(简体)企业投融资管理

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1、企业投融资管理企业投融资管理中共中央党校经济学部中共中央党校经济学部 陈启清陈启清 企业投融资管理企业投融资管理三、企业融资渠道和案例三、企业融资渠道和案例一、企业投融资管理是什么？一、企业投融资管理是什么？二、企业投融资管理需要注意的几个原则二、企业投融资管理需要注意的几个原则一、企业投融资管理是什么？一、企业投融资管理是什么？从资产负债表看企业投融资从资产负债表看企业投融资流动资产流动资产 货币资金货币资金 应收票据应收票据 短期投资短期投资 应收帐款应收帐款 预付帐款预付帐款 存货存货 待摊费用待摊费用 一年内到期债权投资一年内到期债权投资长期投资长期投资固定资产固定资产 固定资产净值固

2、定资产净值 在建工程在建工程无形资产及其他资产无形资产及其他资产流动负债流动负债 短期借款短期借款 应付票据应付票据 应付帐款应付帐款 预收帐款预收帐款 应付工资应付工资 应缴税金应缴税金 一年内到期的长期债权一年内到期的长期债权长期负债长期负债 长期借款长期借款 应付债券应付债券 长期应付款长期应付款股东权益股东权益 股本股本 资本公积资本公积 盈余公积盈余公积 未分配利润未分配利润从资产负债表看企业投融资从资产负债表看企业投融资投资活动形成资产负债表的左方投资活动形成资产负债表的左方按时间分可分为短期投资和长期投资按时间分可分为短期投资和长期投资融资活动形成资产负债表的右方融资活动形成资产

3、负债表的右方按资金性质可分为债务资金和权益资金按资金性质可分为债务资金和权益资金按时间可分为短期资金和长期资金按时间可分为短期资金和长期资金按来源可分为内部资金和外部资金按来源可分为内部资金和外部资金企业投融资就是企业的财务行为，企业投融资就是企业的财务行为，其决策就是企业的财务战略其决策就是企业的财务战略从资产负债看企业投融资 流动资产 固定资产 1有形资产 2无形资产 流动负债 长期负债 股东权益债务融资 权益融资资本预算净营运资本流动资产管理 资产负债表模式资产负债表模式财务战略财务战略投投资资战战略略筹筹资资战战略略财财务务人人文文战战略略收缩产业收缩产业融资战略融资战略利润分配战略利

4、润分配战略财务人才战略财务人才战略财务文化战略财务文化战略核心产业核心产业增长产业增长产业种子产业种子产业产 业产 业筛 选筛 选模型模型产业经营战略产业经营战略资本经营战略资本经营战略价值最大化投资决策投资决策：投资于超过最低可接受收益率的项目。如项目风险与收益；资本预算等。股利决策：股利决策：如果没有可获得最低可接受收益率的足够项目，则考虑将盈利返还给投资者。筹资决策：筹资决策：选择使投资项目价值最大化并与资产相配比的融资组合。如资本结构决策。产品运营产品运营品牌运营品牌运营资本运营资本运营从资产到利润到从资产到利润到权益是产品运营权益是产品运营的基本模式的基本模式通过占有上下游通过占有上

5、下游企业的金融资源，企业的金融资源，以应付、预收款以应付、预收款来扩张资产是品来扩张资产是品牌运营的成功之牌运营的成功之本本成长途径：扩张成长途径：扩张短期负债短期负债通过扩张长期负债、负通过扩张长期负债、负债性权益、股本及资本公债性权益、股本及资本公积金来生成资产，以现金积金来生成资产，以现金流来支持负债（收益率及流来支持负债（收益率及流动性的平衡），以利润流动性的平衡），以利润增长来推高市值增长来推高市值（MARKET CAP），以），以股权来收购资产股权来收购资产资产（债务市场抵资产（债务市场抵押品）及利润（资押品）及利润（资本市场抵押品）是本市场抵押品）是资本运营的手段资本运营的手段成

6、长途径：扩张成长途径：扩张未分配利润未分配利润二、企业投融资的几个原则二、企业投融资的几个原则1 1、匹配原则、匹配原则匹配原则，即长期资产由长期资金支持，匹配原则，即长期资产由长期资金支持，短期资产由短期资金支持短期资产由短期资金支持不匹配的财务战略风险大不匹配的财务战略风险大资金成本会发生变化，利率资金成本会发生变化，利率资金的可持续性不保险资金的可持续性不保险严格意义上的匹配原则还指用短期融资严格意义上的匹配原则还指用短期融资支持季节性资金需求，用长期资本支持支持季节性资金需求，用长期资本支持长期性营运资本需求。长期性营运资本需求。营运资本需求营运资本需求=营运资产营运资产营运负债营运负

7、债匹配原则与营运资本需求匹配原则与营运资本需求销售额的25%营运资本中的长期投资营运资本需求季节性波动部分，由短期资金支持企业筹资策略中的平衡企业筹资策略中的平衡 （资产负债表右上方形成）（资产负债表右上方形成）短期融资：短期融资：成本低，但是恶化企业的偿债能力指标即风险大；成本低，但是恶化企业的偿债能力指标即风险大；长期融资：长期融资：成本高，但是不会恶化偿债能力指标即风险较小；成本高，但是不会恶化偿债能力指标即风险较小；成本最低、期限最短的融资方式：成本最低、期限最短的融资方式：通过上下游企业之间应付、通过上下游企业之间应付、预收方式形成的无息占款，成本虽低，但是偿债指标为之恶化，预收方式

8、形成的无息占款，成本虽低，但是偿债指标为之恶化，只能应付短期性资产配置（例如：存货、短期应收款），无法只能应付短期性资产配置（例如：存货、短期应收款），无法满足长期性资产配置的特点。满足长期性资产配置的特点。1 1、匹配原则、匹配原则1 1、匹配原则、匹配原则高风险的融资策略高风险的融资策略 尽可能采取短期性融资来源满足长期性资产配置，风险高，尽可能采取短期性融资来源满足长期性资产配置，风险高，盈利能力强。盈利能力强。保守型的融资策略保守型的融资策略 尽可能采取长期性融资来源满足短期性的资产配置，虽然成尽可能采取长期性融资来源满足短期性的资产配置，虽然成本高，盈利弱，但是风险很小。本高，盈利弱

