风险投资与创业第三讲.ppt

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1、第 三 讲,风险投资市场运行主体,一、风险投资主体,风险投资主体是指从事风险投资活动的自然人、法人及非法人组织等风险投资机构。,风险投资主体在整个风险投资体系中起着决定性作用，它们推动着风险资本的筹集与运营，是风险投资的主动参与者。,（一）天使投资者（Angel Investor/ Angle）,天使投资者是具有丰厚 收入并为初创企业提供启 动资本的非正式投资者。 天使投资者的投资通常 会要求获得被投资企业的 权益资本。,天使投资者通常投资于非常年轻的公司以帮助其迅速启动。 在风险投资领域，“天使”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。天使投资人

2、对创业者的能力和创意深信不疑，因而愿意在业务远未开展进来之前就投入大笔资金。,天使投资者很多是退休的企业主或 者企业管理者。 他们热衷天使投资活动的原因不仅 限于单纯的资金回报，还有对紧跟时 代发展的渴望、为新生代企业家提供 指导、或“退而不休”，即虽不再全职 投入某个企业，但仍然想利用自己的 经验和关系网来发展自己所投资的企 业。天使投资者可向初创企业提供宝 贵的管理建议和重要的人际关系网。,天使投资是风险投资的先锋。,天使投资者的投资第一定律是：第一笔投资失败的可能性极高； 但第二定律却是：成功的收益往往超过其他任何投资活动。,一般来说，来自亲属或朋友的资金不会多于20万美元；另一方面，绝

3、大多数风险投资不会考虑低于100万美元的投资项目。 天使资本的出现刚好填补了这个企业启动时期的融资空缺。因此，天使投资普遍的成为高增长企业启动期再融资的来源。,与风险投资不同，天使投资者一 般不由职业经理人管理基金的方式来 投放自己的天使资本，天使投资者们 会通过自我组织成天使投资者网络或 者天使投资者团体，投放天使资本并 彼此分享投资成果。,周 鸿 祎,1995.07 进入方正集团，历任 部门经理、事业部总经理、研发 中心常务副主任； 1998.10 创办国风因特软件公司 (3721网站)； 2004.03 正式出任雅虎中国区总裁； 2005.08 宣布离开雅虎中国，成为IDG VC投资合伙

4、人； 2006.02 成立天使投资基金； 2006.03 正式出任奇虎公司董事长； 奇虎360科技有限公司于美国当地时间年3月30日在纽约证券交易所IPO上市。,（二）风险资本家（adventure capitalists）,风险资本家是向其它企业家投资的企业家，与其它风险投资人一样，他们通过投资来获得利润。 但不同的是风险资本家所投出的资本全部归其自身所有，而不是受托管理的资本。,（三）产业附属投资公司（Corporate Venture Investors/direct Investors）。,这类投资公司往往是一些非金融性实业公司下属的独立的风险投资机构，他们代表母公司的利益进行投资；

5、和专业基金一样，这类投资人通常主要将资金投向一些特定的行业。,资本雄厚的公司逐渐成为风险投资的资金来源的主力之一。60年代末期和70年代早期，财富500强中有超过25的公司开展了子公司形式的风险投资计划； 这些大的金融机构或实业公司以独立实体、分支机构或部门的形式建立风险投资子公司，主要目的在于为其母公司“提供多角化或创新”的可能性。,产业附属投资公司的资金和管理者一般都来自母公司，投资的项目成功与否对于资金管理者的报酬影响是有限的，而且其运作很难摆脱上级机构的压力； 实证研究表明，随着风险投资行业的发展成熟，投资项目数量越来越多，美国子公司的风投机构的份额已从1977年的41%下降到1989

