企业投资规划的管理流程

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1、投资规划与资产配置投资规划与资产配置2先问三个小问题 买彩票是不是投资？ 买国债会不会亏损？ 年轻人为什么比老年人更能承担风险？3我们身边的理财和投资问题我们以前进行了一笔投资，如果今天再给一次选择机会我们绝对不会我们以前进行了一笔投资，如果今天再给一次选择机会我们绝对不会再次买进，那我们为什么还守着这笔投资不放呢？再次买进，那我们为什么还守着这笔投资不放呢？为什么我们会为为什么我们会为2000元一件的衣服而货比三家元一件的衣服而货比三家,但对于决定买几万元、但对于决定买几万元、几十万元的股票或者基金却仅凭某人或某文章地推荐？几十万元的股票或者基金却仅凭某人或某文章地推荐？为什么人们在商场促销

2、时会疯狂购物，而在大盘下跌时却忙着卖股票、为什么人们在商场促销时会疯狂购物，而在大盘下跌时却忙着卖股票、赎基金？赎基金？为什么那些声称自己的投资回报很难跑赢大盘的人总不满足于购买投为什么那些声称自己的投资回报很难跑赢大盘的人总不满足于购买投资收益跑赢大盘的基金？资收益跑赢大盘的基金？为什么人们会不惜大量时间筹划一周长的假日，却不愿抽点时间思考为什么人们会不惜大量时间筹划一周长的假日，却不愿抽点时间思考一下自己一下自己20年的退休生活如何过？年的退休生活如何过？4人对待金钱的行为方式人对待金钱的行为方式行为行为理财理财投资投资投机投机赌博赌博依据依据规划规划趋势趋势判断判断运气运气目标目标结果结

3、果生活无忧生活无忧 资本增值资本增值 刺激玩乐刺激玩乐 劳神伤神劳神伤神安全安全最高最高较高较高底底无无理财师理财师执行执行建议建议监督监督劝阻劝阻5今日主题 理财规划中的投资规划 投资规划的流程 投资组合与风险分散 投资目标与资产配置 基本投资工具1理财规划中的投资规划第一部分7投资者为什么要投资？当前收入：工资，贷款，分红，遗产，馈赠当前消费投资将来消费投在何处？投在何处？（选择）（选择）何时投？何时投？（时机）（时机）如何投？如何投？（策略）（策略）证券分析证券分析投资组合管理投资组合管理8 1、一生的财富主要是靠以钱赚钱积累起、一生的财富主要是靠以钱赚钱积累起来的。来的。 2、1亿元当

4、中，不到亿元当中，不到1%的财富是靠节省的财富是靠节省来得。来得。 3、投资理财首先不是技术，而是观念。、投资理财首先不是技术，而是观念。启启 示示:9投资者面对的问题投资者的消费选择：现在消费，还是将来消费？投资者的投资选择：实物投资，还是证券投资？证券投资是理性投资选择还是赌博？投资者购买证券的预期是什么？投资者如何实现预期回报？证券投资的预期回报有风险么？证券投资者有什么权力和义务？投资者的权益有保障么？- 通过有效的资本市场？ - 通过有效的司法制度？政府“保障”？10投资类别11投资者的类型机构投资者个人投资者 包括商业银行、投资银行、保险公司、基金公司等 指那些由自己管理资金并达到

5、其预定投资目标的个人。12投资的适宜性 投资的可获取性 投资的安全性 投资的流动性 投资的收益性13什么样的投资最适合？ 不同的投资者，不同的投资者，具有不同的投资目标，例如，60岁以上退休人员需要的是当期收入，当期收入目标多于增长目标；30岁以下的年轻人需要积累资金用于购房购车，增长目标多于当期收入目标。 不同的投资目标，不同的投资目标，应该选择不同的投资工具，例如，满足紧急性开支应该投资于流动性强、安全性高的短期投资工具，如国库券、活期储蓄等，满足长远的养老需要，应该购买人寿保单、长期国债等既安全、又能满足长期需要的投资工具。 不同的投资工具，不同的投资工具，具有不同的可获得性、安全性、流

6、动性、收益性等特征，这些特征是否适合投资者的需要还要具体考虑。14建立正确的投资观念 长期的观念：要长期投资 投资的观念：要投资，非投机 成本的观念：避免频繁交易 尊重市场的观念：不要轻言战胜市场15什么是投资规划？ 它是指专业人员为客户制定方案或代替客户对其一生或某一特定阶段或某一特定事项的现金流在不同时间、不同投资对象上进行配置以获取与风险相匹配的最优收益的过程。理财师股票/债券/房产/外汇/企业年龄/性别收入/支出风险态度/投资目标投资对象投资者风险与收益风险与收益产品多/复杂时间稀缺/专业化投资效率16投资在理财规划中的地位财务安全财务安全现金规划现金规划/ /保险规划保险规划/ /养

7、老规划养老规划资产增值资产增值投资规划投资规划资产保护资产保护税收规划税收规划/遗产规划遗产规划 投资规划是实现多项财务目标的重要手段 投资几乎是资产增值的唯一手段 投资对于理财规划师是最大的挑战17投资规划与其他规划的关系 投资规划与现金规划 投资规划与消费规划 投资规划与教育规划 投资规划与退休养老规划2投资规划的流程第二部分19投资规划的流程目标观点20投资过程风险承受能力投资区间税赋状况效用函数相关税法风险和收益:风险测定能力分散投资效果市场有效性： 是否能击败市场？交易系统：交易过程是否影响价格？风险定价模型：CAPM资产配置资产配置股票债券实物资产资产类别国别国内国际证券选择证券选

8、择哪只股票？哪个债券？哪项实物资产？投资执行投资执行（TimingTiming）交易时间？交易次数？每次交易量？是否使用衍生工具避险？对市场的判断对通胀，利率，增长率的判断定价模型：现金流，基本分析，技术分析交易成本：佣金，价差，流动性独有信息交易速度理财师的工作：理财师的工作：业绩评估业绩评估风险承担多大？收益率多少？高于或低于平均水平？时效能力选股能力21投资规划过程监督监督反馈反馈监督监督反馈反馈22投资规划的步骤投资规划的步骤 确定客户可接受的投资工具 依照投资工具算出投资组合的效率前沿(如9个不同风险组合) 依照客户的风险属性决定选择哪一个风险组合作为核心组合 依照客户或顾问对行情的