9、，但是风险很小。平衡性的融资策略平衡性的融资策略 用短期性融资来源满足短期性资产配置，长期性融资来源满用短期性融资来源满足短期性资产配置，长期性融资来源满足长期性资产配置，是为均衡。足长期性资产配置，是为均衡。1 1、匹配原则、匹配原则1989 承包天大深圳科工贸电脑部 4000元1991 珠海巨人新技术公司200万元1992 珠海巨人高科技集团公司1.19亿元1993 销售额3.6亿元1994 巨人大厦动工（预算12亿元）1995 生物工程成功，全面营销，大批生产1996 五月辉煌，十一月财务危机，多方求贷1997 工程延期，内地楼花退款，巨人集团面临破产2001 脑白金，史玉柱重出江湖来还

10、债巨人公司呢？错在哪里？巨人公司呢？错在哪里？同样的同样的“零负债零负债”不一样的不一样的“风情风情”！早年巨人的起步阶段：早年巨人的起步阶段：没有多少净资产，没有固定资没有多少净资产，没有固定资产投资，资产方主要是短期存货，产投资，资产方主要是短期存货，这个时候，内源性融资、零息占款这个时候，内源性融资、零息占款是最佳选择是最佳选择成本最低、周转最成本最低、周转最快、杠杆最高，风险不大。快、杠杆最高，风险不大。传统的产品运营模式无法铸就传统的产品运营模式无法铸就巨人奇迹，冒险地运用了巨额短期巨人奇迹，冒险地运用了巨额短期负债的方法。负债的方法。巨人公司的财务战略巨人公司的财务战略资本资产销售

11、额利润分配与增资更多资本订购原材料订购原材料原材料到货原材料到货存货存货销售销售收回帐款收回帐款延迟收款期延迟收款期现金循环周期现金循环周期延迟付款期延迟付款期从供应商处收到发票从供应商处收到发票付款付款巨人公司呢？错在哪里？巨人公司呢？错在哪里？同样的同样的“零负债零负债”不一样的不一样的“风情风情”！史玉柱：“1992年，中国经济又上快车道，宏观调控也没有开年，中国经济又上快车道，宏观调控也没有开始，房地产形势特别好。虽然我手中只有几百万流动资始，房地产形势特别好。虽然我手中只有几百万流动资金，但在金，但在1993年时，巨人年时，巨人M-6403汉卡在市场上卖得汉卡在市场上卖得非常好，销售

12、额比上年增长非常好，销售额比上年增长300%，一年要回报四五千，一年要回报四五千万资金是不成问题的，这样两年就是一个亿。另外的万资金是不成问题的，这样两年就是一个亿。另外的1亿资金是靠卖楼花筹到的，因为房地产正热嘛。此外，亿资金是靠卖楼花筹到的，因为房地产正热嘛。此外，施工过程中很多款可以等完工之后再付，这样就有资金施工过程中很多款可以等完工之后再付，这样就有资金使用周期的空档，实际建设中用不了使用周期的空档，实际建设中用不了2个亿。今天开来，个亿。今天开来，38层的方案我们是能够承担的。层的方案我们是能够承担的。”“后来改为后来改为70层，预算增加到层，预算增加到12亿，大约要亿，大约要6年

13、完工年完工”史玉柱自己的总结：资金结构的失误：一方面是资金的流动性太差。过去巨人的资金要么是办公楼、巨人大厦，要么就是债权。这样一旦出现问题，抗风险能力特别弱。这启示我们，除了主营业务之外，还持有一些债权、上市公司股权等，这样变现能力特别强。另一方面是应收款或者说债权过大，巨人没有停止，没有休克时，这部分是资产，一旦出现意外，这部分就变成零了。2 2、现金原则、现金原则要维持企业的长期生存，一个重要的因素是要维持企业的长期生存，一个重要的因素是要看经理人员能否作出有效决策以生成足够要看经理人员能否作出有效决策以生成足够的现金。的现金。创造利润自然有利于生成现金，但值得注意创造利润自然有利于生成

14、现金，但值得注意的是，只有那些能迅速实现的利润才是真正的是，只有那些能迅速实现的利润才是真正有意义的。有意义的。发达国家的统计资料表明，将近发达国家的统计资料表明，将近4/54/5的破产企的破产企业是获利企业，他们倒闭并不是因为亏损，业是获利企业，他们倒闭并不是因为亏损，而是现金不足。而是现金不足。2 2、现金原则、现金原则现金和利润有很大的差异现金和利润有很大的差异利润是可以控制的，有时候是不真实的，利润是可以控制的，有时候是不真实的，而现金则是真实的而现金则是真实的利润有时候会带来更大的现金压力利润有时候会带来更大的现金压力利润重要但现金更重要；一个企业会因利润重要但现金更重要；一个企业会

15、因现金枯竭而倒闭，但不会因暂时的亏损现金枯竭而倒闭，但不会因暂时的亏损而破产而破产现金代表企业的资源，只要有了资源，现金代表企业的资源，只要有了资源，企业就有了生存之本。企业就有了生存之本。2 2、现金原则、现金原则拉母查兰 ceo说 讲到一个赚钱生意包含的3个因素1能否产生现金 2能否获得一个很好的资产收益率（利润率乘周转率）买咸鸭蛋 收益 10%而且不容易运输和存储 容易坏 笔记本 收益50%而且容易存储 不容易坏 但我们要选择 第一个 因为它的是做现金生意 而且资金周转快高额利润率,不等于高额汇报率 3你这个行业有没有成长空间 如果你的行业有成长空间 就要当成事业来做,专业化如果你的行业

16、没有成长空间了,你就要多元化来做2 2、现金原则、现金原则美国管理学大师德鲁克:“那些仅仅把眼光盯在利润上的企业，早晚是没有利润可赚的。”中兴通讯候为贵说他做企业：“现金流第一、利润第二、份额第三”。创造价值从财务的角度上就是要创造价值从财务的角度上就是要追求现金流和盈利的持续增长。通过收追求现金流和盈利的持续增长。通过收入的增长、成本费用的控制和成本结构入的增长、成本费用的控制和成本结构的优化，保证公司的水平的优化，保证公司的水平能够稳定在合理的水平上，使公司保持能够稳定在合理的水平上，使公司保持效益的持续增长。效益的持续增长。-吴安迪（中国电信）吴安迪（中国电信）中国联通中国联通2003年

17、年报：年年报：2003年，本公司的自由现金流（经营活动现金净流年，本公司的自由现金流（经营活动现金净流入入资本开支）得到明显改善，由资本开支）得到明显改善，由02年的年的60.0亿元改亿元改善为善为51.1亿元。去年年初公司提出了实现自由现金流为亿元。去年年初公司提出了实现自由现金流为正的战略预算目标。在保证完成业务增长的前提下，通正的战略预算目标。在保证完成业务增长的前提下，通过制定合理的预算计划，严格控制了资本支出投资；加过制定合理的预算计划，严格控制了资本支出投资；加强了经营业绩考核，使管理者更加注重经营效益；采取强了经营业绩考核，使管理者更加注重经营效益；采取各种措施，控制管理费用；公