6、年的16%；独立的有限合伙组织形式就变的越有生命力和更普遍。,（四）风险投资公司（Venture Capital Firm）,大部分风险投资公司通过风险投资基金来进行投资，这些基金一般以有限合伙制为组织形式（LP） 。,风险投资公司除通过设立风险投资基金筹集风险资本外，同时也直接向投资人募集资本，公司本身也采用有限合伙制形式，投资人成为公司的有限合伙人，公司经理人员成为公司的一般合伙人。,风险投资公司的主要组织形式是有限合伙制（LP），近年来美国税法也允许选用有限责任合伙制（LLPs）和有限责任公司（LLCs）形式作为风险投资公司另外可选组织形式。,综观世界各国的风险投资主体法律制度规范，依据

7、组织形式可分为公司制、合伙制两类。 采用公司制的国家比较多，有限合伙制的国家只有英美法系的国家，尤其是美国最为成功，有限合伙制被认为是最适合风险投资的组织形式。,1、公司制风险投资组织,公司制是出资人发起设立有限责任公司或股份有限公司，通过公司机构的商业化运作进行风险投资，出资者作为公司股东分享公司利润的一种形式。,公司制风险投资机构的优劣,公司制的优势：资金规模比较大，运作稳健且透明度比较高，运作风险小，资金安全。 公司制的缺陷： 制约与激励机制不健全，代理成本高，运作效率低； 不利于培养投资家阶层 ； 承担双重纳税义务。,2、有限合伙制风险投资组织,有限合伙一般由普通合伙人（GP)和有限合

8、伙人(LP)组成： 作为普通合伙人，吸收其他出资者如企业、社会保险基金、保险资金、银行、私人投资者的出资； 作为有限合伙人，同公司的股东一样，只承担有限责任。,普通合伙人（GP)出资出力，参与经营管理，对经营损失承担无限责任；一般由有经验的风险资本家担任，他们负责风险投资基金或基金集团管理。 有限合伙人(LP)只提供资金，不直接参与决策和经营，以出资额为限承担有限责任；是大部分风险资金的提供者，可由个人或机构充当，如保险基金等。,合伙制企业合伙人的区别,案 例风险投资企业,美国国际数据集团（International Data Group）,美国国际数据集团（International Dat

9、a Group）,IDG是全世界最大 的信息技术出版、 研究、会展与风险 投资公司。公司 2005年全球营业总 收入达到26.8亿美 元。,麦戈文美国国际数据集团 创始人及董事长,IDG集团公司创建于1964年，总部设在美国波士顿。 目前，在全世界85个国家和地区设有子公司和分公司，拥有13,640名高级研究专家和编辑人员，采用电子邮件、数据库、电传及联机服务等现代化信息处理和传递手段，建立了快速而全面的世界性信息网络。,IDG 所属的 IDG 技术创业投资基金（原太平洋技术创业投资公司）于 1989 年 11 月在北京进行了第一个试验项目的风险投资; IDG技术创业投资基金(简称IDGVC

10、Partners)成立于1992年，1993 年开始大规模进入中国市场，先后在北京、上海、广东、天津、深圳等地设立了自己的风险投资管理公司;,IDG 于 1998 年 10 月 27 日与中国科学技术部签署了在今后七年内向中国的中小型高新技术产业投资 10 亿美元的合作备忘录; 至 2004 年 6 月， IDG 技术创业基金目前已在中国投资了 2 亿多美元，扶植了 120 余家中小型高新技术企业，共创造了 13,500 余个就业机会,已成为中国风险投资行业的领先者，管理总金额达8亿美元的风险基金。,IDGVC Partners 投资于各个成长阶段的公司，主要 集中于互联网、通讯、无线、数字媒

11、 体、半导体和生命科学等高科技领域。 目前已经在中国投资了100多个优秀 的创业公司，包括携程、百度、搜狐、 腾讯、金蝶等公司，已有30多家所投 公司公开上市或并购。,IDGVC的强大优势之一是与中国的创业者之间的亲密关系。过去的成就充分证明了IDGVC在发掘中国具有建设世界一流技术企业的创业者方面的能力。 IDGVC总部设在北京，并在上海、广州、深圳以及美国的波士顿和加州硅谷设有分支机构。,发展初期，麦戈文请来一家英国老牌风险投资的高级人员来中国考察，从深圳入境，到北京、上海转了一圈，结论是找不到管理团队。 他们选人的标准是：必须有10年以上管理基金的经验，读过类似于哈佛、斯坦福这样名校的M

