资本运作讲义

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1、资本运作与公司理财讲座资本运作与公司理财讲座一、资本运作原理与案例分析二、风险投资与中小企业融资三、股票首次公开发行与上市 首都经贸大学金融学院教授、证券期货研究中心主任首都经贸大学金融学院教授、证券期货研究中心主任 徐洪才徐洪才博客：博客：中小企业腾飞的关键中小企业腾飞的关键资本资本主讲：徐洪才教授主讲：徐洪才教授 北京中智信达教育科技有限北京中智信达教育科技有限 公司公司首席顾问首席顾问定价：定价：580元元 6VCD -中智信达成长型中小企业发展中智信达成长型中小企业发展 系列系列VCD参考书目参考书目 1 1、中国资本运营经典案例中国资本运营经典案例(上册、下册上册、下册)，徐洪才，徐

2、洪才主编，清华大学出版社，主编，清华大学出版社，2005.32005.3。2 2、投资银行学投资银行学(第四版第四版)，徐洪才主编，经济科学，徐洪才主编，经济科学出版社，出版社，2005.82005.8。引言：引言：真实故事：一个真实故事：一个50005000万规模企业总经理万规模企业总经理的困惑！的困惑！一、资本运作原理与案例分析一、资本运作原理与案例分析(一一)资本运作本质的理论资本运作本质的理论(二二)企业融资周期的理论企业融资周期的理论(三三)资本市场五级价值增值理论资本市场五级价值增值理论(四四)资本运作或投资银行业务资本运作或投资银行业务(五五)投资银行与商业银行的比较投资银行与商

3、业银行的比较 一、资本运作原理与案例分析一、资本运作原理与案例分析(一一)资本运作本质的理论资本运作本质的理论 1 1、资本的概念、资本的概念 狭义的资本：用来生产或经营以求牟利的生产资料和狭义的资本：用来生产或经营以求牟利的生产资料和货币；货币；广义的资本：能够带来利益的一切有用资源。广义的资本：能够带来利益的一切有用资源。从金融学的角度看，资本属于金融资产的范畴，它区从金融学的角度看，资本属于金融资产的范畴，它区别于实物资产，是指能够为资本所有者带来未来收益别于实物资产，是指能够为资本所有者带来未来收益的信用凭证，代表未来收益的要求权，反映筹资者和的信用凭证，代表未来收益的要求权，反映筹资

4、者和投资者在资金融通过程中的权利和义务的法律关系。投资者在资金融通过程中的权利和义务的法律关系。问题：问题：什么是什么是“金融金融”？2 2、资本的价格、资本的价格 资本的价格等于资本带来的未来收益的现值之和。资本的价格等于资本带来的未来收益的现值之和。V0=V1/(1+r)+V2/(1+r)+-+Vn/(1+r)n2t0t1t2tnV0V1V2Vn 举例：举例：当您在公司中职位的年薪为当您在公司中职位的年薪为2020万元，假定银万元，假定银行存款利息为行存款利息为2%2%，那么，您的身价就不是，那么，您的身价就不是2020万元，而是万元，而是10001000万元！万元！3 3、资本运作的概念

5、、资本运作的概念 资本运作资本运作资本所有者或支配者针对资本进行的资本所有者或支配者针对资本进行的专业化管理，包括投资和融资两个方面。专业化管理，包括投资和融资两个方面。4 4、资本运作的特征、资本运作的特征(1)(1)资本运作主体是资本所有者或支配者，资本运资本运作主体是资本所有者或支配者，资本运作对象就是资本本身；作对象就是资本本身；4 4、资本运作的特征、资本运作的特征(2)(2)资本所有者必须拥有一定数量的资本，才谈得上资本所有者必须拥有一定数量的资本，才谈得上需要对资本进行专业化管理，资本运作是现代社会需要对资本进行专业化管理，资本运作是现代社会生产力和人均收入水平显著提高的必然结果

6、；生产力和人均收入水平显著提高的必然结果；(3)(3)资本运作必须体现资本所有者或支配者的利益导资本运作必须体现资本所有者或支配者的利益导向和自觉意识，因此资本运作和管理活动必然是有向和自觉意识，因此资本运作和管理活动必然是有序进行的；序进行的；(4)资本运作一般包括融资活动资本运作一般包括融资活动和投资活动两个组成部分，体现和投资活动两个组成部分，体现了资本供给者和资本需求者之间了资本供给者和资本需求者之间的一种长期资金借贷关系和利益的一种长期资金借贷关系和利益分配机制；分配机制；一般情况下一般情况下,居民居民:资本供给者资本供给者企业企业:资本需求者资本需求者(5)(5)在分工发达的现代市

7、场经济中，资本运作一般通过在分工发达的现代市场经济中，资本运作一般通过 中介服务机构中介服务机构投资银行在资本市场中进行的；投资银行在资本市场中进行的；(6)(6)资本运作的各种具体形式构成了现代资本市场和投资本运作的各种具体形式构成了现代资本市场和投 资银行机构的主要业务内容。资银行机构的主要业务内容。5 5、资本运作的本质、资本运作的本质 按照马克思的分析方法，资本运按照马克思的分析方法，资本运作的本质不应是资本运作的表象，作的本质不应是资本运作的表象，而是资本运作背后所掩盖的社会而是资本运作背后所掩盖的社会关系，即资本运作当事人之间的关系，即资本运作当事人之间的利益关系。利益关系。在马克

8、思看来在马克思看来,利润利润 资本家资本家 工资工资 工人工人 地租地租 地主地主 从表象上看，资本运作表现为企业资产负债结构的变从表象上看，资本运作表现为企业资产负债结构的变化；化；因此不妨从分析企业资产负债表入手，把资产负债表因此不妨从分析企业资产负债表入手，把资产负债表左边的左边的“资产资产”的的“数量数量”和和“质量质量”理解为企业的理解为企业的“生产力生产力”水平，那么资产负债表右边的水平，那么资产负债表右边的“负债负债”所所体现的就是企业体现的就是企业“生产关系生产关系”。现象上，资本运作通常要对企业负债结构进行调整，现象上，资本运作通常要对企业负债结构进行调整，其真实目的无非是通