18、司还利用国际金融市场低各种措施，控制管理费用；公司还利用国际金融市场低利率的环境，首次向国际资本市场筹措利率的环境，首次向国际资本市场筹措7亿美元银团贷亿美元银团贷款，所筹措资金全部用于基础工程建设，降低了公司财款，所筹措资金全部用于基础工程建设，降低了公司财务费用，改善了债务结构。公司实现了自由现金流为正务费用，改善了债务结构。公司实现了自由现金流为正的年度经营目标，标志着公司发展进入了新的阶段。的年度经营目标，标志着公司发展进入了新的阶段。2004年年3月月26日中国证券报日中国证券报光明乳业的发展战略：光明乳业的发展战略：公司的总体目标是保持国内乳品业行业综合实力第公司的总体目标是保持国

19、内乳品业行业综合实力第一，争取用十到十五年时间跻身世界乳业十强。为此，一，争取用十到十五年时间跻身世界乳业十强。为此，在未来的两三年内，将继续利用全国的资源做全国的在未来的两三年内，将继续利用全国的资源做全国的市场，发展成全国性的乳品公司。在未来市场，发展成全国性的乳品公司。在未来4年内，仍以年内，仍以乳品为核心产业和主营业务，将以乳品产业链适时带乳品为核心产业和主营业务，将以乳品产业链适时带动相关产业（子公司）的纵向发展，并将以资产经营动相关产业（子公司）的纵向发展，并将以资产经营为手段加速自身的横向外部增长。为手段加速自身的横向外部增长。2006年把公司发展年把公司发展成为一个以乳品加工销

20、售为核心，跨牧业、现代物流成为一个以乳品加工销售为核心，跨牧业、现代物流业、连锁商业的集团公司，实现年销售额业、连锁商业的集团公司，实现年销售额165亿元，利亿元，利润润10.5亿，争取成为世界乳业亿，争取成为世界乳业25强之一。（强之一。（2001年收年收入入35亿，利润亿，利润1.6亿）亿）营业活动营业活动l销售商品和提销售商品和提供劳务供劳务投资活动投资活动l出售固定资产出售固定资产l出售长期金融资产出售长期金融资产l利息及红利收入利息及红利收入l收回长期外借款项收回长期外借款项筹资活动筹资活动l发行股票和债发行股票和债券券l长期借款长期借款l短期借款短期借款营业活动营业活动l购货购货l

21、销售及管理费用销售及管理费用l税金税金筹资活动筹资活动l购买股票和债券购买股票和债券l偿还长期借款偿还长期借款l偿还短期借款偿还短期借款l支付利息支付利息l支付红利支付红利现现金金投资活动投资活动l资本性支出和并资本性支出和并购购l长期金融投资长期金融投资营业净现金流量营业净现金流量筹资净现金流量筹资净现金流量投资净现金流量投资净现金流量现金流量表的透视现金流量表的透视德隆案例的系列分析：他们败在哪里？德隆案例的系列分析：他们败在哪里？1、德隆坍塌的必然性：现金流量分析给我们启示。、德隆坍塌的必然性：现金流量分析给我们启示。经营性现金流量虽然在有的项目中为正，但是大量的新开项目、培育经营性现金

22、流量虽然在有的项目中为正，但是大量的新开项目、培育项目消化了这些正的经营性现金流，使得整体上经营性现金流量大量为负。项目消化了这些正的经营性现金流，使得整体上经营性现金流量大量为负。简言之，处于成熟期，产生正的经营性现金流的项目和高风险期、培育期的简言之，处于成熟期，产生正的经营性现金流的项目和高风险期、培育期的项目相比，太少了。项目相比，太少了。投资性现金流，正常而言这部分现金流的净值是负的不可怕，关键是为投资性现金流，正常而言这部分现金流的净值是负的不可怕，关键是为将来产生正的经营性现金流量打下基础，所以投向是关键。可是，德隆大举将来产生正的经营性现金流量打下基础，所以投向是关键。可是，德

23、隆大举扩张，培育数百个项目，横跨红、白、灰、黑，以及旅游、高科技、金融、扩张，培育数百个项目，横跨红、白、灰、黑，以及旅游、高科技、金融、咨询，没有方向感。一旦现金流出现动荡，变卖这些投资项目以获现金流。咨询，没有方向感。一旦现金流出现动荡，变卖这些投资项目以获现金流。融资性现金流，这是德隆现金链条维系的关键。实际上，数年来，已经融资性现金流，这是德隆现金链条维系的关键。实际上，数年来，已经不再有股权融资（不再有股权融资（2000年年8月湘火炬获准配股后，德隆控制的上市公司从来月湘火炬获准配股后，德隆控制的上市公司从来未被批准配股或增发，也无法分散股票筹码套取股票高价），仅仅剩下债务未被批准配

24、股或增发，也无法分散股票筹码套取股票高价），仅仅剩下债务融资。多为短期、高成本，以及各种瞒天过海的挪用。一旦债务融资链条中融资。多为短期、高成本，以及各种瞒天过海的挪用。一旦债务融资链条中断，监管之剑高举，德隆的坍塌就是眼前。断，监管之剑高举，德隆的坍塌就是眼前。德隆案例的系列分析：他们败在哪里？德隆案例的系列分析：他们败在哪里？2、德隆的资金哪里来？：仍然依靠现金流量分析、德隆的资金哪里来？：仍然依靠现金流量分析 危机爆发前，主要来自筹资性现金流量的流入，尤其是其中的债务融危机爆发前，主要来自筹资性现金流量的流入，尤其是其中的债务融资。危机爆发后，债务筹资和股权筹资完全中断，只能依靠变卖资产

25、获得资。危机爆发后，债务筹资和股权筹资完全中断，只能依靠变卖资产获得正的投资性现金流量，以及由此带来的经营性现金流量好转。正的投资性现金流量，以及由此带来的经营性现金流量好转。德隆的主要融资策略德隆的主要融资策略 来自于上市公司：上市公司或上市公司子公司为德隆国际有关公司提来自于上市公司：上市公司或上市公司子公司为德隆国际有关公司提供大额存单质押（不披露），一旦偿债困难，则用德隆旗下大量尚亏损的供大额存单质押（不披露），一旦偿债困难，则用德隆旗下大量尚亏损的经营性资产或股权抵债；为德隆国际有关公司银行贷款或授信额度提供信经营性资产或股权抵债；为德隆国际有关公司银行贷款或授信额度提供信用担保或者

