10货币政策目标与工具gqr

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1、第十章 货币政策传导目标、工具、战略与战术 用宏观经济学分析四万亿财政政策用宏观经济学分析四万亿财政政策u ISLM模型模型在ISLM模型中，政府扩大购买，使IS曲线向右上方移动，收入从Y1增加到Y3。u ADAS模型模型在ADAS模型中，政府扩大购买，使AD曲线向右上方移动，收入从Y1增加到Y2。四万亿政策成效如何？四万亿政策成效如何？20082008年前后中国经济增长率年前后中国经济增长率第十章 货币政策传导目标、工具、战略与战术 一、货币政策的内涵n n货币政策（货币政策（monetary policymonetary policy）是指中央银行为实现一定的）是指中央银行为实现一定的经济

2、目标，运用各种政策工具调节货币供应量和利率，进经济目标，运用各种政策工具调节货币供应量和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。而影响宏观经济的方针和措施的总和。n n包括：包括：货币政策目标货币政策目标 货币政策工具货币政策工具 货币政策措施及效果等货币政策措施及效果等n n货币政策通常由一国的中央银行来制定和实施。货币政策通常由一国的中央银行来制定和实施。二、货币政策框架n n货币政策框架（货币政策框架（framework for monetary policyframework for monetary policy）是由货）是由货币政策的最终目标（币政策的最终目标（goalsgoal

3、s）和实现其最终目标的战略）和实现其最终目标的战略（strategystrategy），包括政策工具（），包括政策工具（instrumentsinstruments）、操作目标）、操作目标(operating targets)(operating targets)和中介目标和中介目标(intermediate targets)(intermediate targets)，以及，以及货币政策传递机制渠道等制度安排组成的货币政策作用货币政策传递机制渠道等制度安排组成的货币政策作用的总体架构。的总体架构。货币政策战略框架 货币政策工具政策工具 操作目操作目标 中中间目目标一般性货币政策工具 基础货币

4、 货币供给量选择性货币政策工具 准备金 利率其他货币政策工具 其他 其他 最最终目目标充分就业稳定币值经济增长金融稳定 货币政策的目标体系n n货币政策目标并非一个孤立的目标，而是由货币政策目标并非一个孤立的目标，而是由 操作目标操作目标 中介目标中介目标 最终目标最终目标 这三个渐进层次组成的目标体系。这三个渐进层次组成的目标体系。货币政策的最终目标（goals of monetary policy）n n包括币值稳定、经济增长、充分就业、国际包括币值稳定、经济增长、充分就业、国际收支平衡和金融稳定。收支平衡和金融稳定。n n由于中央银行的货币政策不能对这些目标直由于中央银行的货币政策不能对

5、这些目标直接产生作用，只能通过央行所掌握的货币政接产生作用，只能通过央行所掌握的货币政策工具间接作用于这些目标。策工具间接作用于这些目标。货币政策的中间目标(intermediate targets)：n n即中央银行需要在货币政策工具和最终目标之间选定一些即中央银行需要在货币政策工具和最终目标之间选定一些变量作为观测指标，以作为最终目标的监测器。变量作为观测指标，以作为最终目标的监测器。n n比如货币供给量（比如货币供给量（0 0、M1M1M2M2）以及（长期或短期）利）以及（长期或短期）利率，有时也选用信贷总量或汇率。率，有时也选用信贷总量或汇率。n n这些指标既能被中央银行较为精确地控制

6、，又能较好地预这些指标既能被中央银行较为精确地控制，又能较好地预告最终目标可能发生的变动。告最终目标可能发生的变动。货币政策的操作目标(operating targets)：即中央银行选定一些既能被货币政策工具直接作用又即中央银行选定一些既能被货币政策工具直接作用又与中介目标联系紧密的变量作为。与中介目标联系紧密的变量作为。如：准备金、基础货币或利率（国库券利率或银行间如：准备金、基础货币或利率（国库券利率或银行间同业拆借市场利率）。同业拆借市场利率）。这些变量对货币政策工具的反应较为灵敏，有利于中这些变量对货币政策工具的反应较为灵敏，有利于中央银行及时跟踪货币政策的效果。央银行及时跟踪货币政

7、策的效果。n n有了中间目标和操作目标，中央银行就能较为迅速地判有了中间目标和操作目标，中央银行就能较为迅速地判断货币政策是否在正确的轨道上。断货币政策是否在正确的轨道上。n n货币政策的目标体系应是包括最终目标、中间目标和操货币政策的目标体系应是包括最终目标、中间目标和操作目标在内的相互联系的有机整体。作目标在内的相互联系的有机整体。三、货币政策的工具体系n n货币政策工具（货币政策工具（tools of monetary policytools of monetary policy）是由中央）是由中央银行掌握的，用以调节基础货币、银行储备、货币银行掌握的，用以调节基础货币、银行储备、货币供

8、给量、利率、汇率以及金融机构的信贷活动，以供给量、利率、汇率以及金融机构的信贷活动，以实现其政策目标的各种经济和行政手段。实现其政策目标的各种经济和行政手段。n n中央银行可是用的货币政策工具不是唯一的，而是中央银行可是用的货币政策工具不是唯一的，而是由多种工具综合组成的工具体系。每一种工具各有由多种工具综合组成的工具体系。每一种工具各有其优点和局限，中央银行通过货币政策工具的选择其优点和局限，中央银行通过货币政策工具的选择和组合使用来实现其宏观调控的目标。和组合使用来实现其宏观调控的目标。货币政策工具体系 货币政策工具体系一般性货币政策工具 选择性货币政策工具 其它货币政策工具法定存款准备金

9、政策 消费者信用控制 直接信用控制再贴现政策 不动产信用控制 间接信用指导公开市场操作 证券市场信用控制 优惠利率一般性货币政策工具（general tools of monetary policy）n n是对货币供给量或信用总量进行调节和控制是对货币供给量或信用总量进行调节和控制的政策工具。的政策工具。n n主要包括法定存款准备金政策、再贴现政策主要包括法定存款准备金政策、再贴现政策和公开市场操作。和公开市场操作。n n它们是中央银行经常使用来影响货币供应量它们是中央银行经常使用来影响货币供应量的三大政策工具，俗称的三大政策工具，俗称“三大法宝三大法宝”。选择性货币政策工具selective