9、判断能力决定是否做外围组合调整 判断景气位置与投资工具的走势调整外围组合部位 执行现阶段资产配置的方案 定期调整或定率调整投资组合23制定投资计划 在投资规划中，制定满足客户需要的投资计划最关键。 制定投资计划一般要遵循一定的步骤。 制订投资计划应该考虑的因素- 流动性- 税赋- 生命周期- 经济环境要求24生涯策划生涯策划注意：把握人生发展的几个重要的阶段注意：把握人生发展的几个重要的阶段: 1.职业发展规划职业发展规划(22-40) 2.个人发展规划个人发展规划(25-40) 3.子女教育规划子女教育规划(30-50) 4.退休养老规划退休养老规划(40以后以后)25个人投资特点个人投资特

10、点 投资目标主要取决于投资目标主要取决于财富累计生命周期（生存期财富积聚的）的不同阶段财富累计生命周期（生存期财富积聚的）的不同阶段投资目标的远近投资目标的远近26个人财富积累的生命周期个人财富积累的生命周期1.财富积累阶段（积聚阶段）财富积累阶段（积聚阶段）特点：特点：职业生涯初期，生命时职业生涯初期，生命时间较长；间较长；净财富和投资较少；净财富和投资较少；主要目标是：孩子教育、主要目标是：孩子教育、流动性、置业等流动性、置业等投资重点：投资重点：着重于高回着重于高回报，高风险，报，高风险，以赚取资本以赚取资本利得为主的利得为主的投资机会投资机会27累积阶段投资者特点有相对稳定的收入来源住

11、房、交通、教育的支出往往超出收入，使投资者的债务增加开始积累资产，而净资产值则较小具有较长的投资期限和不断增长的盈利能力会进行一些风险较高的投资以期获得高于平均收益的收入。28个人财富积累的生命周期个人财富积累的生命周期2.财富巩固阶段（巩固阶段）财富巩固阶段（巩固阶段）特点：特点：职业生涯晚期，但生职业生涯晚期，但生命时间仍然较长；命时间仍然较长；收入超过支出；收入超过支出；开始累积财富和投资开始累积财富和投资组合组合投资重点：投资重点：仍然可采取高回报，仍然可采取高回报，高风险，以赚取资高风险，以赚取资本利得为主的投资本利得为主的投资方式，但须考虑慢方式，但须考虑慢慢将投资转向较低慢将投资

12、转向较低风险的资产风险的资产29巩固阶段投资者特点收入超过了支出开始减少债务，积累资产，为未来的退休提供保障巩固现有资产与积累资产并重投资具有长期性，中等风险的资产对他们更具有吸引力在获得收益的同时，保住现有的资产303.花费阶段（消费阶段）花费阶段（消费阶段）个人财富积累的生命周期个人财富积累的生命周期特点：特点：支出超过收入，超支支出超过收入，超支的部分可由投资资产的部分可由投资资产的收入或退休金来弥的收入或退休金来弥补；补；生命时间可能仍然较生命时间可能仍然较长（超过十年）长（超过十年）投资重点：投资重点：以生息的，低风以生息的，低风险的投资为主。险的投资为主。但是为了防止通但是为了防止

13、通胀，仍须将一部胀，仍须将一部分资产放到赚取分资产放到赚取资本利得为主的资本利得为主的投资上。投资上。31花费阶段投资者特点已退休，不再有薪水或工资收入其生活费用由社会保障收入和先前投资收入来补偿会选择低风险的投资来保住储蓄的名义价值尽管投资组合总风险要比巩固阶段低,但是仍然会进行一些风险较高的投资,例如,普通股,以抵补通货膨胀对资产造成的损失。32个人财富积累的生命周期个人财富积累的生命周期4.馈赠阶段（赠品阶段）馈赠阶段（赠品阶段）特点：特点：生命的最后阶段生命的最后阶段;个人拥有的资产超过个人拥有的资产超过实际的需要；实际的需要；可能考虑将资产馈赠可能考虑将资产馈赠给下一代及社会。给下一

14、代及社会。投资重点：投资重点：生息的，低风生息的，低风险的和赚取资险的和赚取资本利得为主的本利得为主的投资并重，并投资并重，并考虑遗产税等考虑遗产税等问题。问题。33人的一生中净财富的升涨情况 财富净值756555453525巩固阶段累积阶段花费阶段年龄长期：退休短期：度假及子女教育费长期：房地产规划短期：维持生活方式长期：退休及子女教育费用短期：购置住房、汽车34投资目标的设立 积累退休资金：积累型 增加当前收益：收入型 为重大支出积累资金：增长型- 住房、汽车、教育 为紧急需要准备：流动型- 医疗 日常开支需要：安全型- 衣食住行娱35处于不同阶段个人的投资目标 投资者类型投资者类型短期目

15、标短期目标长期目标长期目标大学高年级学生租赁房屋获得银行的信用额度满足日常支出偿还教育贷款开始投资计划购买房屋20多岁的单身青年储蓄购买汽车进行本人教育投资建立备用基金将日常开支削减10实现环球旅行进行投资组合建立退休基金30多岁的已婚投资者（子女尚幼）将旧的交通工具更新子女的教育开支增加收入购买保险增加子女教育基金的投资购买更大的房屋将投资工具分散化50岁左右的已婚投资者（子女已成年）购买新的家具提高投资收益的稳定性退休生活保障投资出售原有的房产制定遗嘱退休后的旅游计划养老金计划的调整36帮助客户提出投资目标 投资目标应具体、明确、现实 注意投资目标的期限购房目标子女教育目标退休目标股票债券

16、5年以内购房规划6-20年教育金规划20年以上退休规划20%50%80%30%30%20%货币50%20%0%37投资目标的约束 投资目标的时间弹性 投资目标的金额弹性 投资目标的冲突38我国投资者的特点传统文化和习俗的影响- 节俭而爱储蓄，有着很高的储蓄率- 受封建小农意识的影响，社会信用意识不强- 喜欢实业投资，而不喜欢将钱交给别人使用- 在财富型态上，偏爱硬资产，如房地产、珠宝等- 重教育传统社会制度的影响- 长期以来产权得不到严格的保护，降低了人们通过持之以恒的努力创造财富的愿望- 对外人充满戒心，不愿露财，不愿意交给专门的理财顾问进行管理 现阶段经济转型的影响- 医疗、养老、失业和住

