创投与私募股权4

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1、 2007 Peking University,All rights reserved.创投与私募股权创投与私募股权四四 2007 Peking University,All rights reserved.1.1.退出策略退出策略整体出售整体出售 被投资企业整体出售给实体企业（被投资企业整体出售给实体企业（Industry Sale）。）。I类典型案例：聚众传媒被出售给分众传媒、深圳发展银行被出售给平安类典型案例：聚众传媒被出售给分众传媒、深圳发展银行被出售给平安集团、易趣网出售给集团、易趣网出售给eBay，卓越出售给亚马逊等。，卓越出售给亚马逊等。II类典型案例：好耶网（类典型案例：好耶网

2、（Allyes）出售给分众传媒和）出售给分众传媒和17173出售给搜狐等出售给搜狐等案例。案例。股权出售股权出售 私募股权基金在企业本身未实现退出策略之前就将所持有的股权出售。私募股权基金在企业本身未实现退出策略之前就将所持有的股权出售。典型案例：电讯盈科与典型案例：电讯盈科与IDG将腾讯股份出售给将腾讯股份出售给MIH。上市（上市（IPO）包括上市时出售股份套现和上市锁定期后出售套现。包括上市时出售股份套现和上市锁定期后出售套现。赎回赎回/回购回购 被投资公司或管理团队回购基金投入的股东贷款或股权投资。被投资公司或管理团队回购基金投入的股东贷款或股权投资。典型案例：腾讯赎回盈科和典型案例：腾

3、讯赎回盈科和IDG股东贷款，盛大赎回中华网所持股份。股东贷款，盛大赎回中华网所持股份。2007 Peking University,All rights reserved.Early Thinking Matters!Early Thinking Matters!I need to see at least three clear buyers at the outset to believe that an M&A exit approach is viable.A GP interviewed 2007 Peking University,All rights reserved.欧洲私募股

4、权退出方式欧洲私募股权退出方式资料来源：EVCA,2003-2007 2007 Peking University,All rights reserved.20082008年中国创投基金退出方式年中国创投基金退出方式资料来源：清科创投 2007 Peking University,All rights reserved.20092009年中国私募股权退出统计年中国私募股权退出统计基金类别基金类别退出事件数退出事件数平均持有期限平均持有期限平均投资回报倍数平均投资回报倍数年均投资收益率年均投资收益率内资内资83832.142.144.084.0893.00%93.00%合资合资4 41.401.

5、402.552.5595.10%95.10%外资外资71711.941.942.452.4558.70%58.70%总体总体1581582.042.042.762.7664.30%64.30%资料来源：清科创投，2010 2007 Peking University,All rights reserved.美国美国IPOIPO历史周期历史周期Source:Private Equity:History,Governance and Operations,by Cendrowski et al.,Wiley Finance 2007 Peking University,All rights res

6、erved.中国私募股权上市退出中国私募股权上市退出资料来源：清科创投，2009.12 2007 Peking University,All rights reserved.境内上市退出境内上市退出资料来源：清科创投，2009.12 2007 Peking University,All rights reserved.美国企业上市前平均成立年限美国企业上市前平均成立年限Source:Thomson Reuters&NVCA8.6 Years 2007 Peking University,All rights reserved.亚太私募股权投资时长亚太私募股权投资时长 2007 Peking U

7、niversity,All rights reserved.退出需要考虑的问题退出需要考虑的问题 退出策略与公司的原有商退出策略与公司的原有商业计划孰重孰轻？业计划孰重孰轻？公司此时的市场位置处于公司此时的市场位置处于强势或弱势状态？强势或弱势状态？退出策略背后的财务动机退出策略背后的财务动机有哪些？有哪些？退出与继续持有之间的风退出与继续持有之间的风险收益利弊各有哪些？险收益利弊各有哪些？公司是否具备足够资源完公司是否具备足够资源完成退出操作？成退出操作？公开股权市场此时状态如公开股权市场此时状态如何？何？公司此时的制度和内部控公司此时的制度和内部控制是否完备？制是否完备？什么样的策略对于股

8、东来什么样的策略对于股东来说是最佳的？说是最佳的？2007 Peking University,All rights reserved.2.2.IPOIPO的优缺点的优缺点成长机会成长机会能够获得广阔的资本通道。能够获得广阔的资本通道。形象提升形象提升公司的知名度藉由媒体和公开市场公司的知名度藉由媒体和公开市场有较大提升。有较大提升。投资收益投资收益创始人和早期投资者一般能获得较创始人和早期投资者一般能获得较高收益。高收益。流动性机会流动性机会在锁定期之后，早期投资者可以自在锁定期之后，早期投资者可以自由选择退出。由选择退出。吸引员工吸引员工上市公司的股权激励机制有利于留上市公司的股权激励机制

9、有利于留住核心员工。住核心员工。大量的金钱和时间成本大量的金钱和时间成本IPO操作需要经理层投入大量时间，操作需要经理层投入大量时间，也需要大量前期费用。也需要大量前期费用。投资限制增多投资限制增多上市之后需要受到诸多公开监管的上市之后需要受到诸多公开监管的约束，投资决策效率可能降低。约束，投资决策效率可能降低。商业机密的披露商业机密的披露上市需要披露大量信息，不利于公上市需要披露大量信息，不利于公司保护商业机密。司保护商业机密。控制权的减弱控制权的减弱上市的股份摊薄和独立董事的引入上市的股份摊薄和独立董事的引入会降低创始人对公司的控制力。会降低创始人对公司的控制力。对公开市场状态的依赖对公开

