桑德环境投资分析报告

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1、word桑德环境公司(000826)的投资价值分析一、公司概况桑德环境资源股份是一家经过重大资产重组的上市公司，成立于1993年。公司原来的主要业务是磷化工，因连续三年亏损，股票被暂停上市并面临退市风险。2003年桑德环保集团对国投原宜进展了资产重组，将公司的水务资产与公司原有化工类资产进展了置换，公司主营业务变更为自来水供给和污水处理业务，2004 年以后，公司的固体废弃物处设施设计、工程建设、设备系统集成、技术服务等方面的业务迅速增长，一跃成为公司的最主要业务，公司形成了固废业务为主，水务业务为辅的格局。桑德环境资源股份，长期致力于废物资源化和环境资源的可持续开展，是目前A股市场唯一一家主

2、营业务为固废处理处置的上市公司，连续三年获得“固废行业十大影响力企业、“上市公司中国成长百强、“金牛上市公司百强等荣誉。下面有某某合加环境设备、某某桑德静脉产业开展、某某三峡水务等企业。 桑德环境资源股份具有几十项专利和专有技术，掌握了城市生活垃圾、城市污泥、工业废弃物、医疗垃圾、建筑垃圾、电子垃圾处置和环境修复与综合利用、清洁能源以与生活垃圾中转站、成套固废设备的最前沿技术。根据国内固废特点，在国内成功实施了世界上规模较大的生活垃圾综合处理项目；在工业危险废弃物处置领域有极高的市场占有率；公司在某某某某投资建成的大型固废设备与环卫专用车研发制造基地，进一步完善了公司产业链条，增强了公司核心竞

3、争力，也引领了固废产业的开展。桑德环境获某某双城30年垃圾处理特许经营权, 在特许经营期内桑德环境独家拥有双城市生活垃圾处理项目的投融资、设计、采购、建设、拥有、运营和维护的权利，项目总投资约2.7亿元，经营特许权是商誉和超额利润的来源，拥有它就如加宽了护城河，而桑德环境就处于护城河环绕的中央。1、公司业务1.1、固废处理工程为主，水务运营为辅桑德环境公司主营业务是固废处理工程系统集成和特定地区市政供水、污水处理项目的投资与运营服务。公司各项业务出现了大幅增长；2007-2009 年，固废处理工程系统集成收入从1.4 亿元增长至4.3 亿元；污水处理业务收入从1150 万元增长至1.35 亿元

4、，自来水供给业务收入从740 万元增长至6524 万元；2009 年，固废处理工程业务占营业收入的比重为63%。1.2、固废处理业务开展迅速2003 年，公司借壳国投原宜上市，上市之初，公司主营业务是水务运营，从2004 年开始，公司战略转向固废处理业务，先后完成了11 个大型项目。表1：公司局部固体处理项目城市生活垃圾处理工程垃圾处理规模阿苏卫生活垃圾综合处理工程2000 吨/天某某青浦生活垃圾综合处理工程1000 吨/天某某市生活垃圾综合处理工程1000 吨/天某某某某绿能垃圾燃烧发电工程600 吨/天某某某某市生活垃圾卫生填埋工程800 吨/天工业与医疗废弃物处理工程某某省工业与医疗危险

5、废物集中处理工程2.6 万吨/年某某省工业与医疗危险废物集中处理工程3.6 万吨/年某某省工业与医疗危险废物集中处理工程2.6 万吨/年内蒙东部地区工业与医疗危险废物集中处理工程2.1 万吨/年某某某某医疗废物处理工程1825 吨/年清洁能源处理工程某某乌鲁木齐大浦沟生活垃圾填埋气发电工程1000 千瓦/天1.3、水务运营业务有所上升公司现有自来水运营项目分布在某某、某某、某某等地，合计处理能力约为万吨/天；污水处理项目某某、内蒙、某某等地，总处理能力约为万吨/日，；污水处理新增产能约为万吨/日，这些污水处理项目今年已经全部投产。表2：公司水务项目自来水项目权益比例项目规模万吨/天某某某某城区

