伦敦金属期货交易市场LME知识专题

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1、伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之一：场内交易流程LME的交易系统具有非常适合于全球有色金属工业需要的一些独到之处，交易方式有公开喊价、电子交易系统（LME SELECT）和电话交易三种。LME清算会员之间的所有合约，不管它是通过哪种交易方式产生的，均要通过伦敦清算公司（LCH）进行撮合成交和清算，这样可以防止违约风险。清算公司不具体结算也不为清算会员与其客户之间的交易提供担保。所有合约只有在到期日时才进行结算，参加交易的客户的保证金通常以信用为基础。仅仅一小部分的合约才真正进行实物交割。 所谓的场内交易和场外交易均是通过公开喊价方式进行；所谓的办公

2、室内的交易是通过电子交易系统、电话、电子商务或传真方式进行的，所有价格均显示在交易者所看到的屏幕上。 在讨论这些内容之前，了解一下典型的场内交易方式将会对我们大有裨益。 场内交易操作流程 对于场内交易的会员公司来说，一个工作日可能从伦敦时间早晨7：00就开始了，一组交易员与在办公室内的其他业务人员开始上班，为远东区进行服务。大约从上午7：00左右的整个上午交易员将进行“做市交易”，为金属生产商、消费者和其他寻求回避风险的贸易公司买卖金属。目前客户委托交易全部是通过办公室之间的电话进行的，而场内经纪人交易是通过电话或者通过LME SELECT 电子交易平台来完成的。通常要求经纪人了解其委托人，主

3、要内容是其财务状况。多数经纪公司雇佣客户联络员（或称作账户执行员）专门作为与客户的接洽员。他们的责任就是要了解不同类型客户的业务及其需求，并建议他们进行保值交易的原则；要求他们经常到他们的客户的工厂拜访并与他们保持经常的联络。 客户联络部的责任就是确保上述工作的进行。客户联络员不进行做市。他们向交易员询价，然后转发给他们的客户，如果客户决定按他们的报价进行交易，将指令下到下单部。一个重要的经纪人一天中将会处理许多不同的客户指令单，因此避免差错显得至关重要，这也是客户指令需要通过下单部报出的原因，该部门通常是唯一有权处理客户交易指令的部门，这些指令将被递交给交易员。 在非圈内交易时间段中，交易员

4、将守在办公室内，而在圈内交易时间段内，他们将呆在交易场内，那时下单部的高效运转将显得更加重要。 圈内交易开始时，每种金属合约依次轮流交易5分钟，所有合约交易结束后，在第二节交易开始前有一短暂的间歇。在第二节交易中，各合约也是交易5分钟。 某种意义上说，上午第二节的圈内交易是全天的焦点部分，因为第二节交易中将给出当日的官方报价和现货结算价。结算价是每种合约第二节交易结束前的当前委买价，它是全球大部分有色金属市场每天现货定价的基础，而不管这种金属是否在LME进行交易。所有的官方结算价敲定之后，“路牙”交易（综合交易）时间开始。 “路牙”交易名称来源于20世纪早期，当时早盘交易结束后，一些会员围在马

5、路边继续交易。综合交易从官方价格宣布以后开始，直到15：10结束。在综合交易时间里，8个金属品种同时进行交易，会员可以派多名交易员进场交易。 圈内交易会员及二级经纪会员在交易时间内根据交易厅内获得的报价通过办公室内的市场为他们的客户提供交易服务。 再次开始的一轮单个金属品种的5分钟交易从15：10开始。这一轮交易的结构与上午的交易结构相同，两节圈内交易场之后紧接着一节场外交易。然而随着LME Select自动交易系统的运用，场内交易时间可能会有所变化，建议读者访问LME的官方网站（WWWLMECOUK）去查阅各品种的具体五分钟时间及综合交易的具体时间安排。上、下午场的主要区别就在于下午场不公布

6、官方价格。LME非常清楚它提供的透明的官方价格机制的重要作用，对目前交易活动的任何变更除非找到易为人接受的变通办法，否则只会遭到人们的抵制。下午的场外交易结束之后办公室间的交易将重新成为人们关注的焦点。许多会员单位一直交易到19：00至20：00。甚至在伦敦有一些会员24小时均有人交易，而其他一些会员则在不同的时区设有办事处，这些办事处负责在伦敦交易时间结束后公司头寸的交易。时间从伦敦早7：00到日本下班时间完成一个时间循环，然后伦敦的办公室重新开始负责交易。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之二：圈内交易之所以称为圈内交易是因为所有LME交易员围坐成一个圆圈，在各自固定的位置上进行交易。

7、这与竞价交易方式相比更有典型的公开喊价期货交易方式，交易者可以四处走动。LME这种固定位置的体系明显有助于识别参与交易的公司，这种办法自所以行得通是因为交易所只有少量的会员参与场内交易。目前交易所只有12家圈内会员，所有交易应该通过场内交易会员交易进行。更严格地说，是通过两家，因为一笔交易涉及到买、卖双方。通过LME清算的合约交易量中大约有60%的交易是在圈内交易时间完成的，这其中也包括综合交易。虽然并非所有这些交易都是通过场内进行交易的，但它们是通过场内交易的报价来进行交易的。场内交易时间段中在外面进行交易是通过办公室交互屏幕系统和电话委托市场进行的。场内交易时间，尤其是产生官方价格的早盘第

8、二节，成交极为活跃，因为现货市场需要一个尽可能接近于每日结算价的现货参考价。这种高度流动性确保了价格的透明度，比办公室间的交易获得的价格更有代表性。 交易圈直径大约6米，有两个大显示牌用来显示由报价委员会制定的价格。交易所员工监督成交价格，输入计算机系统委买委卖价套利和交易价格。这些信息不断地被输入到各种中间商信息转发系统，它们传输LME的成交价格。每个公司的交易席位的后面有一块供助手向场内交易员递单和传递交易员已经执行的成交单站立的位置。 在每种合约进行交易的五分钟里，场内交易员宣告他们的买卖价格和他们感兴趣的到期日。这种口头公开喊价要求在标准的时间里声音要像演讲似的清晰，但是在场内能够听到