9、过调整企业生产关系使其适应生其真实目的无非是通过调整企业生产关系使其适应生产力发展水平，并促进生产力潜能得以最大限度发产力发展水平，并促进生产力潜能得以最大限度发挥挥即提高公司价值！即提高公司价值！公司资产负债表公司资产负债表流动资产流动资产固定资产固定资产1 1 有形有形2 2 无形无形 资产资产股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债 负债负债公司资产负债表公司资产负债表流动资产流动资产固定资产固定资产1 1 无形无形2 2 有形有形股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债公司长期公司长期投资决策投资决策需要解决需要解决的问题的问题?资本运营资本运营/投资决策投资决策公司资

10、产负债表公司资产负债表流动资产流动资产固定资产固定资产1 1 无形无形2 2 有形有形股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债如何进行如何进行融资决策融资决策以满足公以满足公司的投资司的投资需求需求?资本运营资本运营/融资决策融资决策公司资产负债表公司资产负债表流动资产流动资产固定资产固定资产1 1 无形无形2 2 有形有形股东权益股东权益流动负债流动负债长期负债长期负债资本运营资本运营/融资决策融资决策如何安如何安排排净营净营运资本运资本和现金和现金流？流？如何安如何安排公司排公司的股权的股权结构？结构？在现实中，企业从事资本运作和投资银行帮助企业完在现实中，企业从事资本运作和投资银

11、行帮助企业完成资本运作操作，实际上是在做同一件事情，即都是成资本运作操作，实际上是在做同一件事情，即都是对企业资产负债表的右方结构进行调整对企业资产负债表的右方结构进行调整旨在理顺旨在理顺资本当事人之间的利益关系：资本当事人之间的利益关系：资本所有者之间关系；资本所有者之间关系；资本所有者与债权人之间关系；资本所有者与债权人之间关系；资本所有者与经营管理者之间的关系；资本所有者与经营管理者之间的关系；通过理顺这些重大利益关系，调动各生产要素的通过理顺这些重大利益关系，调动各生产要素的“积积极性极性”，从而优化企业的资本结构和提高资源配置效，从而优化企业的资本结构和提高资源配置效率。率。公司治理

12、：两权分离公司治理：两权分离 董事会董事会管理层管理层 资资 产产 负负 债债股东权益股东权益股东股东债权人债权人 因此，企业资本运作的本质就是市场经济的微观主因此，企业资本运作的本质就是市场经济的微观主体体企业内部生产关系的一种调整机制，这种调企业内部生产关系的一种调整机制，这种调整有时是一种自觉行为，有时则是被动进行的，反整有时是一种自觉行为，有时则是被动进行的，反映了资本所有者和企业经营者的决策能力和综合实映了资本所有者和企业经营者的决策能力和综合实力；力；而且，不管资本运作者的最初动机如何，从结果来而且，不管资本运作者的最初动机如何，从结果来看，资本运作有时会促进企业经济效益的提高，有

13、看，资本运作有时会促进企业经济效益的提高，有时则会导致经营业绩下降，相关当事人之间的利益时则会导致经营业绩下降，相关当事人之间的利益分配是不均衡的。分配是不均衡的。6 6、资本运作的相关学科、资本运作的相关学科 投资学投资学 公司金融学公司金融学 资本市场学资本市场学 投资银行学投资银行学资本市场资本市场投资者投资者融资者融资者投资银行投资银行 7 7、投资银行的角色定位、投资银行的角色定位 （1 1）投资银行是资本市场中提供专业资本运作服务）投资银行是资本市场中提供专业资本运作服务的中介金融机构，其中心任务就是通过资本市场优化的中介金融机构，其中心任务就是通过资本市场优化资本资源配置和创造价

14、值。资本资源配置和创造价值。（2 2）资本市场价值增值大体上可分为五个层次，五）资本市场价值增值大体上可分为五个层次，五级增值形成一个价值链条结构，全部投资银行业务都级增值形成一个价值链条结构，全部投资银行业务都是围绕这一价值链展开的。是围绕这一价值链展开的。(二二)企业融资周期的理论企业融资周期的理论 资本运作的基本功能之一就是帮助企业从资本市场资本运作的基本功能之一就是帮助企业从资本市场融资。目前，有关企业生命周期的理论文献已经很融资。目前，有关企业生命周期的理论文献已经很多，但关于企业融资周期的理论研究却很少见到。多，但关于企业融资周期的理论研究却很少见到。这里将企业生命周期做一简单类比

15、：在正常大气压这里将企业生命周期做一简单类比：在正常大气压力下，把从力下，把从00冰块加热到冰块加热到100100水蒸气的过程做一水蒸气的过程做一大致划分，以描述不同成长阶段企业融资活动的不大致划分，以描述不同成长阶段企业融资活动的不同特征。同特征。第一阶段：第一阶段：00冰块冰块 即所谓即所谓“种子期种子期”，是指创业者仅有某一想法，或者某，是指创业者仅有某一想法，或者某项技术仍然处于实验室阶段。在该项技术进入产业化之项技术仍然处于实验室阶段。在该项技术进入产业化之前，一般要经过多次放大实验或临床实验，以检验技术前，一般要经过多次放大实验或临床实验，以检验技术的可靠性、稳定性和可行性。当技术

16、具备了产业化的基的可靠性、稳定性和可行性。当技术具备了产业化的基本条件，这时本条件，这时00的冰块就变成了的冰块就变成了00的水。在这个阶段的水。在这个阶段上，少量的风险资本特别是天使基金开始介入，企业融上，少量的风险资本特别是天使基金开始介入，企业融资具有资本需求金额较小、潜在投资收益巨大以及投资资具有资本需求金额较小、潜在投资收益巨大以及投资风险极大的特点。风险极大的特点。第二阶段：处于第二阶段：处于001010的水的水 企业进入导入期或起步期。在这个阶段，会有小批企业进入导入期或起步期。在这个阶段，会有小批量的产品生产，但技术仍不成熟，产品性能还不够量的产品生产，但技术仍不成熟，产品性能

17、还不够稳定，市场漫漫启动，销售订单有少量地增加，企稳定，市场漫漫启动，销售订单有少量地增加，企业开始有了不多的正向现金流。这时一些偏好早期业开始有了不多的正向现金流。这时一些偏好早期投资的风险资本愿意介入，虽然企业对风险资本的投资的风险资本愿意介入，虽然企业对风险资本的需求不算太大，但由于存在技术、产品、市场以及需求不算太大，但由于存在技术、产品、市场以及管理等诸多不确定因素，因此投资风险仍然很高。管理等诸多不确定因素，因此投资风险仍然很高。第三阶段：处于第三阶段：处于10109090的水的水 企业进入了快速成长和规模扩张期。随着产品销量企业进入了快速成长和规模扩张期。随着产品销量增加和市场规