10、市场状态的依赖上市成败不仅取决于公司状况还取上市成败不仅取决于公司状况还取决于市场状况决于市场状况 2007 Peking University,All rights reserved.IPOIPO退出收益率退出收益率资料来源：清科创投，2009年统计 2007 Peking University,All rights reserved.典型美国上市工作进度表典型美国上市工作进度表时间（离上市）2年前4-8个月前3个月前20天前1-10天前发行日公司建立与上市公司同等严格的内控制度选择上市团队准备财务报表聘请审计师进行审计静默期开始上市团队会议选择过户代理“清理”报表管理团队路演执行承销协议发

11、出新闻通稿公司律师“清理”公司法务问题准备招股书向SEC提交备案文件初稿向交易所申请上市根据SEC意见修改备案文件向SEC提交价格修正稿提交最终备案文件审计师审计财务报表审阅备案文件更新审计意见帮助修改备案文件发出安慰函发出最终安慰函投资银行（承销商）进行市场评估尽职调查发布招股书组织路演进行询价组织承销团发布发行公告执行承销协议承销商律师尽职调查准备“蓝天法案”备案文件继续尽职调查美国证监会审阅备案文件发出修改意见宣布发行生效资料来源：普华永道 2007 Peking University,All rights reserved.中国发行上市流程中国发行上市流程证监会发行监管部预审证监会发行

12、监管部预审企业修改后再次提交企业修改后再次提交起草申请文件起草申请文件组建上市工作团队组建上市工作团队主承销人上市辅导主承销人上市辅导发审委审核通过发审委审核通过公开发行公开发行/上市上市科技部和中科院审核科技部和中科院审核国家发改委审核国家发改委审核 2007 Peking University,All rights reserved.IPOIPO工作小组工作小组主承销商主承销商IPO小组的总协调人，监管整个小组的总协调人，监管整个IPO项目的进度项目的进度公司经理公司经理负责协助负责协助IPO小组的工作，提供信息，撰写必要文件等小组的工作，提供信息，撰写必要文件等律师律师 主承销商律师，主

13、要负责尽职调查主承销商律师，主要负责尽职调查 发行人律师，负责文件准备工作和法律相关事务发行人律师，负责文件准备工作和法律相关事务会计师会计师对发行人进行审计，提供审计报告和安慰函对发行人进行审计，提供审计报告和安慰函公关公司公关公司为发行人进行外部公关活动，提升企业形象为发行人进行外部公关活动，提升企业形象印刷商印刷商 2007 Peking University,All rights reserved.2007 Peking University,All rights reserved.示例：香港上市工作进程示例：香港上市工作进程Source:Morgan Stanley 2007 Pek

14、ing University,All rights reserved.上市前的准备工作上市前的准备工作 公司的结构重组公司的结构重组 改组公司的控股结构，使之满足上市地的法律要求；改组公司的控股结构，使之满足上市地的法律要求；中国公司涉及敏感行业（如媒体）需要特殊结构安排。中国公司涉及敏感行业（如媒体）需要特殊结构安排。完善公司内部制度完善公司内部制度 提前提前12年建立与上市公司同等严格的内控制度；年建立与上市公司同等严格的内控制度；董事会引入独立董事（董事会引入独立董事（SO:5人且人且2人有人有CPA）；）；保持管理团队和实际控制人的持续性（香港）。保持管理团队和实际控制人的持续性（香港

15、）。选择承销商选择承销商 声誉和能力；承销经验；证券分销能力；声誉和能力；承销经验；证券分销能力；做市能力；承销费率做市能力；承销费率 2007 Peking University,All rights reserved.重组示例：中石油重组示例：中石油 2007 Peking University,All rights reserved.典型的海外上市结构典型的海外上市结构上市公司上市公司外商独资公司外商独资公司（WOFE）运营子公司运营子公司A运营子公司运营子公司B运营子公司运营子公司C运营子公司运营子公司D100%100%私募股权基金私募股权基金公众投资者公众投资者机构投资者机构投资者境

16、内境内境外境外海外控股公司海外控股公司100%2007 Peking University,All rights reserved.海外上市结构海外上市结构:VIE:VIE上市公司上市公司外商独资公司外商独资公司（WOFE）100%私募股权基金私募股权基金公众投资者公众投资者机构投资者机构投资者境内境内境外境外自然人自然人A自然人自然人B名义运营公司名义运营公司贷款贷款贷款贷款技术服务技术服务营业收入营业收入海外控股公司海外控股公司100%2007 Peking University,All rights reserved.新浪：新浪：VIEVIE结构结构新浪上市公司新浪上市公司新浪香港新浪香