10、 tools of monetary policyn n是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特是指中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊用途的信贷而采用的信用调节工具。殊用途的信贷而采用的信用调节工具。n n主要方式有：消费者信用控制、不动产信用主要方式有：消费者信用控制、不动产信用控制、证券市场信用控制和优惠利率等。控制、证券市场信用控制和优惠利率等。其他货币政策工具n n直接信用控制直接信用控制(direct credit control)(direct credit control)是指中央银是指中央银行以行政命令的方式对金融机构尤其是商业行以行政命令的方式对金融机构尤其是商业银行的信贷活

11、动进行直接控制，其主要方式银行的信贷活动进行直接控制，其主要方式有：利率控制、信贷规模控制、直接干预和有：利率控制、信贷规模控制、直接干预和商业银行流动性比例管理。商业银行流动性比例管理。n n间接信用指导间接信用指导(indirect credit guidance)(indirect credit guidance)是指中是指中央银行通过窗口指导和道义劝告的方式对信央银行通过窗口指导和道义劝告的方式对信用规模、信贷流向进行间接指导。用规模、信贷流向进行间接指导。一、货币政策的最终目标(1)(1)币值稳定币值稳定币值稳定币值稳定n n抑制通货膨胀，避免通货紧缩，保持价格稳抑制通货膨胀，避免通

12、货紧缩，保持价格稳定和币值稳定定和币值稳定(stability of currency value)(stability of currency value)是货是货币政策的首要目标。币政策的首要目标。n n如果经济中发生了严重的通货膨胀如果经济中发生了严重的通货膨胀(inflation)(inflation)，将，将会导致：会导致：(1)(1)借贷风险增加，通货膨胀会使债权人遭受额外的损借贷风险增加，通货膨胀会使债权人遭受额外的损失，而债务人则从中受益，这使正常的借贷关系遭到失，而债务人则从中受益，这使正常的借贷关系遭到破坏。破坏。(2)(2)相对价格体系遭到破坏。相对价格体系遭到破坏。(3

13、)(3)严重的通货膨胀导致的货币的严重贬值，有可能导严重的通货膨胀导致的货币的严重贬值，有可能导致货币体系的崩溃。致货币体系的崩溃。(4)(4)通货膨胀加剧了社会分配不公，固定收入者的生活通货膨胀加剧了社会分配不公，固定收入者的生活水平下降，这将使社会矛盾加剧。水平下降，这将使社会矛盾加剧。n n如果经济中发生了通货紧缩如果经济中发生了通货紧缩(deflation)(deflation)，将引起企，将引起企业和公众对经济的不良预期，制约其有效的投资业和公众对经济的不良预期，制约其有效的投资需求和消费需求，造成企业销售下降，利润减少，需求和消费需求，造成企业销售下降，利润减少，企业倒闭和失业增加

14、，经济将陷入衰退之中。企业倒闭和失业增加，经济将陷入衰退之中。n n美国在美国在19291929年发生的经济危机就是通货紧缩的典年发生的经济危机就是通货紧缩的典型案例。型案例。n n因此，抑制通货膨胀和避免通货紧缩是保持币值因此，抑制通货膨胀和避免通货紧缩是保持币值稳定的货币政策的目标不可分割的两个方面。稳定的货币政策的目标不可分割的两个方面。（2）经济增长n n稳定的经济增长稳定的经济增长(economic growth)(economic growth)是一国居民是一国居民生活水平不断提高的物质保障，也是保护国生活水平不断提高的物质保障，也是保护国家安全的必要条件。经济实力的增强可以提家安

15、全的必要条件。经济实力的增强可以提高一国在国际经济和政治格局中的竞争能力。高一国在国际经济和政治格局中的竞争能力。n n为保证经济高质量地快速增长，必须有效充为保证经济高质量地快速增长，必须有效充分地利用已有资源，并且为增加生产潜力而分地利用已有资源，并且为增加生产潜力而追加投资。追加投资。n n任何一国的政府和中央银行所追求的目标都任何一国的政府和中央银行所追求的目标都是在潜在增长水平上的稳定增长。是在潜在增长水平上的稳定增长。低于潜在水平的增长造成资源的浪费低于潜在水平的增长造成资源的浪费 高于潜在水平的增长其后果可能是严重的通货膨高于潜在水平的增长其后果可能是严重的通货膨胀胀n n总供求

16、的失衡是引起经济波动的主要原因，因此总供求的失衡是引起经济波动的主要原因，因此中央银行宏观调控的目的就是要调节总供求的平中央银行宏观调控的目的就是要调节总供求的平衡，熨平经济的周期性波动，以促进经济的稳定衡，熨平经济的周期性波动，以促进经济的稳定增长。增长。n n中央银行可以运用货币政策来影响人们的投资需中央银行可以运用货币政策来影响人们的投资需求和消费需求。求和消费需求。在经济过热时紧缩货币，抑制过热的总需求。在经济过热时紧缩货币，抑制过热的总需求。在经济衰退时，扩张货币以降低利率，刺激总需求，以在经济衰退时，扩张货币以降低利率，刺激总需求，以促进经济增长。促进经济增长。（3）充分就业 n

17、n充分就业充分就业(full employment)(full employment)是任何一个国家的是任何一个国家的政府都想实现的目标。政府都想实现的目标。n n政府如何判断一个经济社会是否达到了充分政府如何判断一个经济社会是否达到了充分就业？就业？经济社会中总是存在着摩擦性失业、季节性失业经济社会中总是存在着摩擦性失业、季节性失业以及结构性失业等，这类失业一般是短期的，经以及结构性失业等，这类失业一般是短期的，经济学家们常常称之为济学家们常常称之为“自然失业自然失业”。如果失业率。如果失业率在自然失业率的水平之下，就可以说该经济社会在自然失业率的水平之下，就可以说该经济社会达到了充分就业。

18、达到了充分就业。n n中央银行所要解决的不是上述因素造成的短期失业中央银行所要解决的不是上述因素造成的短期失业问题，而是由总需求不足而引起的周期性失业。问题，而是由总需求不足而引起的周期性失业。n n这种周期性的失业率这种周期性的失业率 在经济增长速度放慢时上升在经济增长速度放慢时上升 在经济繁荣时下降在经济繁荣时下降n n在经济衰退、失业严重时，中央银行可以通过实行在经济衰退、失业严重时，中央银行可以通过实行扩张性的货币政策，扩大货币供给以促进社会总需扩张性的货币政策，扩大货币供给以促进社会总需求，从而拉动经济增长，以创造较多的工作机会降求，从而拉动经济增长，以创造较多的工作机会降低失业率。

