金融公司的增值服务与重组模式解析

《金融公司的增值服务与重组模式解析》由会员分享，可在线阅读，更多相关《金融公司的增值服务与重组模式解析（48页珍藏版）》请在装配图网上搜索。

1、 金融公司与增值服务朱武祥 公司金融与投资银行教授 清华大学经济管理学院金融系n 当前业务增长机会产品市场业务/竞争战略与投资资本市场战略与融资银行系统各种风格的投资者债务融资股权过度性融资工具证券市场私募资本市场金融系统战略公司财务行为公司财务金融中介资产定价产品市场竞争结构动态演变金融资本家主导的重组模式：国际经验1.产能过度行业的整合和竞争效率提升型重组(J.P.Morgan)退出过度能力，限制恶性竞争，扶持企业大王，通过金融资本提高产业集中度、形成垄断竞争格局。包括：兼并收购，资产互换（Asset Swap or Exchange)2.承接家族企业或集团公司股权/业务退出的股权结构重组

2、(KKR，60-70年代LBO/MBO)过桥股东组成股权投资Group，承接家族企业股权。MBO新发展n目前，MBO可在企业成长的任何阶段实施。核心在于管理层的资本增值能力。nDan Gillis联合其管理层成员通过MBO收购了德国SAP软件公司在美国业务分兴旺的分部-销售收入1.65亿美元，从该分部的总裁成为所有者。7个月后该MBO企业在纽约股票交易所上市。nRoger Ballou,美国运通旅行者集团的高级经理，通过MBO实现了将若干旅游服务企业整合为一家新公司的愿望。3.改善公司治理、扭转自由现金流多元化投资的股权结构重组。KKR 80年代模式，对大公司实施LBO/MBO。企业成长阶段与

3、产品/业务组合17 00 5-02-Po rt folio-0 2Se p9 8-AB-a b-9-by The Bo st on Con su ltin g Group,Inc.All right s reserved 单一产品业务相关多产相关多产品品/业务组业务组合形成合形成兼并收购兼并收购产品业务多元化重组重组创立创立成长及上市成长及上市成熟成熟相关产品./业务多样化扩张并购与重组并购与重组并购并购IPO股权分散度逐渐增加企业价值典型的多元化企业集团组织结构典型的LBO交易和管理结构 RJR Nabisco LBO融资结构1.Senior Debt:Bank Financing$600m

4、 Bankers Trust 750m Chase Manhattan 600m Citibank 750m Manufacturers Hanover TrustSubtotal$2.7b2.$14.5b Bank Syndicate to banking institutional investors3.Mezzanine Financing$3.5b Senior subordinated loan from Drexel Burnham Lambert$1.5b Bridge loan from Merrill Lynch4.Equity Financing$1.5b KKR inve

5、stor group/limited partnership Total$24.8b收入不进行LBO的成本线LBO后预期成本线 LBO新发展n19951996年，LBO募集了400亿美元，LBO数量上升近3倍，同时LBO模式还扩展到欧洲。美国LBO市场2000年以来交易规模比1999年增长31%。KKR在LBO中仍然处于龙头地位，1999年，管理的股权资金规模达到92亿美元。传统行业，特别是工业、消费品等继续受到LBO青睐。但与80年代相比，LBO交易特征和结构发生了明显变化。(1)LBO交易价格由80年代后期EBITDA7-10倍 下降为EBITDA的5-6倍。(2)交易结构变化。最初的资本

6、结构中股权比例 由80年代末的5-10%提高到20-30%。LBO交易 中的股东数更少，发起人的股权投入增加，替 代了部分银行贷款，银行债券占48.4%。对LBO 企业的管理层更友好。基本上重新回到KKR70 年代作法。(3)科技产业逐渐成为LBO活动的热点。1999年6月2000年6月，科技产业LBO交易金额达到110亿美元。与80年代以前的LBO以经营费用和投资支出消减、资金重新分配及业务重组为主的策略不同的是，90年代中期以来的LBO重点关注未来增长 及其投资机会。(4)交易结构创新。例如，有些LBO交易结构允许 交易后的10年内不支付债务本金，减轻了立刻 改善经营和出售资产的压力。另外

7、，LBO市场发展出了二级市场。在LBO二级市场中，顶级LBO 公司收购和重组后，可以出售给另外一家LBO 公司。全球LBO交易数据来源：高盛通讯数据来源：高盛通讯 LBO融资结构 美国主要LBO投资公司管理的 股权资本规模 企业名称 管理的股权资本规模(亿美元)Kohlberg,Kravis,Roberts 92.00Morgan Stanley Capital Partners 42.81E.M.Warburg,Pincus 36.75Clayton,Dublier&Rice 29.85Stonington Partners 29.00Thomas H.Lee 27.21Hellman&Fr

