《国际资本流动管理》PPT课件.ppt

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1、第五章 国际资本流动管理 南京大学金融学系 于润 第五章 国际资本流动管理 第一节 国际资本流动概述 第二节 外债管理 第三节 国际游资管理 第四节 中国的资本外逃问题 第一节 国际资本流动概述 一、不同时期国际资本流动的特征 二、国际资本流动的影响 不同时期国际资本流动的特征 欧洲资本（欧洲美元与欧洲货币）时期 （二战结束至 1973年） 石油美元时期（ 1973年至 1981年） 国际债务危机时期（ 1982年至 1988年） 全球化时期（ 1988年至今） 全球化时期的国际资本流动的特征 私人资本流动逐步替代官方资本流动成为国际资本 流动的主体。 机构投资者在全球资本流动中发挥重要作用。

2、 衍生交易形成的资本规模庞大。 G:00经济 01金融贸易 全球衍生工具市场 .doc 国际间接投资赶上并超过国际直接投资的增长速度， 其中国际证券投资规模迅速增大，成为投资新热点。 跨国购并成为国际直接投资的主导形式。 G:00经济 01金融贸易 国际投资与跨国并购 .ppt 风险资本投资迅速发展，在国际资本流动中的地位 日益重要。 国际资本流动的影响 对宏观经济内外均衡的影响 对国内经济政策有效性的影响 对国际金融市场的恶意冲击 第二节 外债管理 外债管理概述 国际债务危机分析 中国的外债管理 外债管理概述 外债的定义 外债的种类 外债管理模式 外债的适度规模 外债要素的结构组合管理 外债

3、的定义 世界银行 、 IMF等国际金融组织给外债 下的定义是：外债是在任何给定的时刻 ， 一国居民所欠非居民的已使用而尚未清 偿的具有契约性偿还义务的全部债务 。 这一定义突出三个特征： 居民对非居民的债务 已使用但尚未清偿的 具有契约性偿还义务 外债的定义 我国 2003年 3月 1日实施的 外债管理暂行 规定 中定义的外债，是 “ 指境内机构对非 居民承担的以外币表示的债务。 ” “ 境内机构 ” ，是指在中国境内依法设立的 常设机构，包括但不限于政府机关、金融境 内机构、企业、事业单位和社会团体。 “ 非居民 ” ，是指中国境外的机构、自然人 及其在中国境内依法设立的非常设机构。 自 1

4、997年亚洲金融危机以来，国际货币 基金组织等国际组织吸取东南亚国家金融危机 的经验和教训，越来越重视成员国外债的风险 管理，在外债口径和期限结构上都做了调整。 按新的国际标准口径，中国外债口径调整如下： 将境内外资金融机构对外负债纳入中国外债统 计范围，同时扣除境内机构对境内外资金融机 构负债；将三个月以内贸易项下对外融资纳入 中国外债统计；将中资银行吸收的离岸存款纳 入中国外债统计；在期限结构方面，将未来一 年内到期的中长期债务纳入短期债务。 我国外债的种类 按照债务类型划分，我国的外债分为外国政府贷款、国际金 融组织贷款和国际商业贷款。 国际商业贷款，是指境内机构向非居民举借的商业性信贷

5、。 包括： 向境外银行和其他金融机构借款； 向境外企业、其他机构和自然人借款； 境外发行中长期债券（含可转换债券）和短期债券（含商业 票据、大额可转让存单等）； 买方信贷、延期付款和其它形式的贸易融资； 国际融资租赁； 非居民外币存款； 补偿贸易中用现汇偿还的债务； 其它种类国际商业贷款。 外债管理模式 1、开环控制模式 2、闭环控制模式 3、组合控制模式 4、组合衰减控制模式 1、开环控制模式： 宏观决策 机 关 借债人 控制信号 （借款指令） 输出 （借入及使用外债） 由国家宏观决策机关发出控制信号，即允许债务人按一 定数量借债的严格借债指令，实施借入和使用外债的行 为。具有依靠行政命令组

6、织借债的特点。比如印度，所 有对外借款都必须按有关部门的指令进行，并经财政部 批准。 2、闭环控制模式 市 场 借债人 控制信号 信息反馈装置 反馈信号 （利率、汇率、效益等） 输出 由市场发出控制信号 ,并带有反馈回路，其控制信号能根据反馈信 号不断进行修正。这是一个完全由市场来调节借债行为的控制模 式，借债人根据市场信号决定自己的借债行为，其对外债的借入 及使用效果反馈回市场后，经过修正又会作为新的信号提供给借 债人决定下一步借债行为。例如，美国和新加坡采用这种模式。 3、组合控制模式 宏观决策机关 借债人 市 场 信息反馈装置 市场调节信号 输出 控制信号 反馈信号 控制信号由宏观决策机

