注册会计师陈华亭财务管理讲义cwgljy0501

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1、2015年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第五章）第五章资本成本【思维导图】第一节资本成本的构成和用途【知识点】资本成本的含义及其分类含义一般说来，资本成本是指投资资本的机会成本。这种成本不是实际支付的成本，而是一种失去的收益，是将资本用于本项目投资所放弃的其他投资机会的收益，因此被称为机会成本。 资本成本也称为必要期望报酬率、投资项目的取舍率、最低可接受的报酬率。 分类【知识点】公司的资本成本含义公司的资本成本，是指组成公司资本结构的各种资金来源的成本的组合，也是构成企业资本结构中各种资金来源成本的组合，即各资本要素成本的加权平均值。普通股、优先股和债务是常见的三种来源。每一种资本来源被称

2、为一种资本要素。每一种资本要素要求的报酬率被称为要素成本。影响因素一个公司资本成本的高低，取决于三个因素：（1）无风险报酬率：是指无风险投资所要求的报酬率。典型的无风险投资的例子就是政府债券投资。（2）经营风险溢价:是指由于公司未来的前景的不确定性导致的要求投资报酬率增加的部分。一些公司的经营风险比另一些公司高，投资人对其要求的报酬率也会增加。（3）财务风险溢价：是指高财务杠杆产生的风险。公司的负债率越高，普通股收益的变动性越大，股东要求的报酬率也就越高。由于公司所经营的业务不同（经营风险不同），资本结构不同（财务风险不同），因此各公司的资本成本不同【知识点】投资项目的资本成本含义投资项目的资

3、本成本是指项目本身所需投资资本的机会成本。【提示】公司资本成本是投资人针对整个公司要求的报酬率，或者说是投资者对于企业全部资产要求的最低报酬率。项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的必要报酬率。影响因素每个项目有自己的机会资本成本因为不同投资项目的风险不同，所以它们要求的最低报酬率不同。风险高的投资项目要求的报酬率较高。风险低的投资项目要求的报酬率较低。作为投资项目的资本成本即项目的最低报酬率。其高低主要取决于资本运用于什么样的项目，而不是从哪些来源筹资。【分析】如果公司新的投资项目的风险与企业现有资产平均风险相同，则项目资本成本等于公司资本成本。按照目前资本结构为新项目筹资：目前公司资

4、本成本不按照目前资本结构为新项目筹资：新的公司资本成本确定原则1.如果公司新的投资项目的风险与企业现有资产平均风险相同，则项目资本成本等于公司资本成本；2.如果新的投资项目的风险高于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本高于公司资本成本；3.如果新的投资项目的风险低于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本低于公司的资本成本。因此，每个项目都有自己的资本成本，它是项目风险的函数基本思路：风险相同，风险溢价相同，从而资本成本相同。【例多选题】如果在进行投资项目评价时，使用股票贝塔系数和证券市场线来计算项目的折现率，则需要设定的前提条件是（）。A.公司的财务风险和经营风险相同B.公司经营风险小于财务

5、风险C.企业资本全部来自股权融资D.新项目的风险和整个企业的风险是相同的正确答案CD答案解析当企业资本全部来自股权融资时，普通股资本成本等于公司资本成本，而计算项目资本成本是以股票贝塔系数和证券市场线来计算项目的折现率，说明项目资本成本也是普通股资本成本，所以新项目的风险和整个企业的风险也都是相同的，选项CD正确。第二节债务资本成本的估计【知识点】债务成本的含义含义估计债务成本就是确定债权人要求的收益率注意（1）区分历史成本和未来成本作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本，只能是未来借入新债务的成本。现有债务的历史成本，对于未来的决策来说是不相关的沉没成本。（2）区分债务的承诺收益与期望收益

6、对于筹资人来说，债权人的期望收益是其债务的真实成本。因为存在违约风险，债务投资组合的期望收益低于合同规定的收益。【提示】在实务中，往往把债务的承诺收益率作为债务成本。（3）区分长期债务和短期债务由于加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的债务是长期债务，因此通常的做法是只考虑长期债务，而忽略各种短期债务。【注意】值得注意的是，有时候公司无法发行长期债券或取得长期银行借款，被迫采用短期债务筹资并将其不断续约。这种债务，实质上是一种长期债务，是不能忽略的【例多选题】（2012年）企业在进行资本预算时需要对债务成本进行估计。如果不考虑所得税的影响，下列关于债务成本的说法中，正确的有（）。A.债务成本