17、港新浪美国新浪美国利方投资利方投资（香港）（香港）北京四通北京四通北京四通利方北京四通利方2.7%97.3%合同控制合同控制王志东王志东汪延汪延75%25%100%100%100%2007 Peking University,All rights reserved.上市场所的选择上市场所的选择纽约股票交易所（纽约股票交易所（NYSE）全球第一大交易所，蓝筹股和全球第一大交易所，蓝筹股和大型工业公司上市的主要场所；大型工业公司上市的主要场所；上市及维持成本高昂。上市及维持成本高昂。纳斯达克纳斯达克 由美国场外交易市场演变而来，由美国场外交易市场演变而来，上市制度灵活；上市制度灵活；中国中小型企业

18、上市的主要场中国中小型企业上市的主要场所。所。香港联交所香港联交所 亚洲主要的国际资本市场，国亚洲主要的国际资本市场，国营企业上市的主要场所；营企业上市的主要场所；国有企业（国有企业（H股）和红筹股。股）和红筹股。上交所和深交所上交所和深交所 中国境内的主板市场，上市审中国境内的主板市场，上市审批过程严格；批过程严格；流动性极高，估值水平呈泡沫流动性极高，估值水平呈泡沫化。化。三板市场三板市场 天津滨海新区筹划中的场外天津滨海新区筹划中的场外/场场内市场；内市场；上市要求应低于上市要求应低于A股市场。股市场。其它上市地其它上市地 伦敦伦敦AIM；日本日本Mothers；新加坡国际交易所。新加坡

19、国际交易所。2007 Peking University,All rights reserved.美国上市标准美国上市标准上市要求上市要求纽约股票交易所纽约股票交易所Nasdaq:Global Select Market持股人数持股人数5,000以上以上450以上以上总股数总股数2,500,000以上以上1,250,000以上以上总市值总市值1亿美元以上亿美元以上7000万美元以上万美元以上公司资质要求公司资质要求过去过去3年税前利润加总年税前利润加总1亿美元亿美元以上，并且每年都不少于以上，并且每年都不少于2500万美元；万美元；或者或者过去三个财政年度税前营业利润总和过去三个财政年度税前营

20、业利润总和超过超过1100万美元且每年盈利均为正；万美元且每年盈利均为正；最近两年税前营业利润均超过最近两年税前营业利润均超过220万万美元；或者美元；或者全球总市值全球总市值5亿美元以上，过去亿美元以上，过去3年销售收入和现金流加总年销售收入和现金流加总1亿亿美元以上，并且过去两年现金美元以上，并且过去两年现金流都不少于流都不少于2500万美元；万美元；或者或者过去过去1年总市值在年总市值在5.5亿美元以上；过亿美元以上；过去三个财政年度现金流总和超过去三个财政年度现金流总和超过2700万美元且每年盈利均为正；万美元且每年盈利均为正；或者或者全球总市值全球总市值7.5亿美元以上，并亿美元以上

21、，并且总销售收入超过且总销售收入超过7500万美元。万美元。过去过去1年总市值在年总市值在8.5亿美元以上；且亿美元以上；且上一财政年度的销售收入在上一财政年度的销售收入在9000万万美元以上。美元以上。资料来源：纽约股票交易所以及资料来源：纽约股票交易所以及Nasdaq（2007.11），上市标准可能不时更新。，上市标准可能不时更新。2007 Peking University,All rights reserved.香港上市标准香港上市标准上市要求上市要求主板主板营运纪录营运纪录有有3年以上营运纪录；年以上营运纪录；经理层在过去经理层在过去3财年中未有重大改变；财年中未有重大改变；控股股东

22、在过去控股股东在过去1财年未有重大改变。财年未有重大改变。财务要求财务要求过去过去1财年净利润不低于财年净利润不低于2200万港元；过去万港元；过去2财年净利财年净利润之和不低于润之和不低于3300万港元；万港元；或者或者上市时总市值不低于上市时总市值不低于4亿港元；最近亿港元；最近1财年销售收入不低财年销售收入不低于于5亿港元；亿港元；或者或者上市时总市值不低于上市时总市值不低于2亿港元；最近亿港元；最近1财年销售收入不低财年销售收入不低于于5亿港元；最近亿港元；最近3财年经营现金流为正，且总和超过财年经营现金流为正，且总和超过1亿港元。亿港元。流通股比例流通股比例至少至少25%股份为流通股

23、；市值超过股份为流通股；市值超过100亿港元的公司可亿港元的公司可以降低至以降低至15%。公司治理公司治理企业上市前的三个会计年度内管理层应维持不变且上市企业上市前的三个会计年度内管理层应维持不变且上市前一个会计年度内持股结构须维持不变前一个会计年度内持股结构须维持不变.资料来源：香港联交所。资料来源：香港联交所。2007 Peking University,All rights reserved.中国中小板及创业板中国中小板及创业板上市要求上市要求中国创业板中国创业板中小企业板中小企业板持股人数（发行前）持股人数（发行前）200人以下人以下200人以下人以下股本总额股本总额发行后发行后300

24、0万元以上万元以上发行前发行前3000万元以上万元以上公司资质要求公司资质要求最近两年连续盈利，最近两年净最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于利润累计不少于1000万元，且持万元，且持续增长；续增长；或者或者最近最近3个会计年度净利润均达为正个会计年度净利润均达为正数且累计超过人民币数且累计超过人民币3000万元；万元；或者或者 最近一年盈利，且净利润不少于最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不万元，最近一年营业收入不少于少于5000万元，最近两年营业收万元，最近两年营业收入增长率均不低于入增长率均不低于30%；并且；并且最近最近3个会计年度经营活动产生的个会计年度经

