反收购的策略与运用

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1、1投 资 银 行 反收购：策略与运用2021/5/282反收购：策略与运用反收购：策略与运用 投资银行的反并购业务旨在增大收购难度和收购成本，帮助目标公司及其控制性股东以最小的代价实现反收购目的。 其一，投资银行为客户公司事先策划组建“防鲨网”或曰修筑防御工事。比如在安排股权结构时，使自己控股51%。2021/5/283反收购：策略与运用反收购：策略与运用 其二，在客户公司遭到收购袭击时,针对收购袭击者的收购动机和手段策划反击方案，采取种种反收购行动，迫使收购者鸣金收兵或付出高昂代价。其三，在并购争战收场时，投资银行帮助客户公司进行善后处理。 2021/5/284反收购：策略与运用反收购：策略

2、与运用 目标公司的反收购不是一个抽象的概念。一家目标公司的反收购力量主要来自三个方面：一是目标公司的管理层；二是目标公司的控股股东；三是目标公司的员工及其代表即工会。2021/5/285反收购：策略与运用反收购：策略与运用反收购的原因主要有以下几种： 控股股东不愿意失去控股地位 公司现股价低估了公司的实际价值 通过反收购以便提高收购价格 认为收购袭击者是在做Green mail（绿色勒索），无收购诚意2021/5/286反收购：策略与运用反收购：策略与运用 认为收购无助于公司状况的改善或不利于公司的长远发展 管理层为保住其个人职权地位、薪酬待遇，或为了面子尊严而反收购 员工及工会为保护员工利益

3、而反收购。比如员工及工会担心收购会导致裁员而使部分员工失业。2021/5/287反收购：策略与运用反收购：策略与运用 各国法律规定的一个重要原则就是充分保护股东尤其是中小股东的利益，禁止公司管理层处于自利动机而进行反收购。以我国香港法为例，香港“公司收购及合并守则”第4条“禁止阻挠行动”。2021/5/288反收购：策略与运用反收购：策略与运用 它规定：受要约公司的董事会一经收到真正的收购要约时，在得到受要约公司股东大会予以批准之前，受要约公司的董事会在公司事务上，不得采取任何行动，其效果足以阻挠该项要约或剥夺受要约公司股东决定该项要约利弊的机会。2021/5/289反收购：策略与运用反收购：

4、策略与运用 特别是董事会如果未取得该项批准，不得：发行任何股份就任何未发行股份发出或授予期权增设或发行、或准许增设或发行任何证券，而该等证券是负有转换为该公司股份或认购该公司股份的权利2021/5/2810反收购：策略与运用反收购：策略与运用 出售、处置或取得，或同意出售、处置或取得重大价值的资产 在日常业务过程以外订立合约，包括服务合约 促使该公司或其任何附属公司或联属公司购买或购回该公司的任何股份或为该等购买提供财政协助。2021/5/28119、 人的价值，在招收诱惑的一瞬间被决定。21.8.1421.8.14Saturday, August 14, 202110、低头要有勇气，抬头要有

5、低气。18:40:2018:40:2018:408/14/2021 6:40:20 PM11、人总是珍惜为得到。21.8.1418:40:2018:40Aug-2114-Aug-2112、人乱于心，不宽余请。18:40:2018:40:2018:40Saturday, August 14, 202113、生气是拿别人做错的事来惩罚自己。21.8.1421.8.1418:40:2018:40:20August 14, 202114、抱最大的希望，作最大的努力。2021年8月14日星期六下午6时40分20秒18:40:2021.8.1415、一个人炫耀什么，说明他内心缺少什么。2021年8月下午6

6、时40分21.8.1418:40August 14, 202116、业余生活要有意义，不要越轨。2021年8月14日星期六18时40分20秒18:40:2014 August 202117、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。下午6时40分20秒下午6时40分18:40:2021.8.142021/5/28129、 人的价值，在招收诱惑的一瞬间被决定。21.8.1421.8.14Saturday, August 14, 202110、低头要有勇气，抬头要有低气。18:40:2018:40:2018:408/14/2021 6:40:20 PM11、人总是珍惜为得到。21.8.1418:40:

