我国新三板市场发展现状及其对策初探

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1、吉林大学珠海学院 毕 业 论 文我国新三板市场发展现状及其对策初探系别：国际贸易与金融系专业名称：金融学学生姓名：学号：指导教师姓名、职称：李华 讲师 完成日期 年 月 日II附表3：吉林大学珠海学院本科毕业论文（设计）开题报告选 题我国新三板市场发展现状及其对策初探院 系国际贸易与金融系专 业学生姓名指导教师本选题的意义及国内外发展状况：选题意义：改革开放以来，随着国民经济的快速发展，我国的资本市场经历了从萌芽、起步、发展等不同阶段，在法律制度、交易规则、监管体系等方面日趋完善。同时，为了满足不同企业在不同阶段的融资需求，我国正逐步建立起包括主板、中小板、三板和创业板等市场的多层次资本市场体

2、系。其中，新三板市场是在主板和二板市场之外，以证券公司为中介，通过场外电子柜台交易为典型交易方式，专门为处于起步期的高潜力型企业提供融资和退出渠道，同时又为风险资本提供股权并购、转让等退出方式的新型资本市场，对于规模小、风险大、融资难的中小科技型企业具有重要意义。新三板发展迅速，但总体上仍然面临着整体规模小、运行机制尚不成熟等问题。2013年6月20日，国务院确定结束新三板试点，转为正式揭牌运行，科技型中小企业的发展进入一个全新的快车道。但另一方面，在发展过程中，三板市场原有的运行机制中制约市场发展的缺点越来越明显的表现出来，并将试点引入一种让人始料未及的困境中去。本文正是以此为切入点，对在新

3、形势下三板市场的发展问题进行了较深入的剖析，试图找出三板市场发展问题的关键所在。国内外发展状况：我国学术界对于新三板市场都有大量丰富研究。如陆涣（2013）研究了中小企业在新三板的融资效果，发现虽然新三板市场的交易量日益庞大，但是整体的市场流动性还是相对较弱，市场活跃程度亟待提高，并通过回归模型分析，发现企业进入新三板挂牌融资对企业的盈利能力的提升有一定的积极作用，但是企业盈利能力的提升并没有促进投资人对于企业价值的认同。挂牌企业在新三板中的融资互动效果还有待进一步加强。做市商制度是提升新三板市场流动性的一项重要措施。昌诗春（2012）着重以NASDAQ市场的多元做市商作为考查的重点，研究了新

4、三板市场中的做市商制度的起源、历程与发展趋势、海外各主要证券市场做市商的功能和特点，以及在实践过程中存在的问题与完善举措上进行了研究。而刘光超（2011）在新三板市场上的研究可谓比较全面，对我国新三板市场的结构、特征和运行现状做了系统的总结，并提出了大胆的改革设想。杜恩斌（2012）研究了新三板在扩容中的风险，提出扩容过程中新三板市场会面临监管法规层级过低，法律法规间冲突有待调整的问题，同时由于新三板市场投资主体数量较少、投资额也不大，即便引入做市商制度，也不能从根本上保证股份交易的活跃度，市场流动性风险较大。国外对场外交易市场的研究主要是针对Nasdaq市场的。Hasbrouck (2010

5、)分析了Nasdaq市场一只股票多个做市商制度决定了它的价格发现机制。Nasdaq市场的指令处理实行电子竞价机制后(ECNs)，大量的文献讨论SEC的改革是否达到了预期的目标，是否建立了一个更加有效、更有竞争性、透明度更高的市场体系？如Battalio, Robet (2007)讨论了第三市场的交易商到底是成本竞争，还是撇去了(丰厚的利润)?Bassembinder,Hendriok(2009)详细比较了改革前后Nasdaq市场和纽约证券交易所(NYSE)的交易成本。Wenston, James (2010)讨论了Nasdaq市场的竞争和改革对市场的冲击。综上所述，国内外理论研究都相当丰富，但

6、是由于我国近年来新三板市场发展突飞猛进，2014更被业内人士称为中国新三板市场发展元年，发展过程中出现的问题也日新月异，因此对我国新三板市场的研究需要与时俱进。研究内容：本文是按照“理论综述一结果分析提出对策”的思路来逐步展开的，按照逻辑思路共分为五个部分:第一部分为引言，主要对我国新三板市场的涵义与作用以及加强新三板市场研究的重要性和迫切性，以切入正文;第二部分主要介绍了新三板市场的功能和作用，即有利于多层次证券市场的形成；有助于完善我国证券市场的退出机制；有利于增加直接融资，改善融资结构；有利于支持中小企业发展；有利于我国高科技发展。第三部分提出了我国新三板市场发展的现状，即制度逐渐完善，

