行业梳理：IT子行业——通信设备

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1、精选优质文档-倾情为你奉上提纲：一、行业分类二、行业的外部因素概况技术因素政府因素社会因素三、国内通信设备行业的市场规模和前景国际运营商投资情况对国内通信设备行业的影响国内运营商投资情况对国内通信设备行业的影响四、通信设备行业的行业特征和获利能力五、国内通信设备子行业分析六、行业估值国际设备商PE与收入增长率、市场PE国内设备商估值一、行业分类根据申万的行业分类标准，通信设备行业可以分为交换设备、终端设备、通信传输设备和通信配套服务等几个子行业，总共包括27家上市公司。但是，在后面的行业分析中没有按照这样的子行业来分析，而是挑选系统主设备商、光纤光缆、移动网优等几个受益于3G投资的重要子行业来

2、进行分析。通信交换设备制造业是指实现电路（信息）交换或接口功能设备的制造。通信终端设备制造业是指有线电话机、可视电话、传真设备等各种有线通信终端接收设备的制造，但不包括无线电话机的制造。通信传输设备制造业是指有线或无线通信传输设备的制造。通信配套服务行业的定义没有找到，大概包括设备系统维护、咨询服务、软件业务等。通信设备行业包括的上市公司如下（重点公司标记特殊颜色）：通信设备交换设备.SZ*ST成功.SH上海普天终端设备.SZ深桑达A.SZST科健.SZ高鸿股份.SZ东信和平.SZ恒宝股份.SH*ST夏新.SH波导股份.SH南京熊猫通信传输设备.SZ中兴通讯.SZ汇源通信.SZ新海宜.SZ三维

3、通信.SZ武汉凡谷.SZ奥维通信.SH永鼎股份.SHST大唐.SH长江通信.SH动力源.SH中创信测.SH亨通光电.SH烽火通信.SH中天科技.SH东方通信通信配套服务.SZ国脉科技.SH精伦电子二、行业的外部因素概况（将从技术、政府、社会三方面来分析）：技术因素：（今后需要对下文涉及的各项专业技术及其发展趋势多做了解）全球通信网络投资总量虽然保持稳定，但是在不同的技术之间（如移动网络和固定网络之间、GSM 和WCDMA 之间）、不同的地区之间（发达地区国家和新兴地区国家）呈现显著的此消彼长特性。设备制造商如果能够采取适当的战略，踩准节奏，将能够获得最快的发展。在移动网络上，正在上演着GSM

4、对CDMA 的替代、WCDMA 对GSM 的替代。 GSM 设备投资将在2008/2009 年达到顶峰，随后将逐步下滑。WCDMA 投资增速很快，2009 年以后将成为主流投资方向。2008 年CDMA 投资达到最高峰，随后逐年下降。在固定网络上，基于下一代软交换（NGN）的技术对传统交换的替代已经有数年；在接入网上，也就是通常所说的用户接入“最后一公里”的技术，包括xDSL、基于FTTx 的各种PON 技术等。 EPON/GPON 对xDSL 的替代已经逐渐显现。对于移动通信投资在地区之间的转移状况，有以下结论：1 欧洲由于 3G 网络的建设兴起，在08、09 年投资将达到高峰，占全球投资的

5、40%多。随后将逐年下降，到2012 年占全球投资25%左右。2 亚太地区是全球第二大的地区市场，目前正在 GSM 和WCDMA 的承前启后阶段。因此在08、09 年略有下降，但是在09 年后将逐年增长。3 拉丁美洲和非洲，情况较为类似，09 年前后也处于GSM 网络投资逐步下降、WCDMA 网络投资刚刚起步的阶段，因此在09、10 年将处于投资低谷。随后在2011、2012 年将增长，主要由于WCDMA 网络投资兴起。总体而言，未来34 年，欧洲北美地区由于3G 网络建设基本完成而投资逐渐下滑。亚太、非洲、南美洲、东欧的通信投资占比将逐年上升，主要源自3G 的投资逐渐兴起。从国内来看，重组之

