铁路运输行业：改革终有实质开启后继期望门0311

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1、Table_MainInfo研究报告铁路运输行业2013-3-10行业研究(深度报告)改革终有实质，开启后继期望门评级看好维持Table_Author分析师：韩轶超(8621)68751781hanyc执业证书编号：S0490512020001联系人：张明淇(8621)6871781zhangmq联系人：杨靖凤(8621)68751636yangjfTable_Company行业内重点公司推荐公司名称公司代码投资评级600125铁龙物流推荐601006大秦铁路推荐601333广深铁路推荐Table_QuotePic市场表现对比图（近12个月）资料来源：WindTable_Doc相关研究提价引价

2、改期愿，主题投资依然有效2013-2-19铁路行业2013年度投资策略：晓来望断改革，临至无济当下2012-12-11三季报回顾：需求不振抑制增长，成本因素压低业绩2012-11-1报告要点n 从组织构成的国际比较分析改革后续步骤是本文重点本文我们将组织结构的成熟度提出，此前我们在改革上的讨论主要集中于底层运营的资产划分形式以及政府价格补助的形式上，但是我们之前确实忽视了组织结构的整体性，市场化的组织结构及全垄断国有的结构是有本质分别的，而逐利程度的考虑也将影响后续的资产划分。因此本文我们首次从铁路组织系统的上层结构考虑后续改革关注核心。n 铁道部撤销，上层改革走出实质一步国务院机构改革和职能

3、转变方案出台，根据方案，铁道部将不再是国务院直属部门，实行铁路政企分开。将铁道部拟定铁路发展规划和政策的行政职责划入交通运输部；组建国家铁路局，由交通运输部管理，承担铁道部的其他行政职责；组建中国铁路总公司，承担铁道部的企业职责；不再保留铁道部。n 国际改革组织层次：到盈利反转还需几步政企分开实现，改革似乎进入一个比较实质的阶段。与国际现有铁路组织结构比较，我们尚有如下差距1）组织结构的复杂程度（成熟度）。2）自主权力的下沉程度，逐利能力的释放程度。3）私有化的接受度。因此，我们认为我国的铁路改革进入盈利反转期，至少尚需企业化运营层级划分以及权力渠道下沉两个步骤从而实现企业运营资源分配优化，和

4、盈利目的执行效率。n 最难上层改革已实现，中底层改革更加值得期待，维持推荐我们并不将本次事件理解为短期利好兑现，而是为板块的未来带入一个新的阶段。不仅仅是新的预期阶段，并且是更加实质的阶段。其后，我们依然有下列事件值得关注：1）大部制合并之后，下游职能部门的具体划分尚未完全明确，后续的执行细则方能明确职能部门的最终影响；2）企业化运营层级划分以及权力渠道下沉两个步骤从而实现企业运营资源分配优化，和盈利目的执行效率。3）投融资机制、价格机制、规范公益线路及运输补贴机制以及深化铁路现代企业化是之后将全力达成的下一步目标。基于以上更加实质改革的潜力，我们继续看好铁路改革的刺激效应，目前阶段依然存在未

5、来一段时间的预期走强。推荐大秦铁路，广深铁路以及铁龙物流。请阅读最后评级说明和重要声明1 / 20行业研究(深度报告)目录核心观点：实现第一步，着眼后续目标4铁老大成历史，解决上层问题，等待底层细则5按职能一分为三，政企分开终实现5上层结构到位，中、底层结构有待后续细则点明6国际组织改革层次：到盈利反转还有几步走7组织结构依然处于较初级状态，离终点尚有步骤7一步：企业化运营层级提升，为资源分配和提效铺垫8二步：权力继续下沉，自主调节权力保障提效执行度9三步：私有化包容度，直接说明市场化开放度10最难上层改革实现，中低层改革更加值得期待11附录一：英国铁路组织结构12附录二：法国铁路组织结构13

6、附录三：德国铁路组织结构14附录四：荷兰铁路组织结构15附录五：瑞士铁路组织结构16附录六：日本铁路组织结构17图表目录图 1：铁道部按职能一分为三5图 2：国际铁路改革的组织结构变化顺序7图 3：我国铁路组织结构及职能说明8图 4：市场化喜好程度8图 5：运营层级（国铁、区域等）复杂度9图 6：组织间交互相关复杂程度9图 7：私有化程度最高的国家，时刻表的自主安排性也越高10图 8：市场化喜好程度10图 9：英国铁路组织结构及职能说明13图 10：法国铁路组织结构及职能说明14图 11：德国铁路组织结构及职能说明15图 12：荷兰铁路组织结构及职能说明16图 13：瑞士铁路组织结构及职能说明

