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债券市场与债券投资,债券市场与债券报价 债券定价与债券收益率 利率期限结构 债券风险与利率风险结构,什么是债券？,债券（Bond）是一种表明债权债务关系的凭证,持券者有按约定的条件（如面值、利率和偿还期等）向发行人取得利息和到期收回本金的权利。持券者是债权人，发债者（如国家、地方政府、公司或金融机构）是债务人。 债券有广义和狭义之分。广义上的债券（Debt Securities）是债务证券的简称，它是指构成发行人债务的证券。狭义上的债券（Bonds）是指由公司、政府和其他机构发行的长期债务工具，期限一般在10年以上。通常，我们考虑广义上的债券。 债券的基本要素有： 票面价值（Face value）或本金（Principal） 偿还期限（Term to maturity）或到期日（Maturity date） 利息（Interest or Coupon）或息票率（Coupon rate）,债券的基本要素,面值与本金 面值是指债券票面上所表明的价值，它代表了发行人的债务和持有人的债权。面值确定了债券到期时发行人必须向持有人偿还的金额，该金额通常被称为本金（Principal）。债券的面值包括计价币种和面额两个内容。如美国中长期国债的面值一般为1000美元，我国国债的面值一般为100元。,债券的基本要素,息票与息票率 某债券每次支付的利息由息票（Coupon）或息票率（Coupon Rate）确定。息票是指债券每年支付的利息额，息票率则是指息票与面值的比率。 息票率为0的债券被称为零息债券（Zero-Coupon Bonds） 。 例如：对于面值为100元、息票率为8%、每半年付息1次的债券，它的息票或年利息额为8元，因此，半年的利息额为4元。,债券的基本要素,到期日与期限 债券在发行时，一般要规定债券的到期日（Maturity Date）。债券的到期日是指债券偿还本金的日期。 债券的偿还期（Term to Maturity）是指从债券发行之日起至清偿本息之日止的时间，而债券的剩余偿还期是指发行一段时间之后的债券距离到期日剩余的时间长度。例如：某20年的长期国债是2000年5月10日发行的，该债券的偿还期为20年，到期日为2020年5月10日，在2005年5月10日，该债券的剩余偿还期为15年。,案例： 04国债(8),债券名称： 2004年记账式八期国债 证券代码： 010408 上市日期： 2004-11-1 债券发行总额： 336.1亿 发行价格： 100元 债券期限： 5年 年利率： 4.3% 计息方式： 付息 付息日： 每年10月20日 到期日： 2009-10-20 交易市场： 跨市场,债券的特征,返还性。债务人有义务按规定的偿还期限向债权人支付利息并偿还本金。这与股票的非返还性形成了鲜明对比。 流动性。债券可在二级市场上流通。债券的流动性一般要比银行存款高。 安全性。债券的安全性受价格下跌和违约风险影响。一般来说，具有高流动性的债券其安全性也较高。国债和政府债有国家和地方政府的信誉担保，一般不存在信用（违约）风险，安全性最高，公司债券的安全性较低，但由于债券发行时有一套严格的资信审查制度并须发行人提供担保或抵押，因此公司债券的安全性也不会太低。 收益性。债券的收益率通常比银行存款高，且比股票的收益率要稳定。 债券的返还性、流动性、安全性与收益性之间存在着一定的转换关系。如果某种债券流动性强，安全性高，在市场上供不应求，价格会上涨，其收益率也就随之降低;反之，如果某种债券风险大，流动性差，供过于求，价格必然下降，其收益率随之上升。,债券市场,按层次划分，债券市场分为发行市场与交易市场 按交易场所划分，债券市场分为交易所市场与柜台市场 债券市场以柜台市场为主 债券交易一般采取做市商制度,债券类型,国库债券 政府机构债券 市政债券 公司债券 我国的债券类型,国库债券,国库券（T-bills）：期限在1年或1年以下的短期国债 国库票据（Treasury Notes）：期限在1年以上、10年以下的中期国债 狭义的国库债券（Treasury Bonds）：期限在10年以上的长期国债。,国库券,国库券是一种流动性非常强的金融工具。国库券具有很强的变现能力，交易成本很低，风险很小。国库券的期限一般为3个月、4个月、6个月或12个月。国库券一般按贴现方式折价发行，是一种贴现证券。投资者按低于面值的折价购买，在到期日政府以债券面值向投资者兑付，购买价与面值之差就是投资者持有国库券到期的所得收益。