6、后运营商演变为三大全业务运营商，而在这个演变过程中，3G商用吸引力到底有多大是决定竞争格局的最关键因素。其中中国电信拥有全国的CDMA网络，以及南方地区的固话网络，未来将发展CDMA2000的3G移动网络；中国移动拥有覆盖全国的GSM网络，未来将发展TD-SCDMA的3G移动网络，并且其合并的铁通拥有固话和宽带业务，但规模不如原中国电信和网通的固话和宽带网络；中国联通拥有覆盖全国的GSM网络，未来将发展WCDMA的3G移动网络，并且拥有北方地区的固话网络。因此，3G开始商用之后，有多大比例的2G用户会选择使用3G，其中多大比例的用户会选择TD-SCDMA、WCDMA抑或是CDMA2000是我们

7、需要关注的焦点。（目前没有找到答案，也没有找到预测）政府因素： 09 年通信行业管制政策环境研判通信行业是一个受政府管制政策影响极大的行业。2008 年完成重组后，工信部出台了通信网络基础设施共享共建的政策，对部分子行业产生了一定影响。展望2009 年，我们预测以下政策或将陆续出台，并对通信设备行业产生影响。其中3G牌照发放已经完成，对国内3G相关的通信设备制造行业形成重大利好，比如主设备商、光纤光缆、移动网优等细分行业，涉及的主要上市公司包括：中兴通讯、烽火通信、中天科技、亨通光电、中创信测、武汉凡谷、国脉科技。 电子信息产业规划电子信息产业振兴规划中专门针对通信设备行业的内容有： 1、三大

8、主要任务中提出，“以第三代移动通信、下一代互联网建设为契机，加快通信设备产业发展。通过TD-SCDMA等新一代移动通信网络建设，加快开发适应 3G网络特点和移动互联网需求的新业务、新内容，带动系统和终端产品的升级换代，推动系统设备、芯片、手机研发，打造新一代移动通信产业链，开展LTE、4G等后续技术的研究和产业化。通过下一代互联网建设和宽带通信网络升级，大力推动相关应用以及 IPTV、手机电视等服务模式创新，支持企业开发基于先进网络技术的系统设备、应用终端，加速光纤接入网络建设，带动相关产业链的快速发展。” 同时，任务中提到的大力发展新型电子元器件产品包括光通信器件。 2、六大重点工程包括“新

9、一代移动通信（TD-SCDMA）产业完善”、“计算机和下一代互联网应用”两项工程，内容要点与上部分类似，但更明确提出“电信运营商在3年内完成覆盖全国的 TD-SCDMA 网络建设”、“重点完善 TD-SCDMA 产业链”、“支持 TD-SCDMA 的行业应用”。3、十大政策措施中除“财税扶持”、“强化自主创新”等一般性政策涉及通信设备行业外，“扩大国内需求”政策提出“推进第三代移动通信网络、下一代互联网、数字电视网络建设、形成 6000亿元以上的投资规模，带动国内产业发展。进一步完善普遍服务机制，加强农村电信和广播电视覆盖。，给予农民更多的补贴产品选择，加大对农民的补贴力度，积极开拓农村市场”

10、，将对通信设备业有重要影响。 以上规划内容可概括为“第三代移动通信 （尤其是 TD-SCDMA） 发展”、“下一代互联网和光纤接入网发展”、“开拓农村市场”三个方面的支持政策，将对国内通信设备业带来明显积极影响： 1、3G（尤其是 TD）发展：政府（以大股东和监管者身份）将继续鼓励、推动电信运营商的第三代移动通信（包括 TD-SCDMA、WCDMA、CDMA2000 三大标准）网络建设；同时将通过产业链协调、重大科技专项支持、政府优先采购等政策进一步扶持自有 3G标准TD-SCDMA 的发展。这些政策利好国内通信设备业整体需求及在 TD标准上占据先机和主导地位的国内厂商（涵盖系统设备、终端、芯

11、片、测试各环节） 。但需要指出的是，扩大 3G 投资、扶持 TD 发展已在此前的 3G 发牌和相关产业政策中多有体现，规划无明显超预期的政策内容，对3G及TD-SCDMA产业的新增利好影响也就有限。 2光通信和视频应用： 规划明确提出“通过下一代互联网建设和宽带通信网络升级，大力推动相关应用以及 IPTV、手机电视等服务模式创新，加速光纤接入网络建设，带动相关产业链的快速发展”，同时将下一代互联网、数字电视网络与第三代移动通信网络并列作为扩大国内需求的重大投资方向，表明政策部门未来将支持、推动下一代宽带互联网、数字电视网络的建设和（视频等）相关应用发展，有望加速国内光纤接入、IPTV、手机电视