17、房等福利制度的转型使得投资者必须留出足够的钱来应付这些方面的需求，从而增加对保险、储蓄投资和房地产的需求。39投资工具类型投资工具特点货币市场工具短期存款、国库券、货币市场基金、CD存单、短期融资券、央行票据、银行票据、商业票据等风险低，流动性强，通常用于满足紧急需要、日常开支周转和一定当期收益需要固定收益证券中长期存款、政府债券和机构债券、金融债券、公司债券、可转换债券、可赎回债券风险适中，流动性较强，通常用于满足当期收入和资金积累需要股权类证券普通股(A股、B股、 H股、N股、S股)、优先股、存托凭证等风险高，流动性较强，用于资金积累、资本增值需要基金类投资工具单位投资信托、开放式基金、封

18、闭式基金、指数基金、ETF和LOF专家理财，集合投资，分散风险，流动性较强，风险适中，适用于获取平均收益的投资者衍生金融工具期权、期货、远期、认股权证、可转换债券、掉期等风险高，个人参与度相对较低实物及其它投资工具房地产和房地产投资信托(REIT)、黄金、资产证券化产品、黄金、艺术品、古董等具有行业和专业特征40影响投资决策的因素 财务状况的差别- 对财务状况的考察包括对资产、负债、人力资本（未来收入）的分析税收- 不同的金融工具具有不同的税收特征，投资者在做出投资决策时，会把税收作为收益的减项加以考虑时间- 长期投资具有很高的时间价值投资态度- 投资者对风险的不同态度，决定了其在不同的金融工

19、具和不同的期限间进行选择 41投资者风险承受能力的影响因素投资者本人的工作收入情况及其工作的稳定性；投资者配偶工作收入情况及其工作的稳定性；投资者及其家庭的其他收入来源；任何可能的继承财产；投资者年龄、健康、家庭情况及其负担情况；任何对投资本金的支出计划，如教育支出、退休支出或任何其他的大宗支出计划；生活费用支出对投资收益的依赖程度；投资者对风险的主观偏好。42影响投资风险承受度的因素年龄与风险呈反向关系过去储蓄未来储蓄对投资工具的认识工具认识市场认识资金性质金额弹性时间弹性个性偏好积极安全复利认识43投资风险与投资工具的搭配可承受投资风险和投资工具的搭配可承受投资风险极高中高中低极低类型描述

20、冒险型积极型稳健型保守型主要投资工具期货外汇、认股权证、投机股、新兴市场基金绩优股成熟股市全球型基金优先股公司债平衡型基金定期存款、公债、票券、保本投资型基金财务杠杆扩大信用融资融券一至二倍以理财型房贷机动运用自有资金操作自有资金操作操作期间短期中短期中长期中长期利益来源短线差价波段差价长期利益长期利益预期平均报酬率1520101551035一年最大本金损失701005020544个人风险承担状况与投资工具风险特性的调整与配合风险达成高于无风险报酬引导客户确定要求的投资工具理财目标健康的投资理念健康的投资理念45投资组合风险的测度投资组合风险的测度投资的四维结构投资的四维结构“投资的本质不是单

21、纯追求收益，而是追求四个维度的完美结合！”来源：约翰鲍格尔，共同基金常识：聪明投资者的新策略46報酬率機率超額報酬超額風險689599波动愈大，风险愈大波动愈大，风险愈大正态分布下的概率分布状态与实际的差异影响波动的因素：- 极端值所在- 事件发生的概率.期望值是否实现：- 假设概率值准确- 时间是否够长- 用市场历史平均报- 酬率为参考值47从风险区分投资工具特性从风险区分投资工具特性年報酬小型股 大型股长期政府债中长期政府债 国库券142.9%54.0%40.4%14.7%29.1%0.0%-5.1%-9.2%-43.3%-58.0%-100%-50%0%50%100%150%最高年报酬最

22、低年报酬3.8%5.3%5.3%10.7%12.5%平均年报酬高点与低点： 1926 - 2001上涨与下跌幅度美国各项投资商品单年度最佳与最差报酬率比较48投资组合的目标49投资组合的构造50个人投资者或者家庭的资产配置 进行资产配置前首先需要考虑的目标进行资产配置前首先需要考虑的目标- 保险- 现金储备 资产配置的不同广度上的含义资产配置的不同广度上的含义- 资产配置规划- 市场择时 - 选择证券以实现投资多样化 51资产配置的重要性 国外的有关研究表明，- 在资产配置中，8595的全部投资收益来自第一步中对长期资产分配的决策；- 第二、第三步决策的贡献非常小。有的研究甚至得出择时、选择具

23、体证券实际上减少平均收益，同时增加了收益的波动性。与之相对的被动式的购买股票指数的投资策略反而可获得高于上述策略的收益率。52主要国际金融市场相关系数主要国际金融市场相关系数ABCDEFGHI英國股市A1英國債券B0.51海外股市C0.70.31亞洲不含日本D0.60.30.71歐洲股市E0.90.40.80.71歐洲不含英國股市F0.80.30.80.611美國股市G0.70.30.90.60.80.71日本股市H0.400.70.40.40.40.41海外債券I0.30.50.50.40.40.50.50.31选择相关系数低的市场组合可降低投资组合非系统风险53资产配置和文化差异 54我国

24、居民2000年底资产结构 资产项目资产项目总额总额（亿元）（亿元）人均（元）人均（元）占比占比在金融资产中占比在金融资产中占比居民个人实物资产117831930953.47居民净金融资产（不含股票）88426698640.13居民净金融资产（含股票）101296800245.97100其中：储蓄存款64332508229.1963.50 现金117889315.3511.64 有价证券28500225112.9328.13 其中：股票1287010175.8412.70 消费信贷33242631.51-3.28企业资本中个人权益1409911146.4总计22035617408100注：企业中