18、模扩大，企业生产经营活动的融资需增加和市场规模扩大，企业生产经营活动的融资需求同步增长，这时私人股权融资仍然是首选融资方求同步增长，这时私人股权融资仍然是首选融资方式。为了加快企业发展，必须适时启动新一轮的股式。为了加快企业发展，必须适时启动新一轮的股权融资。随着企业成长和规模扩张，特别是新的战权融资。随着企业成长和规模扩张，特别是新的战略投资人的加盟，企业股权结构和公司治理结构将略投资人的加盟，企业股权结构和公司治理结构将会发生明显变化，内部管理也渐渐规范，信息透明会发生明显变化，内部管理也渐渐规范，信息透明度逐步提高。度逐步提高。第四阶段：处于第四阶段：处于90909999的水的水 即即P

19、re-IPOPre-IPO私募融资阶段。由于有了私募融资阶段。由于有了IPOIPO的诱人前景，的诱人前景，因此会激起一大批战略投资机构的浓厚兴趣，特别因此会激起一大批战略投资机构的浓厚兴趣，特别是吸引一些具有金融背景的投资者的积极参与。成是吸引一些具有金融背景的投资者的积极参与。成为上市公司不仅可以增加股权流动性，方便股东实为上市公司不仅可以增加股权流动性，方便股东实现现“脚投票脚投票”的功能，而且有利于企业从公开资本的功能，而且有利于企业从公开资本市场融资，企业核心竞争力得以增强，资本规模迅市场融资，企业核心竞争力得以增强，资本规模迅速扩大。速扩大。第五阶段：变成第五阶段：变成100100的

20、水蒸气的水蒸气 企业通过企业通过IPOIPO成为上市公司。在企业从成为上市公司。在企业从00到到9999的的漫长培育过程中，风险资本无疑起着漫长培育过程中，风险资本无疑起着“雪中送炭雪中送炭”的作用。风险投资家和创业企业家经过长期的同甘的作用。风险投资家和创业企业家经过长期的同甘共苦和历史考验，终于到了共苦和历史考验，终于到了9999，这时投资银行一，这时投资银行一般会积极介入，企业借助于投资银行的专业辅导和般会积极介入，企业借助于投资银行的专业辅导和保荐，成功地从公开资本市场中融资，变成一家上保荐，成功地从公开资本市场中融资，变成一家上市公司。市公司。第六阶段：第六阶段：100 100以上的

21、水蒸气以上的水蒸气 即即Post-IPOPost-IPO阶段。成为上市公司，标志着企业已完阶段。成为上市公司，标志着企业已完成从私人权益资本市场向公开资本市场的历史性跨成从私人权益资本市场向公开资本市场的历史性跨越，但这只是完成了万里长征的第一步。企业作为越，但这只是完成了万里长征的第一步。企业作为一个有机体，其生命会无限延续下去，还会不断地一个有机体，其生命会无限延续下去，还会不断地利用资本市场的融资功能，继续进行业务和规模的利用资本市场的融资功能，继续进行业务和规模的扩张，一般采取兼并收购形式，包括上市公司之间扩张，一般采取兼并收购形式，包括上市公司之间的并购，和对非上市企业、特别是对中小

22、创业企业的并购，和对非上市企业、特别是对中小创业企业实施并购。实施并购。基本结论：基本结论：纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成长历程，不难发现有两次质的飞跃：长历程，不难发现有两次质的飞跃：(1)(1)从实验室走向产业化和市场化，即从实验室走向产业化和市场化，即00的冰变成的冰变成00的水；的水；(2)(2)通过通过IPOIPO成为上市公司，即成为上市公司，即100100的水变成的水变成100100的水的水蒸气。蒸气。成为上市公司标志着企业开始一个崭新的生命历程，成为上市公司标志着企业开始一个崭新的生命历程，其融资活动、产权结构、公司治理及

23、其经营管理都将表其融资活动、产权结构、公司治理及其经营管理都将表现出新的形式。现出新的形式。企业生命周期企业生命周期首次公开发行首次公开发行(100)(100)走出实验室走出实验室(0)(0)经经营营现现金金流流并购重组并购重组(三三)资本市场五级价值增值理论资本市场五级价值增值理论（1 1）一级价值增值）一级价值增值 在私人股权（在私人股权（private equityprivate equity）资本市场中，资本市场中，企业通过溢价增资扩股实现原有股东价值和企业价企业通过溢价增资扩股实现原有股东价值和企业价值的增值，这种情况在中小创业企业的私募股权融值的增值，这种情况在中小创业企业的私募股

24、权融资活动中非常普遍。资活动中非常普遍。举例举例:某高科技创业企业由某高科技创业企业由4 4名创业者共同出资成立，注名创业者共同出资成立，注册资本册资本100100万元（包括现金和某项专利技术），通过引万元（包括现金和某项专利技术），通过引入风险资本入风险资本900900万元，增资扩股成为股份有限公司，注万元，增资扩股成为股份有限公司，注册资本增至册资本增至10001000万元，企业总股本变为万元，企业总股本变为10001000万股。企万股。企业新的股东会一致同意原创业者合计持有业新的股东会一致同意原创业者合计持有700700万股，占万股，占总股本总股本7070；风险投资机构持有；风险投资机构

25、持有300300万股，占总股本的万股，占总股本的3030。也就是说，风险投资机构认购价格为每股。也就是说，风险投资机构认购价格为每股3 3元，元，等于承认原企业市场价值为等于承认原企业市场价值为21002100万元，其中万元，其中20002000万元万元即一级价值增值，创业者股本增值即一级价值增值，创业者股本增值2020倍。倍。（2 2）二级价值增值）二级价值增值 在证券发行市场中，证券发行上市的溢价收益在证券发行市场中，证券发行上市的溢价收益形成二级增值。形成二级增值。举例：举例：某企业每股净资产某企业每股净资产1 1元，股票发行价为元，股票发行价为5 5元，投元，投资者每股用资者每股用5

