企业价值评估的收益法及其应用案例.ppt

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1、2021/2/26 1 企业价值评估的收益法及其应用案例 主讲人：尉京红 2021/2/26 2 一、从行业检查看我国企业价值评估现状 二、收益法评估企业价值的基本规范 三、收益法评估企业价值主要参数指标的确定 四、企业价值评估案例 2021/2/26 3 一、从行业检查看我国企业价值评估现状 1. 2007年资产评估行业执业质量年度检查情况 中评协和地方协会根据 资产评估执业质量自律检查办法 （中评协 2006 98号）的有关规定，于 7月份分别启动了对 具有证券业务评估资格的特别团体会员和一般团体会员的执业 质量检查，抽查比例超过团体会员总数的 20。 今年的资产评估执业质量自律检查，依托

2、中评协编制的企 业价值评估业务、无形资产评估业务和单项资产或资产组合评 估业务三种类型检查底稿，重点检查已施行资产评估准则的执 行情况、职业道德情况和资产评估机构内部质量管理和控制情 况。 与此同时，通过检查了解行业发展的热点、难点问题，如资产 评估机构内部治理和执业环境，为今后制定政策提供参考。 2021/2/26 4 本次检查，选取 21家特别团体会员及其分所作为 检查对象，共抽查 2004-2006年正式出具的 122份评估 报告，其中企业价值评估报告、无形资产评估报告、 单项资产或资产组合评估报告分别涉及检查小项 93项、 61项、 37项，着重考察评估工作底稿、评估报告的完 整性和规

3、范性，并采用定量和定性相结合的办法评价 报告质量。 检查表 2021/2/26 5 通过定性与定量检查的结果的统计与分析发现： （ 1）从总体上看，新发布的准则逐步得到贯彻实施。 多数机构基本能够按照准则规定履行必要的评估程序 ,但 对准则中一些创新的规定执行还存在一定难度。多数机构内 部控制制度得到比较有效的实施。主流是好的 ,这类报告占 了近 70%。但是，还有约 30%的报告规范性较差，与准则和 规范的要求还存在一定距离。 2021/2/26 6 （ 2）不同机构及机构内部执业质量差异较大。 从定量看： 一是不同机构执业质量差异大。不同机构报告平均得分最 高与最低相差 30分。 二是同一

4、机构内部差异大。有的机构总所与其分所抽查报 告平均分相差 15分，有的同一机构抽查报告相差 30多分。 从定性看： 一是内部质量管理造成的差别。 二是评估师执业能力和职业道德造成的差别。 三是承接不同业务造成的差别。有的认为无形资产评估风 险高，不做无形资产，其机构分值比同类机构高。 四是使用不同方法造成的差别。收益法运用不成熟，运用 收益法的容易造成分值相对较低，但是从来不用收益法不是遵 守准则的行为。 2021/2/26 7 2.行业质量检查中企业价值评估情况 企业价值评估检查统计表 2021/2/26 8 3.行业质量检查中企业价值评估检查标准及评分情况 企业价值评估检查表 总结： （

5、1）企业价值评估中收益法逐步得到应用 （ 2）收益法评估企业价值存在的问题较多 （方法选择、各项参数指标的确定、工作底稿、 评估报告的撰写等） 2021/2/26 9 二、收益法评估企业价值的基本规范 1.收益法定义及基本公式 企业价值评估中的收益法 ,是指通过将被评估企业 预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估 思路。 - 企业价值评估指导意见 (试行 ) 第四章 , 评估方法 ,第二十四条 2021/2/26 10 收益法中常用的两种具体方法： （ 1）未来收益折现法：是通过估算被评估企业将来的 预期经济收益 ,并以一定的折现率折现得出其价值。 n t tr Fp t 1 )1( 式

6、中： P为评估值 Ft为未来第 t个收益期的预期收益额 r为折现率 t为收益预测年期 n为收益预测期限 2021/2/26 11 （ 2）收益资本化 是将企业未来预期的具有代表性的相对稳定的收益 , 以资本化率转换为企业价值的一种计算方法。 收益资本化法通常适用于企业的经营进入稳定时期， 企业的当期收益等于年金。该方法较为简单，但采 用该方法时必须满足其使用条件。 P= r A 式中： P为评估值 A为未来预期稳定的收益额 r为折现率 2021/2/26 12 分段永续模型 式中： P为评估值 Ft为未来第 t个收益期的预期收益额 r为折现率 A为预期等额收益额 t为收益预测年期 n为收益额为