26、用其对外股权投资提供质押担保；德隆直接将其持有的上市公用担保或者用其对外股权投资提供质押担保；德隆直接将其持有的上市公司法人股份用于银行质押贷款；通过控制上市公司董事会由德隆旗下公司司法人股份用于银行质押贷款；通过控制上市公司董事会由德隆旗下公司直接占用资金；为上市公司提供委托理财服务、国债托管业务（往往利用直接占用资金；为上市公司提供委托理财服务、国债托管业务（往往利用其控制的德恒、恒信等证券公司为操作平台）；直接挪用证券投资保证金其控制的德恒、恒信等证券公司为操作平台）；直接挪用证券投资保证金账户余额（往往利用其控制的德恒、恒信等证券公司操作）。账户余额（往往利用其控制的德恒、恒信等证券公

27、司操作）。德隆案例的系列分析：他们败在哪里？德隆案例的系列分析：他们败在哪里？2、德隆的资金哪里来？：仍然依靠现金流量分析、德隆的资金哪里来？：仍然依靠现金流量分析 德隆的主要融资策略德隆的主要融资策略 来自于商业银行：一方面来自大量的商业银行贷款，这些来自于商业银行：一方面来自大量的商业银行贷款，这些贷款往往采取德隆内部相互循环信用担保方式，或者是多头抵贷款往往采取德隆内部相互循环信用担保方式，或者是多头抵押、重复质押贷款。第二种方式，是利用近年来地方城市商业押、重复质押贷款。第二种方式，是利用近年来地方城市商业银行纷纷增资扩股的机会，或控股，或参股，或是派驻董事和银行纷纷增资扩股的机会，或

28、控股，或参股，或是派驻董事和高官人员控制商业银行，直接套走银行资金。高官人员控制商业银行，直接套走银行资金。2002年以来，在德隆项目和融资开展顺利的时候，各商年以来，在德隆项目和融资开展顺利的时候，各商业银行与德隆串谋，违规采取第三方信用担保贷款、巧立贷款业银行与德隆串谋，违规采取第三方信用担保贷款、巧立贷款名目、更换贷款企业名称，以逃避监管。现在陆续公告的股权名目、更换贷款企业名称，以逃避监管。现在陆续公告的股权质押公告，是银行在自救。质押公告，是银行在自救。德隆案例的系列分析：他们败在哪里？德隆案例的系列分析：他们败在哪里？2、德隆的资金哪里来？：仍然依靠现金流量分析、德隆的资金哪里来？

29、：仍然依靠现金流量分析 德隆的主要融资策略德隆的主要融资策略 来自于其他金融平台：来自于其他金融平台：德隆不仅拥有银行，还拥有其他的金融平台证券公司、信德隆不仅拥有银行，还拥有其他的金融平台证券公司、信托公司、金融租赁公司这些庞大的金融帝国共同构造了德隆的托公司、金融租赁公司这些庞大的金融帝国共同构造了德隆的资金黑洞。灵活运用这些金融平台的多种金融工具和信用担保资金黑洞。灵活运用这些金融平台的多种金融工具和信用担保手段，或隐蔽、或违规，资金源源不断流入德隆目标项目。手段，或隐蔽、或违规，资金源源不断流入德隆目标项目。令人瞩目的是，德隆对地方商业银行、证券公司、信托公令人瞩目的是，德隆对地方商业

30、银行、证券公司、信托公司、金融租赁公司有些是公开的参股控股，有的根本无迹可查司、金融租赁公司有些是公开的参股控股，有的根本无迹可查，采用的是各种形式的股权托管，派出董事、高管等隐蔽形式，采用的是各种形式的股权托管，派出董事、高管等隐蔽形式。带来了监管的极大困难！。带来了监管的极大困难！德隆案例的系列分析：他们败在哪里？德隆案例的系列分析：他们败在哪里？3、专家眼中德隆失败的本质：痛定思痛看德隆！、专家眼中德隆失败的本质：痛定思痛看德隆！德隆的主要理念失败德隆的主要理念失败 大者不死（大者不死（too big to fail）：）：德隆接近其的人士一直试图使人们相信，德隆在金融市场上根扎得太德隆

31、接近其的人士一直试图使人们相信，德隆在金融市场上根扎得太深太广，影响面太大，所以德隆不会倒，也倒不起。深太广，影响面太大，所以德隆不会倒，也倒不起。显然，这不是事实。显然，这不是事实。德隆的股票战略、产业整合失败德隆的股票战略、产业整合失败 02年以前的股票战略，无以为继，曲高和寡。年以前的股票战略，无以为继，曲高和寡。02年以后德隆按产业链纵向整合的思路本身难言对错，但是粗糙收购年以后德隆按产业链纵向整合的思路本身难言对错，但是粗糙收购，加上不计成本扩张，使得公司长期陷入资金饥渴症，现金流无以为继。，加上不计成本扩张，使得公司长期陷入资金饥渴症，现金流无以为继。德隆案例的系列分析：他们败在哪

32、里？德隆案例的系列分析：他们败在哪里？3、专家眼中德隆失败的本质：痛定思痛看德隆！、专家眼中德隆失败的本质：痛定思痛看德隆！德隆的产融结合模式失败德隆的产融结合模式失败 与巨人史玉柱的失败何其相近也：与巨人史玉柱的失败何其相近也：德隆巧妙地运用股权抵押、担保贷款、国债质押等等短期德隆巧妙地运用股权抵押、担保贷款、国债质押等等短期融资手段，去投资长期产业，而在收购产业的时候又没有仔细融资手段，去投资长期产业，而在收购产业的时候又没有仔细考虑现金流回报的时间安排。伴随着银根紧缩、监管严格，不考虑现金流回报的时间安排。伴随着银根紧缩、监管严格，不可避免地陷入资金链条中断困境。可避免地陷入资金链条中断

33、困境。产业与金融，实为德隆之两翼，一翼已折，焉能不败？产业与金融，实为德隆之两翼，一翼已折，焉能不败？企业投融资原则的综合思考：太企业投融资原则的综合思考：太平洋建设的案例平洋建设的案例BTBT模式，典型的财务不匹配模式，典型的财务不匹配近百亿的资产竟因为近百亿的资产竟因为100100多万元被告上多万元被告上法庭，引爆了银行逼债法庭，引爆了银行逼债3.823.82亿元的负债迟迟归还不了亿元的负债迟迟归还不了 财务定律：财务定律：用短期贷款进行战略投资：死罪用短期贷款进行战略投资：死罪！利润重要，但现金更重要利润重要，但现金更重要企业的成功并不只表现于收入企业的成功并不只表现于收入和利润的增长，