7、但整体规模小，仍处于萌芽状态，运行机制尚不成熟。第四部分针对我国新三板市场面临的问题，提出了相应的政策建议，以促进我国新三板市场健康发展。第五部分为结语，对我国新三板市场的发展进行了展望。研究方法、手段及步骤：本文在研究方法上主要采取文献研究方法，实地调研，综合分析和对比分析的方法。（1）文献研究：本文主要利用中国期刊网和学校图书馆的各种数据库，查阅了新三板相关文献资料，了解目前学者们关注新三板市场的哪些方面和新三板市场研究动态，以及发现现阶段研究的不足与空缺，找出本文研究的创新之处，明确研究方向。（2）实际调查：作者走访相关部门，收集并录入大量公开披露的市场信息，为实证研究部分准备好充足和科

8、学的样本数据;（3）最后将新三板市场作为一个研究整体，利用描述性统计、对比分析、分类讨论等系统化的研究手段，具体分析中小型企业挂牌新三板后的实际效果，并从市场主体、交易机制、监管机制等诸多方面详细分析了当前我国新三板市场的现状面临的问题并提出了治理的对策。参考文献： 1 杜恩斌. 新三板扩容的风险分析及防范D. 华东政法大学,2012.2 陆泱. 中小企业在新三板的融资效果分析D. 上海交通大学,2013.3 吕诗春. 新三板市场引入做市商制度的法律问题研究D. 湘潭大学,2012.4 S. Ghon Rhee, Feng Wu, Anything wrong with breaking a

9、buck? An empirical evaluation of NASDAQs $1 minimum bid price maintenance criterion J. Journal of Financial Markets, 2012, 15(2): 258-285.5 周茂清, 尹中立. “新三板”市场的形成、功能及其发展趋势J. 当代经济管理, 2011, 02:75-77. 6 张繰, 史明. 我国多层次资本市场建设的思考关于新三板市场的发展探讨J. 企业经济, 2011, 10:171-173. 7 Benjamin M. Blau, Bonnie F. Van Ness, R

10、obert A. Van Ness, Information in short selling: Comparing Nasdaq and the NYSE J. Review of Financial Economics, 2011, 20(1): 1-10.8 张维宇. 新三板投资者准入与准出制度的完善建议J. 商业文化(下半月), 2012, 05:387-388.我国新三板市场发展现状及其对策初探摘 要新三板特指中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让系统，它是专门面向高成长的科技型、创新型非上市股份公司进行股份转让和定向融资的交易平台，是我国多层次资本市场体系的一部分，对于规模小

11、、风险大、融资难的中小科技型企业具有重要意义。新三板已成为我国场外市场的一个重要组成部分，发挥着越来越重要的作用。经过八年的发展，新三板市场运行良好，取得了一定成绩，制度逐渐完善，但新三板市场仍然面临着整体规模小、运行机制尚不成熟等问题。本文从我国新三板市场的作用出发，分析了其的现状和面临的问题，并为其发展提供了一些建议，如逐步扩大新三板市场主体、完善交易机制和监管机制。关键词：新三板；融资；非上市公司Development Status and Countermeasure of Chinese New Third BoardAbstractNew third board refers sp

12、ecifically to the system of shares of non-public stock-limited company offer for sale in Zhongguancun Science and Technology Park, as a part of a multi-layered capital market system, is a platform designed for high-growth technology-based, innovative unlisted companies share transfer and targeted fi

13、nancing. It is of great significance for small scale, risk, difficult in financing companies. The new third board has become an important component of Chinas OTC market, and plays an increasingly important role in Chinas OTC market. After eight years of development, the new third board running well，

14、and has achieved certain results. However, it has still faced with many problems, such as the small overall scale, immature operating mechanism. Based on the functions of the new third board, this paper analyzed the its current situation and provided some suggestions for its development, such as exp

15、anding the main part of new third board market step-by-step, improving the mechanism of exchange and supervision. Keywords: new third board; financing; non-listed company目 录1 绪论62 发展新三板市场的作用与意义72.1 有利于多层次证券市场的形成72.2 有助于完善我国证券市场的退出机制72.3 有利于增加直接融资，改善融资结构82.4 有利于支持中小企业发展，培养优秀企业家82.5 有利于我国高科技发展82 我国新三板

16、市场发展的现状92.1 制度逐渐完善92.1.1 交易方式102.2.2 市场投资者102.2.3 融资方式102.2 整体规模小，仍处于萌芽状态112.2.1 新三板市场流动性分析112.2.2 新三板市场融资规模分析112.3 运行机制尚不成熟122.3.1 交易机制需要完善122.3.2 监管机制尚不健全122.3.3 信息披露渠道狭窄123 新三板市场发展对策对策133.1 逐步扩大新三板市场主体133.1.1 合理规划新三板扩容的步伐133.1.2 大力发展机构投资者和个人投资者133.2 完善交易机制，增大新三板市场规模143.2.1 建立转板制度，增强新三板市场吸引力143.2.

