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1、1莫尼塔行业快评银行央行为何用频频使用逆回购代替降准？-关于央行放量逆回购的快评关于央行放量逆回购的快评事件：央行本周二总量 2200 亿逆回购操作为历史新高本周二（8 月 21 日），中国央行在公开市场进行了 1500 亿元 7 天期逆回购，同时还进行了 700 亿元 14 天期逆回购，中标利率分别为 3.4%和3.6%。降准预期继续落空，央行单日总量 2200 亿逆回购操作为历史新高。报告摘要逆回购而非降准为培养利率传导和调控机制：央行频频选择逆回购而非降准缓解资金压力，短期是不使货币市场利率大幅下滑，从货币政策端强调经济结构调整以及对房价反弹的担忧，而更重要的是对利率传导和调控机制的培养
2、，以适应利率市场化的推进速度。货币市场利率对贷款定价的影响已经开始增强：国内利率双轨制的形成原因是以存定贷的监管思路使得同业资金在商业银行负债中的占比很低，导致货币市场利率对存贷款定价的影响微弱。去年以来，同业资金在商业银行总负债规模中的比重已经明显上升。从边际上，部分银行过去一两年中总负债规模的增长已经开始强烈依赖于同业资金的增长。总体而言，货币市场利率对商业银行存贷款定价的影响已经开始逐步增强。以存定贷的监管思路将逐步发生改变：在以存定贷的监管思路以及存贷比考核的框架下，货币市场利率和存贷款利率的传导机制无法完全打通，因此 Shibor 成为货币政策的基准利率的条件也就难以具备。在不修改商
3、业银行法的基础上，对存贷比指标的分子分母口径进行调整成为一种可行的监管调整方式。存款下调滞后会使得广谱利率下降的速度偏慢：八月存款恢复增长，但超储水平仍可能维持在 1.8 以上的水平，并不算低。存款准备金率下调的速度滞后使得货币市场利率将维持在目前相对并不低的水平，广谱利率下降的速度会偏慢。对于银行而言，贷款定价下降趋势形成，但下降的速度也将较慢。2012 年 8 月 22 日星期三银行快评马昀 博士+莫尼塔(上海)投资发展有限公司新 来 者 ， 更 努 力 We Go Further本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和
4、完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。01/0604/0607/06 10/0601/07 04/0707/0710/07 01/0804/08 07/0810/0801/09 04/0907/09 10/0901/1004/10 07/1010/10 01/1104/1107/11 10/1101/1204/122行业快评银行逆回购而非降准为培养利率传导和调控机制 逆回购而非降准意在培养利率传导和调控机制，逐步确立Shibor 的基准利率地位：逆回购和“降准+正回购”操作从效果上的
5、区别是逆回购更加灵活精准，但只能缓解短期资金压力，而存准下调释放长期资金将使货币市场流动性趋于宽松。央行频频选择逆回购而非降准缓解资金压力，短期是不使货币市场利率大幅下滑，从货币政策端强调经济结构调整以及对房价反弹的担忧，而更重要的是对利率传导和调控机制的培养，以适应利率市场化的推进速度。相对降准而言，使用逆回购调控可以做到灵活精准，避免短端 Shibor 利率出现较大幅度的波动。在建立利率传导和调控机制的过程中，央行公开市场操作工具及基础货币投放方式的转变将对投资产生重要影响。一种可能的转变方式是央行在公开市场购买存量央票、国债等利率产品，实现基础货币的吞吐，这将使得收益率曲线在未来出现平坦
6、化的趋势。 货币市场利率对贷款定价的影响已经开始增强：今年利率市场化推进的速度较快，但部分基础制度的建设相对偏滞后，利率传导和调控机制的培养、存款保险制度的推进以及对小微金融的监管是较为突出的几项。目前国内的利率体系仍维持双轨制，即上下限管控的存贷款利率以及市场化的货币市场利率，其相互关联较弱使得央行难以完全放开对存贷款利率的管控。利率双轨制的形成原因是以存定贷的监管思路使得同业资金在商业银行负债中的占比很低，导致货币市场利率对存贷款定价的影响微弱。去年以来，同业资金在商业银行总负债规模中的比重已经明显上升。从边际上，部分银行过去一两年中总负债规模的增长已经开始强烈依赖于同业资金的增长。总体而
7、言，货币市场利率对商业银行存贷款定价的影响已经开始逐步增强。图表 1 同业资金占其他存款性公司总负债规模的比例9%8%7%6%5%4%3%数据来源：CEIC，莫尼塔公司莫尼塔(上海)投资发展有限公司2012 年 8 月 22 日中信银行兴业银行北京银行华夏银行平安银行光大银行浦发银行建设银行招商银行南京银行民生银行交通银行工商银行中国银行农业银行3行业快评银行存贷比口径调整可能是 Shibor 基准利率地位强化的重要先决条件 “试错”可能成为新政府任期内的改革推进方式：从今年金融改革推进的多个方面，包括对人民币国际化和资本账户开放的试点、以及利率市场化和相关制度建设可以看出，多项改革的推进速度
8、超市场预期。超预期的原因可能在于改革推进的方式已经在逐步发生改变，不再延续过去的相关改革有较为清晰的顺序，而转变为成熟一项推进一项的“试错”方式。这种方式的转变可能使得新政府任期内改革推进的速度较快。 以存定贷的监管思路将逐步发生改变：在以存定贷的监管思路以及存贷比考核的框架下，货币市场利率和存贷款利率的传导机制无法完全打通，因此 Shibor 成为货币政策的基准利率的条件也就难以具备。在不修改商业银行法的基础上，对存贷比指标的分子分母口径进行调整成为一种可行的监管调整方式。 逆回购无法降低超储消耗的速度，也无法提供长期资金，因此存款准备金率下调的压力持续存在，时点上会后延到累积资金需求较高的
