0911技术经济学)实物期权投资决策理论方法

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1、实物期权投资决策理论方法实物期权投资决策理论方法参考文献：参考文献：vDixit A，Pindyck S,Investment under uncertainty,(不确定性条件下的投资不确定性条件下的投资)v实物期权及其应用，杨春鹏，复旦大学出版社。实物期权及其应用，杨春鹏，复旦大学出版社。v刘涛：基于实物期权的房地产开发投资决策，经刘涛：基于实物期权的房地产开发投资决策，经济科学出版社济科学出版社v斯米特，战略投资论：实物期权和博弈论，高等斯米特，战略投资论：实物期权和博弈论，高等教育出版社教育出版社实物期权决策产生的原因实物期权决策产生的原因 之一之一DCF方法的局限性方法的局限性v从决

2、策角度来看，从决策角度来看，NPV法是从静止的角度来考虑法是从静止的角度来考虑问题，不但投资产生的现金流量是固定的，管理问题，不但投资产生的现金流量是固定的，管理行为也是僵硬的，只对是否立即进行投资做出决行为也是僵硬的，只对是否立即进行投资做出决策策 v容易忽略对于企业具有战略意义的投资项目容易忽略对于企业具有战略意义的投资项目 vNPV方法忽略了项目的管理人员的积极管理对项方法忽略了项目的管理人员的积极管理对项目现金流量的影响目现金流量的影响 vNPV法假设投资是可逆的法假设投资是可逆的 v净现值方法是单主体决策方法净现值方法是单主体决策方法 实物期权决策产生的原因之实物期权决策产生的原因之

3、二二未来投资的不确定性未来投资的不确定性v 技术的不确定性技术的不确定性v 市场的不确定性市场的不确定性v 管理的不确定性管理的不确定性v 高度的复杂性高度的复杂性v“创造性毁灭创造性毁灭”v技术的不确定性技术的不确定性 1)科学基础不确定科学基础不确定 2)技术应用不确定技术应用不确定 3)商业化能否成功不确定商业化能否成功不确定。v市场的不确定性市场的不确定性 任何一项投资项目都会令人兴奋地憧憬其美任何一项投资项目都会令人兴奋地憧憬其美好的前景，然而现实常常并不以人的意志为转好的前景，然而现实常常并不以人的意志为转移。移。有些项目具有爆发性市场，而另一些则可能有些项目具有爆发性市场，而另一

4、些则可能不被市场所接受。不被市场所接受。例如例如,IBM公司的前董事长沃森在公司的前董事长沃森在1943年曾预言年曾预言：“我想存在大约需要我想存在大约需要5台计算机的世界市场台计算机的世界市场”v管理的不确定性管理的不确定性 由于投资项目存在高度的市场不确定和技术由于投资项目存在高度的市场不确定和技术不确定，由此带来的结果是：管理项目需要完不确定，由此带来的结果是：管理项目需要完全不同的思路、技巧和方法。全不同的思路、技巧和方法。简单地讲，在项目的投资评价、战略规划、简单地讲，在项目的投资评价、战略规划、市场拓展、组织结构设计、学习方法等，都会市场拓展、组织结构设计、学习方法等，都会对传统的

5、管理提出严峻的挑战。对传统的管理提出严峻的挑战。v高度复杂性高度复杂性 投资大、周期长的项目大多具有高度复杂性。投资大、周期长的项目大多具有高度复杂性。v“创造性毁灭创造性毁灭”移动移动 寻呼；寻呼；电邮、短信电邮、短信 电报、传真等；电报、传真等；晶体管晶体管 电子管；电子管；v研究的难点：研究的难点：前无来者（无历史资料和经验可借鉴）；前无来者（无历史资料和经验可借鉴）；今后的发展方向不明（高度不确定性和极度今后的发展方向不明（高度不确定性和极度模糊性）模糊性）v第一部分第一部分 实物期权理论方法实物期权理论方法实物期权投资决策理论方法实物期权投资决策理论方法理论回顾理论回顾1国外案例国外

6、案例2国内案例国内案例3分析总结分析总结4理论回顾理论回顾相关概念相关概念1实物期权的分类实物期权的分类2实物期权的思维方法实物期权的思维方法3实物期权的应用领域实物期权的应用领域4相关概念相关概念期权期权v 期权是一种合约，指其持有人在规定的时期内（或规定的日期）期权是一种合约，指其持有人在规定的时期内（或规定的日期）以约定的价格买入或卖出一定数量相关标的资产的一种权利。以约定的价格买入或卖出一定数量相关标的资产的一种权利。买方拥有权利，卖方负有义务；买方为主动，卖方为被动。买方拥有权利，卖方负有义务；买方为主动，卖方为被动。期权买卖的实质并不是商品或是股票，而是权利。期权买卖的实质并不是商

7、品或是股票，而是权利。一个帮助理解期权原理的例子一个帮助理解期权原理的例子 v有一个农民伯伯养了一口猪，到了可以卖肉的猪龄，有一个农民伯伯养了一口猪，到了可以卖肉的猪龄，想要卖到生猪市场上去。想要卖到生猪市场上去。假设现在是假设现在是8月份，生猪市场的活猪报价是月份，生猪市场的活猪报价是1000元元/口。口。但是在过去的两年里，生猪的价格大涨，农民伯伯觉但是在过去的两年里，生猪的价格大涨，农民伯伯觉得过两个月可能可以卖到更高的价钱，所以想等到得过两个月可能可以卖到更高的价钱，所以想等到10月份再卖。月份再卖。但是农民伯伯又担心到了但是农民伯伯又担心到了10月份，生猪价格跌到比月份，生猪价格跌到

8、比现在更低，这样他就吃亏了。现在更低，这样他就吃亏了。v这时候一个投机商人找到了农民伯伯，他了解到农民伯这时候一个投机商人找到了农民伯伯，他了解到农民伯伯的烦恼，于是和农民伯伯签订了一个伯的烦恼，于是和农民伯伯签订了一个“选项选项”合约。合约。这个合约的内容很简单，原本到了这个合约的内容很简单，原本到了10月，农民伯伯只有月，农民伯伯只有两个选择：两个选择：1.按按10月份的生猪市场价格卖猪月份的生猪市场价格卖猪 2.不卖猪不卖猪 现在签署了这份合约之后，农民伯伯多了第三个选择：现在签署了这份合约之后，农民伯伯多了第三个选择：1.按按10月份的生猪市场价格卖猪月份的生猪市场价格卖猪 2.不卖猪