8、iedman 27.04The Blackstone Group 20.81 Stonington Partnersn 成立于1993年，从事以股权投资收购公司、并在该领域处于领导地位的私人专业投资管理公司，创始人曾管理美林集团股权资本投资公司10年。n公司股东及股权资本主要来源于美国公司、退休基金、私人和其它金融机构等机构投资者，本公司是美林资本投资管理公司的顾问，在该公司管理的16亿美元股权投资基金中发挥重要作用。Stonington Partnersn公司以积极的股东角色兼具合伙人和顾问的身份，与所投资的公司管理层保持密切联系，进行长期股权投资，而不是追求短期财务重组效果，支持企业实现其

9、战略和财务目标。同时为本公司有限合伙人股东回报了可观的收益。n公司投资对象选择准则为：成熟产业内运作多年、竞争地位和自由现金流产生能力相当强的企业。产业领域不限。n为到目前为止，公司主持投资了28亿美元、44笔股权收购交易，交易价值超过210亿美元。投资的企业范围涉及制造业企业集团、食品和药品零售企业、金融服务业等。4.基于资本市场估价理念偏好变化、信息不对称，使多业务组合的上市公司整体股票市值低于各业务单元单独市值之和的业务收益风险结构重组，匹配投资者的风险收益偏好。包括:业务出售（Sell-off/Divestiture）；分立（Spin-off）；股权切离（Equity Carve-ou

10、t）；定向股票（Targeted Stock）实例：综合类红筹股Fundamental Valuation二.国内企业重组私募股权 投资机会1。国有资本退出，及外资收购产生的投资 机会n国有资产分级所有，职能转移(就业、税收，城市经营)，上市公司股权流通性分割，财政压力国退商进。国有资本退出竞争性行业，民营、外资等商业资本进入n境外投资者对收购对象要求的条件近乎完美,与国内大多数企业实际存在差异.n投资机会：以战略投资者身份，参与规模比较大的地方上市公司、上市公司下属业务单元或控股股东集团公司层次的管理层LBO/MBO,，进行业务重组等修补，通过股权切离，在二板或境外上市；或者出售给境内外其他

11、实业投资者。n实例：同仁堂科技2。资本市场不完美，特别是监管制度限制 产生的投资机会。n上市融资监管制度限制，使企业基于抓住发展机会、增强竞争能力的投资需求与融资供给在时间上不匹配。n投资机会：私募过桥融资回购股票或退市n上市条件中设置了很多会计指标，一些好企业一时达不到条件。n受股票市场投资者的压力，通过发审的企业难以及时发行（130多家）。n证监会设定配股、增发等再融资会计收益标准，使很多上市公司因达不到监管机构的股权再融资标准，不能发行新股。但监管标准随公司要求和股票市场条件变化而调整。3。上市公司融资功能丧失产生的投资机会n收益稳定、丧失股票市场融资功能的地方上市公司退市资产退出，壳资

12、源保留。可以采取金蝉脱壳的方式，买出壳资源，退出自由现金流稳定的资产。使壳资源用于培养另一家企业增长。这也是资源配置优化的体现。n公司借助股票市场融资进入竞争地位和自由现金流稳定状态，主业发展不需要外部股权融资。如果从事没有把握的多元化很可能增加资本价值风险。但不投资则主业累积的现金流日益充裕，通过高派现或回购股票流出大量现金，股权融资净现金流入为负，从而丧失股票市场融资功能。此时，维持上市地位的成本超过收益，从控股股东价值最大化角度，应该退市。n由于国内回购流通股受到限制，而且股票市场追逐成长型公司，不青睐价值型公司。一些自由现金流充裕的价值型公司在股票市场追逐成长型公司的评价理念下把持续发

13、展等同于持续寻找新的利润增长点，轻率多元化，结果是增加了企业及资本价值风险。n41家公用事业上市公司中，34家长期债务在15%以下，24家低于10%，7家甚至为0。实际上，国内公用事业上市公司都是当地比较好的企业，受到银行青睐，贷款相当容易。中美公用事业类上市公司财务指标对比长 期 负 债/权 益总 负 债/权 益国 内 上 市 公 司31.84%75.50%美 国 上 市 公 司157%198%数据来源：stockpoint部分公用事业上市公司资本结构短期有息负债率长期有息负债率全部有息负债率股票名称200020012000200120002001祥龙电业 10.00%8.33%0.83%0

14、.00%10.83%8.33%原水股份 13.48%5.28%12.90%5.07%26.38%10.35%内蒙华电 1.41%0.79%1.42%0.99%2.83%1.78%国电电力 0.32%0.23%14.71%20.71%15.03%20.94%国投电力 6.43%6.74%0.00%0.00%6.43%6.74%赣能股份 1.73%0.99%0.00%0.00%1.73%0.99%龙电股份 8.76%3.88%0.00%3.78%8.76%7.65%自由现金流及融资资金投资行为n公用事业类上市公司配股或增发时对业务和竞争描述中都提到：主营业务单一，或主营业务已稳定，迫切寻求新的利润