17、2 引入连续竞价机制，增强新三板市场流动性143.3 完善监管机制，填堵新三板市场漏洞153.3.1 完善以备案制为基础的挂牌监管制度153.3.2 加大信息披露力度，增强投资者信心15结 语16参考文献16致 谢171 绪论改革开放以来，随着国民经济的快速发展，我国的资本市场经历了从萌芽、起步、发展等不同阶段，在法律制度、交易规则、监管体系等方面日趋完善。同时，为了满足不同企业在不同阶段的融资需求，我国正逐步建立起包括主板、中小板、三板和创业板等市场的多层次资本市场体系。其中，板市场是在主板和二板市场之外，以证券公司为中介，通过场外电子柜台交易为典型交易方式，专门为处于起步期的高潜力型企业提

18、供融资和退出渠道，同时又为风险资本提供股权并购、转让等退出方式的新型资本市场。基于不同的发展阶段，全称为“代办股份转让系统”的三板市场分为“老三板”市场和“新三板”市场。“老三板”市场于 2001 年 7 月 16 日正式开办，是为原 STAQ、NET 系统所遗留的数家公司及退市后的上市公司提供股份流通平台。“新三板”市场于 2006 年 1 月 16 日正式启动，由科技部条法司、证监会市场部、中关村科技园区管委会共同启动“中关村科技园区非上市股份有限公司进入证券公司代办股份转让系统进行股份报价转让试点”，是专门面向高成长的科技型、创新型非上市股份公司进行股权挂牌转让和定向增发融资的交易平台，

19、对于规模小、风险大、融资难的中小科技型企业具有重要意义。“新三板”市场的启动，意味着三板市场的重新定位，并为三板市场的发展提供了政策支持，以及为相关部门制定三板市场各项法规条例和改革措施提供了政策依据，为三板市场的发展扫清了政策障碍。另一方面，在发展过程中，三板市场原有的运行机制中制约市场发展的缺点越来越明显的表现出来，并将试点引入一种让人始料未及的困境中去。本文正是以此为切入点，对在新形势下三板市场的发展问题进行了较深入的剖析，试图找出三板市场发展问题的关键所在。2 发展新三板市场的作用与意义 作为我国多层次资本市场的有机组成部分，新三板市场的快速健康发展对推进我国多层次资本市场建设乃至整个

20、国家的可持续现代化经济建设都有其独特的意义，主要表现在以下几个方面。2.1 有利于多层次证券市场的形成 层次多样且功能完备的国家资本市场体系，将使不同规模、不同需求的企业都可以利用资本市场进行股权融资，获得发展的机会。目前我国的证券资本市场高度集中于沪、深两大交易所，而同时，两大交易所之间又并不具有业务、功能的分工，在交易品种、上市公司规模、交易和监管规则、甚至走势上表现出高度的同质性。这种同质性导致市场层次单一，市场容量狭小，不能满足不同类型企业的融资需求。在大胆探索公有制多种实现形式、多种经济成分共存的新形势下，企业的多样性得到了最大限度的展现。众多不同类型、规模的企业和不同风险偏好的投资

21、者也从根本上决定了资本市场应当是多层次的。大力发展三板市场将打破交易所垄断的局面，发达的场外交易市场将有助于消除单一层次资本市场的局限性，满足不同类型企业和企业在不同发展阶段的融资需要，促进我国多层次资本市场形成。2.2 有助于完善我国证券市场的退出机制 一个缺乏退出机制的证券市场是不完善、不健康的市场。三板市场的建立为主板市场上市公司、中小企业板市场上市公司的退出提供“出口”，为不符合上市条件的股票继续交易提供了场所，解决了退市公司股票交易渠道不畅通的问题，保证了证券的流动性需要，减轻因上市公司退出带来的资本市场震荡。与此同时，那些由于经营恶化等原因己不符合主板及中小企业板市场上市标准而被终

22、止上市的上市公司，通过三板市场提供的这个临时休整平台，经过休整，一旦经营状况得到改善，再次符合了主板市场及中小企业板市场上市标准，则可以重新恢复到主板市场及中小企业板市场进行上市交易。因此，三板市场的发展将有效地促进了我国证券市场退市制度的完善。2.3 有利于增加直接融资，改善融资结构一方面，在目前利率还没有实现市场化的条件下，企业从银行间接融资，高昂的利息费用使企业背上了沉重的财务包袱，对经营管理的负面影响非常的大。另一方面，如果融资结构不合理，间接融资的比重太大将使大量的信用风险积聚在银行系统，大大增加了金融风险的几率。而选择在交易所上市来进行直接融资，往往会因为全国性市场对企业的资产评估