7、2018:40Aug-2114-Aug-2112、人乱于心，不宽余请。18:40:2018:40:2018:40Saturday, August 14, 202113、生气是拿别人做错的事来惩罚自己。21.8.1421.8.1418:40:2018:40:20August 14, 202114、抱最大的希望，作最大的努力。2021年8月14日星期六下午6时40分20秒18:40:2021.8.1415、一个人炫耀什么，说明他内心缺少什么。2021年8月下午6时40分21.8.1418:40August 14, 202116、业余生活要有意义，不要越轨。2021年8月14日星期六18时40分20

8、秒18:40:2014 August 202117、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。下午6时40分20秒下午6时40分18:40:2021.8.142021/5/2813反收购：策略与运用反收购：策略与运用 凡该公司在之前已有合约义务，规定采取任何该等行动或凡出现其他特别情况，必须尽早在可能的情况下咨询执行人员。在适当的情况下，执行人员可能豁免须取得股东批准的一般性规定。2021/5/2814反收购：策略与运用反收购：策略与运用一、建立“合理的”持股结构 在该股权结构中，公司股权难以“足量”地转让到收购者的手上。其做法主要有：自我控股 公司的发起组建人或其后继大股东为了避免公司被他人收购

9、，取得对公司的控股地位。2021/5/2815反收购：策略与运用反收购：策略与运用 一种情况是在一开始设置公司股权时就让自己控有公司的“足量”股权。 另一种情况时通过增持股份加大持股比例来达到控股地位。2021/5/2816反收购：策略与运用反收购：策略与运用 当持股比例大到51%时，被敌意收购的风险为零。持股比例太小，难以收到“足够”的反收购效果；持股比例太大，则会过量“套牢”资金。2021/5/2817反收购：策略与运用反收购：策略与运用交叉持股或曰相互持股 关联公司或关系友好公司之间相互持有对方股权，在其中一方受到收购威胁时，另一方伸以援手。在交叉持股策略时，需要注意几点：1、互控股份需

10、要占用双方公司大量资金，影响流动资金的筹集和运用。2021/5/2818反收购：策略与运用反收购：策略与运用2、有的国家法律规定当一家公司持有另一家公司一定量股份（比如10%）时，后者不能持有前者的股份，即不能相互出资交叉持股。3、交叉持股实质上是相互出资，这势必违背公司通过发行股份筹集资金的初衷。2021/5/2819反收购：策略与运用反收购：策略与运用4、在市场不景气的情况下，互控股份的双方公司反而可能相互拖累。5、交叉持股有可能让收购者的收购袭击达到一箭双雕的结果。6、交叉持股除了能起到反收购效果外，它也有助双方公司形成稳定、友好的交易关系。2021/5/2820反收购：策略与运用反收购

11、：策略与运用让信得过的朋友持有一定数量的股权 即一方面将公司部分股份锁定在朋友股东手上，增大收购者吸筹难度和成本；另一方面在有关表态和投票表决中朋友股东可支持公司的反收购行动。2021/5/2821反收购：策略与运用反收购：策略与运用 但这种做法与交叉持股的做法比较，还是有许多不同之处：1、朋友持股的做法更多地建立在朋友股东的“义气”基础上2、朋友持股做法的持股关系是单向的，而交叉持股做法的持股关系则是双向的2021/5/2822反收购：策略与运用反收购：策略与运用 英国法律禁止目标公司在出价期间向友好公司发行股票。 因此在我国，为了实现朋友持股，通常的做法可以是邀朋友一起来成为股份公司的发起

12、人股东。员工持股计划（ESOP）2021/5/2823反收购：策略与运用反收购：策略与运用二、发行特种股票 一种情况是：一票多权； 另一种情况是：一票少权。该种股票股利比一般普通股高，但只有1/10的表决权；再一种情况是用于分开所有权和控制权的A股和B股。2021/5/2824反收购：策略与运用反收购：策略与运用 A股一般没有投票权，只有收益权和公司清盘时的最后索要权。B股股东拥有投票权，选举公司董事会，实际控制公司。三、公司章程中设置反收购条款“公司章程对公司、股东、董事、监事、经理具有约束力”2021/5/2825反收购：策略与运用反收购：策略与运用 公司可以在章程中设置一些条款以为并购的