9、不卖猪 3.按按8月份的生猪市场价格月份的生猪市场价格,也就是当前的也就是当前的1000元元/口口,把猪卖给投机商人把猪卖给投机商人 v作为执行这份合约的代价作为执行这份合约的代价,农民伯伯现在需要支付农民伯伯现在需要支付50元给投机商人元给投机商人,作为作为“选项权购买费选项权购买费”。这样一来，农民伯伯就用有限的成本这样一来，农民伯伯就用有限的成本50元，控元，控制了无限的风险制了无限的风险生猪价格跌到生猪价格跌到950元以下。元以下。而投机商人则获得了而投机商人则获得了50元的流动资金，流动资金可元的流动资金，流动资金可以用来投资获得收益，而且如果以用来投资获得收益，而且如果10月份生猪

10、价格确月份生猪价格确实上涨到实上涨到1000元以上，那么农民伯伯就不会执行合元以上，那么农民伯伯就不会执行合约，这约，这50元就完全成为了他的收益。元就完全成为了他的收益。期权的几个基本要素期权的几个基本要素v 1.执行价格执行价格（又称履约价格，敲定价格（又称履约价格，敲定价格2.权利金。权利金。期权的买方支付的期权价格，即买方为获得期权而付期权的买方支付的期权价格，即买方为获得期权而付给期权卖方的费用，在上述例子中就是农民伯伯支付给投机商人给期权卖方的费用，在上述例子中就是农民伯伯支付给投机商人的的50元元“选项权购买费选项权购买费”。3.履约保证金。履约保证金。期权卖方必须存入交易所用于

11、履约的财力担保，期权卖方必须存入交易所用于履约的财力担保，这个部分是针对交易所期权为主，在上述例子中为了简化没有列这个部分是针对交易所期权为主，在上述例子中为了简化没有列入，期权的购买者是不用担心这个问题的，只有期权的发行者才入，期权的购买者是不用担心这个问题的，只有期权的发行者才需要考虑。需要考虑。期权的几个基本要素期权的几个基本要素v 4.看涨期权和看跌期权。看涨期权和看跌期权。这个简单来说就是购买期权的人，认为这个简单来说就是购买期权的人，认为价格会涨还是会跌，认为价格会涨就买看涨期权。而本例中农民价格会涨还是会跌，认为价格会涨就买看涨期权。而本例中农民伯伯购买的是一个看跌期权。伯伯购买

12、的是一个看跌期权。5.到期日。到期日。实际上这才是期权中最为关键的一个因素，也是最大实际上这才是期权中最为关键的一个因素，也是最大的风险所在，期权的购买者看涨或者看跌并且看对不是很难，但的风险所在，期权的购买者看涨或者看跌并且看对不是很难，但是商品能否在到期日之前涨到可以是商品能否在到期日之前涨到可以“行权行权”的价格，或者跌到的价格，或者跌到“行权行权”的价格，往往是最大的风险，而且期权的到期日距离发的价格，往往是最大的风险，而且期权的到期日距离发行日的时间越长，期权发行方所收取的期权费用就越高。行日的时间越长，期权发行方所收取的期权费用就越高。根据现有的文献记载，最早的期权交易最早的期权交

13、易可以追溯到公元前1200年，当时的古希腊和古腓尼基国的商人们为了应付贸易上突发的运输要求，往往会向大船东垫付一笔资金，以便必要时有权利从大船东手里拿到计划外的舱位，确保能够及时将货物交到客户手中。现代生活中，比如：房产商在与购房者签订房屋买卖合同时，房产商会要求购房者交付一定比率的订金，到房子交收时，客户可以支付全额现金去购买合同中约定的房子，房产商必须依合同履约；当然购房者也可以放弃订金，不去购买合同中约定的房子当然，这种期权交易形式并不具备现代期权市场所需的标准化合约要求与流动性而已，因此而无法被看作是真正意义上的期权交易。历史上的一些泡沫事件历史上的一些泡沫事件郁金香泡沫郁金香泡沫 到

14、了17世纪初，现代意义上的期权交易雏形在荷兰出现，当时欧洲出现了郁金香狂热，荷兰作为欧洲最早郁金香种植国，该国的一些中间商为了满足郁金香贸易的需要，开始试图与种植者之间通过期权交易的方式来进行郁金香球茎的未来交割 中间商充当着期权卖出方的角色，而种植者为了为了避免因郁金香球茎价格下跌可能蒙受的损失买入看跌期权。贵族们为了能够确保获得一个最低的买入价格向中间商买入看涨期权。中间商则通过这种合同的转让从中获得期权交易的差价。2004中航油事件中航油事件 巨亏巨亏5.5亿美元亿美元v 因为，在今天我们从媒因为，在今天我们从媒体上所能了解到的期权，可体上所能了解到的期权，可能最新鲜、印象最深的当属能最

15、新鲜、印象最深的当属“中航油事件中航油事件”了，陈久霖了，陈久霖兵败期权，久远一点的可能兵败期权，久远一点的可能会是巴林银行的会是巴林银行的“利森事件利森事件”了。了。v中航油事件始末中航油事件始末2003年下半年：中航油公司开始交易石油期权年下半年：中航油公司开始交易石油期权(option)，最初涉及，最初涉及200万桶石油，中航油在万桶石油，中航油在交易中获利。交易中获利。2004年一季度：油价攀升导致公司潜亏年一季度：油价攀升导致公司潜亏580万万美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌；交易量也随之增加。；交易量也随之增加。2004年二季度：

16、随着油价持续升高，公司的账年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到面亏损额增加到3000万美元左右。公司因而决万美元左右。公司因而决定再延后到定再延后到2005年和年和2006年才交割；交易量年才交割；交易量再次增加。再次增加。v2004年年10月：油价再创新高，公司此时的交易月：油价再创新高，公司此时的交易盘口达盘口达5200万桶石油；账面亏损再度大增。万桶石油；账面亏损再度大增。10月月10日：面对严重资金周转问题的中航油，日：面对严重资金周转问题的中航油，首次向母公司呈报交易和账面亏损。为了补加交首次向母公司呈报交易和账面亏损。为了补加交易商追加的保证金，公司已耗尽近易商追加的

