控制房价的关键是管住货币与信贷

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1、控制房价的关键是管住货币与信贷尹中立 2010-05-04摘 要： 本文主要从金融的角度来分析当前中国房价上涨的主要因素及调控对策。认为货币投放过多是现阶段中国房价上涨的前提。要分析货币进入房地产市场的途径和渠道，应该剖析商业银行的住房按揭贷款和房地产开发贷款，这是商业银行的资金流向房地产行业的两个 “绿色通道 ” 。过多的货币正是通过这两个业务渠道源源不断进入房地产市场，并助推了房价泡沫。在当前的宏观背景下，紧缩货币的难度相当大，但仍然可以在货币环境比较宽松的条件下找到遏制房价的方法。例如提高二套房贷的首付比和利率等。关键词： 房价，货币与信贷，调控政策，首付比自 2004 年以来，我国每年

2、都出台政策对房地产市场进行调控，并且调控的规格越来越高， 2005 年以前的房地产调控以建设部或国土资源部等部级单位为主， 2005 年以后上升到国务院出台文件进行调控。更值得注意的是调控的效果越来越差，并导致出台调控措施的频率越来越快。 2009 年 12 月份至 2010年 4 月份， 已经连续三次出台政策控制房价： 2009 年 12 月 14 日国务院召开常务会议专门研究房地产调控政策， 18 日财政部、国土资源部等五个部委日前联合下发关于进一步加强土地出让收支管理的通知； 2010年 1 月 10 日国务院出台了国务院办公厅关于促进房地产市场平稳健康发展的通知（简称 “国十一条 ”

3、）。但这些政策出台之后，房价并没有得到有效遏制， 2010 年第一季度， 以北京、 上海为首的很多城市房价加速上涨。国务院总理温家宝 4 月 14 日主持召开国务院常务会议，研究部署遏制部分城市房价过快上涨的政策措施。 4 月 17 日，国务院出台专门文件国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知调控房价。国务院在 4 个月之内两次出台文件调控房价的做法史无前例。最近几年政策实践告诉我们，房地产调控是一项十分复杂而又极其重要的工作。对房地产调控的规格已经上升到国务院层次，说明对房地产的调控事关经济运行的全局，单一部门无法完成此项重任；而调控的频率越来越高的事实无疑向我们宣誓，该项工作十分复杂

4、，政府对房地产市场运行规律的把握还很不够或房地产调控的掣肘因素太多。笔者主要从金融的角度来分析当前中国房价上涨的主要因素及调控对策。一、货币投放过多是现阶段中国房价上涨的前提有关房价上涨的原因的解释有很多，但笔者认为最关键的还是货币因素。套用货币经济学的鼻祖弗里德曼的名言 “通货膨胀无论何时何地都是货币现象” ，我们认为，房价上涨的本质就是货币过多的一种反应。考察我国的货币增长情况就知道我国的货币多发行了多少。 1979 年末的所有银行存款是1 千亿元人民币， 1989 年末为 1 万亿元人民币， 1999 年刚刚超过了 10 万亿人民币，而2009 年末将超过了 60 万亿元人民币，即货币数

5、量每十年涨十倍，在过去的 30 年里货币增加了 600 倍，而 GDP 增长不到 20 倍。显然，货币增长速度远远超过了经济总量的增长速度。当然，货币的增长有合理的成分：第一，因为经济总量的增长需要货币的增长；第二，这30 年我国市场经济从无到有，很多经济领域从实物配给过渡到货币分配，这本身是一个货币化的过程；第三，金融深化过程需要增量的货币供给。我们再横向比较一下就更清楚我们的货币多了多少。在全球主要经济体中，只有日本和我国类似，广义货币数量是GDP 的 2 倍，其他国家的货币数量都在 GDP 的 1 倍左右，美国 2009 年尽管努力增加货币供应数量，但其货币总量不到 GDP 的 1 倍。

