国际投资第四章国际直接投资方式

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1、第 四 章 国 际 直 接 投 资 方 式 第 一 节 创 建 方 式一 、 创 建 方 式 的 定 义 及 其 特 点 创 建 方 式 也 称 绿 地 投 资 （ Green Field Investment） ， 是指 跨 国 公 司 等 投 资 主 体 在 东 道 国 境 内 依 照 东 道 国 的 法 律 设 立的 部 分 或 全 部 资 产 所 有 权 归 外 国 投 资 者 所 有 的 企 业 。 绿 地 投 资 的 突 出 优 点 是 ： 在 创 建 新 企 业 的 过 程 中 ， 跨 国经 营 企 业 独 立 的 进 行 项 目 的 策 划 、 建 设 ， 并 实 施 经 营

2、管 理 ，投 资 者 能 够 在 很 大 程 度 上 把 握 项 目 的 风 险 ， 并 能 在 较 大 程 度上 掌 握 项 目 策 划 各 个 方 面 的 主 动 性 。 其 突 出 的 缺 点 是 ： 但 创建 新 企 业 需 要 大 量 的 筹 建 工 作 ， 而 且 建 设 周 期 长 、 速 度 慢 、缺 乏 灵 活 性 ， 因 而 整 体 投 资 风 险 较 大 。 二 、 创 建 方 式 的 基 本 形 式（ 一 ） 建 立 国 际 独 资 企 业 国 际 独 资 企 业 的 形 式 有 国 外 分 公 司 、 国 外 子 公 司 和 国 外避 税 地 公 司 。（ 二 ） 是

3、 建 立 国 际 合 资 企 业 国 际 合 资 企 业 的 形 式 有 股 权 式 合 资 企 业 和 契 约 式 合 资 企业 。 第 二 节 跨 国 并 购一 、 兼 并 与 收 购 的 概 念（ 一 ） 兼 并 兼 并 （ Mergers） 是 指 两 个 或 两 个 以 上 的 企 业 按 照 某 种 协议 联 合 组 成 一 个 企 业 的 产 权 交 易 行 为 ， 通 常 是 指 一 家 企 业 以现 金 、 证 券 、 或 其 他 形 式 购 买 取 得 其 他 企 业 的 产 权 ， 使 其 他企 业 丧 失 法 人 资 格 或 改 变 法 人 实 体 ， 并 取 得 对

4、这 些 企 业 决 策权 和 控 制 权 的 经 济 行 为 。（ 二 ） 收 购 收 购 （ Acquisitions） 是 指 一 企 业 以 某 种 条 件 获 得 另 一企 业 的 大 部 分 产 权 ， 从 而 处 于 控 制 地 位 的 产 权 交 易 行 为 ， 通常 也 是 一 家 企 业 以 现 金 、 证 券 、 或 其 他 形 式 购 买 另 一 家 企 业的 部 分 或 全 部 资 产 或 股 权 ， 以 获 得 该 企 业 的 控 制 权 。 二 、 跨 国 并 购 的 基 本 含 义 跨 国 并 购 （ Cross-border M&A） 是 指 跨 国 公 司 等

5、 投 资主 体 通 过 一 定 的 程 序 和 渠 道 ， 取 得 东 道 国 某 现 有 企 业 全 部或 部 分 资 产 所 有 权 的 投 资 行 为 。 跨 国 并 购 是 国 内 企 业 并 购 的 延 伸 ， 涉 及 到 两 个 以 上 国家 的 企 业 ， 两 个 以 上 国 家 的 市 场 和 两 个 以 上 政 府 控 制 下 的法 律 制 度 。 三 、 跨 国 并 购 的 特 点（ 一 ） 与 创 建 方 式 相 比 较 ， 跨 国 并 购 的 优 点 ：（ 1） 市 场 进 入 方 便 灵 活 ， 资 产 获 得 迅 速 收 购 兼 并 方 式 有 可 能 得 到 东

6、道 国 一 些 现 成 的 有 用 的 生 产要 素 ， 如 土 地 、 厂 房 和 熟 练 劳 动 力 等 ， 可 以 大 大 缩 短 项 目 的建 设 周 期 和 投 资 周 期 ， 从 而 使 跨 国 公 司 可 以 迅 速 获 得 资 产 ，目 标 市 场 的 进 入 也 更 加 机 动 灵 活 。 （ 2） 获 得 廉 价 资 产 跨 国 公 司 以 收 购 兼 并 方 式 获 取 资 产 的 出 价 往 往 低 于 目 标公 司 资 产 的 真 实 价 值 。 造 成 目 标 公 司 资 产 价 值 低 估 可 能 是 出于 以 下 三 种 情 况 ： 首 先 ， 购 公 司 比

7、目 标 公 司 更 清 楚 的 了 解 目 标 公 司 资 产 潜在 的 真 实 价 值 。 其 次 ， 目 标 公 司 在 经 营 中 陷 入 困 境 而 使 收 购 公 司 可 以 压低 价 格 收 购 。 此 外 ， 收 购 公 司 利 用 东 道 国 股 市 下 跌 时 以 低 价 购 入 目 标公 司 的 股 票 。 （ 3） 比 较 容 易 得 到 当 地 的 融 资 跨 国 公 司 收 购 兼 并 目 标 企 业 ， 使 得 原 来 对 该 企 业 提 供 信 贷资 金 的 银 行 等 债 权 人 有 可 能 继 续 维 持 与 该 企 业 的 借 贷 关 系 。 （ 4） 获