23、、财务审计等工作的高要求，而导致企业上市的前期花费高达上千万甚至几千万，高额的费用成了部分企业一上市就亏损的一个重要原因。因此，大力发展三板市场，即扩大了直接融资，提高直接融资在社会融资总额中的比重，又可以降低银行存贷款的压力，降低银行信用过于集中所潜伏的风险林安霁,林洲钰.“新三板”市场的发展模式与对策研究J.经济体制改革,2012,05:111-114.。2.4 有利于支持中小企业发展，培养优秀企业家随着经济全球化和科学技术的发展，中小企业在经济生活中的作用日趋重要。据统计，全国工商注册登记的中小企业已超过1000万家，占全部注册企业总数的90%，对国民经济的贡献率不断提高。中小企业工业总

24、产值和实现利税分别占全国的60%和40%左右；流通领域里中小企业占全国零售网点的90%以上。另一方面，融资问题却严重束缚了中小企业的发展。中小企业普遍存在资金实力弱、信誉度低，资产负债比率过高等问题，难以达到主板及中小企业板的上市条件。只有大力发展门槛较低的三板市场，才能解决中小企业发展迫切的融资需求。与此同时，资本结构优化，发展资金充足的企业，又为广大的企业家提供了更广阔的舞台，让他们能够充分施展自己的才华，必将培养出一批优秀的企业家。2.5 有利于我国高科技发展风险投资在寻求资本增值的过程中，客观上加速了科技成果的商品化和产业化，推动了中小型高科技企业或创新公司的成长，因此，风险投资基金的

25、发展对推动我国的科技发展战略有着非常重要的意义。对于风险资本来说，能否及时有效地实现退出，是其介入中小企业时所必须考虑的主要因素之一。通常，风险投资的退出方式主要有股份公开上市、出售或者回购、破产清算等。我国单一的市场层次下过高的上市门槛，使风险投资难以通过股份公开上市来退出。因此，经过权衡投资收益与资金运转效率后，在低层次的资本市场上通过出售或者回购的方式来撤出投资，成为风险投资的主要选择。目前，由于缺乏有效的退出渠道，我国风险投资总体发展缓慢，也明显制约了我国高科技企业的发展。这一状况将随着三板市场发展而逐步得到改观。2 我国新三板市场发展的现状2006年1月，证券业协会发布了证券公司代办

26、股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法以及相关配套文件，明确将中关村科技园区内具备规定资质的公司纳入代办股份转让系统，标志着新三板市场的成立。2012年8月6日，为进一步建设场外市场，满足中小科技企业上市需求，国家进一步扩大新三板市场试点范围，将武汉东湖高新技术开发区、上海张江高新技术开发区和天津滨海高新技术开发区纳入试点范围，自此新三板市场走向快速发展的道路。2013年1月16日，全国中小企业股份转让系统在京举行揭牌仪式，这标志着非上市公司股份转让的小范围、区域性试点将开始渐次走向而向全国的正式运行。2013年2月8日，市场运行制度将由证券业协会发布的试点办法转为全

27、国中小企业股份转让系统业务规则，这是全国场外市场建设从试点走向规范运行的重要转折。2013年6月20日，国务院确定结束新三板试点，正式揭牌运行，科技型中小企业的发展进入一个全新的快车道，全国性、多层次的资本市场将逐步完善。2013年12月，新三板的全国扩容政策正式实施，在不到两个月的时间里，共有294家公司挂牌新三板，截至2014年2月底，全国新三板的挂牌公司数量达到649家，总股本达到219.6亿股，总市值达1250亿元刘流.我国新三板制度改革的法律问题研究D.湖南师范大学,2012.。2.1 制度逐渐完善自2006年1月允许中关村非上市股份有限公司进入代办股份转让系统进行股份报价转让试点以

28、来，新三板市场经过多年的发展，在完善挂牌转让制度的基础上，已开始具备融资、转板等功能，逐步成为高新技术企业的孵化器，初步形成了市场雏形。2013年2月，中国证监会公布实施全国中小企业股份转让系统有限责任公司管理暂行办法及相关配套文件（以下简称管理办法），确立了公司的法律地位并明确其职责在多方面均有重大突破，新三板市场规则逐步完善，主要体现在以下几个方面。2.1.1 交易方式在交易方式上，管理办法规定新三板股票交易可以选择协议方式、做市方式、竞价方式或者证监会规定的其他方式，而在此之前股票交易只能采用协议方式，而由协议方式而导致的市场流动性欠佳也深受业界人士垢病，就目前而言，无论是从成交金额还是