6、那么， 我国的货币是如何多出来的呢？从货币过度发行的原因看， 1995 年之前的货币过度发行主要是由于财政从中央银行透支造成的，而2001 年之后的货币过度发行的原因则与外汇储备占款直接相关。 2003 年以来，中国的外汇储备增加了 2 万多亿美元，对应的货币投放是19 万亿元人民币，也就是说，在这 6 年中，我们向市场多投放了 19 万亿人民币。货币的过多投放必然导致物价上涨，但2000 年以后的中国经济已经由以前的短缺经济变为供给相对过剩的经济，多余的货币不会冲击一般消费品，物价上涨更多地表现在资产价格领域，股市与楼市成为这些多余货币的主要发泄场所。只要我国的出口导向不变，而外汇管理体制和

7、汇率政策基本保持不变，则外汇储备不断增加的态势就不变出现大的变化，则货币投放过多的状态也就不会发生改变，也就是说， “钱多 ”可能是我国现阶段的一种基本状态。这是有关房价调控的最主要难题。二、货币是如何推高房价的？银行的钱固然多，但它不是无条件地流向房地产行业的，这些钱必须借助于安全的通道才能进入房地产行业的。对货币进入房地产市场的途径和渠道的分析不仅有助于我们了解房价上涨的原因，而且有助于我们找到调控房价的对策。要分析货币进入房地产市场的途径和渠道，应该剖析商业银行的住房按揭贷款和房地产开发贷款，这是商业银行的资金流向房地产行业的两个 “绿色通道 ” 。过多的货币正是通过这两个业务渠道源源不

8、断进入房地产市场，并助推了房价泡沫。这两个通道对住房价格的影响机理是不一样的，控制方法也是有差异的。住房按揭贷款影响的是住房需求。当前，考虑物价上涨和按揭贷款的利率优惠，通过按揭贷款来买房实际资金成本是零甚至是负的，这实际上是鼓励居民通过按揭贷款来炒房子。但提高利率是不现实的，当前的公司贷款利率就是5%左右，住房按揭贷款的风险比其他贷款风险小，利率上调是难以起作用的。但首付是可以提高的，提高首付比例就可以对遏制房价起到很好的作用。 2007 年出台了 “二套房贷 ”政策，其核心就是对首次置业和非首次置业采取有差别的信贷政策，事实说明，该政策是有效果的。如果房价上涨过快，可以考虑进一步提高二套房

9、贷的首付比例。2007 年以来，政府调控房地产时，已经充分关注到按揭贷款这个 “绿色通道 ” ，出台了相应的政策去堵这个通道。但另外一个 “绿色通道” 房地产开发贷款政府关注甚少。房地产开发贷款是如何影响住房价格的呢？按照一般常理，住房开发贷款影响的是住房的供给，此类贷款越多则住房供给越多，住房价格上涨压力越小，因此，要控制遏制住房价格的上涨就应该鼓励房地产开发贷款。但实际的传导逻辑却是这样的：开发贷款多刺激开发商高价拿地，刺激房价上涨。2008 年至 2009 年，我们已经清晰地看到了开发贷款对房价的影响和传导途径。 2008 年初之所以出现以万科为代表的房地产开发企业大幅度降价促销行为，

10、主要原因是这些企业存货多、 资金周转出现问题。 自 2008年 11 月份中央开始实施适度宽松的货币政策以来，房地产开发商的资金紧张情况很快得到了缓解，使不少大型开发商捂盘惜售并高价拿地。这里需要注意的是，在房地产市场，开发商是主动定价者，买房者是价格的被动接受者，当开发商有了信贷资金的支持，在市场定价过程中更加主动，住房价格必然上升。三、对策建议在当前的宏观背景下，紧缩货币的难度相当大，但仍然可以在货币环境比较宽松的条件下找到遏制房价的方法。考察银行资金流向地产业的另外两条 “绿色通道 ”后，我们就可以对症下药，找到遏制房价的措施。1 、提高二套房贷的首付比和利率如果首付比是两成的话，投资房