8、得 被 收 购 企 业 的 市 场 份 额 ， 减 少 竞 争 跨 国 并 购 不 仅 可 以 直 接 获 得 被 收 购 企 业 的 原 有 资 产 ， 而且 收 购 方 企 业 可 以 直 接 占 有 被 收 购 企 业 原 有 的 销 售 市 场 ， 利用 被 收 购 企 业 的 销 售 渠 道 。 此 外 ， 收 购 原 有 企 业 一 般 不 会 增加 原 有 的 市 场 供 给 ， 从 而 减 少 了 竞 争 对 手 ， 也 可 以 避 免 因 厂商 增 加 而 导 致 平 均 销 售 额 下 降 的 风 险 。 （ 5） 利 用 适 合 当 地 市 场 的 原 有 的 管 理 制

9、 度 和 管 理 人 员 当 跨 国 公 司 因 发 展 迅 速 而 缺 乏 管 理 人 员 或 者 收 购 方 母 国的 投 资 环 境 与 目 标 国 有 较 大 差 异 时 ， 收 购 是 企 业 跨 国 经 营 企业 决 策 应 优 先 考 虑 的 。 （ 6） 便 于 企 业 扩 大 经 营 规 模 ， 实 现 多 元 化 经 营 跨 国 公 司 要 超 越 原 有 的 生 产 范 围 ， 实 现 多 样 化 经 营 ， 在缺 乏 有 关 新 行 业 生 产 和 销 售 等 方 面 的 技 术 和 经 验 时 ， 收 购 东道 国 现 有 企 业 是 实 现 多 元 化 经 营 的

10、一 种 迅 速 而 又 行 之 有 效 的途 径 。 （ 二 ） 跨 国 并 购 的 障 碍 及 问 题 ：（ 1） 东 道 国 的 限 制 为 了 保 护 本 国 的 民 族 工 业 ， 防 止 外 国 投 资 者 在 某 些 部 门处 于 垄 断 地 位 ， 东 道 国 政 府 有 时 会 限 制 某 些 行 业 的 并 购 。 （ 2） 原 有 契 约 及 传 统 关 系 的 束 缚 被 收 购 企 业 同 其 客 户 、 供 货 商 和 职 工 已 具 有 的 一 些 契 约上 或 传 统 上 的 关 系 ， 往 往 成 为 跨 国 公 司 继 续 管 理 的 障 碍 。 例如 我 国

11、 存 在 的 企 业 间 的 “ 三 角 债 ” 问 题 和 企 业 与 银 行 之 间 的债 务 问 题 等 。 （ 3） 价 值 评 估 的 困 难 对 跨 国 企 业 的 价 值 评 估 是 跨 国 收 购 的 最 关 键 也 是 最 复 杂的 环 节 。 由 于 国 际 会 计 准 则 差 别 、 市 场 信 息 障 碍 和 无 形 资 产评 估 等 问 题 的 存 在 ， 对 目 标 企 业 的 价 值 评 估 显 得 非 常 困 难 ，从 而 加 大 了 决 策 的 难 度 。 （ 4） 企 业 规 模 和 选 址 上 的 制 约 由 于 被 收 购 企 业 的 规 模 、 行 业

12、 和 地 点 都 是 固 定 的 ， 所 以通 过 收 购 东 道 国 原 有 企 业 ， 跨 国 公 司 很 难 找 到 一 个 与 自 己 全球 发 展 战 略 要 求 的 地 点 及 生 产 规 模 等 都 相 符 的 企 业 。 （ 5） 失 败 率 较 高 实 际 统 计 数 字 表 明 ， 跨 国 并 购 方 式 的 经 营 失 败 率 要 高 于创 新 企 业 的 经 营 失 败 率 。 除 了 以 上 几 方 面 的 原 因 之 外 ， 被 收购 企 业 原 有 的 管 理 体 制 与 收 购 企 业 的 不 适 应 和 观 念 转 变 的 不及 时 也 是 造 成 这 一 较

13、 高 失 败 率 的 重 要 因 素 。 四 、 跨 国 并 购 的 类 型（ 一 ） 从 跨 国 并 购 双 方 的 行 业 关 系 划 分 ， 跨 国 并 购 可 以 分 为 横 向 并 购 、 纵 向 并 购 和 混 合 并 购（ 1） 横 向 并 购 （ Horizontal M&A） 横 向 并 购 又 称 水 平 式 并 购 ， 是 指 两 个 或 两 个 以 上 国 家 生 产或 销 售 相 同 或 相 似 产 品 的 企 业 之 间 的 并 购 。（ 2） 纵 向 并 购 （ Vertical M&A） 纵 向 并 购 又 称 垂 直 式 并 购 ， 是 指 两 个 或 两 个

