股权结构及其对公司绩效影响分析

《股权结构及其对公司绩效影响分析》由会员分享，可在线阅读，更多相关《股权结构及其对公司绩效影响分析（13页珍藏版）》请在装配图网上搜索。

1、从一种侧面看人类经济发展史, 可以说是一部家族经营史。在现代人的印象中, 家族公司是一种落后的公司形式, 用家族的规则来管理公司也是一种落后的管理措施。为什么国内有些家族公司如三株公司、巨人集团、爱多公司其鼎盛时期即为破产之时? 而像杜邦公司、IBM公司、美国通用电气公司、美国3M公司这些家族公司百年沉浮而经久不衰, 并在市场竞争中长胜不败?一种公司的股权构造是指公司股东的构成, 涉及股东的类型及各类股东持股比例, 股份的集中或分散限度、股东的稳定性等等。股权构造是影响公司治理模式和绩效很重要的因素, 它在很大限度上影响公司控制权的配备及治理机制的运营方式。不合理的股权构造导致公司的效率低下是

2、制约这些家族公司发展的重要因素之一。如下就公司股东的构成及股权集中度 也就是量和质这两个方面探讨股权构造对公司绩效的影响。1 股权集中度对经营绩效的影响一、 研究假设假设一：第一大股东持股比例与公司成长性负有关侵占假设觉得控股股东的利益和外部小股东的利益并不一致，两者之间常常浮现严重的利益冲突。在缺少外部监督或者外部股东类型多元化的状况下，控股股东可以以其她股东的利益为代价来追求自身利益。控股股东侵害小股东的利益的手段多种多样，例如证券回购、资产转移、运用转移定价进行内部交易等。这种行为对公司的成长不利。因此本文提出假设1：第一大股东持股比例与公司成长性负有关。假设二：对第一大股东的制衡度与公

3、司成长性正有关对第一大股东的制衡度是指第二、三、四、五大股东所占股份比例之和占总股份的比例。她们大多是机构投资者。该变量可以在一定限度上衡量公司股东间的制衡机制，由于大的机构投资者可以通过影响董事会的选聘来影响董事会的构成。Gilson（1990）研究发现，当公司业绩滑坡时，外部董事的比例随着机构投资者持股比例的增大而有所增长。Shleifer与Vishny（1986）、Jensen（1993）等曾指出大的机构投资者有监督公司管理者的动因，形成控制机制之一。因此本文提出假设2：对第一大股东的制衡度与公司的成长性正有关。假设三：流通股比例与公司成长性负有关从理论意义而言，股权的流通通过股票市场的

4、价格信号和接管控制功能，分散了投资风险，提高了公司筹集资金的效率和使用资金的效率，无疑会提高公司绩效。但是，由于国内资我市场还不够发达，流通股持有者大多为广大的中小投资者，持股比例较低，往往她们更多的追求买卖价差利益，实证的研究没有支持理论分析。张红军（）的实证研究表白：公司价值与流通股之间没有明显关系。陈小悦、徐晓东（）对上市公司的研究也支持了这一结论。同步，国内资我市场是一种投资者构造以短线投资为主的市场，因此，从某种意义上来说，流通股股东既无监督公司的动机，也无监督公司的能力。流通股比例的提高应当对于公司价值的提高没有实际意义，极有也许会弱化对决策、经营的监督，减少资金的使用效率。因此我

5、们假设3：流通股比例与公司的成长性呈负有关。二、 研究设计：变量和模型重要考察股权构造与公司成长性的计量关系。成长性代表公司将来投资机会；从其来源来看，是一种管理价值，它体现了公司管理质量和公司治理的制度效率。经济学教科书一般用TobinsQ衡量公司的成长性和投资价值。老式上，学术研究在计算国内上市公司Q值时，将非流通的国家股和法人股定价为账面价值(徐晓东和陈小悦，)。由于股票账面价值大多低于股票市场价格。因此，这样计算出来的Q值很也许会产生与国家股比例和法人股比例之间的伪回归关系。为了避免选用Q值所带来的计量性问题，本文选择市净率作为公司成长性的量化指标。本研究所采用的基本计量模型为：Y=+

6、X+(Y：公司成长性变量，X：股权变量，：截距，：残差项)。本研究将分别建立股权构造与公司成长性的单变量和双变量回归模型，测定并比较第一大股东持股比例、对第一大股东的制衡度和流通股比例对公司成长性的解释力(具体的变量阐明及描述见表1。三、样本和描述性记录重要以河南省上市公司为样本，剔除被ST的公司和数据缺失的公司，最后选用29家上市公司的的数据作为样本。数据来源于巨潮资讯网和新浪财经网。本文应用SPSS13.0进行分析，样本所选用的描述股权构造的三个变量（S1、S2和PSP）与公司成长性指标市净率（PB）的基本记录分析如表2：）从表2中我们可以看出，所选的河南省29家上市公司的市净率（PB）的