25、个人权益是股东投资形成的，也可能是股权投资形成的，在计算个人资本总额时，扣除了个人所有的股票价值。资料来源：樊纲，姚枝仲，中国财产性生产要素与结构的分析，经济研究，2002年第11期P17。55不同风险承担能力下的资产配置 资产组合现金投资国内定息投资海外定息投资国内股票海外股票房地产保守型25（2030）45（4050）0（05）15（1020）0（05）15（1020）轻度保守型20（1525）40（3545）0（05）20（1525）0（05）20（1525）均衡型15（1020）20（1525）0（05）30（2535）5（010）25（2030）轻度进取型10（520）15（1020

26、）5（05）40（3050）10（1025）20（1030）进取型5（020）5（010）0（05）50（3555）20（1030）20（1030）资料来源：引自陈工孟 郑子云 主编 个人财务策划P392，北京大学出版社，2003年版56不同风险偏好下适合选择的资产组合 0%10%20%30%40%50%60%现金投资国内定息投资海外定息投资国内股票海外股票房地产保守型轻度保守型均衡型轻度进取型进取型57资产配置的步骤需要配置的资产金额紧急预备金3个月支出年内短期目标需求货币短债2-5年中期目标需求债券5-20年中长期目标平衡基金20年以上长期目标股票基金58投资目标与资产配置 家庭预备金三个

27、月的支出额配置在活期存款 短期目标需求两年内目标额配置在定存等 中期目标需求五年内目标配置在中短期债券 中长目标需求6-20年目标配置在平衡基金 长期目标需求20年以上目标配置在股票或股票基金 购房目标需求可投资不动产证券化工具 子女教育目标可买教育年金类产品确保满足需求 退休目标可投资于股票基金获得长期增值潜力，也可买年金保险以防活得太老无钱可用59投资策略的三大层次投资组合策略理财目标年龄投资期限可用资金储蓄能力预期报酬率风险承受度可投资工具投资时机策略基本面技术面政治面长期投资中期波段短线操作定期定额选股策略价值股成长股大型股小型股自顶向下法自底向上法60投资组合策略-储蓄组合紧急预备金

28、3-6个月生活费一年内理财目标资金筹备长期目标中的基本需求部位活存货币市场基金定存短期债券储蓄险养老险教育退休年金储蓄组合确定的本金投入确定的本利回收61投资组合投资组合62投资组合投机组合63长期投资短期避险策略长期投资短期避险未到理财目标期间前不设获利点 着眼长期投资设定移动式停损点 由近期高点往下跌幅超过停损点时卖出卖出后可转为存款或短债暂时持有择机重新布局买入不一定要维持原标的但不能撤出市场64向日葵的资产配置与操作策略方案核心投资成熟股市长期投资50%以上花瓣新兴股市波段操作获利停损太阳投资方向有时会被乌云遮住花茎-资金运用弹性核心组合调整适用固定投资比例策略外围组合调整适用投资组合

29、保险策略65核心组合与外围组合核心组合与外围组合 核心组合：根据投资对象的风险收益特征，决定基本的产品类型组合； 外围组合：根据市场判断进行外围组合调整66投资策略买入并持有 买入并持有证券，使交易成本最小化； 对于债券投资，应使债券的平均到期期限（久期）接近预定的投资期限，以减少利率风险和再投资风险；67投资策略固定比例投资68投资组合保险策略K= M * (V-F)K=可投资股票金额M=可承担风险系数V=总资产市值F=可接受资产市值下限V=100万 F=80万 M=2时K=2 *(100万-80万) = 40万股票涨5万时 总市值V=105万K1=2*(105万-80万)=50万此时股市市

30、值45万应再买入5万股票使总额达50万调整后股票50万 现金55万可接受的风险已事先设定为顺势操作法何时获利了结并无指标参考69三种战略的简单比较 策略市场下降/上升支付模式有利的市场环境要求的流动程度购买并持有不行动直线牛市小恒定比例购买下降，出售上升凹易变，无趋向适度投资组合保险出售下降，购买上升凸强趋势高资料来源：（美）小詹姆斯 L 法雷尔 沃尔特 J 雷哈特著，齐寅峰等译投资组合管理理论及应用，机械工业出版社，2000年版70资产配置策略 战略资产配置是以长期投资理念为基础，满足投资者风险与收益目标的资产组合。其实现过程一般应分为若干步骤 战略资产配置通常针对较长目标战术资产配置是一种

31、积极的资产管理方式，根据市场与经济条件的变化，通过在各大市场之间变换资产分配，从而提高投资组合收益。 在设计上一般指资产分配机制的严格过程：评估各种资产类别收益率、建立市场投资组合，期待获得更多报酬。 战术性资产配置也可以被看作是适时管理资产组合的方式之一。71战术性资产配置的特征 建立在一些分析工具（如回归分析和最优化方法）基础之上的客观、量化过程。一般由价值测量手段控制，主要受一种资产类别预期收益率的客观测度驱使。预期报酬的客观测度无疑将会塑造一个以价值为导向的过程。通常会在市场行情下跌后买进，在市场行情上涨后卖出，除非其他市场的行情也同时发生剧烈变化。因此，它们本质上是逆向的。一般都依靠

32、“均值回复”原则。假设股票盈余收益与债券收益相比，比正常水平高1。我们可能期望再获得1的额外收益（高于债券收益），而超过历史上正常水平。72资产配置与经济环境73投资策略的应用743资产配置与投资组合第三部分“堂吉诃德无疑是一个聪明人，他未雨绸缪，并且不把所有的鸡蛋放在一个篮子里。”塞万提斯西班牙，1605收益率相关知识收益率相关知识76收益计算方法收益计算方法时间加权法: 包括算术平均法和几何平均法;资金加权法77时间加权收益率 时间加权收益率是各个时期的持有期收益率的平均值。 根据计算平均值的方法不同，分为算术平均时间加权收益率和几何平均时间加权收益率。78案例：时间加权收益率79资金加权