7、17图 14：日本铁路组织结构及职能说明18表 1：铁道部原职能范围5表 2：新组织结构变化后，原有职能的归属6行业重点上市公司估值指标与评级变化11请阅读最后评级说明和重要声明3 / 20行业研究(深度报告)核心观点：实现第一步，着眼后续目标总言万事开头难，铁路改革在持续的不断的讨论和预期之中，终于在政企分开上走出实质的步伐。短期而言，我们认为这一步是将我们从漫长的等待和预期中解放出来，多年的改革与政企分开终于实现。但是我们并不将本次事件理解为短期利好兑现，而是为板块的未来带入一个新的阶段。既然政企分开最难实现的一步（铁道部撤销）已经实现，那么改革似乎进入一个比较实质的阶段。1）首先，大部制

8、合并之后，其下游职能部门的具体划分尚未完全明确，后续的执行细则方能明确职能部门的最终影响；2）其次，国际比较发现我国的铁路改革如言完结，至少尚需企业化运营层级划分以及权力渠道下沉两个步骤从而实现企业运营资源分配优化，和盈利目的执行效率。3）大部制改革中，涉及铁路的部分明确后续投融资机制、价格机制、规范公益线路及运输补贴机制以及深化铁路现代企业化是之后将全力达成的下一步改革目标。因此我们认为铁路改革目前进入一个全新的阶段，虽然对于盈利的实质提升，尚需要前文所属的两个步骤方能实现，但是我们确实可以跳过的对于上层权力划分是否阻碍上层改革等的讨论，进入对底层改革如何进行的实质阶段。基于此，我们继续看好

9、铁路改革的刺激效应，目前阶段依然存在于未来一段时间的预期走强，不过当以下两事件发生时，我们也认为铁路盈利改革时间临近：1） 企业制度广泛的深化完善；2） 企业自主运营权利下方明显；铁老大成历史，解决上层问题，等待底层细则按职能一分为三，政企分开终实现为深化国务院机构改革和职能转变，按照建立中国特色社会主义行政体制目标的要求，以职能转变为核心，继续简政放权、推进机构改革、完善制度机制、提高行政效能，加快完善社会主义市场经济体制。由此国务院机构改革和职能转变方案出台，根据方案，铁道部将不再是国务院直属部门，实行铁路政企分开。将铁道部拟定铁路发展规划和政策的行政职责划入交通运输部；组建国家铁路局，由

10、交通运输部管理，承担铁道部的其他行政职责；组建中国铁路总公司，承担铁道部的企业职责；不再保留铁道部。图 1：铁道部按职能一分为三 资料来源：公开资料, 长江证券研究部表 1：铁道部原职能范围铁道部主要职责组织拟订铁路行业发展战略、政策，拟订铁路发展规划，编制国家铁路年度计划，参与综合运输体系规划编制工作。研究提出铁路体制改革方案及有关配套政策建议。组织起草铁路行业法律法规草案，制定部门规章并监督实施。依法承担有关行政许可和执法监督工作。承担铁路安全生产和运输服务质量监督管理责任。统一管理铁路运输组织和集中调度指挥工作，制定铁路运输服务质量行业标准并监督实施，规范铁路运输市场，协调、指导合资铁路

11、、地方铁路工作。依法监督管理铁路国有资产，管理国家铁路企业经营业绩考核工作。负责国家铁路财务工作。按规定管理铁路建设基金、国家铁路资金。依法承担铁路运价管理有关工作。承担铁路建设工程质量监督管理责任。按规定制定铁路工程建设有关制度并组织实施，组织管理大中型铁路项目建设有关工作，维护铁路建设行业平等竞争秩序。研究提出国家铁路固定资产投资规模和方向、国家财政性资金安排的意见，按国务院规定权限，审批、核准国家规划内和年度计划规模内固定资产投资项目。拟订铁路行业技术政策、标准和管理规程，组织重大新技术、新产品的研究和应用推广，组织科技合作交流、技术引进和消化吸收工作。依法负责铁路技术监督、环境保护和节

12、能减排工作。负责铁路专运、特运和治安保卫工作。负责铁路行业统计、信息、应急和国防动员有关工作。负责国家铁路卫生防疫管理工作，依法实施铁路卫生监督。负责铁路外事、国际经济交流合作和国际联运工作，管理铁路涉及港澳台有关工作。承办国务院交办的其他事项。资料来源：公开资料, 长江证券研究部上层结构到位，中、底层结构有待后续细则点明从本次大部制改革来看，我们可以明确的一点是：上层结构已经整顿完成。未来铁路中央系统（合并在交通部的职能部分）是不会过问以及涉足“国家铁路局”及“铁路总公司”的决策重心。因此，我们可以把目前的新组织结构理解为：规划、监管和实际运作三个层级。从并入交通部的上层规划能力以及合并整理

