期货市场基础第八章讲义

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1、1.2.3.4.1.2.5.6.7.第八章 套利交易学习目的与要求：理解套利的概念、原理和作用，掌握套利的种类和运用方法。学习重点：套利的种类和运用方法第一节 套利概述一、套利的概念套利是利用不同(可以是时间不同，也可以是地区不同或品种不同)市场之间的不合 理价格差异来谋取低风险利润的一种交易方式。书 P228套利，也叫价差交易。套利指的是在买入或卖出某种期货合约的同时，卖出或买入 相关的另一种合约，并在某个时间同时将两种合约平仓的交易方式。（书上描述）套利是指利用相关市场或相关合约之间的价差变化，在相关市场或相 关合约上进行交易方向相反的交易，以期价差发生有利变化而获利的交易行为。套利分为两

2、种：期现套利（Arbitrage）：利用期货市场和现货市场之间的价差进行的套利行 为。价差交易（Spread）：利用期货市场上不同合约之间的价差进行的套利行为。 在交易形式上与套期保值相同，只是套期保值是在现货与期货两个市场上同时买进卖出合约。套利只限于在期货市场上买卖合约。套利的潜在利润不是基于商品价格的上涨或下跌，而是基于不同合约月份之间价差 的扩大或缩小，从此构成其套利的头寸。套利者是一种与投机者和套保者都不同的独立群体。二、套利与普通投机交易的区别1、普通投机交易：利用单一期货合约价格的上下波动赚取利润。套利：从不同的两个期货合约彼此之间或不同市场之间的相对价格差异套取利润。 普通投机

3、者关心和研究的是单一合约的或不同市场之间涨跌，而套利者关心和研究的则是不 同合约之间或不同市场之间的价差。与价格波动方向无关。2、普通投机交易：在一段时间内只作买或卖，方向明确；1.2.1.2.1.2.3.4.套利：在同一时间在不同合约之间或不同市场之间进行相反方向的交易，买入并卖出期货合 约，同时扮演多头和空头的双重角色。三、套利的特点与作用（一）套利的特点风险较小：类似套期保值成本较低：佣金和保证金较少套利的佣金支出比一个单盘交易的佣金费用要高，但又不及一个回合单盘交易的两倍。 同时，由于套利的风险较小，在保证金的收取上小于单纯投机交易，大大节省了资金的占用。 （二）套利的作用套利正是利用

4、期货市场中有关价格失真的机会，并预测这种价格失真会最终消失，从中获取 套利利润。有助于价格发现功能的有效发挥有助于市场流动性的提高第二节 价差交易的相关概念一、价差交易的价差价差(Spread)指两种相关的期货合约价格之差。在价差交易中，关注相关期货合约之间的价差是否在合理的区间范围。在价差交易中，交易者要同时建立一个多头部位和一个空头部位，这是套利交易的 基本原则。为便于分析，统一用建仓时价格较高的一“边”减去价格较低的一“边”来计算价差。 在计算平仓时的价差时，也要用建仓时价格较高合约的平仓价格减去建仓时价格较低合约的 平仓价格来进行计算。只有计算方法一致，才能恰当地比较价差的变化。二、价

5、差的扩大与缩小价差能否在套利建仓之后“回归”正常，会直接影响到套利交易的盈亏和套利的风险。 价差的扩大和缩小，不是指的绝对值的变化，而是按照统一用建仓时价格较高的一“边”减去 价格较低的一“边”所计算的价差，通过比较建仓时和当前（或平仓）时价差数值的变化，来 判断价差到目前为止（或套利结束）是扩大还是缩小。如果当前（或平仓时）价差大于建仓 时价差，则价差是扩大的；如果相反，则价差是缩小的。价差变化图，书上例题，P232-233。三、套利交易指令套利交易指令的特殊之处：第一，在进行套利交易时，买入和卖出期货合约的指令必须同时下达，这样才被视作套利交 易，相应地就可以享受佣金、保证金方面的优惠待遇

6、。在指令种类上，套利者可以选择市场 指令或限价指令，如果要撤销前一笔套利交易的指令，则可以使用停止指令。第二，由于套利交易关注的是价差，而不是期货价格本身的高低，因而不需要标明各个期货 合约的具体价格。（一）市场指令的使用市场指令是指交易将按照市场当前可能获得的最好的价格成交的一种指令。如果套利者希望以当前的价差水平尽快成交，可以选择使用市场指令。（二）限价指令的使用限价指令是指当价格达到指定价位时，指令将变为市场指令，以指定的或更优的价格来 成交。如果套利者希望以一个理想的价差成交，可以选择使用限价指令。正向市场上：认为价差偏大套利时，买近期，卖远期；认为价差偏小套利时，买远期，卖近期。四、