11、地产的资金杠杆就是5 倍，也就是说通过按揭贷款机制可以将房地产的实际需求放大5 倍。如果将首付比提高到五成，则资金放大倍数只有2 倍，遏制住房需求的效果是十分明显的。2010 年 4 月 14 日国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，研究部署遏制部分城市房价过快上涨的政策措施，主要措施是提高二套放贷首付比，应该是很有针对性的。但需要注意的是，当前的商业银行整体上是资金过剩，有贷款的冲动，对二套放贷政策的实施有一定的困难，尤其是大幅度提高利率的做法难以实施。通过税收手段来调节住房需求的效果比调整信贷政策要好，本文对此不作细述。2、对地产类上市公司、央企及地方国企的融资都需要限制商业银行为了控制

12、风险，对房地产开发贷款项目需要一定比例的资本金要求，于是，上市公司和央企或地方国企成为银行家青睐的对象。要遏制房价上涨，这三类企业都值得我们高度关注。首先看上市公司。房地产类的上市公司目前有100 多家，房地产行业的第一阵营的公司几乎都是上市公司，这一群体对房地产价格影响巨大。 2005 年至 2009 年，随着房价不断上涨，房地产类上市公司的盈利大幅度增加，于是股价也大幅度上涨，而股价大幅度上涨后上市公司可以以较高的价格从资本市场融资，获得巨额融资后再配合银行的信贷资金可以从土地市场高价拿地，刺激房价上涨。对于房地产类上市公司而言，这是一个完美的循环，但对于政府来说就是巨大的麻烦。在这个循环

13、里，政府可以在上市公司的再融资这个环节上有所作为，笔者在 2007 年 9 月份曾经给有关部门提建议，应该严格控制房地产类上市公司的再融资行为。上市公司没有资本市场的廉价的资本补充，就无法获得商业银行的信贷资金支持，上述循环就难以演绎下去了。其次，分析一下央企。央企不仅有雄厚的资本，而有国家的信用作支撑，它们获得银行信贷的能力比任何公司都容易。因此，央企是银行信贷资金进入房地产行业的重要渠道。要遏制房价上涨就必须让所有央企从房地产市场撤出。“两会 ” 后三个央企连续制造了三个 “地王” ，让决策者看到了央企在房价上涨过程中扮演的角色及巨大的威力，国资委立即出台措施让78 家主营业务非房地产的央

14、企在规定的时间里退出房地产市场。但笔者认为，仅此是十分不够的，应该让所有的央企从房地产市场退出。社会公众对央企制造地王的行为之所以愤怒，是因为这些公司以国家的信用作为背书去银行融资，再推高地价和房价，不仅没有尽到央企应尽的社会责任，反而与民争利，破坏社会的稳定。在主营业务为房地产的 16 家央企中，不少是上市公司，对于这些企业可以通过出卖国有股的方式解决这个问题，并不违反任何规定。在央企队伍里，保险资金也是需要关注的，保险公司的保费收入和可运作资金增长速度非常快，未来将是影响房地产价格的主力之一，政府应该慎重开放险资进入不动产市场的大门。从我国台湾地区20 年前控制房地产泡沫的经验和教训，限制

15、险资进入不动产是十分必要的。而我们有关部门却逆潮流而动，正在开发保险资金进入不动产市场。需要决策者高度关注此事。银行开发贷款的第三类公司是地方国企，这其中很多是所谓的地方政府的 “融资平台 ” ，从数量上来说，这个途径是真正的主力。从有关部门的分析报道看，截至2009 年底，地方融资平台的融资余额约 6 万亿至12 万亿之多， 即使按照最窄的数量计算， 地方政府的或有负债规模已经远远超过了其每年的财政收入， 其风 险是不言而喻的，这其中不仅有银行的资产风险，更关键的是宏观经济稳定的风险，因为当前的经济增长主 要依靠投资，而投资的资金主要来源就是这些融资平台。地方政府的融资前提是土地收入的不断增长，这是地方政府刻意推高房价的动力所在。房价与地方政府 的投融资行为已经紧紧地绑在了一起，也与中国经济增长须臾不可分离，这是中国经济巨大的风险隐患，如 何处理这个棘手的难题考验政府的智慧。总之，只要政府下决心控制银行资金通向地产的这些通道和途径，货币就不会在房地产领域泛滥，遏制 房价上涨的目标就不难实现。