7、等于债权人的期望收益B.当不存在违约风险时，债务成本等于债务的承诺收益C.估计债务成本时，应使用现有债务的加权平均债务成本D.计算加权平均债务成本时，通常不需要考虑短期债务正确答案ABD答案解析由于加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的债务是长期债务，因此通常的做法是只考虑长期债务，而忽略各种短期债务，所以选项C的说法不正确。【知识点】债务成本的估计方法一、税前债务成本的估计方法（一）到期收益率法前提如果公司目前有上市的长期债券，则可以使用到期收益率法计算债务的税前成本。方法根据债券估价的公式，到期收益率是使下式成立的Kd：式中：P0债券的市价；Kd到期收益率即税前债务成本；n债务的期限，通

8、常以年表示。求解Kd需要使用“逐步测试法”【例计算题】A公司8年前发行了面值为1000元、期限30年的长期债券，利率是7%，每年付息一次，目前市价为900元。要求计算债券的税前成本。正确答案90010007%（P/A，Kd，22）1000（P/F，Kd，22）设折现率8%，10007%（P/A，8%，22）1000（P/F，8%，22）897.95（元）设折现率7%，10007%（P/A，7%，22）1000（P/F，7%，22）1000（元）采用内插法，可求得：Kd7.98%（二）可比公司法方法原理如果需要计算债务成本的公司，没有上市债券，就需要找一个拥有可交易债券的可比公司作为参照物。计算

9、可比公司长期债券的到期收益率，作为本公司的长期债务成本可比公司的选择可比公司应当与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。最好两者的规模、负债比率和财务状况也比较类似（三）风险调整法适用情况如果本公司没有上市的债券，而且找不到合适的可比公司，那么就需要使用风险调整法估计债务成本方法按照这种方法，债务成本通过同期限政府债券的市场收益率与企业的信用风险补偿相加求得：税前债务成本政府债券的市场回报率企业的信用风险补偿率参数估计关于政府债券的市场回报率，将在股权成本的估计中讨论，现在的问题是如何估计企业的信用风险补偿率信用风险的大小可以用信用级别来估计。具体做法如下：（1）选择若干信用级别与本公司相

10、同的上市公司债券；（2）计算这些上市公司债券的到期收益率；（3）计算与这些上市公司债券同期（到期日相同）的长期政府债券到期收益率（无风险利率）；（4）计算上述两个到期收益率的差额，即信用风险补偿率；（5）计算信用风险补偿率的平均值，并作为本公司的信用风险补偿率【例计算题】ABC公司的信用级别为B级。为估计其税前债务成本，收集了目前上市交易的B级公司债4种。不同期限债券的利率不具可比性，期限长的债券利率较高。对于已经上市的债券来说，到期日相同则可以认为未来的期限相同，其无风险利率相同，两者的利率差额是风险不同引起的。寻找与公司债券到期日完全相同的政府债券几乎不可能。因此，还要选择4种到期日分别与

11、4种公司债券近似的政府债券，进行到期收益率的比较。有关数据如表所示。上市公司的4种B级公司债有关数据表债券发行公司上市债券到期日上市债券到期收益率政府债券到期日政府债券（无风险）到期收益率公司债券风险补偿率甲20121284.80%2012143.97%0.83%乙20129264.66%2012743.75%0.91%丙20138154.52%20142153.47%1.05%丁20179255.65%20182154.43%1.22%风险补偿率平均值1.00%假设当前的无风险利率为3.5%，要求计算ABC公司的税前债务成本。正确答案ABC公司的税前债务成本3.5%1%4.5%【例计算题】某

12、公司平价发行10年期的长期债券。目前新发行的10年期政府债券的到期收益率为3.6%。H公司的信用级别为AAA级，目前上市交易的AAA级公司债券有3种。这3种公司债券及与其到期日接近的政府债券的到期收益率如下表所示：债券发行公司上市债券到期日上市债券到期收益率政府债券到期日政府债券到期收益率甲2013年7月1日6.5%2013年6月30日3.4%乙2014年9月1日6.25%2014年8月1日3.05%丙2016年6月1日7.5%2016年7月1日3.6%要求计算发行债券的税前资本成本。正确答案无风险利率3.6%信用风险补偿率（6.5%3.4%）（6.25%3.05%）（7.5%3.6%）/33