33、收益率 为了考虑各个时期投资金额的不同，需要使用金额加权收益率方法来衡量投资业绩。 金额加权收益率，又称资金加权收益率，它是使得投资组合在各个时点的现金流入的贴现值总和等于现金流出的贴现值总和的贴现率。 它既考虑了投资组合在各个时点现金流的时间价值，而且也考虑不同时期投资金额不同对投资组合平均收益率的影响。 实际上，金额加权收益率是使投资组合的净现值（Net Present Value）等于零的内部回报率（Internal Rate of Return）。 80案例：金额加权收益率81收益率计算方法的比较 金额加权与时间加权比较- 金额加权收益率比时间加权收益率更准确。- 时间加权收益率比资金

34、加权收益率使用更频繁。 算术平均与几何平均比较- 算术平均收益率采用单利原理，潜在假定每一期的当期收益不进行再投资，而几何平均收益率采用复利原理，暗含的假设条件是各期的当期收益要进行再投资。 - 对于相同的投资组合，算术平均收益率一般要比几何平均收益率大。 82收益的类别和测定收益的类别和测定持有期收益率预期收益率通货膨胀与实际收益率必要回报率名义无风险收益率真实无风险收益率风险溢价 83案例：持有期收益率的计算假定你在去年的今天以每股25美元的价格购买了100股BCE股票。过去一年中你得到20美元的红利（20美分/股100股）年底时股票价格为每股30美元，那么，持有期收益率是多少？你的投资：

35、 $25 100 = $2,500. 年末你的股票价值3,000美元，同时还拥有现金红利20美元. 你的收益为：$520 = $20 + ($3,000 $2,500)年持有期收益率为：500, 2$520$%8 .20当期收益+资本利得持有期收益率初始投资84多期持有期收益率及其几何平均持有期收益率多期持有期收益率是指投资者在持有某种投资品n年内获得的收益率总和，几何平均持有期收益率是指投资者在持有某种投资品n年内按照复利原理计算的实际获得的年平均收益率，其中ri表示第i年持有期收益率（i=1,2,n）：12(1)(1)(1)1nrrr-多期持有期收益率n12(1)(1)(1)1nrrr-几

36、何平均持有期收益率85持有期收益率：案例假设你的投资品在四年之内有如下的回报：年度年度收益收益110%2-5%320%415%1234(1)(1)(1)(1)1(1.10)(.95)(1.20)(1.15)1.442144.21%rrrr-持有期收益率412344(1)(1) (1) (1) (1)(1.10) (.95) (1.20) (1.15) 1.0958449.58%ggrrrrrr-几何年平均收益率因此该投资者四年之内的年收益率为9.58%，持有期收益为44.21%。86案例：持有期收益率-算术平均和几何平均注意：几何平均不同于算术平均。算术平均持有期收益率是按照单利原理计算的年均

37、收益率。一般地，算术平均不低于几何平均；在各期持有期收益率均相等时，几何平均等于算术平均。%104%15%20%5%1044321-rrrr算术平均收益87 年百分比利率（annual percentage return, APR) 有效年利率（effective annual rate，EAR） APR=每个时间段的利率每年包含的时间段个数 EAR（1每个时间段的利率）n 1（1APR/n)n 1 收益率的表示方法88例题你以990元购买了为期一个月的国库券，债券到期是可以获得1000元，求HPR，APR，EARAPR1.011212.12EAR（10.0101）12 10.128212.8

38、2期初价格现金收入价格变动01.10101.099010HPR89真实与名义无风险收益率的关系名义无风险收益率 （1真实无风险收益率）（1预期通货膨胀率）1真实无风险收益率 （1名义无风险收益率）（1预期通货膨胀率）1 注意：当通货膨胀率较低时，如3%左右，真实无风险收益率和通货膨胀率之和与名义无风险收益率之间的误差较低，真实无风险收益率和通货膨胀率之和约等于名义无风险收益率（Rf）。如果通货膨胀率高于5%，这个误差就比较大，应该按照上述公式计算。假设在一特定年份美国短期国库券的名义无风险收益率是9，此时的通货膨胀率是5。该美国短期国库券的真实无风险收益率是3.8，计算如下：真实无风险收益率（

39、10.09）（10.05）1 1.0381 0.038 3.8一、风险收益模型与资本分配线一、风险收益模型与资本分配线风险与风险溢价92预期收益率 预期收益率：未来收益率的期望值。记作：此种形式的预期收益率分析方法被称为场景分析通常，可以通过选择历史样本数据，利用收益率的算术平均值来估计预期收益率。ni 1( )E R（收益率的概率） （可能的收益率）n1122iii 1( ).p RnnE Rp Rp Rp R93案例：预期收益率的计算 在可供选择的投资中，假定投资收益可能会由于经济运行情况的不同出现几种结果，比如在经济运行良好的环境中，该项投资收益可能在下一年的收益率将达到20，而经济处于

40、衰退时，投资收益将可能是20。如果经济仍然像现在一样运行，该收益率是10。根据以上数据即可算出该投资的下年的预期收益率，计算如下：E（Ri)0.15 x 0.200.15 x（0.20）0.70 x 0.10 0.07经济状况概率收益率经济运行良好，无通胀0.150.20经济衰退，高通胀0.150.20正常运行0.700.1094股票的风险 一般用方差或标准差来度量单只股票的风险 方差度量的是股票的总风险，总风险可以分解为系统风险和非系统风险（个别风险）-ninirrn1rEiriP12i2122)()( )(或95股票的价格波动时间日 收 益 率.15.10.05-.00-.05-.10-.