12、BA，年龄在35岁45岁之间。他们经常对人说：“对不起，也许10年以后可以，但现在投资人不可能把钱给你们。”,熊晓鸽美国国际数据集团中国总裁及CEO,1982年毕业于湖南大学外文系，1984年考入中国社会科学院研究生院新闻系，1987年获波士顿大学大众传播学硕士学位，后入弗莱彻法律与外交学院攻读亚洲经济与国际商业管理研究生课程。1996年毕业于哈佛大学商学院高级管理班。,管理团队,熊 晓 鸽,1993年熊晓鸽协助麦戈文在北京、上海和广东创立了IDG风险投资基金，并同时负责IDG在亚洲15个国家或地区的业务。 过去几年来，熊晓鸽主持投资创办近十家IT领域的合资出版公司，合资出版18种刊物，并出任

13、国内多家IT公司的董事。,熊 晓 鸽,早期做项目，没有管理团队，找不到管理人才，熊晓鸽就去找那些有科技背景、在国外接触过一点风险投资的留学生。 早期做项目，没有管理团队，找不到管理人才，熊晓鸽就去找那些有科技背景、在国外接触过一点风险投资的留学生。,熊晓鸽第一个找到的是周全。周全是1984年熊晓鸽考上中国社会科学院新闻研究生后去大连旅游时认识的。周全当时在中科院大连化学物理研究所读研究生。 到了美国，熊晓鸽在卡纳斯做记者，周全恰巧就住在卡纳斯公司附近，于是熊晓鸽常常和他讲起采访风险投资的事情，两个人很谈得来。,后来，熊晓鸽把周全请到了IDG。“我们有很多年的沟通基础，经历相似，互相认同。周全没

14、读过MBA，没有管过公司，但是聪明，肯学习且具有不为常人所知的激情。” 寻找合伙人和寻找投资项目有相通之处，没有共鸣是没法合作的。,周 全,1981年毕业于中国科学 技术大学，1984年获科 学院硕士学位，1989年 获美国Rutgers大学光 纤专业博士学位。他曾获多项NASA奖，并持有美国光纤器件专利。曾主持参与多项美国航天局的光纤器件研究。,作为最早加盟IDGVC的合伙人，没有任何金融背景的周全当初面临的困难远远不止缺乏基金操作经验这一项。“上当受骗、与国内合资伙伴目标上的不一致、与VC运行机制相适应的法律环境的缺失、尚显稚嫩的私有经济”这些至今都给周全留下了深刻的印象。,周 全,199

15、3年加入IDGVC, 1995年开始主持IDGVC在中国的投资工作。周全现为IDGVC合伙人。 在2006年“清科-中国创业投资暨私募股权投资年度排名”中，IDGVC蝉联“中国最佳创业投资机构”桂冠，周全同时获得“2006年中国佳创业投资家”称号。 2008年2月，周全当选中国科大（海外）校友基金会（USTCAF）理事。,荣 誉 成 就,参与投资过搜狐、金蝶、当当、易趣、3721、腾讯、速达、邦讯、慧聪等一系列公司 曾获两项NASA奖。 并持有两项美国光纤设备专利。 福布斯中文版发布2007年中国最佳创业投资人榜名列第三。,软银亚洲基础设施投资基金中国区负责人黄晶生曾客观地予以评价。,“好比周

16、全，没有接受过专门的金融教育反而成了一个优势，没有任何既有的东西牵绊，没有思想包袱，就敢于放开手脚做事。尤其是在众多大型投资公司对中国市场迟疑不定的时候，他们凭着一股冲劲做起来，十几年铺开了一个非常大而扎实的资源网络，也做出了不俗的业绩。”,过 以 宏,毕业于上海交通大学化工系，在哥伦比亚商学院取得MBA，并取得马萨诸塞州大学高分子工程博士学位；1990 1995年他任职于马里兰州的W.R. Grace & Co.，建立新的工程程序并获五项专利；,1996年他在纽约Salomon Brothers工作期间，曾参与多种证券及衍生物交易； 1996至1999年过以宏在纽约索罗思基金(Soros F

