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1、09年永安研究专刊第20期2009年12月6日 第20期 永安研究永安大宗商品月刊3This memorandum is based on information available to the public. No representation is made that it is accurate or complete. This memorandum is not an offer to buy or sell or a solicitation of an offer to buy or sell the securities mentioned. China Internatio
2、nal Capital Corporation Limited and others associated with it (CICC) may have positions in, and may effect transactions in securities of companies mentioned herein and may also perform or seek to perform investment banking services for those companies. This report may also be made available in Hong
3、Kong by China International Capital Corporation (Hong Kong) Limited and/or China International Capital Corporation Hong Kong Securities Limited. Copyright of this memorandum belongs to CICC. Any form of unauthorized distribution, reproduction, publication, release or quotation by any institution or
4、individual is prohibited without CICCs written permission.永安期货研究中心分析员：徐加顺 电话：0571-88398217邮箱：xjs 基于螺纹钢期货大BACK结构的交易策略要点： 螺纹钢我们认为目前是没有向上驱动力（详见螺纹钢的基本面分析），同时又存在较大高估行情，因此我们的交易策略均是围绕空螺纹钢展开。 第一种策略，囤现货抛螺纹钢期货，这些均是有现货背景的企业可以操作的策略 第二种策略，单抛螺纹钢期货 第三种策略，买油脂、金属类、线材抛螺纹钢期货跨商品套利。 第四种策略，月间套利，做1和5正套，即买1001卖出1005；做6和10反
5、套，即买入1010，卖出1006。 总结：目前最为稳妥的方式是第一种交易策略，其收益率高，安全性最高。第四种交易策略，虽然也较为稳定，但是收益率远没有第一种交易策略高，第三种交易策略主要是收益率较难评估，第二种交易策略，亏损可能性小，但是向下驱动力空间和强度均不够。7永安研究 打开您的资产增值空间谈到螺纹钢的交易策略，我们首先需要从两个角度去搭建我们的投资组合，第一是行情的驱动分析，第二是行情的错估分析。一般来说，但行情的驱动力是向上，又是低估，这个是我们买入的最高评级，当行情驱动是向下，又是高估，这个是我们卖出的最高评级，而当驱动和错估两者方向不一致的时候，我们就需要判断哪个方向更大。螺纹钢
6、我们认为短期是没有向上驱动力，同时又是出现较大高估，因此我们需要采取空螺纹钢的操作策略，螺纹钢的未来驱动力我们在上文螺纹钢的基本面分析中已经讲到目前处于季节性需求淡季，库存压力较大，短期行情难以看好。目前螺纹钢的主要问题为错估行情，即严重高估。在10月23日，螺纹钢的期现价差月间收益率一度达到-3.46，换成年率高达-41.5。在当时进行螺纹钢的抛空收益率更高，虽然目前空头持有收益率有所下降，但是高估成分仍旧非常大。截至2009年12月3日，螺纹钢主力1005合约与上海现货价差达到600元，我们换算成月率，主力期货比现货高估2.5。亦为较大高估的现象，持有收益率换成年率接近30，因此高估的收益
7、率我们已经确定，只要找到对冲头寸，我们就可以享受年化30的收益率。一、囤现货抛螺纹钢期货图1：螺纹钢期货与现货价差数据来源：文华财经，Mysteel我们更倾向于抛螺纹钢近月1002合约，目前1001和1002价差为167，可以让我们持有2月空头的收益率达到4.4，囤现货螺纹钢的成本主要是仓储费用和资金成本费用，计算下来，目前1吨螺纹钢囤积的成本为30元左右，换成月率为0.8，那么在不放大杠杠的情况下，月间螺纹钢囤现货抛期货的收益率为4.40.8，即3.6，换成年率达到43.2该方案优点：收益率明确，安全性高，收益率大，评级最高。该方案缺点：有现货背景企业方可参与，占用资金规模较大，现货囤积时间