6、供水项目70% 44 某某沭阳沭源自来水项目80% 5 某某桐庐櫎村自来水项目92% 1.3 合计50.3 污水处理项目某某某某象湖污水处理项目91% 20 内蒙某某鹿城污水处理项目90% 10污水、中水某某某某夏家湾污水处理项目95% 10 某某襄樊观音阁污水处理项目80% 10 某某某某温泉污水处理项目85% 3 某某某某三峡水务70% 20 合计78.5 污水在建项目某某大冶污水处理项目80% 3 某某嘉鱼污水处理项目80% 4 某某荆州污水处理项目60% 8 某某枝江污水处理项目80% 3.5 合计18.5 X辉明文一波2、公司股权结构图77.75%22.15%桑华环境技术开发 29%

7、70%桑德环保集团公司 桑德国际某某和新加坡 桑德环境某某 公司控股股东为桑德环保集团，实际控制人文一波先生文一波和X辉明为夫妻；桑德环保集团除了控股桑德环境外，还控股一家股份桑德国际，2010年9月24日，桑德国际以介绍形式于某某联交所主板上市，桑德国际主要从事水务工程和运营业务。文一波先生拥有多项科研成果，其管理才能也被业内人士津津乐道，他卓越的才能，先进的思维，科学的管理才能，使得桑德环境有了更好的开展平台和方向。优秀的管理层是公司成功的一半，桑德环境的领导层都有着很强的领导和管理能力，可能他们并不全是以价值投资为导向的管理者，但是，他们优秀的管理才能我们不能否认。他们都是以股东的利益为

8、先的，注重于股东的利益和公司长远稳定的开展。3、公司战略分析表3：桑德环境的SWOT分析公司战略分析公司SWOT 评价优势(1)规模优势：公司是固废行业龙头企业，行业高成长中有望受益最大，同时订单充裕可保证高增长率；(2)技术优势：同时拥有卫生填埋、综合处理和燃烧发电三种主流工艺路线设计能力，技术实力处于行业前列；(3)产品优势：水处理设施运营稳定，固废处理多元化、业务拓展至环保新能源。劣势(1)应收款还未完全解决，公司资金情况紧X；(2)融资渠道不畅影响公司进一步开展。机会(1)政策利好：主营业务全部为国家重点推行扶持项目，特别是公司主营的固废产业，国家为解除固废产生的环境污染、高耗能等问题

9、，积极推出扶持政策；(2)市场前景良好：固废处理是变废为宝，是大势所趋且低本钱高收益，作为固废处理的龙头企业，公司未来开展潜力巨大。威胁(1)固废行业受政策变化影响大，带来不稳定；(2)固废项目的选址因受民众反对而推进滞后。4、行业比拟表4：环保产业主要公司比拟排名代码简称ROE(%)净利率(%)总资产周转率(%)权益乘数3年平均09A10A11A3年平均09A10A11A3年平均09A10A11A3年平均09A10A11A11000826桑德环境行业平均行业中值1002700某某浩源-2300190维尔利3300187永清环保4002672东江环保-5300262巴安水务二、公司开展前景一我

10、国环境现状我国地表水、地下水均受到不同程度污染，淡水资源总体污染十分严重，水污染的治理关系着我国接近半数的省市社会经济开展，以与人民群众的生活质量，因此治理需求十分紧迫。同时，固废处理能力较弱，垃圾围城愈演愈烈。虽然我国的污水处理总体开展较快，污泥处理也进入快速开展期，但由于我国的具体环境，其开展空间还是巨大的。图表 5 主要污泥处理方式比照处理方式污泥燃烧好氧堆肥厌氧消化污泥填埋土地利用优势能有效实现污泥的无害化、减量化处理、协同燃烧污泥稳定，杀灭病原菌、寄生虫卵、污泥含水率低、投资本钱低、运行管理简单回收生物质能、减少污泥量、改善脱水性能、污泥稳定，可以土地利用工艺简单、设备投资少有机质与