,中长期国债,中长期国债包括国库票据与狭义国库债券，它们属于资本市场金融工具。中长期国债一般是息票债券。在美国，中期国债或国库票据的期限一般为2年、3年、5年或10年。长期国债或狭义国库债券的期限一般为20年或30年。在美国，中长期国债基本上都以1000美元的面值发行，每半年付息1次，到期偿还本金。我国中长期国债面值100元，每年付息1次，到期偿还本金。在美国，中长期国债的利息收入正常缴纳联邦收入税，但是部分州和地方可以豁免收入税。在我国，国债免收利息税，而存款利息收入税率为20%。,政府机构债券,政府机构债券是指某些政府机构为了筹措资金而发行的债券。在美国，许多政府机构发行债券，例如：联邦住房贷款银行、住房贷款抵押公司、联邦农业信贷体系、小企业管理局、学生贷款市场协会、全国抵押贷款协会等。政府机构债券与国库债券很相似，但是，这些债券不是财政部门的债务，财政部门不负责偿还。我国不允许政府机构发债。,市政债券,市政债券是由州或地方政府发行的债券。在多数国家，地方政府可以发行债券。在美国，市政债券的发行单位为5000美元，大约40%的市政债券由个人投资者直接持有。市政债券主要是短期抵税票据，它是州或地方政府在实际收到税款之前为了融通资金而发行的票据。此外，还有一些长期市政债券，最长期限达30年，筹措的资金一般用于特定的大型项目。在美国，市政债券不仅可以免缴联邦收入税，而且部分市政债券对于本辖区居民还可以豁免州和地方收入税。,应税等价收益率,通常，人们把与免税债券收益率相对应的纳税之前的收益率即应税收益率称之为应税等价收益率（equivalent taxable yield），用公式表示为： 其中，rETY表示应税等价收益率， rTFY表示免税收益率，t表示适用边际税率,案例：应税等价收益率,公司债券,公司债券是公司为筹集资金而发行的债权债务凭证。公司债券的持有者是公司的债权人，而不是公司的所有者，这是与股票持有者的最大区别。债券持有者有按约定条件从公司取得利息和到期收回本金的权利。债券的求偿次序要先于股票，不管公司业绩如何都应先于股票偿还其利息和本金，否则将在相应破产法的裁决下寻求解决，因而其风险小于股票，但比政府债券高。,公司债券分类,按抵押担保状况可分为 信用债券、抵押债券、 担保信托债券、设备信托证。 按利率可分为 固定利率债券、浮动利率债券、 指数债券、零息债券。 按内含选择权或期权可分为 可赎回债券、偿还基金债券、 可转换债券、带认股权证的债券。,我国债券市场,我国的债券交易我国目前还没有政府机构债券、市政债券和严格意义上的公司债券，主要有国债、金融债券、企业债、短期融资券等。 我国债券市场包括银行间市场、银行柜台市场与交易所市场。,我国的国债,1981年以来我国开始恢复发行国债，国债市场相对发达。 按可流通性可分为 可转让国债：包括记帐式国债和无记名国债 不可转让国债：包括凭证式国债和特种定向债券 按票面利率可分为 固定利率国债 浮动利率国债 按付息方式可分为 零息国债 附息国债,我国的金融债券,金融债券是银行和非银行金融机构为筹集资金而发行的债权债务凭证。在欧美国家，金融债券的发行、流通和转让均被纳入公司债券的范畴管理。 金融债券的发行通常被看作是银行资产负债管理的重要手段，金融债券的信用风险较一般的公司债券低。 金融债券通常有以下两种分类办法 按利息支付方式不同，分为附息金融债券和贴现金融债券 按发行条件的不同，分为普通金融债券、累进利息金融债券和贴现金融债券,我国企业债券,国家投资公司债券 地方投资公司债券 国家投资债券 中央企业债券 地方企业债券,债券定价,债券的价格理论上是债券未来现金流的现值之和。 债券投资者在未来有权获得两类现金流： 一是在债券存续期内定期获得的利息收入； 二是债券在到期时偿还的本金。,债券定价,债券价值息票利息值的现值票面值的现值 如果令到期日为T，贴现率为y，债券价值则为,债券的价值值由四个因素决定：到期日、息票利息、面值和贴现率。,贴现率与必要回报率,债券的贴现率是债券投资者要求获得的必要回报率，它是一种机会成本，即投资者在相同期限、相同信用品质和相同风险程度的类似投资中应该赚取的收益。 一般地债券投资者的必要回报率由实际无风险收益率、预期通货膨胀率和债券的风险溢价三个部分构成，用公式表示为： 债券的风险溢价主要体现了信用风险或违约风险、流动性风险和赎回风险，而无风险收益率则考虑了利率风险和购买力风险。 一般地，时期不同，现金流适用的贴现率也应该不同。但是，为简化问题，我们通常假设所有期限的现金流适用同样的贴现率。