投资策略报告之银行业：“双轮”驱动超越风险1227

《投资策略报告之银行业：“双轮”驱动超越风险1227》由会员分享，可在线阅读，更多相关《投资策略报告之银行业：“双轮”驱动超越风险1227（28页珍藏版）》请在装配图网上搜索。

1、11/12/2012/1/2012/2/2012/3/2012/4/2012/5/2012/6/2012/7/2012/8/2012/9/2012/10/2012/11/20行业深度模板table_main维持14%9%4%-1%-6%-11%19%12.11.09CHINA SECURITIES RESE ARCH证券研究报告行业深度2013 年投资策略报告之银行业“双轮”驱动，超越风险银行板块估值“难解三角”有解我们将银行板块估值“难解三角”界定为：估值、资本和资产质table_indusname银行量，这三者相互作用，彼此约束，资本和资产质量问题约束银行板块估值。资本和资产质量这两个问题

2、不解决银行板块估值难以table_invest042301增持提升。而目前，资本和资产质量这两个问题都有部分缓解。资本充足率计算方法和创新型资本工具的推出将减少银行从 A 股再融资的压力。这两个因素都有部分缓解，从而带来银行板块估值提升。所以尽管利率市场化导致净息差回落，业绩增速下降，EPS增速趋缓，但是估值提升将成为支撑银行股价上涨的核心因素。再融资和资产质量将不再是银行业面对的核心问题。2013 年，银行股主要看估值回升。其一、随着经济企稳回升，银行资产质量存在改善预期。不良贷款额和不良率都是滞后指标，银行业 1.3 万亿的拨备能够抵补 2%的不良率，2013 年不良贷款余额的增加不会影响

3、到未来当期业绩增长。其二、过渡期按排和创新型资本工具解决再融资问题12 月 7 日，银监会公布资本管理办法过渡期安排和创新型资本工具指导意见两份文件。这两个文件消除了上市银行再融资的压力。其影响：2013 年，上市银行没有核心资本金缺口；明确补充资本的渠道：内源融资为主，借助创新型资本工具筹集资本金；分红比率下调对核心资本贡献度小，分红比率不会下调，杨荣010-85130239执业证书编号：S1440511080003发布日期： 2012 年 12 月 27 日市场表现table_industrytrend银行股高股息率依然存在。金融制度改革中的银行业： “银行主导”难以撼动我国是银行主导型的

4、金融体系，金融改革将围绕银行业展开。银行开始向实体经济让利，但银行业转型后其他的业务空间将打相关研究报告银行沪深300开。金融垄断逐步破题，垄断红利在减少，但是市场效率却在提高。利率市场化导致银行开始分化，好银行和差银行的遴选机制出现，而不是盈利空间被缩窄。金融制度改革沿着“自上而下”和“自下而上”两条路径展开，未来货币政策独立性将增强、存准率将继续下调、资本项目将逐步放开、人民币国际化和金融机构国际化进程将加快，金融将以更加有效的方式服务实体经济。随着金融自由化进程加快，宏观调控次序将有变革：首选逆回购、再调存准、随后选择汇率，最后选择调利率。金融制度改革不会导致银行市值占比下降。原因是：重

5、量级上的差别，非银机构难以对银行构成实质性冲击；国际经验表明：在银行主导型的金融体系下，银行业市值占大头，不会出现明显的下降；未来五年内，银行业市值绝对市值占比维持 16%左右，相对占比将维持在 70%左右。“双轮驱动”的行情可期我们认为 2013 年，银行板块的上涨动力主要来自两种因素。其一、估值提升。银行估值提升空间取决于政策层面和经济层面改善的程度。政策层面的约束已经完全消除，这一个因素在打开银行股估值提升的空间，再融资以前对银行估值有多大的约束table_report12.12.1012.11.27银行业简评：资本约束下降，提升板块估值银行新兴业务系列报告之七：银行理财业务专题研究银行

6、业“盲人摸象”系列深度报告之十一：破解估值“难解三角”请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN；table_page银行行业深度研究报告力，现在再融资压力消除就将带来多大的估值修复空间。而经济层面的约束需要经济数据逐步验证预期，预期差越大，估值提升空间就越大。从而银行股将迎来一波资产质量改善预期带来的估值修复行情。其二、业绩驱动。2013 年行业面的压力小于 2012 年。2013 年，净息差触底后保持稳定，不良率维持稳定，业绩增速在 2 季度触底后也将保持稳定，行业面的不确定因素相对少。预测上市银行 13 年净利润同比增 8%。业绩保持稳定正增长，将成为银行

7、股上涨另外一个引擎。我们预测：（1）2013 年全年，行业处于新一轮存款增长周期中，存款同比增速有望提高到 14%以上；（2）2013年新增贷款 9 万亿，同比增速 14%，银行业潜在的信用风险低于 09 年，主要原因包括：社会融资渠道多元化后，人民币贷款占社会融资总额的比率降到 57%以下；在城镇化的过程中，民间资本将介入相关的投融资领域；资本监管将督促银行提高全面风险管理能力；宏观经济企稳回升；（3）净息差将在 1 季度触底，而后保持稳定（如果不降息）（4）不良余额逐季提高，不良率稳定在 0.96%-0.97%；5800 亿左右的不良将有超过 1.3 万亿的拨备支撑。不良增加不会稀释银行未