13、至被交通部管理的“国家铁路局”这两大部来看，我们认为目前的划分已经到位，后续行政规划上没有再多的期待之处，或者说，后续的行政继续变化，对下层的影响有限。而对下层运作影响最大的“铁路总公司”，并没有一个明确的，详细的运营修改方案，因此后续我们可以期待后续事件出台之后，将明确铁路改革的后续完善之路。表 2：新组织结构变化后，原有职能的归属组织变化新部门所属职能划入交通部组织拟订铁路行业发展战略、政策，拟订铁路发展规划，编制国家铁路年度计划，参与综合运输体系规划编制工作。研究提出铁路体制改革方案及有关配套政策建议。组织起草铁路行业法律法规草案，制定部门规章并监督实施。依法承担有关行政许可和执法监督工

14、作。承办国务院交办的其他事项。组建国家铁路局承担铁路安全生产和运输服务质量监督管理责任。统一管理铁路运输组织和集中调度指挥工作，制定铁路运输服务质量行业标准并监督实施，规范铁路运输市场，协调、指导合资铁路、地方铁路工作。依法监督管理铁路国有资产，管理国家铁路企业经营业绩考核工作。负责国家铁路财务工作。按规定管理铁路建设基金、国家铁路资金。依法承担铁路运价管理有关工作。承担铁路建设工程质量监督管理责任。按规定制定铁路工程建设有关制度并组织实施，组织管理大中型铁路项目建设有关工作，维护铁路建设行业平等竞争秩序。研究提出国家铁路固定资产投资规模和方向、国家财政性资金安排的意见，按国务院规定权限，审批

15、、核准国家规划内和年度计划规模内固定资产投资项目。拟订铁路行业技术政策、标准和管理规程，组织重大新技术、新产品的研究和应用推广，组织科技合作交流、技术引进和消化吸收工作。依法负责铁路技术监督、环境保护和节能减排工作。组建铁路总公司负责铁路专运、特运和治安保卫工作。负责铁路行业统计、信息、应急和国防动员有关工作。负责国家铁路卫生防疫管理工作，依法实施铁路卫生监督。负责铁路外事、国际经济交流合作和国际联运工作，管理铁路涉及港澳台有关工作。资料来源：公开资料, 长江证券研究部国际组织改革层次：到盈利反转还有几步走我们参照国际改革的执行步骤作为参考，来回看我国的改革层级，我们认为我国的改革层级依然需要

16、几步后续步骤才能到达盈利转折点。我们之所以得到这个结论，主要是按照其改革顺序：围绕：“所有权-运行机制-养护机制-盈利机制”来推断。图 2：国际铁路改革的组织结构变化顺序资料来源：长江证券研究部组织结构依然处于较初级状态，离终点尚有步骤首先请详见附录一至附录六的国际六国组织结构图，我们可以列举其与我国现有铁路组织结构最大的三点差距：1） 组织结构的复杂程度（成熟度）。我国铁路组织复杂程度较低，即使和法国（高度国有化）相比较，我国铁路组织结构在企业化运营的明确性上有明显的差距； 目前的组织结构所造成的核心问题是无法按照企业化的职能执行；2） 自主权力的下沉程度，逐利能力的释放程度。这体现在：融资

17、、时刻制定、设备养护等方面。需要说明的是，我国虽然在运营上是实现了地方路局站段自主管理的，但是，我们的自主管理仅仅是管理，在自主利润目标等问题上，公益主导为主，相当部分的企业逐利行为被抑制；因此在我们预期企业效率提升的过程中，自主权下沉所带来的逐利性质的释放是相当重要的一点；3） 私有化的接受度。我们可以看到，即使是高度集中的法国组织结构，私有化在部分部门依然可行，这同时也体现在对私有化的接受程度上，高私有化程度的组织结构有更加复杂的组织结构；图 3：我国铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部一步：企业化运营层级提升，为资源分配和提效铺垫我们认为，铁路改革的后续步骤，首先在于组织层级的

18、改进，尤其是在运营范围上。我们可以通过国际比较看到并明确一点，市场化程度越高的国家，其运营层级以及组织交互复杂度更高（图4与图5、6有反向关系）。从原理而言，因为不同等级的铁路所负担的任务或者其所能达到的能力限度有限，因此在运营层级上的多级分立有利于资源结构的分级组织和规划。图 4：市场化喜好程度资料来源：EU，长江证券研究部图 5：运营层级（国铁、区域等）复杂度资料来源：EU,长江证券研究部图 6：组织间交互相关复杂程度资料来源：EU,长江证券研究部二步：权力继续下沉，自主调节权力保障提效执行度在明确了运营层级，资源分配度之后，我们运营组织结构的大框架已经完成第一步。为了获得进一步的改善，下