7、平均值为3.168，第一大股东持股比例的平均值为37.9%，对第一大股东的制衡度的平均值为14.1%，流通股比例的平均值为57.8%。从整体平均值来看，股权分置改革后在河南省上市公司中，上市公司的市净率有所提高，第一大股东持股比例有所下降，流通股比例有所上升。四、研究成果及其解释1.有关关系分析一方面对样本进行两变量之间的有关分析，分析成果如表3所示：表3给出的是股权构造三变量与市净率（PB）的有关关系系数矩阵，其中明显的是第一大股东持股比例（S1）与市净率（PB）呈明显负有关关系，但有关性不大；对第一大股东的制衡度和流通股比例（PSP）与市净率（PB）呈明显正有关关系。据此，我们与否可以对假

8、设做出结论呢？显然不能，由于样本数量较少，样本有关系数不能直接反映出样本的总体与否存在明显的线性有关关系，我们需要对样本进一步分析。2.回归分析本文建立了6个模型，前3个模型为单变量模型，后3个变量为双变量模型，分别对它们进行单变量回归分析和双变量回归分析，回归分析成果如表4所示：从回归成果中可以看出，在单变量回归分析中，第一大股东的持股比例S1与公司成长性呈不明显的负有关关系；对第一股东的制衡度S2与公司成长性呈明显的正有关关系；流通股股份比例与公司成长性呈不明显的正有关关系。从双边量回归分析来看，第一大股东的持股比例的回归系数一种不明显，一种明显为负；对第一大股东的制衡度的回归系数两个均明

9、显为正，从模型的相应性来看其系数值最大；流通股股份比例的回归系数两个均为不明显。3.对回归成果的解释回归成果显示，在单变量回归分析中，第一大股东的持股比例S1与公司的成长性关系为负有关，与假设1基本一致。而在双变量回归分析中，S1与S2建立的模型中S1与公司成长性呈不明显的正有关；但在S1与PSP建立的模型中，S1与公司成长性的关系明显为负，两个模型得出两个不同的成果，也许是样本数据太少的因素，也有也许与两个模型中S2和PSP的制约有关。此外，无论从单变量回归成果来看，还是从双变量回归成果分析，对第一大股东的制衡度S2与公司成长性的关系均明显正有关，并且通过了T值的假设检查，符合假设条件2。而

10、流通股股份比例PSP的两个回归成果均为不明显，与假设条件3不符，也许因素是流通股股东由于受自身监督能力和动机的限制，虽然流通股股份提高后也没有采用有效措施对公司经营进行影响。2 流通股对经营绩效的影响在公司治理理论中, 公司股权的流通性与经营绩效是正向的关系, 因素在于: 证券市场发挥着上市公司外部治理机制的作用, 即当公司管理层发生了内部人控制而损害公司利益状况下, 外部人可以通过股权收购等方式进入公司董事会, 进而改善公司内部治理构造和绩效, 这使得管理层的利益与公司经营绩效相一致的限度比较高。因此, 公司股权的流通性越好, 市场对管理层监督乃至接手的成本就越低, 外部治理更为有效。根据这

11、个理论观点,国内上市公司的流通股比例越大, 公司治理应当更完善, 绩效也应当更好才对。但是, 国内上市公司股权流通性上存在一种特殊问题, 即股权构造存在分置, 公司总股份只有较少的一部分能上市流通。截至 年终, 沪深两市上市公司流通股市值约占总市值的23%。在此背景下, 流通股对经营绩效影响会与上述理论推断有出入。重要有两个方面的因素:一方面, 上市公司股份中只有二成多能在证券市场中进行流通。另一方面, 结合到国内证券市场对外部投资者保护较弱的实际状况, 流通股占比与上市公司经营绩效存在着负向关系。因此, 股权分置导致证券市场作为控制权市场作用的缺失, 而上市公司大股东偏好股权融资,侵占小股东

12、利益。因此, 此时的流通股已失去了监督和约束管理层的作用, 蜕变为大股东进行融资的手段, 往往导致了包装业绩等行为, 对公司绩效导致负面影响。3 国有股对经营绩效的影响国内上市公司的国有股权有两个重要特性,即“主体缺位”和“一股独大”, 这两个问题决定了国有股权对公司治理和经营绩效的影响方式。与这两个特性相应, 存在两对利益关系, 国有股东和管理层之间的委托代理关系和国有股东与其他股东之间的类似委托代理关系。第一, 国有股权的“主体缺位”问题使得国有股东缺少监督、约束管理层, 提高经营绩效的动力。第二, 国有股权的“一股独大”问题使得国有股东侵害其他小股东利益、产生“隧道效应”的动力和能力都很