12、等产业发展进程，利好光接入设备、光纤光缆、IPTV 和手机电视系统解决方案等细分行业。3、农村通信市场： 规划表示将通过完善普遍服务机制、加大对农民购买手机和计算机产品的补贴力度来进一步推动农村地区的电信网络覆盖和宽带、手机等电信业务使用，这将带动农村电信网络设备投资和手机等终端产品需求增长，利好整个国内通信设备业的发展。电信服务对区域经济发展具有基础性、先导性影响，而启动农村需求将是扩大整体内需的重中之重，预计政府将大力支持农村电信市场发展。 综合以上分析，规划主要从继续支持 3G（尤其是 TD-SCDMA）发展、加快下一代互联网和光纤接入网（及 IPTV等创新应用）建设、积极开拓农村电信市

13、场三个层面利好国内通信设备产业的发展。其中，3G 相关的扶持政策主要是此前产业政策的延续，其带来的国内电信投资增加、TD产业链完善已基本为市场所预期；增量利好有限；而对光纤接入网建设、视频业务发展和开拓农村电信市场的积极扶持将明显推动这些国内电信业“欠发展领域”的启动和加速进程，具有实质性的增量利好。相应地，我们认为规划带来的投资机会将主要在光通信领域（对应上市公司烽火通信、亨通光电、中天科技，受益光纤接入网建设和开拓农村通信市场）、综合系统设备领域（对应上市公司中兴通讯，受益开拓农村通信市场、光纤接入网建设、3G 投资扩大）、IPTV和手机电视等视频系统解决方案领域（涉及上市公司有中兴通讯、

14、烽火通信，受益下一代互联网建设和IPTV 等视频服务发展）。虽然国内专门的终端公司也会从“手机下乡”、3G 手机更换需求中受益，但预计不足以抵消自身竞争力偏低、经济低迷拖累国内外整体手机需求等负面因素影响，难有明显投资机会。社会因素： 技术和网络融合的时代个人和企业多样化的综合通信需求被激发出来，产生了对融合网络的需求。而技术的发展为满足这种需求提供了现实可能。固网、移动网络、互联网、有线电视网等多种网络服务的融合，为用户提供无处不在、无所不能的终极统一通信服务。这种网络和技术的融合趋势，对通信设备厂商提出了更高的要求。长期看来，只有能够提供全方位解决方案的厂商才能够抓住“融合”趋势所催生的新

15、市场需求。 3G商用吸引力如前“技术因素”部分所提及的：“3G开始商用之后，有多大比例的2G用户会选择使用3G，其中多大比例的用户会选择TD-SCDMA、WCDMA抑或是CDMA2000是我们需要关注的焦点。”这个问题的答案关乎电信行业的竞争格局、投资规模，进而影响到通信设备行业的市场规模和前景。可惜目前答案还没有揭晓，也没有见到有相关的预测。三、国内通信设备行业的市场规模和前景通信设备行业的市场规模与电信运营商的CAPEX投入息息相关，投入越多，规模越大。所以我们通过研究CAPEX的趋势来判断通信设备行业的前景。因为电信行业是抗周期的行业，所以电信投资周期与GDP、电信收入波动周期并不吻合。

16、CAPEX（Capital Expenditure）即资本性支出，一般是指资金、固定资产的投入。对电信运营商来说，有关的网络设备、计算机、仪器等一次性支出的项目都属于CAPEX，其中网络设备占最大的部分。OPEX（Operating Expense）即运营成本，指的是企业的管理支出。通信设备行业的业务分为国际和国内两部分，因此可以从国际运营商投资情况和国内运营商投资情况两方面来综合得出对通信设备行业的综合趋势判断。 国际运营商投资情况对国内通信设备行业的影响：国际运营商的CAPEX投入与电信收入、用户数、上年净利润呈正比关系（这是研究报告中的结论，如果有时间的话，需要亲自找数据验证一下，最好找