17、und Management)工作，协助管理金额达30亿美元的Quantum Industrial Holdings对冲基金。,过 以 宏,过 以 宏,1999年加入IDGVC投资团队，主持多项IT投资和融资项目，并担任多家公司董事。,何 志 成,获得香港中文大学 MBA学位，并先后在 香港、英国和加拿 大等多家公司从事 财务工作，曾是高 诚资产管理公司中 国项目组的核心成 员，负责管理伦敦 上市的个人投资基 金和中国投资司。,在银行、金融、直接投资的领域有长达十五年的丰富经验。在加入IDGVC之前，他先后担任加拿大皇家商业银行多伦多高级经理、百慕大银行香港财务总监及高诚资产管理公司的董事。,

18、何 志 成,作为IDGVC惟一的LP(有限合伙人)，IDG是有很大权力的。在IDGVC设立之初，就建立起了基本的制度框架，即使后来有了新的GP(普通合伙人)加入，也不能使基本的制度框架发生大的变动； 另外一方面，在具体的投资决策上，麦戈文先生又给了普通合伙人很大的自由，这使得IDGVC的管理团队非常本地化。,投 资 理 念,产 业 方 向 IDGVC的投资瞄准中国的高科技产业，尤其是国际互联网、信息服务、软件、通讯、网络技术、生物工程以及生命科学等领域。 投 资 对 象 IDGVC选择投资于其产品或服务具有最大市场增长潜力的高科技创业企业。,投 资 规 模 IDGVC对每一家企业的投资额通常在

19、50万至500万美元之间，并追加投资于业绩良好的已投企业中。,投 资 原 则 IDGVC全力以赴寻找的优秀投资对象是具备以下条件的创业企业： 拥有专有技术，并在快速增长的市场中具有强大的竞争力； 拥有一支在启动和经营高科技企业方面有优秀业绩的管理队伍； 具备保护措施的销售渠道； 企业具有稳步、迅速发展的潜力； 细致、可行的企业发展计划。,增 值 服 务 由于IDGVC在中国的创业企业界中经验丰富、实力雄厚，能够提供给创业者们的不仅仅是资金，还有以下这些重要的增值服务： 为创业企业的发展计划、财务管理、组织架构以及法律事务等提供战略性指导； 帮助企业建立销售网络、开拓市场；, 帮助培训高级管理人

20、员； 提供技术、专家意见和市场调查方面的信息； 帮助企业与其它商家建立战略性合作关系，以取得更具有竞争力的市场地位； 引荐其它国际国内的投资机构，为企业提供更多的融资渠道； 在企业合并、收购、重组和上市的过程中提供帮助。,此外，针对想进入中国市场的国外企业，特别提供以下服务： 介绍潜在合作伙伴和中国相关行业的政策规定，帮助发掘商业机会； 提供投资； 在资金运作、企业重组及其它问题上长期提供咨询。,组 织 形 式,1993年6月，IDG和上海市科委合资的“太平洋技术创业投资(中国)基金(PTV)”正式成立，基金规模为2000万美元，主要出资方为IDG。这也是IDG在中国成立的第一支投资基金； 1

21、996年，PTV太平洋技术创业投资(中国)基金更名为IDGVC(IDG技术创业投资基金)，但当时的IDGVC采用的是公司制，而不是现在的合伙制。,1999年，IDGVC由公司制转变为合伙制，同年，规模为1亿美元的IDG技术创业投资基金正式成立； 2000年，IDGVC正式形成了合伙制的组织结构，并且还按照有限合伙制的原则对过去包括PTV在内投资的项目进行了追溯处理； IDGVC才真正变成了一家独自立足于中国市场的合伙制创投机构。,（三）有限合伙制组织形式的 优 势,有限合伙制组织形式的广泛应用的主要原因，在于它借助良好的治理结构安排，能够有效地解决风险投资中的两大难题： 信 息 不 对 称 问