29、换手率来看，新三板与主板市场还都存在着较大的差距，但新的交易制度的出台必将改变这一现状。引入类似于主板的开收盘集合竞价和盘中的自动匹配，可以在很大程度上提高交易效率；做市商制度则通过券商向买卖双方作出持续的连续报价，履行和市场的成交义务，维持市场的流动性。2.2.2 市场投资者在市场投资者方而，新的管理办法进行了扩充，明确了以下四类投资者：注册资本500万元人民币以上的法人机构；实缴出资总额500万元人民币以上的合伙企业；集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划；自然人投资者，名下证券类资产市值300万元人民币以上，并且具有两年以上证券投资经验或具有会计、金融、投资、财经

30、等相关专业背景或培训经历。从投资者的构成来看，首次将个人投资者纳入范围之内，这被认为是交易规则最大的突破。尽管监管层设定的投资者入市规定，还是存在比较高的门槛，但新三板是一个投资风险相对较高的市场，设置证券账户资产300万元以上的资金门槛是必须的。重要的是，个人投资者有了参与新三板市场的资格，有了分享这一财富“蛋糕”的机会，这将极大地扩大新三板投资者范围，增加参与者数量，极大提高市场活跃程度。2.2.3 融资方式 与主板市场相比，新三板融资方式以定向募集为主，不公开发行股票，不向社会公众募集资金。新的决定在融资方式上也有较大的调整，首先在发行方式上允许企业在申请股票挂牌的同时进行定向发行，只是

31、不同于主板的增量发行，新三板采取的存量发行制度；其次在发行程序上可以申请一次核准，分次发行，核准之日3个月内首期发行，数量应当不少于总发行数量的50% ,剩余股票应当在12个月内发行完毕，数量由公司自行确定；另外对于向特定对象发行股票后股东累计不超过200人以及12个月内发行股票累计融资额低于公司净资产的20%的情形可以申请豁免审批。新三板市场的融资功能具有小额、快速、按需的特点，可以按照企业的要求来决定融资金额和融资规模，而且还可以找到所需要的对象及合作伙伴，这实质上与中小科技企业的融资需求是相对应的，也是管理层在设计时区别于主板市场的重要体现周茂清,尹中立.“新三板”市场的形成、功能及其发

32、展趋势J.当代经济管理,2011,02:75-77.。2.2 整体规模小，仍处于萌芽状态自2006年新三板启动以来，随着制度完善和管制放松，市场参与主体快速增加。截至2014年2月底，全国新三板的挂牌公司数量达到649家，涵盖了电子信息、生物制药、新能源环保、文化传媒等新兴行业，总市值达1250亿元，但无论从市场流动性还是融资数量来看新三板市场整体规模小，仍处于萌芽状态胡笳贾宗林.“新三板”或成企业融资又一新路N.连云港日报,2013-09-27A03.。2.2.1 新三板市场流动性分析考察新三板市场的流动性，需要对新三板的成交量进行分析。从总体成交量上来看，随着挂牌企业的不断增多，新三板成交

33、量也有所增长，见表1。表1 新三板历年成交量数据年度挂牌企业数（家）成交笔数（笔）成交股数（万股）成交金额（万元）2006102351511781420072449943252247120084147953812925420095987410702482162010746356886416782011978279544560282012200638114565843220133569892497581396从成交笔数来看，2006年共成交235笔交易，是历年以来最少的，成交笔数在2009年达到高峰，为874笔，之后2010至2012年间，成交笔数有所起伏，去年2013年，全年共完成989笔交易

34、。从成交股数来看，2006年依然是最低，2009年成交股数曾达到一个高峰，但在2010年有所回落，直到2012才超越了2009年的数据，达到11, 456万股。从成交金额来看，除了2010年略低于2009年的数据，这一数字几乎每年都在增长。从这三个数据的总量上来看，似乎市场的交易随着挂牌企业增长而被带动起来，但是从平均数量来看，2013年平摊到每个企业的成交笔数、成交股数和成交金额几乎都是历年最低，当然这也与2013年挂牌企业数量爆发式增长，投资者参与度还存在一定滞后性的因素有关。综上所述，虽然新三板市场的交易量日益庞大，这样的成交量显然远远无法与主板、中小板、创业板相比，甚至低于主板一天的成

