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1、我国证券公司并购的治理因素研究改革开放以来， 我国金融体系从计划经济逐步向市场经济过渡， 证券市场正是在这一过程中逐步建立和发展起来的。 作为证券市场的重要基础， 我国证券公司基本上是在缺乏经验和理论基础的情况下逐步发展起来的。 证券公司十几年来的发展，既经历了迅速的扩张过程，也暴露出了成长过程中众多的问题。 2001年以来， 随着我国证券市场持续的下跌， 证券公司爆发了行业性危机， 并出现了新一轮并购重组浪潮。目前我国证券公司的并购是大势所趋， 已关系到行业生存和发展。 本文针对我国证券公司并购的历史和现状， 在我国转轨型经济的背景下， 选取公司治理因素的角度，来研究我国证券公司并购重组。本
2、文以证券公司的治理结构为主线，通过对证券公司内外部重要治理因素特点的分析， 研究证券公司治理因素对并购所产生的影响， 并以证券公司发生的并购事件的来进行实证。 研究主要包括了外部治理因素中的政策环境、 政府干预和外部竞争性市场以及内部治理因素中的股权和股东、管理层、员工、组织和文化等因素对我国证券公司并购的影响。在研究方法上，采取定性与定量相结合的方法，利用经济学、管理学、行为金融学、 博弈论、 委托代理理论等方面的理论基础进行理论研究， 并利用统计计量分析、博弈模型、行为选择分析和案例分析等方法进行实证研究。其中，定性研究贯穿于本文各章， 而定量研究则主要应用在股权与股东、 管理层这两个主要
3、内部因素的影响分析上。 在研究过程中， 我们注意到， 目前国内的研究文献从治理角度来研究并购问题的还比较少， 而国外相关的研究主要是针对上市公司进行的。 现有的研究表明， 治理因素对公司的并购行为具有重要影响， 但其研究的主要评价因素是股票价格和财务指标的波动。而我国证券公司大多为非上市公司， 并且公开信息披露较少， 这使得本文难以应用股价信息和财务信息构建模型来进行研究。 基于这方面的原因， 本文在研究治理因素对证券公司并购所起的影响时， 主要从治理因素的结构特点和影响方面出发，分别构建不同的定性和定量模型，包括计量模型、博弈模型等，来进行研究，并辅以案例分析来进行说明。本文应用了 LOGI
4、T模型对证券公司的股权和股东因素、管理层因素对并购发生的影响来进行了研究，并应用 Robinstein 模型来研究了不同并购主导模式下的效率（ 股东利益保护） 问题，等等。研究发现，我国证券公司并购还处于较初级的阶段， 带有转轨经济的明显特点，作为外部治 理因素的政策环境、政府干预和市场竞争机制等不利于并购的效率；证券公司的 股权集中度、控股权的国有属性等因素与并购发生的关系显著，股权集中度和国 有属性越高越不利于并购的发生；证券公司的市场化并购有利于股东利益的保护， 而非市场化并购则可能会因为国有控股属性不利于全体股东利益；我国证券公司大股东持股比例太高，在董事会中所派董事较多，不利于并购发
5、生；证券公司独 立董事比例较低，这种情况也不利于并购的发生；我国证券公司管理层由于缺乏 股权激励，与股东的利益不能保持一致，在并购中从自己的效用角度出发， 会使 得并购决定不利于股东权益的保护； 证券公司员工缺乏股权激励机制，人力资本 的愿望无法实现，存在有“道德风险”，其并购效用与股东、管理层不一致，对 并购成败具有较重要影响；组织和文化整合在我国证券公司并购中往往被简单化 处理，但这些因素对于证券公司并购后的成败往往具有很重要的影响。本文认为，目前我国证券公司的内外部治理因素在很大程度上制约了市场化、 有效率的并购，不利于我国证券公司的发展，改革外部环境、优化治理结构是我 国证券公司通过并购得到发展的当务之急。本文的研究结构是这样安排的：第一 章，导论；第二章，证券公司并购的现状和特点分析；第三章，我国证券公司并 购的外部治理因素研究；第四章，我国证券公司并购的内部治理因素研究一股权 与股东；第五章，我国证券公司并购的内部治理因素研究一管理层；第六章，我 国证券公司并购的内部治理因素研究一员工、组织与文化；第七章，结论、不足 和建议。
我国证券公司并购的治理因素研究