22、 题 风 险 不 对 称 问 题,由于信息不对称而产生一种契约或组织制度的代理成本，信息不对称越强，代理成本越高； 组织所处环境的不确定性越大，由“道德风险”造成的代理成本也越高。,想要获得成功， IDGVC就必须是一家独立的合伙制创投机构，而不能成为像Intel Capital那样的企业附属型创投(Corporate Venture Capital)。 我们做出这种选择的原因其实很简单，一个干同样活的人在一家Corporate Venture Capital平台上每年只能挣20万美元，而他在独立的合伙制创投机构里每年却能挣200万美元，你说他会做出什么选择呢？ 麦 戈 文,有限合伙制风投企业

23、的治理结构,通过普通投资者(有限合伙人) （GP）与风险资本管理者(一般合伙人)（LP)之间的合作协议构建治理结构，其内容主要包括监督机制、约束机制、激励机制和风险控制机制等。,(1) 监 督 机 制 第一，健全监督机构 在有限合伙人制组织中有两个机构对风险资本管理者的决策及其管理活动进行监督和评估。 一是有限合伙人委员会 二是咨询委员会,有限合伙人委员会的主要作用,合伙协议的修改； 提前解除合伙关系； 延长风险投资基金的存续期； 管理者任免等重大问题的决策； 审核管理者提供的报告； 对咨询委员会的工作进行监督等。,第二，信息披露制度 在合伙协议中，通常都明确规定一般合伙人应定期向有限合伙人提

24、供信息： 基金运行的财务状况； 受资企业的发展情况； 发展前景等重大信息。,第三，定期评估报告制度 由于风险投资基金的存续期比较长，为了及时掌握基金的运作情况，评价管理者的业绩，对基金运行实施动态控制，由咨询委员会定期对基金的组合投资价值进行评估。,（2） 约 束 机 制,有限合伙制风投企业中，约束机制主要由以下五个部分组成： 预算约束机制； 保留退出权机制； 强制分配机制； 限制行为机制； 更换一般合伙人机制 。,第一，建立分期投入预算约束机制 按协议规定的投入计划分期认缴资金。基金管理者实际上一次所能动用的资金十分有限，从而在一定程度上降低了由于管理者的决策失误或“内部人控制”致使有限合伙

25、人遭受重大损失的可能性； 分期投入机制还与保留退出权机制共同作用，对管理者的行为形成了良好的行为效果。,第二，保留退出权机制 一般来说，投资者在基金续存到期前，不能随意退出基金，否则将会受到处罚 (一般将被没收已投入基金及其利润的一半)； 但如果投资者发现继续投入资金可能会遭受更大的损失时，就会选择退出合伙关系，这是一种可置信的威胁； 而且一旦有人退出，会起到一种信号传递作用，形成更多有限合伙人退出的可能。,第三，强制分配机制 有限合伙制基金与一般的公司制 投资方式不同，其投资从受资企业 退出后，除去管理者应得的部分以 外必须全部分配给投资者，管理者 不能将其进行再投资，这实际上也 是预算约束

26、的一部分。,第四，限制行为机制 通常在合伙协议中明确规定管 理者不能从事的一些可能损害投 资者利益的活动。如，不能购买 与基金受资企业有竞争关系的企 业的股票，不能以低于基金购买 价格购买基金受资企业的股份等。,第五，提前终止合伙关系或更换一般合伙人机制 如果管理者以牺牲投资者的利益为代价牟取私利或从事不友好交易，或由管理者的行为造成投资者重大损失等，经 23 有限合伙人的同意，可提前终止合伙协议，合伙协议提前终止，管理者就不能参与利润分配； 有些合伙协议为了防止投资者滥用提前终止合伙关系，代替以更换一般合伙人机制。,（3）激 励 机 制有限合伙制风险投资企业的激励机制包括： 内 部 激 励

