0227房地产行业现状分析v4

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1、莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁

2、膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅

3、蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿

4、艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄

5、蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈

6、莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂

7、膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇

8、莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃

9、艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈

10、蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂

11、莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆

12、膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁

13、荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅

14、芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节

15、蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆

16、芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀

17、膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅

18、莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿

19、膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃

20、蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀

21、芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄

22、膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿

23、莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃

24、膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇

25、蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁

26、芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆

27、薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃

28、莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇

29、膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁蒇蒁袃羄莃蒀羅腿艿葿蚅羂膅蒈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆芅薆蚂罿膁薅袄膄膇薄羆肇蒆薃蚆芃莂薂螈肅芈薂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂袇莈虿螅肂莄蚈羇袅芀蚇蚇膀膆蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁蚅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀蒂螂袈膅蒈螁肀羈莃螀螀芃艿莇袂肆膅莆羅节蒄莅蚄肅莀蒄螆芀芆蒄衿肃膂蒃羁袆薁蒂螁肁

30、蒇蒁袃羄螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈

31、蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂

32、袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇

33、螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄

34、薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈

35、袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂

36、蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆

37、袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁

38、螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅

39、薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿

40、螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆

41、蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀

42、袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅

43、螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅葿

44、薈蝿莇蚄袇螈肇蒇螃袇腿蚃虿袆芁蒅薅袅蒄芈羃袄膃薄衿袄芆莇螅袃莈薂蚁袂肈莅薇袁膀薀袆羀节莃螂罿莅蕿蚈羈肄莁蚄羈芇蚇薀羇荿蒀袈羆聿蚅螄羅膁蒈蚀羄芃蚄薆肃莅蒆袅肃肅艿螁肂芇蒅螇肁莀莇蚃肀聿薃蕿聿膂莆袈肈芄薁螄肇莆莄蚀膇肆薀薆膆膈莂袄膅莁薈袀膄蒃蒁螆膃膃蚆蚂螀芅 20140227.房地产行业现状分析.v42014年房地产行业趋势判断房地产企业一直是我司重要的客户资源，为房地产企业提供融资服务是我司重要的业务版块之一。2013年，我司承做的涉房类融资项目取得营业收入9098.96万元，占营业收入总额的35.03%。因此，房地产行业的发展动向，对我司业务的开展及未来业务发展方向有着重要的风向标作用。近日，

45、杭州两楼盘接连大幅度降价，每平米降幅达6000元，江苏常州一个名为“雅居乐星河湾”的楼盘也传来大幅降价的消息最低价仅相当于前期均价的4.5折，位于北京大兴的万科一楼盘，以低于预期近3000元/平方米的价格入市，引发了业内对一线城市楼价崩盘的担忧。据中国指数研究院统计，今年1月，全国100个典型城市中有37个城市的房价环比下跌。在房价下跌的城市中，有34个是三四线城市。上述迹象表明，2014年房地产行业将迎来较为严峻的考验， 一、房地产行业趋势分析及预测（一）政策层面房地产调控“一刀切”不复存在，长效机制将逐步建立，热点城市行政性政策仍将强化，二、三线城市预计将适当放宽。2014年，不动产登记、

46、财产公示等制度的逐步出台，房地产税改革试点的进一步扩大，将会促进长效机制的建立及限购限贷等行政性措施的逐步退出，促使房地产行业健康发展。但是市场化改革和长效机制的建立不可能一蹴而就，在热点城市房价仍然上涨的背景下，限购限贷政策等现有行政化调控手段很难在短期内退出，适当延迟改善性需求释放及抑制投资性需求，仍将是2014年的主基调。但不同城市的政策取向会继续差别化。近几年，受益于地方GDP增长、人均收入水平提升以及货币流动性充裕等因素，大部分二、三线城市房价持续平稳增长，房地产市场相对健康，2014年这类城市回归市场化将是大趋势，即便短期内限购限贷政策不会在明文上退出，其执行层面的松动也将成为可能