11、营养元素得到利用、能源消耗少、符合循环经济的思路劣势投资运行本钱高、有机质未得到有效利用、尾气处理要求高、行业监管与标准较为薄弱通常需要大量辅料、臭气问题、生质能未得到回收利用设备投资高、产气量低、缺乏技术规X与标准、操作要求高、污泥稳定非强制性指标，运行单位无动力污泥含水率较高，填埋操作和运行困难、占地面积大、渗滤液处理、对环境二次污染的风险重金属和持久性污染物、在土地利用前需要对其进展稳定化处理投资本钱(万元/吨脱水泥) 3035 2530 2530 1015 - 运营本钱(万元/吨脱水泥) 100150 90110 90110 90110 - 对于固体废弃物处理尚处于起步阶段，生活垃圾处

12、理水平较低，处理设施和处理能力严重不足，距实现“十二五规划尚有较大差距，目标空间巨大。在工业垃圾处理方面，随着GDP 的较快增长，工业固废量也保持较高增速。但是垃圾的综合利用量逐年增加，排放量显著下降，取得阶段性成果。由于食品安全问题使餐厨垃圾处理产业获重视，尤其在国内地沟油事件愈演愈烈的情形下，开展势头强劲。三、公司的开展前景1、“十二五期间环保投资力度加大固体废弃物是浓缩态最高的污染物，但由于固废污染特征的缓慢性和曲折性，固废处理产业开展迟于水污染和空气污染治理3-5 年。未来2-3 年垃圾处理产业将进入建设顶峰期，生活垃圾收费政策将逐步落实，垃圾处理将迎来快速增长期。中国环保产业在未来1

13、5-20年仍将保持年均15%-20%的增长速度，中国将成为世界最大的环保产业市场之一。中国目前整治环境污染的力度超过历史上的任何时期。“十一五期间，国家在环保领域的投入将达到15000多亿元，约占GDP的1.5%。在未来1520年将保持高速开展，环保的投入将达到GDP的2%-3%。据初步预测，“十二五期间我国环保投资将超过3万亿元，预计“十二五期间可实现产值约为4.9 万亿元；节能环保产业已经作为七大战略性新兴产业之首列入政府规划。2、固废处理收费加大政府为了推进生活垃圾处理，开始垃圾收费试点，开展了与自来水费捆绑进展收取的尝试，未来在全国得到拓展，将成为垃圾处理产业化、市场化最重大的推动力量

14、之一。根据目前国家对环境治理的决心与社会关注度，未来不久，垃圾处理费的全面征收与上调将会成为促使垃圾处理产业开展的动力。3、公司固废处理业务技术全面从行业来看，“十二五期间我国环保产业投资规模达到万亿元，其中固废处理行业达到8000亿元，较“十一五期间翻两番，在2020年之前，固废方面投资年均复合增长率有望保持在18%以上。据专家预测,2015和2020年我国城市垃圾年产量将达亿吨和亿吨左右。这意味着垃圾处理业拥有极其庞大的市场。桑德环境固废业务包括生活垃圾综合利用、卫生填埋、燃烧发电、工业危废、医疗废物、电力垃圾、污泥处理等固体废物处理子行业，并且已经完成了11个大型项目，是国内固废处理系统

15、集成领域技术最全面、经验最丰富的公司之一。4、某某设备基地投入运营，提升公司竞争力该项目建成后年产各类环保设备162 台套环保设备，正常年份可实现销售收入68,260 万元、税后利润总额9456万元。根据了解，目前募投项目的各项根本条件变化不大，生产的固废设备自用和外销各占一半，工程业务和设备销售业务将能够互相促进。图表6：公司募集资金投资项目固废处理设备产品类型产品类别与名称主要设备年产量吨一、城市生活垃圾处理处理设备堆肥处理成套设备动态发酵滚筒、行车式布料机、斗轮式翻堆机、液压翻堆机、气流一密度分选机、自动风力分选机、输送设备、磁选设备12,000 燃烧处理成套设备垃圾燃烧炉、除尘器、筛分

