《资金成本杠》PPT课件

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1、第六章 资金成本 杠杆原理 资本结构 第一节资本成本第一节资本成本 一、资本成本概述一、资本成本概述1.含义：它是一种机会成本，指公司以现有资产获得的符合投资人期望的最小收益率，也称为最低可接受的收益率，是投资项目取舍的收益率，在数量上它等于各项资本来源的成本按其在公司资本结构中的重要性加权计算的平均数。2.决定资本成本高低的因素:总体经济环境、证券市场条件、企业内部的经营和融资状况、项目融资规模。总体经济环境：总体经济环境决定了整个经济中资本的供给和需求，以及预期通货膨胀的水平。总体经济环境变化的影响。证券市场条件：证券市场条件影响证券投资的风险。企业内部的经营和融资状况：企业内部的经营和融

2、资状况，指经营风险和财务风险和大小。项目融资规模：融资规模是影响企业资本成本的另一个因素。投资人要求的必要报酬率=无风险收益率+风险附加率总体的经济环境所影响的是无风险收益率无风险收益率包括纯利率、通货膨胀附加率。风险附加率=后三个因素影响风险附加率 例题：下列关于资本成本的说法中，正确的有（）。（2000年）A.资本成本的本质是企业为筹集和使用资金而实际付出的代价B.企业的加权平均资本成本由资本市场和企业经营者共同决定C.资本成本的计算主要以年度的相对比率为计量单位D.资本成本可以视为项目投资或使用资金的机会成本答案：CD 2.以下事项中，会导致公司加权平均资本成本降低的有（）。（2005年

3、）A.因总体经济环境变化，导致无风险报酬率降低B.公司固定成本占全部成本的比重降低C.公司股票上市交易，改善了股票的市场流动性D.发行公司债券，增加了长期负债占全部资本的比重。【答案】ABC【解析】如果超过一定程度地利用财务杠杆，会加大财务风险，从而使得股权资本成本提高，有可能会导致加权平均资本成本上升，所以，D的说法不正确。在市场经济环境中，多方面因素的综合作用决定着企业资本成本的高低，其中主要因素有：总体经济环境、证券市场条件、企业内部的经营和融资状况、项目融资规模。总体经济环境的影响反映在无风险报酬率上，无风险报酬率降低，则投资者要求的收益率就会相应降低，从而降低企业的资本成本；企业内部

4、的经营和融资状况是指经营风险和财务风险的大小，公司固定成本占全部成本的比重降低，会降低经营风险，在其他条件相同的情况下，经营风险降低投资者会有较低的收益率要求，所以会降低企业的资本成本；改善股票的市场流动性，投资者想买进或卖出证券相对容易，变现风险减小，要求的收益率会降低，所以会降低企业的资本成本。债务资本成本 （1）简单债务的税前成本ndnniidKPKIP)1()1(10（2）含有筹资费的税前债务成本ndnniidKPKIFP)1()1()1(10（3）含有筹资费的税后债务成本ndtnniidtKPKTIFP)1()1()1()1(10（4）折价或溢价发行债券的债务成本 计算公式同（3）。

5、注意：在平价、无筹资费的前提下，税后债务资本成本=债券票面利率（或借款利率）（1-所得税税率）。权益资本成本 （1）股利增长模型法 计算公式为：KS=D1/P0+G（2）资本资产定价模型法 KS=RS=RF+(Rm-RF)（3）风险溢价法 KS=Kb+RPC 一般认为:当市场利率达到历史性高点时，风险溢价通常为3%，这是因为市场利率达到历史性高点时，即意味着投资活跃，大家都愿意冒风险，风险溢价不大，风险溢价通常为3%；反之，当市场利率达到历史性低点时，即意味着投资沉寂，大家都不愿意冒风险，风险溢价就大，风险溢价通常为5%。（三）加权平均资本成本（三）加权平均资本成本 加权平均资本成本是企业全部

6、长期资金的总成本。一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，其计算公式为：jnjjwWKK1 式中：Kw-加权平均资本成本；Kj-第j种个别资金成本；Wj第 j种个别资金占全部资金的比重(权数)。计算个别资金占全部资金的比重时，可分别选用账面价值、市场价值、目标价值权数来计算。知识点测试知识点测试 A企业负债的市场价值为4000万元，股东权益的市场价值为6000万元。债务的平均税前成本为15%（债务为平价，无筹资费），系数为，所得税税率为34%，市场的平均风险收益率是9.2%，国债的利率为11%。则加权平均资本成本为（）。A.23.97%B.9.9%C.18.3