13、.4%税前债务成本3.6%3.4%7%【例单选题】（2013年）甲公司采用风险调整法估计债务成本，在选择若干已上市公司债券以确定本公司的信用风险补偿率时，应当选择（）。A.与本公司信用级别相同的债券B.与本公司所处行业相同的公司的债券C.与本公司商业模式相同的公司的债券D.与本公司债券期限相同的债券正确答案A答案解析信用风险的大小可以用信用级别来估计。具体做法如下：（1）选择若干信用级别与本公司相同的上市的公司债券；（2）计算这些上市公司债券的到期收益率；（3）计算与这些上市公司债券同期的长期政府债券到期收益率（无风险利率）；（4）计算上述两个到期收益率的差额，即信用风险补偿率；（5）计算信用

14、风险补偿率的平均值，并作为本公司的信用风险补偿率。（四）财务比率法如果目标公司没有上市的长期债券，也找不到合适的可比公司，并且没有信用评级资料，那么可以使用财务比率估计债务成本。按照该方法，需要知道目标公司的关键财务比率，根据这些比率可以大体上判断该公司的信用级别，有了信用级别就可以使用风险调整法确定其债务成本。二、税后债务成本的估计方法由于利息可从应税收入中扣除，因此负债的税后成本是税率的函数。利息的抵税作用使得负债的税后成本低于税前成本。税后债务成本税前债务成本（1所得税税率）【提示】由于所得税的作用，债权人要求的收益率不等于公司的税后债务成本。因为利息可以免税，政府实际上支付了部分债务成

15、本，所以公司的债务成本小于债权人要求的收益率。【思考】（1）以上计算没有考虑筹资费用，如果考虑如何计算？（2）如果债券半年付息一次，如何计算资本成本（有效年资本成本）？第三节权益资本成本的估计公司的权益资本一般包括普通股和留存收益，一些公司还有优先股。【知识点】资本资产定价模型一、基本公式基本公式KSRf（RmRf）式中：Rf无风险报酬率；该股票的贝塔系数；Rm平均风险股票报酬率；（RmRf）权益市场风险溢价；（RmRf）该股票的风险溢价。【例】市场无风险报酬率为10%，平均风险股票报酬率14%，某公司普通股值为1.2。普通股的成本为：Ks10%1.2（14%10%）14.8%参数（1）无风险

16、报酬率；（2）贝塔值；（3）市场风险溢价二、无风险报酬率的估计通常认为，政府债券没有违约风险，可以代表无风险利率。但是，在具体操作时会遇到以下三个问题需要解决：（1）如何选择债券的期限；（2）如何选择利率；（3）如何处理通货膨胀问题。1.政府债券期限的选择选择原因通常认为，在计算公司资本成本时选择长期政府债券比较适宜。（最常见的做法是选用10年期的政府债券利率作为无风险利率的代表，也有人主张使用更长时间的政府债券利率）（1）普通股是长期的有价证券。从理论上分析，期限的选择应当与被讨论的现金流期限匹配。普通股的现金流是永续的，很难找到永续债券。这涉及到实务中的信息可得性。政府长期债券期限长，比较

17、接近普通股的现金流。（2）资本预算涉及的时间长。计算资本成本的目的主要是作为长期投资的折现率。长期政府债券的期限和投资项目现金流持续时间能较好地配合。（3）长期政府债券的利率波动较小2.选择票面利率还是到期收益率选择原因应当选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表不同时间发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的，因此，票面利率是不适宜的。不同年份发行的、票面利率和计息期不等的上市债券，根据当前市价和未来现金流计算的到期收益率只有很小差别3.选择名义利率还是实际利率（1）相关概念及其关系名义利率名义利

18、率是指包含了通货膨胀的利率两者关系可表述如下式：1名义（1r实际）（1通货膨胀率）实际利率实际利率是指排除了通货膨胀因素的利率实际现金流量如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量两者的关系为：名义现金流量实际现金流量（1通货膨胀率）n式中：n相对于基期的期数名义现金流量包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量（2）决策分析的基本原则名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。（3）名义利率或实际利率的选择实务中的做法通常在实务中这样处理：一般情况下使用名义货币编制预计财务报表并确定现金流

