引入开放式基金的市场效应及应对策略

《引入开放式基金的市场效应及应对策略》由会员分享，可在线阅读，更多相关《引入开放式基金的市场效应及应对策略（39页珍藏版）》请在装配图网上搜索。

1、引入开放式基金的市场效应及应对策略 一、 开放式基金的推出是证券市场发展的必然选择 （一）、开放式基金的基本特征 第一个现代意义上的开放式基金是美国马塞诸塞州投资信托基金(MIT)，诞生于1924年3月1日。自20世纪80年代以后，开放式基金在全球范围内开始得到普遍认同和欢迎。1990年以后，开放式基金在欧美发达国家及一些新兴市场国家得到快速发展。当前，无论是个人还是机构投资者都将开放式基金作为最重要的投资工具之一。 1、开放式基金的基本概念 （1）基金份额 从基金份额上看。开放式基金可以增减变动，它随时接受申购和赎回。开放式投资基金的这一运作机制使基金孕育了爆发性发展的可能性，只要运作得好，

2、有较可观的业绩回报给基金投资者，则必然使认购踊跃，从而不必设立新的基金即可使基金规模迅速扩大，即开放式基金的扩展与发展是市场性的。 （2）基金期限 从基金期限上看。开放式基金无预定存在期限，理论上可无限期存在下去。但开放式基金如果经营业绩不佳或者受外部市场状况影响，随时都有可能遭致投资者大量赎回甚至清盘的可能，这样，开放式基金的经理人就必须勤勉理财并且拿出为基金投资者满意的业绩。 （3）交易方式 从交易方式上看。开放式基金的交易则一直在基金投资者和基金经理人或其代理人（如商业银行、证券公司的营业网点）之间进行，基金投资者之间不发生交易行为。由于基金经理人要随时直接接受投资者的认购和赎回，一旦经

3、营不好而使投资者达成对基金经理人投反对票的市场共识，则该基金不仅没有认购者，甚至会导致原有基金投资者向基金经理人的大规模赎回，最极限程度甚至清盘，这样，开放式基金的基金经理人面临着极大的经营压力，必须勤勉工作。如此观之，开放式基金经理人的收益与风险较封闭式要对称得多，也就是说，开放式基金的交易方式使其具有较好的激励机制。 （4）交易价格 从交易价格上看。开放式基金的交易价格由基金经理人依据基金单位资产净值确定，基本上是连续性公布（如每一个交易日公布一次）。显然，在投资者获取基金经理人行为信息上，开放式基金的价格机制提供了更好的条件： 首先，开放式基金在很短的时间间隔里就公布基金单位资产净值并保

4、证在一定时间内按此净值出售或赎回基金份额，较短时间的信息披露使投资者能够追踪监督基金经理人的行为，而且开放式基金随时接受认购和赎回的机制也有效地保证了此信息的准确可靠性。 其次，开放式基金的二级市场价格透露的信息比封闭式基金二级市场价格透露的信息有更高的质量和真实性。开放式基金的二级市场价格基本上就是其单位资产净值。 2、开放式基金类型 以投资目标和风险大小来分类，共同基金的类别主要有：收入型基金、成长型基金、平衡型基金（见投资政策与目标） 此外还有产业基金(投资特定产业)、期货基金(投资期货)、不动产基金(投资房地产业)、贵金属基金(投资黄金、白银等)等许多种类。从国际惯例看，一般将投资于证

5、券方面的共同基金分为股票型基金、债券收益型基金、货币市场基金和衍生工具基金四大类。 3、综合概述 开放式基金的管理难度较大，基金资产的投资组合要求高，要随时应付投资者的认购或赎回，所以能较好地激励基金经理人勤勉理财，其运作机制能较好地保障基金投资者的利益，在风险与收益、激励与约束上开放式基金都具备较好的对称性。而作为投资制度的决定力量，投资者必然对开放式基金表现出更大的偏好，从而促进开放式基金的发展，这也已经在实践中得到了证明。开放式基金成为投资基金的主流形式是市场公共选择的结果 ，世界基金发展史从某种意义上就是从封闭式基金走向开放式基金的历史。 （二）、成熟资本市场中开放式基金的地位及其运行

6、机制 1、开放式基金的发展对建立一个健康、稳定、成熟的资本市场的意义和作用 。 从对资本市场的资金供给上看，开放式基金在国民储蓄与资本市场之间建立了一种有效的联系，从而为证券市场开辟了一条永久性的输血管道，实力雄厚的投资基金对社会闲散资本的吸纳能力和对股市的渗透能力是非常强大的；从提高资本市场的运作效率上看，一方面，由于开放式基金的投资和资产管理是由投资专家实施与完成的，他们在投资组合管理的过程中对所投资的证券进行的深入研究和分析，会促进信息的有效利用和传播，使定价不合理的证券大为减少。另一方面，开放式基金之间的激烈竞争，又会促使基金管理者不断强化自身的管理能力，运用新技术，开发新产品以满足投

7、资者的需要；从维护市场的稳定性方面看，与其它类型的机构投资者相比，以理性投资为理念，进行分散化投资。受到严格监管和法律约束的开放式基金，已被实践证明是稳定市场的重要力量。 2、运行机制 （1）投资目标和政策 投资目标 开放式基金的投资目标是基金成立的宗旨。投资目标表明该基金投资所具有的风险与收益状况，因此在募集时，基金必须在基金招募说明书中对投资目标加以明确，以供投资者选择。开放式基金的投资目标大致为三类，第一类是追求长期的资本增值，该类基金亦被称为成长型基金；第二类是追求当期的高收入，也称作收入型基金；第三类是兼顾长期资本增值和当期收入，也叫平衡型基金。三类基金的风险、收益和投资工具状况如下

8、表所示：类别 风险状况 收益水平 主要投资工具 收入型基金 低 低 债券、优先股、可转换债 平衡型基金 中 中 股利稳定、有一定成长性的股票与债券 成长型基金 高 高 高成长性的公司股票 投资目标不同，主要投资工具则不同，基金获取收益的方式也不同。收入型基金会有较高的当期收入，平衡型基金在分配到利息和股利的同时也能够实现一定的资本利得，成长型基金只注重长期的资本利得，对当期的股利和利息收入并不注重。 投资政策 投资政策是指投资基金为指导其投资活动而制订和实施的原则性、方针性措施。其中最为重要的是对各类证券投资进行选择的原则和方针。开放式基金的投资政策一般包括投资组合的类型、投资分散化的程度、投