17、出数量关系）。这是下文预测电信投资的基础。全球电信行业目前呈现出两级分化。一是以欧美为代表的移动渗透率接近或者超过100%的市场，市场已经完成3G网络的覆盖，已经是成熟的移动市场。另外是以亚非拉等新兴市场为代表的移动覆盖率处于比较低的状况，移动用户迅速增长，处于电信投资快速增长的移动市场。 因此，他们在此次经济下行周期中所受的影响也大不相同。经济下行对全球（中国以外）的电信投资带来一定的负面影响。运营商由于融资困难、融资成本上升，会收缩或延缓投资，或者取消部分投资收益率不够高的项目。但是，新兴地区的通信投资驱动力是最终用户对通信的刚性需求，运营商仍能从基本的移动话音网络投资中获取合理的投资回报

18、率，对亚太新兴市场的电信投资继续保持增长态势。因此，亚太地区可能仍将维持 10%以上的增幅，而欧美地区的增长近似于零或小幅下滑。总的来说，20082010 年全球通信设备市场规模增长较为平缓，总投资约在10001100 亿美金，年复合增长率为23%左右，略高于全球GDP 增速。 国内通信设备公司的业务规模不只与全球通信设备市场规模有关，还与国内通信设备制造商的国际业务在国际市场中所占的份额有关，我们以中兴通讯为例来阐述这方面的趋势。像大多数制造业一样，通信设备制造业也是存在欧美国家的通信设备行业逐渐向中国转移的趋势的。可以说，中兴、华为的快速发展过程就是通信设备制造业向中国转移的过程。从200

19、3年起至今是公司国际化发展期，也是通信设备制造业快速向中国转移的时期。中兴国际业务收入迅猛增长，2003到2007年间平均增长率为80%，国际业务收入占比从03年的12%提高到08年上半年的64%。97年亚洲金融危机对通信设备行业主要的国际通信设备商的收入增长造成一定影响，然而同期中兴出现爆发式增长。除了97、98年国内电信固定投资有10%左右的增长外，我们认为金融危机削弱了国际设备上的竞争力，是中兴爆发增长的主要原因。类似的，2007年在国际设备商的收入出现负增长的情况下，中兴增长速度迅速攀升。因此，2008年金融危机会进一步削弱国际设备商的竞争力，国内通信设备商将在此次金融危机中市场份额迅

20、速攀升，加速通信设备制造业向国内转移。全球电信投资规模稳定增长，国内通信设备商份额快速攀升，再加之国内通信设备商与国际运营商的合作领域大多在电信投资保持高速增长的亚非拉区域，我们可以得出以下结论：国际运营商投资情况对国内通信设备行业的影响是正面的，全球经济危机对国内通信设备行业的影响也是偏正面的。 国内运营商投资情况对国内通信设备行业的影响：2003 年至2008 年期间，电信业务量从6000 多亿增长到近24000 亿；电信业务收入从4600多亿增长到7900 亿，复合增长率在12%以上。但与此同时，我国电信固定投资规模并没有同步增长，维持在2100 亿2300 亿之间，占收入的比例从200

21、3 年的44%下降到2007 年的31.3%。长期以来，电信网络能力的增长和业务量的增长不相匹配，网络负荷不断增大。2008 年，主要受益于电信CDMA 项目、移动TD-SCDMA 项目和众多3G 前期准备项目的影响，投资规模大幅增长至2500 多亿。20092010 年的电信固定投资将继续受益于3G、宽带网络、号码携带政策前的网络提升三大热点而保持高位运行。对于大部分主要市场集中于国内的通信厂商，将会普遍受益。 三大热点列举如下：(这是研究报告中的热点列举，我并不看得懂，需要时间去领会学习) 1. 联通 WCDMA、电信CDMA2000、移动TD-SCDMA 三大3G 网络建设。其中两年内投

22、资最大的是联通WCDMA。2. 宽带业务收入已经逐渐成为固网运营商业务收入增长的主力。FTTB/FTTC 和xDSL/LAN 技术的结合是未来三年的主流宽带接入投资方向。3. 我们预测政府在2009年底或将会出台局部地区实施不对称的移动电话号码携带政策。我们预期运营商在实施这一政策之前将会加大移动网络建设力度，提高网络覆盖质量，以期在政策实施后抢占离网用户。这将推动部分的GSM/CDMA 网络建设和扩容、网络优化、大量的室内覆盖项目。（上表的预测依据，预测方法还有待研究，可能利用了国内运营商的公开计划，也可能是参照了国际相关案例。以后伴随着更细致的研究，要逐渐开始自己进行预测。） （事实上，根