19、量，与此同时，使用名义的无风险利率计算资本成本特殊情况只有在以下两种情况下，才使用实际利率计算资本成本：（1）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）时，最好使用实际现金流量和实际利率；（2）预测周期特别长，例如核电站投资等，通货膨胀的累积影响巨大【总结】三、贝塔值的估计计算方法两种方法：一是回归直线法；二是定义公式法。【提示】两种方法均是建立在历史资料的基础之上的。涉及两个问题：（1）选择有关预测期间的长度；（2）选择收益计量的时间间隔选择有关预测期间的长度（1）选择：公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期

20、长度。（2）原因：较长的期限可以提供较多的数据，得到的贝塔值更具代表性，但在这段时间里公司本身的风险特征可能会发生变化选择收益计量的时间间隔（1）选择：选择使用每周或每月的收益率（2）原因：使用每日内的收益率会由于有些日子没有成交或者停牌，该期间的收益率为0，由此引起的偏差会降低股票收益率与市场收益率之间的相关性，也会降低该股票的值。使用每周或每月的收益率能显著地降低这种偏差，因此被广泛采用。年度收益率较少采用，回归分析需要使用很多年的数据，在此期间资本市场和企业都发生了很大变化其他关注点驱动系数关键的因素有经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性。如果公司在这三方面没有显著改变，就可以用历史的贝塔值

21、估计权益成本。【提示】收益的周期性是指一个公司的收入和利润对整个经济周期状态的依赖性强弱【总结】四、市场风险溢价的估计含义市场风险溢价，通常被定义为在一个相当长的历史时期里，权益市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异。【提示】前面已经解决了无风险资产收益的估计问题，因此剩下的只是市场平均收益率的估计权益市场收益率的估计估计市场收益率最常见的方法是进行历史数据分析。在分析时会碰到两个问题：（1）选择时间跨度。由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。既包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期。（2）市场平均收

22、益率选择算术平均数还是几何平均数。两种方法算出的风险溢价有很大的差异。多数人倾向于采用几何平均法。几何平均法得出的预期风险溢价，一般情况下比算术平均法要低一些【提示】（1）几何平均数方法下的权益市场收益率（2）算术平均数方法下的权益市场收益率其中：股价增长率就是收益率吗？（假设：不派发股利）【例】某证券市场最近两年的相关数据见下表。时间（年末）价格指数市场收益率0250014000（40002500）/250060%23000（30004000）/400025%算术平均收益率60%（25%）/217.5%几何平均收益率【总结】【例多选题】（2012年）资本资产定价模型是估计权益成本的一种方法。

23、下列关于资本资产定价模型参数估计的说法中，正确的有（）。A.估计无风险报酬率时，通常可以使用上市交易的政府长期债券的票面利率B.估计贝塔值时，使用较长年限数据计算出的结果比使用较短年限数据计算出的结果更可靠C.估计市场风险溢价时，使用较长年限数据计算出的结果比使用较短年限数据计算出的结果更可靠D.预测未来资本成本时，如果公司未来的业务将发生重大变化，则不能用企业自身的历史数据估计贝塔值正确答案CD答案解析估计无风险利率时，应该选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表，所以选项A的说法不正确；估计贝塔值时，如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份（不一定是很长的年度）

24、做为预测期长度，所以选项B的说法不正确。【例单选题】（2010年）下列关于“运用资本资产定价模型估计权益成本”的表述中，错误的是（）。A.通货膨胀率较低时，可选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率B.公司三年前发行了较大规模的公司债券，估计系数时应使用发行债券日之后的交易数据计算C.金融危机导致过去两年证券市场萧条，估计市场风险溢价时应剔除这两年的数据D.为了更好地预测长期平均风险溢价，估计市场风险溢价时应使用权益市场的几何平均收益率正确答案C答案解析估计市场风险溢价时，为了使得数据计算更有代表性，应该选择较长的时间跨度，其中既包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期。【知识点】股利

25、增长模型计算公式式中：KS普通股成本；D1预期下年股利额；P0普通股当前市价；g普通股利年增长率 参数估计如果一家企业在支付股利，那么D0就是已知的，而D1D0（1g），所以使用股利增长模型的困难在于估计股利的平均增长率。普通股利年增长率的估计方法:（1）历史增长率；（2）可持续增长率；（3）采用证券分析师的预测增长率估计方法：（1）历史增长率根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率，股利增长率可以按几何平均数计算，也可以按算数平均数计算。【提示】几何增长率适合投资者在整个期间长期持有股票的情况，而算术平均数适合在某一段时间有股票的情况。由于股利折现模型的增长率，需要长期的平均增长率，几何增