,影响利率的因素,通货膨胀率 货币供给变化 政府预算赤字 经济周期 中央银行的政策 国外主要市场利率水平,零息债券定价,案例：零息债券定价,两种国库券分别称为A、B。债券A一年到期，在到期日，投资者获得1000元，债券B两年到期，在到期日，投资者获得1000元，两种债券在期间均不支付利息，贴现率分别为7%和8%，那么，他们的理论价格是： 债券A：934.58元 债券B：857.34元,永续债券定价,一般债券定价-每年复利,一般债券定价-半年复利,案例：半年复利债券定价,债券的价格,债券的价格是由面值、息票率、偿还期和市场利率等因素共同决定的。 一般地，在其他因素不变时， 债券的面值越大，债券的价格越高； 息票率越高，债券的价格越高； 市场利率越高，债券的价格越低。 偿还期与债券价格之间的关系略微复杂，它依赖于息票率与市场利率的大小关系。 当市场利率大于息票率时，债券的偿还期越长，债券的价格越低。 反之，当市场利率小于息票率时，债券的偿还期越长，债券的价格越高。,债券价格与市场利率的关系,图中债券的期限均为30年，面值均为1000美元。 债券价格和收益率之间的反比关系：债券价格在市场利率上升时会下跌，反之则相反。 曲线的形状显示了利率的上升所引起价格的下降小于因利率相同程度的下降而引起的价格的上升。因此，价格曲线在较高利率时变得比较平缓。这种特性为凸性。 息票率等于市场利率时，债券的价格等于面值。 市场利率等于0时，债券价格为利息流和本金名义加总。 息票率越高，债券价格越高,债券价格与期限的关系,债券价格与期限的关系,息票率10%、面值1000美元的各种期限债券在发行时的价格,债券价格的时间轨迹,对于折价发行的债券，由于息票率低于市场利率，因此，利息收入对于债券价格的影响处于次要地位，本金对于债券价格的影响处于主要地位，该债券的价格将随时间的推移不断上涨，最后在到期日时收敛于面值。 相反地，对于溢价发行的债券，由于息票率高于市场利率，因此，利息收入对于债券价格的影响处于主要地位，本金对于债券价格的影响处于次要地位，该债券的价格将随时间的推移不断下涨，最后在到期日时也收敛于面值。,债券的到期收益率,到期收益率 到期收益率描述的是现在买进，持有到到期日这段时间债券提供的平均回报率。它是在投资者持有债券到期的前提下，使债券各个现金流的净现值等于0的贴现率。 如果按这种定义方式，到期收益率类似于投资决策里的内部收益率(internal rate of return)。,到期收益率的近似计算公式,每年复利：,半年复利：,案例：到期收益率计算,持有期收益率（1）,案例：持有期收益率,持有期收益率（2）,持有期收益率 它描述的是现在买进，持有到一个较长时间，然后以某个价格卖出债券，在整个持有期，该债券所提供的平均回报率。它是使投资者在持有债券期间获得的各个现金流的净现值等于0的贴现率。 如果按这种定义方式，该持有收益率类似于投资决策里的内部收益率(internal rate of return)。,债券的当期收益率,当期收益率 是指债券的每年利息收入与其当前市场价格的比率，用公式表示为：,债券的可赎回性,债券的可赎回性是指债券发行人在到期之前可以提前赎回债券的特性。债券的可赎回性对债券发行人有利，对债券投资者不利。 当市场利率下跌时， 债券可赎回性增加。 按照是否可以赎回，债券基本上分为三类： 自由赎回债券 不可赎回债券 延迟赎回债券 债券发行人在赎回债券时向持有人支付的总金额，被称之为赎回价格（Call Price）。,债券的赎回收益率,赎回收益率 赎回收益率是指投资者从购买债券到债券被发行人提前赎回这段时期所获得的收益率。,小测验,1. 在何条件下，息票率，当前收益率和到期收益率相等？ 2. 债券“面值销售”，“折价销售”和“溢价销售”意味着什么？,只有当债券以面值销售时,面值债券表示以面值销售，折价债 券以低于面值的价格销售，溢价债 以高于面值的价格销售。,违约风险和债券评级,债券的违约风险是指发行者不能履行合约，无法按期还本付息，违约风险也叫信用风险。 政府债券不存在违约风险问题，而公司债券的违约风险比政府债券高，因此，投资者需要较高的利率作为补偿。 债券违约风险的测定由信用评级机构负责，在美国，主要的信用评级机构有：穆迪公司、标准普尔公司、惠誉公司和达夫与费尔普斯公司四家评级机构。 这些机构对公司债券和市政债券进行信用评级。它们用字母等级表示所发行债券的安全性。,标准普尔与穆迪的评级,利率的风险结构,债券的级别越低，违约风险越高，因而到期收益往往也越大。 实证结果表明，债券的级别越低，平均回报率越高，标准差越大。 评级是为了确定债券的违约溢价，这是确定公司债、市政债券必要回报率的一个重要步骤。,