9、的主要是刺耳的吵闹声。在场外人士看来交易员要想跟上别人的报价和内容似乎是不可能的，这实际上是一种熟能生巧的事。交易成交后，将由每家公司的后台人员进行迅速撮合（撮合在本章的后面将作详细阐述）。交易者之间达成的一致协议若有争议不清楚之处可以立即要求他们解答清楚。实践中，大多数交易在首次申报中就被撮合。任何未被撮合的一定要在交易所规则指定的指定时间中挑选出来。 在每次交易时段内八种LME的金属合约每种交易五分钟，不同的金属交易的时间顺序由交易所规定，不同交易时段中的交易顺序不同。由于交易时间固定并为市场人士所共知，客户和交易员就容易在正确的时间里进行下单。LME指数合约(LMEX)不在公开喊价时间段

10、中进行交易，而在综合交易时间中进行。 场内交易员可以在五分钟的时间段中的任何时间中从事任何合法的到期日的交易，交易按照惯例可以分为两个阶段，首先，大多数交易具有一种从交易商计划书中挑选与目标不符的到期日部分的技术性倾向，例如，如果某家公司需要（或从自己的计划书中或代理客户）调期交易，假定10手三个月期的锡合约移到一个半月期，它将主动卖出三个月期合约，同时买入一个半月期的合约，这两笔交易同时进行。具体情形如图51： 图51 多头头寸调期交易 原开仓头寸：三个月期10手锡合约 场内交易：卖出10手三个月期 买入10手一个半月期的锡合约 净持仓头寸：10手一个半月期锡多单 为什么这个过程显得非常必要

11、呢？因为大多数现货金属买卖，不同于仅仅转移交割日期，不是通过现货就是三个月期交割。单纯的买卖交易（产生或不同于调期交易的改变头寸）代表着五分钟交易时间中的第二个阶段。通过集中买卖两个到期日（现货和三个月），交易者可以确保市场最大的流动性。圈内交易在每一阶段最后一分钟倾向于大量增加。 认识这两个阶段的划分是非正式的很重要，每轮的五分钟交易小节没有正式的分界，而是相重迭的。然而要说通常每个五分钟交易时段中首先成交的主要是迁仓盘，而在最后则完全以改变头寸盘为主。 众所周知，每个交易日中一个重要的内容就是在相应的LME的官方的五分钟交易时间中获得的收盘价作为每个合约的官方结算价。收盘价就是在每场交易结

12、束的铃声响起之前的最后委买价和委卖价，而不一定是成交价。官方价格为买方和卖方的所有合约的现货月、3个月以及15个月，加上铝、镍、银和锌的27个月期的成交价格而公布。15和27个月价格通常是基于当时的3月期表格上的价格而得来的，表格数据通过外推法从传输的场内执行的交易基础上得来。结算价被会员用来结算存在他们之间的两天后到期交割的现货月合约。它们是目前卖出现货商的收盘价。买卖价格与经纪人准备买卖的价格有一些区别。给经纪人下达买单指示的客户将接受到委卖价。相反，下达卖单的客户将接受到委买价。委买委卖价格之间的差价代表在指定时间经纪人买得比卖的少的收入，差价也依赖于经纪人弥补客户交易的时机而变动。很明

13、显，越容易越多地这样做，委买委卖价格表格将直越接近。在历史上这一直存在于公开喊价阶段，但是很有可能当屏幕交易活动变得更有流动性时，在办公室交易时段的套利活动变得更为紧密。 由于外面世界许多交易是依据LME的官方价格进行的，经纪人通常都很乐意在尽可能接近交易结束铃声响起之前进行交易，这对代表抛售保值业务的交易，现在代之的是他们的客户用现货在现实生活中买卖金属更加真实。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之三：综合交易和办公室内交易 综合交易综合交易也在交易圈内公开喊价交易，但是比正式的圈内交易小节的结构松散一些，经纪公司可以委托买卖任何到期日的合约，甚至可以允许多于一个交易员进入交易圈内或站在

14、座位后面。（但是他们仍然必须呆在他们平常在交易圈中的指定位置上。） 之所以称为路牙交易是因为最初是在交易所外面进行交易的，实际上外面是指在LME交易所外面的惠灵顿大街的街道马路上进行交易。后来因为交易员们堵塞了马路，妨碍了公共秩序，警察让他们到场内进行交易了。 实质上，综合交易的目的在于调整公司在主要交易场次中未能完成的持仓结构。早盘综合交易在LME的官方价格敲定之后就开始进行。它们能够提供非常接近于官方价格水平成交的机会。相应地，下午场的综合交易允许公司在一天结束之前调整他们各自的头寸。（并不是净多单或净空单的平衡）。 办公室内的交易 圈内交易提供与现货相联系，具有公开喊价的交易场所的传统的

15、高透明度好处。但是全天中只有一部分时间进行交易。一个现代的金融市场如果不能提供更长时间，那么至少应该能够在整个工作日中为它的客户服务，LME通过提供办公室内的交易来解决这个问题。 这是个交易类似于外汇交易所、债券股票市场，清算与场内交易合约类似的体系。换句话说，人们与经纪人联系，他们能够在屏幕上看到报价，然后完成交易。 在LME SELECT系统开始交易之前，交易所签约经纪人继续提供屏幕价格，当第二阶段电子交易系统取得进展时，这变成了与LME交易市场的数据库相链接的自动过程。经纪人对潜在客户的现货报价不一定与显示的价格完全相同，具体取决于交易量的大小，市场状况，客户的信用等级，以及与经纪人的关