23、据历史经验，技术、制式转型及对运营商不对称管制政策必然加大CAPEX投入。以韩国为例每次技术升级、转型或政府防止通信市场出现垄断的政策出台，均会带来投资高潮。2002年运营商KTF、SKT先后将CDMA20001X网络升级为3G网络CDMA2000 1X EV-DO并开通了手机服务，这年仅SKT资本开支就达到19680亿韩元，同比增长了58.7%。2000年韩国政府向前两大移动运营商SKT和KTF发放了WCDMA牌照，并向LGT发放了新的CDMA2000频率牌照，自2003年起SKT开始投入WCDMA，2005年开始将WCDMA作为战略重点，至2007年SKT对WCDMA的资本支出高达1044

24、0亿韩元，是初期资本开支的5倍。韩国政府为了防止移动通信市场出现垄断，2004年1月到12月之间对SKT实施单向“号码可携带”，KTF从2005年底开始将业务战略调整至WCDMA制式，2006年CAPEX同比增加了70.4%，不对称管制政策使LGT的新增用户不断增长，2007年CAPEX同比增加60.6%。技术转型、不对称管制政策产生的直接影响是韩国移动市场在2005年-2007年再次出现投资高潮。在对 NTTDoCoMo、KDDI 的网络投资研究过程中发现，虽然这两家运营商都是从 2000 年开始对 3G 进行投资并，但其 3G 投资的增长在 2001 年至2003 年都是温和增长，但在 2

25、004 年却出现了高速的增长：NTT的 3G 投资在2000 年至 2003 年分别为 1640 亿、3810 亿、3420 亿、3910 亿日元，在 2004年、2005 年则迅速增长至 5290 亿、6020 亿日元；KDDI的总网络投资在经历2001 年、 2002 年的持续下滑后， 在 2004 年、 2005年也出现了 35.2%、 21.1%的高速增长。因此，由国际经验，总结出以下几点：3G建设初期 CAPEX总量迅速增长后往往伴随着以后年度的下滑；3G投资后网络投资结构发生变化，伴随 3G 投资增长，2G投资不断减少；3G投资的关键因素取决于3G 用户的发展。）同样，国内通信设备

26、公司的业务规模不只与国内通信设备市场规模有关，还与国内通信设备制造商的国内业务在国内市场中所占的份额有关。我们认为，同 2000 年初期开始的 GSM、CDMA 招标的竞争能力相比，国际设备厂商在国内市场竞争实力出现下降，在这次重组、3G带来的机会中，国内厂商相比以往将获得更大份额，这源自以下考虑： （1）网络新建往往伴随着激烈的价格竞争。重组、3G 带来的网络投资的机会更多的为网络新建，这往往会产生设备厂商的价格竞争，造成毛利率的下降。除了中移动、中联通的 GSM 扩容以外，中电信的 CDMA 招标、中移动的TD招标、中联通的 WCDMA招标都是网络新建。一般而言，网络新建时期设备商的通常战

27、略是以市场份额为第一考虑，而在后面的扩容优化中获取利润；运营商也有在新建时期要求设备商降价甚至免费提供设备的考虑。（2）亏损和毛利率下降使得国际设备商其对降价的承受能力降低。对于阿尔卡特朗讯、北电、摩托罗拉、诺基亚西门子这些 2007 年的亏损厂商而言，对于利润的考虑显然为第一位的，这也使得其在价格竞争中处于不利地位。（3）从中兴、华为的竞争能力而言，近年来中兴、华为在国际市场的份额逐渐提高，表明了其竞争力的提升。在国内市场，中兴、华为由于同运营商客户关系方面的优势、服务更为贴近用户的优势，相比国外厂商具有竞争优势。 事实上，在2007年TD-SCDMA的一期招标中，份额被大唐系、中兴系、鼎桥