26、5元认购，上市后按元认购，上市后按8 8元价格卖出，这里元价格卖出，这里的的7 7元溢价就是二级价值增值；其中发行股票的企业元溢价就是二级价值增值；其中发行股票的企业得到得到4 4元，形成资本公积；新股认购者得到元，形成资本公积；新股认购者得到3 3元。元。二级增值被发行股票的企业和新股投资者共同分享，二级增值被发行股票的企业和新股投资者共同分享，这是企业上市融资和投资者认购新股的基本动力。这是企业上市融资和投资者认购新股的基本动力。股权分置改革以前：我国股权分置改革以前：我国A A股市场中国有股和法人股股市场中国有股和法人股不能流通，当企业成功发行股票上市，由于部分二级不能流通，当企业成功发

27、行股票上市，由于部分二级增值转化为企业资本公积，使得每股净资产价值上升，增值转化为企业资本公积，使得每股净资产价值上升，日后按净资产价格回购，国有资本不仅套现，而且增日后按净资产价格回购，国有资本不仅套现，而且增值。值。股权分置改革之后：公司发起人股票在锁仓一定时间股权分置改革之后：公司发起人股票在锁仓一定时间之后，按照市场价格流通，可以直接实现价值增值。之后，按照市场价格流通，可以直接实现价值增值。案例一：案例一：某上市公司总股本某上市公司总股本1 1个亿，其中国有股个亿，其中国有股70007000万，发新万，发新股之前每股净资产股之前每股净资产1 1元。首次公开发行时，每股价格元。首次公开

28、发行时，每股价格1010元，发行元，发行30003000万流通股，筹集资金万流通股，筹集资金3 3亿元，这时公亿元，这时公司账面净资产司账面净资产3.73.7亿元，扣除融资成本亿元，扣除融资成本0.20.2亿元，净亿元，净资产资产3.53.5亿元，每股净资产变成亿元，每股净资产变成3.53.5元，国有资产账元，国有资产账面价值面价值2.452.45亿元，升值亿元，升值2.52.5倍。倍。案例二：案例二：诚志股份战略配售！诚志股份战略配售！（3 3）三级价值增值）三级价值增值 在证券交易市场中，投资者进行证券交易的差价收在证券交易市场中，投资者进行证券交易的差价收益即三级价值增值。三级增值来自于

29、股票买卖双方益即三级价值增值。三级增值来自于股票买卖双方对企业未来收益的不同预期。对企业未来收益的不同预期。例如：在例如：在2020倍市场平均市盈率条件下，对于某市价倍市场平均市盈率条件下，对于某市价为为1010元的股票，甲预期每股收益元的股票，甲预期每股收益0.400.40元，即每股股元，即每股股票内在价值为票内在价值为8 8元，如果甲是一个理性投资者，则应元，如果甲是一个理性投资者，则应做出卖出决策；而乙预期每股收益做出卖出决策；而乙预期每股收益0.600.60元，股票内元，股票内在价值为在价值为1212元，此时乙应该买入。甲乙双方投资决元，此时乙应该买入。甲乙双方投资决策依据都是企业的内

30、在价值。策依据都是企业的内在价值。虽然股票价格是企业内在价值的反映，但股价并虽然股票价格是企业内在价值的反映，但股价并不简单地与其内在价值直接相等。通常情况下，不简单地与其内在价值直接相等。通常情况下，由于供求关系影响，价格会围绕内在价值波动并由于供求关系影响，价格会围绕内在价值波动并发生偏离，适当范围的偏离是合理的。价格的实发生偏离，适当范围的偏离是合理的。价格的实际变化取决于投资者的市场合力，其中市场主力际变化取决于投资者的市场合力，其中市场主力起着关键作用。起着关键作用。市场主力市场主力机构投资者（引导价值投资；在做机构投资者（引导价值投资；在做市商制度条件下，公司治理效率会大大提高）市

31、商制度条件下，公司治理效率会大大提高）（4 4）四级价值增值）四级价值增值 四级价值增值来自于上市公司并购重组活动。四级价值增值来自于上市公司并购重组活动。在证券市场中，上市公司业绩变化不仅取决于企在证券市场中，上市公司业绩变化不仅取决于企业本身，而且受到企业外部力量的作用。企业并业本身，而且受到企业外部力量的作用。企业并购重组必然会对上市公司产业结构、核心竞争能购重组必然会对上市公司产业结构、核心竞争能力以及经营业绩产生重大影响，力以及经营业绩产生重大影响，导致股票价格在导致股票价格在重新定价过程中发生翻天覆地的变化重新定价过程中发生翻天覆地的变化，此时的差，此时的差价收益即四级价值增值。价

32、收益即四级价值增值。例如：证券市场上经常发生的母子公司的借壳上例如：证券市场上经常发生的母子公司的借壳上市和非上市公司的买壳上市，还有上市公司的资市和非上市公司的买壳上市，还有上市公司的资产重组等。产重组等。一些战略投资者在策划实施企业并购方案时，往一些战略投资者在策划实施企业并购方案时，往往在二级市场中创造出价格奇迹，获取巨大的资往在二级市场中创造出价格奇迹，获取巨大的资本增值收益。伴随着上市公司并购重组活动，必本增值收益。伴随着上市公司并购重组活动，必然发生各种关联交易。只要关联交易合法，且符然发生各种关联交易。只要关联交易合法，且符合合“三公三公”原则，所获价值增值便无可非议。原则，所获

33、价值增值便无可非议。比较来说，虽然三级增值和四级增值都发生在二级比较来说，虽然三级增值和四级增值都发生在二级市场上，但两者之间有着明显不同。市场上，但两者之间有着明显不同。从源头来看，三级增值来自上市公司自身，四从源头来看，三级增值来自上市公司自身，四级增值则受外部因素对企业重新定价的影响。级增值则受外部因素对企业重新定价的影响。换言之，换言之，如果说前者主要是企业自我努力的结如果说前者主要是企业自我努力的结果，那么后者往往是投资银行的杰作果，那么后者往往是投资银行的杰作。在一个信息。在一个信息充分公开的资本市场中，买者自负似乎天经地义，充分公开的资本市场中，买者自负似乎天经地义，但是投资银行

34、往往起着导向作用。但是投资银行往往起着导向作用。三级增值导致价格变动幅度较小，也比较平缓；三级增值导致价格变动幅度较小，也比较平缓；四级增值引起价格变动较大，有时会出现急剧跳跃四级增值引起价格变动较大，有时会出现急剧跳跃式变化。式变化。（6）案例一）案例一 某上市公司某上市公司（空壳公司）（空壳公司）总股本总股本1个亿个亿 其中其中:未流通国有股未流通国有股5000万万 流通股流通股5000万万 市价市价20元元 即，市值即，市值20亿亿 净资产为净资产为0重组方案重组方案：政府将某国企政府将某国企1个亿优质资产个亿优质资产按每股按每股2元折成元折成5000万股，万股，与上市公司与上市公司50

