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1、1第五讲第五讲 浮动汇率制下的汇率理论浮动汇率制下的汇率理论 （三）（三） 资产市场说（续）资产市场说（续） 利率平价说的应用：即期汇率的决定利率平价说的应用：即期汇率的决定牛鸿国际金融 中山大学岭南学院 陈平 牛鸿 周天芸 劳平 20092资产市场说资产市场说p对替代程度和调整速度的不同假设，引出了各种资产市场说的模型。p货币模型： 弹性价格模型 粘性价格模型p 资产组合模型3（三）资产组合平衡模型（三）资产组合平衡模型p资产组合选择理论的中心论点资产组合选择理论的中心论点：国内外资产之间不具有完全的替代性，理性的投资者会将其拥有的财富，按照收益与风险的权衡，配置于各种可供选择的资产上。风险
2、风险收收益益国内投资国内投资国际投资国际投资风风险险投资种类投资种类4私人部门资产p假设一国居民所持有的金融资产包括本国货币、本国证券、外国货币和外国证券（合称为国外资产）。则一国私人部门的财富持有可表示为：ppWP：表示私人部门资产；pM： 表示本国货币基础；pNp: 表示私人部门持有的本国政府债券。pFp： 国外资产净额。pppWMNS F5中央银行p本国政府债券总额： p一国对外资产净额:p p注：风险因素 不作考虑。RSNMcCPNNN( , ,)( , ,)( , ,)1fPPfPPfPMi ieWNi ieWS Fi ieWpFRF6( , )fPMi ieW( , )PfPNi
3、ieW( , )PfPS Fi ieW 资产市场失衡对汇率的影响资产市场失衡对汇率的影响q外国资产市场失衡导致if时，而、，私人部门拿M、Np换F（或者说，M和Np出现超额供给，Fp出现超额需求），导致S，从而S*Fp，资产组合重新平衡；q一国经常账户盈余，私人部门持有的外国资产Fp，当外币资产的持有量超过愿意持有的数量时，私人部门就会拿Fp换M和Np ，导致S;7( , )fPMi ieW( , )PfPNi ieW( , )PfPS Fi ieW 资产市场失衡对汇率的影响资产市场失衡对汇率的影响q政府发行政府债券时，1.如果由中央银行购买，M，公众拿出新增的一部分货币购买本国债券NC 和外
4、国资产Fp ；对NC 需求的增加导致i,直接和间接对Fp需求的增加，导致S；2.如果由私人部门购买，一方面，私人财富总额的增加，导致对外国资产Fp的需求，使S，另一方面，国内债券发行增加导致国内利率i,公众减少对外国资产Fp的需求，使S;净效果取决于交叉弹性大8 q中央银行增加货币供给时，本国利率i下降，公众购买国外资产，导致S;q当各种因素引起私人部门预期汇率时，私人部门会愿意提高，导致S。q综上，资产组合平衡模型中的变量与汇率关系是:( , )fpSS iN M F e( , )fPMi ieW( , )PfPNi ieW( , )PfPS Fi ieW资产市场失衡对汇率的影响资产市场失衡
5、对汇率的影响9对资产组合平衡说的评价对资产组合平衡说的评价p主要贡献是克服了货币论中关于国内外资产完全替代的假定；并纳入了传统理论所强调的经常账户收支；p缺陷主要是没有将商品市场失衡对汇率的影响纳入分析；用财富总额代替收入作为影响资产组合的因素，但没有进一步说明收入对财富的影响。10利率平价说的应用：即期汇率的决定利率平价说的应用：即期汇率的决定p将非抛补利率平价变形，可得： S=E（S）*(1+if)/(1+id)p国内外利差在中短期汇率决定中的作用p预期在外汇市场的自我实现11利率平价说的应用：远期汇率的决定利率平价说的应用：远期汇率的决定q 远期外汇决定于远期外汇的供求。q 远期外汇市场
6、主要参与者：进出口商 抛补套利者 投机者 12p方式一方式一：卖出远期外汇，三个月后将得到AF本币。p方式二：方式二：借外币 ，兑换为本币 ，三个月后得到本币 ，同时用外币货款还外币贷款A。 均衡时，两种方式一致， ，得到 F=F*p 当FF*时，卖出远期外汇。 当FF*时，借外币。出口商将收到外币货款出口商将收到外币货款A，两种方式进行保值，两种方式进行保值1fAi1fASi(1)1dfASii(1)1dfASiA Fi13 F*卖出远期外汇买入远期外汇套利者出口商出口商进口商进口商F14 方式一：买进远期外汇，三月后需付本币AF。方式二：借入本币 ，兑换为外汇为 ，三月后得到外汇A。需付本
7、币贷款 。进口商：当F=F*时，两种方法无差异 当FF*时，借入本币 当FF*时，买进远期外汇 进口商将支付外币计价为进口商将支付外币计价为A A的负债，两种方式保值的负债，两种方式保值/ (1)fAi/ (1)fA Si(1)/ (1)dfA Sii(1)/ (1)dfA SiiA F15 1+id=F/S(1+if) F=F* 当F=F*时，持有两种货币等价 当FF*时，持有外币,卖出远期外汇 当FF*时，持有本币，买进远期外汇抛补套利者抛补套利者16 F*卖出远期外汇买入远期外汇套利者出口商出口商进口商进口商保值者保值者F17 E（s)= F, 不操作 E（s)F, 买入远期外汇 E (
8、s)F, 卖出远期外汇 投机者18 投机者曲线E（s）E（s）水平翻转投机者买入远期外汇 投机者买入远期外汇投机者卖出远期外汇投机者卖出远期外汇FF19将投机者曲线和保值者曲线合并SS(投机者曲线)HH(保值者曲线)投机者买入远期外汇保值者卖出远期外汇投机者卖出远期外汇保值者买入远期外汇F*FF0( )sE20 F0为均衡点，其中F0F*，F0E(S)，F0与E(S)，F*的偏离值取决于交易成本（HH越平坦，成本越低）和人们对风险的厌恶程度（SS越平坦，厌恶程度越低）。所以，SS、HH斜率越大，偏离越大。 当FE(S)时，投机者和保值者都买；达到E(S)后，投机者卖，保值者买；达到F0时（超买=超卖），保值者超买，投机者超卖。 分析截距，远期汇率均衡点F0由预期未来汇率E(S)、国外利率if、国内利率id、即期汇率S决定。21两种特殊情况投机者曲线E(s)=F0保值者曲线投机者风险中性无风险溢酬保值者曲线投机者曲线F*=F0无交易成本保值者曲线水平
第五讲 浮动汇率制度下的汇率理论三