7、套利交易的盈亏计算方法套利交易可以视作两个相关期货合约交易的一种组合，在计算套利交易的盈亏时，可分别计 算每个期货合约的盈亏，然后进行加总，可以得到整个套利交易的盈亏。五、买进套利和卖出套利 书 P237-241对于套利者来说，究竟是买入较高一“边”的同时卖出较低一“边”，还是相反，这要取决于套 利者对相关期货合约价差的变动趋势的预期。（一）买进套利（预计价差扩大，买进套利）如果套利者预期不同交割月的期货合约的价差将扩大时，则套利者将买入其中价格较高的一 “边”同时卖出价格较低的一“边”，叫做买进套利（Buy Spread）。如果价差变动方向与套利 者的预期相同，则套利者就会通过同时平仓来获利

8、。套利交易关注的是价差变化而不是期货价格的上涨或者下跌，只要价差变大，不管期货价格 上涨还是下跌，进行买进套利都会盈利。记忆：预计价差扩大，将会高的更高，低的 更低，所以要买入高的。（二）卖出套利（预计价差缩小，卖出套利）如果套利者预期不同交割月的期货合约的价差将缩小（Narrow）时，套利者可通过卖出其 中价格较高的一“边”同时买入价格较低的一“边”来进行套利，叫做卖出套利（Sell Spread）。 记忆：预计价差缩小，将会高的变低，低的变高，所以要卖出高的。只要价差缩小，不管期货价格上涨还是下跌，进行卖出套利都会盈利。强调：如果套利者买卖的是同种商品不同交割月份的合约（称为跨期套利），可

9、能出现正向 市场或反向市场的情况，这对买进套利和卖出套利的判断标准没有影响，相应地也不影响价 差变化与套利盈亏的判断规律。例题 1：题干: 某投资者以 2100 元/吨卖出 5 月大豆期货合约一张，同时以 2000 元/吨买入 7 月大豆 合约一张，当 5 月合约和 7 月合约价差为（ ）时，该投资人获利。A: 150 元 B: 50 元 C: 100 元 D: -80 元参考答案BD1.2.法一：套利交易可比照套期保值，将近期月份看作现货，远期月份看作期货，本题可看作 一个买入期货合约的套期保值。按照“强卖赢利”原则，基差变弱才能赢利。现基差+100 元 （现货价格-期货价格），根据基差图可

10、知，在 BD 两种情况下基差变弱，获利。法二：本题可以看做是一个跨期套利交易，经判断为卖出套利（因为对较高价格的一边的操 作是卖出），因此只有价差缩小会保证获利。所以价差要小于原来的 100（2100-2000）， 选 BD。例题 2：题干: 某进口商 5 月以 1800 元/吨进口大豆，同时卖出 7 月大豆期货保值，成交价 1850 元/ 吨。该进口商欲寻求基差交易，不久，该进口商找到了一家榨油厂。该进口商协商的现货价 格比 7 月期货价（ ）元/吨可保证至少 30 元/吨的盈利（忽略交易成本）。A: 最多低 20 (-19) B: 最少低 20 (-21)C: 最多低 30 (-29) D

11、: 最少低 30 (-31)参考答案A法一：套利交易可比照套期保值，将近期月份看作现货，远期月份看作期货，本题可看作 一个卖出期货合约的套期保值。按照“强卖赢利”原则，基差变强才能赢利。现基差-50 元（现 货价格-期货价格），根据基差图可知，基差在-20 以上可保证盈利 30 元，基差=现货价-期 货价，即现货价格比 7 月期货价最多低 20 元。出现范围的，不好理解就设定一个范围内的特定值。法二：本题可以看作是一个跨期套利交易，经判断为卖出套利（因为对较高价格的一边的操 作是卖出），因此只有价差缩小 30 元以上才能保证至少获利 30 元。所以价差要小于 1850-1800-30=20第三

12、节 套利的种类和方法一、跨期套利（一）跨期套利的涵义：是指利用同一交易所的同种商品但不同交割月份的期货合约的价 差进行的套利交易。这种套利形式是套利中最为常见的一种。例题题干: 以下构成跨期套利的是（ ）。A : 买入上海期货交易所 5 月铜期货，同时卖出 LME6 月铜期货B : 买入上海期货交易所 5 月铜期货，同时卖出上海期货交易所 6 月铜期货C : 买入 LME5 月铜期货，一天后卖出 LME6 月铜期D : 卖出 LME5 月铜期货，同时买入 LME6 月铜期货参考答案BD套利里面两份合约必须同时发出，所以 C 错误，非套利。（二）不同交割月份合约的价格关系近期合约离现货月份较近。