7、等额开始时的期限 n n t t rr A r F p t )1()1(1 （ 3）企业价值评估中收益法的几种常见模型 2021/2/26 13 有限期限模型 n n n t t r P r Fp t )1()1(1 式中： P为评估值 Ft为未来第 t个收益期的预期收益额 Pn为终值 r为折现率 t为收益预测年期 n为收益预测期限 2021/2/26 14 有限期分段增长模型 式中： P为评估值 Ft为未来第 t个收益期的预期收益额 Pn为终值 r为折现率 g为预期收益增长率 t为收益预测年期 m为明确的收益预测期限 n为总收益预测期限 n n m n mt t t t m t t r P

8、rr gF r F p t )1()1( 1 )1( )1( )1(1 2021/2/26 15 分段永续增长模型 式中： P为评估值 Ft为未来第 t个收益期的预期收益额 r为折现率 g为预期收益增长率 t为收益预测年期 m为明确的收益预测期限 n n n t t rgr gF r F p t )1)( )1( )1(1 2021/2/26 16 2.收益法的特点 （ 1）评估对象是由多个或多种单项资产组成的资 产综合体，评估结果能体现资产的组合效应 （ 2）以未来收益折现估算评估价值，能够反映资 产的获利能力 （ 3）收益法是从企业获利能力的角度衡量企业的 价值，建立在经济学的预期效用理论

9、基础上，评估结 果非常适合投资者作为“经济人”所具有的投资理念 （ 4）不反映单项资产的现时价值 （ 5）主观性强 ,评估师对未来收益的预测和折现率 的判断对评估结果影响大 2021/2/26 17 3.企业价值评估方法的选择原则 注册资产评估师执行企业价值评估业务 ,应当根据评 估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析 收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适 用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法。 （ 企业价值评估指导意见 (试行 ) 第四章 ,评估方法 , 第二十三条） 注册资产评估师应当根据被评估企业成立时间的 长短、历史经营情况，尤其是经营和收益稳定状况、 未来收益的

10、可预测性，恰当考虑收益法的适用性。 （ 企业价值评估指导意见 (试行 ) 第四章 ,评估方法 , 第二十五条） 2021/2/26 18 4.运用收益法进行评估的前提条件 收益法评估需具备以下三个前提条件 : （ 1）投资者在投资某个企业时所支付的价格不会 超过该企业（或与该企业相当且具有同等风险程度的 同类企业）未来预期收益折算成的现值； （ 2）能够对企业未来收益进行合理预测； （ 3）能够对与企业未来收益的风险程度相对应的 收益率进行合理估算。 2021/2/26 19 5.运用收益法评估企业价值的主要步骤 （ 1）获得被评估企业历史的财务数据并进行分析， 对非经常性的项目和非经营性资产

11、、溢余资产进行调 整，得到正常化的财务数据； （ 2）获得被评估企业在经过正常化调整的历史财务 数据基础上编制的财务预测，并进行分析； （ 3）根据财务预测，计算用于折现的未来预期收益； （ 4）计算折现率； （ 5）将未来预期收益折现以计算待估价值； （ 6）就非经营性资产和溢余资产的价值进行评估， 并对上述待估价值进行相应调整。 2021/2/26 20 6.运用收益法评估企业价值时应当注意的事项 （ 1）收益法适用于评估具有获利能力的企业； （ 2）选用适当的方法对被评估企业和参考企业的 财务报表中对评估过程和评估结论具有影响的相关 事项进行必要的分析调整，以合理反映企业的财务 状况和盈

12、利能力； （ 3）获得委托方关于被评估企业资产配置和使用 情况的说明，包括对非经营性资产、负债和溢余资 产状况的说明； 2021/2/26 21 （ 4）应当从委托方或相关当事方获取被评估企业 未来经营状况的预测，并进行必要的分析、判断和 调整，确信相关预测的合理性。必须充分考虑取得 预期收益将面临的风险，合理选择折现率； （ 5）必须保持预期收益与折现率口径的一致； （ 6）应当根据被评估企业经营状况和发展前景以 及被评估企业所在行业现状及发展前景，合理确定 收益预测期间，并恰当考虑预测期后的收益情况及 相关终值的计算； （ 7）能够使用合适的估价模型形成合理的评估结 论。 2021/2/2