34、更重要的是其和利润的增长，更重要的是其对风险的承担能力对风险的承担能力三、企业融资渠道和案例企业融资渠道分析企业融资渠道分析债务融资权益融资银行贷款商业信用债券融资租赁融资典当融资民间信用信托股票融资股权转让盈余融资期限性；抵税作期限性；抵税作用；成本低；有用；成本低；有财务杠杆作用；财务杠杆作用；财务风险大；不财务风险大；不会分散股东控制会分散股东控制权。权。无到期日；税后无到期日；税后支付；成本高；支付；成本高；无财务杠杆作用；无财务杠杆作用；财务风险小；分财务风险小；分散股东控制权。散股东控制权。1、股票融资公募和私募公募和私募新发行和买壳上市新发行和买壳上市中国大陆、香港、新加坡、美国

35、等都中国大陆、香港、新加坡、美国等都是可以选择的融资市场是可以选择的融资市场股票融资的收益股票融资的收益案例：用友的案例：用友的12年与一天年与一天8000万元净资产（万元净资产（1988-2000）折折7500万股，每股万股，每股1.07元元发行发行2500万股，每股万股，每股36.68元，募资元，募资9.17亿元亿元发行后每股净资产：发行后每股净资产：（9.17+0.8)/1=9.97元元大股东的财富增长：大股东的财富增长：5500万万*9.97元元=5.48亿元亿元(净资产概念净资产概念)大股东的财富增长：大股东的财富增长：5500万万*100元元=55亿元亿元(市值概念市值概念)中国内

36、地股票发行条件（1）发行股票需要具备以下基本条件：发行股票需要具备以下基本条件：1 1、前一次发行的新股已募足，并间隔、前一次发行的新股已募足，并间隔1 1年以上。年以上。2 2、设立股份公司已满、设立股份公司已满3 3年。年。国有企业整体改制设立的股份公司、国有企业整体改制设立的股份公司、有限责任公司依法整体变更设立的股份公司或经国务院批准豁免有限责任公司依法整体变更设立的股份公司或经国务院批准豁免的，可不受该期限的限制。的，可不受该期限的限制。3 3、最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利。、最近三年内连续盈利，并可向股东支付股利。4 4、公司近、公司近3 3年内无重大违法行为，财务会计文

37、件无虚假记载。年内无重大违法行为，财务会计文件无虚假记载。5 5、公司预期利润率达到同期银行存款利率。、公司预期利润率达到同期银行存款利率。6 6、公司发行前股本不少于拟发行股本的、公司发行前股本不少于拟发行股本的35%35%，且发行后公司股本，且发行后公司股本总额不少于人民币总额不少于人民币50005000万元；向社会公开发行的股份达公司股份万元；向社会公开发行的股份达公司股份总数的总数的25%25%以上；公司股本总额超过人民币以上；公司股本总额超过人民币4 4亿元的，其向社会公亿元的，其向社会公开发行股份的比例为开发行股份的比例为15%15%以上。以上。7 7、公司的生产经营符合国家产业政

38、策。、公司的生产经营符合国家产业政策。8 8、发行前发行前1 1年末，无形资产（不含土地使用权）占净资产的比例年末，无形资产（不含土地使用权）占净资产的比例不得超过不得超过20%20%；发行后净资产占总资产中的比例不低于发行后净资产占总资产中的比例不低于30%30%（但银（但银行、保险、证券、航空运输等特殊行业的公司不受此限）。行、保险、证券、航空运输等特殊行业的公司不受此限）。9 9、与控股股东（或实际控制人）及其全资或控股企业不存在同、与控股股东（或实际控制人）及其全资或控股企业不存在同业竞争。业竞争。中国内地股票发行条件（2）1010、具有直接面向市场独立经营的能力，最近一年和最近一期，

39、公司与控股股东、具有直接面向市场独立经营的能力，最近一年和最近一期，公司与控股股东（或实际控制人）及其全资或控股企业，在产品（或服务）销售或原材料（或服（或实际控制人）及其全资或控股企业，在产品（或服务）销售或原材料（或服务）采购方面的交易额，占公司主营业务收入或外购原材料务）采购方面的交易额，占公司主营业务收入或外购原材料(或服务或服务)金额的比例，金额的比例，均不超过均不超过30%30%。1111、具有完整的业务体系，最近一年和最近一期，公司委托控股股东（或实际控、具有完整的业务体系，最近一年和最近一期，公司委托控股股东（或实际控制人）及其全资或控股企业，进行产品制人）及其全资或控股企业，

40、进行产品(或服务或服务)销售或原材料销售或原材料(或服务或服务)采购的金采购的金额，占公司主营业务收入或外购原材料额，占公司主营业务收入或外购原材料(或服务或服务)金额的比例，均不超过金额的比例，均不超过30%30%。1212、具有开展生产经营所必备的资产，最近一年和最近一期，以承包、委托经营、具有开展生产经营所必备的资产，最近一年和最近一期，以承包、委托经营、租赁或其他类似方式，依赖控股股东（或实际控制人）及其全资或控股企业的资租赁或其他类似方式，依赖控股股东（或实际控制人）及其全资或控股企业的资产进行生产经营所产生的收入，均不超过其主营业务收入的产进行生产经营所产生的收入，均不超过其主营业

41、务收入的30%30%。1313、董事长、副董事长、总经理、副总经理、财务负责人、董事会秘书，没有在、董事长、副董事长、总经理、副总经理、财务负责人、董事会秘书，没有在控股股东（或实际控制人）中担任除董事以外的其他行政职务，也没有在控股股控股股东（或实际控制人）中担任除董事以外的其他行政职务，也没有在控股股东（或实际控制人）处领薪。东（或实际控制人）处领薪。1414、除国务院规定的投资公司和控股公司外，公司所累计投资额不得超过本公司、除国务院规定的投资公司和控股公司外，公司所累计投资额不得超过本公司净资产的百分之五十（其中累计对外投资额和净资产按最近一期期末经审计的合净资产的百分之五十（其中累计