16、设备、储仓、储罐、破碎设备、输送设备6,000 二、城市污泥处理设备污泥堆肥处理设备翻堆设备、枯燥机、筛分机、造粒机、输送设备8,000 燃烧处理设备燃烧炉、枯燥机、除尘器、搅拌机、输送设备4,000 三、危险废弃物燃烧处理设备燃烧处理设备回转窑、布袋除尘器、脱水设备、烘干机、引风机3,000 医疗垃圾处理设备高温高压蒸煮系统、热解炉2,000 合计35,000 图表7：公司募集资金投资项目盈利预测表项目金额万元产品销售收入68260.0 其中：生活垃圾堆肥处理设备18550.0 生活垃圾燃烧处理设备14560.0 市政污泥堆肥处理设备2350.0 市政污泥燃烧处理设备9800.0 危废、医疗

17、垃圾燃烧处理系统17400.0 医疗垃圾蒸煮处理系统5600.0 产品增值税4572.3 城市建设维护税320.1 教育费附加137.2 销售税金与附加产品增值税+城市建设维护税+教育费附加5029.5 利润总数12608.5 所得税3152.1 税后利润9456.3 5、垃圾处理主要技术路线比拟目前国内外广泛采用的城市生活垃圾处理方式主要有卫生填埋、高温堆肥和燃烧等，但最终都是以无害化、资源化、减量化为处理目标。兴旺国家由于土地资源日益紧X，燃烧处理比例逐渐增多；填埋法作为垃圾的最终处臵手段一直占有较大比例；开展中国家大多数以堆肥和填埋为主。2009年，我国总的垃圾处理量为亿吨，其中填埋占8

18、0%，燃烧20%，堆肥2%。中国应该采取多样化的垃圾处理方式，东南部地区经济兴旺、土地资源有限，适合采用燃烧技术；中西部地区购置力有限，土地资源相比照拟广阔，适合采用综合处理和卫生填埋技术方案 图表8：垃圾处理主要工艺内容卫生填埋燃烧堆肥操作安全性较好，注意防火好好技术可靠性可靠可靠可靠，国内游相当经验占地大小中等选址较困难，要考虑地形、地质条件，防止地表水、地下水污染，一般远离市区，运输距离较远。易，可靠近市区建设，运输距离较近 较易，仅需避开居民密集区，气味影响半径小于200m，运输距离适中。使适用条件无机物60%,含水量3300kJ/kg时不需添加辅助燃料从无害化角度，垃圾中可生物降解有

19、机物10%，从肥效出发应40%。 最终处置无仅残渣需作填埋处理，为初始量10%。 非堆肥物需作填埋处理，为初始量20-25%。 产品市场可回收沼气发电能产生热能、电能。建立稳定堆肥市场较困难。建设投资较低 较高适中资源回收无现场分选回收实例，但有潜在可能。前处理工序可回收局部原料，但取决于垃圾中可利用物的比例。前处理工序可回收局部原料，但取决于垃圾中可利用物的比例。地表水污染有可能，但可采取措施减少可能性。在处理厂区无，在炉灰填埋时，其对地表水污染的可能性比填埋小。在非堆肥物填埋时与卫生填埋相仿。地下水污染有可能，虽可采取防渗措施，但仍然可能发生渗漏。灰渣中没有有机质等污染物，仅需填埋时采取固

20、化等措施可防止污染。重金属等可能随堆肥制品污染地下水。大气污染有，但可用覆盖压实等措施控制。可以控制，但二恶英等微量剧毒物需采取措施控制。有轻微气味，污染指标可能性不大。土壤污染限于填埋场区。无需控制堆肥制品中重金属含量。6、固废处理产业链分析和行业内主要公司按照固体废物的种类，固废处理行业可划分为城市垃圾处理、工业固体废物和危险废物处理3 个方面。从投资的角度分析，城市垃圾处理包括投项目投资、工程设计和系统集成、项目运营等环节。目前国内采用较多的投融资方式是，在政府引导下,以合同和特许经营等为主要管理手段,实现垃圾处理设施投资主体多元化、运营主体企业化、运行管理市场化。图表9：固废处理主要环