19、低失业率。（4）国际收支平衡n n保持国际收支平衡保持国际收支平衡(international payments(international payments equilibrium)equilibrium)是保证国民经济持续稳定增长和经济安是保证国民经济持续稳定增长和经济安全甚至政治稳定的重要条件。全甚至政治稳定的重要条件。n n货币政策的目标之一，就是要通过本外币政策的协货币政策的目标之一，就是要通过本外币政策的协调，实现国际收支的平衡。调，实现国际收支的平衡。n n巨额的国际收支逆差可能导致：巨额的国际收支逆差可能导致：外汇市场对本币信心的丧失，资本的大量外流，外汇储备的急剧外汇市场对本

20、币信心的丧失，资本的大量外流，外汇储备的急剧下降，本币的大幅贬值，并导致严重的货币和金融危机。下降，本币的大幅贬值，并导致严重的货币和金融危机。9090年代的墨西哥金融危机和亚洲金融危机的爆发就是这方面的最年代的墨西哥金融危机和亚洲金融危机的爆发就是这方面的最新例证。新例证。n n长期的巨额国际收支顺差：长期的巨额国际收支顺差：既使大量的外汇储备闲置，造成资源的浪费。既使大量的外汇储备闲置，造成资源的浪费。又使为购买大量的外汇而增发本国货币，可能导致或加剧国内通又使为购买大量的外汇而增发本国货币，可能导致或加剧国内通货膨胀。货膨胀。n n巨额的经常项目顺差或逆差还可能加剧贸易巨额的经常项目顺差

21、或逆差还可能加剧贸易摩擦。摩擦。如我国近几年持续的较大的国际收支顺差，不仅如我国近几年持续的较大的国际收支顺差，不仅引起较多的贸易摩擦，而且也带来人民币升值的引起较多的贸易摩擦，而且也带来人民币升值的较大压力。较大压力。n n相比之下，逆差的危害比顺差更大，因此各相比之下，逆差的危害比顺差更大，因此各国调节国际收支失衡主要是为了减少甚至消国调节国际收支失衡主要是为了减少甚至消除国际收支逆差。除国际收支逆差。二、货币政策最终目标的统一性与矛盾性 1 1充分就业与经济增长之间的关系充分就业与经济增长之间的关系充分就业与经济增长之间的关系充分就业与经济增长之间的关系 n n奥肯定律：奥肯定律：（1

22、1）给定潜在的增长率）给定潜在的增长率（2 2）如果实际增长率超过潜在）如果实际增长率超过潜在增长率的增长率的3 3，则失业率下降，则失业率下降1 1。n n经济增长可以有劳动密集型、资本密集型、技术密集经济增长可以有劳动密集型、资本密集型、技术密集型等不同的模式，除了劳动密集型外，其他两种增长型等不同的模式，除了劳动密集型外，其他两种增长模式与失业率的下降有一定的矛盾。模式与失业率的下降有一定的矛盾。n n为了实现稳定的经济增长，一国需要进行经济结构调为了实现稳定的经济增长，一国需要进行经济结构调整，在经济结构调整的过程中，也会造成一定程度的整，在经济结构调整的过程中，也会造成一定程度的失业

23、增加。失业增加。这一点在发展中国家表现得尤为明显。这一点在发展中国家表现得尤为明显。n n菲利普斯曲线的理论说明，物价稳定和就业、经菲利普斯曲线的理论说明，物价稳定和就业、经济增长之间存在着矛盾，在短期内通货膨胀（物济增长之间存在着矛盾，在短期内通货膨胀（物价的不稳定）可以换来就业的增加和经济的增长，价的不稳定）可以换来就业的增加和经济的增长，但长期过高的通货膨胀将破坏正常的经济秩序，但长期过高的通货膨胀将破坏正常的经济秩序，导致经济收缩，造成经济衰退和失业的增加。导致经济收缩，造成经济衰退和失业的增加。n n中央银行在这些相互冲突的目标之间进行选择成中央银行在这些相互冲突的目标之间进行选择成

24、为一国中央银行能否进行成功的宏观调控的关键为一国中央银行能否进行成功的宏观调控的关键。3币值稳定和金融稳定的关系n n币值稳定有利于：币值稳定有利于：金融稳定。但这两者之间也不是简单的正相关关系。金融稳定。但这两者之间也不是简单的正相关关系。利率的稳定。但为稳定利率而变动货币供应量时，将导利率的稳定。但为稳定利率而变动货币供应量时，将导致物价的不稳定。中央银行为了金融体系的稳定，救助致物价的不稳定。中央银行为了金融体系的稳定，救助濒临倒闭的商业银行而增发货币，也可能引起物价的不濒临倒闭的商业银行而增发货币，也可能引起物价的不稳定。稳定。国际收支的平衡。金融的动荡将加剧国际收支得失衡。国际收支的

25、平衡。金融的动荡将加剧国际收支得失衡。片面地追求贸易平衡而人为地货币贬值可能导致国内通片面地追求贸易平衡而人为地货币贬值可能导致国内通货膨胀的加剧；但国际收支的失衡，如贸易赤字或资本货膨胀的加剧；但国际收支的失衡，如贸易赤字或资本外流，将导致货币危机。外流，将导致货币危机。第三节 货币政策的中间目标和操作目标 可供选择的中介指标n n（一）货币供给量（一）货币供给量（一）货币供给量（一）货币供给量n n货币供给量货币供给量(monetary aggregates)(monetary aggregates)是一个国是一个国家某个时点流通中的本国货币总量。它是一家某个时点流通中的本国货币总量。它是