25、营活动产生的现金流量净额累计超过人民币现金流量净额累计超过人民币5000万元；万元；或者或者最近一期末净资产不少于最近一期末净资产不少于2000万万元，且不存在未弥补亏损。元，且不存在未弥补亏损。最近最近3个会计年度营业收入累计超个会计年度营业收入累计超过人民币过人民币3亿元；亿元；2007 Peking University,All rights reserved.IPOIPO费用费用中小板中小板香港香港主板主板香港香港创业板创业板纽交所纽交所纳斯达克纳斯达克AIM上市初费上市初费3万元万元15-65万万港元港元10-20万万港元港元400万元万元10-40万万元元20万元万元承销费承销费1

26、.5-3%2.5-4%4-5%8%6-8%3-5%保荐人费保荐人费200万元万元200-400万港元万港元100-200万港元万港元1500万元万元1000万元万元500万元万元法律顾问费法律顾问费100-150万元万元100-250万港元万港元100万港万港元元300万元万元300万元万元300万元万元会计师费会计师费100万元万元150-250万港元万港元70-150万万港元港元400万元万元400万元万元350-400万元万元总成本总成本（占筹资额）（占筹资额）4-8%15-20%10-20%15-25%15-25%15-20%注：以上费用为估计，仅供参考，除香港市场外单位为人民币元 2

27、007 Peking University,All rights reserved.上市维持费用上市维持费用中小板中小板香港香港主板主板香港香港创业板创业板纽交所纽交所纳斯达克纳斯达克AIM上市年费上市年费0.6-3万元万元14-119万港元万港元10-20万万港元港元400万元万元28-400万元万元5-7万元万元保荐人顾问费保荐人顾问费双方双方商定商定20万港元万港元4-5%800万元万元800万元万元100-150万元万元法律顾问费法律顾问费10万元万元60-100万港元万港元100-200万港元万港元200万元万元200万元万元100-150万元万元会计师费会计师费30-40万元万元1

28、00万港元万港元100万港万港元元150万元万元150万元万元150万元万元信息披露费信息披露费12万元万元30-50万港元万港元70-150万万港元港元50-100万元万元50-100万元万元50-100万元万元总成本总成本60-100万元万元224-389万港元万港元130-300万港元万港元1600万元万元1200-1600万元万元400-600万元万元注：以上费用为估计，仅供参考，除香港市场外单位为人民币元 2007 Peking University,All rights reserved.中国股票首次公开发行的条件中国股票首次公开发行的条件 证券法（证券法（2005年年10月版）月

29、版）健全且运行良好的组织机构；健全且运行良好的组织机构；具备持续盈利能力，财务状况良好；具备持续盈利能力，财务状况良好；最近三年无财会文件虚假记载，无其它重大违法行为。最近三年无财会文件虚假记载，无其它重大违法行为。股票发行与交易管理暂行条例（股票发行与交易管理暂行条例（1993年，现行有效）年，现行有效）发行股票限于普通股；发行股票限于普通股；发起人认购股份不少于拟发行总股本的发起人认购股份不少于拟发行总股本的35%或人民币或人民币3千万元；千万元；总股本低于总股本低于4亿元，则社会公众股比例不得低于亿元，则社会公众股比例不得低于25%，如超过，如超过4亿元，亿元，则可酌情降低，但不得低于则

30、可酌情降低，但不得低于10%；如属设立后发行，则：如属设立后发行，则：净资产占总资产比例不得低于净资产占总资产比例不得低于30%；最近三年连续盈利。最近三年连续盈利。2007 Peking University,All rights reserved.需要准备的具体文件需要准备的具体文件由发行人由发行人/承销商承销商/发行人法律顾问准备的资料发行人法律顾问准备的资料招股书（联席承销商招股书（联席承销商以及发行人法律以及发行人法律顾问共同协助）顾问共同协助）涵盖证券条款和条件的推介材料和披露材料，证券推介材料和分销计划涵盖证券条款和条件的推介材料和披露材料，证券推介材料和分销计划涵盖发行人的详细

31、信息、其管理层、财务报表以及与发行人业务和证券相关的各种风险涵盖发行人的详细信息、其管理层、财务报表以及与发行人业务和证券相关的各种风险路演陈述路演陈述向投资方进行陈述，介绍公司情况以及发行方面的主要信息（由公司与联席承销商共同筹向投资方进行陈述，介绍公司情况以及发行方面的主要信息（由公司与联席承销商共同筹备）备）由发行人由发行人/承销商法律顾问承销商法律顾问/会计师会计师/投资者关系公司准备的资料投资者关系公司准备的资料股票发行的其它材料股票发行的其它材料售股股东计划售股股东计划/定向售股计划的相关材料定向售股计划的相关材料承销协议承销协议管辖联席承销商与其它承销商就发行人股份承销交易的关系