8、不易过长，需要轮库。二、单抛螺纹钢期货图2：螺纹钢现货价格与库存数据来源：Msteel上面我们讲到螺纹1005合约空头持有收益率为2.5，到期持有收益率为15，以目前上海地区现货三级螺纹钢3740元/吨计算，我们持有空头到明年5月份螺纹钢现货价格到4300时候，期货才会出现亏损，反之，单抛螺纹钢期货将会出现盈利。不过单抛螺纹钢的时间不宜过久，最好选择在季节性淡季，即12月中旬1月，该时间段较为安全，详见螺纹钢后市行情分析，该方案的推出时间为螺纹钢库存开始下降（需求回暖时期，否则驱动相对不利）。该方案缺点：螺纹钢现货价格下跌空间有限、P难以把握（未来收益率无法确定）。三、买油脂、金属类、线材抛螺
9、纹钢期货1、我们选择买油脂来保护螺纹钢空头的思路主要是基于从持有收益率和正向驱动角度去考虑。首先我们选择买油脂抛螺纹钢的依据是，油脂的驱动有利，目前棕榈油、豆油均为季节性需求旺季，螺纹钢的驱动不利，季节性淡季，产能较为宽松。其次，持有油脂多头和螺纹钢空头的收益率稳定，油脂以豆油的价格结构去看，5月和9月价差仅仅为102元，1个月的多头持有收益率为-0.3，螺纹钢主力空头的持有月间收益率为2.5，因此我们同样能够赚取2.2的持有收益。该方案缺点：收益不易把握，两者对冲效果并不十分不明显，2、买铜抛螺纹钢首先铜是一个产能利用率较为紧张的品种，目前铜的产能利用率为95左右，是一个供需紧平衡的品种，所
10、以铜的下游需求只要不出现较大恶化，铜的价格走势将表现为有一定的抗跌性。不过目前指数基金调仓的消息将是减持铜的规模，对铜形成一定压力。图3：铜季节性走势图数据来源：永安期货研究中心其次，从结构角度看，铜亦出现了升水结构，目前沪铜为升水70元，即持有期铜的持有收益率为0.13，因此持有期铜多头和螺纹钢空头的收益率为2.63。该方案的缺点：目前指数基金调仓将会对铜产生较大利空影响。而且铜更易受美元影响，波动性更大。3、买线材抛螺纹钢买线材抛螺纹钢的最佳时期是在每年35月，线材步入季节性需求时期，线材走强概率最大，但是目前较大的错估亦可以构件线材与螺纹钢的投资组合。首先目前线材于螺纹钢的价差处于底部区
11、间，现货线材比三级螺纹钢价格要低100元左右。其次，线材和螺纹钢的期货上的价格结构更易于买线材抛螺纹钢，主要是线材投机性较弱，没有螺纹钢高估明显，因此用线材的多头保护更有持有收益。我们可以看图5，螺纹钢的价格结构比线材的价格结构要陡峭，根据两者交割将回归一致的角度，我们如果持有线材1005合约多头和螺纹钢1005合约空头的到期持有收益为185元，收益为5，换成月间为0.84，换成年率为10.13。因为这个收益为无风险收益，若放大杠杆，该收益将会更大，例如放大3倍，年化收益率就可以达到30.39。图4：线材与螺纹钢价差注备：螺纹钢价格为三级螺纹钢价格数据来源：Mysteel该方案优点：两者对冲效
12、果好，波动率小，持有收益可见，安全性高。该方案缺点：线材成交不活跃，买卖价差较大，收益率相对不高图5：2009年12月4日螺纹钢期货和线材期货的价格结构数据来源：文华财经四、蝶式月间套利、正套和反套图6：螺纹钢期货价格结构数据来源：文华财经从上图我们发现螺纹钢的12月出现比现货价格低估，而远月价格呈现线性的低估，尤其是从1006合约开始至1011合约。因此我们可以构建买1001合约卖1005合约，做近月价格回归，同时亦可以操作买1010卖1005合约，做远月价差向近月价差回归。从而构建了蝶式套利。1、同时我们也可以单做买1抛5正套，或者单做买10抛6的单边套利。目前静态角度看，我们认为买100
13、1抛1005合约持有收益为80240点之间，收益率约为2.16.5之间。表1：螺纹钢价格列表数据来源：文华财经2、我们认为单做买1010卖1006合约，也有一定的收益。目前1010与1006年合约价差为192，在目前静态角度看，我们认为该价差能够扩大至320元左右，因此该方案收益率将达到130元左右，收益率为3左右。该方案小结：如果买1抛5合约获利，就会导致买10抛6的合约收益率降低，因为该价差会出现动态变化。该方案优点：收益率可以大致确定，收益率相对较高，安全性高。该方案缺点：近月保证金相对较高，1和5正套在价格下跌更易获利，在价格上涨时候不易获利，6和10反套在价格上涨时更易获利。总结：目
14、前最为稳妥的方式是第一种交易策略，其收益率高，安全性最高。第四种交易策略，虽然也较为稳定，但是收益率远没有第一种交易策略高，第三种交易策略主要是收益率较难评估，第二种交易策略，亏损可能性小，但是向下驱动力空间和强度均不够。免责声明本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更.我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券或期货的买卖出价或征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制发布。如引用、刊发，须注明出处为永安期货公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。
基于螺纹钢期货大BACK结构的交易策略