7、4%D.18.67%【答案】C【解析】本题的主要考核点是加权平均资本成本的计算。权益资本成本=11%+1.419.2%=23.97%负债的税后资本成本=15%（1-34%）=9.9%加权平均资本成本=%34.18%97.23400060006000%9.9400060004000 某公司目前的资本总量为1000万元，其中，平价债券400万元，票面年利率10%，分期付息到期还本；普通股600万元（每股面值10元）。目前市场无风险报酬率8%，市场风险股票的必要收益率为13%，该股票的贝他系数为。该公司目前的息税前营业利润为240万元，预计该公司未来的息税前营业利润和未来的利息将保持目前水平不变，并

8、且假设留存收益率为零，该公司适用的所得税税率为33%。要求根据以上资料：(1)计算该公司的股票市场价值、公司市场总价值和加权平均资本成本；(2)该公司计划追加筹资400万元，有两种方式可供选择：发行债券400万元，年利率12%；发行普通股400万元，每股价格10元。计算两种筹资方案的每股收益无差别点。答案解析：(1)按资本资产定价模型，预期报酬率=8%+1.6（13%-8%）=16%股票市场价值=（240-40010%）（1-33%）（万元）该公司市场总价值（万元）加权平均资本成本=10%（1-33%）。(2)（EBIT-40010%-40012%）（l-33%）60=（EBIT-40010%

9、）（l-33%）（60+40）EBIT=160（万元）假设某公司的资本来源包括以下两种形式:（1）100万股面值为1元的普通股。假设公司下一年的预期股利是每股元，并且以后将以每年10%的速度增长。该普通股目前的市场价格是每股元。（2）面值为800000元的债券，该债券在3年后到期，每年末要按面值的11%支付利息，3年到期支付本金。该债券目前在市场上的交易价格是每张95元（每张面值100元）。假设不考虑筹资费，所得税税率为33%。要求：（1）分别计算该公司普通股和债券的资本成本。（2）计算该公司的加权平均资本成本（按市场价值权数）。答案解析：(1)普通股和债券的资本成本：假设债券的资本成本为i，

10、则有：NPV=10011%（1-33%）（P/A，i，3）+100（P/S，i，3）95 由于平价发行，不考虑筹资费的情况下，债券的资本成本=票面利率（1-所得税税率）=11%（1-33%）=7.37%，而在折价发行的情况下，意味着其他条件不变，发行公司的筹资额减少，所以其资本成本肯定大于7.37%。因此，要按高于7.37%的折现率来测试。当i=9%，NPV=10011%（1-33%）（P/A，9%，3）+100（P/S，9%，3）95 =10011%（1-33%）（元）当i=10%，NPV=10011%（1-33%）（P/A，10%，3）+100（P/S，10%，3）95 =10011%（1

11、-33%）（元）(2)该公司的加权平均资本成本（按市场价值权数）：普通股的总市价=1001.8=180（万元）公司的总市价=180+76=256（万元）三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本加权平均资本成本是企业全部长期资金的总成本。一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定的。计算个别资金占全部资金的比重时，可分别选用账面价值、市场价值、目标价值权数来计算。市场价值权数指债券、股票以市场价格确定权数。这样计算的加权平均资本成本能反映企业目前的实际情况。同时，为弥补证券市场价格变动频繁的不便，也可以用平均价格。目标价值权数是指债券、股票以未来预计的目标市场价值确定

12、权数。这种能体现期望的资本结构，而不是像账面价值权数和市场价值权数那样只反映过去和现在的资本成本结构，所以按目标价值权数计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。然而，企业很难客观合理地确定证券的目标价值，又使这种计算方法不易推广。例题：某企业希望在筹资计划中确定期望的加权平均资本成本，为此需要计算个别资本占全部资本的比重。此时，最适宜采用的计算基础是（）。（2004年,1分）A.目前的账面价值B.目前的市场价值C.预计的账面价值D.目标市场价值答案：D解析：目标价值权数能体现期望的资本结构，而不是像账面价值权数和市场价值权数那样只反映过去和现在的资本结构，所以按目标价值权数计算的加权平均