13、远期合约离现货月份较远。3.4.5.1.2.3.4.5.正向市场（持仓费市场）远期合约价格大于近期合约价格。反向市场（逆转市场）近期合约价格大于远期合约价格。无论是近期合约还是远期合约，随着各自交割月的临近，与现货价格的差异都会逐 步缩小，直到收敛，但近期合约价格和远期合约价格相互间不存在收敛问题。在正常市场中，远期合约价格要高于近期合约的价格，这是由持仓费因素决定的。 持仓费：从近期月份到远期月份之间持有现货商品支付的储存费、保险费及利息之和。远期合约与近期合约的价差要受持仓费的制约。反向市场往往是由于近期需求相对过大或近期供给相对短缺，导致近期合约的价格 远远超过远期合约的价格。在逆转市场

14、上，近期与远期合约的价差幅度不受限制，价差大小要取决于近期供给 相对于需求的短缺程度，以及购买者愿意花多大代价换取近期能得到的商品供给。（三）跨期套利的种类 （书 P243-249）根据所买卖的交割月份及买卖方向的差异，跨期套利可以分为牛市套利、熊市套利、蝶式套 利和跨作物年度套利四种。1、牛市套利：较近月份的合约价格上涨幅度要大于较远期合约价格的上涨幅度正向市场价差缩小牛市套利实质是卖出套利（只要价差缩小要想盈利必须卖出套 利）；反向市场价差扩大牛市套利实质是买进套利。（只要价差扩大要想盈利必须买进套 利）牛市套利：（1）买近卖远价差缩小正向市场盈利（潜力巨大）（2）买近卖远价差扩大反向市场

15、盈利（潜力大）牛市套利对于可储存的商品并且是在相同的作物年度最有效。在正向市场上，牛市套利的损失相对有限而获利的潜力巨大。因为，在正向市场进行牛市套 利，实质上是卖出套利。获净利的前提是价差缩小。正向市场价差只能扩大到持仓费的水平， 否则会产生无风险套利。而价差缩小的幅度不受限制。在上涨行情中很有可能出现近期合约 价格大幅度上涨远远超过远期合约的可能性，使正向市场变为反向市场，价差可能从正值变 为负值，价差大幅度缩小，使牛市套利获利巨大。2、熊市套利：较近月份的合约价格下跌幅度要大于较远期合约价格的下跌幅度正向市场价差扩大熊市套利实质是买进套利（只要价差扩大要想盈利必须买进套 利）；反向市场价

16、差缩小熊市套利实质是卖出套利（只要价差缩小要想盈利必须卖出套 利）。熊市套利：（1）卖近买远价差扩大正向市场盈利（潜力小，风险大） （2）卖近买远价差缩小反向市场盈利注意：如果近期合约的价格已经相当低时，以至于它不可能进一步偏离远期合约时，进行熊 市套利是很难获利的。正向市场上熊市套利可能获得的利润有限，而可能蒙受的损失无限。因为，此种套利获净利 的前提是价差扩大，正向市场价差只能扩大到持仓费的水平，而近期合约价格却可能大幅度 上升致使其价格水平远在远期合约价格水平之上。所以损失也就没了上限。1.2.1.2.1.3、蝶式套利：由两个方向相反、共享居中交割月份的跨期套利组成（两个跨期套利的互补

17、平衡组合，套利的套利）。(1) 蝶式套利实质上是同种商品跨交割月份的套利活动。所涉及的三个交割月份的合约可分 别称为近期合约、居中合约和远期合约。(2) 蝶式套利有两个方向相反的跨期套利构成，一个卖空套利和一个买空套利。(3) 连接两个跨期套利的纽带是居中月份的期货合约。在合约数量上，居中月份合约等于两 旁月份合约之和。这相当于在近期与居中月份之间的牛市（或熊市）套利和在居中月份与远期月份之间的熊市 （或牛市）套利的一种组合。(4)蝶式套利必须同时下达三个买空卖空买空的指令，并同时对冲。（与普通跨期套利 相比，利润、风险都很小）4、跨作物年度套利（持仓费套利）：是根据新作物年度期货合约价格一般

18、低于上一作物年 度期货合约价格的原理，利用新旧作物年度农牧产品期货合约的价差来赚取利润的套利交 易。这种交易通常是在同一交易所买进和卖出同一商品期货合约，这两个合约分别处在两个不同 的作物年度。作物年度是指从农作物大量收获月的第一天到次年收获月的前一日这一段时间。影响新旧作物年度的期货合约价格差异的主要因素包括上年度结转库存量、来年的收成情 况、消费量以及未来的需求量等。如果预期旧作物年度价格相对于新作物年度而上涨，套利者就可以买进旧作物年度的期货合 约，同时卖出新作物年度的期货合约。反之，则买进新作物年度的期货合约，卖出旧作物年 度的期货合约。这种套利交易常常要求交纳较高的保证金。二、跨商品