16、系。如果经纪人的现货报价显著地高于屏幕所显示的价格，他可能会失去这笔生意。 最为重要的是，通过办公室内的交易系统交易的是真正的LME合约，并且通过上传数据进行配对，清算和结算过程与圈内交易过程完全相同。例如，一个客户通过办公室内的交易买入20手铅合约，随后，可以通过在圈内交易进行卖出可以了结此头寸。从交易所和伦敦清算公司的角度来看，这两笔交易完全等效并且方向相反，在合约到期时的结算只产生净盈利或亏损。 当然任何信誉良好的经纪商均被允许合法地同意与任何客户在任何时间进行双向交易。这种交易不能被交易所官方合约的保障措施进行保护，但是即使双方同意模仿LME的交易保护条款，除非交易者是圈内会员，二级经

17、纪清算会员，或二级经纪会员，并且合约通过清算所清算，使用办公室内的交易系统既有屏幕交易的便利又有清算公司流程的安全性。 伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之四：撮合与清算在一笔交易进行清算之前，须要通过LME自身的系统对成交进行撮合配对。很显然，每一笔交易无论是在圈内交易或是综合交易还是在办公室内交易中成交的，都有双方参与：合约的买方和卖方。在成交之后，各方均要尽快将成交条款内容输入到系统中。交易所的电脑将比较双方输入合约的内容，如果内容细节完全一致，大多数是这样的，交易就配对成功，然后传递给清算，任何内容有不符之处的交易立即向双方经纪公司查询澄清并且改正。 撮合时速度尤其显得重要，有人希

18、望它能允许交易的各方在市场价格从与那笔交易相同价格尚未改变之前挑选出与当初期望不一致的成交。这样有助于避免其中的任何一方重新入市调整头寸时所遭受的潜在亏损。 例如，一笔交易实际上是只买了10手金属，但是一方却认为他已经买了20手，只要价格仍然未改变，它仍然可以重新入市象当初所期望的那样以相同的价格买入10手合约。 配对过后这笔交易将可能会被传递去清算。清算包括两个步骤：登记然后是更新。或者产生新的合约。前者清算所有效地保证认可并且记录存在的交易修正的法定过程。第二方面的更新是确保市场高效运行的关键因素，这通过将清算所自身插入合约的成交双方之间来完成，因此保护交易各方避免因对方的信用风险而承担风

19、险。 LME所有的清算均通过伦敦清算公司（LCH）来完成，LCH还负责处理伦敦国际金融交易所（LIFFE）和国际石油交易所的结算业务。目前的系统于1978年产生之时，伦敦清算公司归银行财团拥有，1996后，它的部分股权归三家期货交易所拥有，使用该清算系统的会员也拥有部分股权。LME拥有%的股权。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之五：风险控制一段不幸但很有教育意义的小插曲 无期合同违约风险可能时有发生，曾有过大量的案例报导过，但主要的不是有色金属。LME在不远的过去曾经发生过这样的事情。 国际锡业委员会（ITC）是由22个国家为避免锡价波动过大而成立的组织，1985年锡价暴跌，国际锡业委员

20、会（ITC）在LME买进远期合约进行护盘，那时未由清算公司执行清算，锡价持续下挫，最终护盘行动失败。 远期合同的卖方要求国际锡业委员会（ITC）赔偿欠款亿英镑，案子由英国法院审理认为国际锡业委员会（ITC）主权国家根据法律最终不必赔偿，经过长达五年的时间，花费了上千万英镑的诉讼费后，由国际锡业委员会（ITC）赔偿亿英镑在庭外和解。如果采用了象现在LME使用的清算公司体系，这类问题就可以避免了。 当一笔交易经由清算所登记之后，事实上，进行了否定，用两个新的交易来替换它们，每一笔交易都以伦敦清算公司（LCH）作为对手。因此例如甲卖了20手锌合约给乙（合约钉款进过了配对），各单笔交易分别通过甲卖了2

21、0手锌合约给伦敦清算公司（LCH），以入伦敦清算公司（LCH）卖出20手锌合约给乙来进行替换。伦敦清算公司（LCH）没有净持仓，但是甲不必担心乙的信用风险，乙也不用担心甲的信用风险了。整个过程图表表示如下图52： 图52通过清算所的交易路径 例如：甲乙两方在圈内交易 甲方：卖出X手到期日为Y的合约给乙方 乙方：从甲方买进X手到期日为Y的合约 甲乙双方双方将成交细节输入LME的系统 甲方：卖出到期日Y的合约X手给乙方 乙方：从甲方买进X手到期日为Y的合约 系统校验配对 甲方：卖出到期日Y的合约X手给乙方 乙方：从甲方买进X手到期日为Y的合约 清算公司登记交易记录 甲方：卖出到期日Y的合约X手给乙

22、方 乙方：从甲买进X手到期日为Y的合约 更换过程（以新替旧）：清算所作为主要对象介入甲方和乙方 甲方：卖出到期日Y的X手合约给清算所 清算所从甲方买入到期日Y的X手合约 清算所卖出到期日Y的X手合约给乙方 乙方：从清算公司买进到期日Y的X手合约 因此甲乙双方均将信用风险转到清算公司，清算公司通常被认为没有信用风险的，但是清算公司到底为什么能够承担起甲的风险呢？为什么又被认为是零信用风险呢？它通过保证金和“逐日盯市”制度来防范风险。 甲乙双方均要在伦敦清算公司（LCH）存入能够大致地代表能够合理预期到的合约金额的每日最大变化值的保证金。每天合约根据市场价格变动，即合约价值根据每天17：00LME

23、的收市价格重新计算。如果保证金低于合约价值，保证金必须补足到能够再次代表令清算公司认为满意的安全的保证数额为止。 因此每天伦敦清算公司（LCH）有一天活动时间足够用来替换任何一家违约会员的交易而不损及自身利益。伦敦清算公司（LCH）也有较有实力的机构支撑着，应该能够抗住市场出现极端恶化条件而越过安全限制的情况。综合利用保证金制度和伦敦清算公司（LCH）自有资源，有理由认为伦敦清算公司（LCH）是不存在信用风险的，现代期货市场尚未出现过清算公司违约的先例，那并不是说不会发生这种现象，但它是目前可获得的风险最小的方式。 伦敦清算公司（LCH）投资组合风险分析标准 保证的计算金额根据市场价格的波动，