7、关的借债指令和市场调节信号共同组成。 实际情形是一部分借债人（公共部门）按决策机构指令行事，另 一部分借债人（私营部门）按市场信号行事；也可能是同一借债 人受到指令并参考市场信号后再决定借债行为。既有宏观控制， 又有市场调节。比如泰国，对私营部门没有任何限制，只通过银 行对其进行监测，而对公共部门严格监管。 4、组合衰减控制模式 宏观决策机关 衰减器 借债人 信息反馈装置 市 场 反馈信号 输出 控制信号 税收、限额等 在 “ 3” 的基础上加了一级可由控制器操纵的衰减器。 决策机关通过税收、限额等手段加强对不受控制指令 约束的那部分借债人行为的影响，减弱对受控制指令 约束的那部分借债人的直接

8、管制，改为间接调控。 宏观决 策机关 借债人 市 场 信息反馈装置 市场调节信号 输出 控制信号 宏观决 策机关 衰减器 借债人 信息反馈装置 市 场 反馈信号 输出 控制信号 税收、限额等 反馈信号 市 场 借债人 控制信号 信息反馈装置 反馈信号 （利率、汇率、效益等） 输出 宏观决策 机 关 借债人 控制信号 （借款指令） 输出 （借入及使用外债） 1、开环控制模式 (风险小 ,效益低 ) 2、闭环控制模式 (效益好 ,风险较大 ) 3、组合控制模式 (能提高效益降低风 险 ,但调控有难度 ) 4、组合衰减控制模式 我国外债管理模式的完善 举 债 窗 口 专职外债管理机构 外债计划决策部

9、门 外债项目管理部门 外债信息研究部门 外债偿还管理部门 外债监测预警部门 衰减器 行政主导的 公共外债 信息反馈装置 市场主导的 私人外债 放大器 市 场 外债的适度规模 衡量外债偿还能力的标准有两方面：一是生 产能力；二是资源转换能力。 所谓生产能力标准，是指拿出一部分国民收 入偿还外债本息后不影响国民经济正常发展； 所谓资源转换能力标准，是指用于偿还外债 的那部分国民收入能否转换成外汇。 偿债能力的衡量 1、负债率。是指一定时期一国的外债余额占该国当 期的国民生产总值的比率。 #40. 幻灯片 40 负债率外债余额 /国民生产总值 20% 2、 债务率 。 是指一定时期一国的外债余额占该

10、国 当期外汇总收入的比率 。 债务率外债余额 /外汇收入 100% 3、 偿债率 。 是指一国还债额 （ 年偿还外债本息额 ） 占当年该国外汇总收入的比率 。 偿债率年偿还外债本息 /年外汇总收入 25% 偿债能力的衡量 4、外债利用系数 外债增长速度 /GNP增长速度 （ 小于 1） 5、出口创汇系数 外债增长速度 /出口外汇收入增长速度 （ 小于 1） 6、外债还本付息额平均增长率商品与劳务出 口外汇收入平均增长率 （小于 1） 7、 国际储备 /外债总额 100%（ 安全 ） ； 80%（ 警戒线 ） ； 40%（ 紧急状态 ） 8、 短期外债 /国际储备 G:00经济 01金融贸易 短

11、期外债占国际储备总额的比重 .doc 35%（ 安全 ） ； 45%（ 警戒线 ） ； 55%（ 紧急状态 ） 9、 当年还本付息 /国际储备 30%（ 安全 ） ； 40%（ 警戒线 ） ； 50%（ 紧急状态 ） 10、国际储备商品与劳务进口额（大于或等于 25） 外债要素的结构组合管理 货币结构组合管理 利率结构组合管理 外债种类结构管理 期限结构组合管理 外债汇率风险管理 二、国际债务危机分析 20世纪 80年代国际债务危机 解决债务危机的方案 债务危机的启示 国际债务危机的概念 所谓国际债务危机是指在债权国（贷款国家）与债 务国（借款国家）的债权债务关系中，债务国因经 济困难或其他原