35、交量，整体的市场流动性还是较弱，市场活跃程度函待提高。2.2.2 新三板市场融资规模分析在新三板挂牌的企业性质属于非上市公司，不能够公开发行股票，不能够向社会公众募资，因此只能通过定向融资的方式，引入战略投资者。根据证监会和新三板的官方披露信息，2006-2010年，处于培育阶段的新三板5年间仅有16笔再融资。2011年融资情况开始改善，当年度融资笔数达到10笔，且平均募资额突破6000万元；2012年新三板定向融资达24笔，平均募资额达到3560万元，平均市盈率为20倍。2013年，新三板挂牌公司定向增发融资60次，融资总额10.02亿元。总体来看，新三板市场的融资规模迅速发展，尤其是进入2

36、014年之后，仅1、2月份，就有28家企业完成了7.15亿的融资，但这与2013年中国17.29万亿元的总融资规模以及主板1300亿的融资规模相比，仍然显得无足轻重。2.3 运行机制尚不成熟2.3.1 交易机制需要完善从三板市场运行的几年情况看来，我国三板市场运行效率较低，不仅市场流动性很差，而且价格波动比较大，市场稳定性也比较差。这是多方面原因造成的，与我国三板市场的先天不足状况有关。其中，交易机制不合理是最主要的原因之一。我国三板市场采用的是电子集合竞价机制和成交价格预揭示制度。与主板市场的连续竞价制度不同的是，三板市场是在收市以后，再对投资者的指令进行集中配对成交，行情并不连续，投资者无

37、法看到真实的报盘。投资者往往只能盲目填单，甚至出现想买就填涨停板，想卖就填跌停板的情况，既影响了成交率，又增加了市场的波动。这种情况在大部分的三板股票上都出现过，严重影响了交易效率。2.3.2 监管机制尚不健全早在2002年底出台的证券公司从事代办股份转让主办券商业务资格管理办法中规定，享有代办股份转让业务资格的券商应督促股份转让公司真实、完整、及时地披露信息；对股份转让业务中出现的问题应及时处理，并报证券业协会备案。这是建立从证监会到证券业协会再到主办券商的多层监管体系的一个重要举措，在实施的过程中也发挥了积极的作用。但中国证券业协会发布的另一份文件证券公司代办股份转让服务业务试点办法中，同

38、时又规定了股份转让公司必须“与证券公司签订委托协议”。依据这个文件的要求，股份转让公司与证券公司之间将建立起委托与受托的商业关系。这样一来，主办证券公司便有了监管者和市场利益参与者的双重身份。如何规范主办证券公司的行为，使其能够始终以投资者利益为本，督促指导股份公司完成信息披露工作，如何防范主办证券公司利用其特殊的身份攫取不当利益，转移风险和义务，目前还缺乏相应的监管细则。2.3.3 信息披露渠道狭窄对于风险比主板更大的三板市场而言，信息披露显得尤为重要。而目前的事实却是，不单没有编制三板的整体指数，就连查找各年份的成交额总量都很困难。在三板市场中信息披露主要采用两个途径：一是证券公司的网站，

39、另一个是证券公司的营业部。这一点与主板相比有很大的差距。主板市场的信息可以通过报纸、电视、广播、网络等多种渠道非常方便地获得。由于三板市场的业务是非上市公司委托证券公司代办的股份转让，因而，证券公司代办股份转让服务业务试点办法中规定，转让公司的信息需要披露由证券公司处理。但在操作过程中，证券公司与媒体之间是一种商业关系，证券公司代其披露信息必须支付相关的费用。这显然是不合理的，加重了主办券商的负担。三板市场设立的几年，正遇上中国股票市场向理性回归，主板行情一落千丈，券商收入大幅缩水甚至连年亏损，使得券商对拓宽三板市场的信息披露渠道缺乏积极性。要建设高质量的场外交易市场，信息披露渠道不畅的问题必

40、须得到解决。3 新三板市场发展对策对策3.1 逐步扩大新三板市场主体3.1.1 合理规划新三板扩容的步伐2013年12月，国务院正式决定将中小企业股份转让试点扩大至全国，然而在扩容的过程中，很容易由于扩容过快而造成监管法规层级过低，法律法规间冲突有待调整以及市场流动性风险加大等问题，因此一定要控制扩容速度和规模，在试点基础上稳步推进。在新三板的扩容主要分为园区扩容、企业扩容和主办券商的扩容，根据中国新三板市场发展现状，我们认为应加速园区扩容和主办券商扩容的步伐。园区扩容，依托国家级高新技术园区，将新三板的范围由中关村园区逐步扩展至符合条件的全国所有高新技术园区，如上海张江、武汉、苏州、天津、成