41、15时间日 收 益 率.15.10.05-.00-.05-.10-.15债 券 收 益 率股 票 收 益 率股票债券长安汽车债券指数数据来源：天相投资系统时间区间：23/05/1997 26/03/2004 96股票的相关计算【例】股票A在牛市中的预期回报率为40，在熊市中的回报率为20，在平衡市中的回报率为5；下一年为牛市、熊市和平衡市的概率分别为30、30、40，求预期收益率和风险？%8%54 . 0%)20(3 . 0%403 . 0)(1-niiiRPRE-niiiRERP122)(0546. 0%)8%5(4 . 0%)8%20(3 . 0%)8%40(3 . 0222-%37.23

42、0546. 097投资工具比较98风险资产和无风险资产的分配 为什么要进行资产分配？ 资产分配是投资过程中最基本的决策 鸡蛋不能放在同一个篮子里 投资收益百分之八十的取得绝大多数是由于资产分配的结果 如何进行资产分配？风险资产vs无风险资产风险资产内部组合99风险资产与无风险资产 可以被视作无风险资产：国库券、银行存单、商业票据 在某个投资者风险厌恶程度既定情况下，在众多风险收益组合中作出最优选择 CAL 100资本分配线（CAL）E（r）CALE（rp）15F 22PE（rp）rf8风险组合预期收益率 E（rp）15， 标准差 p22， rf7S为斜率S= 8/22101风险容忍与资产分配

43、CAL实际上就是不同风险收益组合所购成的图表, 通俗的讲,就是 “吃好”和 “睡好”的选择. CAL的斜率S表示每增加一个单位的标准差所获取的预期收益率的增加量，也称方差报酬率方差报酬率 投资者风险厌恶程度越高，所愿意持有的风险资产越少，越靠近F点。 消极型投资策略与CAL无风险资产复制市场指数组合采用此种方法时的CAL被称为资本市场线CML二、投资组合理论二、投资组合理论风险资产的多元化策略风险资产的多元化策略103投资组合理论投资组合理论 Harry Markowitz 于1952 年发表了“Portfolio Selection”, Journal of Finance (投资组合的选择

44、，金融杂志） William Sharpe, John Lintner, & Jack Treynor 于 1964年提出了CAPM (Capital Asset Pricing Model, 资本资产定价模型） Stephen Ross于1976年提出APT （Arbitrage Pricing Model)104风险的来源投资收益率的不确定性通常称为风险(risk)。 系统风险（整体风险）- 是指由于某种全局性的因素而对所有证券收益都产生作用的风险。- 又称为市场风险、宏观风险、不可分散风险。- 具体包括利率风险、汇率风险、购买力风险、政策风险等。 非系统风险（个体风险）- 是因个别上市公

45、司特殊情况造成的风险。- 也称微观风险、可分散风险。- 具体包括财务风险、经营风险、信用风险、偶然事件风险等。 105风险溢价投资者要求较高的投资收益从而对不确定性作出补偿，这种超出无风险收益率之上的必要收益率就是风险溢价风险溢价。几种基本的不确定性来源：- 经营风险- 财务风险- 流动性风险- 汇率风险- 利率风险- 国家与政策风险 106必要收益率所挑选的证券产生的收益率必须补偿（1）货币纯时间价值，即真实无风险收益率RRf；（2）该期间的预期通货膨胀率 ；（3）所包含的风险，即风险溢价RP。这三种成分的总和被称为必要收益率，用公式表示为：作为对延期消费的补偿，这是进行一项投资可能接受的最

46、小收益率。fkRRRP107通过股票组合分散风险因此，分散投资可以消除部分风险，无法消除所有的风险。因此，分散投资可以消除部分风险，无法消除所有的风险。108风险分散国际经验0.440.270.12投资组合风险(%)11020304050瑞士市场美国市场国际市场充分分散投资组合比美国市场的风险少一半充分分散投资组合只有单一股票12%的风险109分散投资降低风险投资者 2将100,000 投资到5种不同收益率的金融产品上投资者 1将100,000元投资到一种年收益率6% 的金融产品上429,187100,000-20,000962,800658,379216,69467,72720,000100

47、,000(20,000 in5种不同投资)以25年投资复利计算15%10%5%0%Lose数据截取自Ibbotson相关信息披露25年后增值到：429,18725年后增值到：962,800110投资组合的收益率和风险注意：股票的预期收益率和风险均高于债券。然后我们来看股票和债券各占50的投资组合如何平衡风险和收益。111投资组合的收益率和风险投资组合的收益率由其中股票和债券收益率加权而来：SSBBPrwrwr%)17(%50%)7(%50%5-112投资组合的收益率和风险投资组合的收益率由其中股票和债券收益率加权而来：%)7(%50%)12(%50%5 . 9SSBBPrwrwr113投资组合

48、的收益率和风险投资组合的收益率由其中股票和债券收益率加权而来： %)3(%50%)28(%50%5 .12-SSBBPrwrwr114投资组合的收益率和风险注意其中由于分散投资所带来的风险的降低。一个权重平均的组合（股票和债券各占50）的风险比单独的股票或债券的风险都低。115 研究表明,决定组合风险的关键因素是两种资产收益率变动方向之间的关系,也就是说取决于收益率之间的相关性 两种资产收益相互抵消程度越大,组合的风险越小. 投资组合的收益率和风险116投资组合的收益率和风险99.02.83.147.116-债券股票协方差相关系数BSSSBB2SS2BB2P)(w2(w)(w)(w其中，BS

49、是股票和债券的收益率之间的相关系数,等于-0.999。协方差Cov（p）偏差乘积的平均值1/3(-180+0-170)=-116.7两种风险资产组合的收益率方差为： 117相关系数决定了两种投资品的关系。-1.0 k。g的计算如下：留存比率留存收益的回报率 bROEbROEg187零增长的红利贴现模型假设股息的数量保持不变，即未来股息的增长率为零，即这种假设下的红利贴现模型被称为零增长模型 投资者要求的股票收益率的计算公式 12.DDD110111111ttttDDVDkkk10DkP 188固定增长模型投资者收到CFP公司支付的每股0.5元的上年度股利，并预期以后公司股利会保持8的年增长.已

50、知CFP公司的每股市价为20元，投资者要求的股票收益率为10，那么该公司对投资者来讲，每股价值是多少？D1=D0（18）0.54元由公式（13.2）知：每股价值0.54/(10%-8%)27元每股价值每股市价，投资者应当买入该公司股票。189零增长模型投资者收到CFP公司支付的每股0.5元的上年度股利，并预期以后CFP公司每年都将支付同等水平的股利。已知CFP公司的每股市价为10.8元，投资者要求的股票收益率为10，那么该公司对投资者来讲，每股价值是多少？从题目中可以看出：D1 = D0 = 0.5由公式：每股价值 0.5/10% 5元每股价值每股市价，每股CFP公司股票被高估5.8元，投资者