8、来的单季业绩增长。投资建议：双轮驱动，超越风险2013 年，银行业基本面远远好于 2012 年。2013 年，存款增速有望摸高到 14%，新增贷款规模增速或将达到 14%，净息差在 1 季度触底后保持稳定，不良率全年内稳定在 0.96%-0.97%。同时，宏观面也相对比较乐观，经济有望在宽松政策的刺激下，增速逐步企稳回升。另外，在逆周期监管的框架下，银行业的资本监管在放松、行业监管也在适度放松。宏观面、政策面、行业面都对银行股构成正面支撑。我们认为：2013 年银行股主要看估值回升，回升空间在 20%以上，净利润增速只是打底的因素，尽管存在风险点，但是这些风险只会小幅影响到行业净利润增速，不会

9、影响到估值提升。我们看多 2013 年银行股，看好相对收益，节奏上相对看好 1 季度、3 季度和 4 季度，2 季度调整的可能性较大。2013 年，银行股行业性机会出现。沿着估值提升这条路径，我们重点推荐估值偏低的：浦发、华夏，北京。同时民生作为差异化最为明显的银行也重点推荐。我们预测 12/13 年净利润同比增长 14%/8%，目前 12/13 年 PE为 6/5.5，12/13 年 PB 为 1.13/1，维持行业“增持”评级，重点推荐的短期品种是：浦发、华夏、北京和民生，中长期品种是有较高贷款定价能力的银行：招行、民生、宁波。目录问题的提出和核心观点 . 1银行板块估值“难解三角”有解

10、. 22013 年，金融制度改革中的银行业：“银行主导型”难撼动. 62013 年，存款同比增速继续回升，有望达到 14%以上 . 122013 年，新增贷款规模达到 9 万亿，同比增长 14%，潜在信用风险小 . 142013 年，净息差变动猜想 . 162013 年，不良余额提高，不良率稳定在 0.96%-0.97%. 18银行业运行的宏观背景：宽松政策延续，经济增长企稳. 21投资建议：双轮驱动，超越风险 . 22风险分析 . 24请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CNtable_page银行行业深度研究报告问题的提出和核心观点我们将银行板块“难解三角

11、”界定为：估值、资本和资产质量，这三者相互作用，彼此约束，资本和资产质量问题约束银行板块估值。资本和资产质量这两个问题不解决银行板块估值难以提升。但是随着经济企稳回升，银行资产质量存在改善预期；资本充足率计算方法和创新型资本工具的推出将减少银行从 A 股再融资的压力。这两个因素都有部分缓解，从而带来银行板块估值提升。所以尽管利率市场化导致净息差回落，业绩增速下降，EPS 增速趋缓，但是估值提升将成为支撑银行股价上涨的核心因素。我们认为 2013 年，银行板块的上涨动力主要来自两种因素。其一、估值提升。银行估值提升空间取决于政策层面和经济层面改善的程度。政策层面的约束已经完全消除，这一个因素在打

12、开银行股估值提升的空间，再融资以前对银行估值有多大的约束力，现在再融资压力消除就将带来多大的估值修复空间。而经济层面的约束需要经济数据逐步验证预期，预期差越大，估值提升空间就越大。从而银行股将迎来一波资产质量改善预期带来的估值修复行情。其二、业绩驱动。2013 年行业面的压力小于 2012 年。2013 年，净息差触底后保持稳定，不良率维持稳定，业绩增速在 2 季度触底后也将保持稳定，行业面的不确定因素相对少。预测上市银行 13 年净利润同比增8%。业绩保持稳定正增长，将成为银行股上涨另外一个引擎。我们预测：（1）2013 年全年，行业处于新一轮存款增长周期中，存款同比增速有望提高到 14%以

13、上；（2）2013 年新增贷款 9 万亿，同比增速 14%，银行业潜在的信用风险低于 09 年，主要原因包括：社会融资渠道多元化后，人民币贷款占社会融资总额的比率降到 57%以下；在城镇化的过程中，民间资本将介入相关的投融资领域；资本监管将督促银行提高全面风险管理能力；宏观经济企稳回升；（3）净息差将在 1 季度触底，而后保持稳定（如果不降息）；（4）不良余额逐季提高，不良率稳定在 0.96%-0.97%；5800 亿左右的不良将有超过 1.3万亿的拨备支撑。不良增加不会稀释银行未来的单季业绩增长。整体看 2013 年行业面的压力小于 2012 年。业绩保持稳定正增长，这也将成为银行股上涨另外

14、一个引擎。随着经济企稳回升和资本监管放松，银行业面对的主要问题不再是资产质量和再融资，这些问题已得到部分缓解。未来银行业面对的核心问题是：如何应对金融脱媒？无论是综合化经营趋势这些行业经营环境层面的变化，还是提高存贷款定价能力、提高客户的综合贡献度这些微观经营层面转变，这些都在寻找应对金融脱媒的有效途径。我们认为 2013 年，银行板块面对的风险点主要包括：降息、利率市场化、存款保险制度正式推出等。银行理财业务的发展就在提高银行存款定价能力和资产管理能力，理财业务发展经验就在提高银行应对利率市场化的能力。存款保险制度在增加银行负债端的成本，但是对业绩本身的负面影响非常小。我们认为：2013 年

15、银行股整体是“双轮驱动，超越风险”，由于 12 年年报和 1 季报不错，下半年年经济企稳向好的确定性更强，我们看好 1 季度和下半年银行板块表现，2 季度调整的可能更大。那些业绩增速相对较高，同时资产质量改善空间较大、资本约束被动减少的银行将从中受益最大。我们重点推荐：浦发、华夏、民生和北京。请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN1table_page银行行业深度研究报告银行板块估值“难解三角”有解我们将银行板块“难解三角”界定为：估值、资本和资产质量，这三者相互作用，彼此约束，资本和资产质量问题约束银行板块估值。银行板块估值持续下行，主要原因是受到再融资的