41、都、西安、广州、长沙、合肥、郑州、大连、深圳、佛山、哈尔滨、沈阳、青岛、南昌、昆明和贵阳等高新技术园区，在扩容过程中要控制节奏，分期分批稳步推进。我们应该有步骤有计划地建立几十个区域性的新三板交易场所，由每个交易所在地数万家甚至几十万家中小企业中挑选出几十家或几百家优质企业是完全可能的，则全国新三板市场将拥有数以万计的优质中小型企业，将大大活跃新三板市场。同时，我们要致力解决全国统一性和地域差异性的统筹安排、新三板与各地产权市场及股权交易所的定位与合作、市场的井喷式发展和系统的滞后性之问的协调、市场监管等问题。3.1.2 大力发展机构投资者和个人投资者机构投资者具有投资管理专业化、投资结构组合

42、化及投资行为规范化等特征，并且拥有信息优势，可以做出比较合理的投资决策。当机构投资者持有公司的股份达到一定比例时，可以通过派驻董事等方式促使挂牌企业规范经营，并在企业管理、发展战略等方面予以指导，降低企业的经营风险，从而使企业得以健康、快速发展。所以我们要大力发展机构投资者，引导他们积极参与新三板市场，发挥其稳定市场的作用。个人投资者是证券市场的重要参与者，具有最为广泛的群众基础，是证券市场不断向前发展的重要推动力量。2013年出台的新政策已经允许个人投资者进入新三板市场，在此基础上，我们要逐步加强个人投资者对新三板市场的开发，活跃市场交易。3.2 完善交易机制，增大新三板市场规模3.2.1

43、建立转板制度，增强新三板市场吸引力转板制度就是企业在不同层次的证券市场问流动的制度。新三板的转板通道指新三板挂牌企业在不同层次的证券市场流动的通道。目前中国并不存在真正的转板制度，三板挂牌企业和非三板企业，都需要通过首次公开发行的程序才能在场内资本市场的相关板块上市。新三板企业仍只能通过IPO的方式首次公开发行并在场内市场上市，且其IPO的条件与其他企业无异。“转板制度”是多层次资本市场体系中各个层次的资本市场之问的桥梁，是资本市场中不可或缺的一项环节。无论讨论多层次资本市场还是建设和完善更加成熟的金融市场体系，事实上都不可回避资本市场转板制度建设的相关问题。目前中国多层次资本市场框架已初步搭

44、建，却缺乏相互之问有机的结合，不同层次的资本市场之问尚未搭建起链接的桥梁，缺乏完善的转板制度。我们要逐步建立起转板绿色通道，进一步提升新三板的吸引力。3.2.2 引入连续竞价机制，增强新三板市场流动性现行交易制度采取的被动交易机制导致新三板对企业、投资者和证券从业机构缺乏吸引力，在一定程度上也是现行新三板缺乏流动性的主要原因之一。新三板的持续发展，要关注市场如何扩容、如何吸引投资者、如何化解交易风险等关键问题，而这些问题的核心，在于如何建立一个行之有效的交易机制，而做市商制度和连续竞价机制正是改革者的不二选择。2013年12月30日，全国中小企业股份转让系统公司发布的全国中小企业股份转让系统股

45、票转让细则（试行）确定做市商制度引入做市商制度，而连续竞价机制尚未实行。我国主板市场与中小企业板都是使用连续竞价机制。连续竞价机制与预揭示制度不同，它是对市场填入的买卖单根据价格优先、时间优先的规则进行即时的竞价撮合，能成交的委托单进入撮合系统，那些暂时不能成交的委托单则同样以价格优先、时间优先的顺序排队等待。进入撮合系统的有效委托，由系统逐笔进行撮合成交。因此，连续竞价机制与预揭示制度相比较有即时性的优点，其反映的价格是真实的成交价格，也不存在使用撤单等手段影响或控制成交价格的缺陷。这有利于提供市场的流通性。随着三板市场的发展，引入连续竞价机制应该是一种趋势，具体操作上可考虑分两步走。通过融

46、资机制把三板市场的挂牌公司分为融资性挂牌公司和非融资性挂牌公司，第一步可以先在融资性挂牌公司这一板块中引入连续竞价机制。这部分企业成长性较高，业绩较好，对股份的流通性要求也高。待市场充分发展后，再向非融资性挂牌公司引入连续竞价机制。3.3 完善监管机制，填堵新三板市场漏洞3.3.1 完善以备案制为基础的挂牌监管制度股票上市挂牌制度目前国际上有两种类型：一种是市场主导型，即注册制；另一种是政府主导型，即核准制。核准制认为，基于投资人安全考虑，法律要求发行人必须公开全部资料，政府应该履行职责，对证券发行适当地监管。核准制对拟发行的证券进行形式和实质的双重审查，获准发行的证券投资价值有一定的保障。然