14、 以 上 国 家 生 产相 同 或 相 似 产 品 但 又 处 于 不 同 生 产 阶 段 的 企 业 之 间 的 并 购 。（ 3） 混 合 并 购 （ Conglomerate M&A） 混 合 并 购 又 称 复 合 并 购 ， 是 指 两 个 或 两 个 以 上 国 家 不 同 行业 的 企 业 之 间 的 并 购 。 这 种 并 购 是 对 处 于 不 同 领 域 、 产 品 属 于不 同 市 场 ， 且 与 其 产 业 部 门 之 间 不 存 在 特 别 的 生 产 技 术 联 系 的企 业 进 行 收 购 。 （ 二 ） 从 并 购 行 为 的 结 果 来 看 ， 跨 国 并 购

15、 可 以 分 为 部 分 并 购 和 整 体 并 购（ 1） 部 分 并 购 部 分 并 购 又 称 参 与 股 份 ， 是 指 将 企 业 的 资 产 和 产 权 分 割 为若 干 部 分 进 行 交 易 而 实 现 企 业 并 购 的 行 为 ， 收 购 企 业 （Acquiring Company） 只 取 得 被 收 购 企 业 （ Acquired Company）的 部 分 资 产 所 有 权 。 这 种 收 购 的 结 果 一 般 不 会 对 被 收 购 企 业 产生 实 质 性 影 响 。（ 2） 整 体 并 购 整 体 并 购 是 指 收 购 企 业 取 得 被 收 购 企

16、业 的 全 部 资 产 所 有 权， 整 体 并 购 又 称 全 部 并 购 ， 它 是 资 产 和 产 权 的 整 体 转 让 ， 是 产权 的 权 益 体 系 或 资 产 不 可 分 割 的 并 购 方 式 。 这 种 收 购 的 结 果 是被 收 购 企 业 不 复 存 在 ， 或 成 为 收 购 企 业 资 产 的 一 个 组 成 部 分 。 （ 三 ） 从 并 购 公 司 是 否 和 目 标 公 司 接 触 来 看 ， 跨 国 并 购 可 以 分 为 直 接 并 购 和 间 接 并 购（ 1） 直 接 并 购 直 接 并 购 也 称 为 友 好 接 管 （ Friendly Take

17、over） 或 善意 并 购 ， 是 指 收 购 公 司 直 接 向 目 标 公 司 （ Target Company）提 出 拥 有 所 有 权 的 要 求 ， 双 方 通 过 一 定 的 程 序 进 行 磋 商 ， 共同 商 定 条 件 ， 根 据 双 方 的 协 议 完 成 所 有 权 的 转 移 。（ 2） 间 接 并 购 间 接 并 购 是 指 收 购 公 司 并 不 向 目 标 公 司 直 接 提 出 收 购 的要 求 ， 而 是 通 过 在 市 场 上 收 购 目 标 公 司 已 发 行 和 流 通 的 具 有表 决 权 的 普 通 股 ， 从 而 取 得 目 标 公 司 控 制

18、 权 的 行 为 。 （ 四 ） 按 并 购 交 易 是 否 通 过 证 券 交 易 所 ， 跨 国 并 购 划 分 为 要 约 收 购 和 协 议 收 购（ 1） 要 约 收 购 （ Offer Acquisition） 要 约 并 购 是 指 并 购 公 司 通 过 证 券 交 易 所 的 证 券 交 易 ， 持 有一 个 上 市 公 司 已 发 行 股 份 的 30 时 ， 依 法 向 该 公 司 所 有 股 东 公开 发 出 收 购 要 约 ， 按 符 合 法 律 的 价 格 以 货 币 付 款 方 式 购 买 股 票， 获 取 目 标 公 司 股 权 的 收 购 方 式 。 要 约

19、收 购 直 接 在 股 票 市 场 中进 行 ， 受 到 市 场 规 则 的 严 格 限 制 ， 风 险 较 大 ， 但 自 主 性 强 ， 速战 速 决 。 上 面 讲 的 敌 意 并 购 多 采 取 要 约 收 购 方 式 。（ 2） 协 议 收 购 （ Negotiated Acquisition） 协 议 并 购 是 指 并 购 公 司 不 通 过 证 券 交 易 所 ， 直 接 与 目 标 公司 取 得 联 系 ， 通 过 谈 判 、 协 商 达 成 共 同 协 议 ， 据 以 实 现 目 标 公司 股 权 转 移 的 收 购 方 式 。 协 议 收 购 易 取 得 目 标 公 司

20、的 理 解 与 合作 ， 有 利 于 降 低 收 购 行 动 的 风 险 与 成 本 ， 但 谈 判 过 程 中 的 契 约成 本 比 较 高 。 协 议 收 购 一 般 都 属 于 善 意 并 购 。 （ 五 ） 按 照 目 标 公 司 是 否 是 上 市 公 司 ， 跨 国 并 购 可 以 分 为 私 人 公 司 并 购 和 上 市 公 司 并 购（ 1） 私 人 公 司 并 购私 人 公 司 并 购 是 指 并 购 公 司 在 非 证 券 交 易 所 对 非 上 市 公 司 的 收 购 。 这种 并 购 一 般 是 通 过 公 司 股 东 之 间 直 接 的 、 非 公 开 的 协 商