16、约束、以及市场对银行资产质量的担忧。在间接融资占比较高的金融结构下，银行业只要有信贷投放，就将消耗资本，可能滋生不良。从而资本和资产质量问题主要源自信贷投放，而信贷投放又同提振宏观经济有关。大规模信贷投放，银行资本消耗，资本充足率下降，利润实现是当期的，但风险却是滞后的，资产质量恶化隐忧存在。再融资和资产质量就始终约束银行板块估值。市场担心银行资产质量问题，银行总资产中有毒资产在增加，银行股 PB 持续下降。而银行板块估值下行到一定程度，银行再融资难以成行，资本面临约束，银行自身抵御风险的能力下降，资产质量的隐忧再一步增加。于是这种恶性循环的机制就在发挥作用。言外之意是，银行业信贷扩张，如果资

17、本和资产质量问题不能缓解，银行板块估值提升就不会非常容易。而目前，资本和资产质量这两个问题都有部分缓解。随着经济企稳回升，银行资产质量存在改善预期，不良贷款额和不良率都是滞后指标，银行业 1.3 万亿的拨备能够抵补 2%，2013 年不良贷款余额的增加不会影响到未来当期业绩增长。资本充足率计算方法和创新型资本工具的推出将减少银行从 A 股再融资的压力。这两个因素都有部分缓解，从而带来银行板块估值提升。图 1：银行板块：银行板块“难解三角难解三角”资料来源：中信建投研发部其一、拨备抵补不良，2013 年不良余额增加不会伤及未来单季业绩上市银行深知利润实现的当期性和风险的滞后性，借助增加贷款呆账准

18、备金来应对未来资产质量恶化的风险。在五级分类的规则下，银行按照规定来计提贷款呆账准备金。具体测算方法：行业拨备余额能够支持的不良贷款额=行业的拨备/1.5，行业拨备余额能支撑的不良率=前面测算出的不良贷款额/行业总的贷款额。2012 年年中，行业拨备余额 1.3 万亿，对应的不良贷款余额是 0.87 万亿，行业拨备能够支撑的不良率为 1.74%。即 2012 年年中，行业拨备余额能够支撑的行业不良率为 1.74%，而目前行业的不良率为 0.9%。这就是说：即使银行资产质量在目前的情况下恶化 1 倍，拨备余额完全能消化掉新增的不良，新增不良不会对未来的当期业绩构成负面影响。请参阅最后一页的重要声

19、明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN2=表 2table_page银行行业深度研究报告表 1银行业的拨备可以支持 2%的不良率（1）不良贷款余额（亿元）（2）拨备覆盖率（%）（3）（1）*（2）行业拨备余额（4）不良率（%）（5）（1）/（4）贷款规模（亿元）（6）新增贷款额（亿元）（7）（3）/1.5/（5）拨备可以支持的不良率（%）（8）=（2）*（4）拨贷比（%）20113q20114q20121q20122q4078427943824564271278287290110391190012594132450.910.90.9453111427900486889507111

20、30211-2521158989202221.621.851.721.742.442.782.592.61数据来源：中信建投证券研究发展部，winds2012 年 3 季度，16 家上市银行不良贷款余额 3880 亿元，拨备总额 1.11 万亿，拨备能够支持的不良率为1.9%，而目前 16 家上市银行的不良率 0.9%，基本上前者是后者的 2 倍。目前行业平均的拨贷比为 2.6%，行业满足 2.5%的拨贷比要求。从安全角度来讲，拨备能够支持的不良率相对实际的不良率越高，则越安全。其中浦发、招商、兴业、北京的这个比率都高于 4 倍，兴业的最高达到 6 倍；而平安、建行和中行的拨备都相对较低，低于

21、 2 倍。从拨贷比上来看，拨备计提的压力较大的是平安、宁波、中信和兴业，这几家银行的拨贷比低于 2%，其他银行拨备计提压力相对较小。总而言之，拨备主要体现了银行业为了防范风险的滞后性而减少的当期净利润规模，在近 3 倍于不良余额的拨备下，银行业本身有较强的能力来抵抗信用风险。2012 年 3 季度，上市银行的拨备余额拨备覆盖率（%）不良率（%）贷款总额（10 亿）不良贷款余额（10 亿）拨备总额（10 亿）拨备能够支持的不良率（%）拨贷比（%）兴业银行北京银行浦发银行招商银行民生银行南京银行光大银行华夏银行农业银行中信银行工商银行交通银行建设银行宁波银行中国银行平安银行合计430.8437.2

22、385.4377.4339.2341.3340.8331311.2305.5288.3263.3262.9236.9237.2209.40.450.570.580.590.720.780.70.851.340.60.870.8710.750.930.8114147415131836134612299769862451602863828697266140691870542509.25.12.78.810.89.7175.983.79.675.12572.7164.35.6388.122.111.833.840.932.93.223.819.6260.429.4216.765.71912.5152

23、.611.81118.32.92.92.62.52.32.32.32.22.121.91.81.81.61.61.41.91.92.52.22.22.42.72.42.84.21.82.52.32.61.82.21.72.6数据来源：中信建投证券研究发展部，winds请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN3表 3table_page银行行业深度研究报告其二、过渡期按排和创新型资本工具解决再融资问题12 月 7 日，银监会公布了资本管理办法过渡期安排和创新型资本工具指导意见两份文件。这将两个文件消除了上市银行再融资的压力。其影响主要包括以下几个方面：第一、20