19、一步应该是解决如何保障运营层级能够充分发挥资源，提升效益的阶段。在这个阶段，最需要解决的问题是，企业是否真的具备相当的自主权。我们以最简单的问题来看，就是时刻表的制定，如果企业是自主性较强，那么企业可以按照需求将高需求线路安排更多的时刻，或者更加密集的发车班次，并且依次递减安排车次，如此，企业的效率可以最大限度的，由企业自己发挥出来。图 7：私有化程度最高的国家，时刻表的自主安排性也越高资料来源：EU,长江证券研究部三步：私有化包容度，直接说明市场化开放度最后，如果我国的铁路发展是坚定的市场化路线，那么我们认为私有化是必不可少的环节。不过我们认为在开放私有化之前，整个铁路的运营体系和执行职能已

20、经顺畅，追求盈利改革的最后一步已经具备实施条件。再次，我们仅仅将私有化程度作为未来改革路径的一个可选项目，其存在决定了竞争程度，从而决定最终的盈利改善高度，毕竟任何逐利的机制都无法完善过私有化。图 8：市场化喜好程度资料来源：长江证券研究部最难上层改革实现，中底层改革更加值得期待短期而言，我们认为铁道部撤销这一步是将我们从漫长的等待和预期中解放出来，多年的改革与政企分开终于实现重要一步。但是我们并不将本次事件理解为短期利好兑现，而是为板块的未来带入一个新的阶段。不仅仅是新的预期阶段，并且是更加实质的阶段。既然政企分开最难实现的一步（铁道部撤销）已经实现，那么改革似乎进入一个比较实质的阶段。1）

21、首先，大部制合并之后，其下游职能部门的具体划分尚未完全明确，后续的执行细则方能明确职能部门的最终影响；2）其次，国际比较发现我国的铁路改革如言完结，至少尚需企业化运营层级划分以及权力渠道下沉两个步骤从而实现企业运营资源分配优化，和盈利目的执行效率。3）大部制改革中，涉及铁路的部分明确后续投融资机制、价格机制、规范公益线路及运输补贴机制以及深化铁路现代企业化是之后将全力达成的下一步改革目标。基于以上更加实质改革的潜力，我们继续看好铁路改革的刺激效应，目前阶段依然存在未来一段时间的预期走强。推荐大秦铁路，广深铁路以及铁龙物流。行业重点上市公司估值指标与评级变化证券代码 公司简称 EPS（元） P/

22、E（X） P/B（X） 评级 11A 12E 13E 14E11A 12E 13E 14E2013/3/11本次 601006.sh大秦铁路0.79 0.78 0.81 0.84 9.76 9.88 9.52 9.18 1.74 推荐600125.sh铁龙物流0.39 0.44 0.51 0.60 19.73 17.30 14.92 12.68 2.51 推荐601333.sh广深铁路0.25 0.20 0.24 0.25 12.80 16.00 13.33 12.80 0.88 推荐资料来源：长江证券研究部附录一：英国铁路组织结构图 9：英国铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部附录

23、二：法国铁路组织结构图 10：法国铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部附录三：德国铁路组织结构图 11：德国铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部附录四：荷兰铁路组织结构图 12：荷兰铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部附录五：瑞士铁路组织结构图 13：瑞士铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部附录六：日本铁路组织结构图 14：日本铁路组织结构及职能说明资料来源：长江证券研究部请阅读最后评级说明和重要声明18 / 20长江证券研究部对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部姓名分工电话E-mail周志德主管(8621) 68751807 13681960999

24、zhouzd1甘 露副主管(8621) 68751916 13701696936ganlu杨 忠华东区总经理(8621) 68751003 18616605802yangzhong鞠 雷华南区总经理(8621) 68751863 13817196202julei程 杨华北区总经理(8621) 68753198 13564638080chengyang1李劲雪上海私募总经理(8621) 68751926 13818973382lijx张 晖深圳私募总经理(0755) 82766999 13502836130zhanghui1投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同

25、期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看 好：相对表现优于市场中 性：相对表现与市场持平看 淡：相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：推 荐：相对大盘涨幅大于10%谨慎推荐：相对大盘涨幅在5%10%之间中 性：相对大盘涨幅在-5%5%之间减 持：相对大盘涨幅小于-5% 无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。19 / 20研究部/机构客户部上海浦东新区世纪大道1589号长泰国际金融大厦21楼（200122）

26、电话：021-68751100传真：021-68751151武汉武汉市新华路特8号长江证券大厦9楼（430015）传真：027-65799501北京西城区金融大街17号中国人寿中心606室（100032）传真：021-68751791深圳深圳市福田区福华一路6号免税商务大厦18楼（518000）传真：0755-827508080755-82724740重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：Z24935000。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所

27、包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。