13、6 22 通常包括： （一）被评估企业类型、评估对象相关权益状况及有关法律 文件； （二）被评估企业的历史沿革、现状和前景； （三）被评估企业内部管理制度、核心技术、研发状况、销 售网络、特许经营权、管理层构成等经营管理状况； （四）被评估企业历史财务资料和财务预测信息资料； （五）被评估企业资产、负债、权益、盈利、利润分配、现 金流量等财务状况； 7收益法评估企业价值应当收集的资料 2021/2/26 23 （六）评估对象以往的评估及交易情况； （七）可能影响被评估企业生产经营状况的宏观、区域经 济因素； （八）被评估企业所在行业的发展状况及前景； （九）参考企业的财务信息、股票价格或股权交

14、易价格等 市场信息，以及以往的评估情况等； （十）资本市场、产权交易市场的有关信息； （十一）注册资产评估师认为需要收集分析的其他相关信 息资料。 2021/2/26 24 三、收益法评估企业价值主要参数指标的确定 （一）预期收益 1.预期收益的含义 指导意见第二十六条：收益法中的预期收益可以现 金流量、各种形式的利润或现金红利等口径表示。 注册资产评估师应当根据评估项目的具体情况选择 恰当的收益口径。 国际上通常采用现金流量作为收益口径来估算企业 的价值。对于现金流量通常采用自由现金流量的概 念。其他的预期收益形式存在一定的缺陷或限制。 2021/2/26 25 2现金流量的含义及计算公式

15、企业自由现金流量 =税后净利润 +折旧与摊销 +利息费用 -资本性支出 -营运资金净增加额 （ 1）企业自由现金流量 是企业所产生的全部现金流量，是归属于包括股东和 付息债务的债权人在内的所有投资者的现金流量。 （ 2）权益自由现金流量 是归属于股东的现金流量，是扣除还本付息以及用于维 持现有生产和建立将来增长所需的新资产的资本支出和营 运资金变动后剩余的现金流量。 权益自由现金流量 =税后净利润 +折旧与摊销 -资本性支出 -营运资金净增加额 +付息债务的增加（减少） 2021/2/26 26 3现金流量、折现率与企业价值内涵的对应关系 现金流量 折现率 企业价值 企业自由现金流量 加权平均

16、资本成本 企业整体价值 权益自由现金流量 权益资本成本 股东全部权益价值 （注册资产评估师应当根据评估对象的不同，谨慎区分 企业整体价值、股东全部权益价值和股东部分权益价值， 并在评估报告中明确说明。 - 企业价值评估指导意见 (试行 ) 第三章 ,评估要求 ,第二十条） 股东全部权益价值 =企业整体价值 -付息债务价值 2021/2/26 27 4收益预测的合理性分析 企业收益的预测应当由被评估企业或委托方提供。 评估师应当根据对宏观经济环境、行业发展状况及发展前景、企业 历史财务及经营数据、企业未来的商业计划等进行分析，对预测的 合理性做出判断。 主要分析工作包括： （ 1）从专业的角度深

17、入细致地分析理解编制相关预测的依据及其 有关说明； （ 2）考察和评价企业经营业务的稳定性及其发展趋势； （ 3）预期应当是基于经过正常性调整的历史财务数据编制的； （ 4）预测的支持证据是否充分，基本假设是否恰当； （ 5）预测选用的会计政策与实际采用的相关会计政策是否一致； （ 6）预测的计算方法是否恰当，等等。 如不合理，应建议委托方调整，并签字确认，对有关预测负责。 2021/2/26 28 5对有关财务数据的调整 企业价值评估指导意见 第十六条： 注册资产评估师应 当根据评估对象、所选择的价值类型和评估 方法等相关条 件，在与委托方和相关当事方协商并获得有关信息的基础上， 采用适当的

18、方法，对被评估企业和参考企业的财 务报表中 对评估过程和评估结论具有影响的相关事项进行必要的分析 调整，以合理反映企业的财务状况和盈利能力。 2021/2/26 29 5对有关财务数据的调整 根据评估项目的具体情况，注册资产评估师可以在适当的情 况下考虑以下分析调整事项： （一）调整被评估企业和参考企业财务报表的编制基础； （二）调整不具有代表性的收入和支出，如非正常和偶然的 收入和支出； （三）调整非经营性资产、负债和溢余资产及与其相关的收 入和支出； （四）注册资产评估师认为需要调整的其他事项。 2021/2/26 30 5对有关财务数据的调整 评估师对历史财务数据的调整至少包括两个方面：

19、 （ 1）对偏离会计准则的重大项目的调整 常见的偏离会计准则的情况，供参考： 1)财务报表是按照税务基础或按照现金收付制编制的，而 不是按照权责发生制编制的。 2)未予确认的销售收入。 3)应收账款坏账计提不足。 4)存货存在残次冷背，减值准备计提不足。 5)经营费用的资本化。 6)未予确认或计提的经营费用。 7)职工的社保、福利等费用计提不足。 8)固定资产存在报废、损坏或遗失等，而尚未予以反映， 等等。 2021/2/26 31 5对有关财务数据的调整 （ 2）对非正常性项目、非经营性资产和溢余资产进行调整。 非正常性项目通常指的是损益表中发生的不反映企业正常经 营情况下的收入和费用，一些