17、保证金，公司已耗尽近2600万美元万美元的营运资本、的营运资本、1.2亿美元银团贷款和亿美元银团贷款和6800万元万元应收账款资金。账面亏损高达应收账款资金。账面亏损高达1.8亿美元，另外亿美元，另外已支付已支付8000万美元的额外保证金。万美元的额外保证金。v10月月20日：母公司提前配售日：母公司提前配售15%的股票，将所的股票，将所得的得的1.08亿美元资金贷款给中航油。亿美元资金贷款给中航油。10月月26日和日和28日：公司因无法补加一些合同的日：公司因无法补加一些合同的保证金而遭逼仓，蒙受保证金而遭逼仓，蒙受1.32亿美元实际亏损。亿美元实际亏损。11月月8日到日到25日：公司的衍生

18、商品合同继续遭逼日：公司的衍生商品合同继续遭逼仓，截至仓，截至25日的实际亏损达日的实际亏损达3.81亿美元。亿美元。12月月1日：在亏损日：在亏损5.5亿美元后，中航油宣布向亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令。法庭申请破产保护令。相关概念相关概念实物期权实物期权v 标的资产为非金融资产的期权称为实物期权。标的资产为非金融资产的期权称为实物期权。v 期权理论对实物（非金融）资产领域的延伸，是在不确定条件下，与金期权理论对实物（非金融）资产领域的延伸，是在不确定条件下，与金融期权类似的实物投资的选择权。融期权类似的实物投资的选择权。实物期权理论方法将企业投资项目中的投资机会与经营灵活性看作

19、一实物期权理论方法将企业投资项目中的投资机会与经营灵活性看作一个个选择权（期权），管理人员有权力决定是否利用这些机会，何时个个选择权（期权），管理人员有权力决定是否利用这些机会，何时利用以及如何利用，从而创造经营柔性，以获得尽可能多的收益。利用以及如何利用，从而创造经营柔性，以获得尽可能多的收益。一个投资项目具有越多的期权，投资项目的管理者就有更多的权利和一个投资项目具有越多的期权，投资项目的管理者就有更多的权利和自由，就能够更加灵活地适应环境的发展变化。自由，就能够更加灵活地适应环境的发展变化。绝大多数实物期权象是美式期权，它可以在期权的有效期内任意时刻绝大多数实物期权象是美式期权，它可以在

20、期权的有效期内任意时刻执行执行。（欧式期权有到期日）（欧式期权有到期日）v实物期权（实物期权（Real Option）的概念最初是由麻省）的概念最初是由麻省理工学院（理工学院（MIT）的）的Stewart Myers（1977）提出的。提出的。Black、Scholes、Merton的突破性的突破性成果成果金融期权定价理论是实物期权方法的基金融期权定价理论是实物期权方法的基石。他们和石。他们和MIT的的Stewart Myers一起发现期一起发现期权定价理论在实物或者非金融投资方面具有重要权定价理论在实物或者非金融投资方面具有重要的应用前景。的应用前景。引入实物期权的意义引入实物期权的意义v

21、对具有高风险的不确定环境的投资决策提供了一种切实对具有高风险的不确定环境的投资决策提供了一种切实可行的评价工具可行的评价工具 v 将产品市场和金融市场的交易机会联系起来将产品市场和金融市场的交易机会联系起来v 实物期权的思维方法可以改变很多行业的结构实物期权的思维方法可以改变很多行业的结构v 实物期权的思维方法可以促进一般经营决策的改善实物期权的思维方法可以促进一般经营决策的改善意义意义1：切实可行的评价工具：切实可行的评价工具 我们生活在一个充满不确定性的世界里。最有价值我们生活在一个充满不确定性的世界里。最有价值的机会常常伴随着大量的不确定性。根据实物期权的机会常常伴随着大量的不确定性。根

22、据实物期权思想，投资者可以灵活采取投资、等待、放弃等多思想，投资者可以灵活采取投资、等待、放弃等多种方案，从而增加了投资决策中的柔性。种方案，从而增加了投资决策中的柔性。意义意义2：联系产品市场和金融市场的交易机会：联系产品市场和金融市场的交易机会 实物期权这个概念意味着实物和期权的结合。如果实物期权这个概念意味着实物和期权的结合。如果实物交易不能找到相应的实物交易不能找到相应的“期权合约期权合约”，或者说，或者说，如果不能针对某项实物资产交易风险设计出对应的如果不能针对某项实物资产交易风险设计出对应的可交易的期权合约，那么，就只有实物，没有期权，可交易的期权合约，那么，就只有实物，没有期权，

23、从而也就没有实物期权的定义。但是，目前的投资从而也就没有实物期权的定义。但是，目前的投资分析工具没有把实物和期权结合起来，具体地讲，分析工具没有把实物和期权结合起来，具体地讲，没有把产品市场和金融市场的交易机会联系起来没有把产品市场和金融市场的交易机会联系起来。实物期权方法通过把产品市场和金融市场的交易机会联实物期权方法通过把产品市场和金融市场的交易机会联系起来，从而把金融市场的规则引入企业内部战略投资系起来，从而把金融市场的规则引入企业内部战略投资决策中来，进而提高了管理者捕捉战略机会的能力。决策中来，进而提高了管理者捕捉战略机会的能力。意义意义3：可以改变很多行业的结构：可以改变很多行业的

24、结构 迪克西特迪克西特平狄克的研究证明，在企业水平上的实物平狄克的研究证明，在企业水平上的实物期权分析在适度不确定性的条件下，期权分析在适度不确定性的条件下，“能简单地推能简单地推广到产业均衡广到产业均衡”。迪克西特迪克西特平狄克的研究结论从理论上支持了这样一平狄克的研究结论从理论上支持了这样一个判断：实物期权的思维方法可以改变很多行业的个判断：实物期权的思维方法可以改变很多行业的结构，促进竞争性产业的动态均衡。例如，实物期结构，促进竞争性产业的动态均衡。例如，实物期权思维可以进一步增加行业内的交易数量。权思维可以进一步增加行业内的交易数量。意义意义4：可以促进一般经营决策的改善：可以促进一般

25、经营决策的改善 如一个电力公司的管理部门面临一种选择，即建设如一个电力公司的管理部门面临一种选择，即建设一个只烧油的电站还是既烧油又烧煤的电站。虽然一个只烧油的电站还是既烧油又烧煤的电站。虽然后者的建造成本大一些，但它使管理部门可根据能后者的建造成本大一些，但它使管理部门可根据能源市场情况选择使用哪一种燃料，并因为可以相互源市场情况选择使用哪一种燃料，并因为可以相互替换而增加灵活性。因此，管理部门作出选择时可替换而增加灵活性。因此，管理部门作出选择时可以针对成本来估计这一经营选择权的价值以针对成本来估计这一经营选择权的价值。相关概念相关概念金融期权与实物期权金融期权与实物期权v案例案例1 1：