35、00万国有股置换万国有股置换然后向原公众股东然后向原公众股东定向增发新股定向增发新股5000万股；万股；发行价发行价10元元/每股每股新股上市后除权价新股上市后除权价（200.510）1.5 16.67元元上市公司从市场拿到上市公司从市场拿到5个亿；个亿；共获得共获得6亿元资产；亿元资产；这时每股净资产变为这时每股净资产变为4元；元；置换的置换的1个亿国有资产个亿国有资产账面价值账面价值2个亿；个亿；增值增值100 在优惠政策支持下，上市公司用在优惠政策支持下，上市公司用6亿资产投资某高科技项目，预亿资产投资某高科技项目，预期一年可获收益期一年可获收益7500万元（净资产收益率万元（净资产收益

36、率12.5），即每股收益），即每股收益0.5元。按元。按60倍倍PER计算，股票定价为计算，股票定价为30元。实施此方案，不仅元。实施此方案，不仅原公众投资者争相认购新股，且新股上市走出一波强劲的填权与原公众投资者争相认购新股，且新股上市走出一波强劲的填权与上扬行情。上扬行情。30元元/股，市值股，市值45亿亿16.67元元/股市值股市值25亿亿20元元/股，市值股，市值20亿亿t P 案例二：案例二：吉林纸业吉林纸业 苏宁环球！苏宁环球！（5 5）五级价值增值）五级价值增值 衍生金融工具的应用产生五级价值增值。以衍生金融工具的应用产生五级价值增值。以期货、期权为代表的衍生金融工具的一个显著特

37、期货、期权为代表的衍生金融工具的一个显著特点就是能够发挥杠杆作用，放大投资收益或对冲点就是能够发挥杠杆作用，放大投资收益或对冲风险（风险（hedge the riskhedge the risk）。）。问题：问题：何谓期货？何谓期权？何谓期货？何谓期权？理论应用：理论应用：从从GATTGATT到到WTOWTO，谈判的两大主题：谈判的两大主题：农产品补贴农产品补贴和和知识产权保护知识产权保护 价格价格 拉高出货拉高出货初级产品初级产品 高科技产品高科技产品P打压吸货打压吸货 案例分析：案例分析：19701970年代的欧佩克组织的石油战略！年代的欧佩克组织的石油战略！(四四)资本运营或投资银行业务

38、资本运营或投资银行业务 业务业务 收益形式收益形式 收益收益 风险风险一级增值一级增值 风险投资风险投资 管理费和业绩分成管理费和业绩分成 大大 大大 私募顾问私募顾问 顾问费顾问费 小小 小小 过桥融资过桥融资 息差息差 小小 小小二级增值二级增值 承销代理承销代理 佣金佣金 小小 小小 承销自营承销自营 差价差价 大大 大大 过桥贷款过桥贷款 息差息差 较大较大 较小较小三级增值三级增值 经纪代理经纪代理 佣金佣金 小小 较小较小 投资自营投资自营 差价和分红差价和分红 大大 大大 资产管理资产管理 管理费和业绩分成管理费和业绩分成 大大 较小较小 信用融资信用融资 息差息差 较大较大 较

39、小较小四级增值四级增值 并购顾问并购顾问 顾问费顾问费 小小 小小 并购自营并购自营 差价差价 大大 较小较小 过桥融资过桥融资 息差息差 较大较大 较小较小五级增值五级增值 项目融资项目融资 佣金、顾问佣金、顾问 较大较大 较小较小 结构融资结构融资 佣金佣金 较大较大 较小较小 风险管理风险管理 差价差价 大大 大大 Robert KuhnRobert Kuhn的四个定义：的四个定义：定义一：定义一：任何经营华尔街金融业务的银行，业务包括证任何经营华尔街金融业务的银行，业务包括证券、国际海上保险及不动产投资等几乎全部金融活动。券、国际海上保险及不动产投资等几乎全部金融活动。定义二：定义二：

40、经营全部资本市场业务的金融机构，业务包括经营全部资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购、咨询服务、资产管理、证券承销与经纪、企业融资、兼并收购、咨询服务、资产管理、风险资本等，与第一个定义相比，不包括不动产经纪、保险和风险资本等，与第一个定义相比，不包括不动产经纪、保险和抵押业务。抵押业务。定义三：定义三：经营部分资本市场业务的金融机构，业务包括经营部分资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购等，与第二个定义相比，证券承销与经纪、企业融资、兼并收购等，与第二个定义相比，不包括风险资本、基金管理和风险管理工具等创新业务。不包括风险资本、基金管

41、理和风险管理工具等创新业务。定义四：定义四：仅限于从事一级市场证券承销和资本筹措、二仅限于从事一级市场证券承销和资本筹措、二级市场证券交易和经纪业务的金融机构。级市场证券交易和经纪业务的金融机构。我对投资银行的理解我对投资银行的理解 从资本价值增值角度对投资银行业务做出新从资本价值增值角度对投资银行业务做出新的理解，问题一下子豁然开朗起来。的理解，问题一下子豁然开朗起来。从最初的风险资本介入中小创业企业，到从最初的风险资本介入中小创业企业，到IPOIPO上市融资、二级市场的证券交易和上市公司并购，上市融资、二级市场的证券交易和上市公司并购，再到各种衍生金融工具的广泛应用，是一个长长的链再到各种

42、衍生金融工具的广泛应用，是一个长长的链条结构，既是资本运动的链条，也是价值增值的链条。条结构，既是资本运动的链条，也是价值增值的链条。投资银行作为资本市场中提供专业资本运营投资银行作为资本市场中提供专业资本运营服务的中介金融机构，是资本市场的组织者和有机组服务的中介金融机构，是资本市场的组织者和有机组成部分，其全部业务都是围绕五级资本价值增值链条成部分，其全部业务都是围绕五级资本价值增值链条展开的。展开的。(五五)投资银行与商业银行的比较投资银行与商业银行的比较 1 1、历史渊源与业务特征、历史渊源与业务特征 商业银行与投资银行是现代金融市场中两类不同性质商业银行与投资银行是现代金融市场中两类