13、资本成本更适用于企业筹措新资金。边际资金成本边际资金成本1.边际资金成本的概念边际资金成本是指资金每增加一个单位而增加的成本，需要用加权平均的方法计算。注意：其权数应为市场价值权数。2.边际资金成本的计算【注意】（1）边际资金成本也是资金成本，但它不是已经筹集的资金的成本，而是追加筹资的成本（2）边际资金成本采用加权平均法计算，并假设企业始终按照目标资本结构追加资金。【思考】如某企业资金结构为：普通股60%，长期借款40%，该结构为目标结构。（1）若企业新增借款40万元，则筹资总额为多少？（40/40%100万元）（2）若企业发行普通股120万元，则筹资总额为多少？（120/60%200万元）

14、（3）如果长期借款在80万元及以下，成本为10%；80万元以上，成本为12%.筹资总额为多少时，长期借款的成本为10%；筹资总额为多少时，长期借款的成本为12%？（80/40%200万元）筹资总额为200万元及以下时，长期借款的成本为10%筹资总额为200万元以上时，长期借款的成本为12%。【注意】这里长期借款80万元，我们称为个别资金分界点筹资总额200万元，我们称为筹资总额分界点（4）如果普通股筹资在180万元及以下，成本为14%；180万元以上为16%，计算筹资总额分界点180/60%300（万元）根据两个总额分界点，划分筹资总额的区间（0200）、（200300）、（300以上）根据各

15、个区间的个别资金成本，按照目标结构即可计算出各个区间的加权平均资金成本，这也就是各个区间的边际资金成本。（0200）：边际资金成本40%10%60%14%12.4%（200300）：边际资金成本40%12%60%14%13.2%（300以上）：边际资金成本40%12%60%16%14.4%计算确定边际资金成本可按如下步骤进行：（1）确定公司最优资本结构（即目标资本结构）：考试时属于已知条件。（2）确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资金成本；（3）计算筹资总额分界点。（4）计算边际资金成本。根据计算出的分界点，可得出若干组新的筹资范围，对各筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到各种筹资范围

16、的边际资金成本。【例】某公司拥有长期资金400万元，其中长期借款100万元，普通股300万元。该资本结构为公司理想的目标结构。公司拟筹集新的资金，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各种资金成本的变化如下表 资金种类 新筹资额（万元）资金成本 长期借款 40及以下，40以上 4%8%普通股 75及以下，75以上 10%12%要求：计算各筹资总额分界点及相应各筹资范围的边际资金成本。【解】目标资本结构中，借款的比重100/400100%25%普通股的比重300/400100%75%借款的筹资总额分界点40/25%160（万元）普通股的筹资总额分界点75/75%100（万元）根据筹资总额分界点，可

17、得出三组新的筹资范围（1）0100；（2）100160；（3）160以上。对以上三个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到各种筹资范围的边际资金成本。边际资金成本（0100）25%4%75%10%8.5%边际资金成本（100160）25%4%75%12%10%边际资金成本（160以上）25%8%75%12%11%第二节财务杠杆第二节财务杠杆 财务管理中杠杆的含义：指由于存在固定性的成本费用，使某一个变量较小的变动能够引起另一个变量较大的变动。一、一、经营风险与财务风险经营风险与财务风险风险可分为：非系统风险（属于可分散的风险）、系统风险（不可分散的风险）从筹资人角度经营风险：致险因素是由于

18、行产经营的不确定性引起的财务风险：由于负债筹资因起的经营风险：指企业未使用债务时经营的内在风险，影响企业经营风险的因素很多。主要有：1.产品的需求2.产品售价3.产品成本4.调整价格的能力5.固定成本的比重（二）财务风险财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。当债务资本比率较高时，投资者将负担较多的债务成本，并经受较多的负债作用引起的收益变动的冲击。从而加大财务风险；反之，当债务资本比率较低时，财务风险就小。二、二、经营杠杆系数经营杠杆系数固定性费用：固定生产经营成本（固定成本）因定的财力负担（固定的利息、优先股利）企业经营风险的大小常常使用经营杠杆来衡量，经营杠杆的大小一般用经营

19、杠杆系数表示，它是息前税前盈余变动率与销售额变动率之间的比率。其计算公式为：式中：DOL-经营杠杆系数；EBIT-息前税前盈余变动额；EBIT-变动前息前税前盈余；Q销售变动量；Q变动前销售量。（一）经营杠杆系数计算固定成本在销售收入中的比重大小，对企业风险有重要的影响，在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对息税前利润产生的作用，被称为经营杠杆。经营杠杆具的放大企业风险的作用。息税前利润:不扣利息，不扣除所得税之前的利润=PQ-VQ-F=（P-V）Q-F销量的较小变动会引起息税前利润较大的变动。衡量经营杠杆作用度：经营杠杆系统（DOL）定义公式：DOL=（EBIT/EBIT）/（Q/Q）=2