26、假设一个项目的投资额为假设一个项目的投资额为110110万元，一年后，该万元，一年后，该项目产生的现金流有两种情况：项目产生的现金流有两种情况：180180万元或者万元或者6060万元，两万元，两种情况的概率各为种情况的概率各为50%50%。项目寿命期是。项目寿命期是1 1年，无风险利率年，无风险利率8%8%，经风险调整的贴现率为经风险调整的贴现率为20%20%。该项目是一个好的投资项目。该项目是一个好的投资项目吗？吗？根据根据NPVNPV法，项目的现值是：法，项目的现值是：V=EV=E（C1C1）/（1+r1+r）=50%=50%(180+60)/(1+20%)=100(180+60)/(1

27、+20%)=100项目的净现值是：项目的净现值是：NPV=E NPV=E（C1C1）/（1+r1+r）-I-I0 0=100-110=-100=100-110=-1000 结论是：结论是：本例中的最优选择不是本例中的最优选择不是“不投资不投资”，而是，而是“等待等待”。与与“不投资不投资”的选择相比，等待的选择相比，等待“创造创造”的价值是的价值是24.08-24.08-0=24.080=24.08万元；同万元；同“现在就投资现在就投资”的选择相比，其的选择相比，其“创造创造”的价值是的价值是24.08-24.08-（-10-10）=34.08=34.08万元。无论从什么角度来万元。无论从什么

28、角度来衡量，本例中投资人由于拥有衡量，本例中投资人由于拥有“等待等待”选择权而增加了项选择权而增加了项目的价值。目的价值。用期权的思想分析投资时，项目的价值包含以下两部分：项目价值=净现值+期权的价值理论回顾理论回顾相关概念相关概念1实物期权的分类实物期权的分类2实物期权的思维方法实物期权的思维方法3实物期权的应用领域实物期权的应用领域4实物期权的分类实物期权的分类v 实物期权可以分别存在于投资者手中、投资项目之中和投实物期权可以分别存在于投资者手中、投资项目之中和投资合约之中。资合约之中。v 不同投资项目含有不同的实物期权，有的投资项目同时包不同投资项目含有不同的实物期权，有的投资项目同时包

29、含有几种实物期权。含有几种实物期权。推迟期权推迟期权(the option to defer)扩张期权扩张期权(the option to extend)收缩期权收缩期权(the option to contract)放弃期权放弃期权(the option to abandon)转换期权转换期权(the option to switch)增长期权增长期权(the option to growth)推迟期权推迟期权(the option to defer)v 项目投资者在投资决策时持有推迟项目投资的权利，以便掌握未来项目投资者在投资决策时持有推迟项目投资的权利，以便掌握未来更多的信息，解决现在时

30、刻投资项目所面临的一些不确定性。有人更多的信息，解决现在时刻投资项目所面临的一些不确定性。有人把它称为学习期权（把它称为学习期权（Learning options）。）。不可回收的项目，收回投资造成很大损失；通过推迟项目投资，不可回收的项目，收回投资造成很大损失；通过推迟项目投资，直到项目大量的不确定性得到解决时，再进行具体的投资。直到项目大量的不确定性得到解决时，再进行具体的投资。资源采掘业、农业、造纸业和房地产开发业，较高的不确定性和资源采掘业、农业、造纸业和房地产开发业，较高的不确定性和较长的投资周期，并且这种类型的投资具有不可回收性、投资大较长的投资周期，并且这种类型的投资具有不可回收

31、性、投资大的特点。的特点。扩张期权扩张期权(the option to extend)v 指投资项目的所有者有在未来的某个时期增加项目投资规模的指投资项目的所有者有在未来的某个时期增加项目投资规模的选择权。选择权。当公司进入某一新市场；投入资金进行新项目的研发；买入当公司进入某一新市场；投入资金进行新项目的研发；买入未开发的土地等投资，就使得公司具有了未来的扩张期权，未开发的土地等投资，就使得公司具有了未来的扩张期权，而这些期权只有当将来市场发展有利时才会被执行。而这些期权只有当将来市场发展有利时才会被执行。医药公司、房地产公司和高新技术企业未来发展的不确定性医药公司、房地产公司和高新技术企业

32、未来发展的不确定性大，扩张期权具有十分重要的战略意义。大，扩张期权具有十分重要的战略意义。收缩期权收缩期权(the option to contract)v 与扩张投资权相对应的实物期权，项目的持有者有权在与扩张投资权相对应的实物期权，项目的持有者有权在未来的时间内减少项目的投资规模。未来的时间内减少项目的投资规模。如果投资者在投资某一项目后，市场条件变坏，则如果投资者在投资某一项目后，市场条件变坏，则投资者可以通过收缩投资项目的规模，降低投资的投资者可以通过收缩投资项目的规模，降低投资的风险。风险。放弃期权放弃期权(the option to abandon)v 在投资于某一项目后，未来的不

33、确定性向着不利于投资者的方面在投资于某一项目后，未来的不确定性向着不利于投资者的方面发展，使得项目价值锐减。这时项目所有者和管理人员可以收缩发展，使得项目价值锐减。这时项目所有者和管理人员可以收缩项目规模甚至放弃项目以控制投资项目的损失。项目规模甚至放弃项目以控制投资项目的损失。可将研发某一产品到产品推向市场分成若干个投资阶段，如果可将研发某一产品到产品推向市场分成若干个投资阶段，如果市场条件变坏，则投资者有权放弃对项目的继续投资，以控制市场条件变坏，则投资者有权放弃对项目的继续投资，以控制继续投资的可能损失。继续投资的可能损失。这种类型的期权大多存在于研发密集型产业，特别是制药业。这种类型的

34、期权大多存在于研发密集型产业，特别是制药业。这些项目具有高度的不确定性、开发时期长等特点。这些项目具有高度的不确定性、开发时期长等特点。转换期权转换期权(the option to switch)v 在项目投资之后未来的时间内，项目持有者可以依据未来项目发在项目投资之后未来的时间内，项目持有者可以依据未来项目发展的情况在多种决策之间进行转换的选择权，称为转换期权。展的情况在多种决策之间进行转换的选择权，称为转换期权。例如，投资者在建造一个发电厂时，可以建设和投资能够使用例如，投资者在建造一个发电厂时，可以建设和投资能够使用多种原料多种原料（如：风力、油气、煤等）（如：风力、油气、煤等）发电的设