26、一个存量指标，在某一时点进行统计。通常在个存量指标，在某一时点进行统计。通常在月末、季末或年末统计。根据不同货币流动月末、季末或年末统计。根据不同货币流动性的差异，可以将货币供应量划分为不同的性的差异，可以将货币供应量划分为不同的层次。作为货币政策的中介指标既有其优点，层次。作为货币政策的中介指标既有其优点，也有缺点。也有缺点。货币供给量的层次n nM0M0流通中现金流通中现金n nM1M1M0M0银行体系的活期存款银行体系的活期存款n nM2M2M1M1银行体系的定期存款和储蓄存款银行体系的定期存款和储蓄存款n nM3M3M2M2其他金融机构的储蓄存款和定期存款其他金融机构的储蓄存款和定期存

27、款n nM4M4M3M3其他短期流动资产其他短期流动资产1货币供给量指标的优点（1 1）货币供给量的变动能直接影响经济活动。）货币供给量的变动能直接影响经济活动。（2 2）中央银行对货币供给量的控制性较强。）中央银行对货币供给量的控制性较强。（3 3）货币供给量与货币政策的意图联系紧密。）货币供给量与货币政策的意图联系紧密。（4 4）货币供给量作为货币政策的中介指标，不易）货币供给量作为货币政策的中介指标，不易 将政策性效果和非政策性效果相混淆。将政策性效果和非政策性效果相混淆。2货币供给量指标的缺点n n（1）可测性n n（2）可控性（二）利率 n n利率（利率（interest ratei

28、nterest rate）是利息与本金的比率。利）是利息与本金的比率。利率的高低直接影响资金供应者的收益和资金需率的高低直接影响资金供应者的收益和资金需求者的成本。在利率由市场资金供求决定的情求者的成本。在利率由市场资金供求决定的情况下，利率可以作为货币政策的中介指标。况下，利率可以作为货币政策的中介指标。1利率指标的优点n n（1 1）利率能够反映货币与信用的供求状况，并能表）利率能够反映货币与信用的供求状况，并能表现出货币与信用供求状况的相对变化。现出货币与信用供求状况的相对变化。n n（2 2）中央银行能够运用货币政策工具加以较为有效）中央银行能够运用货币政策工具加以较为有效的控制。的控

29、制。n n（3 3）有关利率的数据可以及时获得。）有关利率的数据可以及时获得。n n（4 4）利率的调整可以把中央银行的政策意图及时传）利率的调整可以把中央银行的政策意图及时传递给各金融机构，并通过金融机构迅速传达到企业和递给各金融机构，并通过金融机构迅速传达到企业和消费者，使之作出相应的反映。消费者，使之作出相应的反映。2利率指标的缺点n n（1 1）可测性）可测性n n（2 2）可控性）可控性（三）其它可作为中介指标的指标n n除货币供应量和利率外，还有一些指标可充当中介指标，除货币供应量和利率外，还有一些指标可充当中介指标，主要有贷款规模和汇率主要有贷款规模和汇率 。n n贷款规模控制主

30、要是在计划经济体制或金融市场发育程度贷款规模控制主要是在计划经济体制或金融市场发育程度较低的国家使用。在市场经济发达的国家，只是在非常时较低的国家使用。在市场经济发达的国家，只是在非常时期作为非常手段使用。期作为非常手段使用。n n汇率也是一个可以充当中介指标的指标。特别是在一些实汇率也是一个可以充当中介指标的指标。特别是在一些实行本币与某国货币挂钩的发展中国家，汇率成为一个主要行本币与某国货币挂钩的发展中国家，汇率成为一个主要的中介指标。的中介指标。1、贷款量指标的优点n n（1 1）与最终目标有一定的相关性，特别是金融市场）与最终目标有一定的相关性，特别是金融市场发育程度较低的情况下，银行

31、信贷在社会融资方式中发育程度较低的情况下，银行信贷在社会融资方式中占绝对地位，从而对宏观经济的运行影响较大；占绝对地位，从而对宏观经济的运行影响较大；n n（2 2）数据较易获得，具有可测性；）数据较易获得，具有可测性；n n（3 3）具有较好的可控性，中央银行通过规定贷款规）具有较好的可控性，中央银行通过规定贷款规模限额控制贷款量，也就控制住了货币供应总量。模限额控制贷款量，也就控制住了货币供应总量。2、贷款量指标的缺点n n（1 1）在金融市场发育程度较高的情况下，除贷款外，企）在金融市场发育程度较高的情况下，除贷款外，企业还可以通过其它多种渠道融资，贷款规模控制与最终业还可以通过其它多种

32、渠道融资，贷款规模控制与最终目标的相关性较弱；目标的相关性较弱；n n（2 2）贷款规模控制主要是依靠行政手段，不利于正确的）贷款规模控制主要是依靠行政手段，不利于正确的贷款规模和结构。贷款规模和结构。三、可供选择的操作指标分析n n中央银行可供选择的操作指标主要有准备金和基础货币。（一）准备金n n准备金（准备金（reserve aggregatereserve aggregate）为商业银行为应对存款人提取）为商业银行为应对存款人提取存款而准备的资金。准备金可以作为货币政策的操作指标。存款而准备的资金。准备金可以作为货币政策的操作指标。n n分类分类 法定准备金（法定准备金（require

33、d reservesrequired reserves）和超额准备金（）和超额准备金（excess excess reservesreserves）借入准备借入准备(borrowed reserves)(borrowed reserves)和非借入准备和非借入准备(nonborrowed(nonborrowed reserves)reserves)n n存款金融机构的准备金与其创造信用的能力及市场银根松存款金融机构的准备金与其创造信用的能力及市场银根松紧的关系决定：以准备金为操作指标，有利于监测政策工紧的关系决定：以准备金为操作指标，有利于监测政策工具的调控效果，并及时调节和控制其方向和力度。

34、具的调控效果，并及时调节和控制其方向和力度。n n准备金指标选择的分歧。准备金指标选择的分歧。（二）基础货币n n货币供给量等于基础货币和货币乘数的乘积，在货币乘数货币供给量等于基础货币和货币乘数的乘积，在货币乘数一定或者货币乘数可预测的情况下，控制住基础货币也就一定或者货币乘数可预测的情况下，控制住基础货币也就控制住了货币供给量。控制住了货币供给量。n n基础货币由准备金和流通中现金组成的，在金融市场发育基础货币由准备金和流通中现金组成的，在金融市场发育程度较低、现金流通比例较高的情况下，控制基础货币显程度较低、现金流通比例较高的情况下，控制基础货币显然比只控制准备金更为重要。然比只控制准备