15、增长点，以实现可持续发展。把持续发展等同于持续投资增长。n在收益比较稳定，低负债率条件下，以股权融资投资主业项目；在主业缺乏项目时，甚至变更募集资金投向，投资高科技、金融机构。n公用事业中，投资不相关行业(如参股证券公司)比较普遍。2000年尤为明显，非主营业务投资数额巨大。上市公司主营业务（公司年报中写明）非主营业务投向原水股份公司主要负责向上海市市北、市南、浦东等各自来水公司供应原水1998 年：上海巴士实业股份有限公司配股 1500 万元1999 年：上海二电巴士公共交通有限公司 1200 万元；上海三电市南公共交通有限公司1000万元2000年：上海巴士实业股份有限公司 1252.80

16、万元；上海市绿园农村信用合作社20.00万元；上海新建设发展有限公司 100000.00万元；上海建富投资有限责任公司 3000.00万元；2001 年：出资额 4920 万元，受让上海邦联创业投资有限公司4000万股股权。皖 能 电 力电 力、节 能 及 相 关 项 目2000年：投 资 深 圳 市 桑 夏 皖 能 高 科 技 有 限 公 司2000万 元；安 徽 发 展 投 资 股 份 有 限 公 司538.58万 元；参股华安证 券有限公 司 10,000 万元；投资 1,540万 元 设 立“安 徽 桃 花 科 技 园 发 展 有 限 责 任 公 司”2001年：投 资14,900 万

17、 元 参 股 国 元 证 券 有 限 公 司投 资620 万 元 参 股 安 徽 省 菲 特 科 技 股 份 有 限 公 司赣 能 股 份火 力 发 电、节 能 项 目 开发、锅 炉 安 装 及 维 修1998年：江 西 清 华 科 技 园 有 限 公 司，2000万 元；高新住宅小区第三、四期工程 合作 开发 协议，500万元；江西心正药业有限责任公 司 250 万元；收购了江西投资经营开发公司昌北油库所有设施，300万 元。1999年：投 资4900万 元，设 立 江 西 广 播 电 视 网 络有 限 公 司华北高速基础设施行业，是华北地区经营高速公路的重要企业2000 年：收购现代投资1

18、3.71%的国有法人股股权，共支出17,449.62万元2001 年：受让了易通交通信息发展有限公司 500 万股份，增资 5,000 千元；增资 20,000 千元对北京创业园科技投资有限公司的投资；出资 20,000 千元与烟台华联发展集团股份有限公司共同组建深圳市群慧投资有限公司。厦门路桥公司属于城市基础设施建设和经营管理行业，以城市公（道）路、桥梁、隧道、港口、码头等大型基础设施项目的投资、建设和经营管理为主业1999年：中信证券股份有限公司800万元2000年：山东证券有限责任公司项目8000万元2001 年：投入200 万元，设立厦门路桥旅游开发有限公司；1 亿元委托山东证券有限责

19、任公司进行管理 500 万元委托厦门国际信托投资公司证券交易营业部进行管理现代投资高等级公路建设、收费及养护，投资经营公路、桥梁、隧道和渡口1999 年：100,000,000 元资金委托南方证券有限公司进行国债投资。2000 年：湖南安迅投资发展有限公司，投资 1800万元。2001 年：向湖南安迅投资发展有限公司追加投资6200 万元；出资 1400 万元组建湖南现代投资置业发展有限公司；向泰阳证券有限责任公司追加投资124,206,391.00万元乐山电力地方中小水（火）电力开发、生产经营和电力调度，城市自来水供应2000 年：公司以自筹资金 200 万元，参股华西证券股份有限公司；公司

20、投资 980 万元，与成都天鹰网络科技有限公司共同组建成都鹰网科技有限责任公司；公司投资多晶硅项目 90 万元。华银电力主要经营电力生产，兼营电力工程施工和房地产开发等业务1998 年：投资华银天通花园（房地产）5000 万元。2000 年：投资 5000 万元，参股海通证券投资 5000 万元，收购华银天通花园有限公司其余50%出资；投资 1200 万元,受让环球概念发展有限公司 5%的股份；投资 4900 万元，组建深圳锦龙德投资发展有限公司；投资 3000 万元，参股深圳广兆信息咨询有限公司；投资 1000 万元，参股清华科技创业投资有限公司；投资 1000 万元参股大连理工大学科技园有