27、机 制 外 部 激 励 机 制,第一，内部激励机制 管理者的收入由两部分构成： 第一部分是管理费，这部分是固定收入，与基金运行业绩无关； 第二部分是利润提成，这部分收入与基金运行的业绩挂钩，一般为基金总利润的1530。,管理者的主要收入（第二部分收入）与基金的最终价值挂钩，委托代理双方的利益保持高度一致，因此这种报酬制度具有激励相容的特征，是一种良好的激励机制。,第二，外部激励机制 外部激励机制是通过经理人市场来实现的。 由于有限合伙制基金的存续期是有限的，管理者为了能长期从事风险投资业，就必须不断筹集新基金； 如果管理者的业绩好，投资人就会选择他发起的基金投资，而业绩不好的管理者则很难再筹集

28、新的基金。,（4）风险控制机制,风险投资属于高风险、高回报的行业，管理费加利润分成的报酬机制在激励一般合伙人追求基金价值最大化的同时，也产生了另一种效应：过度冒险； 由于利润分成可以看成是一种看涨期权，而风险越大期权的价值也越高，因此，如果没有有效的风险控制机制，管理者就可能选择风险过大的投资项目。,风险控制机制的内容：,第一，一般合伙人承担无限责任 在有限合伙制基金中，虽然管理者投入的资本所占比例很小，但一旦基金破产清算，管理者将承担无限责任，从而在一定程度上缓解了其过度冒险的冲动。,第二，限制单项投资的最大额 为了尽可能消除非系统风险，风险基金必须进行组合投资； 一般在合伙协议中都要对投资

29、于单个项目的最大投资额作出明确规定，从而避免由管理者对某一项目的过度投资或投资过分集中所引起的非系统风险。,监督机制、约束机制、激励机制和风险控制机制构成了完整的有限合伙制风险投资基金运作机制，有效的解决了在信息不对称和风险不对称环境下的委托代理问题； 因此有限合伙制组织形式在以信息不对称和高风险为特征的风险投资业中，具有得天独厚的优势。,二、风险企业 (Venture Firm),接受风险资本的企业 正在研究开发不成熟的高新技术产品的企业，或者正处于创业初期的企业、个人； 正处于商业前景或市场价值没有展现的初始阶段、其成功与否尚未明确的企业。,如果说风险投资家的职能是价值发现的话，风险企业的

30、职能是价值创造； 风险企业家是一个新技术、新发明、新思路的发明者或拥有者。他们的发明、创新到一定程度时，由于缺乏后续资金而寻求风险投资家的帮助； 除了缺乏资金外，他们往往缺乏管理的经验和技能，也需要风险投资家提供帮助。,三、风险投资中介组织,（一）含义 是指通过设计、创立以及运用各种金融、投资工具和手段，为风险企业发展及风险投资公司运作提供融资、财务、科技及法律等咨询服务的独立性中介组织。,（二）性质 风险投资中介组织一般由金融投资、财务管理、企业管理、法律顾问、工程技术、市场营销、分析研究等方面的专家构成； 风险投资中介组织具备人才、经验、货源、渠道、背景和专业能力上的综合优势，可为客户提供高水平的策略性服务，实现高科技产业与金融风险资本的有效结合。,（三）地位和作用 风险投资是风险资本、风险投资公司、风险企业、风险技术、资本市场等多项要素组成的一个完整循环流程，将这些要素整合在一起、发挥“黏接剂”作用的就是善于“牵线搭桥”的风险投资中介机构。,（四）类 型 1、一般的中介机构 : 如投资银行、律师事务所和仲裁机构、会计师事务所、共同基金、资产评估机构、科技中介机构、信托投资公司等； 2、特殊的中介机构 : 如标准认证机构、知识产权估值机构、项目市场潜力调查机构、督导机构、履行监管和自律职能的行业协会等。,分 析 与 思 考,中国风险投资市场主体如何培育与完善？,