21、节和行业内主要公司业务类型公司工程设计和建设桑德环境、某某环境、某某美商、伟明集团、威立雅、某某环境集团、中科通用能源环保项目运营城投控股、光大国际、泰达股份、某某能源、威立雅、某某环境设备生产华光股份、盛运股份、机电院高新技术公司、某某省丰泉环保集团、百玛士环保科技控股7、国家政策提供强大支持桑德环保是大型综合性环保企业，在全国投资建设的自来水厂、污水厂、城市生活垃圾处理厂、工业废弃物处理厂近60个，承当的各类环境治理工程已超过600个，公司集投资、设计、建设、运营于一体，拥有强大的技术实力。2010年1月，中国银行某某省分行与桑德集团签署战略合作协议，桑德集团获得50亿人民币综合授信，这是

22、迄今为止商业银行对民营环保企业发放的数额最大的一笔授信。桑德环境固废处理业务“十二五期间获得较大开展。表10： “十二五规划制定日期与单位，国务院目标为推进“十二五期间环境保护事业的科学开展，加快资源节约型、环境友好型社会建设。重点八项重点工程：主要污染物减排工程、改善民生环境保障工程、农村环保惠民工程、生态环境保护工程、重点领域环境风险防X工程、核与辐射安全保障工程、环境根底设施公共服务工程、环境根底设施公共服务工程。资金安排：“十二五期间，全社会环保投资需求约3.4 万亿元，要充分利用市场机制，形成多元化的投入格局，确保工程投资到位。工程投入以企业和地方各级人民政府为主，中央政府区别不同情

23、况给予支持。影响规划的出台将进一步保障“十二五节能减排约束性目标的实现；同时，将加快形成资源节约、环境友好的生产方式和消费模式，增强我国可持续开展能力。规划的出台和贯彻对于控制主要污染物排放总量、提高水质、提升城镇根底设施建设和运行水平、扭转生态环境恶化趋势具有重要意义，将从根本上推动我国环境与经济、社会协调开展。三、第七届全国环保大会召开第七届全国环保大会召开来源中国环境报，2011 年12 月23 日事件12 月20 日，第七届全国环保大会在京召开。李克强副总理出席并强调加大水体污染治理力度，进一步加强空气污染防治，推进重金属污染防治，加强危险废物和化学品综合管理；同时国务院还印发了国家环

24、境保护“十二五规划的通知。影响大会取得了标志性成果：明确提出了坚持在开展中保护、在保护中开展，积极探索环保新道路；国家环境保护“十二五规划的发布将推动环保子行业的快速开展。三、公司财务状况分析1、每股指标分析，对其分析可以对企业行情分析和预测提供了客观数量依据，可以较好的对企业的投资价值和预测企业未来的开展状况。表11：2004-2011年公司的每股收益与每股收益增长率如如下图所示，日期20042005200620072008200920102011每股收益收益增长率-76从图中可以看出，每股收益几乎是在逐年增加的，除了2008年是在减小的，2008年的金融危机席卷全球，几乎所有的公司都受到了

25、波与，而桑德环境可以说是受到波与较小的企业，虽然每股收益有所下降，但是还是有0.28的每股收益，这也与桑德环境的企业本身的质量和公司优秀的管理层密切相关。2011年的每股收益相对于2004年来说，增长了410.49%,即翻了四番。而且，有图的趋势可以看出，企业的每股收益还是有一定的增长空间的，环保企业的日益开展和国家对环保行业的日益重视与关注，和国家给予的相关优惠和鼓励政策，使得桑德环境在未来将会有一个更快的开展。1.2每股净资产，从图中可以看出，桑德环境的每股净资产在1994-2002之间是先增后减的，而在2002年以后一直都是呈上升的趋势，这很大局部是由于2003年桑德环保集团对国投原宜进