24、13 年，上市银行没有核心资本金缺口按照过渡期安排，2013 年年末，系统重要性银行的核心资本/资本充足率监管要求是：7.5%/9.5%；非系统重要性银行的核心资本/资本充足率监管要求分别达到 6.5%/8.5%。目前所有上市银行的这两项监管指标都符合监管要求。即使 2013 年信贷投放规模增加，资本指标依然达标。从而 2013 年，上市银行没有再融资压力。2012 年 3 季度，上市银行资本充足率情况资本充足率核心资本充足率宁波银行交通银行建设银行工商银行南京银行中国银行中信银行农业银行浦发银行平安银行招商银行华夏银行兴业银行光大银行14.6614.5113.8713.6113.3413.1

25、613.7212.0712.0711.311.5611.2311.1211.2111.8911.5811.3510.5110.4510.3810.079.768.878.478.478.438.278.24数据来源：中信建投证券研究发展部，winds表 4过渡期内分年度资本充足率要求银行系统重要性银行其他银行项目核心一级资本充足率一级资本充足率资本充足率核心一级资本充足率一级资本充足率资本充足率2013 年底6.5%7.5%9.5%5.5%6.5%8.5%2014 年底6.9%7.9%9.9%5.9%6.9%8.9%2015 年底7.3%8.3%10.3%6.3%7.3%9.3%2016 年底

26、7.7%8.7%10.7%6.7%7.7%9.7%2017 年底8.1%9.1%11.1%7.1%8.1%10.1%2018 年底8.5%9.5%11.5%7.5%8.5%10.5%数据来源：中信建投证券研究发展部，银监会第二、银监会明确银行补充资本的主要渠道：内源融资为主，借助创新型资本工具筹集资本金文件明确了银行业补充资本的官方态度：过渡期内，商业银行坚持以内源性资本积累为主补充机制，加强对资本工具创新的深入研究，通过发行新型资本工具来拓展资本补充渠道。请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN4表 5table_page银行行业深度研究报告第三、创新型资本

27、工具的种类准许商业银行借助新型的股权类和债券类的资本工具来筹集资本金。股权类的新型资本工具包括：优先股、一级资本债等，债券类的新型资本工具包括：二级资本债、或有可转换债券等。其他的融资工具包括：超额拨备转增二级资本、不合格的资本工具给于 10 年的过渡期、到境外市场融资，等。我们具体测算了一些资本工具对资本充足率的贡献。（1）超额拨备转增资本可提高资本充足率 1.11%；（2）不合格政策工具（次级债），贡献 2%的资本充足率；（3）达标时间表安排能实现用政策换时间和空间的效果，减少银行再融资的压力，2013 年上市银行无需筹集核心资本，就能满足业务发展和监管要求。第四、分红比率下调对核心资本贡

28、献度小，分红比率不会下调，银行股高股息率依然存在如果行业分红比率从 30%下降到 10%，核心资本充足率只提高 0.2%；分红比率下调对核心资本贡献度较小。另外，监管层在督促上市公司提高分红比例。从而我们判断，上市银行不会调低分红比率。银行股的高股息率依然存在。行业层面分析：2011 年，上市银行总计现金分红 2667 亿元，其中净利润规模为 8825 亿元，行业平均的分红比率为 30%。敏感性分析显示：分红比率下降 10%，才提高核心资本充足率 0.2%，其敏感性弹性较低。如果分红比率下降到25%，而且增加利润留存都转增资本，新增核心资本 442 亿元，提高核心资本充足率 0.1%（=442

29、/458097）。如果分红比率下降到 20%，增加的留存全部转增资本后，提高核心资本充足率 0.2%。上市公司层面分析：我们也测算了各家上市银行降低分红比率对其资本充足率的贡献，从测算结果来看，分红比率下降 10%，核心资本充足率增幅在 0.1%-0.2%。例如：2012 年中期，工行净利润 1232 亿元，分红比率 35%，风险加权资产总计 90320 亿元，如果分红比率下降 5%，新增资本 62 亿元，核心资本充足率提高 0.07%；如果分红比率下降10%，核心资本充足率提高 0.14%。上市银行降低分红比率后可能对资本充足率的贡献净利润（10 亿）分红比率（%）风险加权资产（10 亿）分

30、红比率下降 5.%新增资本核心资本充足率增幅分红比率下降10%新增资本核心资本充足率增幅建设银行工商银行宁波银行农业银行南京银行兴业银行招商银行北京银行中国银行中信银行106.5123.22.280.52.217.223.46.47519.6353518352816251435227236.69031.9170.96809.4187.61491.11941573.470851822.65.36.20.140.10.91.20.33.810.07%0.07%0.06%0.06%0.06%0.06%0.06%0.06%0.05%0.05%10.612.30.28.10.21.72.30.67.52

31、0.15%0.14%0.13%0.12%0.12%0.12%0.12%0.11%0.11%0.11%请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN5。table_page银行行业深度研究报告民生银行交通银行光大银行浦发银行华夏银行19.431.112.917.36.12912.23021191765.53040.91274.61727806.211.60.60.90.30.05%0.05%0.05%0.05%0.04%1.93.11.31.70.60.11%0.10%0.10%0.10%0.08%4580927.10.06%54.30.12%数据来源：中信建投证券研