9、资组合质量的高低和基金充分投资的程度等四个方面内容： （2）、行销与服务 行销 基金产品设计 基金产品的设计关系到基金募集时市场的接受程度以及基金的绩效。在基金新产品设计过程中，要考虑两个重要因素：一是产品设计人员要对未来一段时期的经济和市场景气状况进行分析；二是产品设计人员要全面考虑基金公司旗下现有的基金品种结构，并配合基金公司本身的优势发展新的基金产品。 基金销售 在正式销售前，基金公司一般会通过各种公开形式进行宣传和引导，即所谓的热身行销。经主管机构核准后，新基金即可进入正式销售阶段。此时，基金公司在综合考虑多种因素后，将确定成本最低、销售效果最好的销售方式。新基金募集的时候，基金公司会

10、利用不同的传播媒介和联络方式，将基金信息传递给不同的目标客户群。对于散户投资者，基金公司最常用的就是利用报刊杂志广告及直接信函行销，投资人可通过基金公司对外销售渠道来投资基金。对于中户或机构投资人来说，由于这些投资客户投资金额较大，对服务的要求较高，基金公司会特别成立一个业务单位，采取一对一的方式进行服务。 客户资料分析及维护 对基金公司而言，基金行销是一项需长期经营和维系的长期计划，因此，如何掌握客户的资料和需求，对基金公司来说格外重要。基金公司通常会建设自己的客户资料系统。这样不仅可以最大化地利用基金公司的资源，对现有客户的后续服务也可以发挥很大作用。服务模式 基金公司必需有一套完整的客户

11、服务的流程，才能提供满意而且及时的客户服务。基金公司都会设立客户服务部门，以系统化的方式有效解决客户的问题。基金公司较常运用的客户服务模式主要有一对一专人服务、电话服务中心、语音传真自动服务等方式，此外，基金公司还通过互连网、报纸、电视和各种手册为交易客户服务和吸引潜在客户。 （3）、交易流程 基金申购 开放式基金的申购价格是以申购当日原基金净值为准，客户在申购基金时只能填写购买多少金额的基金。在申购次日早上公布前一天的基金净值后，客户才会知道最终是买到了多少个基金单位。基金公司在确认客户的申购款项确已划出后，在当天进行所有申购金额的统计，按照申购日当天基金净值将相应的基金单位数记入客户帐户。

12、在申购的次二个营业日，基金公司就可以通过成交确认书向投资人确认申购的基金单位数。 基金赎回 基金的赎回价格是赎回当日的基金净值，有些基金公司会加计赎回手续费，成为买进和赎回两种报价投资人赎回基金时，一般无法在交易当天拿到款项，而是在交易日的三五天后付出款项。投资人可以指示基金公司将赎回款项直接汇入其在银行的户头，或是寄发支票给投资人。基金公司每天汇总当日的申购与赎回情况，还要留出相应的现金以备支付投资人的赎回款项。对基金公司而言，如果是债券型基金，交易日与付款日的间隔较小，一般是交易日的次一日；如果是股票型基金，一般是交易日的次三日或次五日。基金公司最后指示保管银行将客户的赎回款汇至其指定的银

13、行帐户或寄发支票到指定地点。由于投资人的申购赎回动作，使得开放式基金的规模时时产生变化。开放式基金一般都会有特殊情况下的应急条款，如市场急跌、赎回压力增加到一定程度时，可以启动暂停赎回条款。但这些条款在何种情况下才能启用应在基金的公开说明书载有详细说明。 （4）、成本费用 成本费用构成 基金持有人费 在投资者进行某项基金交易时向该投资者直接收取的费用统称基金持有人费，包括如下几种：（1）申购佣金。申购佣金为申购或赎回时支付的一次性申购费用，由投资人直接支付给基金管理人。（2） 红利再投资费用。（3）转换费。（4） 赎回费。在投资者赎回时向投资者收取的略带惩罚性质的费用，但一般并不常见。（5）

14、帐户保管费。 基金营运费用 基金营运费用每年在基金利润分配前直接从基金资产中扣除，主要包括：（1） 管理费：（3）持续性销售费用，系美国SEC规定的每年收取的用以支付销售开支的营销费用。（4） 其它费用：譬如过户代理费、销售服务费、律师费、审计费、股东大会费等等。 或有业绩表现费 或有业绩表现费是基金为了进一步激励基金管理人，在正常的基金管理费外又设置了与业绩挂钩的奖励性费用。 成本费用变化趋势 过去20年中，总销售成本的削减导致了整个投资成本的大幅下降。收费基金总成本的下降缘于总销售成本的大幅下降。面对免佣基金的压力，许多收费基金不断压缩收费佣金，使得收费不断下降。然而，基金的管理费在过去2

15、0年里缓慢的微幅上升。 （5）、资金融通 开放式基金由于要随时面临基金单位的申购和赎回，在出现巨额赎回、基金资产又难以在规定的时间内变现的时候，就会对临时性资金产生一定的需求。在规定的支付期内基金可能没有办法及时安全地变现，在这种情况下，国际上通常的作法是由托管银行向基金提供短期信贷，属于过桥贷款的性质。这一个资金融通的时间就为基金提供了一个调整资产结构的余地。开放式基金的融资具有如下特点：（1）借贷的主体为基金，而不是基金管理人； （2）借贷的目的有的地区有明确限制，如香港规定，借贷资金仅限于支付营运费用和应付赎回请求； （3）借贷的比例一般有大的限制，但比例各国及地区规定有差别； （6）、