35、备，以便在今发电的设备，以便在今后可以依据原料市场价格的不同选择不同的原材料发电，而不后可以依据原料市场价格的不同选择不同的原材料发电，而不仅仅局限于一种单一的原料发电。这种转换的灵活性可以降低仅仅局限于一种单一的原料发电。这种转换的灵活性可以降低成本。成本。增长期权增长期权(the option to growth)v 项目的投资者获得初始的投资成功后，在未来时间内，公司的增项目的投资者获得初始的投资成功后，在未来时间内，公司的增长期权能够提供将来的一些投资机会，对公司来讲，具有十分巨长期权能够提供将来的一些投资机会，对公司来讲，具有十分巨大的战略重要性。大的战略重要性。投资于第一代高技术产

36、品的机会类似于期权的期权，除非公司投资于第一代高技术产品的机会类似于期权的期权，除非公司作出最初的投资，否则不可能获得接下来的产品或其他的投资作出最初的投资，否则不可能获得接下来的产品或其他的投资机会。机会。增长期权存在于所有的基础设施投资项目、公司战略性的投资增长期权存在于所有的基础设施投资项目、公司战略性的投资项目、跨国投资项目和战略性兼并的投资项目中。项目、跨国投资项目和战略性兼并的投资项目中。理论回顾理论回顾相关概念相关概念1实物期权的分类实物期权的分类2实物期权的思维方法实物期权的思维方法3实物期权的应用领域实物期权的应用领域4不确定性与风险的关系不确定性与风险的关系vUncerta

37、inty Riskv人们长期以来一直习惯性地把不确定人们长期以来一直习惯性地把不确定性等同于风险，并且企图加以回避性等同于风险，并且企图加以回避v事实上，不确定性在增加风险的同时，事实上，不确定性在增加风险的同时，同样也增加了出现超出人们期望的、同样也增加了出现超出人们期望的、更为有利的状态的可能性更为有利的状态的可能性不确定性不确定性期权价值的来源期权价值的来源v期权是衍生工具，其价值来自于所依托的期权是衍生工具，其价值来自于所依托的金融资产的价格变动，即价格的不确定性金融资产的价格变动，即价格的不确定性v不确定性越大，期权价值越大不确定性越大，期权价值越大时间时间 (1)无价？有价！无价？

38、有价！v时间是一种非常重要的机会成本时间是一种非常重要的机会成本v商机、黄金输入（出）点、商机、黄金输入（出）点、Internetv任何一种商品的价格包含了内在价值任何一种商品的价格包含了内在价值和交易成本，时间是其中一种交易成和交易成本，时间是其中一种交易成本本v期权的期权的时间价值，时间价值，B-S模型中到期时模型中到期时间越长，期权价值越大间越长，期权价值越大不确定性和时间是期权价值的来源不确定性和时间是期权价值的来源vLets see how these implications operate in REAL OPTIONS期权价值不确定性时间实物期权投资决策方法实物期权投资决策方法

39、与传统投资方法的区别与传统投资方法的区别 v不确定性与投资价值的区别不确定性与投资价值的区别 v投资的可逆性与灵活性的区别投资的可逆性与灵活性的区别 实物期权的思维方法实物期权的思维方法v 总是与投资的不确定性情况联系在一起的，总是与投资的不确定性情况联系在一起的，是一种或有选择权。它的执行是一种或有选择权。它的执行取决于未来的不确定性发展的情况和项目持有者的决策。取决于未来的不确定性发展的情况和项目持有者的决策。v 实物期权思想：事先积极的筹划，在战略性投资中主动的管理。实物期权思想：事先积极的筹划，在战略性投资中主动的管理。在投资前充分的筹划和积极设计项目中所包含的实物期权，充分识别和在投

40、资前充分的筹划和积极设计项目中所包含的实物期权，充分识别和估计战略性投资中的实物期权，有时甚至要主动创立实物期权积极管理估计战略性投资中的实物期权，有时甚至要主动创立实物期权积极管理好投资项目。好投资项目。它必须随着未来情况的发展、不确定性环境的逐渐明确和所掌握信息的它必须随着未来情况的发展、不确定性环境的逐渐明确和所掌握信息的情况对投资项目进行动态的追踪管理。情况对投资项目进行动态的追踪管理。v 实物期权方法建立了公司投资项目分析和公司投资战略之间的联系。是实物期权方法建立了公司投资项目分析和公司投资战略之间的联系。是决决策者应对项目未来不确定性的一种有效工具，在决策前和决策中动态而有策者应

41、对项目未来不确定性的一种有效工具，在决策前和决策中动态而有效的管理投资项目以使得项目收益最大、损失最小，充分实现企业的价值效的管理投资项目以使得项目收益最大、损失最小，充分实现企业的价值最大化目标。最大化目标。理论回顾理论回顾相关概念相关概念1实物期权的分类实物期权的分类2实物期权的思维方法实物期权的思维方法3实物期权的应用领域实物期权的应用领域4实物期权的应用领域实物期权的应用领域v企业决策企业决策 研究开发研究开发(R&D)项目评估与投资项目评估与投资 无形资产定价与投资无形资产定价与投资 保险保险 企业价值评估与战略收购企业价值评估与战略收购 公司治理公司治理v政府决策政府决策v个人个人

42、/家庭决策家庭决策研究开发研究开发(R&D)项目评估与投资项目评估与投资v 研发项目投资数额大、风险大、短期收益不明显。作为一种重要的选研发项目投资数额大、风险大、短期收益不明显。作为一种重要的选择权可能使企业在将来获利，因此研究与开发投资是为企业的未来购择权可能使企业在将来获利，因此研究与开发投资是为企业的未来购买期权。买期权。v 研究开发项目具有灵活性。研究开发项目具有灵活性。项目决策者可以选择对哪个项目进行投资和在项目的哪个阶段上进行投项目决策者可以选择对哪个项目进行投资和在项目的哪个阶段上进行投资（时间选择期权）。还可以根据研究开发项目的发展情况决定是否停资（时间选择期权）。还可以根据