26、展了资产重组，将其水务资产与公司原有化工类资产进展了彻底的置换，公司主营业务变更为自来水供给和污水处理业务，2004 年以后，公司在固体废弃物处设施设计、工程建设、设备系统集成、技术服务等方面的业务突飞猛进，一跃成为公司的最主要业务，公司形成了固废业务为主，水务业务为辅的格局。企业每股净资产的增加也现实这企业规模的扩大，企业资本的扩X，企业实力的增强，对投资者来说投资于大规模的企业比小规模的企业，其风险更小，当然这并不是绝对的，但是一般这样大规模的企业，拥有更雄厚的资金，其抵御风险的能力更强，对市场、公司未来的开展有更多的研究和调查分析，所以他对风险的承受能力比小企业强。桑德环境2011年的每

27、股净资产较之于1994年增长了214.38%，其规模扩大了一倍，这无疑是企业成长的表现。2、盈利能力分析，评价一家企业的好坏，最好的财务指标就是企业盈利能力的变化，它表现了企业未来的成长能力和企业的投资效率。盈利能力的增加是企业和股东最愿意看到的情况，也是企业具有强大吸引里的来源。对盈利能力分析的指标一般有净资产收益率、销售净利率、总资产净利润率、投资收益率等，而最为重要的是对其净资产收益率的分析。2.1净资产收益率，是企业盈利能力分析中最重要的指标，保守较高的净资产收益率或者是投资收益率是企业持续竞争优势的衡量。我们寻找企业总是爱寻找那些具有经济特许权的企业，而对经济特许权最关键的投资分析是

28、企业的竞争优势与其可持续性，即对企业的净资产收益率的分析。同时对企业经营管理业绩最根本的衡量标准，是取得较高的净资产收益率或者投资回报率，而不是企业的每股收益的持续增加。桑德环境1994-1999年具有加高的净资产收益率特别是1994-1996之间，其净资产收益率超过市场平均水平，在200-2002之间其净资产收益率逐年下降，2002年其净资产收益率最低，为-51.73%,由上面的分析可知2002年桑德环境的每股净资产也是最低的，但是，投资股票就像经营一家公司，我们看的不是哪一年收益率很高就决定投资者加企业，哪一年收益率很低就放弃这家企业，我们要进展长久的分析。桑德环境2003-2011这九年

29、间的净资产收益率几乎都超过了10%，而且在2008-2011间在逐年增加，同时由于环保行业未来的开展优势和开展空间，其优秀的管理层，以与桑德环境拥有的经营特许权，桑德环境未来的开展将会有很到的空间，其竞争优势也将持续很长一段时间，至少在20年内，其优势将会持久或者说具有更大的竞争优势和经营特许权。表12：桑德环境1994-2011年的净资产收益率时间净资产收益率时间净资产收益率2011/12/312002/12/312010/12/312001/12/312009/12/312000/12/312008/12/311999/12/312007/12/301998/12/312006/12/31

30、1997/12/312005/12/311996/12/312004/12/311995/12/312003/12/311994/12/312.2销售净利率，对销售净利率的分析也是对企业盈利能力分析的一种指标，它主要代表的是企业销售盈利情况，对企业盈利能力的促进是主要因素，但不是全部原因，它并没有净资产收益率那样能对企业整体的优势进展衡量。然而对企业的销售净利率进展分析是对企业净资产收益率进展分析的一个补充和丰富，我们可以通过对它的分析来大致推测企业的净资产收益率的变动情况，从而对企业整体的竞争优势与其可持续性有一个大致的了解。比照净资产收益率，我们可以看出企业的销售净利率与企业净资产收益率是