16、投资绩效评价 一般对基金的评价有广义和狭义之分。狭义的基金评价指主要是一些量化指标，如净值增长率、年收益率、风险收益率等。而广义的的基金评价包括所以对基金的评论、评述、对比、评级等，涵盖定性和定量两方面。 对基金的定性评价主要针对基金管理公司，如分析该公司股东实力大小、股权结构的合理性、管理体制的有效性、激励机制的完善程度、团队合作精神、员工成长潜力及稳定性、企业文化、CI制度等，还包括分析基金经理的个人能力及履历、投资风格、风险偏好、决策权限、事业心等，这些因素多使用高、中、低类的级别评价方法。基金定性的评价方法可以大致描述出基金及其管理人的基本素质和前景，有利于投资者的投资决策判断，是基金

17、评价中相当重要的一环，但定性评价难以量化，其中难免存在评价者的主观思想，不同的评价机构可能得出不同的结果。 在证券机构的投资报告和对投资者的建议中，大多使用狭义评价，即定量评价。定量分析的一般步骤为：收集基金某一时期内一定数量的有关数据；选择合适的模型和作为比较基准的标准组合；计算参数进行比较；得出结论。使用的比较基准大多为市场指数，需要计算的数据，也是常用的市场评价方式主要有三个：净值增长率、年平均报酬率和风险收益率。 专业评级机构往往是综合考虑定性和定量因素基础之上进行等级评定的方法来评价基金的业绩。 （7）、内部控制与稽核 对基金公司信赖度的评估，可从内部控制制度的建制完整、有效执行与稽

18、核功能的落实程度来判断。换言之，基金公司的公司运营及基金管理运作，除绩效外，另一个重要环节即为内部控制作业的确实执行，以及监督作业的独立性及效率。 内部控制制度 所谓内部控制制度，简单地说，就是管理阶层设计各部门的作业流程及风险控管重点，经董事会核准后，由董事会、管理阶层与全体员工共同执行的过程。基金公司的内部控制制度一般分为基金募集、基金管理、基金交易、基金事务处理、营业纷争处理及业务收入等六大作业项目。 内部稽核 内部控制建制完成后，还必须考核该项制度是否确实执行并且能够达到效能，这就必须依赖一个独立客观的部门-内部稽核。稽核的目的是检查、评估内部控制制度的缺陷及衡量营运的效率，适时提供改

19、进建议，以确保内控制度得以持续有效地实施，并协助管理层履行管理职责。稽核工作的方针一是对内控制度做检查及评估，二是对内控的执行做查核。 （三）、成熟资本市场中开放式基金的发展趋势 1、开放式基金成为投资基金的主要形式 从资产规模上看，1999年底，美国共同基金（美国共同基金即为通常意义上的开放式基金）的净资产为68万亿美元，而封闭式基金的基金资产只有1千5百多亿美元；从基金数量看，美国封闭式基金的数量目前不足500只，而共同基金的数量则高达7700多只。从英国的情况看，1998年底，共同基金的资产规模为4191亿美元，封闭式基金的资产规模是1280亿美元，共同基金的比例占到766。 在日本，九

20、十年代以前单位型基金（类似于封闭式基金）占绝大多数，追加型基金（等同于开放式基金）属于从属地位；但九十年代后情况发生了根本性变化，追加型基金资产达到单位型基金资产的两倍左右。现在，香港、台湾等地区的投资基金也大都是开放式的。 2、开放式基金成为资本市场中的强大力量 1999年底，共同基金所持有的股票占美国股票市场的198；其购买的商业票据占市场总量的447；共同基金购买的公司债、国外债券占到市场的113；国库券及联邦机构债券的79为共同基金所持有；31的市政债权为基金所购买。所有这一切都表明，共同基金无论是在美国资本市场上还是货币市场上都有举足轻重的作用和影响力。 3、开放式基金已成为一项常规

21、性的金融投资工具 目前在美国有半数的家庭拥有共同基金投资，而且美国家庭有继续将直接持有的股票转为通过退休基金和共同基金持有股票的趋势。1999年，美国家庭5050亿美元的金融资产净购买量中的3270亿美元投入到了共同基金，比例为647，说明共同基金已成为美国家庭增持金融资产的首要渠道。1994年至今，美国家庭一直是股票的净卖出者，而共同基金则成为吸纳这些流出的重要渠道。1999年美国个人投资者通过其它渠道的股票购买额为4160亿美元，而通过共同基金增加的股票投资则上升了1590亿美元。4、开放式基金对上市公司的治理施加着越来越大的影响力 随着共同基金资金实力的不断增强，共同基金与其它机构投资者

22、在美国大型上市公司中的持股比例不断上升。目前，美国前100家最大的上市公司中，机构投资者所拥有的股份比例达到60以上。由于大公司的股份数量和市值十分巨大，拥有5左右的股份就有可能成为公司的大股东，从而就使得共同基金、退休基金这些具有强大资金实力的机构投资者对上市公司的影响力越来越大。 5、开放式基金的资金来源发生变化，机构投资者成为开放式基金的重要资金来源共同基金最初主要是针对中小投资者而设立的，其目的是让中小投资者也能够得到分散投资以及专业化投资经理的服务。从美国共同基金发展的历史看，70年代中期以前，共同基金的主要投资者也一直是中小投资者，机构投资者在共同基金中的资产微不足道。70年代后期

23、开始有所改变，特别是在近十多年来，机构投资者在共同基金中的资产比例有了很大的增长。 在美国，机构投资者所有的共同基金资产和帐户比例近年来一直呈现出稳定上升的势头。1990年底机构投资者在共同基金中的资产占共同基金总资产的339，到1999年底上升到456。 退休基金是目前持有共同基金资产最多的机构投资者（1993年以前信托类机构则位居首位）。1999年底，退休基金所持有的共同基金资产为25万亿美元，占到共同基金总资产的36，（1990年底这一比例为19），说明养老基金已成为美国共同基金最重要的资金来源之一。1999年底，投资于共同基金中的退休基金占到美国退休基金总量的20（1990年底这一比例