32、究发展部，winds其三、经济层面和政策层面都有助于板块估值回升如果说资本和资产质量是约束银行股估值的核心因素，说到底是政策和经济在约束银行股的估值。资本监管政策导致银行较大的再融资压力，而经济增长下行危及到银行资产质量。而随着政策层面和经济层面都有改善，银行股估值约束也就相应的下降，银行估值提升空间打开。资本监管政策去杆杠化，政策上在放松；而经济企稳回升，经济层面有好转。银行估值提升空间取决于两个层面改善的程度。政策层面的约束已经完全消除，这一个因素就在打开银行股估值提升的空间，估值提升空间：再融资以前对银行估值有多大的约束力，现在再融资压力消除就将带来多大的估值修复空间。而经济层面的约束需

33、要经济数据逐步验证，预期差越大，估值提升空间就越大。2013 年，金融制度改革中的银行业：“银行主导型”难撼动由于我国是银行主导型的金融体系，任何金融改革都将围绕银行业展开。尽管银行业开始向实体经济让利，但是银行业转型的同时其他的业务空间将打开，尤其是一批以财富管理业务为代表的新兴业务在兴起。尽管金融垄断在逐步破题，但是随着业务空间的打开，银行业盈利能力不会受到多大冲击。市场化带来的是银行业开始分化，好银行和差银行的遴选机制出现，而不是盈利空间被缩窄。1、“自上而下自上而下”的金融改革：的金融改革：“三元悖论三元悖论”框架下的制度变革框架下的制度变革按照“三元悖论”，一国在货币政策的独立性、资

34、本项目开放和固定汇率制度这三者中只能选择两者。我国是大国，自然选择货币政策的独立性，而资本项目开放也是我国的长期的战略选择，从而我国必须放弃固定汇率制度。2005 年 7 月 21 日，我国进行了汇率制度改革，确立了“参考一揽子货币的、有管理的浮动汇率制度”随后分别不断的扩大人民币美元汇率的波幅。2012 年 4/14 日，人民币兑美元的波幅从 0.5%扩大到 1%。随着人民币汇率的波幅扩大，人民币汇率更趋向于双向波动，接近浮动汇率。按照“三元悖论”，我国货币政策独立性将增强，资本开放的进程将加快，资本自由流动性增强。货币政策独立性增强，主要是存款准备金率将持续下调，没有必要维持在高位，存准率

35、下调将成为常规性调控措施，成为市场的一种常态。资本自由流动性增强，随后主要的政策变化是：其一、资本项目开放进程加快（最明显的例证是 2012 年，QFII，RQFII 的审核进程加快，规模也在增加）临近 2012 年年底，监管层多次提到加快推进人民币资本项目可兑换。重点在于证券市场对外开放和个人资本项目对外开放，QFII 扩容将提速。2012 年 10 月末，QFII 开户数达到 330 户，去年年底为 239 户。证监会审批的客户数达到 201 家，由于证监会审批和外管局分配额度存在时间差，证监会审批 201 家获得 QFII 资格，但请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.C

36、SC.COM.CN6美国table_page银行行业深度研究报告目前外汇局只向 165 家给与投资额度。另外，2012 年，证监会取消 QFII 投资股票的比例不低于 50%的限制，容许 QFII 灵活对股票、债券等资产进行配置。资本项目开放进程加快，有助于资本流入，对 A 股市场带来资金上的保障。其二、人民币国际化进程加快（2012 年 11 月，跨境贸易人民币结算额 3038 亿，环比增 30%，同比增 50%）人民币国际化进程加快主要体现在跨境人民币结算业务上。11 月 12 日，央行发布的2012 年 10 月金融统计数据报告显示，2012 年 10 月，跨境贸易人民币结算业务发生 2

37、333 亿元，以人民币进行结算的跨境货物贸易、服务贸易及其他经常项目、对外直接投资、外商直接投资分别发生 1665 亿元、668 亿元、11 亿元、176 亿元。2012 年 11 月跨境贸易人民币结算业务发生 3038 亿元，环比增加 30%。，以人民币进行结算跨境货物贸易、服务贸易及其他经常项目、对外直接投资、外商直接投资分别发生 2244 亿元、794 亿元、21 亿元、232 亿元其三、金融机构国际化进程也将加快随着人民币国际化进程中，金融机构的国际化进程也在加快。我国银行业国际化进程提速。大行的国际化进程快于中小行，也是借助国际化来拓展业务范围，为客户提供全面的服务。2012 年，农

38、行国际化进程加快，在海外设立了 2 家分行，2 家代表处；工行在新加坡、波兰、阿根廷和秘鲁设立了相应的海外分支机构。中行的国际化重点在扩张其在非洲、欧洲的势力范围。2013 年，随着我国资本项目的进一步开放，金融业开放的进程加快，大/中型银行的海外分支机构将进一步增加，国际业务也将丰富。表 62012 年 银行业国际化最新动态上市银行招商银行交通银行兴业银行农业银行工商银行时间3 月 20 日7 月 16 日11 月 20 日2 月 20 日6 月 18 日8 月 16 日11 月 28 日4 月 23 日7 月 6 日10 月 5 日11 月 8 日11 月 27 日地点香港台湾香港韩国加拿

39、大美国越南波兰新加坡阿根廷秘鲁事件永隆银行私人财富管理中心开业台北分行开业筹建香港分行获得批复首尔分行开业温哥华代表处开业纽约分行开业河内代表处开业工银欧洲设立分行获得批复与东亚银行完成股权交易，控股美国东亚银行新家坡银行获得特许全面银行牌照获得阿根廷商业银行牌照秘鲁子银行成立影响迄今为止金额最大大陆对台直接投资项目兴业银行在境外开设的首家分行农行在东北亚地区的第一家经营性机构第一家获准在波兰营业的中资银行中资银行对美国银行业机构的第一次控股权收购新加坡首次向中资银行发放特许全面银行牌照第一家进入当地市场的中资金融机构工商银行在南美大陆正式成立的第一家全资子银行,也是首家进入秘鲁的中资银行请参