31、同方向，同趋势变化的，企业的销售净利率在2000-2004之间有一个较大的波动，在1994-1999和2005到现在都是平稳变化的，这也说明的企业在其销售方面有一个很好的掌控，保证了企业较为平稳的开展，而且这种趋势将会继续持续，在未来可能会有较为快速的增长，然后会趋于更高水平的平稳开展。3、偿债能力分析，投资一家企业，我们需要对其进展全方位的了解和分析，对净资产收益率的重视与分析是选择一家持续竞争优势企业的重要决定因素，然而，对企业的偿债情况我们也许进展深入的了解与分析。对偿债能力的分析指标一般有资产负债率、固定资产比重，流动比率等。3.1、流动比率，用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前，可

32、以变为现金用于偿还负债的能力。流动比率越高，企业资产的流动性越大，但是，比率太大明确流动资产占用较多，会影响经营资金周转效率和获利能力。一般认为合理的最低流动比率为2。 由图我们可以看出2008年以前，企业的流动比率波动比拟大，平均在1.5左右波动，而2008年以后，流动比率根本在1左右波动，这说明企业的流动性不足，难以用流动资产来与时偿还流动负债，企业的偿债能力有所不足，企业的安全性不能很好的保障。但是，流动比率高的企业并不一定偿还短期债务的能力就很强，因为流动资产之中虽然现金、有价证券、应收账款变现能力很强，但是存货、待摊费用等也属于流动资产的项目如此变现时间较长，特别是存货很可能发生积压

33、、滞销、残次、冷背等情况，流动性较差。桑德环境1994-2011的流动比率3.2资产负债比，该指标是评价公司负债水平的综合指标。同时也是一项衡量公司利用债权人资金进展经营活动能力的指标，也反映债权人发放贷款的安全程度。一般对于公司来说，希望拥有一定比率的负债，因为负债是税前偿付的，有避税作用，而且负债筹资的的资金本钱较低。但是对于投资者来说，我们所希望投资的公司或者说最理想的公司应该是那种负债比率很小或者为0的企业，因为这样的企业，其资本全部为自有资金，不存在偿债压力和违约风险。由如下图可以看出，桑德环境公司的资产负债比在50%左右，坐高达到了67%，这无论是对企业还是投资者，如此高的资产负债

34、比都隐藏着巨大的偿债风险和压力，同时，如此高的负负债比也影响着企业的开展，企业的管理和经营决策也将受到很到的束缚。而且，从2007年开始，其负债比均超过50%，并且就图和企业的开展来开，企业的高负债状况将会持续较长一段时间，这对于投资者来说，并不是一个好的消息。3.3、固定资产比重，这个数据说明了企业对于固定资产的依赖，同时也表现了企业的潜在风险和偿债压力。对固定资产的需求越少，企业的偿债压力越小。桑德环境公司在1994-2007年间对固定资产的需求较大，2008、2009两年的固定资产需求很小，几乎为零，2010年固定资产的需求有所上升，但是仍保持在一个较小的X围内，但是其在建工程所占的比重

35、却有所增大，对未来的偿债能力仍然存在较大的压力和风险。桑德环境1994-2011的固定资产比4、无形资产分析，超级明星企业的持续竞争优势表现在财务报表上最明显的特征是：拥有历史悠久、影响力巨大的无形资产，对有形资产需求却相对很小，能产生超水平投资回报率，这种超额盈利能力资本化价值就是经济商誉。持续竞争优势越突出的企业，有形资产在价值创造中的作用越小，企业声誉、技术等无形资产的作用越大，超额回报率越高，经济商誉也就越庞大。如果你不能如喜诗那样持续保持25%的有形资产净值税后收益率，那么你就追求拥有巨大经济商誉的对有形资产需求较小的企业。桑德环境的 无形资产比在2007年以前是很低的，不超过1%，

36、但在2007年以后，其无形资产比急剧增加，2008年猛增至50%，是迄今为止最高的，2008年以后，无形资产比虽然有所下降，但是仍保持在40%左右，而且桑德环境所拥有的经营特许权和专利等，使得其经济商誉达到了一个很高的程度。而且，随着其不断地研究、创新，其专利也在不断的增多，企业的竞争优势也将不断的加强，对有形资产的依赖将会减弱，企业的声誉、技术等无形资产的作用将会更大，超额回报率将会越高，经济商誉也就越大。这将会是一个不断循环的过程，无形资产的增加会创造更多的经济商誉，同时，经济商誉的增多又会提高企业的声誉，会促使企业进展新的研究，进展专利和技术的创新。表13：桑德环境2000-2011的无