35、金更为重要。n n中央银行通过公开市场操作对基础货币的控制比对准备金中央银行通过公开市场操作对基础货币的控制比对准备金的控制要强得多。的控制要强得多。n n中央银行对基础货币的控制也不是完全的，其通过公开市中央银行对基础货币的控制也不是完全的，其通过公开市场操作形成的那部分基础货币可控性较强，而通过再贴现场操作形成的那部分基础货币可控性较强，而通过再贴现业务和再贷款业务投放的基础货币的可控性较弱。业务和再贷款业务投放的基础货币的可控性较弱。n n货币乘数是否稳定可测也是通过基础货币控制货币供给量货币乘数是否稳定可测也是通过基础货币控制货币供给量的一个影响因素。现金纳入货币供给量的层次目标体系中

36、的一个影响因素。现金纳入货币供给量的层次目标体系中进行监控。进行监控。四、货币政策战略（一）政策的时间不一致性问题与名义锚（一）政策的时间不一致性问题与名义锚（一）政策的时间不一致性问题与名义锚（一）政策的时间不一致性问题与名义锚n n为了有效的实现货币政策目标，中央银行通常采为了有效的实现货币政策目标，中央银行通常采取操作目标和中介目标来提高政策实施效果。不取操作目标和中介目标来提高政策实施效果。不同的操作目标和中介目标的组合，形成不同的货同的操作目标和中介目标的组合，形成不同的货币政策战略。币政策战略。n n现代货币政策战略框架的重要特点是使用名义锚现代货币政策战略框架的重要特点是使用名义

37、锚（nominal anchornominal anchor）作为中介目标，以解决相机抉）作为中介目标，以解决相机抉择的货币政策具有的时间不一致性问题。择的货币政策具有的时间不一致性问题。政策的时间不一致性问题n n是指在制定政策时是最优的政策，在实施时由于环境条是指在制定政策时是最优的政策，在实施时由于环境条件的变化已不是最优的了，因此，政策制定者必然要改件的变化已不是最优的了，因此，政策制定者必然要改变原有的政策。变原有的政策。n n因此，有些学者建议采用单一规则的货币政策框架来限因此，有些学者建议采用单一规则的货币政策框架来限制政策制定者的自由选择，从而消除货币政策的通货膨制政策制定者的

38、自由选择，从而消除货币政策的通货膨胀倾向，避免经济的大幅波动。胀倾向，避免经济的大幅波动。名义锚n n就是用一个名义变量（如通货膨胀率、汇率和货币供应就是用一个名义变量（如通货膨胀率、汇率和货币供应量等）作为中介目标，将其与最终目标紧密联系在一起，量等）作为中介目标，将其与最终目标紧密联系在一起，中央银行必须采取适当的货币政策保证中介目标的实现，中央银行必须采取适当的货币政策保证中介目标的实现，从而保证最终目标的实现。从而保证最终目标的实现。n n名义锚相当于一种规则，对政策制定者的行为形成一定名义锚相当于一种规则，对政策制定者的行为形成一定的约束，从而有利于解决货币政策的时间不一致性问题。的

39、约束，从而有利于解决货币政策的时间不一致性问题。（二）货币政策的战略类型n n米什金（米什金（Mishkin,2001Mishkin,2001）根据其货币政策战略中使用名）根据其货币政策战略中使用名义锚的差异将货币政策框架划分为义锚的差异将货币政策框架划分为4 4种基本类型种基本类型盯住汇率目标盯住汇率目标盯住货币目标盯住货币目标盯住通胀目标盯住通胀目标隐含的名义锚隐含的名义锚（1）盯住汇率目标制n n 盯住汇率目标制盯住汇率目标制(Exchange Rate Targeting Regime)(Exchange Rate Targeting Regime)就是就是通过货币政策操作，将本国货币

40、的汇率维持在一定的汇率通过货币政策操作，将本国货币的汇率维持在一定的汇率目标区内，从而将本国货币的价值与目标国家货币价值联目标区内，从而将本国货币的价值与目标国家货币价值联系在一起的一种货币政策框架。这种政策框架具有悠久的系在一起的一种货币政策框架。这种政策框架具有悠久的历史。早期的金本位就是将货币价值与黄金相联系。固定历史。早期的金本位就是将货币价值与黄金相联系。固定汇率制则是将其本国货币的价值与目标国家货币价值固定。汇率制则是将其本国货币的价值与目标国家货币价值固定。而爬行盯住汇率制则是允许汇率持续的小幅升值或贬值。而爬行盯住汇率制则是允许汇率持续的小幅升值或贬值。主要优点：通过汇率的名义

41、锚直接将本国的价格稳定与目标国的通过汇率的名义锚直接将本国的价格稳定与目标国的价格稳定相联系；价格稳定相联系；提供了一种指导货币政策的自动规则，有利于解决货提供了一种指导货币政策的自动规则，有利于解决货币政策的动态不一致性问题；币政策的动态不一致性问题；货币政策目标的简单性和透明性使其易于被公众所理货币政策目标的简单性和透明性使其易于被公众所理解。解。n n盯住汇率目标制的优点使其在一些中小型开放的工业盯住汇率目标制的优点使其在一些中小型开放的工业化国家（如法国和英国化国家（如法国和英国19801980年代末至年代末至19901990年代初）和年代初）和新兴市场国家（如墨西哥）控制通货膨胀方面

42、发挥了新兴市场国家（如墨西哥）控制通货膨胀方面发挥了积极的作用。积极的作用。主要缺点：不能够有效地利用货币政策应对国内的各种冲击，丧失了货不能够有效地利用货币政策应对国内的各种冲击，丧失了货 币政策的独立性；币政策的独立性；容易遭到投机攻击；容易遭到投机攻击；汇率信号的损失，不利于约束货币政策的过度扩张。汇率信号的损失，不利于约束货币政策的过度扩张。这些缺点使曾经使用盯住汇率目标制的一些国家先后放弃这些缺点使曾经使用盯住汇率目标制的一些国家先后放弃了这种政策框架，一些则转而采用货币局制度（如香港地区、了这种政策框架，一些则转而采用货币局制度（如香港地区、阿根廷等）或美元化（如厄瓜多尔）。阿根廷