26、长率更符合逻辑。【例】ABC公司201年205年的股利支付情况见下表。年份201年202年203年204年205年股利0.160.190.200.220.25正确答案ABC公司的股利（几何）增长率为：ABC公司的股利（算术）增长率为：g（0.190.16）/0.16（0.200.19）/0.19（0.220.20）/0.20（0.250.22）/0.22100%/411.91%（2）可持续增长率假设未来不发行新股，并保持当前的经营效率和财务政策不变，则可根据可持续增长率来确定股利的增长率。股利增长率可持续增长率净利润/收入收入/资产资产/期初权益留存收益比率期初权益预期净利率留存收益比率【链接

27、】按期末股东权益计算可持续增长率股利增长率可持续增长率权益净利率留存收益比率（1权益净利率留存收益比率）【例】某公司预计未来保持经营效率、财务政策不变，且不增发新股或回购股票，预计的股利支付率为20%，期初权益预计净利率为6%，要求计算股利的增长率。正确答案g6%（120%）4.8%（3）采用证券分析师的预测估计增长率时，可以将不同分析师的预测值进行汇总，并求其平均值，在计算平均值时，可以给权威性较强的机构以较大的权重，而其他机构的预测值给以较小的权重。证券分析师发布的各公司增长率预测值，通常是分年度或季度的，而不是一个唯一的长期增长率。对此，有两种处理办法：（1）将不稳定的增长率平均化；转换

28、的方法是计算未来足够长期间（例如30年或50年）的年度增长率的几何平均数。【例计算题】A公司的当前股利为1元/股，股票的实际价格为10元。证券分析师预测，未来第1年股利增长率为10%，以后4年的增长率逐年按照算术级数递减，至第5年降为6%，以后年度保持6%的增长率。要求运用股利增长模型计算普通股资本成本（按照30年期间的几何平均增长率计算）。正确答案列表计算第30年的股利01234530增长率10%9%8%7%6%6%股利（元/股）11.10001.1991.29491.38551.46866.3030设平均增长率为g：1（1g）306.3030g6.329%Ks1（16.329%）/106.

29、329%16.9619%【思考】按照50年期间的几何平均增长率计算，结果会如何？01234550增长率10%9%8%7%6%6%股利（元/股）11.10001.1991.29491.38551.468620.2147设平均增长率为g：1（1g）5020.2147g6.1973%Ks1（16.1973%）/106.1973%16.817%（2）根据不均匀的增长率直接计算股权成本。【提示】这种方法，可以理解为股票收益率计算时的非固定增长情况。比如，两阶段模型。假设当前的股价为P0，权益资本成本为Ks，前n年的股利增长率是非恒定的，n年后的股利增长率是恒定的g。则有：根据上式，运用逐步测试法，然后用

30、内插法即可求得权益资本成本Ks。【总结】【提示】以上三种增长率的估计方法中，采用分析师的预测增长率可能是最好的办法，投资者在为股票估价时也经常采用它作为增长率。【例单选题】已知某普通股的值为1.2，无风险利率为6%，市场组合的必要收益率为10%，该普通股目前的市价为10元/股，预计第一期的股利为0.8元，不考虑筹资费用，假设根据资本资产定价模型和股利增长模型计算得出的普通股成本相等，则该普通股股利的年增长率为（）。A.6%B.2%C.2.8%D.3%正确答案C答案解析根据资本资产定价模型，普通股成本6%1.2（10%-6%）10.8%，根据股利增长模型，10.8%0.8/10g，解得g2.8%

31、。【知识点】债券报酬率风险调整模型根据投资“风险越大，要求的报酬率越高”的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价。依照这一理论，权益的成本公式为：KSKdtRPc式中：Kdt税后债务成本；RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。【提示】参数估计：风险溢价风险溢价估计方法经验估计一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%5%之间。对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用3%。历史数据分析比较过去不同年份的权益收益率和债务收益率。通常在比较时会发现，虽然权益收益率有较大波动，但两者的差额相当稳定。风险溢价权