42、对外投资额和净资产按最近一期期末经审计的合并会计报表数据计算）。并会计报表数据计算）。1515、董事会成员中应当至少包括三分之一独立董事，且独立董事中至少包括一名、董事会成员中应当至少包括三分之一独立董事，且独立董事中至少包括一名会计专业人士（会计专业人士是指具有高级职称或注册会计师资格的人士）。会计专业人士（会计专业人士是指具有高级职称或注册会计师资格的人士）。1616、所募集的资金有明确用途，投资项目经过慎重论证，酬资额不得超过公司上、所募集的资金有明确用途，投资项目经过慎重论证，酬资额不得超过公司上年度末经审计净资产值的两倍年度末经审计净资产值的两倍资本市场与企业成长：晨鸣的故事自自19

43、951995年至年至20052005年，公司主营业务收入由年，公司主营业务收入由5.675.67亿元提高到亿元提高到97.2297.22亿元，净利润由亿元，净利润由1.2961.296亿元提高到亿元提高到6.026.02亿元，总资产由亿元，总资产由6.76.7亿元提高到亿元提高到179.69179.69亿元。晨鸣纸业从亿元。晨鸣纸业从9797年算起，到年算起，到20052005年年8 8年的时间，产销量增长约年的时间，产销量增长约13.713.7倍，年复合增长倍，年复合增长117%117%；销售收；销售收入增长约入增长约10.510.5倍，年复合增长倍，年复合增长92%92%。可谓国内增长最快

44、的纸业。可谓国内增长最快的纸业公司之一。公司之一。通过运用合资合作、控股、租赁等资本运营手段，成功实现通过运用合资合作、控股、租赁等资本运营手段，成功实现低成本扩张，短短数年内取得惊人的成长，成为造纸行业资低成本扩张，短短数年内取得惊人的成长，成为造纸行业资本运营的典范。拥有寿光晨鸣、武汉晨鸣等本运营的典范。拥有寿光晨鸣、武汉晨鸣等1212家子公司。家子公司。从单一产品到丰富的产品线。主要品种为铜版纸、轻涂纸、从单一产品到丰富的产品线。主要品种为铜版纸、轻涂纸、包装用纸、文化用纸和新闻纸包装用纸、文化用纸和新闻纸 产业链不断延伸。晨鸣纸业集制浆、造纸、能源生产、纸机产业链不断延伸。晨鸣纸业集制

45、浆、造纸、能源生产、纸机制造于一体。制造于一体。到底什么造就了到底什么造就了“晨鸣现象晨鸣现象”资本市场与企业成长：晨鸣的故事资产资产资本市场权益资本市场权益融资支持企业资融资支持企业资产的扩张产的扩张资产扩张贡献的资产扩张贡献的利润又支持了资利润又支持了资本市场融资本市场融资负债负债所有者权益所有者权益资本市场与企业成长：晨鸣的故事晨鸣依赖资本市场建立了持续融资平台晨鸣依赖资本市场建立了持续融资平台于于19931993年实现了股份制改造，募集资金年实现了股份制改造，募集资金25002500多万元多万元 B B股上市。股上市。19971997年年5 5月月2626日以日以1010倍市盈率在深交

46、所挂倍市盈率在深交所挂牌交易，募集资金牌交易，募集资金5.465.46亿元。亿元。20002000年年7 7月，公司被列入全国首批月，公司被列入全国首批B B股上市公司增发股上市公司增发A A股的行列。股的行列。9 9月月3030日，晨鸣纸业日，晨鸣纸业A A股正式被核准增发，股正式被核准增发，并于并于1111月月2020日在深圳证券交易所成功增发日在深圳证券交易所成功增发70007000万万A A股，股，募集资金募集资金14.5614.56亿元亿元 2004 2004年年9 9月月1515日，发行可转换债券日，发行可转换债券2020亿元亿元20062006年年7 7月月2424日日 发行短期

47、融资券发行短期融资券1010亿元亿元20062006年年9 9月月2828日，发行短期融资券日，发行短期融资券1010亿元亿元资本市场与企业成长：晨鸣的故事通过资本市场融得的资金，晨鸣实现了资产扩张通过资本市场融得的资金，晨鸣实现了资产扩张投资投资7.57.5亿元上马了国家亿元上马了国家“双加双加”1998”1998年底建成投年底建成投产，使公司的生产规模在原有基础上翻了一番。工产，使公司的生产规模在原有基础上翻了一番。工程程1010万吨高级文化用纸生产线。万吨高级文化用纸生产线。本次所募集资金将主要投向国家重点技改项目本次所募集资金将主要投向国家重点技改项目15.315.3万吨高档铜版纸项目

48、，万吨高档铜版纸项目，20022002年年8 8月全线建成投产，月全线建成投产，目前，产品质量已达到国际先进水平，并可替代进目前，产品质量已达到国际先进水平，并可替代进口，日产量达口，日产量达900900吨，形成了年产吨，形成了年产3030万吨的生产能万吨的生产能力，成为企业一个新的经济增长点。力，成为企业一个新的经济增长点。江西晨鸣纸业公司年产江西晨鸣纸业公司年产3535万吨的低定量涂布纸以及万吨的低定量涂布纸以及在本部的在本部的3030万吨涂布白纸板项目。万吨涂布白纸板项目。资本市场与企业成长：晨鸣的故事控股参股经营，实现低成本扩张控股参股经营，实现低成本扩张19971997年，出资年，出

49、资2.082.08亿元控股经营湖北汉阳造纸厂，组建了武汉晨鸣亿元控股经营湖北汉阳造纸厂，组建了武汉晨鸣汉阳纸业公司。该厂是全国原八大书刊纸生产企业之一，年生产能汉阳纸业公司。该厂是全国原八大书刊纸生产企业之一，年生产能力力6 6万吨。到万吨。到19971997年末，资产负债率已高达年末，资产负债率已高达98%98%以上，面临破产。晨以上，面临破产。晨鸣纸业采取了承债剥离、增量控股的方式。通过成功地移植晨鸣管鸣纸业采取了承债剥离、增量控股的方式。通过成功地移植晨鸣管理理念，大规模进行技术改造，理理念，大规模进行技术改造，19981998年公司实现利税年公司实现利税90229022万元，第万元，第

50、二年经济效益实现了翻番，之后他们又投资了二年经济效益实现了翻番，之后他们又投资了1010多亿元建起了武汉多亿元建起了武汉晨鸣工业园，新上了年产晨鸣工业园，新上了年产1515万吨的高档新闻纸项目，并于万吨的高档新闻纸项目，并于20022002年初年初建成投产。建成投产。5 5年间，该公司共创利税年间，该公司共创利税1010亿多元，同时还相继控股盘活亿多元，同时还相继控股盘活了襄樊晨鸣、赤壁晨鸣、乾能热电等多家企业，在荆楚大地挂起了了襄樊晨鸣、赤壁晨鸣、乾能热电等多家企业，在荆楚大地挂起了一阵强劲的晨鸣旋风，被舆论界称之为一阵强劲的晨鸣旋风，被舆论界称之为“晨鸣现象晨鸣现象”。为在国内建立起可靠的