43、等）或美元化（如厄瓜多尔）。（2）盯住货币目标制n n盯住货币目标制（盯住货币目标制（Monetary Targeting RegimeMonetary Targeting Regime）就是将）就是将货币供应量作为中介目标，通过货币政策工具的操作和货币供应量作为中介目标，通过货币政策工具的操作和货币供应量中介目标的传导，实现其货币政策最终目标货币供应量中介目标的传导，实现其货币政策最终目标的一种货币政策框架。的一种货币政策框架。n n19701970年代，许多发达市场经济国家都采用了盯住货币年代，许多发达市场经济国家都采用了盯住货币目标的货币政策框架。目标的货币政策框架。盯住货币目标制的主要

44、优点n n具有较强的货币政策独立性，可以使用货币政策应具有较强的货币政策独立性，可以使用货币政策应对国内的产出波动等冲击；对国内的产出波动等冲击；n n迅速的政策信号反映，可以向公众和市场传递货币迅速的政策信号反映，可以向公众和市场传递货币政策的意图和政策制定者抑制通货膨胀的决心；政策的意图和政策制定者抑制通货膨胀的决心；n n有利于解决货币政策的时间不一致性问题。有利于解决货币政策的时间不一致性问题。盯住货币目标制的主要缺点n n较强的依赖被盯住的货币量与最终目标（抑制通货较强的依赖被盯住的货币量与最终目标（抑制通货膨胀和产出增长）之间的稳定关系；膨胀和产出增长）之间的稳定关系；n n较强的

45、依赖中央银行对货币量的控制能力。较强的依赖中央银行对货币量的控制能力。19701970年代美国、加拿大、英国和日本等发达国家均年代美国、加拿大、英国和日本等发达国家均实行过一段时期的盯住货币目标的货币政策框架，实行过一段时期的盯住货币目标的货币政策框架，19801980年代则先后放弃这种货币政策框架，其重要原因之一就年代则先后放弃这种货币政策框架，其重要原因之一就是随着金融创新的发展，货币量与最终目标之间的关系是随着金融创新的发展，货币量与最终目标之间的关系变得越来越弱和不稳定，中央银行对货币量的控制能力变得越来越弱和不稳定，中央银行对货币量的控制能力也在下降。它们导致了中央银行不能够有效地引

46、导公众也在下降。它们导致了中央银行不能够有效地引导公众预期和实现其货币政策最终目标。预期和实现其货币政策最终目标。我国从1995年开始实行盯住货币量的货币政策战略框架n n 这是我国货币政策从以行政手段控制的信贷规模这是我国货币政策从以行政手段控制的信贷规模管理向以经济手段间接调控转变的一个重要标志。它为管理向以经济手段间接调控转变的一个重要标志。它为我国近十年经济的稳定高速发展发挥了重要作用。我国近十年经济的稳定高速发展发挥了重要作用。n n 但近年来，随着我国金融的国际化和金融创新的但近年来，随着我国金融的国际化和金融创新的迅速发展，货币量与最终目标之间的关系变得越来越弱迅速发展，货币量与

47、最终目标之间的关系变得越来越弱和不稳定，中央银行对货币量的控制能力也在下降。现和不稳定，中央银行对货币量的控制能力也在下降。现有货币政策框架的有效性受到挑战。对其进行调整完善有货币政策框架的有效性受到挑战。对其进行调整完善已经十分必要。已经十分必要。（3）盯住通胀目标制n n盯住通胀目标制（盯住通胀目标制（Inflation Targeting RegimeInflation Targeting Regime）就是中央银行）就是中央银行通过货币政策工具的调整，以实现其公开承诺的通货膨胀通过货币政策工具的调整，以实现其公开承诺的通货膨胀目标和其他相关目标的货币政策框架。目标和其他相关目标的货币政

48、策框架。n n它包括以下基本要素：它包括以下基本要素：公开宣布一个中期的通货膨胀数值目标；公开宣布一个中期的通货膨胀数值目标；制度化的承诺以价格稳定作为货币政策的首要的长期目标；制度化的承诺以价格稳定作为货币政策的首要的长期目标；充分利用包括货币量在内的各种宏观经济变量信息进行货币政策决策；充分利用包括货币量在内的各种宏观经济变量信息进行货币政策决策；增强的货币政策透明度；增强的货币政策透明度；增强的中央银行实现其通货膨胀目标的责任。增强的中央银行实现其通货膨胀目标的责任。盯住通胀目标制的主要优点n n货币政策目标的简单性和透明性易于公众的理解；货币政策目标的简单性和透明性易于公众的理解；n

49、n较强的货币政策独立性可以使其集中应对国内经济冲击；较强的货币政策独立性可以使其集中应对国内经济冲击；n n利用各种可获信息进行决策，不依赖货币量与最终目标之利用各种可获信息进行决策，不依赖货币量与最终目标之 间的稳定关系；间的稳定关系；n n增强了中央银行实现其目标的责任；增强了中央银行实现其目标的责任；n n降低了通货膨胀冲击的影响。降低了通货膨胀冲击的影响。主要缺点n n货币政策工具对通货膨胀的影响具有一定的政策时货币政策工具对通货膨胀的影响具有一定的政策时滞，政策效果信号延迟；滞，政策效果信号延迟；n n过于刚性的规则不利于政策制定者根据变动的情况过于刚性的规则不利于政策制定者根据变动

50、的情况相机抉择最优对策；相机抉择最优对策；n n唯一盯住通胀时可能加剧产出的波动；唯一盯住通胀时可能加剧产出的波动；n n较低的经济增长和就业。较低的经济增长和就业。（4）隐含的名义锚n n隐含的名义锚（隐含的名义锚（implicit nominal anchorimplicit nominal anchor）是指尽管没有显）是指尽管没有显性的名义锚，但却通过隐性的名义锚来控制通货膨胀，仔性的名义锚，但却通过隐性的名义锚来控制通货膨胀，仔细地审视可能反映未来通货膨胀的各种信息，并提前采取细地审视可能反映未来通货膨胀的各种信息，并提前采取相应的政策来应付可能的通货膨胀威胁。这主要是格林斯相应的政