32、益收益率债务收益率【例单选题】（2012年）甲公司是一家上市公司，使用“债券收益加风险溢价法”估计甲公司的权益资本成本时，债券收益是指（）。A.政府发行的长期债券的票面利率B.政府发行的长期债券的到期收益率C.甲公司发行的长期债券的税前债务成本D.甲公司发行的长期债券的税后债务成本正确答案D答案解析债券收益加风险溢价法：KsKdtRPc，其中债券收益就是指Kdt是税后债务成本。（新教材将“债券收益加风险溢价法”改为了“债券报酬率风险调整模型”）【总结】【知识点】留存收益资本成本的估计公司的留存收益来源于净利润，归属于股东权益。从表面上看，留存收益并不花费资本成本。实际上，股东愿意将其留用于公司

33、，其必要报酬率与普通股相同，要求与普通股等价的报酬。因此，留存收益也有资本成本，是一种典型的机会成本。留存收益资本成本的估计与普通股相似，但无需考虑筹资费用。【例单选题】某公司普通股目前的股价为10元/股，筹资费用率为6%，刚刚支付的每股股利为2元，股利固定增长率为2%，则该企业利用留存收益的资本成本率为（）。A.22.40%B.22.00%C.23.70%D.23.28%正确答案A答案解析2（12%）/10100%2%22.40%【知识点】优先股资本成本的估计优先股资本成本是优先股股东要求的必要报酬率。优先股资本成本包括股息和发行费用。优先股股息通常是固定的，公司以税后利润，在派发普通股股利

34、之前，优先派发优先股股息。优先股资本成本的测算公式如下：【思考】如果每季度支付一次股利，如何计算？【例】某公司拟发行一批优先股，每股发行价格105元，发行费用5元，预计每股年股息10元，其资本成本测算为：Kp10/（1055）10%第四节加权平均资本成本的计算【知识点】加权平均资本成本加权平均资本成本是公司全部长期资本的平均成本，一般按各种长期资本的比例加权计算，故称加权平均资本成本。在计算加权平均资本成本时，有三种权重依据可供选择：账面价值权重、实际市场价值权重和目标资本结构权重。类别特点账面价值权重根据企业资产负债表上显示的会计价值来衡量每种资本的比例。缺点：账面结构反映的是历史的结构，不

35、一定符合未来的状态；账面价值会歪曲资本成本，因为账面价值与市场价值有极大的差异。实际市场价值权重根据当前负债和权益的市场价值比例衡量每种资本的比例。缺点：由于市场价值不断变动，负债和权益的比例也随之变动，计算出的加权平均资本成本数额也是经常变化的。目标资本结构权重指根据按市场价值计量的目标资本结构衡量每种资本要素的比例。优点：这种方法可以选用平均市场价格，回避证券市场价格变动频繁的不便；可以适用于企业评价未来的资本结构，而不像账面价值权重和实际市场价值权重那样只反映过去和现在的资本结构。【提示】（1）目前大多数公司在计算资本成本时采用按平均市场价值计量的目标资本结构作为权重。（2）考试做题时根

36、据题目要求确定权数。【例】ABC公司按平均市场价值计量的目标资本结构是：40%的长期债务、10%的优先股、50%的普通股。长期债务的税后成本是3.90%，优先股的成本是8.16%，普通股的成本是11.8%。正确答案该公司的加权平均成本是：WACC（40%3.9%）（10%8.16%）（50%11.8%）1.56%0.816%5.9%8.276%【提示】加权平均资本成本是公司未来全部资本的加权平均成本，而不是过去所有资本的平均成本。其中，债务成本是发行新债务的成本，而不是已有债务的利率；股权成本是新筹集权益资本的成本，而不是过去的股权成本。【例单选题】某企业的预计的资本结构中，产权比率为2/3，

37、债务税前资本成本为14%。目前市场上的无风险报酬率为8%，市场上所有股票的平均收益率为16%，公司股票的系数为1.2，所得税税率为30%，则加权平均资本成本为（）。假设流动负债可以忽略不计，长期负债均为金融负债。A.14.48%B.16%C.18%D.12%正确答案A答案解析产权比率负债/所有者权益2/3长期负债占全部资产的比重为：2/（23）0.4所有者权益占全部资产的比重为10.40.6债务税后资本成本14%（130%）9.8%权益资本成本8%1.2（16%8%）17.6%加权平均资本成本0.49.8%0.617.6%14.48%【知识点】有发行费用时资本成本的计算发行债券和股票需要发行费