51、原料基地，晨鸣为在国内建立起可靠的原料基地，晨鸣19991999年出资年出资12001200万元，控股万元，控股经营内蒙古海拉尔造纸厂，形成了年产苇浆经营内蒙古海拉尔造纸厂，形成了年产苇浆3 3万吨的生产能力。万吨的生产能力。20012001年，又投资年，又投资41604160万元，控股经营吉林晨鸣纸业公司，建成了年产万元，控股经营吉林晨鸣纸业公司，建成了年产1010万吨木浆生产基地。万吨木浆生产基地。苏宁环球收购苏宁环球收购STST吉纸吉纸STST吉纸：吉纸：ST ST吉纸主要从事机制纸、纸板、胶带、纸制品制造、纸浆等产品的吉纸主要从事机制纸、纸板、胶带、纸制品制造、纸浆等产品的生产和销售。

52、近三年来由于能源及原材料价格上涨、废纸脱墨系统进口设备出生产和销售。近三年来由于能源及原材料价格上涨、废纸脱墨系统进口设备出现较大问题，主导产品新闻纸成本高企，一直处于亏损经营状态，导致财务风现较大问题，主导产品新闻纸成本高企，一直处于亏损经营状态，导致财务风险急剧恶化，大量到期债务无法偿还。公司自险急剧恶化，大量到期债务无法偿还。公司自20022002年年6 6月月2121日开始停产，日开始停产，20032003年年1 1月月5 5日至日至20032003年年2 2月月2727日短暂恢复生产后，自日短暂恢复生产后，自20032003年年2 2月月2828日至今一直处于停日至今一直处于停产状态

53、。截至产状态。截至20052005年年6 6月月3030日止，公司资产总额为日止，公司资产总额为21213232亿元，负债总额为亿元，负债总额为23233535亿元，累计未弥补亏损为亿元，累计未弥补亏损为12125656亿元。由于自亿元。由于自20022002年度起已三年连续亏年度起已三年连续亏损，损，20052005年年4 4月月2626日公司流通股份停止交易，停牌前收盘价为日公司流通股份停止交易，停牌前收盘价为1 1元；自元；自20052005年年5 5月月1313日起暂停上市。日起暂停上市。苏宁集团：苏宁集团为地处江苏省南京市的大型民营企业，始创于苏宁集团：苏宁集团为地处江苏省南京市的大

54、型民营企业，始创于1987 1987 年，年，1992 1992 年开始进入地产界，现已发展成为集房地产开发、商业连锁、医药科技、年开始进入地产界，现已发展成为集房地产开发、商业连锁、医药科技、五星级酒店、新型建材生产、汽车贸易、采矿业、门窗制造、物业管理等于一五星级酒店、新型建材生产、汽车贸易、采矿业、门窗制造、物业管理等于一身的大型综合性企业集团。截至身的大型综合性企业集团。截至20042004年年1212月月3131日，苏宁集团资产总额为日，苏宁集团资产总额为12121818亿元，负债总额为亿元，负债总额为9 91414亿元，资产负债率为亿元，资产负债率为7575，20042004年度净

55、利润年度净利润427742771616万元。万元。收购的关键步骤收购的关键步骤恢复上市恢复上市履行债务和解协议，避免破产履行债务和解协议，避免破产*ST ST 吉纸与吉林晨鸣纸业有限责任公司签署资产收购协议，并与吉纸与吉林晨鸣纸业有限责任公司签署资产收购协议，并与吉林造纸（集团）有限公司签署承债式收购资产协议，将其全部吉林造纸（集团）有限公司签署承债式收购资产协议，将其全部资产分别转让给吉林晨鸣和纸业集团资产分别转让给吉林晨鸣和纸业集团股权转让：苏宁集团与吉林国资达成股权转让协议股权转让：苏宁集团与吉林国资达成股权转让协议资产重组与股权分置改革资产重组与股权分置改革江苏苏宁环球集团将对吉林纸业

56、进行重大资产重组，以其持有的天华江苏苏宁环球集团将对吉林纸业进行重大资产重组，以其持有的天华百润和华浦高科各百润和华浦高科各9595的股权，按溢价评估的的股权，按溢价评估的4 40303亿元重估值转让亿元重估值转让给公司，并豁免上市公司由于受让上述股权而产生的全部债务，即无给公司，并豁免上市公司由于受让上述股权而产生的全部债务，即无偿获得该项经营性资产。偿获得该项经营性资产。通过本次收购通过本次收购*ST ST 吉纸控股权将成为公司股东的苏宁集团以将经营性吉纸控股权将成为公司股东的苏宁集团以将经营性资产注入资产注入*ST ST 吉纸的方式，向全体流通股股东做出对价安排，以获得吉纸的方式，向全体

57、流通股股东做出对价安排，以获得其将持有的其将持有的*STST吉纸股份的流通权。本次股权分置改革方案若获准实吉纸股份的流通权。本次股权分置改革方案若获准实施，公司净资产由施，公司净资产由0 0 元上升为元上升为40,277.90 40,277.90 万元。通过对价安排，流通万元。通过对价安排，流通股股东每股股东每10 10 股获得股获得10.08 10.08 元净资产。元净资产。苏宁集团吉林国资ST吉纸吉林晨鸣吉林纸业集团转让20,009.808万股，50.06%支付2元注入天华百润95%的股权和华浦高科95%股权豁免购买股权形成的债务转让所有资产7.4亿3亿苏宁集团的保护策略*ST ST 吉纸

58、通过债务重组后成为一个无资产、无负债吉纸通过债务重组后成为一个无资产、无负债（包括或有负债）、无人员的（包括或有负债）、无人员的“净壳净壳”公司；公司；国务院国有资产监督管理委员会已同意苏宁集团受让国务院国有资产监督管理委员会已同意苏宁集团受让吉林市国资公司持有的吉林市国资公司持有的*ST ST 吉纸国有股股份。吉纸国有股股份。中国证监会在规定的期限内对苏宁集团收购中国证监会在规定的期限内对苏宁集团收购*ST ST 吉纸吉纸未提出异议，并豁免苏宁集团的要约收购义务未提出异议，并豁免苏宁集团的要约收购义务中国证监会核准中国证监会核准*ST ST 吉纸重大资产重组方案吉纸重大资产重组方案*ST S