47、。（二）城市市场差异层面价格分化，地价和供求矛盾加剧一线城市房价上涨，部分三线城市价格存在下跌风险。1、一线城市房价继续上涨一线城市2014年供不应求压力持续，虽然2013年新开工项目将增加2014年供应，但高地价使得当地房价上涨压力依然突出,地价快速上涨、供不应求矛盾严峻仍将推动一线城市住宅价格上涨。近日，位于北京大兴的万科一楼盘，以低于预期近3000元/平方米的价格入市，引发业内对一线城市楼价崩盘的担忧。但同时应该注意到，开发商推出333套房源，却吸引了1140组客户到现场选房，说明需求很旺盛，短期内出现全面降价或崩盘的可能性并不大，低于预期价格只能说明炮制的预期价格并不准确，误导了公众。

48、近期出炉的新统计数据显示，2月份北上广深的房价涨幅缩窄，比如，北京新房价格2月环比涨幅0.3%，同比涨幅15.5%。这份统计数据表明，北上广深的房价同比涨幅仍是两位数，只是涨幅收窄，而非房价下跌。当然，在持续加大住宅土地和住房供应、推进不动产统一登记、制定出台楼市长效调控机制的大背景下，今后房价再狂奔的可能性会越来越小，预期开发商在制定涨价计划时也会更加审慎。2、二三线城市进入调整期多数二线城市供需均衡，价格平稳，未来房价上涨空间有限，部分供应过剩的二线城市房价存在下跌可能。但2014年三线城市风险较大，从供应上看，三线城市市场供应总体充足，个别城市在前两年整个行业投资倾向下目前甚至出现库存过

49、剩的情况。从成交上看，三线城市市场主要依靠本地需求来去化库存，成交增速较过往两年将进一步放缓，而部分之前在投资热潮下本地需求大量消耗的城市，2014年市场将进入调整期，成交规模扩张进度将放缓。（三）房地产企业层面企业分化，大企业领先优势进一步扩大，中型企业不进则退，小企业边缘化。 品牌房企布局已基本覆盖全国主要城市，由于自身实力雄厚，抗风险能力较强，在武汉、成都等主流城市占有率持续扩大，市场集中度进一步提高，而本地龙头企业地位有所下降。与此同时，在调控持续背景下，品牌房企凭借较强综合实力以较低成本优势获取大规模发展资金，融资优势表现突出，拿地十分积极，而区域性中小房企更多面临资金短缺，土地储备

50、减少等不利局面，生存空间缩小，未来发展将面临更多挑战。（四）国内经济影响层面风险积聚，经济降速、制度变革、需求透支等风险进一步积聚，高速增长后回归理性势在必行。经济方面，中长期来看经济增速和货币信贷投放将趋缓，2014年推进的“全面深化改革”也将加大短期经济波动，支持房地产业快速发展的动力减弱；政策方面，税收、土地、金融等关键要素改革逐步落实，长效机制完善促进行业环境转变；需求方面，过去多年量价快速增长使得需求透支，人口老龄化和城镇化速度放慢等因素，使得行业风险进一步积聚。在2013年商品房量价创下历史新高后，成交量已接近潜在上限，2014年理性回归势在必行。（五）金融机构对房地产行业及个人按

51、揭政策层面对房地产行业的信贷政策，几大国有银行的公告给出了基本态度，中小户型住宅项目、棚户区改造等保障房项目将得到开发贷重点支持，而按揭贷款主要支持首套房贷款需求和保障房按揭需求。1、金融机构对房地产企业融资收紧银行渠道收紧房地产融资趋势由来已久，2013年四季度开始又进入新的收紧周期。就算在一线城市，房地产贷款收紧趋势依然明显。数据显示，2013年末，北京市中资银行本外币房地产开发贷款余额比年初减少248.4亿，同比下降5.3%；上海市中外资银行本外币商业性房地产开发贷款全年增加398.2亿元，同比少增12.9亿。兴业银行于2014年2月24日晚间发布公告称，在3月底前出台新的房地产授信业务