47、而其缺点也同样明显：一是主管机关权力过大，上市公司成为垄断资源，股票发行价格偏离其价值，容易导致圈钱现象；二是不利于发展创新类产业，具备发展潜力的企业会因一时不具备较高的发行条件而被排斥在外。而目前新三板实现的备案制，是以中国证券业协会自律管理为核心，协会对备案文件仅做形式性审核，主办券商承担推荐挂牌备案的全部责任并对挂牌公司进行终身督导。中关村新三板试点六年来的改革实践证明，这种制度设计可以高效率满足大量创新类企业挂牌、定向增资等资本运营的需求，并有效降低市场的系统风险，提高了市场效率，为中国IPO最终与国际接轨而迈向注册制打下了坚实的基础。但我们从制度上、立法上要进一步完善，加大对违规券商

48、及其利益群体的处罚力度，更好地保护投资者的利益。3.3.2 加大信息披露力度，增强投资者信心新三板企业的发展面临着巨大的不确定性，其经营状况、财务状况、盈利能力等处于不断的变化中，而这些信息对普通投资者来说难以获取。如果企业不披露及时、准确、可靠的信息，那么投资者就很难对企业做出合理的价值评估。因此，应加大新三板企业的信息披露力度，要求企业及时披露年度报告、半年度报告和季度报告，降低投资者的信息收集成本，解决信息不对称问题。结 语作为我国多层次资本市场的基础和前台，新三板市场发挥着至关重要的基础性作用。建立合理完善的新三板市场法律制度，将吸引更多的科技型中小企业和投资者，增强市场的流动性，促进

49、新三板市场的繁荣发展，为主板、创业板市场培养更多的合格上市公司，强化各级资本市场的有机联系，完善我国多层次资本市场体系。随着新三板扩容至全国以及制度层而的不断完善，它的优势将会逐步发挥出来，挂牌企业会逐步增加，交易也会越来越活跃。业界人士估计4-5年后，新三板上市企业可以达到4000-5000家，市值达到上万亿元。新三板将以海量供应控制市场高估值，将过剩流动性引向实体经济，支持科技创新、产业升级，开启场外市场新时代。未来在新三板风险总体可控前提下，应通过进一步降低投资门槛、建立双向转板机制和做市商制度，让更多的非上市股份制公司进入市场，不断提升新三板股份转让的交易活跃度，确保新三板独特的融资功

50、能的实现，使新三板成为公司治理规范和价值发现的助推器。参考文献1.杜恩斌. 新三板扩容的风险分析及防范D. 华东政法大学,2012.2.陆泱. 中小企业在新三板的融资效果分析D. 上海交通大学,2013.3.吕诗春. 新三板市场引入做市商制度的法律问题研究D. 湘潭大学,2012.4.S. Ghon Rhee, Feng Wu, Anything wrong with breaking a buck? An empirical evaluation of NASDAQs $1 minimum bid price maintenance criterion J. Journal of Finan

51、cial Markets, 2012, 15(2): 258-285.5.周茂清, 尹中立. “新三板”市场的形成、功能及其发展趋势J. 当代经济管理, 2011, 02:75-77. 6.张繰, 史明. 我国多层次资本市场建设的思考关于新三板市场的发展探讨J. 企业经济, 2011, 10:171-173. 7.Benjamin M. Blau, Bonnie F. Van Ness, Robert A. Van Ness, Information in short selling: Comparing Nasdaq and the NYSE J. Review of Financial E

52、conomics, 2011, 20(1): 1-10.8.张维宇. 新三板投资者准入与准出制度的完善建议J. 商业文化(下半月), 2012, 05:387-388.致 谢本论文在导师的悉心指导下完成的。导师渊博的专业知识、严谨的治学态度，精益求精的工作作风，诲人不倦的高尚师德，严于律己、宽以待人的崇高风范，朴实无法、平易近人的人格魅力对本人影响深远。不仅使本人树立了远大的学习目标、掌握了基本的研究方法，还使本人明白了许多为人处事的道理。在此，谨向导师表示崇高的敬意和衷心的感谢！同时我还要感谢在我学习这门专业期间给我极大关心和支持的各位老师以及关心我的同学和朋友。写作毕业论文是再次学习的过程，毕业论文的完成，同样也意味着我的大学学习生活告一段落，即将开始我的下一个学习与工作并间的旅程。在写作论文过程中，我也学到了很多之前未学到的知识与经验，相信在以后的工作学习中会有很大的帮助。 姓名 年 月 日17