20、为了便于应用，经营杠杆系数可通过销售额和成本来表示。其又有两个公式：计算公式：公式1：DOLQ=Q（P-V）/Q（P-V）-F式中：DOLQ销售量为 Q时的经营杠杆系数；P产品单位销售价格；V产品单位变动成本；F总固定成本。公式2：DOLS=（S-VC）/（S-VC-F）式中：DOLS 销售额为 S时的经营杠杆系数；S 销售额；VC 变动成本总额。结论 【公式推导】（1）得：财务管理利润：销售收入-变动成本=边际贡献销售收入-变动成本-固定成本=息税前利润（EBIT）关系：EBIT=M-F 当存在固定成本的时，才会存在经营杠杆的放大作用1.在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长（

21、减少）所引起利润增长（减少）的幅度。2.在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。三、财务杠杆系数三、财务杠杆系数（一）财务杠杆系数的计算财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：式中：DFL 财务杠杆系数；EPS 普通股每股收益变动额；EPS 变动前的普通股每股收益；EBIT 息前税前盈余变动额；EBIT 变动前的息前税前盈余。上述公式还可以推导为：式中：I 债务利息；

22、d 优先股息。（二）财务杠杆系数说明的问题1.财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每股收益的增长幅度。2.在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股盈余（投资者收益）也越高。（三）控制财务杠杆的途径负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。四、总杠杆系数四、总杠杆系数（一）总杠杆系数的计算:通常把经营杠杆和财务杠杆的连锁作用称为总杠杆作用。总杠杆的作用程度，可用总杠杆系数表示，它是经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积，其计算公式为：（二）总杠杆作用的意义：（1）从中能够估计出销售额

23、变动对每股收益造成的影响。（2）可看到经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。（3）影响因素，凡是影响经营杠杆系数和财务杠杆系数的因素都会影响总杠杆系数，而且影响方向是一致的。例题某公司本年销售额100万元，税后净利12万元，固定营业成本24万元，财务杠杆系数，所得税率40%。据此，计算得出该公司的总杠杆系数为。（）答案:解析：税前利润=税后净利/（1-所得税率）=12/（1-40%）=20万元因为：财务杠杆系数=息税前利润/税前利润所以：1.5=息税前利润/20则:息税前利润=30万元边际贡献=息税前利润+固定成本=30+24=54

24、经营杠杆系数=边际贡献/息税前利润=54/30=1.8总杠杆系数=1.81.5=2.7 例题某公司目前年销售额10000万元，变动成本率70%，全部固定成本和费用为2000万元，总优先股股息24万元，普通股股数为2000万股，该公司目前总资产为5000万元，资产负债率40%，目前的平均负债利息率为8%，假设所得税率为40%。该公司拟改变经营计划，追加投资4000万元，预计每年固定成本增加500万元，同时可以使销售额增加20%，并使变动成本率下降至60%。该公司以提高每股收益的同时降低总杠杆系数作为改进经营计划的标准。要求：（1）计算目前的每股收益、利息保障倍数、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆目前情

25、况：目前净利润=10000-1000070%-2000（1-40%）=600万元目前负债总额=2000万元目前每年利息=20008%=160万元目前每年固定成本=2000-160=1840万元每股收益=（600-24）元/股息税前利润=10000-1000070%-1840=1160万元利息保障倍数=1160/160=7.25经营杠杆=10000-1000070%/10000-1000070%-1840=3000/1160=2.59财务杠杆=1160/1160-160-24/（1-40%）=1.21总杠杆=2.591.21=3.13（2）所需资金以追加股本取得，每股发行价2元，计算追加投资后的

26、每股收益、利息保障倍数、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆，判断应否改变经营计划；追加股本方案：增资后的净利润=10000120%（1-60%）-（2000+500）（1-40%）=1380（万元）每股收益=（1380-24）/（2000+2000）元/股息税前利润=12000（1-60%）-（1840+500）=2460（万元）利息保障倍数=2460/160=15.375经营杠杆=12000（1-60%）/2460=4800/2460=1.95财务杠杆=2460/（2460-160-24/（1-40%）=1.09总杠杆=1.951.09=2.13应改变经营计划（3）所需资金以10%的利率借入，计算追