19、套利跨商品套利：是指利用两种不同的但相互关联的商品之间的期货合约价格差异进行 套利。跨商品套利分为两种情况：一 是相关商品间的套利：小麦/玉米套利二 是原料与成品间套利：大豆与豆油和豆粕之间套利当大豆与豆油和豆粕的市场价格关系不能满足“100%大豆 17%（19%）豆油80%豆粕 3%（1%）损耗”的关系，或“100%大豆购进价格加工费用利润17%（19%）豆油 销售价格80%豆粕销售价格”的平衡关系时，出现大豆提油套利机会。大豆提油套利市场价格关系正常时，购买大豆期货合约的同时卖出豆油和豆粕 的期货合约；目的：防止大豆价格突然上涨，或豆油、豆粕价格突然下跌引起的损失，或将损失降至最低。 大豆

20、提油套利：购买大豆期货和约同时卖出豆油和豆粕合约，并将这些交易头寸一直保持在1.1.2.3.4.1.2.3.4.5.6.7.8.现货市场上，购进大豆或将成品最终出售时，才分别予以对冲（大豆价格相对便宜，豆油和 豆粕相对贵差价大）反向大豆提油套利市场价格关系异常时，卖出大豆期货合约的同时买进豆油和 豆粕的期货合约目的：防范大豆价格受某些因素的影响出现大幅上涨时，大豆可能与其产品出现倒挂。 反向大豆提油套利：当制成品的价值与原料的价值差额小于正常的加工费用利润时，即出 现反向提油套利的机会。卖出大豆合约、买进豆油和豆粕合约期货，同时缩减生产。三、跨市套利跨市套利：是指在某个交易所买入(或卖出)某一

21、交割月份的某种商品合约同时，在另一个交 易所卖出(或买入)同一交割月份的同种商品合约，以期在有利时机分别在两个交易所对冲在 手的合约获利。跨市套利与跨期套利的原理基本相同。跨市套利中应考虑的因素有：运输费用交割品级的差异交易单位与汇率波动保证金和佣金成本（跨市套利的交易成本一般要高于其他套利方式。）四、期现套利期现套利是指某种期货合约，当期货市场与现货市场在价格上出现差距，交易者就 会利用两个市场买低卖高，从而缩小现货市场与期货市场之间的价差。（书上原话）期现套利是指当期货市场与现货市场在价格差距发生不合理变化时， 交易者就会在两个市场进行反向交易，从而利用价差变化获利的行为。期现套利有助于保

22、持期货市场和现货市场之间的合理的价格关系。期现套利是跨市 套利的扩展，把套利行为发展到现货与期货两个市场。期现套利的操作办法与套保相似，套保可以选择对冲平仓，也可以选择实物交割。期现套利必须进行实物交割，在期现两市上买低卖高。注意：期货交割成本远高于现货购销成本。在发达国家市场，期货交割一般都是由套利形成的，当某一期货合约的价格出现偏 离时，就会出现大量的无风险套利机会。当期货价格明显高于现货价格时，就会有套利者进 行期现套利。它有助于期现价格趋同。第四节 套利的分析方法和注意要点一、套利分析方法（一）图表分析法：套利将图表作为分析、预测行情的工具，它并不注重绝对的价格水平，而是在图表中标出价

23、差的数值，以历史价差作为分析的依据。（二）季节性分析法重要的是确定最初导致价差变化的因素在套利季节可能发生作用的 程度。季节性套利：套利常会显示出季节性的关系，即在一个特定的时间显示出价格变动幅度的宽 窄差异，实践证明，其符合性的程度相当高，此种套利即为季节性套利。（三）相同期间供求分析法在期间相似的情形下，通常相同的供求力量会引起类似的套利。因此，在价格剧烈上涨的期 间里，参考同期的利多市场可得到相似的价格行为。了解这些引起市场不均衡的因素及特定 商品对这些不均衡状况的反应，可在后来的套利中有所参考和借鉴。二、套利的注意要点（一） 下单报价时明确指出价格差（二） 套利必须坚持同时进出（三） 不能因为低风险和低额保证金而做超额套利（四） 不要在陌生的市场做套利交易（五） 不要用套利来保护已亏损的单盘交易（注意参考书上的举例和例外情况，P259） （六）注意套利的佣金支出按国外的惯例，套利的佣金支出比一个单盘交易的佣金费用要高，但又不及一个单盘交易的 两倍。支付佣金费用的权利，是从入市开仓到平仓出市才算一笔完整的套利。