12、因的影响不能按期如数偿还债务本 息，致使债权国债务国之间的债权债务关系不能如 期了结，并影响债权国与债务国各自正常的经济活 动及世界经济的正常发展。 20世纪 80年代的国际债务危机 发展中国家的对外债务（不包括国际货币基金组织的 贷款）在 20世纪 70年代初其总额还不到 1000亿美元。 1973年后，每年增加 300 400亿美元。 1977 1982年，每年平均增加 700到 800亿美元。 到 1982年，发展中国家的外债总额达到 7248亿美元； 1984年达到 8124亿美元。 20世纪 80年代的国际债务危机 1983年 10个重债国和地区的外债总额达 4005亿美元 1、巴西

13、 949亿美元 2、墨西哥 910亿美元 3、阿根廷 418亿美元 4、南朝鲜 407亿美元 5、委内瑞拉 316亿美元 6、印度尼西亚 262亿美元 7、土耳其 236亿美元 8、菲律宾 225亿美元 9、智利 183亿美元 10、哥伦比亚 99亿美元 大部分债务都集中在中等收入国家，高 收入和低收入国家的外债数额都不大。 在上述的 10个重债国的地区中，巴西 1983年的人均收入达 1788美元，墨西 哥人均收入达 2033美元以上。其它 8个 国家和地区人均收入都是在 1000美元以 上的中等收入国家。 20世纪 80年代的国际债务危机 债务危机爆发的原因： IMF在 1984年世界经济

14、展望中指出， 1982年发展中国家的对外支付危机主要是由 三个原因造成的。 一是 70年代初以来借款规模越来越大，债务 结构也发生了变化； 二是债务国的不适当的国内政策，借入资金的 生产率低，产品出口的竞争力差； 三是遇到了不正常的外部条件，即严重的经济 危机和高利率等。 解决国际债务危机的方案 1、贝克计划。 1985年 10月由美国财政部长贝 克提出。即敦促 IMF、 世界银行及区域性金融 机构在 3年内增拨 90亿美元作为结构调整贷款； 商业银行则增加 200亿美元贷款促进债务国调 整改革，由于商业银行拒绝合作，该计划修改 为视每个债务国具体情况逐一解决。 2、布雷迪计划。 1989年

15、3月由美国新任财政 部长布雷迪提出。内容是将解决国际债务从发 放新贷款为主转向减轻债务国负担为主，以促 进结构调整和经济增长。 布雷迪计划 债务国可以用一定比例的 IMF和世界银行正常贷款购 回债务。 债务国定期向债权国银行偿付削减了本息的债券利息， 世界银行用特别准备金作担保。 各债权银行经协商放弃一定比例旧贷款，条件是发行 替代旧贷款的债券。 如果拉美债务国接受 IMF严格的经济平衡计划，美国 银行将在 3年内减免他们的那部分债务本息。 解决商业债务的方案 3、解决商业债务的方案。 债务回购。即允许债务国用现金按折扣价购回其债 务，一般需要债权银行免去贷款的个别条款或重新 安排债务。 债权

16、出售。是银行在二级市场上出售对其债务国的 贷款债权，出售债权价格一般在原值上打 10% 90% 的折扣不等；折扣率的高低取决于债务国的偿债能 力。如债务转移（债务 股权转换等） 债务转移：债务 股权转换 债权人 投资商 流 通 市 场 折价出售债权 债务国中央银行 以 外 币 面 值 债 权 兑 换 债 务 国 货 币 直接投资 债务国货币 原债权人能以低于帐面的价格 卖出到期未能实现的债权，收 回部分或大部分本金。 债务国能将外币债务以本币 购回，减少了外债，促进了 投资。 投资者以低于帐面 额的价格买入债权， 又以帐面额价格调 换成当地货币进行 投资。 债务 出口转换 债权人 进口商 债务

17、国中央银行 债务国出口商 债务 自然环境转换 保护环境 组织机构 债权人 债务国中央银行 环境保护项目 债务交换 1987年底 ， 墨西哥在美国政府和摩根银行的协助下制 订了一项交换计划 ， 具体办法是：墨西哥政府以 20亿 美元的现金向美国财政部购买 100亿美元利息为 0、 期 限 20年的国库券 ， 并将其存入纽约联邦储备银行 ， 作 为墨西哥发行 100亿美元新债券的担保；债权银行再 按 50%的折扣 ， 将对墨西哥的 200亿美元旧债务转换成 新债券 。 这样使墨西哥以较少的现金换回了较大的债 务 ， 从而缓解了债务负担 。 债务危机的启示 发展中国家在经济发展过程中不宜采取盲目 的