51、应当卖出该公司股票。190固定增长模型的延伸固定增长股利贴现模型仅在g小于k时才有效股票价格增长幅度与股利增长幅度相同DDM模型暗示了在预期股利增长率固定时,价格的预期增长率等于固定增长率g 这个公式也称现金流贴现公式)1 ()1 (0121gPggkDgkDP-gPDPPPPDrE-0100101)(资本利得收益率股利收益率191两阶段增长模型 现实中，公司很难始终保持一个固定的增长率，常常表现出在不同阶段具有不同的增长率。计算过程如下：PN再由稳定增长模型算出。 这一模型可以推广到多阶段的情形。要求的回报率预期的股利在时期格个时期后预期的股票价股票当前的价格此处， 11010stNNsNN

52、ttstktDNPPkPkDP192 【例】某生物技术公司去年底派发的股利为1元，预计今后3年的增长率为20，第四年起增长率将降为8，必要收益率为12；该股票当前的价格为每股30元，是否值得买入？ 1、计算第14年末的股利： 2、计算第三年末的股价： 3、折算成现值：两阶段增长模型计算193【例】某生物技术公司去年底派发的股利为1元，预计今后3年的增长率为20，第四年起增长率将降为8，必要收益率为12；该股票当前的价格为每股30元，是否值得买入？1、计算第14年末的股利：2、计算第三年末的股价：3、折算成现值：D1D2D3D41.201.441.731.8775.4608. 012. 087.

53、 143-gKDP73.36)12. 01 ()75.4673. 1 ()12. 01 (44. 1)12. 01 (20. 1320P两阶段增长模型计算比较:当K=13%时,结论是否有变化?194比率分析 市盈率 市净率 价格与销售收入比率 价格与每股现金流比率195市盈率与固定增长模型 市盈率（P/E）方法通常在一定市场条件下，某一行业的股票有一个较为认可的市盈率水平。我们可以用预计的每股收益乘以特定的市盈率水平来估计股价。P/E到底多大才是合理的？ 市盈率方法与固定增长模型的联系 bROEkb1gkb1EPg)(kb)(1Eg)(kDP111-00196)ROEb(kb1EP)ROEb(

54、k)b1(EgkDP10110- b = 净利润留成比率 ROE = 权益收益率市盈率与固定增长再投资率越高,增长率就越高高再投资率并不意味者高市盈率,只有当公司投资的预期收益率比市场资本化率高时,高再投资率才会增加市盈率;否则公司会沦为被收购对象197股票价格与投资机会 A公司和B公司,现阶段EPS都是5元并全部发放, k=12.5%则两个公司每股估值均为 P=D/k=40元 若A公司将每股盈利的60%投资于收益率为15%的项目,则g=ROE*b=9%, P=D/(k-g)=2/(0.125-0.09)=57.14元 若B公司也将每股盈利的60%投资与收益率为12.5%的项目,则g=ROE*

55、b=7.5%, P=D/(k-g)=2/(0.125-0.075)=40元 进一步考虑,如果公司投资于ROE=10%的项目呢?198kEPkEP11010E1 下一年度预期每股收益， 无增长时，E1 等于D1 k - 股东必要收益率市盈率与零增长199计算当前市盈率要考虑的因素非经常性损益。在计算每股收益时必须将这部分损益剔除。周期性的影响。应当计算一般化的每股收益以消除周期性对行业的影响。会计政策的不同。要对由于采用的会计政策不同而带来的每股收益的差异进行调整。可能存在的稀释效应。在公司拥有员工股利期权、可转换债券、优先股及认股权证时，需要计算稀释的每股收益，来消除可能存在的稀释效应。 20

56、0P/E分析的陷阱 市盈率分母使用的是会计收益- 历史成本 （Historical costs）- 可能不反映经济收益（Economic earnings） 实际收益会随经济周期的变化而波动201其它估值比率:市净率 PB=PE*ROE 市净率(price/book value ratio)，是指股票的当前市价（P）与公司权益的每股账面价值（每股净资产NAPS）的比率，使用的是资产负债表的有关数据。 对那些盈利为负，无法用市盈率来进行估价的公司可以使用市净率来进行估价。 当公司的市净率低于行业平均市净率时，则认为该公司的价值被低估了，相反，则认为该公司的价值被高估。202其它估值比率: 价格与

57、销售收入比率 PS 价格与销售收入比率（price/sales ratios，简称P/S ratios）是股票价格与每股销售收入的比率，使用的是损益表的有关数据。 该比率弥补了市盈率的不足。 低的P/S比率意味着市场对其有一个较低的评价，股票市场并没有对其高的每股销售收入给予足够重视，这往往意味着公司的价值被低估，股票价格有上涨的潜力。203 较少受会计政策的影响其它估值比率: 价格与现金流比率 股票的基本分析方法205股票投资分析方法 基本面分析 技术分析财务报表的比率分析 206基本分析与技术分析基本分析基本分析法着重于对一般经济情况以及各个公司的经营管理状况、行业动态等因素进行分析，以此

58、来研究股票的价值及其长远的发展空间，通过基本分析我们可以了解应购买何种股票。技术分析技术分析则是透过图表或技术指标的记录，研究市场过去及现在的行为反应，以推测股票在短期内价格的变动趋势，把握具体购买的时机。207宏观经济分析股票市场与宏观经济密切相关，素有宏观经济晴雨表之称，上市公司的运行的效果受宏观经济的影响和制约，股票的价格随宏观经济运行状况的变动而变动。- 宏观经济的变动是股票市场系统风险的主要来源- 宏观经济对股票基本面的影响是通过宏观经济景气因素作用于宏观的行业因素或微观的企业因素而影响上市公司的业绩, 从而间接地作用于投资者的投资心理使股市量价关系发生明显的变化, 进而导致市场的整

59、体波动。- 宏观经济是否景气及其波动对所有的行业都有同向的影响，具体影响的大小因行业性质而异。在进行宏观分析时，必须结合经济周期、国民生产总值、消费者信心指数、物价指数、财政和货币政策等一系列指标分析宏观经济的走势，预测对行业未来的影响。208经济周期经济运行的周期性从许多宏观统计数据，如国民生产总值、工业生产总值、消费总量、投资总量、失业率等周期性的波动上观测出来。不同的统计数据对经济周期变动的灵敏度有差异，但在反映周期变动的趋势上大致是一致的。股票市场综合了人们对经济形势的预期，又反映到投资者的投资行为中去，从而影响股票的市场价格。股票市场的价格变动和经济周期的变动大体一致。不同行业受经济