24、总体风险等决定。它是根据伦敦清算公司（LCH）的投资组合风险分析标准（SPAN），每日由清算公司的计算机系统为结算会员计算出来的。 这是一项仔细的欺骗性的行为，它要求保证清算公司的维持保证金的安全而又要使会员的存款数量最小化。有一点重要的地方就是在数学计算上可以相乎抵消。因此一个到期日的多单在某种程度上可以认为被另一到期日的空单所抵消。这有利于减少有大量到期日不同但净多单或净空单总量不大的经纪型会员的总体维持保证金。 只有LME的清算会员在伦敦清算公司（LCH）才开有账号，因此交易所的大多数客户只能通过清算会员持有合约。就象清算公司要求会员交纳保证金一样，清算会员也同样要向客户收取保证金。虽然

25、不是交给清算公司的，但是清算所的系统的确能够给会员客户提供一些保护。尤其是当清算会员为客户提供了分离账户制度。 LME的合约最主要的区别特点是不采用现金结算，换言之，当市场用户的合约产生损失时，不必提供追加资金，在到期日之前产生的盈利也不能取走。合约由银行保证来清算，经纪人可以向客户保证信用。这样的信用只能取决于一致的限定，取决于金融服务管理局审核批准的足额信用管理政策，例如经纪人根据他们的足额资本每日产生的收益减少他们的规定资本金数量。大多数交易用户也并不坚持要求他们的业务被隔离。这些特点对于不必考虑可变的，具有不确定性的工作资金量的交易用户利用市场特别有利。 既然LME合约直到到期日才结算

26、，“逐日盯市”制度将会影响保证金的数量，但并不改变最终结算时的结算价值，这不同于其他许多交易所，如伦敦国际金融交易所（LIFFE），其合约法定价值随同当前价格变动。换言之，LME保证金追加只是提供浮亏的准备金，而LIFFE则把它当成已经实现了的亏损来对待，图示如53 53 LME与LIFFE保证金变动程度比较 注意：所有数字，特别是保证金数字并不代表真实情况 LME LIFFE第一天： 1700美元买入一手铜 100买入一手长的镀金合约价值： 25吨*1700美元/吨 50000英镑*1保证金：2000美元 500英镑第X天：当前铜价1600美元 长镀金当前价格98合约价值：25吨*1700美

27、元/吨 50000英镑*0.98保证金： 初始保证金2000美元 记入损失1000英镑 追加2500美元浮亏 合计4500美元 保证金共500英镑 最终这两种方法对盈亏的影响相同，但是这两种方法的差别对于审计和报表会产生影响。 结算 到期日来临时，所有交易需要进行结算，根据历史经验，LME的成交中大约有95%只采用现金结算，在交易所进行对冲平仓。最典型的是，在LME进行风险保值，现货通过正常的现货贸易供应商买入或者卖给正常的客户，而不必从LME指定仓库提货或者入库。我们首先看一看现金结算，但是即使这5%的交易也预示着实物交割时有大量的现货出入库，我们随后也需要了解一下它的流程。 通过交易所有两

28、种方法了解一个头寸。它可能是一个客户买进或者卖出特定到期日的合约，并将头寸保留到最后交易日一直不平仓，也就是在到期日的前两个工作日，客户然后进行一个数量相等，方向相反的交易以了结头寸，这是一种典型的在通过正常的贸易渠道进行现货买卖实物交割之前就敲定金属价格的保值。这种情形可以用图54所示的例子来表述。 图5.4 最后交易日了结头寸 3月18日 买入20手镍合约 价格4500美元/吨 到期日 6月18日 6月16日 卖出20手镍合约 价格4800美元/吨 现金结算 6月18日 6月16日 从现货供应商处买入现货镍 4800美元/吨+交割费用 如果LME的客户事先不平仓，那么就要通过提交或接受在L

29、ME指定仓库中的金属现货仓单来结算，这种结算方法有三个主要步骤： 1对冲多头和空头头寸以得到净头寸数量 2用适当币种以结算价格会款 3适当数量的LME仓单交割 也可以加上第四步，发票金额调整。这是因为由特定仓单所代表的吨位数量和LME合约所规定的大概吨位之间的差额而调整付款金额。合约规定吨位数量允许有2%的上下变化范围。在最后进行收付款计算现金数量时必须考虑到这一点。 最后结算总金额时必须将仓单转手时的仓储费考虑进去。仓库开具的由仓单所表示的金属的仓储费用由仓单持有者每年一次付清。如果在年内金属所有权易手，卖方必须向买方补偿租期内应由卖方负责的费用。买方的实际支付额就减少了此前产生的那些费用。

30、因此由新的持有者在年底付清全部租金额，未持有金属仓单那段时间已经得到补偿。LME自身并不制定仓储费率，但是它公布指定仓库征收的收费详细情况。关于仓储、仓单和实物交割更多的细节将在第6章LME实物交割中阐述。 伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之六：客户典型客户类型：采矿商 商人 银行冶炼厂 现货批发商 投资基金压制厂 二级贸易商 投机者 压延厂 二级冶炼商 能源公司加工商大多数类型客户来自世界各地金属生产和消费领域，但是也有少数例外，如银行，投资基金和投机者。交易所的这些用户的出现无疑增加了金属工业的不确定性任何不是由于金属基本面引起的价格变化的行动都被认为是不正确的，也势必会对真实的价格