32、和条款，该交易在美国证交所管辖联席承销商与其它承销商就发行人股份承销交易的关系和条款，该交易在美国证交所注册发行，并于美国境外根据注册发行，并于美国境外根据S条例以及标准市场惯例进行条例以及标准市场惯例进行承销协议受纽约法律管辖承销协议受纽约法律管辖声明和保证声明和保证免责免责不可推卸的责任不可推卸的责任法律意见法律意见法律意见将包括：法律意见将包括：发行人以及承销商法律顾问出具发行人以及承销商法律顾问出具 中国法律顾问和开曼群岛法律顾问对承销协议和其它材料的合法性和有效性出具法中国法律顾问和开曼群岛法律顾问对承销协议和其它材料的合法性和有效性出具法律意见律意见安慰函安慰函SAS72风格的安慰

33、函中出具消极保证，即自上一次财务报告以来未发生重大变化风格的安慰函中出具消极保证，即自上一次财务报告以来未发生重大变化承销团成员之间的承承销团成员之间的承销协议销协议规定该发行承销团成员之间的关系，包括承销团的角色、承销比例、销售委任以及费用规定该发行承销团成员之间的关系，包括承销团的角色、承销比例、销售委任以及费用市场公告市场公告路透社、彭博以及其它新闻机构公告交易。仅对定价条款进行事实陈述路透社、彭博以及其它新闻机构公告交易。仅对定价条款进行事实陈述-与发起时公司通与发起时公司通过新闻机构进行的有偿公告相一致过新闻机构进行的有偿公告相一致 2007 Peking University,Al

34、l rights reserved.Letter of DecificiencyLetter of Decificiency 2007 Peking University,All rights reserved.无异议函无异议函鉴于以上情况，我会对于鉴于以上情况，我会对于上市上市没有异议。没有异议。中国证监会中国证监会二零零零年七月一日二零零零年七月一日 2007 Peking University,All rights reserved.F-1F-1表格，中国九城公司表格，中国九城公司As filed with the Securities and Exchange Commission o

35、n November 26,2004 Registration No.333-SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION Washington,D.C.20549 FORM F-1 REGISTRATION STATEMENT Under The Securities Act of 1933 The9 Limited(Exact name of registrant as specified in its charter)Not Applicable(Translation of registrants name into English)2007 Peking Un

36、iversity,All rights reserved.招股说明书九城公司招股说明书九城公司PROSPECTUS 6,250,000 American Depositary Shares The9 Limited Representing 6,250,000 Ordinary Shares This is an initial public offering of American Depositary Shares,or ADSs,each representing one ordinary share.No public market currently exists for our o

37、rdinary shares or ADSs.We are selling 5,400,000 ADSs,and the selling shareholders included in this prospectus are selling 850,000 ADSs.We will not receive any of the proceeds from the ADSs sold by the selling shareholders.We currently anticipate the initial public offering price of the ADSs to be be

38、tween US$13.00 and US$15.00 per ADS.We have applied for the quotation of our ADSs on the Nasdaq National Market under the symbol“NCTY.”Investing in our ADSs involves a high degree of risk.See“Risk Factors”on page 15.2007 Peking University,All rights reserved.招股说明书（续）招股说明书（续）We have granted the under

39、writers a 30-day option to purchase up to 937,500 additional ADSs to cover any over-allotments.Delivery of the ADSs will be made on or about ,2004.Neither the Securities and Exchange Commission nor any state securities commission has approved or disapproved of these securities or passed upon the ade

40、quacy or accuracy of this prospectus.Any representation to the contrary is a criminal offense.Bear,Stearns&Co.Inc.CLSA/CIBC World Markets The date of this prospectus is ,2004.Per ADSTotalPublic offering PriceUS$US$Underwriting DiscountUS$US$Proceeds,Before Expenses,to UsUS$US$Proceeds,Before Expense

41、s,to the Selling ShareholdersUS$US$2007 Peking University,All rights reserved.招股说明书内容招股说明书内容 概述概述 风险因素风险因素 公司结构公司结构 筹资用途筹资用途 红利政策红利政策 资本结构资本结构 财务信息财务信息 经理层的业务分析经理层的业务分析 行业分析行业分析 业务分析业务分析 监管介绍监管介绍 关联交易关联交易 税务问题税务问题 承销协议承销协议 法律适用法律适用 2007 Peking University,All rights reserved.路演及推销路演及推销 路演路演 时间：数周时间：数

42、周 地点：各主要金融中心城市地点：各主要金融中心城市 人物：主承销商，公司经理层，投资者人物：主承销商，公司经理层，投资者 目标：向投资者传递信息，并了解投资者的认购意向目标：向投资者传递信息，并了解投资者的认购意向 投资者组成投资者组成 机构投资者机构投资者 个人投资者个人投资者 海外投资者海外投资者 2007 Peking University,All rights reserved.IPOIPO定价进程定价进程 2007 Peking University,All rights reserved.询价制度（询价制度（BookbuildingBookbuilding）询价制度的应用询价制度

43、的应用 在美国股票发行中广泛应用；在美国股票发行中广泛应用；在中国刚刚开始推行，但已成为主要定价方式。在中国刚刚开始推行，但已成为主要定价方式。询价阶段询价阶段 承销机构设定发行价格范围；承销机构设定发行价格范围；在路演过程中向投资者进行累计投标询价（在路演过程中向投资者进行累计投标询价（20-50家）；家）；承销机构根据累计投标询价结果和市场走势进行定价。承销机构根据累计投标询价结果和市场走势进行定价。配售及申购阶段配售及申购阶段 普通投资者根据定价结果进行申购；普通投资者根据定价结果进行申购；询价对象在参与投标询价时应全额缴付申购资金；询价对象在参与投标询价时应全额缴付申购资金；承销机构应