51、策来应付可能的通货膨胀威胁。这主要是格林斯潘时代美联储的作法。潘时代美联储的作法。n n这种货币政策框架具有盯住通货膨胀目标制的特点：在这种货币政策框架具有盯住通货膨胀目标制的特点：在充分考虑货币政策的滞后影响的基础上，调整货币政策工充分考虑货币政策的滞后影响的基础上，调整货币政策工具以实现未来的通货膨胀目标。但它却没有名义锚，只是具以实现未来的通货膨胀目标。但它却没有名义锚，只是一种一种“just do it”just do it”的政策框架。的政策框架。优点n n具有较强的货币政策独立性；具有较强的货币政策独立性；n n不依赖于货币量与货币政策最终目标之间的稳定关系；不依赖于货币量与货币政

52、策最终目标之间的稳定关系；n n有利于克服货币政策的时间不一致性问题。有利于克服货币政策的时间不一致性问题。它在美国它在美国19901990年代反通货膨胀，维持经济的持续增长年代反通货膨胀，维持经济的持续增长发挥了积极的作用。发挥了积极的作用。主要缺点 缺乏透明度，加剧了金融市场和公众关于未缺乏透明度，加剧了金融市场和公众关于未来通货膨胀和产出变动的不确定性，也使中来通货膨胀和产出变动的不确定性，也使中央银行难以向国会和公众负责；央银行难以向国会和公众负责；政策更多的依赖于中央银行行长个人的偏好、政策更多的依赖于中央银行行长个人的偏好、技能和品质，而缺乏制度的保障。技能和品质，而缺乏制度的保障

53、。n n美联储在格林斯潘时代使用这种货币政策框美联储在格林斯潘时代使用这种货币政策框架取得了较好的成效，但随着格林斯潘时代架取得了较好的成效，但随着格林斯潘时代的过去，美联储的新主席伯南克正在积极推的过去，美联储的新主席伯南克正在积极推动其货币政策框架向更具透明度和制度性的动其货币政策框架向更具透明度和制度性的盯住通胀目标制转变。盯住通胀目标制转变。第四节 一般性货币政策工具一般性货币政策工具n n为实现货币政策最终目标，中央银行主要运为实现货币政策最终目标，中央银行主要运用三个传统的货币政策工具对经济进行调控：用三个传统的货币政策工具对经济进行调控：法定存款准备金政策法定存款准备金政策 再贴

54、现政策和再贴现政策和 公开市场操作公开市场操作n n这三个工具是针对货币信用总量进行调节的，这三个工具是针对货币信用总量进行调节的，而不是对特种信用量的控制，所以，我们又而不是对特种信用量的控制，所以，我们又将其称之为一般性货币政策工具。将其称之为一般性货币政策工具。一、法定存款准备金政策 （一）法定存款准备金政策的含义和作用（一）法定存款准备金政策的含义和作用（一）法定存款准备金政策的含义和作用（一）法定存款准备金政策的含义和作用n n法定存款准备金政策是中央银行的重要政策法定存款准备金政策是中央银行的重要政策手段，它是指中央银行对商业银行等存款金手段，它是指中央银行对商业银行等存款金融机构

55、的存款规定准备金率，强制性地要求融机构的存款规定准备金率，强制性地要求其按照规定的比例计提并上缴存款准备金。其按照规定的比例计提并上缴存款准备金。n n目前，凡是实行中央银行制度的国家，一般目前，凡是实行中央银行制度的国家，一般都实行法定存款准备金制度。都实行法定存款准备金制度。法定存款准备金的主要作用：n n(1)(1)保证商业银行等存款货币机构的资金流动性和现保证商业银行等存款货币机构的资金流动性和现金兑付能力。金兑付能力。n n(2)(2)调节货币供给量。调节货币供给量。n n(3)(3)影响利率水平影响利率水平n n(4)(4)影响银行行成本与利润影响银行行成本与利润n n(5)(5)

56、集中一部分信贷资金。集中一部分信贷资金。（二）准备金市场供求及其均衡1.1.准备金需求曲线准备金需求曲线准备金需求曲线准备金需求曲线n n商业银行的准备金需求，包括法定准备金需求商业银行的准备金需求，包括法定准备金需求(RR)(RR)和超额准备金需求和超额准备金需求(ER)(ER)。RdRd=RRRR+ERERn n同业拆借利率（同业拆借利率（）等于商业銀行持有超额准）等于商业銀行持有超额准备的机会成本，所以利率越高，超额准备金需备的机会成本，所以利率越高，超额准备金需求越低；反之，则需求增加。准备金需求与同求越低；反之，则需求增加。准备金需求与同业拆借利率负相关。准备金需求曲线为一条向业拆借

57、利率负相关。准备金需求曲线为一条向右下方倾斜的曲线。右下方倾斜的曲线。2.准备金供给曲线n n根据商业银行准备金的来源，可以将其分为非借入准备根据商业银行准备金的来源，可以将其分为非借入准备(RnRn)和借入准备和借入准备(DL)DL)。RsRs=Rn Rn+DLDLn n借入准备是商业银行通过中央银行再贴现和再贷款获得的借入准备是商业银行通过中央银行再贴现和再贷款获得的准备。再贷款规模是中央银行可以直接控制的，但比重已准备。再贷款规模是中央银行可以直接控制的，但比重已经很小。再贴现的主动权在商业银行，在再贴现率一定的经很小。再贴现的主动权在商业银行，在再贴现率一定的情况下，再贴现的规模不是由

58、中央银行控制的。因此，借情况下，再贴现的规模不是由中央银行控制的。因此，借入准备是中央银行不能够完全控制的。入准备是中央银行不能够完全控制的。n n非借入准备是商业银行通过公开市场出售证券给中央银行非借入准备是商业银行通过公开市场出售证券给中央银行获得的准备，主动权在中央银行，是其可以完全控制的。获得的准备，主动权在中央银行，是其可以完全控制的。准备金供给曲线n n准备金供给曲线为一条垂直线和水平线共同组成准备金供给曲线为一条垂直线和水平线共同组成的曲线。的曲线。n n下图下图4-34-3中准备金供給曲线垂直部分，表示非借中准备金供給曲线垂直部分，表示非借入准备金的数量，不受同业拆借利率高低的