28、系、中国普天瓜分。其中，起主导作用的都是国产厂商，而爱立信、阿尔卡特、西门子等海外设备厂商只能跟国产厂商组建合资公司，参与联合竞标。2008年11月揭晓的TD-SCDMA第二期招标，据三电咨询测算，“大唐系”毫无悬念份额第一，获得38%-40%的市场份额，中兴通讯占28%-30%，华为占17%-18%，中国普天占6%左右，四大国产厂商仍然全面占据主导地位。相比之下，诺基亚西门子取得8%，爱立信4.5%左右，虽然比一期招标结果略强，但海外厂商的总份额还不到15%。TD-SCDMA毕竟是中国自主的3G标准，国产厂商大获全胜在情理之中，而在中国电信的CDMA招标中，国产厂商也与海外厂商基本上打了个平

29、手。此次招标中，华为报出的“地狱价”一度引起轰动，最终成功实现突破，拿下30%左右的份额。中兴也成功拿到15%左右的份额，两大国产设备巨头擎起此次CDMA采购的半边天。阿尔卡特朗讯、摩托罗拉、北电虽然基本保住了市场份额，不过也被挖去了一大块肉。中国联通的WCDMA招标时间相对较晚，招标的结果显示3G时代国内厂商竞争实力大大提高，中兴通讯和华为两家合计占到了50%以上的市场份额，其中中兴获得了21.4%的市场份额，远超市场预期，而国际上WCDMA的大户爱立信、诺西的市场份额分别为26.6%和11.2%。 国内电信固定投资在未来三年高位运行，且国内厂商将相比以前获得更大市场份额，我们因此可以得出结

30、论：国内运营商投资情况对国内通信设备行业的影响是非常积极的。 综上，无论从国际还是从国内的角度来看，未来几年国内通信设备行业都将受益，进入一段高速成长期，其行业趋势将有别于当前经济下滑的趋势，具备良好的防御性，甚至具有增长性。四、通信设备行业的行业特征和获利能力主要对通信主设备行业进行分析。通信主设备制造行业具有市场进入门槛很高、集中度高、充分全球化竞争的特征，我们有必要从全球视野角度对行业进行解构分析。 对于设备制造商来说，既然从行业整体看不是高增长行业，那么企业增长的主要途径就是从对手那里抢得更多市场份额。与任何一个供给过剩的市场一样，价格仍然是竞争的主要手段之一，特别是在华为中兴崛起之后

31、。华为、中兴凭借低成本扩张策略不断提升市场份额。以移动通信领域为例，如果按照销售金额计算，华为的市场份额从2005 年的5%快速提升到2007 年的11.7%，中兴的市场份额则从2%提升至3.5%。如果从出货量的角度看，考虑到两个公司的低成本策略，我们推算两个公司的出货量市场份额是金额占有率数据的2 倍以上：华为可能在23.4%左右，而中兴的2007 年全球移动新增市场份额也有将近7%。竞争的直接后果就是行业盈利水平下降，图8 显示了部分供应商从20042007年的净利率比较，除了诺基亚的净利率稳中有升（主要依赖终端业务），总体向下的趋势非常明显。相比而言，中兴通讯的净利润率较低、但是较为稳定

32、。状况不佳的企业开始了兼并、整合、出售资产等各种重组手段。从2006 年-2007年，通信设备制造行业发生了一系列并购和重组事件。经过这一轮洗牌之后，余下主要有57 家供应商（爱立信、诺西、华为、阿郎、中兴、摩托、北电、日韩厂商）。􀁺 阿尔卡特和朗讯合并；􀁺 北电出售 3G 部门给阿-朗；􀁺 诺基亚收购西门子通信设备部门，组成诺西网络；􀁺 摩托罗拉将系统和终端部分拆分；就短期内而言，我们认为爱立信、诺基亚、华为将是 TOP 3 的主要成员；阿朗、摩托、中兴将分享第二阵营第四、第五、第六的位置。摩托暂退守北美CDMA市场，前