13、充足。此外, 在代理成本之外, 由于国有股东的治理目的并不是纯正的公司利润最大化, 还也许涉及诸如职工就业、社会稳定等其他目的, 这也会对上市公司经营绩效导致影响。综上所述, 国内上市公司的国有股东处在绝对控股或相对控股股东的大股东地位, 在理论上对公司绩效同步存在正向鼓励效应和负向“隧道效应”。然而, 由于微观主体缺位, 国有代理股东缺少改善公司治理的利益动机, 且发生“隧道行为”的倾向更强烈, 因而对公司经营绩效多会导致负面影响。4 法人股对经营绩效的影响国内上市公司的法人股是指公司法人或具有法人资格的事业单位和社会团队以其依法经营的资产向上市公司的非上市流通股权部分投资所形成的股份。法人

14、股与国有股相似, 同为非流通股且占股权比重较大, 一般为相对控股的大股东。从委托代理角度出发, 我们觉得法人股东有助于改善公司治理和提高绩效。一方面, 法人股的股东主体是明确的。尽管法人股东是法人而非自然人, 也存在法人内部的委托代理关系, 但是这一委托代理关系层级相对简朴, 并且法人的代理人享有剩余索取权, 其自身收益与法人在上市公司的收益状况有较强的联系, 因此也有更强烈的动机监督上市司管理层。另一方面, 国内上市公司的法人股东一般是相对控股股东, 有助于避免大股东“隧道行为”的发生。股权理论觉得, 公司存在一种大股东和少数几种相对控股股东的股权构造是最有助于绩效提高的模式。由于几大股东既

15、有对管理层实行鼓励约束的动力和能力, 彼此之间的权力制衡构造也能在一定限度上避免大股东败德行为的发生, 有助于公司经营绩效。第三, 法人股东也也许对公司经营绩效产生不利影响。由于作为相对控股股东, 法人股东也存在5 职工持股对经营绩效的影响根据委托代理理论, 公司内部人持股能使公司股权与经营权分离的限度减少, 对代理人形成有效的鼓励, 提高公司绩效。因此, 一种较为普遍接受的观点是, 内部人持股比例与公司价值是正向的关系。然而, 国内上市公司的职工持股并不合用于内部人鼓励理论。事实上, 国内上市公司的职工持股制度是作为福利制度而非鼓励制度设计的。这突出体现为:一是职工持股额较小, 年末, 沪市

16、职工股只占总股本的2%; 二是持股股东身份不明确, 只要是正式员工就有股份, 对公司治理构造有重要影响的高管层没有突出出来。由此可见, 持股的职工尽管有内部人性质, 但其股份比例太少, 对提高公司绩效的动力局限性; 特别是高管层, 在特殊体制背景下, 持股量难以对其产生有效的鼓励作用; 并且, 由于国内证券市场的一级市场与二级市场间存在巨大的价差, 职工持有股份后事实上更关注的是通过价差来获利, 而非公司的治理绩效。因此, 职工持股对公司的经营绩效并不能产生明显的影响。按照股权集中度将股权构造分为：垄断型、寡头型、垄断竞争型和完全竞争型。垄断型股权构造即是常说的“一股独大”的股权构造类型。而寡

17、头型股权构造即是指公司中存在若干大股东，且持有的股份比较接近，任何一种大股东都无法单独获得公司的实际控制权。垄断竞争性股权构造是指第一大股东持股比例具有一定优势但并不明显。完全竞争型股权构造是指股东持股相称分散，且任何一种股东都难以对公司控制产生实质性的影响。从整体看，国内以及东南亚某些国家是上述中的垄断型股权构造，股权高度集中、流动性较差，“一股独大”导致委托代理问题、经营者缺少有效的鼓励约束机制、公司行为不规范以及大股东侵犯小股东权益等问题，使得众多小股东放弃“用手投票”而选择“用脚投票”。国内的上市公司中也存在着除垄断型以外的其她三种类型的股权构造，只是规模尚小。而以美国为代表的某些国家从整体看是完全竞争型，股权分散、流动性强，这避免了垄断型构造的问题。但又有新的问题，内部人控制，由于不存在对公司经营行为拥有绝对控制权的持股人，公司管理者的经营行为很也许与所有者的利益背道而驰。同步存在“搭便车”现象。