44、对询价对象配售股票，比例有一定限制；承销机构应对询价对象配售股票，比例有一定限制；普通投资者按照传统上网定价发行方式确定中签者。普通投资者按照传统上网定价发行方式确定中签者。2007 Peking University,All rights reserved.例：国航例：国航A A股询价股询价 2006.7.312006.8.2 招股说明书公布（总规模招股说明书公布（总规模27亿股），预路演开始亿股），预路演开始 询价对象：询价对象：67家机构投资者家机构投资者 询价结果：上限平均值询价结果：上限平均值2.96元元 询价区间确定：询价区间确定：2.752.95元元 2006.8.3 正式路演开

45、始，网下申购开始正式路演开始，网下申购开始 36张申购表（总额张申购表（总额5.413亿股亿股/11.75亿股）亿股）最终定价最终定价2.80元，成功申购量元，成功申购量4.695亿股亿股 2006.8.8 网上路演开始，翌日网上申购开始网上路演开始，翌日网上申购开始 申购总量申购总量153.8亿股亿股/计划发行量计划发行量8.195亿股（下调）亿股（下调）2007 Peking University,All rights reserved.后续规定后续规定 股东持股限制股东持股限制 禁止抛售期禁止抛售期/锁定期锁定期 5%报告制度报告制度 强制收购义务强制收购义务 信息披露制度信息披露制度

46、年报制度年报制度 季报制度季报制度 临时公告制度临时公告制度 2007 Peking University,All rights reserved.锁定期结束后的收益锁定期结束后的收益美国美国IPO上市后一年收益率上市后一年收益率Source:Private Equity:History,Governance and Operations,by Cendrowski et al.,Wiley Finance 2007 Peking University,All rights reserved.中国企业赴美上市中国企业赴美上市 概况概况 1993-2003年间：年间：250多家多家 2004-2

47、007间：间：57家家 超过半数企业来自北京和上海，其它主要来自广东和江苏；超过半数企业来自北京和上海，其它主要来自广东和江苏；主要由高盛（主要由高盛（18）、美林（）、美林（10）、瑞银（）、瑞银（9）、大摩（）、大摩（8）承销；）承销；结构安排结构安排 多数公司采取红筹模式，以开曼群岛等地为注册地；多数公司采取红筹模式，以开曼群岛等地为注册地；多数公司采取多数公司采取ADR挂牌方式，少数采取股票直接挂牌；挂牌方式，少数采取股票直接挂牌；平均融资额（平均融资额（3.1亿亿/1.1亿美元）远高于国内中小板融资（亿美元）远高于国内中小板融资（3.4亿）亿）新发行股份占总股份数在新发行股份占总股份

48、数在10%-40%之间；之间；广泛采用新股发售广泛采用新股发售+老股套现模式；老股套现模式；承销费用约占融资额的承销费用约占融资额的7.1%；2007 Peking University,All rights reserved.上市前三年累计收益上市前三年累计收益资料来源：深圳证券交易所资料来源：深圳证券交易所,2004-2007间于纳斯达克上市的中国企业间于纳斯达克上市的中国企业 2007 Peking University,All rights reserved.赴美上市赴美上市VsVs中小板：定价中小板：定价IPO市盈率（倍数）市盈率（倍数）市盈率分布（家数）市盈率分布（家数）平均平均最

49、高最高最低最低100倍倍纽交所纽交所69220104565纳斯达克纳斯达克1137179.47567中小板中小板254410.25915800资料来源：深圳证券交易所资料来源：深圳证券交易所,2004-2007 2007 Peking University,All rights reserved.发行定价：市净率发行定价：市净率资料来源：深圳证券交易所资料来源：深圳证券交易所,2004-2007间于纳斯达克上市的中国企业间于纳斯达克上市的中国企业 2007 Peking University,All rights reserved.赴美上市赴美上市Vs.Vs.中小板：行业中小板：行业资料来源：

50、深圳证券交易所资料来源：深圳证券交易所,2004-2007IPO公司行业分布（家数）公司行业分布（家数）社会服务社会服务信息技术信息技术传播文化传播文化批发零售批发零售 制造业制造业其他其他合计合计纽交所纽交所330214123纳斯达克纳斯达克1065013034中小板中小板10161316720217IPO公司行业分布公司行业分布(%)社会服务社会服务信息技术信息技术传播文化传播文化批发零售批发零售 制造业制造业其他其他合计合计纽交所纽交所13.0413.040.008.7060.874.35100纳斯达克纳斯达克29.4117.6514.710.0038.240.00100中小板中小板4.