40、阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN7欧洲table_page银行行业深度研究报告中国银行4 月 26 日5 月 9 日6 月 18 日6 月 27 日7 月 2 日7 月 3 日7 月 11 日8 月 29 日9 月 26 日10 月 5 日11 月 29 日12 月 11 日英国美国俄罗斯台湾新加坡肯尼亚瑞典波兰土耳其新加坡安哥拉中银国际获得伦敦金属交易所清算会员资格筹建芝加哥分行获得批复哈巴罗夫斯克分行开业台北分行开业新加坡财富管理中心和银行卡中心成立筹建内罗毕代表处获得批复斯德哥尔摩分行开业波兰分行开业伊斯坦布尔开设中国柜台新加坡分行获得全面银行牌照中

41、银国际获得欧洲洲际交易所清算会员资格罗安达代表处开业第一家可以在该交易所直接提供交易及清算服务的中资机构驻俄中资银行在俄远东地区开设的第一家营业性分支机构首家在海外设立财富管理及银行卡区域业务中心的中资银行中资银行在北欧地区设立的第一家营业机构第一家在波兰正式开业的中资银行中国第一家同时获得全球主要商品交易所清算会员资格的金融机构第一家经安哥拉中央银行批准并在安哥拉正式注册登记的中资银行其他银行无2、自下而上的金融改革：各地试点的金融变革、自下而上的金融改革：各地试点的金融变革在自上而下金融改革的同时，自下而上的金融改革也在民间和全国范围内展开。比如：2009 年开始的上海建设国际金融中心，2

42、012 年温州重点支持中小企业信贷、民间融资的金融综合改革试验区，前海金融改革试验区，以及散布在全国各个领域。这种略带有“试错”性质的金融制度改革在逐步解决中国金融业发展不平衡和区域经济发展平衡的问题，也在释放地方金融制度改革的红利。图 2：中国自下而上的金融改革：中国自下而上的金融改革请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN8table_page银行行业深度研究报告资料来源：中国人民银行中信建投研发部3、金融制度改革的影响、金融制度改革的影响其一、打破金融垄断，提高资源配置效率金融制度改革的红利主要在于打破垄断，理顺基础资产在资产定价中的作用，提高金融资源配

43、置的效率，提高金融服务实体经济效果。其二、基础资产价格在资产定价中的作用进一步增强金融制度改革浅层面是：金融结构的调整，提高直接融资比重；但是深层面是推进金融自由化，推动基础金融资产价格（比如：利率、汇率等）的市场化形成机制。2012 年金融自由化改革逐步破题，人民币存贷款利率市场化推进、汇率形成机制市场化程度加快，同时银行业综合化经营趋势日渐成形，银行理财业务的发展将导致货币市场和资本市场的藩篱被不断超越，基础资产价格在资产价格形成机制中的作用将增强，金融市场的效率提高，这就是一种金融制度改革的一种红利。其三、宏观调控次序将有变革：先逆回购、再调存准、随后选择汇率，最后选择调利率随着利率形成

44、机制市场化，人民币汇率接近均衡汇率附近，汇率形成机制的市场化改革，利率和人民币汇率决定权让位给市场，央行只需要对其进行经常性的预调微调即可。同时按照“三元悖论”，法定存款准备金率没有必要维持在高位，法定存款准备金率将继续下调。另外，随着金融结构调整，社会融资总额中人民币贷款的占比下降，利率调整对整体金融资源的动员力在削弱。从而我们认为宏观调控次序将发生变化。央行调控宏观经济的次序将发生变化，首选，日常性的、操作可逆的逆回购，调控货币市场的利率；其其次、动用存准率来调控货币市场资金的稀缺程度；随后、动用汇率手段来调控短期资金流动，确保人民币汇率保持稳定；最后、动用利率政策来调整信贷资金的配给状况

45、。其四、银行业应对利率市场化挑战利率市场化将导致银行净息差缩窄，净利润增速趋缓，银行业应对利率市场化的挑战的主要措施是：其一、做大信贷规模；其二、加快发展中间业务，提高非息收入占比，减少净利润增长对利息收入的依赖度；其三、实行差异化战略。随着金融脱媒以及银行业资本监管加强，信贷规模未来的大规模增长是受到限制的，而银监会在加强收费监管，中间业务收入增长短期内受限，但是长期内增长可期。从而短期来看，主要的途径就是差异化经营，在存贷业务上重点发展中小微企业信贷、加强风险定价能力，提高利息收入增长。民生银行的差异化是最明显。4 、对明年宏观经济政策判断利率将保持不变；存款准备金率将继续下调 2 次左右

46、；人民币汇率将在均衡汇率附近保持稳定，不会出现大幅升值；资本项目的开放进程将逐步加快，QFII 的审核额度和审核规模将进一步扩大。5、金融制度改革不会导致银行市值占比下降、金融制度改革不会导致银行市值占比下降其一、重量级上的差别，非银机构难以对银行构成实质性冲击2012 年 4 月初，金融改革的序幕打开，市场一直认为金融结构调整中，直接融资占比将提高，间接融资占比将下降，金融制度改革对银行不利。我们不太同意这种观点。金融改革主要是市场的建设和机构的培育，请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN9table_page银行行业深度研究报告即搭建庞大、多层次、完整的