18、扩张性经济政策。 借债国要根据本国的外债承受能力，适当控 制外债规模，保持外债的合理增长。 提高外债的使用效益。增强产品出口创汇能 力。 债务国要不断加强和完善外债管理。 韩国的外债问题 G:00经济 01金融贸易 韩国的外债问题 .doc 三、我国的外债管理 我国外债管理现状分析 我国外债管理存在的问题 我国外债管理的完善 我国外债管理现状分析 G:00经济 01金融贸易 我国长期与短期外债的结构与增长 .doc G:00经济 01金融贸易 外债与国民经济等指标 .doc 19902003：我国的国际储备、外债余额与短期外债 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 35

19、00 4000 4500 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 外汇储备 外债余额 短期外债 我国外债偿还能力的主要衡量指标 0 50 100 150 200 250 300 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 负债率 债务率 偿债率 短期外债/ 外汇储备 负债率 20 债务率 100 偿债率 25 短期外债外汇储备 30安全 我国外债期限结构指标 长

20、期债务 (亿美元 ) 短期债务 (亿美元 ) 长期债务比重 (%) 短期债务比重 (%) 1990 457.79 67.66 87.1 12.9 1991 502.57 103.04 83.0 17.0 1992 584.75 108.46 84.4 15.6 1993 700.27 135.46 83.8 16.2 1994 823.91 104.15 88.8 11.2 1995 946.74 119.16 88.8 11.2 1996 1021.67 141.08 87.9 12.1 1997 1128.20 181.40 86.1 13.9 1998 1287.00 173.40 88

21、.1 11.9 1999 1366.50 151.80 90.0 10.0 2000 1326.5 130.8 91.0 9.0 2001 1195.3 505.8 70.3 29.7 2002 1155.6 529.8 68.57 31.43 我国外债类型结构指标 (10亿美元 ) 外国政 府贷款 国际金融 机构贷款 国 际 商业贷款 其他 1990 16.0 12.0 55.5 16.5 1991 15.7 11.7 52.1 20.5 1992 16.6 12.1 51.2 20.1 1993 17.1 12.5 49.2 21.2 1994 21.1 14.0 51.0 13.9 19

22、95 20.7 13.9 49.4 16.0 1996 19.1 14.4 49.0 17.5 1997 15.9 14.7 49.4 20.0 1998 15.4 15.7 46.7 22.2 1999 17.5 16.5 43.1 22.9 2000 24.6 26.3 94.76 2001 23.7 27.6 118.8 2002 24.4 27.7 115.8 0.52 问题： 外汇管理局监管能力较弱。 权威性不够；监管力度不够。 隐性外债问题严重。隐性外债是指处于国家对外 债监管之外且不反映于国家外债统计监测系统之 中的实际对外负债。其形式一是假合资，真融资； 二是境内机构未经批准对

23、境外借款予以担保。 外债使用效益不高。 基础产业所占外债比重过高。企业经营机制 尚不健全。 第三节 国际游资管理 一、国际游资的主要来源 二、国际游资的经济分析 三、国际游资的监管 一、国际游资的主要来源 基金（对冲基金、投资基金、共同基金、 信托基金、人寿养老基金等） 黑钱（逃税、贪污受贿、贩毒、诈骗等各 种非法所得） 国内剩余资本和闲置资本 国家剩余资本（外汇储备资产） 罗斯眼中的对冲基金 对冲基金的主要特点是投资者出钱，然后对 冲基金用这些钱作为杠杆去借更多的钱进行 炒作，杠杆率一般是 30： 1。他们在全球金 融市场中活动，但由于高杠杆率，其实所得 收益率并不高。我认为人们过分强调了对

24、冲 基金的影响，对冲基金只有 1500亿至 2000亿 美元的资本，不算太多。其实所有的银行在 做同样的事，只不过不把自己称为对冲基金 罢了。那么怎么没有人说银行什么呢？ 因为对冲基金不同于银行，不受任何管束， 他们可以做任何他们想做的事。政府官员在 大叫对冲基金搞垮了泰国的货币，实际上不 是对冲基金搞垮了泰铢，而是政府糟糕的政 策搞垮了泰铢。为了保护那些无法保住的货 币，政府把国家的资源白白浪费在了毫无价 值的活动上。中央银行的官员及其他政府官 员不愿意看到货币浮动，不愿意看到市场上 下波动，为什么？因为市场的上下波动是对 他们履行经济职责状况的投票，而他们不愿 意让别人在这方面公开投票。因