43、研究开发项目的发展情况决定是否停止投资（放弃期权）。止投资（放弃期权）。企业可以根据当时的市场状况决定何时利用研发成果的选择权利。（如企业可以根据当时的市场状况决定何时利用研发成果的选择权利。（如果企业判断市场反应会很好，果企业判断市场反应会很好，可以立即将研发成果投入到生产当中，可以立即将研发成果投入到生产当中，如如果市场形势不大好，企业则可以延迟投资时间以静观其变或者干脆就放果市场形势不大好，企业则可以延迟投资时间以静观其变或者干脆就放弃这项成果。）弃这项成果。）无形资产定价与投资无形资产定价与投资v 无形资产赋予持有者在规定时间内于某一特定领域的垄断无形资产赋予持有者在规定时间内于某一特

44、定领域的垄断地位，地位，持有者完全没有必要现在就决定是否投资，投资持有者完全没有必要现在就决定是否投资，投资多大规模，多大规模，而是静观其变，而是静观其变，侍机选择。侍机选择。v 无形资产具有高度不确定性。以专利权为例，无形资产具有高度不确定性。以专利权为例，投资者在投资者在具体实施专利权的过程中除了要面对技术风险之外，还要具体实施专利权的过程中除了要面对技术风险之外，还要面对管理风险、市场风险等其它风险，可以运用实物期权面对管理风险、市场风险等其它风险，可以运用实物期权降低投资风险。降低投资风险。保险保险v 保险中也蕴含了期权的思想。保险中也蕴含了期权的思想。v 企业财产一旦发生意外损失，要

45、求保险公司赔偿，如同行企业财产一旦发生意外损失，要求保险公司赔偿，如同行使期权；如果不发生意外损失，则企业不行使期权，损失使期权；如果不发生意外损失，则企业不行使期权，损失保险费。保险费。企业价值评估与战略收购企业价值评估与战略收购v 实物期权适于描述企业价值评估过程中出现的不确定性、并购过程中时实物期权适于描述企业价值评估过程中出现的不确定性、并购过程中时机选择权价值以及战略决策的灵活性价值等，因此广泛应用于企业价值机选择权价值以及战略决策的灵活性价值等，因此广泛应用于企业价值评估和战略收购过程分析中。评估和战略收购过程分析中。时机选择的权利：在并购过程中，收购企业可以自主决定是否完成收时机

46、选择的权利：在并购过程中，收购企业可以自主决定是否完成收购行动，以及什么时候完成收购。购行动，以及什么时候完成收购。经营战略选择的权利：完成收购活动后，可以根据经济环境、自身条经营战略选择的权利：完成收购活动后，可以根据经济环境、自身条件的变化以及战略需要，对并购战略和目标企业进行调整，这种灵活件的变化以及战略需要，对并购战略和目标企业进行调整，这种灵活性可能会给企业带来巨大的收益。（例如，联想收购汉普之后拥有了性可能会给企业带来巨大的收益。（例如，联想收购汉普之后拥有了进军国内进军国内ITIT服务市场、向服务市场、向ITIT服务型企业转型，并带动集团硬件业务发服务型企业转型，并带动集团硬件业

47、务发展的选择权利，虽然联想转型最终没有实施，但汉普给联想带来的战展的选择权利，虽然联想转型最终没有实施，但汉普给联想带来的战略选择权利所体现出来的价值仍然是巨大的。）略选择权利所体现出来的价值仍然是巨大的。）公司治理公司治理v 实物期权是一种更适应知识经济的管理方法，它能够正确实物期权是一种更适应知识经济的管理方法，它能够正确地反映企业在知识经济背景下所具有的战略性、柔性和不地反映企业在知识经济背景下所具有的战略性、柔性和不确定性，能够帮助管理者创造出更多的价值。确定性，能够帮助管理者创造出更多的价值。比如可以将实物期权扩展为代理问题，在信息不对称的条件下，比如可以将实物期权扩展为代理问题，在

48、信息不对称的条件下，如何利用实物期权理论设计合适的激励机制也是未来发展方向之如何利用实物期权理论设计合适的激励机制也是未来发展方向之一。一。政府决策政府决策v 确定政府津贴的支出，包括对农产品价格的补贴，生产流确定政府津贴的支出，包括对农产品价格的补贴，生产流水线的生产能力担保等。水线的生产能力担保等。v 在环境政策上在环境政策上,通过期权理论考察环境政策的时间安排，通过期权理论考察环境政策的时间安排，并确定环境危害的不可逆性创造的期权价值。并确定环境危害的不可逆性创造的期权价值。v 对土地价值、高速公路和机场等基础设施价值等进行评估对土地价值、高速公路和机场等基础设施价值等进行评估v 个人个

49、人/家庭决策家庭决策v 汽车等耐用消费品租赁业务方面汽车等耐用消费品租赁业务方面 卖方可出售给买方一种权力，使后者能在合同期满时以预定价格卖方可出售给买方一种权力，使后者能在合同期满时以预定价格购买汽车。购买汽车。v 最佳工作时间的选择问题最佳工作时间的选择问题 相应的期权模型的最佳执行条件就能确定一个人应该在什么时候相应的期权模型的最佳执行条件就能确定一个人应该在什么时候停止接受职业教育而开始工作。停止接受职业教育而开始工作。v 工作工作/休闲的权衡问题休闲的权衡问题v 家庭融资方面家庭融资方面v 保健保险合同保健保险合同 实物期权实物期权战略性投资战略性投资理论回顾理论回顾1国外案例国外案

50、例2国内案例国内案例3分析总结分析总结4国外案例国外案例v曼联俱乐部年轻球员培养中实物期权的应用曼联俱乐部年轻球员培养中实物期权的应用俱乐部俱乐部背景资料背景资料实物期权实物期权的应用的应用实物期权实物期权应用分析应用分析俱乐部背景资料俱乐部背景资料 福布斯福布斯 德勤德勤2006年福布斯足球俱乐部财富排行榜，曼联俱乐部以大约年福布斯足球俱乐部财富排行榜，曼联俱乐部以大约15亿美元排名第一，其营业额也达到亿美元排名第一，其营业额也达到3.3亿美元亿美元“世界足球产业上做得最好和日后最有盈利潜力的俱乐部世界足球产业上做得最好和日后最有盈利潜力的俱乐部”俱乐部收入构成俱乐部收入构成比赛收入比赛收入