52、管理政策之前，暂缓办理部分房地产新增授信业务，停办房地产夹层融资业务。因此，可以预测，未来银行对房地产企业的融资将会继续保持收紧的状态。2、金融机构逐步取消个人按揭利率优惠政策随着利率市场化的逐步推进、加上互联网金融强大“吸金”能力的“搅局”，商业银行在负债端的资金成本节节走高。银行总的存款虽然没有减少，但资金成本大增，也压缩了存贷息差。银行在负债端价格上升后，势必会往资产端转嫁成本，之前打折的房贷就成了银行溢价的出口。另一方面，银行虽不支持“房价崩溃论”，但对于房价持续高涨也已不抱期望，而房价的下跌直接意味着抵押物贬值，亦即贷款风险上升。而根据高风险高收益的理论基础，贷款风险上升，放贷利率必

53、然要上升。在上述背景下，目前各家银行要么已将个人首套住房按揭贷款利率调至基准利率，要么就存在不同程度的上浮。在住房按揭贷款上，民生已暂停多年，平安、招行等其他股份行也尽量压缩了额度。（六）地产类型层面观光旅游向休闲旅游度假形态转变，存在一定空间，但旅游地产去化周期长，同质化竞争明显，供应超过需求、投资过热风险亟待关注。品牌企业近年投资旅游地产力度越来越大，动辄有数十亿、上百亿的投资。大规模的投资通常为长期多批次投入，实际开发周期多数会超过预期时间，使得整体项目拉长至十年以上，未来不确定性增强。此外，旅游地产项目开发销售周期长，体量大，推盘节奏和去化速度均相对较慢。仅从近年入市的几家品牌房企项目

54、来看，去化周期多数超过20年。过长的去化时间和收益周期，给项目后期的资金链带来压力，期间一旦销售不理想，有可能产生项目后期无法完结的风险。此外，旅游地产项目远离中心城区，前期基础建设投资巨大、后期运营成本高、收益周期长，对开发商的资金实力和运作能力均是考验。同时，自然资源的有限性、越来越多开发商的进驻带来的市场饱和性，以及旅游项目被房地产“绑架”均成为进入旅游地产的风险点。当前旅游地产主要模式是依托自然风景、“自然景观+度假住宅”的粗放型开发，旅游地产结构中以住宅为主导，项目复合功能不足，持续发展能力不强，产品同质化竞争日益加剧，因此风险较高。二、对我司开展房地产项目的建议通过上述分析，预计房

55、地产行业在2014年将面临销售及融资的双重考验，作为为房地产行业提供融资服务的企业，我司应以控制风险为总前提，提高企业准入门槛，对企业进行更加详细的分析和调查，优中选优，以实现在房地产行业面临严峻考验的大环境下实现企业盈利的目标。（一）对企业的选择1、企业性质在选择交易对手时，优先选择国有企业及财政实力较强的政府融资平台类企业，对于民营企业，优先选择上市公司等受公众监督的公司，这类企业内部控制制度较为健全、审批流程较为规范、因此所做决策一般较为理性。企业违约成本较高，发生违约的概率较其他企业相对较低，我司风险相对较小。例如我司承做的扬州新盛、铁岭财资等政府融资平台类项目，均实现了顺利退出。2、

56、企业资产规模在选择交易对手时，优先选择资产规模大（特别是净资产规模）、整体实力较为雄厚的企业。资产规模大的企业资金配置能力及应对突发事件的能力较强。资产规模较小的企业，即使还款来源明确，当还款来源发生不可预见的风险时，资金调拨能力及公司整体实力不足以应对突发事件，我司仍然面临较大风险。3、企业的发展策略在选择交易对手时，须对企业的整体布局和发展策略进行详细的了解，并对其合理性进行客观的评估。优先选择具有多个在售项目的企业，此类企业即使某个项目还款遇到困难，也更易于在内部进行资金腾挪，从其他项目上的资金回款补救问题项目。除此之外，还需要了解企业是稳步推进型企业还是激进扩张型企业，了解企业在发展过