21、方 式进 行 的 ， 只 要 目 标 公 司 的 大 部 分 股 东 愿 意 出 售 其 持 有 的 股 份， 私 人 公 司 的 控 制 权 便 由 并 购 公 司 所 掌 握 ， 并 购 行 为 也 告 完成 。 但 这 类 并 购 规 模 较 小 ， 风 险 也 较 大 。（ 2） 上 市 公 司 并 购 上 市 公 司 并 购 是 指 并 购 公 司 在 证 券 交 易 所 通 过 对 上 市 公司 股 票 的 收 购 而 实 现 的 并 购 。 目 前 具 有 重 大 影 响 的 跨 国 并 购都 是 通 过 证 券 市 场 实 施 的 。 （ 六 ） 按 照 并 购 的 融 资 渠

22、 道 划 分 ， 跨 国 并 购 可 以 分 为 杠 杆 收 购 、 管 理 层 收 购 和 联 合 收 购（ 1） 杠 杆 收 购 （ Leveraged Buyout） 。 杠 杆 并 购 是 指 收 购 公 司 投 资 设 立 一 家 直 接 收 购 公 司 ， 该 公司 以 其 资 本 及 未 来 买 下 的 目 标 企 业 的 资 产 和 收 益 为 担 保 进 行 举债 ， 如 向 银 行 借 款 、 发 行 债 券 、 向 公 开 市 场 借 贷 等 ， 以 借 贷 的资 本 获 得 目 标 公 司 的 股 权 或 资 产 ， 完 成 对 目 标 企 业 的 收 购 ， 并用 目

23、 标 公 司 的 现 金 流 量 偿 还 负 债 的 并 购 方 式 。（ 2） 管 理 层 收 购 （ Management Buyout） 管 理 层 并 购 是 指 一 个 企 业 的 管 理 层 人 员 通 过 大 举 借 债 或 与外 界 金 融 机 构 合 作 ， 收 购 一 家 企 业 （ 通 常 是 该 管 理 层 人 员 管 理的 企 业 ） 的 行 为 ， 可 以 视 作 杠 杆 收 购 的 一 种 。（ 3） 联 合 收 购 （ Consortium Offer） 联 合 收 购 是 两 个 或 两 个 以 上 的 收 购 人 事 先 就 各 自 取 得 目 标 企 业

24、的 一 部 分 以 及 所 承 担 的 收 购 费 用 达 成 协 议 而 后 进 行 的 收 购行 为 。 五 、 跨 国 并 购 理 论（ 一 ） 效 率 理 论 该 理 论 认 为 公 司 并 购 具 有 潜 在 的 社 会 效 益 ， 包 括 改 进 管理 层 的 经 营 业 绩 和 获 得 某 种 形 式 的 协 同 效 应 。 它 具 体 又 包 括6 种 分 理 论 ：（ 1 ） 差 别 效 率 论 这 是 公 司 并 购 的 最 一 般 理 论 ， 它 认 为 并 购 活 动 产 生 的 基本 原 因 是 交 易 双 方 的 管 理 效 率 相 同 ， 实 际 中 总 存 在

25、效 率 低 于社 会 平 均 水 平 或 没 有 充 分 发 挥 经 营 潜 力 的 企 业 。 （ 2 ） 无 效 率 管 理 者 理 论 它 包 括 两 种 情 况 ： 一 是 无 效 率 管 理 可 能 仅 是 指 既 有 管 理层 未 能 充 分 其 经 营 潜 力 ， 而 另 一 控 制 集 团 介 入 就 能 提 高 其 管理 效 率 ； 二 是 无 效 率 管 理 指 目 标 公 司 管 理 绝 对 无 效 率 ， 几 乎换 任 何 一 外 部 经 理 层 都 能 比 现 有 管 理 层 做 得 更 好 。 该 理 论 为混 合 兼 并 提 供 了 一 个 理 论 基 础 、 而

26、 在 差 别 效 率 理 论 中 ， 收 购公 司 的 管 理 方 力 图 补 足 被 收 购 公 司 的 管 理 人 员 ， 并 且 在 被 收购 公 司 的 特 定 业 务 活 动 方 面 具 有 经 验 ， 因 此 适 用 于 解 释 横 向兼 并 。 无 效 率 管 理 论 则 更 适 用 于 混 合 兼 并 ， 即 为 从 事 不 相 关业 务 的 公 司 间 的 并 购 活 动 提 供 理 论 基 础 。 （ 3 ） 经 营 协 同 效 应 论 理 论 认 为 ， 由 于 在 机 器 设 备 、 人 力 或 企 业 管 理 费 支 出 等方 面 具 有 不 可 分 割 性 ， 因

27、此 产 业 存 在 规 模 经 济 的 潜 能 ， 横 向、 纵 向 甚 至 混 合 兼 并 都 能 实 现 经 营 协 同 效 应 。 企 业 往 往 是 对某 些 已 有 的 要 素 没 有 充 分 利 用 ， 而 对 其 他 要 素 又 没 有 足 够 的投 人 。 例 如 甲 公 司 擅 长 营 销 但 不 精 于 研 究 开 发 ； 而 乙 公 司 刚好 相 反 时 ， 甲 公 司 并 购 乙 公 司 则 可 以 优 势 互 补 而 产 生 经 营 上的 协 同 效 应 。 另 外 ， 公 司 有 规 划 和 控 制 才 能 的 人 员 可 能 没 有被 充 分 利 用 ， 并 购