9、时点。八月存款恢复增长，但超储水平仍可能维持在 1.8以上的水平，并不算低。 存款准备金率下调的速度滞后使得货币市场利率将维持在目前相对并不低的水平，广谱利率下降的速度会偏慢。对于银行而言，贷款定价下降趋势形成，但下降的速度也将较慢。图表 2 过去一年上市银行增量负债规模中同业资金占比70%60%50%40%30%20%10%0%数据来源：Wind，莫尼塔公司（注：平安、浦发、华夏、招商和兴业为 2012 年中报数据，其余为 2011 年年报数据）莫尼塔(上海)投资发展有限公司2012 年 8 月 22 日2012 年 04 月 13 日 银行双周报：短期行业下行风险有限，人民币国际化或触发板
10、块估值抬升2012 年 04 月 12 日 流动性观察：二季度或成为年内流动性最宽松的季度2012 年 03 月 29 日 关于 3 月新增信贷和货币供应量数据的快评2012 年4行业快评银行近期报告2012 年 08 月 22 日 流动性观察：八月企业债券净融资难以持续七月的高增长2012 年 08 月 16 日 银行双周报：银行板块已经筑底了吗？2012 年 08 月 14 日 流动性观察：外围风险情绪阶段性缓解，人民币贬值预期收窄2012 年 08 月 13 日 7 月信贷和货币数据快评：低于预期但也不那么差，失望来自于未超季节性规律2012 年 08 月 07 日 流动性观察：二季度货
11、币政策执行报告显示央行三季度可能宽松加码2012 年 08 月 01 日 城商行调研：城商行 7 月新增信贷回落，资产质量风险进一步上升2012 年 07 月 27 日 流动性观察：三季度宏观流动性将继续改善，短期内信用风险依然偏高2012 年 07 月 13 日 关于 6 月新增信贷和货币供应量数据的快评：上半年看总量，下半年看结构2012 年 07 月 12 日 流动性观察：二季度经济数据发布或令 7 月降准预期强化2012 年 07 月 06 日 莫尼塔银行降息快评：对盈利冲击相对有限，促使银行增加信贷投放2012 年 06 月 29 日 城商行调研：城商行 6 月新增信贷上升，中长期贷
12、款温和回暖2012 年 06 月 28 日 银行业 2012 下半年投资策略：金融改革背景下银行板块面临分化与整合2012 年 06 月 12 日 关于 5 月新增信贷和货币供应量数据的快评2012 年 06 月 08 日 关于央行降息和调整利率浮动区间的快评：利率市场化推进的意义大于降息本身2012 年 06 月 06 日 银行双周报：政策调与不调均加大板块风险，货币信贷增速下移将加速行业分化2012 年 05 月 30 日 城商行调研：城商行 5 月信贷有所恢复，对小微型企业支持力度加大2012 年 05 月 17 日 流动性观察：银行间市场资金充裕利于宏观流动性改善，但部分行业资金趋紧尚
13、难2012 年 05 月 14 日 转变2012 年 05 月 10 日 关于 4 月货币信贷数据以及央行降准的快评2012 年 04 月 26 日 银行双周报：平台贷展期：政策性工具的再确认。利率市场化：行业涅槃重生的起2012 年 04 月 26 日 点？免责声明 04 月 19 日 流动性观察：地产资金流入理财影响几何本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。2012 年
14、03 月 22 日 流动性专题研究：全年外汇占款增量仍可达到 1.8-2 万亿2012 年 03 月 15 日 城商行调研：城商行 3 月新增信贷小幅增长，资金成本继续上升2012 年 03 月 12 日 银行双周报：货币政策温和放松，业绩兑现利好绝对收益2012 年 03 月 07 日 流动性观察：货币与信贷迷局：不一致信号中的一致趋势2012 年 02 月 29 日 关于 2 月新增信贷和货币供应量数据的快评2012 年 02 月 23 日 流动性观察：信贷需求有望恢复，中期供给依然受限2012 年 02 月 15 日 城商行调研：城商行 2 月信贷未现明显增长，资金价格有所回落2012
15、年 02 月 09 日 流动性观察：国内流动性预期改善，全球流动性趋势宽松2011 年 10 月 19 日2011 年 09 月 09 日2011 年 08 月 30 日流动性观察：央行 M2 增速预期：谨慎中略偏宽松的政策意图流动性观察：短期流动性偏友善，央行政策谨慎值得关注流动性观察：银行间流动性小幅改善，资金流入楼市意愿降低流动性观察：短期流动性预期平稳，欧洲 9 月或面临压力流动性观察：流动性反弹难以发生，楼市资金流出亦不显著上海地址:上海市浦东新区花园石桥路66号东亚银行金融大厦39层邮编:200120电话:(8621)3852 1000传真:(8621)3852 1090北京地址:北京市西城区西直门外大街1号新西环广场T1座11层邮编:100044电话:(8610)5979 9911传真:(8610)5979 2177深圳地址:深圳市福田区中心四路一号嘉里建设广场2座15楼1501室邮编: 518048电话:(86755)3304 3094传真:(86755)3304 3322纽约地址:纽约市曼哈顿区麦迪逊大街509号1914 室邮编:10022电话:(001)212 809 8800传真:(001)212 809 8801http:/Email:莫尼塔(上海)投资发展有限公司2012 年 8 月 22 日
银行快评：央行为何用频频使用逆回购代替降准0825