31、参考和套期保值市场功能带来伤害。投资者的投机者的作用已在第一章探讨过。他们有助于提高市场正常运转所需的流动性程度，他们可能位于不同的时区，或者从对金属现货市场有着更紧密联系的人那儿得到希望。LME的规则体系和结算体系一般能够确保投机功能不会超过保作的作用。银行通过融资活动将自己包融到金属行业中来，除非采矿和金属公司通过套期保值方案防范风险，否则银行不给它们提供贷款。大多数银行有商品交易部门专门为它们的客户提供保值交易方案。这些部门也给银行自己提供保值方案。那么为什么银行要进行保值呢？通常例如开采新矿所需贷款的抵押是预计开采金属产品的金属含量的收益，因此银行承担了一个金属价格风险而不是融资的风险

32、。它可以在LME卖出远期金属合约来锁定价格消除风险。银行当然会以LME当前的报价来计算矿金属的价值，所以它的风险完全屏蔽了，剩下的唯一风险就是这个矿能不能出矿了，这种风险经常会出现，谁也无法左右。作为银行，它们会有足够的证据来确保不会使自己落到这种境地，当金属生产出来之后，银行会通过代理商将其销售出去，然后像其他用户一样将保值头寸平仓退场。能源公司看上去与金属行业并不相关，但是而我们仍然将其作为一个行业公司的例子包括在内，是因为它们也有基于金属价格的内在风险。以向大型冶炼厂特别是铝厂提供电力的能源公司为例，很多场合中，能源专家发现冶炼用电力作为主要成本开支的铝冶炼厂在其客户中占据很大比例。为了

33、提供有竞争力的服务以维持其市场份额，当价格较低时，电力专家已经通过将电力成本与LME铝平均价相挂钩的方法来设计出合约以帮助铝厂。当LME价格较低时电厂降低电价，相反当LME价格较高时就提高电价。因此电力公司实际也就承担了铝冶炼厂的风险，因此，电力公司也为他们的基于LME铝价的电力生产设计出保值方案。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之八：库存报告LME的实物交割市场是交易者最后的选择，这个事实非常重要。我们因此有理由相信，LME金属库存增加往往意味着供过于求，反之则反是。进而可以说，LME金属库存量的变化通常是全球金属供需平衡情况的指示器。各个定点仓库每天向LME提交报告，报告库存、出库和

34、入库数据。这些数据通过Bloomberg和Reuters等电子传媒向外发布，并在很大程度上影响市场行情。 LME很清醒地意识到自己在提供健全、权威的定价机制方面所扮演的角色，且库存报告在定价方面有着不可或缺的地位。LME一直谋求尽可能地扩大其交割仓库网络的覆盖面，这是原因之一。覆盖面扩大意味着为大部分LME客户提供了交割的机会。这也就意味着，全球金属市场的供需矛盾将更容易被揭示出来，局部地区市场的供需变动也将得到及时反映。例如，我们可能会看到，在欧洲库存下降的同时，北美的库存并没有受到影响，甚至是上升。这个信息有助于市场正确地评估不同交割地仓单的升贴水。显然，在这种情况下，由于欧洲的库存短缺，

35、其消费商要准备比北美的消费商多付出成本。库存报告还能够揭示按金属形状分类的库存结构，这为确定仓单升贴水结构中的这一部分提供了透明度。 近年来，为了增加透明度，LME的库存报告的内容有所扩充。包括了注销仓单后仍存放在仓库中的货物的详细数据；以前的报告中也有这方面库存的数据，但并没有分条列述。报告中列入这些数据的目的是提醒交易商注意，价格上涨很容易造成仓单数量增加。比如，原计划出库的货物现在可能重新注册成仓单。因此，只有当货物真正出库以后，报告库存才会减少。然而，如果注销仓单以后的货物是在现货市场待售的，就不会再回到LME市场。因此，有必要分门别类、详细地报告注销仓单数据，以提供更大的透明度。 另

36、外，LME的信息服务部门还在其网站上公布仓单（或库存）大头寸报告。报告中并不列举仓单持有人，而只是简单地指出在总库存中合计占较大比例（区间）的客户数。报告数据综合了每个客户在其所有交易帐户上的仓单总数。 各个交割仓库必须在伦敦时间每天中午之前将库存数据报到LME，以确保所有的数据能够在第二天上午九点钟对外公布。即使没有库存，也要填一个“NIL”(“零”)上报。库存报告通过LME的市场数据系统（LMEMDS）发送到各电子传媒，同时以硬拷贝的形式传送给各会员单位及其它感兴趣的团体。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之九：交割库网络和仓单交易交割库网络 LME并不拥有或经营任何一家交割库，交割库

37、里也没有一吨货物是它的。它只是指定可以颁发LME仓单的仓库。 LME之所以要指定交割仓库，是因为它是一个基于现货贸易的市场。LME的合约都是基于实物交割而设计的，合约标的物的质量标准都是现货需求方广泛认可的，以上两点使得LME市场和现货市场紧密联系在一起。然而，由于LME市场的目标不是取代现货市场，它往往通过规则使得选择交割不是那么容易，它不会提供比现货市场体系更好的交割机会。这与LME市场作为“最后选择”的角色是一致的。消费商可以在现货紧张甚至短缺时在LME获得供应；生产商可以在现货市场疲软时向LME交割库转移多余的库存，同时通过市场机制，将持有现货的费用转移给其他人，比如说银行等。 LME

38、首先确定交割库的地理位置，然后按申请审批制在当地指定交割库。交易所审批交割库时，一般遵循金属行业需求驱动的原则。也就是说，指定交割库一般是当地生产商和消费商的共同选择。交割库所在地都位于重要的国际交通线上，而且最好是金属的净消费地区。 这是为了便于交割库中的金属流出，使得期货价格中包含大部分交割成本，从而有助于减少当地仓单的升贴水。交割库所在地还要求是自由贸易区或保税区，以使得LME的交易价格中不包含关税的因素。只有当金属从指定交割库中流出时，才会涉及到关税。LME还要求所有指定交割库所在地的政治和经济状况稳定。如果不能正常地对仓库进行存取操作，那是很难申请成为交割地的。 在申请成为交割库时，