57、程中是否已配备了与之扩张速度相匹配的人才、资金及其他资源。例如，企业选择在某一地区开发项目时，是否充分考虑了本企业的经营能力及在当地的资源是否足以支撑其顺利开发该项目，会否在拿地、报批等环节遇到无法解决的困难而耽误项目进度。我司在选择项目时，亦应考虑该企业在项目所在地区是否具备足够的资源优势。4、企业与农行的合作情况通过与当地分行的沟通，了解企业的经营情况、企业信誉及与分行的合作情况。对于与分行合作密切的优质客户，可通过设计交易方案，让分行参与进来，调动分行对项目的主动管理积极性，协助我们在项目当地进行监管，进一步实现行司联动，提高总行整体收益降低投后风险。5、对企业实际控制力在选择企业时，要

58、综合考虑公司、农行对企业的实际控制、实际影响力。例如企业与当地农行有深入的多种合作，农行对企业具有较强控制力，则企业在出现兑付风险中会考虑与农行的综合合作关系，优先兑付我司资金。（二）对项目的选择1、项目所在城市的选择（1）建议优先选择经济发达且房地产交易量活跃的一线城市及位于经济发达地区的二线二类以上城市，二线三类及三线二类以上级的城市需谨慎考虑，避免土地供应量或住宅存量过大的区域。（2）项目所在城市过去三年区域年人均收入不低于当地住宅均价的1.8倍（平均值）。（3）尽量避免三线三类以下城市项目，对于房地产供给过量、交易量萎缩、前期房价涨幅过大或经济欠发达的地区，选择项目更需谨慎。（4）标的

59、项目需位于居住氛围较成熟、配套较完善的区位，距离城市核心区距离较近，属于刚需区域。3、风险发生时，各类增信措施处置评价及建议（1）物权类担保（易于处置变现的存单、票据等除外）目前公司采用房地产抵押及股权质押的增信方式比较多，在实践操作中，这两种物权担保能否在有效时间内变现是我司最为关注的问题。以抵押物处置为例，根据法律规定，双方当事人可通过协议方式约定抵押权的实现，协议不成的，需经诉讼执行程序解决，即通过拍卖或变卖抵押物的方式取得现金清偿债务，拍卖、变卖不成，也可以抵押物折价的方式代替现金清偿（即我们通常所说的以资抵债）。但收取抵押物非债权人所愿，债权人关注的终极目标仍是变价受偿，因此仍需进行

60、处置，但处置方式及处置措施的不同，直接影响处置成本及变现收益。因此，建议选择抵质押物时，提前确定抵质押物的变现方式，并对抵质押物的变现的可操作性进行评估。建议在房地产行业融资环境日趋收紧的大形势下，要求我司所有房地产项目均设定提前资金归集方案，以便于在资金归集出现问题时，提前预警，以便我司提前进行风险处置，寻找抵质押物的承接交易方，或寻找适当的债权接续方，避免项目逾期。（2）保证担保目前公司主要采用融资方集团公司或实际控制人的连带保证担保。连带保证担保主要依靠担保人的信誉，虽然时间上满足风险处置要求，但项目风险发生时担保人的担保能力、担保意愿存在变化，事前比较难以把控，不确定性较大。该类增信措

61、施对担保人的判断要求较高，在选择项目担保人时，务必选择信誉持续良好、对声誉重视的机构及个人。（三）加强投后管理对已投资的项目，加强对投资项目的投后管理，特别是对二三线城市的项目及涉及旅游地产的项目的管理。密切关注项目进展、项目所在地的房地产政策及房地产市场的变动情况，出现风险迹象，提前采取有效措施进行规避。 肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿

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63、蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈

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65、薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿

66、蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇蒁袃莇莃蒀羅腿艿葿肈羂薇薈螇膈蒃薈袀羁荿薇羂膆莅薆螂罿芁薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂薂螈肅芈蚂袀芁膄蚁羃肄蒂蚀蚂艿蒈虿袅肂莄蚈羇莇芀蚇聿膀蕿蚆蝿羃蒅蚆袁腿莁螅羄羁芇螄蚃膇膃螃螆羀薁螂羈芅蒇螁肀肈莃螀螀芃艿螀袂肆薈蝿羄节蒄袈肇肅莀袇螆芀芆蒃衿肃膂蒃肁莈薁蒂螁膁蒇