51、主要是门票收入主要是门票收入40%转播收入转播收入电视转播权收入电视转播权收入37%商业收入商业收入商业赞助和商品销售商业赞助和商品销售23%为什么选择曼联为什么选择曼联世界著名俱乐部世界著名俱乐部上市俱乐部上市俱乐部世界优秀青训体系世界优秀青训体系年轻球员的培养取得成绩年轻球员的培养取得成绩球队表现决定俱乐部收入年轻球员培训过程年轻球员培训过程球探选拔球探选拔曼联青年队曼联青年队曼联正式队伍曼联正式队伍足球学校足球学校 1516岁岁 18岁岁 两年训练期两年训练期与年轻球员签订合同对球员进行系统训练决定是否将球员纳入正式队伍实物期权在其中的应用实物期权在其中的应用球探选拔球探选拔曼联青年队曼

52、联青年队曼联正式队伍曼联正式队伍足球学校足球学校 1516岁岁 18岁岁 两年训练期两年训练期通过合同确定实物期权的购买支付实物期权的价格决定是否行使期权给予的权力实物期权各部分解析实物期权各部分解析期权收益：期权收益：一个培养成功的年轻球员在加入正式队伍初一个培养成功的年轻球员在加入正式队伍初期带给俱乐部的收益期带给俱乐部的收益期权价格：期权价格：包括合同签字费和两年训练中的所有投入包括合同签字费和两年训练中的所有投入标的资产：标的资产：球员的技能、身体素质及一些不可预测的方球员的技能、身体素质及一些不可预测的方面面期权执行期限：期权执行期限：两年后执行，不能提前，属于欧式期权两年后执行，不

53、能提前，属于欧式期权期权价值的体现期权价值的体现 收益收益 损失损失优秀的年轻球员以较低的工资进入正式队伍，为球队提供高于其优秀的年轻球员以较低的工资进入正式队伍，为球队提供高于其收入的价值，而当球员的成功为众人所承认时，曼联就要为其提收入的价值，而当球员的成功为众人所承认时，曼联就要为其提供与其他俱乐部所愿意提供的工资水平一样的支出，这时，实物供与其他俱乐部所愿意提供的工资水平一样的支出，这时，实物期权的价值也就消失了期权的价值也就消失了当球员的培训并不成功时，曼联会放弃其所购买的期权，这时它当球员的培训并不成功时，曼联会放弃其所购买的期权，这时它所承担的损失就是这两年的全部投入。随后，曼联

54、会继续购买其所承担的损失就是这两年的全部投入。随后，曼联会继续购买其他年轻球员的期权他年轻球员的期权实物期权应用的原因实物期权应用的原因决策没有决策没有可依据的方法可依据的方法信息不对称信息不对称严重严重时间的等待可以时间的等待可以减少不确定性减少不确定性标的资产标的资产技术技术身体素质身体素质意识意识形象形象忠诚忠诚球员所具备的潜力不可能每次都靠经验去鉴别球员所具备的潜力不可能每次都靠经验去鉴别俱乐部对球员的需求俱乐部对球员的需求 竞技需求竞技需求 文化品牌需求文化品牌需求 市场需求市场需求竞技需求竞技需求文化品牌需求文化品牌需求竞技需求竞技需求市场需求市场需求小结小结青训队青训队实物期权应

55、用实物期权应用的载体的载体不确定性不确定性实物期权应用实物期权应用的必然的必然实物期权的应用广泛存在俱乐部需求球员各项指标不确定性一个实例计算的分析一个实例计算的分析v当今越来越多的石油产于海上油井，北海和墨西当今越来越多的石油产于海上油井，北海和墨西哥湾已经采用这种方式。随着海上石油勘探和石哥湾已经采用这种方式。随着海上石油勘探和石油提炼技术的进步，人们正在探索利用更多的海油提炼技术的进步，人们正在探索利用更多的海底石油资源底石油资源v一些国家政府通常将本国海上油田租给外国石油一些国家政府通常将本国海上油田租给外国石油公司，期限一般为十到十五年。从期权的角度看，公司，期限一般为十到十五年。从

56、期权的角度看，这相当于实物期权至到期日的期限。油田的租期这相当于实物期权至到期日的期限。油田的租期到期日就是实物期权的到期日到期日就是实物期权的到期日v深海石油的勘探和提炼需要耗费大量的初始投资，深海石油的勘探和提炼需要耗费大量的初始投资，一个给定的项目价值取决于开发该海上石油项目一个给定的项目价值取决于开发该海上石油项目随后几年中石油价格走势的预期。随后几年中石油价格走势的预期。v石油价格一方面受石油非预期需求冲击的影响，石油价格一方面受石油非预期需求冲击的影响，如北半球冬季的气温偏低时对石油的需求会增加，如北半球冬季的气温偏低时对石油的需求会增加，另一方面另一方面，石油价格受石油非预期供应

57、冲击的影石油价格受石油非预期供应冲击的影响，如伊拉克战争和伊朗革命等政治事件以及响，如伊拉克战争和伊朗革命等政治事件以及OPECOPEC国家的垄断行为等因素对石油价格也产生影国家的垄断行为等因素对石油价格也产生影响响 v如果存在不确定因素，只有当石油勘探的预期回如果存在不确定因素，只有当石油勘探的预期回报大大高于要求回报时，人们才进行投资。如果报大大高于要求回报时，人们才进行投资。如果投资项目的净现值只是稍微大于项目的初始投资，投资项目的净现值只是稍微大于项目的初始投资，则一般认为该项目不值得投资。由此可见，正的则一般认为该项目不值得投资。由此可见，正的净现值并非投资者在投资决策中净现值并非投

58、资者在投资决策中 考虑的唯一因素考虑的唯一因素背景：背景：英国石油公司（英国石油公司（BP）打算对墨西哥湾）打算对墨西哥湾一处进行海上石油勘探，并从事该地一处进行海上石油勘探，并从事该地区深海石油开采。区深海石油开采。不确定的因素不确定的因素vOPEC成员国家目前正就石油生产和价格展开激成员国家目前正就石油生产和价格展开激烈的争论烈的争论OPEC限量生产，油价维持在30美元/桶产量增加，油价维持在10美元/桶达成一致意见不一BP 预计概率为0.5BP预计概率为0.5有关投资的数据有关投资的数据v 初始投资：初始投资：I0=$2000万万v 贴现率：贴现率：i=10%v 一年后的实际价格：一年后