39、要求仓库方面提供其组织结构，论证其作为交割库的能力。具体包括下列方面： 。仓储公司的概况：包括创建时间，注册地点，公司类型，董事构成，管理人员名单，员工数量，最新公布的财务报告等。 。申请注册的库房的基本情况：包括建筑材料，建筑规模，库房面积，门窗情况，防护设施等。 。设备：包括称重设备，运输设备，装卸设备，控制设备，检测设备等。 。交通：离开主要公路、铁路、水路的距离。 。其它库存物资：是否会对库存金属造成影响。 。安全措施：可能是最重要的部分，包括安全警报系统，火灾监测系统以及与当地警方的关系等。 。保险：包括库房建筑保险、物资变质保险等。 LME负责交割仓库的经理人员将检视交割仓库和仓储

40、公司的方方面面。在伦敦设立一个办事机构对提出注册申请的公司来说是非常重要的。 注册交割库随时都会受到参访者、LME行政部门、指定审计人员的监督检查，以确保其正常运作。 正如前面已经提到的，LME既不具体操作交割仓库，也不设定仓储和货物处理费率。这些都是由仓库和客户之间通过商业谈判来确定的。交易所只是公布交割仓库的最高收费标准，而且在每一次仓储费调整之前三个月就会向会员通报。 仓储费按年支付，如果金属出库，仓单持有人必须付清全部费用。这意味着，仓单在换手时，只是结算了部分仓储费。 到目前为止，LME在全球指定了四百二十多个交割仓库，分布在十几个国家的数十个地区。其中，英国有7个交割地；还有14个

41、交割地分布在欧洲大陆的七个国家；有11个交割地在美国，其中第一个在1991年注册；新加坡在1987年成为交割地；1989年在日本指定了4个交割地；1999年，中东的迪拜被指定为交割地；在韩国也指定了两个交割地。 SWORD系统 1999年1月，LME和LCH(伦敦结算所)联合推出了SWORD系统，于1999年7月全面运作。 SWORD是一个安全的电子交易系统，交易的是LME仓单。所有的LME仓单都以标准的电子表格的形式存放在高度安全的数据库中。通过这套系统，LME仓单的所有权可以在片刻之间换手，同时仓储费也被自动结清。 SWORD系统带来一系列的好处：首先，由于减少了仓单实物交换和繁琐的人工操

42、作过程，管理效率大大提高了；其次，在交割时，也不需要真正进行仓单传递；而且，由于减少了丢失、被盗和被骗的可能性，持有仓单的风险也降低了。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之十：现货升贴水在讨论利用LME进行套期保值、规避价格风险之前，我们先要了解与时间相关的LME合约的价格结构。与纯粹的金融市场不同，在LME市场上，现货合约和远期合约的价格差在受到“持有成本”影响的同时，还受到供求关系的影响。在特定的时间段，某一金属的现货价格受到实物库存量的影响。要修正交割库里的货物过剩或短缺的状况，需要相当长的一段时间，往往是以星期或月，而不是以小时来计算。在这一段时期内，现货合约和远期合约之间的套利行

43、为将受到影响。因此，价格结构会极大地影响到套期保值策略。 对LME的潜在客户来说，无论选择期货、期权还是组合交易，完全理解LME价格的性质、结构及其对套期保值效果的影响是非常重要的。 当客户过多地关注套期保值交易效益的时候，他们往往忘记了自己的初衷消除未来价格变动带来的不确定性。正因为我们不知道未来价格会怎样变化，才去做套期保值交易。当现货价格变动实际上有利于自己时，一个没有经验的客户可能就会说，套期保值交易是失败的。实际上，套期保值交易消除了生产经营中的风险因素，确保未来的经营计划、预算和现金流量得到实现，从而达到令人满意的结果。 现货升贴水 LME金属报价是客户制定套期保值方案的依据，包括

44、现货报价和期货报价。其中，现货价格纯粹基于供求关系，反映金属的实时价值；期货价格，包括一个月、三个月、十五个月、二十七个月以后的价格则反映未来的供求关系，而并不是某个人或几个人凭空想出来的。在实际运作中，LME交易基本上都是基于三个月合约价格，而不是现货价格，其它价格都以此为基础。 远期合约和近期合约之间的价差反映了仓储成本、资金成本以及短期的供求状况。可以用下面的数学公式来简单地描述这种关系： F=N+I+S-X，其中F：远期合约价格；N：近期合约价格或现货价格；I：资金的机会成本；S：仓储成本；X：短期供求关系的影响。 一般把远期价格比近期价格高出的部分称为远期升水（Cantango）。

45、如果短期供求是平衡的，X就为零。在这种情况下，上面的公式就可以变形为FNI+S。其中等号后面的I和S项都是随着时间的增加而增加的。也就是说： 远期升水=FNI+Sat，其中t是合约之间的时间间隔，a为增长系数。 实际上，X一般不为零，其变化也不是连续的，远期价格和近期价格之间的比值总是在变化。这就意味着，远期升水的变化也是不连续的，但只要X低于I+S，它总是一个正数。 每一个现货合约、近期合约和远期合约的行情都受到在该合约上的买卖力量的影响。比如买盘增加或卖盘减少，行情就会上扬。这一点在现货和近期合约上体现得尤为明显。比如，如果一个矿正在发生罢工，近期的供应将减少，近期的价格将上涨。而一般来说

46、罕有一场罢工持续很长时间，因此远期价格受到的影响就比较小，远期升水因而就会减少。同样，在需求突然增加引起价格上涨时，远期价格上涨的幅度也比较小，因为生产商可能会增加产量以满足市场需求。有时候，由于现货供应紧张，近期价格上涨到超过远期的价格，使得远期升水消失。这个时候，我们称市场进入远期贴水状态（Backwardation）。在上述公式中，只要X大于I+S，就是远期贴水状态。 上文中提及的“短期供求关系的影响”X实际上涉及非常多的因素，包括偶然因素。比如，LME库存数据的变化，贸易商、生产商和消费商手中的隐性库存，新增产能和关闭产能，消费趋势的变化，短期供应链出了问题，市场情绪变化等等。有时候，