43、不同性质的重要金融机构。商业银行业务主要包括三个方面：的重要金融机构。商业银行业务主要包括三个方面：资产业务资产业务 负债业务负债业务 中间业务中间业务 安全性、赢利性和流动性是商业银行经营目标。安全性、赢利性和流动性是商业银行经营目标。从本源上看，商业银行与投资银行同出一源。典型的从本源上看，商业银行与投资银行同出一源。典型的商业银行和投资银行是在商业银行和投资银行是在“融合融合分离分离融合融合”过程过程中逐渐形成的。中逐渐形成的。表表1-3 1-3 投资银行与商业银行的区别投资银行与商业银行的区别(p40)p40)投资银行投资银行 商业银行商业银行 机构性质机构性质 金融中介机构金融中介机

44、构 金融中介机构金融中介机构本源业务本源业务 证券承销与交易证券承销与交易 存贷款和资金结算存贷款和资金结算融资功能融资功能 直接融资直接融资 间接融资间接融资活动领域活动领域 主要活动于资本市场主要活动于资本市场 主要活动于货币市场主要活动于货币市场业务特征业务特征 价值链长，业务种类多价值链长，业务种类多 价值链条短，业务种类少价值链条短，业务种类少利润来源利润来源 佣金和差价佣金和差价 存贷款利差存贷款利差风险特征风险特征 投资人风险大，投行不定投资人风险大，投行不定 存款人风险小，商行风险大存款人风险小，商行风险大经营方针经营方针 坚持开拓与创新坚持开拓与创新 坚持三性统一，稳健原则坚

45、持三性统一，稳健原则监管部门监管部门 主要是证券监管当局主要是证券监管当局 主要是中央银行或银监会主要是中央银行或银监会自律组织自律组织 券商协会和交易所券商协会和交易所 商业银行公会商业银行公会适用法律适用法律 证券法公司法基金法期货法；商业银行法、票据法、担保法。证券法公司法基金法期货法；商业银行法、票据法、担保法。2 2、两种不同性质的金融机构（、两种不同性质的金融机构（p42p42）投资银行与商业银行的共同点在于它们都是资金投资银行与商业银行的共同点在于它们都是资金供给者和资金需求者的中介，一方面使资金供给者能供给者和资金需求者的中介，一方面使资金供给者能够充分利用多余资金以获取收益，

46、另一方面又帮助资够充分利用多余资金以获取收益，另一方面又帮助资金需求者获得所需资金以求发展。金需求者获得所需资金以求发展。作为金融中介，投资银行运作方式与商业银行有作为金融中介，投资银行运作方式与商业银行有很大的不同。投资银行属于很大的不同。投资银行属于直接融资直接融资，而商业银行属，而商业银行属于于间接融资间接融资。问题：问题：什么是直接融资与间接融资的本质区别？什么是直接融资与间接融资的本质区别？投资银行直接金融中介功能投资银行直接金融中介功能 直接债权债务关系直接债权债务关系 资金资金 债权债权金金融融工工具具证券证券发行者发行者证券证券投资者投资者投资投资银行银行 商业银行间接金融中介

47、功能商业银行间接金融中介功能 间接发生关系间接发生关系 资金资金 债权债权资金资金需求者需求者资金资金提供者提供者商业商业银行银行存存款款合合同同贷贷款款合合同同 二、风险投资与中小企业融资二、风险投资与中小企业融资 1 1、风险投资的含义、风险投资的含义 2 2、风险投资市场的地位、风险投资市场的地位 3 3、风险投资的构成要素、风险投资的构成要素 4 4、风险投资的组织形式、风险投资的组织形式 5 5、风险投资的时期划分、风险投资的时期划分 6 6、风险资本运作流程、风险资本运作流程 8 8、投资项目管理、投资项目管理 9 9、投资中的风险管理、投资中的风险管理1010、项目项目管理管理中

48、的中的风险管理风险管理二、风险投资与中小企业融资二、风险投资与中小企业融资 1 1、风险投资的含义、风险投资的含义 风险投资是由专门的投资机构向具有巨大发展风险投资是由专门的投资机构向具有巨大发展潜力和高风险的中小高科技企业或高成长企业提供潜力和高风险的中小高科技企业或高成长企业提供权益性资本，并辅之以管理，追求最大限度资本增权益性资本，并辅之以管理，追求最大限度资本增值利得的投资行为。值利得的投资行为。风险投资的特征风险投资的特征 （1 1）风险投资具有高风险：这是风险投资的基）风险投资具有高风险：这是风险投资的基本特征之一，表现为风险投资项目的高失败率。本特征之一，表现为风险投资项目的高失

49、败率。（2 2）风险投资主要是指产业投资：风险投资主要）风险投资主要是指产业投资：风险投资主要指与一定的科技开发和技术创新相联系的高风险的产指与一定的科技开发和技术创新相联系的高风险的产业投资。业投资。（3 3）投资对象是成长性较好的新建企业或中小型）投资对象是成长性较好的新建企业或中小型企业：风险资本选择投资对象，首先要着眼于企业的企业：风险资本选择投资对象，首先要着眼于企业的发展潜力和良好的成长性。发展潜力和良好的成长性。（4 4）风险投资的投资周期长：风险投资从投入到）风险投资的投资周期长：风险投资从投入到退出，其投资周期一般为退出，其投资周期一般为3-73-7年甚至更长。由这一特年甚至

50、更长。由这一特性决定，风险投资一般流动性较差。性决定，风险投资一般流动性较差。（5 5）风险投资作为一种长期股权投资，风险投资）风险投资作为一种长期股权投资，风险投资家通常要参与被投资风险企业的经营管理。家通常要参与被投资风险企业的经营管理。我对风险投资的理解我对风险投资的理解 风险投资是投资银行的上游业务；风险投资是投资银行的上游业务；风险投资的根本任务是培育创业企业和企业风险投资的根本任务是培育创业企业和企业家；家；风险投资机构作为专门生产企业的企业，原风险投资机构作为专门生产企业的企业，原料是技术、资金、创业者和管理等生产要素，其产品料是技术、资金、创业者和管理等生产要素，其产品即创业企