20、常见的非正常性项目如下： 1)企业处理固定资产或业务的利润或损失。 2)法律诉讼胜诉所产生的收益或败诉所发生的损失。 3)企业搬迁费用。 4)企业遭受火灾、自然灾害等发生的损失 (扣除保险赔偿 )。 5)补贴收入。 6)未反映市场薪资水平的股东及其家族成员的薪酬。 7)未反映市场价格的关联方交易。 8)与非经营性资产、溢余资产有关的收入或费用等。 2021/2/26 32 非经营性资产指的是与企业的生产经营活动无直接关系的 资产 ， 如供股东自己居住的房产 、 供股东自用的汽车 ， 制 造企业酌短期股票债券投资 ， 与企业主营业务无关的关联 公司往来款项 ， 等等 。 溢余资产指的是与企业收益

21、无直接关系的 、 超过企业经营 所需的多余资产 。 注意：对上述调整应当进行充分的描述，并有充分的依据。 2021/2/26 33 资产、收益与价值的对应关系 经营性资产 非经营性资 产 溢余资产 非经营性收益 溢余资产收益 经营性 收益 收益现值 非经营性 净资产价值 溢余资产 价值 资产 收益 评估值 2021/2/26 34 （二）折现率 1基本要求： 企业价值评估指导意见 第二十九条： 注册资产评估师 应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资回报率、 加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所 在行业的特定风险等因素，合理确定资本化率或折现率。 注册资产评估师应当确信资本化率

22、或折现率与预期收 益的口径保持一致。 2021/2/26 35 2折现率的计算 （ 1）权益资本成本（用于评估股东全部权益价值，与权 益自由现金流相匹配） 资本资产定价模型 (CAPM) r=Rf + (Rm - Rf) + 其中， r 折现率 Rm 社会平均收益率 Rf 无风险利率 企业所在行业风险与市场平均风险的比值 企业特定风险调整系数 2021/2/26 36 2折现率的计算 （ 1）权益资本成本（用于评估股东全部权益价值，与权 益自由现金流相匹配） 资本资产定价模型 (CAPM) r=Rf + (Rm - Rf) + 其中， r 折现率 Rm 社会平均收益率 Rf 无风险利率 企业所

23、在行业风险与市场平均风险的比值 企业特定风险调整系数 2021/2/26 37 1） Rf 无风险利率 通常，用评估基准日中长期国债的到期收益率 注意 换算为复利计算 Rf= n （ 1+nr） 1 2021/2/26 38 2） 系数的确定： 市场服务机构收集、整理证券市场的有关数据、资料，计算并提 供各种证券的 系数；（可使用彭博资讯等专业财经分析软件） 估算证券 系数的历史值，用历史值代替下一时期证券的 值。历 史的 值可以用某一段时期内证券价格与市场指数之间的协方差 对市场指数的方差的比值来估算。 注意：使用证券市场的 系数时，应当考虑财务杠杆的影响。换 算如下： u=l / 1 (1

24、-t)D/E 其中： u ：无财务杠杆的 l ：有财务杠杆的 D ：债务市值 E ：权益市值 t : 所得税率 2021/2/26 39 3）市场风险溢价的确定（ 社会平均收益率 无风险利率 ） 市场风险溢价是对于一个充分风险分散的市场投资组合，投资 者所要求的高于无风险利率的回报率。 社会平均收益率一般按全部上市公司股票的收益率计算 （ 可使用彭博资讯等专业财经计算 ） 2021/2/26 40 4）企业特定风险调整系数 应充分考虑以下因素： 企业规模 企业所处经营阶段 历史经营状况 企业的财务风险 主要产品所处发展阶段 企业经营业务、产品和地区的分布 公司内部管理及控制机制 管理人员的经验和资历 对主要客户及供应商的依赖 2021/2/26 41 （ 2）加权平均资本成本（用于计算企业整体价值，与企 业自由现金流相匹配） WACC=E/(D+E) Ke+D/(D+E) (1 T) Kd 其中： Ke ：权益资本成本； Kd ：债务资本成本； D/E ：被估企业的目标债务市值与权益市值比率； T ：为所得税率 2021/2/26 42 四、企业价值评估案例