47、现货市场本身的供求是相当平衡的，但市场买卖双方力量的不平衡也会导致技术性的价格坚挺。 一般来说，远期升水的上限是I+S，如果超过这一水平，贷款来做买近卖远的套利交易将获利，远期升水的空间自然就受到了限制。而远期贴水的空间就没有自然的限制力量，尤其是在短期供应出现较大问题的时候。这就意味着，在远期贴水状态的市场中交易比较困难，会面对较大的潜在风险。如果市场价格结构显示出被人为操纵的迹象，LME管理当局会对远期贴水进行限制。一般情况下，限制措施会使得市场心理认为远期贴水是人为造成的，从而很快使得市场再现远期升水状态。因此，下面这种状况是自然的，而且比较常见：当现货市场供应变得紧缺时，往往意味着一轮

48、暴涨行情已接近尾声。 下面的表格分别表示了远期升水和远期贴水这两种状态的市场： 表一 现货价一个月合约价格两个月合约价格三个月合约价格远期升水市场 $1000 $1005 $1010 $1015远期贴水市场$1000 $995 $990 $985 在远期升水的市场里，远期合约比近期合约涨得快；而在远期贴水的市场里，远期合约比近期合约跌得早。实际上，远期合约价格的结构一般更加复杂。前面我们在定义远期升水和远期贴水时，用的是“近期价格”而不是“现货价格”，就是因为远期价格可能同时出现远期升水和远期贴水这两种状态。如下表所示： 表二 现货价一个月合约价格两个月合约价格三个月合约价格 $1000 $9

49、95 $990 $1010 可以看到，三个月合约价格对现货价格有10美元的升水。相对于1000美元的现货价和三个月的时间跨度而言，这是很小的升水，远小于可能的上限。这说明市场短期内存在短缺。这也解释了一个月合约价格对现货价格有5美元的贴水，两个月合约价格对现货价格有10美元的贴水。而由于短缺缓解，三个月合约价格对前两个月有升水。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之十一：调期交易调期交易有一种称为“调期”的市场行为就非常倚重于远期合约价格结构。“调期”是指同时买入和卖出不同交割期的同一种金属合约。一单调期交易包括两个方面：买进和卖出。如果买入的是近期合约，则称借入调期；如果卖出近期合约，则称

50、为借出调期。 近期和远期合约之间的价格差是交易成本，这个成本在远期升水市场里将由借出调期者来承担，而在远期贴水市场里由借入调期者来承担。下面的表格说明了价格结构对调期交易的影响。 表三 远期升水远期贴水 借入调期赚钱/盈利赔钱/成本 借出调期赔钱/成本赚钱/盈利 如果我们是借入的话，我们就是买近期卖远期。如果市场是远期升水的话，那意味着我们是低买高卖，因此赚钱；如果市场是远期贴水的话，那意味着我们是高买低卖，因此赔钱，为了便于记忆，我们可以把它记做“BBC”(Borrow in a BackCost，在贴水市场借入成本)。 如果我们面临现货短缺的状况，可以做借入调期以满足需求。在前文表二所描述

51、的市场状况下，做一个月的借入调期交易，要付出5美元/吨的成本；但是做三个月的借入调期交易就有10美元/吨的盈利。然而，调期的时间越长，资金成本就越高。因此，在选择的时候，上面的两个因素要综合考虑。 调期常用来达到调整期货交割期、获得利息收入的目的。另外，由于LME的结算系统实行合约到期日结算的规则，导致财务费用增加，这也是调期交易产生的原因。由于调期交易包括两个交割期不同的合约，这两个合约将在不同的时间分别结算。买进近期合约的一方将不得不在近期合约到期时付出全部的合约价款，而且一直要等到远期合约到期时才能收到卖出合约的全部价款。这里我们还没有考虑调期交易本身是赚钱的还是亏钱的。下面我们将做调期

52、交易的目的一一介绍如下： 库存融资。仓单的持有者如果不是立即需要这批金属，就可以通过调期交易将它借出去，从而在一段时期内获得资金，盘活资产。如果在一个远期贴水市场里，这样做还可以赚取近期约和远期合约之间的差价，这笔差价可能是很可观的。 获得利息收入。这是指在远期升水市场里通过借入调期交易获得利润。这种投资往往能够获得比正常利率高得多的回报率。不过，操作的机会是稍纵即逝的，因为其它投资者时刻都在准备着捕捉这样回报丰厚又比较安全的投资机会，他们的行动将缩小远期升水的幅度。 移动头寸。可能有的投资者持有了在某个特定到期日的LME合约，但由于某种原因，他觉得这个到期日不合适了，换一下才好。这样的情况经

53、常出现，尤其是设定套期保值头寸的到期日使之与现货定价日期匹配时。这时候就要用到调期交易，方法如下： 原持有多头原持有空头需要延期借出调期借入调期需要提前借入调期借出调期 小结 理解远期升水和远期贴水对LME的投资者来说是重要的。和其它市场上的远期合约交易相比较，处理它们有时要容易一些，但多数时候都要难。无论是难还是容易都是由于同一原因：现货市场的供求状况对不同期限的合约产生不同的影响。在外汇市场上，现货价格和期货价格之间的关系可以用精确的公式来表示，LME市场就不是这样，这使得它比较简单。人们只要看到市场行情并接受它就可以了。另一方面，有时我们需要预测期货价格。此时，LME和外汇市场又有所不同

54、，不能将现货价格看作是当前的“公允价格”，再加上“持有成本”得到期货价格。如果可以预见到供应和需求将在某个特定时期失衡，其对远期价格结构的影响只能凭经验来估计。经验仍然是金属定价中的一个重要因素。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之十二：交易时间LME的交易时间如下： 7:00做市商做市上午场内交易时间11：45第一小节开始，八种金属各交易5分钟，每个小节都是如此铝合金11.45锡11.50铝11.55铜12.00铅12.05锌12.10镍12.15聚丙烯12.2012：25休市5分钟12：30第二小节开始铜12.30铝合金12.35锡12.40铅12.45锌12.50铝12.55镍13.