24、为5）。 6、品种创新频繁 这是全球基金业近二十年的飞速发展中的另一个特点。美国共同基金依投资目标、投资方向不同而不断创设新品种，供投资者根据自己的投资目标、所能承受的风险及财务需求加以选择。例如货币市场基金。为了占领广大的中小投资者市场，美国共同基金业抓住有利时机设立了货币市场基金，其规避利率管制的功能吸引了大批甚至一些从不购买共同基金的中小投资者，大大加快了美国共同基金业的发展，它的出现，打破了传统的市场运行格局，引发了基金业的一系列革命。70年代时，美国的共同基金只有5种类型，361只，到1987年时，共同基金的种类就达到了22种，数量达到2324只。1999年底，美国基金的数量已超过7

25、000多只，种类达到33种。从封闭式基金到共同基金，从股票基金、债券基金到货币市场基金，从指数基金到对冲基金，从主要面向中小投资者到倚重机构投资者，从主要投资于国内市场到进行全球化分散投资等，无不体现出不断创新给基金业发展带来的无限生机。可以说金融创新层出不穷是美国共同基金得以突飞猛进发展的关键因素之一。不同类型、不同投资对象、不同风险与收益组合的基金在给投资者提供广泛选择的基础上，也成为金融市场不断变革和金融产品不断创新的一个强大推动力。 7、开放式基金管理呈现集中趋势和全球化趋势 （1）、并购和集中 很多基金管理公司为应付竞争，不得不走上兼并、收购或上市之路，合并与集中大大增强了大型资产管

26、理公司的资本实力，使其在抵御风险，降低成本和提供全方位服务和多样化产品上，确立了竞争优势，其结果是使集中化的程度进一步加剧在基金数量不断增加的同时，基金管理公司的数量却在减少。1996年底，在英国，有1669只认可单位信托基金（相当于美国的共同基金）为161家基金管理公司管理，到1998年认可单位信托基金上升到2100多个，但管理公司却下降到152家。美国目前7000多只基金为400多家基金管理集团所管理，基金管理公司之间的竞争异常激烈。基金的经营业绩决定投资者的资金流向，这一点使得市场上的资金越来越集中到少数业绩较好的基金管理公司的手中，而集中了大量资金的超级基金管理公司，由于规模经济效应的

27、影响，因而反过来又使得他们在市场竞争中能够取得更好的经营业绩，经过多次这样的良性循环，基金市场集中的趋势表现得越来越明显。在1998年，美国五大基金管理公司吸引了市场上41的资金，1999年，这五大基金管理公司在基金市场全年资金流量中又将自己所占的份额提高到85，而到了今年前两个月，他们的份额仍高达69。 （2）、国际化 近年来，美国共同基金的国际投资部分一直稳定在13以上。共同基金的国际化投资趋势的形成，一方面得益于国际资市场的开放、资本流动限制的放松、通讯及互联网的发展，另一方面也是为满足机构投资者对全球资产分散化投资需求日益提高下的必然结果。根据景顺基金公司提供的数据，现在有71的资产管

28、理公司正计划向国际市场拓展。 （四）、国内管理层及市场对引入开放式基金的探索 今年以来，管理层曾在多个场合多次表示要创造性、超常规地发展机构投资者，其中更是多次提到要鼓励发展开放式基金，鼓励保险资金入市等。9月初，中国证监会副秘书长进一步指出，要尽快进行开放式基金试点，力争在未来5年内使开放式基金成为我国基金业的主流。 各基金管理公司、基金托管银行、保险公司以及社保部门，无不对开放式基金给予了密切关注，并为它的推出作了大量准备工作。最近一个月来，先后有鹏华基金、华夏基金、华安基金、博时基金等多家基金管理公司与基金托管银行、国外投资银行及社保管理部门签订了有关开放式基金方面的合作协议。各银行和保

29、险公司也为开放式基金的推出忙得热火朝天。据了解，截至目前，华夏基金管理公司已经在客户服务、市场推广、过户登记、基金销售、会计核算、投资管理及风险控制等各方面做好了充分准备，方案设计、人员培训等工作都基本完成，技术方面投入上千万元，可以说，只要政策允许，马上可以进入实际操作阶段。华安基金管理公司对开放式基金的一切准备工作也已就绪，目前已进入模拟操作阶段。长盛基金管理公司去年就已向中国证监会上报了有关开放式基金设计的详细方案，该公司在组织结构、软硬件配置、客户服务等方面做了相应的调整与准备，还制定了一个针对开放式基金的市场营销计划，力争把方案做得更完善，把风险降到最低。富国基金管理公司则动员了全体

30、员工参与开放式基金的准备工作，把这项工作当成公司当前一项大事。 开放式基金不仅要托管于银行，它还类似于银行的活期存款，需要借助银行众多的营业网点来代理销售，这将给银行增加巨大的业务空间。因此，近期各银行的基金托管部也分外热闹，忙着建立开放式基金的交易平台系统及数据处理系统，并进行相应的人员培训，不惜投入大量人力物力来与基金管理公司合作。据悉，目前工商银行已和一半以上的基金管理公司达成了合作意向或已签署开放式基金的全面合作协议；交通银行的软件开发工作也已完成，正在测试之中。但目前多数银行的基层行工作人员对开放式基金一知半解，无法对客户进行有效的推介，因此，在基金管理公司的要求及帮助下，托管银行对

31、柜台、会计、零售、技术等部门人员的培训工作已经大面积展开。同时，劳动和社会保障部1个月来积极与博时、南方、华夏等基金管理公司开展有关社保基金资本运作的合作研究。各保险公司也与众基金管理公司进行了洽谈，并从自身人员培训、技术配备等方面做了相应准备，因为一旦政策允许，保险公司将可以自己组建保险基金管理公司来运作开放式基金，也可以出于分散风险的考虑将一部分保险资金投资于现有基金管理公司所管理的开放式基金。 种种迹象表明，开放式基金已经万事具备，只等管理层的政策东风了。 二、 国内开放式基金的运行要素 （一）、国内开放式基金推出的时间及方式 国内开放基金的推出可能会采取小范围试点，大面积推广循序渐进的