59、影响。入准备金的数量，不受同业拆借利率高低的影响。在再贴现率之上的部分，供給曲线变成水平。因在再贴现率之上的部分，供給曲线变成水平。因为当拆借利率高于贴现率，且二者差距越大時，为当拆借利率高于贴现率，且二者差距越大時，银行向央行借款来运用越有利，故借入准备的数银行向央行借款来运用越有利，故借入准备的数量会增加。量会增加。3.市场均衡n n准备金市场均衡由供给曲线与需求曲线的交准备金市场均衡由供给曲线与需求曲线的交点点E E决定，即：决定，即：RdRd=RsRs 在在 n n准备金的供给和需求决定了同业拆借市场均准备金的供给和需求决定了同业拆借市场均衡利率衡利率 。（三）法定准备金率调整的作用过

60、程与机制n n法定准备金率调整会对商业银行的准备金需求产生影响。n n如图如图4-44-4所示，当法定准所示，当法定准备金率提高时，准备金备金率提高时，准备金需求曲线从需求曲线从R R1 1d d右移到右移到R R2 2d d，市场均衡点由，市场均衡点由E E1 1移动到移动到E E2 2，同业拆借利，同业拆借利率由率由 上升到上升到 。n n同业拆借利率的上升使同业拆借利率的上升使商业银行提供同业拆借商业银行提供同业拆借来获得准备金的成本增来获得准备金的成本增加。加。n n为了控制其成本，将减为了控制其成本，将减少其贷款规模，从而达少其贷款规模，从而达到信用紧缩。到信用紧缩。n n反之亦然。

61、反之亦然。n n法定准备金率调整会对商业银行的存款规模和法定准备金率调整会对商业银行的存款规模和贷款规模产生重要影响。但这种影响不是直接贷款规模产生重要影响。但这种影响不是直接一步到位的，而是需要经过多步调整才能够实一步到位的，而是需要经过多步调整才能够实现的。现的。例1n n假设假设20052005年年1212月月3131日存款货币银行有存款日存款货币银行有存款1010万亿元，法定准万亿元，法定准备金率为备金率为10%10%，商业银行根据经验为了应付客户的提现需要，商业银行根据经验为了应付客户的提现需要，另外持有另外持有2%2%的现金和的现金和3%3%的超额准备金存款，超额准备率为的超额准备

62、金存款，超额准备率为5%5%，剩余资金为商业贷款。，剩余资金为商业贷款。n n中央银行和存款货币银行的资产负债表如表中央银行和存款货币银行的资产负债表如表4-14-1和和4-24-2所示。所示。n n现在中央银行宣布从现在中央银行宣布从20062006年年1 1月月1 1日开始将法定准备金日开始将法定准备金比率降低为比率降低为8%8%，那么，中央银行和存款货币银行的，那么，中央银行和存款货币银行的资产负债表将会立即产生什么样的变化？资产负债表将会立即产生什么样的变化？n n首先，存款货币银行的法定准备金由首先，存款货币银行的法定准备金由1 1万亿元减少为万亿元减少为0.80.8万亿元。但商业银

63、行并不可能马上将这减少的万亿元。但商业银行并不可能马上将这减少的0.20.2万亿元法定准备金存款变成贷款发放出去，而只能将万亿元法定准备金存款变成贷款发放出去，而只能将其转换成超额准备金存款继续存在中央银行。其转换成超额准备金存款继续存在中央银行。n n因此，中央银行和存款货币银行的资产负债表将会立因此，中央银行和存款货币银行的资产负债表将会立即变化为表即变化为表4-34-3和和4-44-4所示。所示。n n但调低法定准备金率的影响并不会到此为止。由于超但调低法定准备金率的影响并不会到此为止。由于超额准备金存款的利率很低，多持有它对于商业银行是额准备金存款的利率很低，多持有它对于商业银行是不利

64、的。它们必然会寻找机会将其贷放出去，以寻求不利的。它们必然会寻找机会将其贷放出去，以寻求更多的到款收益。因此，银行体系的贷款将会逐步增更多的到款收益。因此，银行体系的贷款将会逐步增加，存款也会逐步增加，至到超额准备金率恢复到正加，存款也会逐步增加，至到超额准备金率恢复到正常水平（常水平（5%5%）时为止。）时为止。n n在不考虑现金漏损（即企业和居民均不增加其现金持有，即在不考虑现金漏损（即企业和居民均不增加其现金持有，即所有新增贷款均存到银行）的情况下，商业银行的最终存款所有新增贷款均存到银行）的情况下，商业银行的最终存款将由下式决定：将由下式决定：最终存款最终存款=准备金总额准备金总额*存

65、款乘数存款乘数 =准备金总额准备金总额*(1/(1/总准备金率总准备金率)=准备金总额准备金总额/(/(法定准备金率法定准备金率+超额准备金率超额准备金率)=1.5 =1.5万亿元万亿元/(8%+5%)=11.538/(8%+5%)=11.538万亿元万亿元n n据此计算法定准备金为：据此计算法定准备金为：11.538*8%=0.92311.538*8%=0.923万亿元万亿元n n超额准备金存款为：超额准备金存款为：11.538*3%=0.34611.538*3%=0.346万亿元万亿元n n库存现金为：库存现金为：11.538*2%=0.23111.538*2%=0.231万亿元万亿元n

66、n贷款为：贷款为：(11.538+1)-0.923-0.346-0.231=11.038(11.538+1)-0.923-0.346-0.231=11.038万亿元万亿元n n发行货币为：发行货币为：1.5+(0.231-0.2)=1.5311.5+(0.231-0.2)=1.531万亿元万亿元n n中央银行和存款货币银行的资产负债表将会最终调整中央银行和存款货币银行的资产负债表将会最终调整为表为表4-54-5和和4-64-6所示。从该表可见，法定准备率由所示。从该表可见，法定准备率由10%10%下调为下调为8%8%，最终使存款货币银行的存款由原来的，最终使存款货币银行的存款由原来的1010万亿元增加到万亿元增加到11.53811.538万亿元，增加万亿元，增加15.38%15.38%。可由验证。可由验证（三）法定存款准备金政策的优缺点n n法定存款准备金政策作为一种货币政策工具，其优点在法定存款准备金政策作为一种货币政策工具，其优点在于：于：它对所有存款货币银行的影响是平等的，并且它对货它对所有存款货币银行的影响是平等的，并且它对货币供给量有极强的影响力，力度大，见效快。币供给量有极