27、加投资后的每股收益、利息保障倍数、经营杠杆、财务杠杆和总杠杆，判断应否改变经营计划。借入资金方案：每年增加利息费用=400010%=400（万元）每股收益=10000120%（1-60%）-（2000+500+400）（1-40%）元/股息税前利润=12000（1-60%）-（1840+500）=4800-2340=2460（万元）利息保障倍数=2460/（400+160）=4.39经营杠杆=（1200040%）/1200040%-（1840+500）=4800/2460=1.95财务杠杆=2460万/2460-（400+160）-24/（1-40%）=1.32总杠杆=1.951.32=2.5

28、7应改变经营计划（4）若不考虑风险，两方案相比，哪种方案较好。若不考虑风险，应当采纳借入资金的经营计划。第三节资本结构第三节资本结构 一、资本结构理论一、资本结构理论主要理论 主要观点 净收益理论 负债程度越高，加权平均资本成本越低，企业价值越大 营业收益理论 无论负债程度如何，加权平均资本成本不变，企业价值也不变 传统理论 超过一定程度地利用财务杠杆，会带来权益资本成本的上升，债务成本也会上升，使加权平均资本成本上升，企业价值就会降低。加权平均资本成本最低点，企业价值最大，此时的负债比率为最优资本结构 均衡理论 当负债税额庇护利益恰好与边际破产成本相等时，企业价值最大 例题：关于资本结构理论

29、的以下表述中，正确的有（）。（2004年分）A.依据净收益理论，负债程度越高，加权平均资本成本越低，企业价值越大B.依据营业收益理论，无论负债程度如何，加权平均资本成本不变，企业价值也不变C.依据传统理论，超过一定程度地利用财务杠杆，会带来权益资本成本的上升，债务成本也会上升，使加权平均资本成本上升，企业价值就会降低D.依据均衡理论，当负债税额庇护利益恰好与边际破产成本相等时，企业价值最大。答案：ABCD解析：本题的考点是熟悉各种资本结构理论的观点。例题：以下各种资本结构理论中，认为筹资决策无关紧要的是（）。（2005年）A.净收益理论B.营业收益理论C.传统理论D.权衡理论【解析】营业收益理

30、论认为，不论企业财务杠杆如何变化，企业加权平均成本都是固定的，因而企业总价值也是固定不变的。按照这种理论推论，不存在最佳资本结构，筹资决策也就无关紧要。净收益理论认为企业的负债越多，企业的价值越大，当负债率为100%时，企业价值将达到最大；传统理论认为企业的加权平均资金成本由下降转为上升的转折点，此时的负债比率是企业的最佳资本结构；权衡理论认为边际负债税额庇护利益恰好与边际破产成本相等时，企业价值最大，达到最佳资本结构。二、融资的每股收益分析二、融资的每股收益分析（一）基本原理：该种方法判断资本结构是否合理，是通过分析每股收益的变化来衡量。能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。但每

31、股收益的高低不仅受资本结构的影响，还受到销售水平的影响。处理以上三者的关系，可以运用融资的每股收益分析的方法。每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。（二）所谓每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构。每股收益 EPS的计算公式为：根据每股收益无差别点的定义，能够满足下列条件的销售额（S）或息前税前盈余（EBIT）就是每股收益无差别点，计算公式为：在融资分析时，当销售额（或息前税前盈余）大于每股收益无差别点的销售额（或息前税前盈余）时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之，当销售额低于每股收益无差

32、别点的销售额时，运用权益筹资可获得较高的每股收益。方法的缺点：没有考虑风险因素。使得追加权益投资的每股收益=追加负债的每股投资的销售水平 例某公司原有资本700万元，其中债务资本200万元（每年负担利息24万元），普通股资本500万元（发行普通股10万股，每股面值50元）。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有二：一是全部发行普通股：增发6万股，每股面值50元；二是全部筹借长期债务：债务利率仍为12%，利息36万元。公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税税率为33%。将上述资料中的有关数据代入条件公式：（）（1-33%）/（10+6）=（）（1-33%）/10S=750（万元）此时的每股收益额为：（）（1-33%）（元）（36）（1-33%）（元）最佳资本结构最佳资本结构 公司的最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下公司的资本成本也一定是最低的。1.企业价值计算公司的市场总价值V等于股票的总价值S加上债券的价值B，即：V=S+B假设债券的市场价值等于它的面值。假设净投资为零，净利润全部作为股利发放，股票的市场价值则可通过下式计算 权益资本成本可以采用资本资产定价模型确定。2.加权平均资本成本的计算【总结】