28、后 公 司 人 员 达 到 规 模 经 济 要 求 的 数 量 ， 并购 公 司 原 有 的 人 员 得 到 充 分 利 用 ， 同 时 也 不 再 需 要 向 其 他 公司 转 移 人 员 。 （ 4 ） 多 角 化 经 营 理 论 企 业 进 行 多 角 化 分 散 经 营 具 有 许 多 原 因 ， 其 中 包 括 管 理者 和 其 他 雇 员 需 要 分 散 风 险 ， 保 护 公 司 的 组 织 资 本 和 声 誉 资本 ， 以 及 财 务 和 税 收 方 面 的 收 益 。 （ 5 ） 长 期 战 略 规 划 理 论 该 理 论 的 一 个 理 论 基 础 是 认 为 通 过 并

29、购 可 以 实 现 分 散 经营 。 战 略 规 划 不 仅 与 经 营 决 策 有 关 ， 与 公 司 的 环 境 和 顾 客 也有 关 。 该 理 论 隐 含 着 公 司 通 过 并 购 可 以 实 现 规 模 经 济 和 挖 掘公 司 目 前 尚 未 充 分 利 用 的 管 理 潜 力 。 它 的 另 一 个 理 论 基 础 是公 司 通 过 外 部 的 分 散 经 营 ； 可 以 达 到 扩 充 其 现 有 管 理 能 力 所需 要 的 管 理 技 能 。 公 司 不 是 通 过 内 部 发 展 获 得 新 的 能 力 和 新的 市 场 ， 而 是 采 用 并 购 方 式 ， 由 于

30、时 机 选 择 比 较 重 要 ， 通 过并 购 活 动 进 行 调 整 的 速 度 要 快 于 通 过 内 部 发 展 的 调 整 速 度 ，而 且 还 有 实 现 管 理 协 同 效 应 的 机 会 。 （ 6 ） 价 值 低 估 理 论 该 理 论 认 为 ， 当 目 标 公 司 的 市 场 价 值 由 于 某 种 原 因 而 未能 反 映 出 其 真 实 价 值 或 潜 在 价 值 时 ， 并 购 活 动 将 会 发 生 。 用投 资 的 q理 论 来 说 ， 其 中 q 公 司 股 票 的 市 值 公 司 资 产 的 重置 价 值 ， 如 果 q1 ， 通 过 并 购 可 以 比 新

31、 建 节 省 成 本 地 达 到 扩大 生 产 等 目 的 。 （ 二 ） 信 息 和 信 号 理 论 信 息 假 说 认 为 当 目 标 公 司 被 收 购 时 ， 资 本 市 场 将 事 先 对该 公 司 的 价 值 作 出 评 估 ， 它 包 括 两 种 形 式 ： 一 是 并 购 传 递 了目 标 公 司 股 票 价 值 被 低 估 的 信 息 ， 并 且 促 使 股 票 市 场 对 这 些股 票 重 新 作 出 估 价 ， 而 目 标 公 司 并 不 需 要 采 取 任 何 特 别 的 行动 。 二 是 收 购 要 约 会 激 励 目 标 公 司 的 管 理 层 从 事 更 有 效

32、率 的管 理 活 动 ， 除 了 收 购 要 约 ， 并 不 需 要 其 他 任 何 外 部 动 力 来 促进 企 业 股 票 价 值 的 重 新 高 估 。 信 息 假 说 的 一 个 变 形 是 信 号 理论 ， 它 说 明 特 别 的 行 动 会 传 递 其 他 形 式 的 重 要 信 息 。 （ 三 ） 代 理 问 题 与 管 理 者 主 义 在 管 理 者 只 拥 有 公 司 的 一 小 部 分 股 权 时 就 会 产 生 代 理 问题 。 管 理 层 只 有 公 司 的 小 部 分 所 有 权 时 ， 他 们 会 偏 向 于 非 现金 的 额 外 支 出 ， 如 豪 华 办 公 室

33、 、 专 用 汽 车 等 ， 因 为 这 些 支 出由 公 司 大 股 份 所 有 者 负 担 。 在 股 权 极 为 分 散 的 大 公 司 、 单 个股 东 更 没 有 动 力 花 成 本 监 控 管 理 者 。 产 生 代 理 问 题 的 基 本 原因 是 ， 管 理 者 和 所 有 者 之 间 的 和 约 不 可 能 无 成 本 地 签 订 和 执行 。 （ 四 ） 自 由 现 金 流 量 假 说 该 理 论 认 为 ， 要 想 使 公 司 有 效 率 和 股 价 最 大 化 ， 自 由 现金 流 量 必 须 完 全 交 付 给 股 东 而 这 降 低 经 理 人 的 权 力 ， 避

34、免 代理 问 题 的 产 生 ， 同 时 为 以 后 再 投 资 融 资 时 更 会 受 到 资 本 市 场的 约 束 。 除 了 减 少 自 由 现 金 流 量 外 ， 该 假 说 认 为 适 度 的 债 权由 于 在 未 来 必 须 支 付 现 金 ， 比 管 理 者 采 用 现 金 股 利 发 放 来 得有 效 ， 更 容 易 降 低 代 理 成 本 。 （ 五 ） 市 场 势 力 理 论 一 般 认 为 ， 收 购 可 以 提 高 公 司 的 市 场 占 有 率 ， 由 于 市 场竞 争 对 手 的 减 少 ， 可 以 增 加 公 司 对 市 场 的 控 制 力 。 但 有 的 学者