51、617.370.461.3876.969.22100 2007 Peking University,All rights reserved.IPOIPO一览：社会服务业一览：社会服务业上市公司上市公司上市地上市地行业行业具体业务具体业务易居中国易居中国NYSENYSE房地产中介服务房地产中介服务房地产中介房地产中介携程携程NASDAQNASDAQ旅游业旅游业旅游类行业网站旅游类行业网站e e龙龙NASDAQNASDAQ旅游业旅游业旅游类行业网站旅游类行业网站盛大盛大NASDAQNASDAQ娱乐服务娱乐服务网络游戏网络游戏完美时空完美时空NASDAQNASDAQ娱乐服务娱乐服务网络游戏网络游戏第

52、九城市第九城市NASDAQNASDAQ娱乐服务娱乐服务网络游戏网络游戏巨人网络巨人网络NYSENYSE娱乐服务娱乐服务网络游戏网络游戏51Job51JobNASDAQNASDAQ人力资源中介服务人力资源中介服务人力资源类行业网站人力资源类行业网站九城关贸九城关贸NASDAQNASDAQ贸易网站贸易网站贸易类行业网站贸易类行业网站如家如家NASDAQNASDAQ酒店服务业酒店服务业如家连锁酒店如家连锁酒店泛华保险泛华保险NASDAQNASDAQ保险经纪保险经纪保险中介企业保险中介企业弘成教育弘成教育NASDAQNASDAQ教育服务教育服务教育类行业网站教育类行业网站新东方新东方NYSENYSE教

53、育服务教育服务英语培训市场的领先者英语培训市场的领先者资料来源：深圳证券交易所资料来源：深圳证券交易所,2004-2007 2007 Peking University,All rights reserved.IPOIPO一览：媒体一览：媒体上市公司上市公司上市地上市地行业行业具体业务具体业务金融界金融界NASDAQNASDAQ信息传播服务信息传播服务财经类行业网站：金融界财经类行业网站：金融界分众传媒分众传媒NASDAQNASDAQ户外电视广告户外电视广告拥有商务楼宇液晶电视联播网，为中国拥有商务楼宇液晶电视联播网，为中国最大的户外视频广告运营商最大的户外视频广告运营商新华财经新华财经NAS

54、DAQNASDAQ信息传播服务信息传播服务中国领先的财经及娱乐跨媒体广告公司中国领先的财经及娱乐跨媒体广告公司航美传媒航美传媒NASDAQNASDAQ航空相关电视广告航空相关电视广告专业经营机场及机载电视系统的传媒机专业经营机场及机载电视系统的传媒机构构华视传媒华视传媒NASDAQNASDAQ户外电视广告户外电视广告拥有中国最大的户外数字电视广告联播拥有中国最大的户外数字电视广告联播网。网。资料来源：深圳证券交易所资料来源：深圳证券交易所,2004-2007 2007 Peking University,All rights reserved.附录美国上市进度表附录美国上市进度表资料来源：德勤

55、会计师事务所资料来源：德勤会计师事务所事项事项日期日期第？天第？天上市团队会议及尽职调查开始上市团队会议及尽职调查开始Dec 151F-1表格第一稿（无财报）开始写作表格第一稿（无财报）开始写作Dec 2713尽职调查及尽职调查及F-1表格第一稿进行中表格第一稿进行中Jan 623F-1第二稿准备期第二稿准备期Jan 1431F-1第三稿准备期第三稿准备期Jan 2845F-1最终稿定稿并交付印刷最终稿定稿并交付印刷Feb 4-552-53向证监会提交向证监会提交F-1表格，审计报告等表格，审计报告等Feb 553证监会审查意见反馈证监会审查意见反馈Mar 7-883-84依据证监会意见修改依

56、据证监会意见修改F-1表格表格Mar 9-1085-86路演结束及公开发行开始路演结束及公开发行开始April 17124工作结束工作结束April 21128 2007 Peking University,All rights reserved.伦敦伦敦AIMAIM典型上市进度表典型上市进度表行动行动121110987654321指定财务顾问指定财务顾问尽职调查尽职调查起草申请文件起草申请文件刊发有关公司的研究报告刊发有关公司的研究报告宣布上市工作启动宣布上市工作启动提交初始上市申请文件提交初始上市申请文件路演与定价路演与定价上市上市上市前第上市前第x周周 2007 Peking Unive

57、rsity,All rights reserved.3.3.M&AM&A普通合并（普通合并（Forward Merger）目标公司并入收购方，原股东目标公司并入收购方，原股东获得收购方股票。获得收购方股票。反向合并（反向合并（Reverse Merger）收购方并入目标公司，收购方收购方并入目标公司，收购方股东获得目标公司股份；股东获得目标公司股份；常见于大陆和香港的买壳上市常见于大陆和香港的买壳上市操作。操作。子公司合并（子公司合并（Subsidiaries Merger）收购方设立新子公司，该子公收购方设立新子公司，该子公司与目标公司合并。司与目标公司合并。换股收购换股收购 收购方购入目标

58、公司绝大部分收购方购入目标公司绝大部分或全部股份；或全部股份；收购方取代原股东成为目标公收购方取代原股东成为目标公司唯一或控股股东。司唯一或控股股东。资产收购资产收购 收购方购入目标公司特定资产收购方购入目标公司特定资产和和/或特定债务；或特定债务；并购价格为税务和会计计算的并购价格为税务和会计计算的基础。基础。2007 Peking University,All rights reserved.美国创投基金退出策略变化美国创投基金退出策略变化Source:Private Equity:History,Governance and Operations,by Cendrowski et al.