25、此他们说： 我们需要维持货币的稳定，因为没有稳定的 货币，就不会有健康的商业。但这不是事实。 因为我们有 5年、 10年、甚至 20年期的市场， 它可以为你锁定货币价格，如果你是一位商 人，你能将汇率固定下来。尽管汇率本身会 波动，你可以在今天买一个汇率合同，保持 汇率 5至 10年不变。政府官员不喜欢浮动汇 率，因为美元上下波动，或欧元上下波动时， 他们会说： “ 天啊，我不能让这些不受管束 的经济力量控制我们的命运。 ” 这不是经济力量在控制他们的命运，而是人 们用他们的钱对政府的政策投票。这是完全 合理合法的。 二、国际游资的经济分析 对一国进出口的影响 对一国货币政策有效性的影响 对一

26、国外汇市场和国际储备的影响 三、国际游资的监管 国家监管 国际监管 托宾稅 国家监管 适度控制入境短期资本的规模 加强对国内内外资金融机构的监管 对境外资本入境后投资方向的管理 采取适当的税收措施或制定差别税率减少国 际游资的获利能力 保持充足的外汇储备 健全和完善国际收支统计监测预警体系 国际监管 强化国际合作 提高 IMF和国际金融机构（巴塞尔委员会） 对游资监管的作用 托宾稅 1972年，美国经济学家托宾在普林斯顿大学 演讲时提议 “ 往飞速运转的国际金融市场这 一轮子中掷些沙子 ” ，首次提出对现货外汇 交易课征全球统一的交易税。由此，后来的 经济学家把这种外汇交易税称为 “ 托宾税

27、” 。 托宾税的特征和功能 托宾税的特征： 单一低税率（ 0.05%-1%）和全球性。 托宾税的功能： 抑制投机，稳定汇率 可以为全球性收入再分配提供资金来源 托宾税难以实施的原因 如何评价投机在外汇市场中的作用 在技术上面临不少难题 在政策协调方面的障碍 第四节 中国的资本外逃问题 资本外逃的定义 G:00经济 01金融贸易 资本外逃的定义 .doc 资本外逃的成因 我国资本外逃的规模和成因 G:00经济 01金融贸易 关于我国资本外逃的规模 .doc G:00经济 01金融贸易 我国资本外逃的成因 .doc 资本外逃的成因 动因论 不对称风险论 国民效用损失论 违背社会契约论 资产组合论

28、动因论 动因论着重考察影响资本流动的经济因素， 认为资本外逃产生的原因主要不在于普通 投资者资产分散化的需要，而是出于规避 国家风险或不利于投资者的经济政策的目 的。一国政治、经济局面不稳定或宏观经 济环境恶化，甚至于政府可能采取影响私 人投资者利益或增加投资风险的经济政策 都有可能引起资本外逃。 不对称风险论 许多拉丁美洲国家和一些发展中国家往往经历了资 本的双向流动，即在外债流入的同时发生资本外逃。 经常性地、大规模的资本外逃被大量外资的流入所 掩盖，给人以不存在资本异常流出的假象。也就是 说，在政府大力引入外资后，又有相当部分的外资 通过各种不正常的渠道流出本国，从表面上看，虽 然本国仍

29、然是资本的净流入国，但其吸引外资所获 得的利益与其所付出是不对称的。这种现象是传统 的资本外逃理论所无法解释的，由此，不对称风险 论应运而生。 不对称风险论认为资本外逃是由于国内外投资者所 获得的信息不对称，风险和收益的不对称，或政治 风险影响的不对称而产生的。 信息不对称 外国投资者和国内投资者相比，因所处地 域的不同，他们在获得经济信息的渠道、 速度方面远不及国内投资者，尤其是在国 内政治、经济形势发生变化的时候，国内 投资者的嗅觉要比身处国外的投资者灵敏 得多，从而造成国内外投资者对政治经济 环境变化的预测和期望不同。在国内投资 者以规避风险为目的将资产转移海外时， 外国投资者可能还来不

30、及对政治经济环境 的恶化做出反映，而继续地向东道国输入 资本，形成了资本的双向流动。 风险与收益的不对称 资本往往会受利益的驱动，向着可以获取高收益 并承担低风险的地方流动。国内外投资者如果面 临不同的风险和收益，同样会导致资本外逃。 造成这种风险和收益不对称主要有以下两种原因： （ 1）一国的宏观经济管理政策可能造成国内外投 资者的收益出现偏差，并且使国内投资者的收益 与整个经济体系的收益出现不一致。 （ 2）国内投资者与外国投资者承担风险的能力不 同，也可能使两者的风险和收益产生不对称性。 政治风险影响的不对称 政治风险影响的不对称性是决定国内外资 产替代程度的基本因素。政治风险与没收 风