35、认 为 市 场 占 有 率 的 提 高 ， 并 不 代 表 规 模 经 济 或 协 同 效 应 的实 现 。 只 有 通 过 水 平 或 垂 直 式 收 购 整 合 ， 使 市 场 份 额 上 升 的同 时 又 能 实 现 规 模 经 济 或 协 同 效 应 ， 这 一 假 说 才 能 成 立 。 反之 ， 若 市 场 占 有 率 的 提 高 建 立 在 不 经 济 的 规 模 之 上 。 则 该 项收 购 可 能 会 带 来 负 效 应 。 （ 六 ） 税 收 考 虑 税 收 上 的 好 处 能 够 部 分 解 释 收 购 的 产 生 ， 尤 其 是 在 公 司合 并 上 ， 当 公 司 有

36、 过 多 账 面 盈 余 时 ， 合 并 另 一 公 司 可 以 降 低赋 税 支 出 ， 如 果 政 府 主 动 以 减 免 税 收 的 方 式 鼓 励 公 司 的 合 并， 这 一 好 处 将 更 加 明 显 。 因 此 ， 有 些 并 购 可 能 是 出 于 税 收 最小 化 方 面 的 考 虑 ， 这 又 取 决 于 各 国 的 税 收 制 度 规 定 。 （ 七 ） 再 分 配 假 说 这 种 理 论 认 为 公 司 并 购 活 动 中 股 东 价 值 增 加 的 来 源 是 资源 在 利 害 关 系 人 之 间 的 再 为 配 ， 即 股 东 收 益 的 增 加 是 以 牺 牲其

37、他 利 害 关 系 人 的 利 益 为 代 价 的 ， 其 他 利 害 关 系 人 包 括 债 券待 有 者 、 政 府 财 政 和 工 人 。 六 、 跨 国 并 购 动 因（ 一 ） 企 业 增 长 或 发 展 的 需 要 企 业 增 长 或 许 是 国 际 兼 并 最 重 要 的 动 因 。 增 长 对 任 何 企业 的 福 利 都 很 重 要 ， 而 并 购 提 供 了 迅 速 增 长 的 方 式 。 一 是 跨国 并 购 是 跨 国 公 司 达 到 其 长 远 战 略 目 标 的 需 要 ； 在 国 内 市 场饱 和 ， 或 国 内 经 济 体 太 小 ， 无 法 容 纳 公 司 庞

38、 大 的 增 长 ， 可 以实 行 跨 国 并 购 。 国 内 市 场 的 主 要 企 业 因 为 规 模 经 济 会 拥 有 较低 成 本 ， 海 外 扩 张 会 使 中 等 规 模 企 业 达 到 所 需 规 模 。 去 提 高竞 争 能 力 。 这 是 近 来 某 些 日 本 中 型 公 司 与 美 国 企 业 兼 并 的 一个 原 因 。 最 后 ， 尽 管 拥 有 最 高 效 的 管 理 和 技 术 ， 为 了 能 够 进行 全 球 业 务 ， 进 行 跨 国 并 购 ， 可 以 达 到 有 效 全 球 竞 争 要 求 的规 模 和 规 模 经 济 。 （ 二 ） 技 术 技 术 因

39、 素 从 两 方 面 影 响 国 际 兼 并 ： 技 术 上 有 优 势 的 企 业， 为 利 用 技 术 优 势 ， 进 行 国 外 收 购 ； 或 者 一 家 技 术 上 劣 势 的企 业 将 国 外 有 技 术 优 势 的 企 业 作 为 收 购 目 标 ， 以 提 高 自 身 在国 内 外 的 竞 争 地 位 。 在 国 际 兼 并 中 ， 收 购 的 企 业 必 须 具 备 普通 管 理 机 能 上 的 优 势 ， 诸 如 计 划 和 控 制 ， 或 者 研 究 和 发 展 。收 购 者 选 择 一 个 技 术 上 劣 势 的 目 标 ， 因 为 这 种 劣 势 使 其 不 断丢 失

40、 市 场 份 额 及 其 市 场 价 值 ， 通 过 将 技 术 输 人 被 收 购 企 业 ，收 购 者 能 提 高 自 己 在 国 内 外 的 竞 争 地 位 和 盈 利 性 。 另 外 ， 现金 充 足 但 技 术 落 后 的 公 司 试 图 通 过 收 购 获 得 所 需 的 技 术 以 维持 其 在 世 界 舞 台 上 的 竞 争 地 位 。 （ 三 ） 产 品 优 势 与 产 品 差 异 一 家 企 业 在 国 内 市 场 因 其 产 品 优 良 而 有 了 声 誉 ， 其 产 品在 国 外 市 场 也 同 样 能 被 接 受 ， 多 样 化 经 营 和 产 品 差 异 之 间 有