55、0013：05第二小节结束，休市10分钟，公布八种金属的官方报价，并进行结算13：15官方报价结束，场外交易开始*所有八种金属交易和LMEX交易同时进行，LMEX的场内交易实际上是在这个区间，即场外交易时间进行的，它没有自己的5分钟交易时间。13：30 场外交易结束，整个上午交易随之结束，转入电子交易时间*事实上，电子交易和场内交易同时进行，只是重点不同罢了下午场内交易开始15：10第三小节开始铝合金15.1015.15休市5分钟铅15.20锌15.25铜15.30铝15.35锡15.40镍15.4515：50休市5分钟15：55第四小节开始聚丙烯15.55铅16.00锌16.05铜16.10

56、铝16.15锡16.20镍16.25铝合金16.3016：35第四小节结束，场外交易开始17：00场外交易结束，转入电子交易时间*下午没有官方报价以上提到的时间为伦敦当地时间，与北京时间有8小时时差，夏天因为英国用夏令时有7小时时差。伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之十三：交易简释LME交易简释 （一）KERB交易和5分钟圈内交易有何不同？ KERB交易和5分钟圈内交易（又称RING交易）的差别在于，KERB交易时间内所有金属可以同时进行交易，但在RING交易时间每种金属分别单独进行5分钟的交易。 （二）什么叫LME官方结算价？ LME圈内交易上午与下午各有两节，总共为四节(ring)。

57、上午圈内交易结束，即第二节圈内交易的最后一笔现货出价就成为LME的官方结算价。该价格受到相关市场的普遍认同，常被视为现货定价的基础。 （三）怎样理解期货贴水与升水？ 期货贴水（contango）是指近期价格高于远期价格。例如：若现货/三个月期为贴水18美元(即18c)，则表示现货价较三个月期货价高18美元。假设三个月期价为1680美元/吨，那么现货价就为1698(1680+18=1698)美元/吨。 期货升水（backwardation）是指近期价格低于远期价格。与上例正相反。 （四）如何换算三月期铜与现货价？ 通过路透LME的报价屏幕，一般可以看到两个报价，一个是三月期铜的买卖报价，另一个是

58、升贴水的报价，贴水用（b）表示，升水用（c）表示，现货价等于三月期铜加贴水（或三月期铜减升水）。 （五）现货价和现货结算价的区别？ 现货结算价即LME官方结算价，在圈内交易上午第二节交易结束时的最后一笔现货出价，因此，当天的现货结算价是固定不变的。现货价则随着行情的变动而变，为三月期铜减去升水额(c)或三月期铜加上贴水额(b)。 （六）开盘价、最高价、最低价、收盘价指什么？ 一般来说，开盘价指当日场内交易的第一笔成交价，收盘价为场内交易的最后一笔成交价，最高价和最低价则指全天交易的最高价、最低价。 （七）成交量怎么统计？ 成交量为全天所有交易量的统计总和。 （八）何为到期日？ 到期日指的是一个

59、期货合约的交割日，在这一日持有的头寸要么平仓，要么进行实物交割。由于三个月内每个工作日都可以交易，而每天合约又相对应一个远期日期合约，所以最终每个工作日都是到期日。 LME的最后交易日是头寸可以被平仓的最后一天，是到期日的两个交易日之前。 （九）LME是否实行涨跌停板制度？ 否。 （十）LME交易时间是怎样的？ 场内交易详细时间表（含Kerb交易时间）（格林威治时间，与我国时差8小时，即加上8小时，就是北京时间） 圈内交易第一节（RING1） 圈内交易第二节（RING2） 休息时间 11:40 铜 12:30 铝合金 11:45 铝合金 12:35 锡 11:50 锡 12:40 铝 11:5

60、5 铅 12:45 铜 12:00 锌 12:50 铅 12:05 铝 12:55 锌 12:10 镍 13:00 镍 12:15 结束时间 13:05 休息时间 12:20 Kerb 交易时间 13:15-15:10 圈内交易第三节（RING 3） 圈内交易第四节（RING 4） 铝合金 15:10 休息时间 15:55 休息时间 15:15 铅 16:00 铅 15:20 锌 16:05 锌 15:25 铜 16:10 铜 15:30 铝 16:15 铝 15:35 锡 16:20 锡 15:40 镍 16:25 镍 15:45 铝合金 16:30 休息时间 15:50 Kerb交易时间

61、16:35-17:00 场外交易通过LME的电子交易平台-LME Select 24小时进行。 （十一）LME交易合约的具体内容是什么？ LME合约名称 铜 铝 铅 锌 镍 锡 铝合金 每手合约 交易单位 25吨 25吨 25吨 25吨 6吨 5吨 20吨 最小变动价位 0.5 0.5 0.5 0.5 5 5 0.5 (美元/吨) 伦敦金属期货交易市场(LME)知识专题之十四：交易机制一、交易方式： 伦敦金属交易所有三种截然不同的交易方式: 场内交易；包括：场内交易/圈内交易（Ring）和综合交易/路牙交易(Kerb) 办公室交易 电子交易 所谓的场内交易和场外交易均是通过公开喊价方式进行；所谓的办公室间交易是通过电子交易系统、电话、电子商务或传真方式进行的，所有价格均显示在交易者所看到的屏幕上。在讨论这些内容之前，了解一下典型的场内交易方式将会对我们大有裨益。