33、景有些不确定性；北电频临消亡；日韩厂家则采取地区性销售的防御性策略。我们认为行业洗牌仍将继续。未来三年内，目前的TOP 6 中还有厂家会掉队，从而释放部分市场份额。只要能够在竞争中生存下来，就有可能继续获得发展。这种竞争格局的变化，显然是有利于国内通信设备厂商的，他们将利用成本优势，加快通信设备制造业向中国的转移趋势，迅速的提升市场份额。 （上文分析了国内通信设备厂商市场规模加大（包括国内和国外的），市场份额增加，净利率降低的趋势，接下来应该将这三个趋势量化，得出国内通信设备厂商净利润的变化趋势，这是非常重要的一步，也是最终的目的，目前没有完成，主要因为缺乏经验，不能够准确进行量化。） 五、国

34、内通信设备子行业分析根据申万的行业分类标准，通讯设备行业可以分为交换设备、终端设备、通信传输设备和通信配套服务等几个子行业，总共包括27家上市公司。但是，在下文的行业分析中没有按照这样的子行业来分析，而是挑选系统主设备商、光纤光缆、移动网优等几个受益于3G投资的重要子行业来进行分析。 系统主设备商系统主设备商是3G建设的最大受益者。该子行业的代表上市公司为中兴通讯。虽然竞争激烈，但是不可否认的是中兴已经在国内3G无线设备市场上确立了主要供应商的地位。根据公司公告和媒体报道，公司在中国电信CDMA市场上获得了大约25%左右的市场份额，在中国移动TD-SCDMA中的中标份额则为2728%左右，而中

35、国联通WCDMA招标尚未进行，但预期公司获得其中的10%以上的份额应该没有问题，所以综合来看，公司在国内3G市场上的综合份额大体在20%左右，这与公司在2G时代GSM和CDMA领域不足10%的综合份额相比有了相当大的提升，主要供应商地位确立。2008下半年中国3G建设刚刚启动，我们现在看到的仅仅是初期建设的规模，而中国3G长期建设规模如何将是影响公司业绩的重要因素。长期来看3G建设的规模取决于用户发展的规模，3G商用吸引力越大，用户从2G向3G迁移的速度越快，3G需要的容量越大，那么需要建设和投资的规模也越大。综合来看，我们仍然认为公司业绩在2009年能够实现增长。 光纤光缆子行业光纤光缆子行

36、业当前面对两大负面影响，其一是2008年10月份工业与信息化部发布的关于推进电信基础设施共建共享的紧急通知中明确规定，传输线路（包括管道、杆路、光缆）有条件的应共建共享；其二是联通与网通合并之后，由于二者在全国尤其是北方地区都有丰富的传输网络，合并之后势必放缓部分地区传输网络的投资，对光缆的需求也造成一定负面影响。当然，我们相信传输网络在3G建设背景下保持增长势头应该是在意料之中的。事实上，目前3G建设已经启动的情况下，业界对于配套的传输网比较倾向于重建而不是改造现有网络。理由是：1、2G业务以话音业务为主，带宽需求低，3G业务则以数据宽带业务为主，带宽需求高。因此原有的2G配套传输网络并不适

37、合3G，需要重建或者改造；2、扩容改造存在迁就冗余带宽、拓扑、覆盖、设备能力的问题，成为3G业务快速部署的瓶颈，将严重制约3G发展，并且会引起网络裂环、结构调整、电路割接、网络升级等调整，对现网承载的2G业务产生不利影响。所以，总体来说，尤其是目前建网的主要区域发达地区和热点城市而言，重新规划建设3G传输网显得更为适当。光纤光缆行业继续保持增长的另外一个推动力在于FTTx建设的加速。2007年中国电信第一期用于FTTH的EPON设备招标规模为4万线，但2008年第二期EPON设备招标规模则已经达到400万线，用于FTTx的建设。随着3G的启动，移动宽带已经近在咫尺，相信未来竞争将更加激烈，各运

38、营商都有不甘落后加速建设的动力。从光棒的进出口数据，我们也可以看到光纤光缆行业仍然处于产量大幅增长、需求也同时大幅增长的过程之中。近期，进口光棒价格的企稳反弹预示着国内光纤价格也必将企稳。基于以上的原因，我们相信光纤光缆行业2009年仍将实现增长，烽火通信、中天科技和亨通光电等行业内公司的业绩也都会继续提升。 移动网优子行业中国电信和联通的网络覆盖水平远低于中国移动。受电信重组、3G 牌照发放、号码携带政策实施预期的刺激，预计中国电信、中国联通将加大移动网络优化投资、大幅提高网络覆盖深度和广度。受此影响，未来三年的移动网络优化建设规模大幅增长，从出货/工程量的角度衡量，年复合增长率将在35%以