59、,Wiley Finance 2007 Peking University,All rights reserved.美国并购基金退出策略变化美国并购基金退出策略变化Source:Private Equity:History,Governance and Operations,by Cendrowski et al.,Wiley Finance 2007 Peking University,All rights reserved.买方的目的买方的目的进入新的市场进入新的市场增加市场份额增加市场份额增加新的产品增加新的产品获得管理或技术人才获得管理或技术人才增加在该市场的声誉增加在该市场的声誉减少

60、运营成本减少运营成本增加新的销售渠道增加新的销售渠道获得新的技术获得新的技术减少竞争对手数量减少竞争对手数量增加新的品牌增加新的品牌资料来源：普华永道资料来源：普华永道 2007 Peking University,All rights reserved.企业出售的操作程序企业出售的操作程序聘请中介机构聘请中介机构预备工作预备工作准备买主清单准备买主清单与买主进行接触与买主进行接触评估报价评估报价尽职调查尽职调查签署法律文书签署法律文书 2007 Peking University,All rights reserved.准备阶段准备阶段 聘请中介机构聘请中介机构 经验经验 专业知识专业知识

61、承诺承诺 预备工作预备工作 包装待售资产包装待售资产 确定资产价格范围确定资产价格范围 起草备忘录起草备忘录 准备买主清单准备买主清单 2007 Peking University,All rights reserved.后续阶段后续阶段 评估收到的报价评估收到的报价 合适的报价合适的报价 价格调整价格调整 尽职调查尽职调查 买方进行尽职调查买方进行尽职调查 法律文书的准备法律文书的准备 未知问题未知问题 追索权追索权 竞业禁止竞业禁止 2007 Peking University,All rights reserved.出售典型进度表出售典型进度表准备阶段准备阶段准备业务准备业务/数据文件数

62、据文件建立模型并形成财务预测建立模型并形成财务预测初始估值文件形成初始估值文件形成退出策略考察退出策略考察考察可能的退出策略考察可能的退出策略估算不同策略下的投资价值估算不同策略下的投资价值做还是不做？做还是不做？商业策略价值提升商业策略价值提升研究可能出现的未来经济场景研究可能出现的未来经济场景执行价值提升策略执行价值提升策略执行执行寻找和挑选可能的交易对手寻找和挑选可能的交易对手确定合适的出售方式确定合适的出售方式协商保密协议协商保密协议初始会议初始会议价值预评估价值预评估合并评估合并评估确定时间表和协商确定时间表和协商尽职调查与收工尽职调查与收工 1 2 3 4 5 6 7 8 9 月月

63、 2007 Peking University,All rights reserved.出售退出案例出售退出案例易趣易趣 1999年年6月，邵亦波获得月，邵亦波获得60万美元种子投资，创立易趣网；万美元种子投资，创立易趣网；1999年年11月，易趣得到第二笔融资月，易趣得到第二笔融资150万美元；万美元；2000年年10月，易趣得到第三笔融资月，易趣得到第三笔融资2050万美元；万美元；2003年年6月，月，eBay以以1.5亿美元收购易趣亿美元收购易趣2/3股份。股份。ChinaRen 1999年年5月，周云帆等三人获得月，周云帆等三人获得20万美元种子投资回国创业；万美元种子投资回国创业；

64、2000年年9月，月，ChinaRen与搜狐合并，三人进入搜狐管理团队；与搜狐合并，三人进入搜狐管理团队；17173 2001年，网龙创立游戏资讯网站年，网龙创立游戏资讯网站17173；2003年，年，IDG以以200万美元购买网龙万美元购买网龙10%股份；股份；2003年年11月，网龙以月，网龙以2050万美元价格将万美元价格将17173出售给搜狐；出售给搜狐；2007 Peking University,All rights reserved.私募股权出售退出：银行业私募股权出售退出：银行业韩国第一银行韩国第一银行1999年新桥以年新桥以5000亿韩元买入亿韩元买入48.6%股权；股权；2

65、005年以年以34000亿韩元价格转售渣打银行。亿韩元价格转售渣打银行。韩美银行韩美银行2000年凯雷以年凯雷以4.3亿美元价格买入亿美元价格买入36.6%股权股权;2003年以约年以约10亿美元价格出售给花旗银行。亿美元价格出售给花旗银行。韩国外换银行韩国外换银行2003年龙星基金以年龙星基金以1.32万亿韩元买入万亿韩元买入51.02%股权股权;2005年试图以近年试图以近6万亿韩元价格出售给韩国国民银行，未果。万亿韩元价格出售给韩国国民银行，未果。深圳发展银行深圳发展银行2004年年10月，新桥以每股月，新桥以每股3.545元，总价元，总价12.35亿元收购深发展亿元收购深发展17.89%的非流通股；的非流通股；2004-2009年间，新桥通过认股权证行权和送配股等方式增持，持股总成本约年间，新桥通过认股权证行权和送配股等方式增持，持股总成本约22.3亿元；亿元；2009年年6月，平安宣布计划以每股月，平安宣布计划以每股22元，总价元，总价114.49亿元收购新桥所持有的深发展股份亿元收购新桥所持有的深发展股份。Dr.Ouyang 2007 Peking University,All rights reserved.演讲完毕，谢谢观看！