47、金融市场体系，为金融机构进行制度性松绑、加快经营的市场化，银行庞大的客户和渠道优势依然确保其在金融制度变革中受益；而且 2011 年银行业净利润达到 1 万亿以上，而非银行金融业净利润空只有 1000-2000 亿左右，重量级上的差别会导致非银对银行冲击难成气候。其二、国际经验表明：在银行主导型的金融体系下，银行业市值占大头，不会出现明显的下降从日本、意大利的各国实证经验来看，金融服务业的市值占比在持续下降，但银行业占金融服务业的市值占比在逐步提高。比如：日本是银行主导型的金融体系，从 2000 年到 2012 年，银行业在金融服务业中的市值占比，即相对占比在逐步提高，从 55%提高到 70%

48、；意大利也是银行主导型的金融体系，从 2000 年到 2012年，银行业在金融服务业中的市值占比也在提高，从 58%提高到 70%，随后回落到 63%。表 7日本金融服务业市值占比绝对占比相对占比金融服务业银行证券保险其他银行证券保险其他Dec-93Dec-94Dec-95Dec-96Dec-97Dec-98Dec-99Dec-00Dec-01Dec-02Dec-03Dec-04Dec-05Dec-06Dec-07Dec-08Dec-09Dec-10Dec-11Sep-1229%31%30%30%29%29%25%21%18%15%16%14%13%16%18%20%17%14%14%12%2

49、5%23%23%20%21%12%10%10%8%7%9%11%12%11%9%9%8%8%8%8%3%3%3%2%2%1%2%2%2%2%3%2%2%2%2%1%2%1%1%1%2%2%2%1%2%2%1%1%1%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%1%1%1%1%2%2%2%2%3%2%2%3%3%2%1%1%1%1%1%1%82%81%81%80%74%70%67%64%55%55%57%60%61%65%64%67%64%64%69%68%10%11%12%10%9%8%14%15%15%15%16%12%12%12%13%9%14%11%6%7%6%6%6%6%9%10%7%

50、8%10%13%14%12%11%12%14%17%16%18%16%16%2%2%2%5%8%12%12%12%19%16%13%16%16%12%9%7%6%7%8%9%数据来源：中信建投证券研究发展部，CEIC请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN10table_page银行行业深度研究报告表 8意大利金融服务业市值占比绝对占比相对占比金融业占比银行保险其他金融服务银行保险其他金融服务Dec-98Dec-99Dec-00Dec-01Dec-02Dec-03Dec-04Dec-05Dec-06Dec-07Dec-08Dec-09Dec-10Dec-11S

51、ep-1246%37%41%38%35%41%38%47%45%43%38%37%30%26%27%27%23%24%22%21%26%24%32%32%29%24%26%20%17%17%16%11%14%13%11%11%11%12%9%10%11%9%7%7%7%3%3%3%3%3%4%3%4%4%4%3%2%2%2%3%58%61%58%58%61%63%62%67%70%69%64%72%69%64%63%34%30%34%34%30%28%29%26%21%22%29%24%23%27%26%7%8%8%9%8%9%8%8%9%9%7%5%8%9%10%数据来源：中信建投证券研究发

52、展部，CEIC其三、未来五年内，银行业市值相对占比将维持在 70%左右，绝对市值占比维持左右，绝对市值占比维持 16%左右左右我国是银行主导型的金融体系，银行业市值占比较大。尽管金融制度改革有助于调整我国的金融结构，直接融资占比将提高，而间接融资占比在下降，但是这是个漫长的过程，在未来的 5 年时间中，银行业市值占金融服务业的市值占比不会出现明显的下降，都将维持在 70%左右。从绝对市值占比来看，2007 年以来，中国金融服务业市值占比在逐步下降，从 30%下降到 22%，其中：银行业市值占比稳定在 16%-20%，多元金融业（除了银行和保险以外的）的市值占比为 2%，而保险的市值占比稳定在

53、3%-6%。从相对市值占比来看，银行业市值占比稳定在 75%左右，多元金融的市值占比在增加，提高10%，而保险业的市值占比稳定在 15%左右。基于此，我们认为：金融制度改革不会导致银行市值占比的下降，未来银行业市值相对占比将维持在 70%左右，绝对市值占比维持 16%左右。表 9中国金融服务业市值占比绝对占比相对占比金融保险业银行业多元金融保险银行业多元金融保险Dec-0634%33%1%0%97%3%Dec-07Dec-08Dec-09Dec-1027%24%25%23%20%19%18%17%2%1%2%2%6%4%4%4%72%78%73%75%6%6%9%9%21%17%17%15%请

54、参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN112001-012001-082002-032002-102003-052003-122004-072005-022005-092006-042006-112007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-092001-012001-072002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-07200

55、9-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-07table_page银行行业深度研究报告Dec-11Sep-1223%22%18%16%2%2%3%3%79%75%7%10%14%15%数据来源：中信建投证券研究发展部，CEIC注： 绝对占比是 金融服务行业总市值/股票市场总市值，银行业（保险业、证券业、其他）绝对占比是银行业（保险业、证券业或其他）上市公司总市值/股票市场总市值；银行业相对占比是银行业上市公司总市值/金融服务业总市值；其他依此类推。2013 年，存款同比增速继续回升，有望达到 14%以上1、2012 年，新一轮存款增长

56、周期启动2012 年 4 月，存款同比增速为 11.4%，随后存款增速开始回升，2012 年新一轮存款增长周期开始启动。这同我们 2012 年年初判断的一样。2012 年 10 月，存款同比增速达到 13.3%。图 3：2012 年。新一轮存款增长周期启动图 4 贷款增速和存款增速基本上同步变动1000000304030900000存款余额28贷款同比增速288000007000006000005000004000003000002000001000000存款同比增速2624222018161412103530252015存款同比增速2624222018161412数据来源：中信建投证券研究发