59、的实际价格：$10/桶或者桶或者p=$30美元美元/桶，桶，概率均为概率均为50%v 预期油价：预期油价：E(P)=$20/桶桶v 目前的油价为目前的油价为20美元美元/桶桶v 可变生产成本可变生产成本 8美元美元/桶桶v 不存在其他固定生产成本，税率为不存在其他固定生产成本，税率为0v 预期产量：预期产量：20万桶万桶/年年v 所有现金流在年底发生所有现金流在年底发生BP的选择的选择v不同选择带来的净现金流不同选择带来的净现金流v 无限期的无限期的NPV计算公式计算公式v到期期限为一年的投资期权降低未来石油价格的到期期限为一年的投资期权降低未来石油价格的不确定性，从而做出更明智的决策不确定性

60、，从而做出更明智的决策BP的选择00()PV QNPVIi00()(1)PV QNPViIi今天投资今天投资等待一年再等待一年再决定是否投资决定是否投资 实物投资期权的价值实物投资期权的价值v如果立即投资或者永不投资，那么项目的净现值如果立即投资或者永不投资，那么项目的净现值计算最简单，对于此类项目，没有机会等待更多计算最简单，对于此类项目，没有机会等待更多的信息。项目的价值就是预期未来现金流在扣除的信息。项目的价值就是预期未来现金流在扣除了初始投资后的贴现值。了初始投资后的贴现值。v企业也可以选择推迟投资决策以便得到更多的信企业也可以选择推迟投资决策以便得到更多的信息。如果企业选择推迟投资，

61、则该项目不仅必须息。如果企业选择推迟投资，则该项目不仅必须与其他项目竞争，而且在未来某一开始之日也要与其他项目竞争，而且在未来某一开始之日也要应对项目自身变化带来的挑战。换言之，今天决应对项目自身变化带来的挑战。换言之，今天决定投资的决策必须与未来某一天投资于类似或相定投资的决策必须与未来某一天投资于类似或相同项目的决策进行比较。投资于一项实物资产等同项目的决策进行比较。投资于一项实物资产等于行使一个于行使一个 投资期权。投资期权。影响期权价值的因素与影响期权价值的因素与BPBP公司投资期权价值公司投资期权价值 今天投资今天投资20 8200000NPV2000000001=24000000-

62、20000000=4000000（-）*（今天投资）.（美元）若石油价格上涨若石油价格上涨v当当BP公司推迟一年投资时，石油价格上升公司推迟一年投资时，石油价格上升为为30美元美元/桶，则项目的净现值为：桶，则项目的净现值为：30 820000001NPVp 30200000001.1044000000.10 =-200000001.10=20000000油（-）*.（美元/桶）（美元）若石油价格下跌若石油价格下跌10-8*2000000.10NPVp 10200000001.104000000.10=200000001.1016363636 油（）（美元/桶）=（美元）v BP公司会选择放弃

63、投资，此时项目的净现值相对而公司会选择放弃投资，此时项目的净现值相对而言为言为0BP公司推迟一年投资时，石油价格下降为10美元/桶，则项目的净现值为：投资期权的时间价值投资期权的时间价值v项目推迟一年投资的净现值为：项目推迟一年投资的净现值为：NPV=p 10NPV p 10p 30NPV p 30500 5020000000=10000000()NPV 4000000油油油油（等待一年后投资的）概率（美元/桶）*(美元/桶)+概率（美元/桶）*(美元/桶)=%*+%*美元（今天投资的）=(美元)BP公司在决定投资前应该等待一年投资期权的时间价值投资期权的时间价值v从期权价值的角度分析，推迟一

64、年投资（即从期权价值的角度分析，推迟一年投资（即BP公公司放弃今天的投资机会）产生的额外价值为司放弃今天的投资机会）产生的额外价值为600万美元万美元v项目价值项目价值=内在价值内在价值 +时间价值时间价值（等待一年）（等待一年）NPV=（今天投资的）（今天投资的）NPV+等待一等待一年产生的年产生的 额外价值额外价值 10000000美元美元 =4000000美元美元+6000000美元美元显然，如果不考虑期权的时间价值将失去使实物资显然，如果不考虑期权的时间价值将失去使实物资产价值最大化的机会产价值最大化的机会案例二案例二 实物期权与市场退出实物期权与市场退出v在投资过程中如果遇到突发事件

65、，则在投资过程中如果遇到突发事件，则投资者总可以考虑放弃项目。放弃项投资者总可以考虑放弃项目。放弃项目本身意味着它将损失一笔事先成本目本身意味着它将损失一笔事先成本(Up-front Cost)背景背景：v在上面的案例中，在上面的案例中，BP石油公司投资于墨西哥湾石油公司投资于墨西哥湾的油井后突然油价下跌至的油井后突然油价下跌至10美元美元/桶，油井的桶，油井的产量仍为预期的产量仍为预期的20万桶万桶v石油质量下降，开采和提炼成本都上涨为石油质量下降，开采和提炼成本都上涨为12美美元元/桶桶v英国政府要求英国政府要求BP放弃该项目，预计该项目的放放弃该项目，预计该项目的放弃成本为弃成本为200

66、万美元万美元v无风险利率为无风险利率为10%不确定的因素不确定的因素v如果油价如果油价10美元美元/桶和生产成本桶和生产成本12美元美元/桶肯定在将桶肯定在将来持续则来持续则BP公司为了避免公司为了避免400万万（20万桶（万桶（-2美元）美元）/0.1）美元的运营成本而必须支付美元的运营成本而必须支付200万美元的放弃万美元的放弃成本，这就是放弃期权的内在价值。如果未来石油价成本，这就是放弃期权的内在价值。如果未来石油价格和成本不确定格和成本不确定,则放弃该投资项目有机会成本则放弃该投资项目有机会成本.OPEC油价上升到15美元/桶油价下跌到5美元/桶BP 预计概率为0.5BP预计概率为0.5BP的选择的选择BP的选择今天放弃今天放弃等待一段时间再等待一段时间再决定是否放弃决定是否放弃 00()PV QNPVIi 00()(1)P V QNPViIi 未来油价上涨未来油价上涨v油价上涨到油价上涨到15美元美元/桶桶,则等待并观望策略的预则等待并观望策略的预期净现值为期净现值为:v这种情况下，这种情况下，BP公司不行使放弃期权，会在一公司不行使放弃期权，会在一年内继续运营该油井，等待并