51、业；类似于将鸡蛋孵化成小鸡，一般不等鸡即创业企业；类似于将鸡蛋孵化成小鸡，一般不等鸡长大就卖掉；长大就卖掉；如果说创业企业家是千里马，风险投资家便如果说创业企业家是千里马，风险投资家便是伯乐；是伯乐；二者之间是一种合作博奕。二者之间是一种合作博奕。2 2、风险投资市场的地位、风险投资市场的地位金融市场金融市场货币市场货币市场资本市场资本市场二板市场二板市场主板市场主板市场风险资本市场风险资本市场投资基金市场投资基金市场保险市场保险市场外汇市场外汇市场衍生工具市场衍生工具市场 3 3、风险投资的构成要素、风险投资的构成要素 （1 1）投资主体：实践中，各国风险投资的投资主）投资主体：实践中，各国

52、风险投资的投资主体主要包括政府、各类机构投资者、企业、家庭及海体主要包括政府、各类机构投资者、企业、家庭及海外投资者，其中机构投资者主要包括独立基金、银行、外投资者，其中机构投资者主要包括独立基金、银行、保险公司等。保险公司等。（2 2）风险投资家：风险投资家是风险投资运作中）风险投资家：风险投资家是风险投资运作中的灵魂人物，其素质、经验、能力状况是决定风险投的灵魂人物，其素质、经验、能力状况是决定风险投资项目成败的关键因素之一。资项目成败的关键因素之一。（3 3）创业企业家：大胆创新和具有远见卓识是创）创业企业家：大胆创新和具有远见卓识是创业企业家取得成功的要素，而创业企业家与风险投资业企业

53、家取得成功的要素，而创业企业家与风险投资家的密切配合是风险投资获得成功的关键环节家的密切配合是风险投资获得成功的关键环节。（4 4）中介机构：风险投资的中介机构大致分为两类：）中介机构：风险投资的中介机构大致分为两类：一般中介机构和特殊中介机构。其中，前者主要包括会一般中介机构和特殊中介机构。其中，前者主要包括会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所、项目评估计师事务所、律师事务所、资产评估事务所、项目评估机构、信用评级机构等，后者是针对其特殊性和专门需机构、信用评级机构等，后者是针对其特殊性和专门需要所设立的服务、监管机构，主要包括标准认证机构、要所设立的服务、监管机构，主要包括标准认证机构

54、、知识产权估值机构、专业性融资担保机构、新企业孵化知识产权估值机构、专业性融资担保机构、新企业孵化器、行业协会等。器、行业协会等。（5 5）股权购买者：在风险投资运作的退出阶段，风）股权购买者：在风险投资运作的退出阶段，风险投资家通过主板市场、二板市场或场外交易市场交易，险投资家通过主板市场、二板市场或场外交易市场交易，或者通过产权交易、兼并收购、清算等方式将其持有的或者通过产权交易、兼并收购、清算等方式将其持有的风险企业的股权出售给股权购买者，从而实现资本的退风险企业的股权出售给股权购买者，从而实现资本的退出。出。4 4、风险投资的组织形式、风险投资的组织形式 （1 1）股份公司制）股份公司

55、制 资本提供者即公司股东，股东承担有限责任，因资本提供者即公司股东，股东承担有限责任，因此，这种组织形式可以保护股东避免由于合同违约等此，这种组织形式可以保护股东避免由于合同违约等问题给第三方造成损失所引起的诉讼风险。公司型组问题给第三方造成损失所引起的诉讼风险。公司型组织允许股东通过在董事会中扮演积极角色而直接地参织允许股东通过在董事会中扮演积极角色而直接地参与管理。由于公司的解散相对困难，这种组织形式能与管理。由于公司的解散相对困难，这种组织形式能给潜在的风险资本供给者带来更多的信心。给潜在的风险资本供给者带来更多的信心。（2 2）有限合伙制）有限合伙制 从税收的角度看，有限合伙制的组织形

56、式优于从税收的角度看，有限合伙制的组织形式优于公司型组织形式。合伙制的建立和解散均比公司型公司型组织形式。合伙制的建立和解散均比公司型的组织结构容易，其投资范围和期限预先规定。有的组织结构容易，其投资范围和期限预先规定。有限合伙制的一般合伙人承担着很高的风险，需要高限合伙制的一般合伙人承担着很高的风险，需要高度的投资技能，这可能是这种组织形式在风险投资度的投资技能，这可能是这种组织形式在风险投资业初期不甚流行的原因之一。业初期不甚流行的原因之一。（3 3）附属型风险投资机构）附属型风险投资机构 这一类包括大型金融机构或产业公司的子公司和这一类包括大型金融机构或产业公司的子公司和附属机构，其资本

57、大多数来自母公司。附属机构，其资本大多数来自母公司。（4 4）其他形式的风险投资）其他形式的风险投资 这主要指大企业的风险投资和私人风险投资。大这主要指大企业的风险投资和私人风险投资。大企业可以直接投资于风险企业，还可以向其所属的研企业可以直接投资于风险企业，还可以向其所属的研究开发部门或单位拨付资金，通过研究和开发为企业究开发部门或单位拨付资金，通过研究和开发为企业自身的产品升级或换代服务。私人风险投资主要指发自身的产品升级或换代服务。私人风险投资主要指发达国家的富人直接或者委托其代理人进行风险投资。达国家的富人直接或者委托其代理人进行风险投资。5 5、风险投资的时期划分、风险投资的时期划分

58、（1 1）风险投资的种子期投入）风险投资的种子期投入（2 2）风险投资的导入期投入）风险投资的导入期投入（3 3）风险投资的成长期投入）风险投资的成长期投入（4 4）风险投资的成熟期投入）风险投资的成熟期投入企业生命周期图企业生命周期图开发开发成长成长衰退衰退成熟成熟种子期种子期导入期导入期成长期成长期成熟期成熟期销量销量6、风险资本运作流程、风险资本运作流程融资融资投资投资退出退出管理管理个人个人/家庭家庭保险公司保险公司养老基金养老基金商业银行商业银行证券公司证券公司大公司大公司外国资本外国资本国家资本国家资本风风险险投投资资机机构构创创业业企企业业主板市场交易主板市场交易二板市场交易二板

59、市场交易柜台交易柜台交易企业回购企业回购大公司并购大公司并购清算清算.资本资本资本资本资本资本回回 报报回回 报报回回 报报决策决策风险投资家风险投资家（1 1）投资项目来源：）投资项目来源：创业者直接上门联系；创业者直接上门联系；其他风投机构介绍；其他风投机构介绍；中介服务机构介绍；中介服务机构介绍；政府行业主管介绍；政府行业主管介绍；报刊、网络等媒体信息；报刊、网络等媒体信息；熟人和朋友介绍。熟人和朋友介绍。（2 2）初步筛选标准）初步筛选标准 所处行业所处行业 技术水平技术水平 创业者素质创业者素质 投资规模投资规模 地理位置地理位置 投资阶段投资阶段 （3 3）尽职调查方式）尽职调查方