57、展部，winds10数据来源：中信建投证券研究发展部 ，winds102、2013 年，存款增速继续提高，同比增速超过 14%。存款同比增速的主要驱动力包括：贷款同比增速、外汇占款变化，实际利率。从这些因素来看，2013 年新增存款同比增速将缓慢回升。主要原因是：其一、2013 年，新增贷款增速保持在 14%以上；其二、2013 年，存款准备金率存在下调的可能，货币乘数将继续提高；其三、2013 年，实际利率为正，存款的吸引力增加；其四、2013 年，外汇占款依然为正流入；请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN122001-012001-072002-012

58、002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072001-012001-072002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-07

59、2012-012012-072001-012001-072002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-0

60、32012-062012-09141030262218table_page银行行业深度研究报告图 5：实际利率为正，存款同比增速提高：实际利率为正，存款同比增速提高图 6 存款增速和法定存款准备金率543210(1)(2)(3)(4)(5)实际利率存款同比增速302826242220181614121023211917151311975法定存款准备金率（大型）存款同比增速3028262422201816141210数据来源：中信建投证券研究发展部，winds图 7：人民币汇率变化和存款同比增速：人民币汇率变化和存款同比增速8.58.07.57.06.56.05.55.0数据来源：中信建投证券研

61、究发展部 ，winds图 8 2012 年，货币乘数开始回升4.7284.5244.3204.1163.9123.73.5人民币汇率存款同比增速数据来源：中信建投证券研究发展部，winds数据来源：中信建投证券研究发展部 ，winds3、2013 年，主要驱动力对存款同比增速的贡献在这些主要的因素中，我们也测速了各个因素的弹性。以 2001 年 1 月到 2012 年 10 月期间的数据为样本，我们分析了存款主要驱动力的弹性系数。其中新增贷款增速对存款增速的弹性系数为 0.71，实际利率的弹性系数为 1.1，法定存款准备金率的弹性系数为-0.36。如果 2013 年新增贷款同比增长 15%，其

62、将带来存款同比增长 11%；如果法定存款准备金率继续下调 100个基点，其将带来存款同比增长 0.36%；如果实际利率维持在 1.5%-2%，其将带来存款同比增长 2%左右。这些核心驱动力因素就能够支撑 13%的存款同比增速。4、对存款的负面冲击存在，但影响小、对存款的负面冲击存在，但影响小金融脱媒、利率市场化、券商等非银行金融机构的相关产品也在分流银行的存款。但由于我国是银行主导型金融体系，银行贷款依然是主要的融资来源，只要贷款保持一定的增速，借助贷款转存款的信用创造机制，存款增速就将有一定的保障。另外，在存款为王的经营环境下，银行也会借助一定的金融创新措施来吸收存款。比如：1961 年由美

63、国纽约花旗银行首创可转让定期存单，1972 年由马萨诸塞州的储贷协会可转让支付命令账户。请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN132004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2010年11月2011年11月2012年9月table_page银行行业深度研究报告2013 年，新增贷款规模达到 9 万亿，同比增长 14%，潜在信用风险小1、人民

64、币新增贷款增长状况、人民币新增贷款增长状况（1）金融脱媒成为趋势后，社会融资结构日趋多元化；信用风险分散到社会各个主体；（2）新增贷款占比逐年下降，银行体系承担的信用风险部分缓解；图 9：全社会融资总额同比增速波动大：全社会融资总额同比增速波动大图 10：全社会融资结构日趋多元化，人民币贷款占比：全社会融资结构日趋多元化，人民币贷款占比 60%左右左右160000140000120000100000800006000040000200000社会融资总量同比增速120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%100%80%60%40%20%0%-20%2002 2003 2004 2

65、005 2006 2007 2008 2009 2010 2011新增人民币贷款新增未贴现银行承兑汇票新增外币贷款新增未贴现银行承兑汇票新增委托贷款企业债券融资新增信托贷款非金融企业境内股票融资数据来源：中信建投证券研究发展部，winds图 11：2012 年 3 季度，新增人民币贷款规模占比降为 57%数据来源：中信建投证券研究发展部 ，winds图 12：2012 年 3 季度，新增人民币贷款规模占比达到 57%100%80%1.903.10新增人民币贷款企业债券融资新增委托贷款60%40%6.506.004.60新增未贴现银行承兑汇票新增信托贷款新增外币贷款其他非金融企业境内股票融资20

66、%0%7.3013.3057.30新增人民币贷款新增信托贷款非金融企业境内股票融资新增外币贷款新增未贴现银行承兑汇票新增委托贷款企业债券融资数据来源：中信建投证券研究发展部，winds数据来源：中信建投证券研究发展部 ，winds（3）新增人民币贷款占比逐季缓慢下降，2012 年 3 季度人民币贷款占比 57%，未来人民币贷款占比将继续缓慢下降；（4）2010 年以来，中长期贷款占比波动较大，占比为 32%-93%。2012 年 3 季度中长期贷款占比环比小幅回升。请参阅最后一页的重要声明HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN142008年3月2008年5月2008年7月2008年9月 2009年1月2009年3月2009年5月2009年7月2009年9月 2010年1月2010年3月2010年5月2010年7月2010年9月 2011年1月2011年3月2011年5月2011年7月2011年9月 2012年1月2012年3月2012年5月2012年7月2008年11月2009年11月2010年11月2011年11月2012年9月table_page银行行业深度研究报告图