31、险、政府决策的信用、违约风险、外汇 管制以及政治经济体制的重大变化有关， 其中某个因素或几个因素的存在，将增加 国内投资的交易成本，促使资本撤离该国。 国民效用损失论 国民效用损失论，又称福利损失说，认为 资本外逃在提高国内或国外私人投资者的 福利水平的同时，也导致了债务国社会福 利和国民效用的损失。也就是说，国内外 投资者福利的增加是以资本外逃国国民效 用的损失为代价的。 国民效用损失论的主要代表人物是卡丁顿 （ Cuddington），他是在严格的假设前提 下进行国民效用损失论的逻辑推导的：（ 1） 发展中国家国内投资的社会边际收益率大 于私人投资的边际收益率。所有外流的国 内资本如果投资

32、在国内，将产生比在国外 更高的社会收益率。 （ 2）居民资本流出与国内投资呈负相关的 关系，即资本流出将导致国内投资的减少。 （ 3）国内投资的减少将导致国民效用水平 的下降。 在此假设前提下，卡丁顿认为，资本外逃引起社 会福利及国民效用损失的主要原因包括： （ 1）资本流出会影响国内金融市场汇率、利率水 平的稳定，削弱货币政策的有效性。 （ 2）资本外逃可能反映出个人对在国内投资所产 生的国内收益的评估低于这种投资所产生的实际 社会效益。 （ 3）资本外逃造成国内资本数量不必要的减少， 在资金不足的情况下会限制国内投资潜力的发挥， 从而减少了国内投资，损害国内的税基，从而增 加了公共部门的财

33、政赤字。 等等 国民效用损失论站在发展中国家的角 度来研究资本外逃这一现象，强调在 发展中国家普遍经济资源匮乏的情况 下，任何经济要素的流出对发展中国 家而言都是不利的，因而必须加强对 经济资源流出的监管和控制。 违背社会契约论 社会契约论将资本外逃看作是私人投资者对一种 隐含的社会契约的违背。这种隐含的 “ 社会契约 ” 是指政府部门和私人部门之间达成的一种默契， 这种默契体现在政府部门宏观经济目标和私人部 门微观经济目标之间的协调性。 当私人投资者对资产进行有利于其自身的调整时， 可能会威胁到政府部门宏观目标的实现或者增加 了目标实现的成本，即认定私人投资者违背了社 会契约。 正因为这种

34、“ 违背社会契约 ” 的行为很可能会影 响政府目标的实现，私人投资者在相当程度上会 采取逃避政府管制的非法行为或 “ 不道德 ” 的行 为，以避免和政府管制的正面冲突，从而形成资 本外逃。 该理论仍然存在两点缺陷：其一， “ 社会契约 ” 太具主观性，含义比较模糊， “ 社会契约 ” 的内 容是什么，什么情况下违背了 “ 社会契约 ” ，以 及 “ 社会契约 ” 的合法性问题都不甚明确；其二， 在实际操作中，根据违背社会契约论难以将正常 的资本流动和资本外逃严格区分开来。 资产组合论 资产组合论从微观的角度，即单个资产持 有者的视角来考察国际资本的流动，该理 论认为资产持有者总是从全球的角度来

35、选 择持有资产的工具，并按照一定的风险水 平上的收益最大化或者在相同的收益水平 上风险最小化的原则来分配其资产，进行 资产投资组合。对于资产持有者而言，资 本外逃意味着增加以外汇形式持有的财富 数量，这与持有其他资产的决策一样，反 映了一种资产投资组合的选择。 资产组合论运用资产组合理论，从微观的 角度来考察资本外逃发生的必然性和合理 性，从造成资本外逃的内因着手，建议政 府不能一味地仅仅采用管制、堵截等治标 不治本的方法来解决资本外逃问题，而是 应该努力调整国内经济政策，保持良好的 经济发展态势，稳定政治经济局面，加强 投资者对持有本币的信心等方面，从根本 上消除资本外逃产生的经济背景，因而具 有一定的政策含义。 讨论 谈谈你对资本流动管理的认识 你认为影响我国资本外逃的主要原因有哪 些？ 你认为对我国资本外逃的管理应该如何把 握