41、很 强 的 相 关 关 系 。 （ 四 ） 政 府 的 政 策 政 府 的 政 策 、 法 规 、 关 税 和 配 额 在 许 多 方 面 能 影 响 国 际兼 并 。 为 保 护 国 内 工 业 而 建 立 的 关 税 和 配 额 ， 使 出 口 显 得 尤其 脆 弱 。 而 这 些 限 制 能 鼓 励 国 际 兼 并 ， 尤 其 当 被 保 护 的 市 场巨 大 时 。 环 境 和 政 府 法 规 使 想 通 过 新 建 方 式 以 进 国 外 市 场 的企 业 所 需 的 时 间 和 成 本 大 幅 度 增 加 ， 这 就 促 使 跨 国 企 业 并 购那 些 拥 有 现 成 设 备 的

42、 公 司 。 （ 五 ） 汇 率 外 汇 汇 率 从 很 多 方 面 影 响 国 际 兼 并 。 国 内 货 币 对 外 币 的相 对 坚 挺 或 疲 软 能 够 影 响 跨 国 并 购 的 实 际 价 格 、 它 所 筹 集 资金 、 管 理 所 收 购 公 司 的 生 产 成 本 ， 及 返 回 至 母 公 司 利 润 的 价值 。 会 计 的 惯 例 能 引 起 货 币 转 换 的 盈 利 和 亏 损 。 管 理 汇 率 风险 是 跨 国 企 业 开 展 业 务 的 额 外 成 本 。 （ 六 ） 政 治 、 经 济 稳 定 性 政 治 和 经 济 的 不 稳 定 会 大 幅 度 增 加

43、 风 险 。 政 治 稳 定 性 的考 虑 包 括 全 部 范 围 ， 并 购 公 司 必 须 考 虑 政 府 更 换 的 频 率 ， 权力 转 移 的 时 间 ， 一 届 政 府 与 下 一 届 政 府 执 政 的 政 策 区 别 有 多大 ， 包 括 统 治 的 政 党 之 间 的 差 异 程 度 。 必 须 对 政 府 干 涉 的 可能 性 作 出 估 计 （ 例 如 ， 一 方 面 ， 补 贴 ， 减 少 税 收 ， 贷 款 保 证等 等 ； 另 一 方 面 ， 自 始 至 终 剥 夺 其 所 有 权 ） 。 有 利 的 经 济 因素 包 括 低 的 或 至 少 是 可 预 测 的 通

44、 货 膨 胀 ， 劳 工 关 系 是 经 济 稳定 的 另 一 个 重 要 因 素 。 而 汇 率 的 稳 定 是 经 济 稳 定 的 另 一 个 因素 。 （ 七 ） 劳 动 力 成 本 和 生 产 率 差 异 劳 力 环 境 明 显 影 响 生 产 成 本 ， 但 这 里 ， 我 们 更 直 接 关 心的 是 劳 动 力 成 本 和 生 产 率 。 例 如 1 9 7 5 1 9 8 0 年 间 ， 不 断 下 跌的 美 元 确 实 导 致 美 国 劳 动 力 成 本 的 相 对 下 降 ， 鼓 励 了 国 外 收购 美 国 公 司 。 （ 八 ） 银 行 追 随 顾 客 厂 商 与 银

45、行 建 立 的 长 期 合 作 关 系 ， 是 银 行 业 国 际 并 购 的重 要 原 因 。 如 果 银 行 的 相 当 部 分 客 户 在 国 外 投 资 ， 银 行 也 应相 应 扩 展 到 国 外 ， 否 则 有 些 业 务 将 丢 让 给 东 道 国 的 银 行 。 （ 九 ） 多 样 化 经 营 跨 国 并 购 从 地 理 上 ， 以 及 在 较 小 程 度 上 通 过 生 产 线 ， 能够 达 到 多 样 化 经 营 。 不 同 的 经 济 井 非 完 全 相 关 ， 跨 国 并 购 减少 了 单 一 依 赖 国 内 经 济 存 在 的 风 险 ， 因 此 跨 国 并 购 不

46、但 可 以减 少 非 系 统 风 险 而 且 能 减 少 系 统 风 险 。 （ 十 ） 确 保 原 材 料 供 应 这 是 跨 国 并 购 的 一 个 重 要 原 因 ， 特 别 是 对 于 国 内 资 源 匮乏 的 并 购 公 司 ， 跨 国 并 购 是 预 先 消 除 进 出 口 原 材 料 障 碍 的 手段 。 七 、 跨 国 并 购 的 融 资 方 式（ 一 ） 现 金 收 购 现 金 收 购 是 指 不 涉 及 发 行 新 股 票 或 新 债 权 的 企 业 收 购 ， 包 括 以票 据 形 式 进 行 的 收 购 。 在 支 付 票 据 的 情 况 下 ， 被 收 购 企 业 的

47、 股 东 获得 的 收 购 方 的 某 种 形 式 的 票 据 ， 其 中 不 包 括 任 何 股 东 权 益 因 素 ， 属于 某 种 形 式 的 延 期 现 金 支 付 。现 金 并 购 有 以 下 两 种 情 况 ：（ 1 ） 并 购 方 筹 集 足 额 的 现 金 购 买 被 并 购 方 全 部 资 产 ， 使 被 并 购 方 除 现 金 外 没 有 持 续 经 营 的 物 质 基 础 ， 成 为 有 资 本 结 构 而 无 生 产 资 源 的 空 壳 ， 不 得 不 从 法 律 意 义 上 消 失 。（ 2 ） 并 购 方 以 现 金 通 过 市 场 、 柜 台 或 协 商 购 买