39、上。虽受价格下滑影响，行业投资预计仍能获得较快增速，20082011 年复合增长率将达到15%。行业总毛利将增长9%-14%。行业整体盈利增长将同步大势。在运营商集采的驱动下，行业从混战走向整合。不具备全面网优解决方案和完善后续技术支持的厂家的生存空间被显著压缩，行业领导者和二线领先企业将超过行业平均增速。我们认为二线领先企业从行业整合过程中受益最大，代表企业有三维通信。六、行业估值 国际设备商PE与收入增长率、市场PE研究国际设备商的估值与收入、利润增长率，我们发现剔除网络泡沫时期，国际设备商在收入或利润快速增长的时期，估值均较高，从思科发展历程看，19901997年收入快速增长时期PE大多

40、维持在40倍，高于2004-2006年稳定增长期1830倍的估值水平。爱立信19941997年收入保持30%的增长对应PE维持在22倍以上， 2004-2006年收入增长15%PE也维持在17倍以上。高通也呈现成长期高PE的特征。而国际设备商相对当地市场PE倍数大多维持在1倍以上。 国内设备商估值2004年动态PE（年初股价/当年年报EPS）2005年动态PE（年初股价/当年年报EPS）2006年动态PE（年初股价/当年年报EPS）2007年动态PE（年初股价/当年年报EPS）2008年动态PE（年初股价/当年预测EPS）2009年动态PE（年初股价/当年预测EPS）2009年动态PE（当前股

41、价/当年预测EPS）2010年预测EPS.SZ东信和平0.0 106.8 27.9 20.7 34.8 13.5 18.0 0.59.SZ恒宝股份0.0 0.0 0.0 0.0 50.5 13.8 21.7 0.41.SH南京熊猫100.8 36.9 37.7 40.1 85.1 25.8 35.6 0.12.SZ中兴通讯12.4 21.4 34.8 30.0 35.8 16.1 19.8 2.05.SZ新海宜0.0 0.0 0.0 36.8 41.1 20.1 33.9 0.37.SZ三维通信0.0 0.0 0.0 0.0 36.3 18.1 22.1 0.82.SZ武汉凡谷0.0 0.0

42、0.0 0.0 36.6 18.4 22.3 1.13.SHST大唐-216.7 -6.8 -4.8 177.2 233.2 63.4 73.1 0.14.SH长江通信88.5 137.9 73.7 43.5 72.9 30.8 39.5 0.22.SH动力源0.0 84.8 83.6 219.0 258.8 36.6 50.6 0.19.SH中创信测123.3 -31.5 45.2 65.2 47.0 25.8 34.3 0.65.SH亨通光电32.6 21.4 15.0 22.4 39.5 14.9 21.0 0.88.SH烽火通信93.9 85.4 60.4 28.5 47.2 21.1

43、 29.2 0.64.SH中天科技74.8 52.0 22.5 15.5 26.3 14.0 18.8 0.82.SZ国脉科技0.0 0.0 0.0 24.2 73.1 24.7 31.6 0.63平均23.8 31.4 （上表的EPS预测数据全部来自WIND，是WIND对31家研究报告的预测进行算术平均得到的结果。在今后的研究中，最好能够自己做预测。）横向（指国内行业估值与国外相比较，以及行业内部各公司相比较）：初步判断，目前国内通信设备行业正处在快速成长期，国际上同类公司在这样的时期PE给到了30倍以上，甚至到40倍。从今年股价的走势来看，2009年初行业平均PE为23.8，处于低估的水平，而经过年初这次行情之后，行业平均PE达到了31.4，可以说估值已经处在基本合理但偏低的水平。但是行业内某些重点公司的估值看起来仍然处在相对低估的水平上，比如东信和平、恒宝股份、中兴通讯、三维通信、武汉凡谷、亨通光电、中天科技，都在20倍PE左右。 纵向（指国内行业目前估值水平与历史水平相比较）： 从行业重点公司的历史估值水平来看，目前各公司的估值都接近历史最低水平，因此行业整体可能已经具备了估值优势。专心-专注-专业