32、方式进行，最初选取几家在技术上、管理上、发行对象上都准备的较为充分的现有基金管理公司设立并管理开放型基金。首批开放型基金有望在今年第四季度或明年初就能推出。最初的开放型基金可能并不完全具备的开放型基金的基本特征，而是一种半开放型基金，它具有下述特征： 1、开放式基金可能会设置规模上限，应大约在50亿元到100亿元之间 2、开放式基金将会选择一两家试点 3、将只允许向机构投资者配售 4、有较严格的赎回限制性条款，例如规定基金持有人持有基金单位必须达到一定的期限等 目前市场引入开放式基金主要的顾虑是，现在市场指数一直在历史最高位运行，上市公司的平均市盈率达到60倍左右，（而美国市场的市盈率仅约在2

33、0多倍）市场风险显而易见。同时比较适合开放式基金投资的科技股和大盘蓝筹股价位已经不低，相当一部分筹码集中在已有的证券投资基金手中，并且一时也难有持续上升的上好表现。如果此时开放式基金入市，它所能得到的机会比较少，并且操作难度很大。 现在开放式基金将等待市场状况稳定明晰后推出，这有两种情况，如果等来一个幅度相当的调整，那幺不言而喻会有低位买进的机会；如果市场维持现状，那幺开放式基金将在谨慎选股的情况下入市，以防买进来却卖不出去的危险。 （二）、开放式基金的发起人及管理人、托管人 根据证券委（证监会）1997年11月颁布的证券投资基金管理暂行办法，发起设立基金的主要发起人必须是按照国家有关规定设立

34、的证券公司、信托投资公司、基金管理公司，每个发起人的实收资本不少于3亿元，主要发起人有3年以上从事证券投资经验、连续盈利的记录（基金管理公司除外）。从市场上已有的封闭型基金来看，基金发起人也全部是证券公司、信托投资公司和基金管理公司。 证券投资基金管理暂行办法规定，设立基金管理公司，主要发起人为按照国家有关规定设立的证券公司、信托投资公司，且主要发起人的经营状况良好，最近3年连续盈利，每个发起人实收资本不少于3亿元。从市场上已有的封闭型基金来看，基金管理公司发起人也全部是证券公司、信托投资公司。 另外，根据相关规定，基金的发起人发起购买的基金单位不得低于基金总量的1%，在基金存续期间发起人持有

35、的基金单位不得低于基金总量的0.5%。 在管理层没有修订上述规定前，基金及基金管理公司的主要发起人还有严格的资格限制，保险机构、社会保障机构以及其它社会机构（包括证券投资咨讯机构等）难以以主要发起人的身份参与到基金中来。而周小川主席提出的欢迎保险机构与社会保障机构参股基金管理公司，参与发起设立开放式基金只能有两种理解，一种是上述机构以非主要发起人的身份参与到开放型基金及基金管理公司中来，另外一种可能是管理层有意修订证券投资基金管理暂行规定或在即将出台的开放型基金管理条例中制定新的规定。 实际上，如果不能以主发起人的身份设立开放型基金或基金管理公司，上述机构可能并不愿意作为开放型基金或基金管理公

36、司的发起人。因为开放型基金的发起人要承担更多的发起失败的风险，而且有关冻结发起人持有的部分基金单位的规定又损失了资产的流动性，而它们完全可以直接申购开放型基金单位，在交纳少量的相关费用后却无须承担上述风险。 除了券商和信托投资公司外，潜在的开放型基金及基金管理公司的发起人还有： 商业保险机构 根据最新披露的政策动向，中国证监会和中国保监会正在申报允许保险公司独资或者与其它保险公司合资设立专门管理公司管理保险资金的试点，并待条件成熟后，更允许保险公司参与发起设立基金管理公司，更深入地参与我国基金业和证券市场地发展。 社会保障机构 社会保障机构是开放式基金的主要发售对象，随着社会保障资金规模的不断

37、扩大，社会保障机构参与发起设立不同品种的基金和基金管理公司是必然的趋势。 国有企业及上市公司 国有企业将与券商一道联合发起组建开放式基金。目前国有企业不能大规模入市，主要原因是对证券市场的股票只能进行投资，不能进行投机，要求持有的时间长，结果只能以战略投资者的身份出现。国有企业普遍缺乏资本市场运作的知识，尤其是投资策略和投资风险控制方面存在明显的缺陷，在这种情况下，国有企业可以充分利用券商谙熟资本市场的优势，以开放式基金的方式进入证券市场。 证券投资资讯机构 某些著名的证券投资咨询机构经过数年在市场的磨练，具备了相当丰富的投资经验，而且通过面向广大中小投资者的证券咨询和股评，在中小投资者中间树

38、立了良好的形象。如果允许它们参与发起设立基金管理公司，将在很大程度上吸引中小投资者的购买热情。 境外投资者目前我国证券市场是一个封闭的市场，但是必须看到随着WTO的加入，金融市场包括证券市场的开放是迟早的事。而根据境外的经验，他们的机构投资者主要持有的是开放式基金，而我国至今尚没有开放式基金，也就是说没有境外机构投资者合适的投资工具。一旦推出开放式基金，我国资本市场在国际接轨上将迈出大大的一步。 （三）、开放式基金的发行对象 1、机构投资者 （1）商业保险公司 根据证监会的现有规定，保险资金可以通过证券投资基金间接进入二级市场。但由于封闭式基金的品种及规模限制，保险公司目前入市资金量仅相当于政

39、策许可的三分之一的水平，而开放式基金可以定期赎回，给予保险公司自由选择投资期限的权力，从而从根本上解决了封闭式基金的流动性问题，并激发保险公司的投资兴趣；同时根据最新的政策动向，保险公司将来可以参与发起设立开放式基金和基金管理公司，由自己的专业人才管理自己的基金，这将进一步提升保险资金入市的热情。 目前我国保险公司总资产数量在3116.86亿元，按照国际的一般标准，这类资金的证券投资比例一般在20至50之间，但我国目前保险资金入市比例仅为2.94，入市金额为91.53亿元，较去年增长60多亿元。根据相关政策，保险公司入市购买证券投资基金的比例不得超过5，但2000年3月，保监会批准平安保险、新