48、目 标 公 司 的 股 票 或 股 权 ， 一 旦 拥 有 其 大 部 分 或 全 部 股 本 ， 目 标 公 司 就 被 并 购 了 。 （ 二 ） 股 票 替 换 股 票 替 换 是 指 并 购 公 司 增 加 发 行 本 公 司 的 股 票 ， 以 新 发行 的 股 票 替 换 被 收 购 公 司 原 有 的 股 票 ， 以 此 完 成 对 目 标 公 司的 收 购 。 通 过 这 种 途 径 完 成 的 收 购 一 般 称 为 企 业 兼 并 ， 其 特点 是 目 标 公 司 的 股 东 并 不 因 此 而 失 去 其 所 有 权 ， 而 是 被 转 移到 了 并 购 公 司 ， 并

49、随 之 成 为 并 购 公 司 的 新 股 东 。 这 种 股 票 交 易 方 式 并 购 也 有 两 种 情 况 ：（ 1 ） 以 股 权 换 股 权（ 2 ） 以 股 权 换 资 产 （ 三 ） 债 券 互 换 债 券 互 换 是 增 发 并 购 公 司 的 债 券 ， 用 于 代 替 目 标 公 司 的债 券 ， 使 目 标 公 司 的 债 权 转 换 到 并 购 公 司 。 债 券 的 类 型 包 括担 保 债 券 、 契 约 债 和 债 券 式 股 票 等 。 （ 四 ） 承 担 债 权 债 务 承 担 债 权 债 务 的 情 况 基 本 发 生 在 企 业 兼 并 活 动 中 ，

50、特 别是 优 势 企 业 兼 并 劣 势 企 业 时 。 劣 势 企 业 在 经 营 时 负 债 累 累 ，其 实 有 资 产 与 负 责 基 本 相 等 ， 优 势 企 业 想 要 兼 并 劣 势 企 业 就要 承 担 劣 势 企 业 的 全 部 债 权 债 务 ， 包 括 其 全 部 现 有 资 产 ， 但不 需 要 另 外 支 付 任 何 对 价 。 也 就 是 说 在 目 标 公 司 资 不 抵 债 或资 产 债 务 相 等 的 情 况 下 ， 并 购 方 以 承 担 被 并 购 方 全 部 或 部 分债 务 为 条 件 ， 取 得 被 并 购 方 的 资 产 所 有 权 和 经 营

51、权 。 八 、 跨 国 并 购 的 运 作（ 一 ） 关 于 企 业 并 购 的 董 事 会 决 议 和 股 东 决 议 并 购 双 方 的 董 事 会 应 各 自 通 过 并 购 的 决 议 。（ 二 ） 并 购 合 同 并 购 各 方 应 签 订 并 购 合 同 ， 并 购 合 同 必 须 经 各 方 董 事 会 和 股 东 大 会 的 批 准 。（ 三 ） 并 购 程 序 企 业 并 购 的 一 般 程 序 为 ： 制 定 并 购 计 划 、 可 行 性 分 析 、 并 购 合 同 的 实 施 、 并 购 的 善 后 事 宜 。 第 三 节 非 股 权 参 与 方 式一 、 非 股 权

52、经 营 的 含 义 （ 一 ） 非 股 权 经 营 的 概 念 非 股 权 经 营 （ Non-equity Participation） 是 指 跨 国 公司 在 东 道 国 企 业 中 不 参 与 股 份 ， 通 过 向 东 道 国 企 业 提 供 技 术 、管 理 、 销 售 渠 道 等 与 股 权 没 有 直 接 联 系 的 各 项 服 务 （ 无 形 资产 ） 参 与 企 业 的 经 营 活 动 ， 从 中 获 取 相 应 的 利 益 与 报 酬 。 （ 二 ） 非 股 权 经 营 与 股 权 经 营 方 式 的 比 较 非 股 权 经 营 方 式 与 股 权 经 营 方 式 相 比

53、 ， 具 有 以 下 特 点 ：非 股 权 性 、 非 长 期 性 、 灵 活 性 。 二 、 非 股 权 经 营 的 形 式（ 一 ） 许 可 证 贸 易 许 可 证 贸 易 （ Licensing） 又 称 技 术 授 权 ， 指 跨 国 公 司 与 东道 国 的 公 司 签 订 合 同 ， 在 跨 国 公 司 获 得 一 定 收 益 的 情 况 下 ， 授权 东 道 国 企 业 使 用 某 种 已 经 注 册 的 商 标 、 专 利 、 其 他 工 业 产 权或 未 经 注 册 的 专 有 知 识 。 许 可 证 贸 易 涉 及 的 工 业 产 权 和 技 术 通常 包 括 专 利 （ Patent） 、 商 标 （ Trade Mark） 、 专 有 技 术 （Know-How） 或 专 门 知 识 等 内 容 。（ 二 ） 合 同 安 排 合 同 安 排 （ Contract Arrangement） 是 指 跨 国 公 司 以 承 包商 、 代 理 商 、 销 售 商 和 经 营 管 理 者 的 身 份 ， 通 过 承 包 工 程 、 经营 管 埋 等 方 式 参 与 东 道 国 企 业 的 经 营 活 动 ， 获 取 一 定 的 报 酬 的经 营 万 式 。