21、限公司；投资 1500 万元参股中国华银高科技创业有限公司；投资 800 万元，参股大连理工大学领先集团有限公司；投资 350 万元，参股株洲天元玉晶建材有限公司。明星电力电力生产供应、送变电工程、线路及设备安装,属于电力行业1998 年：四川新星投资有限公司，640 万元1999 年：投资遂宁市富泰投资担保有限公司,投资金额为 100 万元；投资大西南有线网络有限责任公司 2000 万元。2000 年：向华西证券有限责任公司增加投资 2500万元。2001 年：万通公司投入 6592.83 万元；向药业公司投入 9000 万元n业绩下降上市公司融资功能丧失重组(资产置换，买壳)4。能力过度行

22、业整合(J.P.Morgan模式)能力过度的竞争性行业中，地方企业困境，产业整合机会。5。其他n渝钛白通过重组恢复上市长城资产管理公司交换获得控股地位出售给攀钢 企业重组信托投资基金的经济功能 J.P.Morgan+KKRn投资者的Money Trustn实业经营股东的战略合伙人n外资企业或国内能力强的企业及境内外资本市场的过桥股东。n公司(实际上是控股股东)与股票市场之间是博弈关系。从公司大股东角度，主要是利用资本市场融资功能完成快速扩张，增强产品市场竞争地位。企业重组信托投资基金的运作模式n整合产品市场竞争、资本市场条件、监管政策约束及其机会n分析产业链，公司价值驱动因素及其需求n重视交易

23、结构设计和风险管理，利用信息不对称，以客户需求(境内外实业企业，境内外资本市场)确定投资对象，实现过桥股东的角色和价值。n9、静夜四无邻，荒居旧业贫。22.10.1422.10.14Friday,October 14,2022n10、雨中黄叶树，灯下白头人。7:52:427:52:427:5210/14/2022 7:52:42 AMn11、以我独沈久，愧君相见频。22.10.147:52:427:52Oct-2214-Oct-22n12、故人江海别，几度隔山川。7:52:427:52:427:52Friday,October 14,2022n13、乍见翻疑梦，相悲各问年。22.10.1422

24、.10.147:52:427:52:42October 14,2022n14、他乡生白发，旧国见青山。2022年10月14日星期五上午7时52分42秒7:52:4222.10.14n15、比不了得就不比，得不到的就不要。2022年10月上午7时52分22.10.147:52October 14,2022n16、行动出成果，工作出财富。2022年10月14日星期五7时52分42秒7:52:4214 October 2022n17、做前，能够环视四周；做时，你只能或者最好沿着以脚为起点的射线向前。上午7时52分42秒上午7时52分7:52:4222.10.14n9、没有失败，只有暂时停止成功！。2

25、2.10.1422.10.14Friday,October 14,2022n10、很多事情努力了未必有结果，但是不努力却什么改变也没有。7:52:427:52:427:5210/14/2022 7:52:42 AMn11、成功就是日复一日那一点点小小努力的积累。22.10.147:52:427:52Oct-2214-Oct-22n12、世间成事，不求其绝对圆满，留一份不足，可得无限完美。7:52:427:52:427:52Friday,October 14,2022n13、不知香积寺，数里入云峰。22.10.1422.10.147:52:427:52:42October 14,2022n14、

26、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。2022年10月14日星期五上午7时52分42秒7:52:4222.10.14n15、楚塞三湘接，荆门九派通。2022年10月上午7时52分22.10.147:52October 14,2022n16、少年十五二十时，步行夺得胡马骑。2022年10月14日星期五7时52分42秒7:52:4214 October 2022n17、空山新雨后，天气晚来秋。上午7时52分42秒上午7时52分7:52:4222.10.14n9、杨柳散和风，青山澹吾虑。22.10.1422.10.14Friday,October 14,2022n10、阅读一切好书如同和过

27、去最杰出的人谈话。7:52:427:52:427:5210/14/2022 7:52:42 AMn11、越是没有本领的就越加自命不凡。22.10.147:52:427:52Oct-2214-Oct-22n12、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。7:52:427:52:427:52Friday,October 14,2022n13、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。22.10.1422.10.147:52:427:52:42October 14,2022n14、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。2022年10月14日星期五上午7时52分42秒7:52:4222.10.14

28、n15、最具挑战性的挑战莫过于提升自我。2022年10月上午7时52分22.10.147:52October 14,2022n16、业余生活要有意义，不要越轨。2022年10月14日星期五7时52分42秒7:52:4214 October 2022n17、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。上午7时52分42秒上午7时52分7:52:4222.10.14MOMODA POWERPOINTLorem ipsum dolor sit amet,consectetur adipiscing elit.Fusce id urna blandit,eleifend nulla ac,fringilla purus.Nulla iaculis tempor felis ut cursus.感 谢 您 的 下 载 观 看感 谢 您 的 下 载 观 看专家告诉