40、华人寿、泰康人寿和华泰财产将入市资金比例由5%提高到10%，6月又批准太平洋保险将入市资金比例提高到15%，8月，保监会又批准三家外资保险公司入市投资比例提高到10%，反映出管理层鼓励保险资金入市的态度。但由于保险资金的投资渠道过于狭窄，只能通过一、二级市场买卖证券投资基金，对大量资金的进出极为不便，因此开放式基金的推出有望为保险资金拓宽投资渠道和品种。同时，随着国内保险公司资金的入市比例逐步提高到与国际接轨，按30的比例计算，有将近750亿元的新增资金入市，这个数目甚至比目前封闭式基金的总体规模还要大。而且，可以预见到的是，开放式基金的规模将与我国保险公司的资产规模共同成长，成为证券市场一个

41、长期稳定的增量资金来源。 （2）社会保障资金 社会保障基金是开放式基金另一个重要的资金来源。从全国范围来看，长期以来，我国实行现收现付制的养老退休保险政策，养老退休基金余额不大；由于社会保障制度尚处在建立和完善之中，目前我国社会保障基金存量有限，全国滚存资金流量仅约1000亿元，而且在一些城市和地区因近年下岗工人增多、新增缴存不足出现社会保障基金入不敷出的情况。但在一些经济发达的少数沿海城市，社会保障基金比较充裕，而且新增缴存部分增长迅速，这些地区的社会保障基金已经初步具备通过开放式基金进入证券市场的条件。 今后几年我国社会保障基金的规模可望迅速扩大，一方面国家可以通过征收存款利息税、转让部分

42、国有资产、发行社会保障债券等方式为社会保障基金提供重要的资金来源，另一方面随着企业和个人社会保障意识的提高，社会新增缴存部分将稳步增长。据世界银行预测，至2030年中国养老基金总额将达1.8万亿美元，成为世界第三大养老基金。因此，中国养老基金的发展前景非常广阔。 国际劳工组织的有关资料表明，允许社会保险基金投资的国家，其社会保险基金主要投资于公司股票，约占基金总额的60，往下依次是：公司债券17、政府债券6、短期贷款3、抵押贷款11、房地产3。在成熟的资本市场中，保险基金持有市场中约1/3的股票，是市场中举足轻重的三大机构投资者之一。 根据有关方面估计，五年之内我国社会保障基金的总规模将突破3

43、000亿元，如果社会保障基金的80应付日常支付，其余20用于购买开放式基金，将导致开放式基金可新增600亿元资金。 （3）国有企业、国有控股企业及上市公司等三类企业 开放式基金有可能成为国企等三类企业资金进入股市的一种新方式。长期以来三类企业一直希望以一种既合法又便利的方式进行股票投资，但目前三类企业只能以战略投资者的身份进入股市，持有股票时间受到严格限制。为了规避政策限制，不少国有企业，尤其是资金比较充裕的上市公司，将大量资金委托给证券公司管理，通过证券公司进入股市。近年来券商的资产管理业务发展非常迅速，就源于此。但此项业务缺乏统一规范，而且透明度不高，难以监管。一些券商为了吸纳更多资金，将

44、资产管理变成了高息拆借，或者向国有企业作出各种保证及承诺，实际上使该项业务潜存着极大的风险隐患。目前管理层正在考虑对该项业务进行统一规范，具体方案尚未出台。而根据国外的经验，券商资产管理部门大多以设立基金的方式来管理客户委托的资产，而且通常设立许多只基金以满足不同客户的需要。国内券商的资产管理业务亦应该朝着这个方向发展。 据统计，目前企业存款余额为35000亿元，其中许多公司的资金面相当宽裕。今年上半年新股发行制度进行改革，允许机构投资者（战略投资者和一般法人）参与新股配售。截止5月中旬，共有14家企业在新股发行时面向法人配售，共计引入机构投资者约530家，引入机构投资者资金约70亿元。这在一

45、定程度上反映了社会上各类企业拥有庞大的可用于股权投资的流动资金，虽然券商的资产管理业务会分流一部分企业资金，但券商资产管理业务的不规范操作以及极大的风险隐患，制约着一批避险意识较强的国有企业及上市公司不敢入市。引入开放式基金后，其全透明的操作方式和较强的资金流动性有望吸引更多的国有企业入市资金，证券市场也将拥有又一个重要的资金来源。 但必须指出的一点是，如果三类企业通过开放式基金入市成为一种合法的、有吸引力的投资方式，必将导致一部分违规资金在短期内撤离股市。尽管这部分资金将来仍会以合法的身份返回股市，但在短期内有可能加剧市场的波动。 2、广大的城乡居民普通储户（中小散户） 开放式基金潜在的投资

46、者资源主要是庞大的居民储蓄存款，目前已达6万多亿元，在7次降息之后，存款利率已经非常低，如果新的投资工具设计合理，对普通储户有相当大的吸引力。实际上，开放式基金由于其更透明的操作程序、基金管理人更勤奋的工作以及方便、及时的申购、赎回渠道使得开放式基金较封闭式基金更能吸引中小储户。根据鹏华基金管理公司的一项网上调查表明，有40%的被调查者愿意以储蓄存款购买基金，80%的被调查者希望选择投资开放式基金，而只有20%的被调查者希望投资封闭式基金。因此，开放式基金的推出对储蓄存款的分流作用将会相当明显。我们假设在未来5年内如果有5%的储蓄存款用于投资开放式基金，则能为股市带来新增资金3000亿元人民币

47、。 今年前5个月，储蓄存款累计增加2840亿元，比去年同期少增2759亿元。减少的储蓄存款有较大一部分分流至股票市场。不久前中国人民银行公布的全国城镇储户问卷调查显示，银行储蓄分流资金以定期为主。选择活期存款的人数占存款人数的比重由上季的563上升到58。分流的储蓄流向活跃的股市和集中发行的国债。其中，选择国债为目前最主要金融资产的储户占109，选择股票的储户占92，比上季上升26和16个百分点。据国家统计局有关专家初步测算，目前我国居民的可支配收入在消费以后的节余，除作为储蓄存款存入银行、手持现金和购买债券以外，拥有股票和其它股权4900亿元，保险准备金约1633亿元。 3、国际资本 开放式