38、用，计算资本成本应当考虑发行费用。（一）有发行费用时债券资本成本的计算如果在估计债务成本时考虑发行费用，则需要将其从筹资额中扣除。此时，债务的税前成本Kd应使下式成立：税后债务成本KdtKd（1T） 其中：P是债券发行价格；M是债券面值；F是发行费用率；n是债券的到期时间；T是公司的所得税税率；I是每年的利息额；Kd是经发行成本调整后的债务税前成本。【例计算题】ABC公司拟发行30年期的债券，面值1000元，利率10%（按年付息），所得税税率25%，平价发行，发行费用率为面值的1%。要求计算税后债务成本。正确答案1000（11%）100010%（P/A，Kd，30）1000（P/F，Kd，30

39、）Kd10.11%税后债务成本Kdt10.11%（125%）7.6%如果不考虑发行费用，税后债务成本为：KdtI（1T）10%（125%）7.5%【提示】一般情况下，不需要考虑发行成本。原因如下：（1）调整前后的债务成本差别不大。（2）在进行资本预算时预计现金流量的误差较大，远大于发行费用调整对于资本成本的影响。（3）这里的债务成本是按承诺收益计量的，没有考虑违约风险，违约风险会降低债务成本，可以抵消发行成本增加债务成本的影响。因此，多数情况下没有必要进行发行费用的调整。【注意】实际上，除非发行成本很大，很少有人花大量时间进行发行费用的调整。（二）有发行费用时普通股资本成本的计算新发行普通股的

40、成本，也被称为外部权益成本。新发行普通股会发生发行成本，所以它比留存收益进行再投资的内部权益成本要高一些。如果将筹资费用考虑在内，新发普通股成本的计算公式则为：式中：F发行费用率。【知识点】资本成本变动的影响因素外部因素利率市场利率上升，公司的债务成本会上升。根据资本资产定价模型，也会引起普通股和优先股的成本上升。市场风险溢价市场风险溢价由资本市场上的供求双方决定，个别公司无法控制。根据资本资产定价模型可以看出，市场风险溢价会影响股权成本。税率税率是政府政策，个别公司无法控制。税率变化直接影响税后债务成本以及公司加权平均资本成本内部因素资本结构增加债务的比重，会使平均资本成本趋于降低，同时会加

41、大公司的财务风险，财务风险的提高，又会引起债务成本和权益成本上升。因此，公司应适度负债，寻求资本成本最小化的资本结构。股利政策根据股利折现模型，它是决定权益资本成本的因素之一。公司改变股利政策，就会引起权益成本的变化。投资政策公司的资本成本反映现有资产的平均风险。如果公司向高于现有资产风险的项目投资，公司资产的平均风险就会提高，并使得资本成本上升。因此，公司投资政策发生变化时资本成本就会发生变化。【例题计算题】（2010年）B公司是一家制造企业，2009年度财务报表有关数据如下：项目2009年营业收入10000营业成本6000销售及管理费用3240息前税前利润760利息支出135利润总额625

42、所得税费用125净利润500本期分配股利350本期利润留存150期末股东权益2025期末流动负债700期末长期负债1350期末负债合计2050期末流动资产1200期末长期资产2875期末资产总计4075B公司没有优先股，目前发行在外的普通股为1000万股。假设B公司的资产全部为经营资产，流动负债全部是经营负债，长期负债全部是金融负债。公司目前已达到稳定增长状态，未来年度将维持2009年的经营效率和财务政策不变（包括不增发新股和回购股票），可以按照目前的利率水平在需要的时候取得借款，不变的销售净利率可以涵盖不断增加的负债利息。2009年的期末长期负债代表全年平均负债，2009年的利息支出全部是长

43、期负债支付的利息。公司适用的所得税税率为25%。要求：（1）计算B公司2010年的预期销售增长率。（2）计算B公司未来的预期股利增长率。（3）假设B公司2010年年初的股价是9.45元，计算B公司的股权资本成本和加权平均资本成本。正确答案（1）2010年的预期销售增长率2009年可持续增长率可持续增长率（2）股利增长率8%（3）股权资本成本债务成本135/1350（125%）7.5%所有者权益2025（万元）长期负债（金融负债）1350（万元）所有者权益与长期负债之和202513503375（万元）加权平均资本成本12%（2025/3375）7.5%（1350/3375）10.2%【特别提示】由于加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的债务是长期债务。因此，通常的做法是只考虑长期债务，而忽略各种短期债务。【思维导图】 第19页