59、T 吉纸股东大会已根据有关规定履行适当程序同意吉纸股东大会已根据有关规定履行适当程序同意苏宁集团对苏宁集团对*ST ST 吉吉纸的重大资产重组方案。纸的重大资产重组方案。*ST ST 吉纸重大资产重组将与吉纸重大资产重组将与本次收购同步实施，并互为前提条件。本次收购同步实施，并互为前提条件。苏宁集团的收益苏宁集团的收益资产评估收益：资产评估收益：2 2亿元的资产评估后增至亿元的资产评估后增至4 4亿元，亿元，获得流通权后所持股权的价值增值获得流通权后所持股权的价值增值按股权分置改革完成后，苏宁集团持有的股权价值为按股权分置改革完成后，苏宁集团持有的股权价值为5.65.6亿元亿元昨天收盘价为，股

60、权价值为昨天收盘价为，股权价值为3434亿元亿元获得一个持续性的融资平台获得一个持续性的融资平台从股票市场进行可持续的融资从股票市场进行可持续的融资提升了企业信用，增强了负债融资能力提升了企业信用，增强了负债融资能力项项 目目增增 发发配配 股股可转债可转债分离交易可转债分离交易可转债非公开发行非公开发行最近三年加权平均净资产收益率不低于6不低于6 利润要求最近三个会计年度连续盈利 最近三个会计年度连续盈利 最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于本次发行的一年债息最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于本次发行的一年债息发行价要求发行价不低于公告招股意向书前20个交易日股票均价或前一日交

61、易均价协商利率协商利率发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十发行规模不超过本次配售股份前股本总额的30%本次发行后累计债券余额不得高于发行前一年净资产额的40%本次发行后累计债券余额不得高于发行前一年净资产额的40%，预计所附认股权全部行权后募集的资金总量不超过拟发行公司债券金额其他要求期限为1-6年；必须进行信用评级和跟踪评级；最近一期末经审定的净资产低于15亿元的公司发行可转债应当提供担保期限最短为一年；最近一期末经审定的净资产不低于15亿元本次发行的股份自发行结束之日起,十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份,三十六个月内不得转让苏宁集团

62、的收益苏宁集团的收益我们可以对苏宁环球的再融资进行理想我们可以对苏宁环球的再融资进行理想状态下的简单测算：状态下的简单测算：非公开发行：在非公开发行：在0606年当年即可实现非公开发年当年即可实现非公开发行。行。0707年年1 1月月3131日获证监会通过。日获证监会通过。到到20092009年，苏宁环球将完全满足配股、增发、年，苏宁环球将完全满足配股、增发、发行可转换债券等形式的再融资条件。这可发行可转换债券等形式的再融资条件。这可以为其提供数亿乃至十几亿的资金以为其提供数亿乃至十几亿的资金 负债融资能力大大增强负债融资能力大大增强苏宁集团的收益苏宁集团的收益通过收购通过收购STST吉纸，苏

63、宁集团将搭建一个持续、稳定、低成本的融吉纸，苏宁集团将搭建一个持续、稳定、低成本的融资平台。这个融资平台一方面能够在短期内一次性融取大额资金，资平台。这个融资平台一方面能够在短期内一次性融取大额资金，另一方面还能进行持续性的融资，满足企业滚动发展的需要。这另一方面还能进行持续性的融资，满足企业滚动发展的需要。这样一个融资平台的搭建，将给苏宁集团至少带来以下几方面的战样一个融资平台的搭建，将给苏宁集团至少带来以下几方面的战略意义：略意义：第一，苏宁集团将获得企业发展急需的资金，实现企业的超常规跨越第一，苏宁集团将获得企业发展急需的资金，实现企业的超常规跨越式发展；式发展；第二，低成本融资平台的搭

64、建将大大降低企业的财务成本，提升企业第二，低成本融资平台的搭建将大大降低企业的财务成本，提升企业的竞争力；的竞争力；第三，利用股市融资的苏宁集团将占有能形成稳定现金流的优质非再第三，利用股市融资的苏宁集团将占有能形成稳定现金流的优质非再生性资产；生性资产；第四，形成苏宁集团和股份公司之间良性循环机制，即苏宁集团建设第四，形成苏宁集团和股份公司之间良性循环机制，即苏宁集团建设项目项目股份公司通过融资以资本市场溢价率购买项目股份公司通过融资以资本市场溢价率购买项目苏宁集团苏宁集团获得资金继续投入新的建设项目。其中股份公司也由于购买了优质资获得资金继续投入新的建设项目。其中股份公司也由于购买了优质资

65、产而每年都能获得稳定的利润产而每年都能获得稳定的利润。直接上市和买壳上市的比较（1）直接上市要求企业的设立与演变过程清晰，业务始终专注于某一主营业务领域，）直接上市要求企业的设立与演变过程清晰，业务始终专注于某一主营业务领域，证监会及发审委倾向于直接上市的拟发行公司系某一行业及某一业务领域内的绩优公证监会及发审委倾向于直接上市的拟发行公司系某一行业及某一业务领域内的绩优公司；买壳上市的企业往往不需要具备这样的业务结构与模式；司；买壳上市的企业往往不需要具备这样的业务结构与模式；（2）直接上市要经历改制、上市辅导、申报材料、反馈意见和通过发审会审核这一严）直接上市要经历改制、上市辅导、申报材料、

66、反馈意见和通过发审会审核这一严格的法定程序，时间长，要求高，风险大；买壳上市无特别严格的法律程序，操作得格的法定程序，时间长，要求高，风险大；买壳上市无特别严格的法律程序，操作得当较容易实现重组上市目的；当较容易实现重组上市目的；（3）直接上市要求企业的股权、业务、资产、人员、业绩稳定，不主张公司变化异常，）直接上市要求企业的股权、业务、资产、人员、业绩稳定，不主张公司变化异常，注重其可持续性发展；买壳上市必不可少地涉及上市公司的这些要素发生实质性的变注重其可持续性发展；买壳上市必不可少地涉及上市公司的这些要素发生实质性的变化，其出发点在于将壳公司进行再造，实现跨越式发展；化，其出发点在于将壳公司进行再造，实现跨越式发展；（4）直接上市的公司结构倾向于单一，尽量减少关联交易，绝对禁止同业竞争；买壳）直接上市的公司结构倾向于单一，尽量减少关联交易，绝对禁止同业竞争；买壳上市的企业虽然在后续的工作过程中需要这样规范，但在企业架构中购买方应当是业上市的企业虽然在后续的工作过程中需要这样规范，但在企业架构中购买方应当是业务较为综合或集中于可细分领域的业务群内的龙头企业，特别是具有用于收购壳公司