48、基金将成为我国证券市场对外开放的窗口，成为吸引外资进入国内证券市场的一个重要渠道。我国加入WTO之后，国内资本市场开放将很快被提上议事日程；而根据国际经验，资本市场开放一般采取渐进的方式，首先向外国机构投资者开放，然后向个人投资者开放。从最近中国证监会领导的讲话中可以看出，我国将通过建立中外合资开放式基金的方式来迈出国内资本市场开放的第一步。一旦外资通过开放式基金进入国内资本市场，我国资本市场将逐步结束封闭状态，资金供应不足的问题将很快成为历史。 （四）、开放式基金的发行方式及渠道： （1）通过基金管理公司来实施销售 目前基金管理公司全部集中在北京、上海、深圳三地，从销售条件来讲辐射面极其有限

49、。当然，如果仅仅面对机构投资者则可以通过基金管理公司与投资者直接交易，而且作为开放式基金的专业管理者，其与机构投资者直接交易更有说服力和吸引力。预计这将是推出开放式基金初期的主要销售方式。 （2）通过证券公司（信托投资公司）营业网点实施销售 我国的现有证券公司（信托投资公司）营业网点主要集中在大中城市，在短期内这一情况不会改变太大。仅凭其自身力量承担基金单位的销售工作仍然有可能把基金购买者局限于原有或者本身就有意愿投资证券市场的投资者，并不一定拓宽了基金投资者的涉及面，很难为股市引入真正意义上的增量资金。但在推出开放式基金的初期，由于基金主要面向机构投资者发售，出于技术上、管理上的考虑，本种方

50、式也可能是基金的销售方式之一。 （3）通过银行营业网点实施销售 我国的银行则具有营业网点多,遍布城乡各个角落的特点,借助这些网点,投资者可以像银行储蓄一样方便地购买或兑现基金,基金的投资对象范围因此而超出了证券市场触及的地区,甚至深入到小城镇和广大农村地区,给缺乏直接参与证券买卖条件的投资者提供了间接参与的可能。对于银行而言，这也增加了表外业务收入，对于储蓄存款与基金之间的互相转换（可以为基金与银行进行金融创新提供条件）也特别方便。将投资基金的买卖透过银行网点进行，也便于消除投资者在证券交易所买卖基金所产生的股票获利幻觉，即看到投资股票获得高额利润的一面而对股票的下调所引起的投资损失忽略不见，

51、进而对基金经理人责备求全，产生对基金不合理的获利期望值。 在采取这种方式销售时，银行可开辟专门基金交易窗口,在规定时间内接受投资者的买卖申请，并做好及时与基金管理人的有关价格信息、买卖信息、财务清算等衔接工作，银行代理基金购销业务时，由基金管理人按业务量支付代理费用，银行应每日公布基金交易信息，对投资者提供完善便捷的服务，以吸引尽可能多的投资者。 国外基金的运行经验表明，通过银行的营业网点销售及赎回基金是基金的主要销售方式之一。国内首批开放式基金推出时，由于配售对象主要是机构投资者，不太可能采用这种销售方式，但随着开放式基金市场逐渐成熟和完善，庞大的居民存款余额以及银行良好的营业网络及社会形象

52、将会使银行营业网点成为买卖开放式基金的主要场合。 （4）通过保险公司的营业网点实施销售 保险公司也是开放式基金营销的一种选择，尤其对于今后保险公司组建投资基金管理公司，则其开放式基金的销售完全可以通过其已有的保险营销队伍来进行，这样还有利于开放式基金产品的宣传与知识推广，这种通过保险代理人进行的基金直销方式带来的冲击不可小觑。 （5）通过互连网实施销售 随着信息通讯和互连网业的发展，网上证券交易的规模不断扩大，日益成为重要的证券投资交易方式之一。目前国内网民的数量正在以几何级数的速度递增，且网民是社会中经济实力相对较强、思想意识比较超前的群体，是开放式基金重要的潜在客户对象；同时互连网无国界的

53、显着特征又使国外投资者更加方便地参与到国内的资本市场中来，因此，从发展的趋势来看，开放式基金通过互连网进行买卖是更广阔、更有吸引力的交易方式。 （6）基金买卖方式上的法律障碍 不过，通过店头市场基金买卖方式，在我国内地目前仍存在着法律上的障碍。突出表现在证券法第32条，该条规定：经依法核准的上市交易的股票、公司债券及其它证券,应当在证券交易所挂牌交易。显然，其它证券包括证券投资基金，而且证券法已经将店头市场排除在合法交易场所之外。这对开放式基金将带来两大不利影响：一是单位型基金的回赎也须通过证券交易所，因为其实质上是属于上市交易的证券；二是在实务中,通过店头市场进行基金证券的申购、赎回，将视为

54、违法而无效,并应予以禁止。借鉴境外惯例作法，通过店头市场，发挥证券公司、银行、保险公司等营业网点数量众多、分布范围广、技术条件雄厚，便利申购及赎回的优势，对开放式基金的发展十分必要。为此,在法律保障上必须尽快制订证券投资基金法，对开放式基金豁免其通过证券交易所挂牌交易，依据特别法优于普通法原则，使开放式基金的过渡性试点奠定基础。当然，也可以在证券法实施细则的制订时作例外的规定，有条件地承认通过店头市场进行基金证券交易的合性法。 （五） 开放式基金推出初期几种可能的开放式基金赎回条款 赎回时间上的限制条款 在时间限制上可能会作以下安排： （1）在首次募集完资金后，基金运作半年后开始允许新的认购或

55、赎回。 （2）为方便投资者，正常工作日都应该允许认购与赎回，赎回的到款日限定在一周以 内。 （3）开放式基金上市交易不允许马上赎回及在清算交割上采取T3或T5制度等。 （4）对大客户的大笔资金量的赎回可给出选择性条款：一种是其可以按正常的赎回办法办理赎回，另一种是其可以要求基金在一个月后给款，赎回价的计算按照一个月内的平均赎回价计算，但可以免除部分一般赎回情况下要求的费用。这种做法的好处是为大笔资金的赎回提供特殊服务，让基金应对赎回的时候有回旋的余地。 （5）在遇到连续性的大量赎回时，为了避免短时间内变卖大量基金持有的投资给投资者的利益造成损失，基金经理可以决定暂停接受赎回的申请或延长赎回日期