37、形资产比时间无形资产比2011/12/312010/12/312009/12/312008/12/312007/12/312006/12/312005/12/312004/12/3102003/12/3102002/12/312001/12/312000/12/315、应收账款分析，应收账款一方面能反映企业的资产状况，企业对合作者的债权，另一方面，在一定程度上，应收账款也代表着企业产品的竞争力和企业在市场中所处的地位。如果一家企业的产品质量很好，在市场上无替代品，或者是无完全可替代的产品，那么这家企业就是一个垄断厂商，如此该企业就具有长期持续的竞争力，其拥有巩固的城墙壁垒，而且其护城河将会逐年

38、加宽，该企业就有绝对的定价权假如不存在政府干预，那么企业就有权决定是否将产品卖给另一方，而不会存在企业的竞争力或市场份额下降的情况，那么企业肯定愿意卖给那些能与时付款的企业，该公司的应收账款将会很小甚至为零。桑德环境公司2001-2005年其应收账款相对很少，其应收账款比也很小，而2005-2011，企业的应收账款在逐年增加，且增速很快，几乎呈直线上升，而且，企业的应收账款比也在逐年增加，从 2003年的几乎为零的应收账款比增至2011年的30%，企业的应收账款比已超过理想的投资企业的应收账款比，过高的应收账款比降低了企业的盈利能力应收账款的资金可用于投资，从而获得收益，最低也有国债利率的收益

39、率，同时也增加了企业管理负债的本钱和发生坏账的风险。表14：桑德环境公司2001-2011的应收账款和应收账款比时间应收账款应收账款比2001/12/312002/12/312003/12/312004/12/312005/12/312006/12/312007/12/312008/12/312009/12/312010/12/312011/12/31四、公司内在价值评估1、现金流量贴现模型，对企业价值进展评估，最困难的是对其未来现金流量进展预测，我们可以根据企业过去的经营状况来对企业未来现金流量进展一个大致的预测，估计出一个区间，再在基于简单原如此的根底上将长期国债利率作为市场上的无风险利率

40、。所有者收益=净利润+折旧+折耗+摊销- 资本性支出包括追加营运资金,桑德环境的过去10年平均长期自由现金流为374,168.53 ，而企业的长期自由现金流波动很大，用平均值来进展预测是有问题的。假如要用现金流量贴现模型来对桑德环境股份进展估值，那根据过去企业自由现金流的波动，企业的长期现金流在一个很大的X围内，且对于投资者来说，这样的估值几乎是没有意义的。桑德环境股份的价值大约在-60000000到20000000之间。当前市场的长期国债利率在3%-5%之间. 由现金流量贴现公式V=求得桑德环境公司的价值约为-2000000000到666666667之间，而企业现在价值为413,356,14

41、0，虽然在这个区间X围，但是假如做保守的估计和一定的安全边际考虑下，该企业是不值得投资的。这个模型很复杂，长期现金流很难估计和计算，我算了四个多小时，可能还是有估算的错误五、投资分析结论虽然桑德环境有较大的无形资产和较为稳定的净资产收益，行业开展前景较好，但是其资产负债比很大而且流动比率也比安全X围要小，即企业的偿债压力和风险较大，桑德环境的应收账款比也在逐年增大。而且，我们追逐的公司是那些具有长期稳定现金流的大公司，而桑德环境股份的历史现金流波动很大，从成立到现在起平均现金流是负值。所以尽管有一定的获利机会，但是风险仍然很大，未来不确定性太高，而且，随着经济的开展和对环境的关注，未来的竞争会更加激烈，所以，我认为投资于桑德环境不是一个好的选择。17 / 17