60、式 约见创业者约见创业者 咨询专业人士咨询专业人士 进行实地考察进行实地考察 调查技术、市场及竞争情况调查技术、市场及竞争情况 听取其他风险投资机构的意见听取其他风险投资机构的意见 （4 4）尽职调查的内容）尽职调查的内容 行业、产品调查（包括：行业背景、市场概况、技行业、产品调查（包括：行业背景、市场概况、技术及产品分析）。术及产品分析）。业务考察（包括：公司历史、经营范围、收入构成、业务考察（包括：公司历史、经营范围、收入构成、竞争对手、市场份额、经营策略、研发策略、产品销售和关竞争对手、市场份额、经营策略、研发策略、产品销售和关联交易）。联交易）。技术揭示（包括：主要技术指标、技术先进性

61、、核技术揭示（包括：主要技术指标、技术先进性、核心技术来源及是否拥有核心技术所有权、非专有技术情况、心技术来源及是否拥有核心技术所有权、非专有技术情况、产品生产技术所处阶段、技术创新机制、技术贮备及企业文产品生产技术所处阶段、技术创新机制、技术贮备及企业文化建设以及是否有知识产权、非专利技术纠纷或潜在纠纷）。化建设以及是否有知识产权、非专利技术纠纷或潜在纠纷）。生产设施（包括：设施与用地；设施布局与环生产设施（包括：设施与用地；设施布局与环境状况；重要设备新旧程度，维修维护情况，建造成本境状况；重要设备新旧程度，维修维护情况，建造成本及可变现净值说明；设施所有权，拥有、还是租赁；设及可变现净值

62、说明；设施所有权，拥有、还是租赁；设施维修保养与折旧政策）。施维修保养与折旧政策）。生产过程（包括：生产原料及辅助材料；生产生产过程（包括：生产原料及辅助材料；生产流程；生产工艺及技术）。流程；生产工艺及技术）。质量保证。质量保证。环保问题。环保问题。历史财务分析（包括：损益表；现金流量表；历史财务分析（包括：损益表；现金流量表；资产负债表；合并财务报表及主要合同摘要）。资产负债表；合并财务报表及主要合同摘要）。财务计划（包括：业务计划；融资计划；资金财务计划（包括：业务计划；融资计划；资金使用计划；损益预测；现金流量表预测；资产负债表预使用计划；损益预测；现金流量表预测；资产负债表预测）。测

63、）。公司组织与管理（包括：组织结构、管理团队、公司组织与管理（包括：组织结构、管理团队、员工构成、报酬结构、制度建设）。员工构成、报酬结构、制度建设）。风险因素分析（包括：经营风险、行业风险、风险因素分析（包括：经营风险、行业风险、市场风险、政策风险、股市风险、国际竞争风险。市场风险、政策风险、股市风险、国际竞争风险。其他相关情况调查（专利其他相关情况调查（专利/许可证许可证/商标；所需商标；所需项目的批准情况；税务审计情况，重大优惠政策；最项目的批准情况；税务审计情况，重大优惠政策；最新股东名单及股数；期权持有人名单及股权控制方案；新股东名单及股数；期权持有人名单及股权控制方案；公司章程；公

64、司营业执照及其它注册登记文件；银行公司章程；公司营业执照及其它注册登记文件；银行贷款协议：股权控制变动条款；过去的收购与公司分贷款协议：股权控制变动条款；过去的收购与公司分拆情况摘要；未了结合同关系；非现金入股情况以及拆情况摘要；未了结合同关系；非现金入股情况以及重大诉讼案件）。重大诉讼案件）。案例分析：案例分析：西部某药厂尽职调查！西部某药厂尽职调查！结论：挖地三尺、入木三分！结论：挖地三尺、入木三分！8 8、投资项目管理、投资项目管理 投资项目管理的内容：投资项目管理的内容：（1 1）参与董事会，制定企业战略；）参与董事会，制定企业战略；（2 2）提供资金及后续融资服务；）提供资金及后续融

65、资服务；（3 3）企业管理咨询服务；）企业管理咨询服务；（4 4）协助企业内部管理；）协助企业内部管理；（5 5）社会关系资源支持；）社会关系资源支持；（6 6）主导企业资本运作。）主导企业资本运作。项目管理的手段：项目管理的手段：（1 1）通过董事会或监事会实现管理。）通过董事会或监事会实现管理。（2 2）派出专职人员进入被投资企业。）派出专职人员进入被投资企业。（3 3）输出财务管理（包括：直接管理、联签管）输出财务管理（包括：直接管理、联签管理、代理记账、完全审计、内部审计）。理、代理记账、完全审计、内部审计）。（4 4）提供增值服务（包括：经营服务支持；新）提供增值服务（包括：经营服务

66、支持；新技术手段支持；道义支持；公关形象设计；法律援技术手段支持；道义支持；公关形象设计；法律援助）。助）。投资协议的内容：投资协议的内容：（1 1）被投资企业的信息披露义务；）被投资企业的信息披露义务；（2 2）董事会组成和调整及相应条件；）董事会组成和调整及相应条件；（3 3）投资数量和投入时机；）投资数量和投入时机；（4 4）投资期限、股权转让和投资退出；）投资期限、股权转让和投资退出；（5 5）下一轮融资时，风险投资的权利保证，如：）下一轮融资时，风险投资的权利保证，如：优先购买、反稀释等；优先购买、反稀释等；（6 6）创新成果与知识产权权属及保护；）创新成果与知识产权权属及保护；（7 7）在被投资企业达不到经营目标时，风险投）在被投资企业达不到经营目标时，风险投资家的特殊权利；资家的特殊权利；（8 8）管理层雇佣和解雇协议：明确任职期间权）管理层雇佣和解雇协议：明确任职期间权利和义务。利和义务。9、投资中的风险管理、投资中的风险管理 人的风险人的风险 技术风险技术风险 市场风险市场风险 财务风险财务风险 商业模式风险商业模式风险 股权结构风险股权结构风险 公司治理风险公司治理