56、。 赎回额度上的限制条款 在额度的限制上可能会作以下安排： （1）为避免基金份额过于分散，可以适当设定基金的首次认购与追加认购的最低限额。 （2）为避免基金份额过度集中，出现操控基金运作的情形出现，应要求单个投资者持有的比例不能超过一定限额。 （3）据国际惯例，可以规定单只基金每次赎回的最大数量不可超过发行单位总数的10，如果超过的话，已经提出偿付要求的按比例缩小后偿付。而由于机构投资者的赎回对基金运作影响很大，可以专门予以限制，如规定每次赎回不得超过其总量的30。赎回费用上的限制条款 在费用的限制上可能会作以下安排： （1）针对工薪阶层的工资帐户，设计按月定期的投资计划，给以费用上的优惠。

57、（2）针对保险资金的大额投资，针对其投资年限、赎回计划设计专门的投资策略，给予费用优惠。 （3）针对一般的储蓄投资者，给予弹性收费将他们区分开来，具体做法是设计两种（或）多种收费方案供投资者选择，收费方案的区别在于：不同年限赎回的投资成本不一样，如短期内赎回的成本相对高，则较长时期赎回的成本就相对较低。这种做法的好处是迎合不同投资者的需求。 赎回价格上的限制条款 在价格的安排上，建议不收赎回费用，但可以在赎回的价格计算上，采取提取部分基金安定调剂金的做法，如：投资者赎回时，按单位净值进行赎回时，如果其属获利状况，可以在其收益中提取一部分作为基金安定调剂金，这种做法的好处是，假定其它情况不变，在

58、其赎回后，基金的单位净值实际在增加，因此可以鼓励投资者推后赎回。 赎回方案的再设计 美国共同基金有一项措施安排，即允许同一基金家族内不同基金品种的互换，不收或少收互换手续费，以鼓励投资者再撤出某一基金的时候，仍然把资金留在本基金家族，减少现金兑付的压力。资料显示，1999年，美国普通股基金因互换带来的现金流入（或减少的现金流出）约占基金净现金流量的6.7%。这种做法值得我们的开放式基金借鉴。这样做法的前提是，同一基金管理公司下属的各家基金有自己独特的投资目标、鲜明的投资理念，而且这种投资目标是能切实满足不同投资者的收益和风险要求的，也就是说，能给予不同偏好的投资者多样的选择。同时，在制度安排上

59、需设计一个计算精确、反应迅速的系统，随时满足投资者在不同基金之间的转换需要。 （六）、开放式基金的融资能力 因为开放式基金要随时准备应付巨额赎回的要求或者其它不时之需，因此开放式基金的融资能力对于增强开放式基金化解风险、持续经营都有着极具重要的意义。国际上一般都允许开放式基金进行借贷融资，比如美国的投资公司法（1940ICA）规定，基金公司可以向银行融资，但借款不得超过公司净资产的50%。如果净资产值的变动使借款的比例超过了这一个限制，那幺公司应该在三天内减少借款总量，使其满足该比例的限制。 但国内管理层对基金的融资问题一直持谨慎的态度，主要是顾虑到银行资金的主要来源是广大中小储户的储蓄存款，

60、如果资本市场发生剧烈波动，会造成银行资金的流失，从而会影响社会稳定。但管理层已经意识到培育和维护资本市场对一个国家经济发展的重要性，并有意架起货币市场和资本市场之间的桥梁。证监会和人民银行陆续允许综合类券商和基金管理公司参与银行间同业拆借市场，并允许券商可以用股票质押贷款，但根据证券投资基金管理暂行办法规定，禁止基金管理人从事资金拆借业务，而且根据当前的规定，股票质押贷款也不适用于基金业务。从目前基金披露的信息来看，封闭式基金确实也无此类负债。由于开放式基金对融资的迫切需求，该项政策有望解冻。 从现阶段来看，开放式基金的融资渠道主要有两种： 1、 股票质押贷款 2000年2月，中央银行和证监会

61、联合发布了证券公司股票质押贷款管理办法，允许符合条件的证券公司以自营股票和证券投资基金券作质押向商业银行借款，股票质押率为60%。目前该项规定尚不适用于基金，但从开放式基金的特征来看，股票质押贷款是其防范和化解赎回风险的一种有效途径，因此股票质押贷款的大门终究会向开放式基金敞开。 股票质押贷款可以使开放式基金获得远远超过质押股票本身的增量资金，因为股票质押贷款会产生乘数效应。当股票质押率为60%时，所产生的资金乘数是2.5倍。也就是说，如果一家证券公司目前在二级市场有1亿元的自营资金，则它可通过不断重复的股票质押贷款控制市值2.5亿元的股票。 2、 参与银行同业拆借市场 根据证监会和人民银行关

62、于基金管理公司进入银行间同业市场管理规定，允许证券公司进入全国银行间同业市场进行为期7天的同业拆借。但拆借金额不得超过基金净资产的40%。随着开放式基金管理规模的不断扩大，参与银行同业拆借市场将会成为基金管理公司短期资金融通的主要方式。 （七）、开放式基金的配套措施 1、丰富证券市场投资品种-股指期货 与成熟证券市场相比，国内股市存在一个严重的制度性缺陷，即迄今为止，市场尚无有效的卖空机制，从而开放式基金无法采取有效措施回避掉整体市场趋淡带来的系统风险。系统避险工具的缺乏给开放式基金带来了更大的操作难度，牛市中开放式基金可能迅速膨胀，而在大熊市中又可能要面临大面积赎回的灭顶之灾。 管理层为营造开放式基金运行的市场环境，有望在推出大规模引入开放式基金时同步推出股指期货，丰富证券市场的投资品种，提供系统风险的避险工具。 2、交易网点的准备及现代化数据通信设施 从资金与证券的清算交割系统成熟程度分析，利用原有证券交易点进行基金买卖最佳，但单纯用此网络不利于开拓基金之资金来源，如能充分利用银行、邮政储蓄网点更好，但计算机联网要增加投入。 3、信