60、周期影响的程度会有差异，有些行业，如钢铁、能源、耐用消费品等，受经济周期影响比较明显，而有些行业，如公用事业、生活必需品行业等，受经济周期影响较小。209 国家和地区的经济表现是高度波动的 政治风险 汇率风险- 销售额- 利润- 股票收益全球经济210 国内生产总值(GDP) 失业率 利率和通货膨胀率 国际度量（International measures） 消费者情绪主要经济指标211国内生产总值 GDP国内生产总值国内生产总值是一国国内居民与非居民在一定时期内所生产的最终产品或劳务的市场价值总和。- 国内生产总值持续上升是股市稳步上升的重要基础。- 分析时，要剔除通货膨胀的影响，使用实际的

61、增长率。- 国内生产总值的变动是反映经济周期变化的主要指标，其对股票市场的影响与经济周期类似。212消费者信心指数 CPI 消费者信心指数消费者信心指数是描述消费者对当前经济的满意程度和经济走势的预期的指标。- 在宏观经济趋好、物价稳定时，消费者信心指数会上升，人们购买的股票积极性也会增强，而股票市场的上扬也会强化消费者对经济走势的良好预期。- 而通货膨胀的加剧、宏观经济条件的恶化则会打击消费者的信心，降低对未来经济的预期，抛出手中的股票，股票的价格节节下挫。这又会导致消费者信心指数的进一步下降。213物价指数物价指数物价指数反映了经济中通货膨胀的程度，它对股票价格走势的影响既有刺激股票价格上

62、涨的作用，也有抑制股票价格的作用。- 在适度通货膨胀的情况下，股票具有一定的保值功能，适度的通货膨胀还可以造成有支付能力的有效需求增加，从而刺激生产的发展和证券投资的活跃。- 通货膨胀达到一定限度就会损害经济的发展。l一方面严重的通货膨胀会加速货币贬值，打击人们对经济发展前景的信心，加上对政府会提高利率以抑制通货膨胀的预期增强，许多投资者可能选择退出股票市场，导致股票价格的下跌。l另一方面企业的成本上升，盈利水平下降，破产企业增多，经济形势进一步恶化，导致社会恐慌心理加重，从而加剧股票市场不景气的状况。214 财政政策 - 政府支出和税收政策 货币政策 - 影响通过货币供应量影响经济活动的措施

63、- 货币政策工具l公开市场操作l再贴现率l法定准备金要求政府政策215货币政策与财政政策货币政策货币政策对股票市场的影响是通过影响投资者和上市公司来实现的。-宽松的货币政策一方面为企业发展提供了充足的资金，另一方面扩大了社会总需求，刺激了生产发展，提高了上市公司的业绩，居民的收入增加，投资者在股票市场参与度提高，证券市场价格上升；-紧缩的货币政策使上市公司的运营成本上升，社会总需求不足，上市公司业绩下降，居民收入下降，消费者信心下降，证券市场价格也随之下跌。财政政策财政政策通过改变财政收入和财政支出来影响宏观经济活动水平的经济政策。-实行扩张性的财政政策，增加财政支出，减少财政收入，可增加总需

64、求，使公司业绩上升，经营风险下降，居民收入增加，从而使股票价格上涨；-实行紧缩性财政政策，减少财政支出，增加财政收入，可减少社会总需求，使过热的经济受到抑制，从而使得公司业绩下滑，居民收入减少，这样，股票价格就会下跌。216行业分析及其作用 行业分析为投资者提供详尽的行业投资背景。 行业分析有助于投资者确定行业投资重点。 行业分析能帮助投资者选择投资企业和确定持股时间。217对经济周期的敏感性行业的发展随着经济周期的循环而波动不同行业对经济周期的敏感性是不同的在经济状况恶化时，首先受影响的将是建筑、建材业、旅游业、娱乐业、房地产等；然后延及高档食品、高档服装业、百货业。公用事业类和生活必需品的

65、公司如公交、水厂、 通讯业等受到的冲击最小。在摆脱经济衰退，进入发展阶段初期，最先上扬的股票往往属于地产、建筑业、汽车业、化工等对经济周期较为敏感的行业。218行业生命周期行业的生命周期行业的生命周期指的是从行业的产生到消失所经历的全过程。生命周期分析生命周期分析就是从纵向的角度，对一个行业现在所处的发展阶段和今后的发展趋向做出分析和判断。在行业发展的不同阶段，投资的风险、收益和策略都应有所不同。-初始阶段初始阶段。市场前景不明朗，需要投入较大的研究发展费用，公司失败的可能性较高。投资者往往要冒很大的风险。-增长阶段增长阶段。行业的增长大于整个经济的增长且利润率大于平均利润率。投资者往往可以得

66、到相当丰厚的回报，风险已大大减少。选择管理水平高、较早进入该行业及拥有资源优势的公司的股票，投资回报会更丰厚。-成熟阶段成熟阶段。整个行业发展的各项指标都处于行业的平均水平，大多表现出稳健发展的特征。在一个发展成熟的行业中，想获得大于平均增长水平的增长必须伴随着不断增加的市场份额和兼并扩张。风险厌恶的投资者可以选择处于此阶段公司的股票。-衰退阶段衰退阶段。对该行业产品的需求逐步减少，利润率下降，行业的参与者或者通过兼并重组努力生存下来、或者退出该行业转而投资其他领域、或者干脆破产失败。如果已经投资于这类行业，就需要密切注意股票价格的变动，调整相应的投资策略。219公司财务报表的比率分析 短期偿债能力比率短期偿债能力比率 长期偿债能力比率长期偿债能力比率 盈利能力比率盈利能力比率 经营效率比率经营效率比率220短期偿债能力比率流动比率流动比率是流动资产与流动负债间的比率，反映企业运用其流动资产偿还流动负债的能力。一般认为，流动比率为2比较合适。 速动比率速动比率也称酸性测试比率，是企业速动资产(流动资产减去存货)与流动负债的比率。它衡量企业速动资产对流动负债的清偿能力。由于剔除了流动资产