13、障碍。这些条款被称做拒鲨条款或箭猪条款，又有称做反接受条款的。主要有以下几种：1、分期分级董事会制度又称董事会轮选制。2021/5/2826反收购：策略与运用反收购：策略与运用 即公司章程规定董事的更换每年只能改选1/4或1/3等。这样，收购者即使收购到了“足量”的股权，也无法对董事会做出实质性改组，他们可以决定采取增资扩股或其它办法来稀释收购者的股票份额，2021/5/2827反收购：策略与运用反收购：策略与运用 也可以决定采取吞下毒丸或售卖冠珠，使收购者的初衷不能得到实现或使公司股票贬值，造成收购者损失。美国大公司中约有一半采取每年改选部分董事的章程条款。2021/5/2828反收购：策略

14、与运用反收购：策略与运用 通过股东大会先行修改公司章程中关于分期分级董事会制度的一项有效的反制方法。2、绝对多数条款。即由公司规定涉及重大事项（比如公司合并、分立、任命董事长等）的决议须经过绝大多数表决权同意通过。2021/5/2829反收购：策略与运用反收购：策略与运用 绝对多数条款常伴随着“占据条款”即更改公司章程中的反收购条款，也须经过绝对多数股东或董事同意。3、限制大股东表决权条款。为了更好保护中小股东，也为了限制收购者拥有过多权力。2021/5/2830反收购：策略与运用反收购：策略与运用 限制表决权的办法通常有两种：一是直接限制大股东的表决权，如有的公司章程规定股东的股数超过一定数

15、量时，就限制其表决权，如合几股为一表决权。有的规定，每个股东表决权不得超过全体股东表决权的一定比例数（如五分之一）2021/5/2831反收购：策略与运用反收购：策略与运用二是，采取累计投票法。投票人可以投等于候选人人数的票，并可能将票全部投给一人，保证中小股东能选出自己的董事。采取投票的方式也应于公司章程中规定。2021/5/2832反收购：策略与运用反收购：策略与运用4、订立公正价格条款，要求出价收购人对所有股东支付相同的价格。5、限制董事资格条款，增加买方困扰。即在公司章程中规定公司董事的任职条件，非具备某些特定条件者不得担任公司董事；具备某些特定情节者也不得进入公司董事会。2021/5

16、/2833反收购：策略与运用反收购：策略与运用四、作为反收购策略的公司重组“公司正向重组”或曰公司优化整组反收购的公司重组将收到以下效果：1、消除收购者攻击目标公司现状的藉口。2、增大收购成本，直至使收购行动失去其经济上的合理性。2021/5/2834反收购：策略与运用反收购：策略与运用3、取得现有股东们的支持和配合。4、缩小公司重整暨升值的空间。 运用公司重整策略，需要注意几点：其一，要树立系统观念；其二，要标本兼治固本培元；其三，不同的重整措施。其四，公司重组要受到外部条件的制约。2021/5/2835反收购：策略与运用反收购：策略与运用 公司负向重组，指对公司的资产、业务和财务，进行调整

17、和再组合，一是公司原有“价值”和吸引力不复存在，这种重组往往使公司的素质和前景变得更差，对公司的长远发展起着负面作用。2021/5/2836反收购：策略与运用反收购：策略与运用焦土术 它的常用做法，主要有二种：一是售卖“冠珠” “皇冠上的珠宝”。它可能是某个子公司、分公司或某个部门，可能是某项资产，可能是一种营业许可或业务，可能是一种技术秘密、专利权或关键人才，更可能是这些项目的组合。2021/5/2837反收购：策略与运用反收购：策略与运用 二是虚胖战术。其做法有多种，或者是购置大量资产，该种资产多半与经营无关或盈利能力差，令公司包袱沉重，资产质量下降；或者是大量增加公司负债，恶化财务状况，

18、加大经营风险；或者是故作一些长时间才能见效的投资，使公司在短时间的资产收益率大减，使公司从精干变得臃肿，收购之后，买方将不堪其负担。2021/5/2838反收购：策略与运用反收购：策略与运用毒丸术 它的通常做法，主要是三种：一是股东权利计划。即公司赋予其股东某种权利（往往以权证的形式），2021/5/2839反收购：策略与运用反收购：策略与运用 该等权利的内容，主要有三类：（1）权证的价格被定为公司股票市价的2-5倍，当公司被收购且被合并时，权证持有人有权以权证执行价格购买市值两倍于执行价格的新公司（合并后的公司）股票。2021/5/2840反收购：策略与运用反收购：策略与运用（2）当某一方收

19、集了超过预定比例（比如20%）的公司股票后，权证持有人可以半价购买公司股票。（3）当公司遭受到收购袭击时，权证持有人可以升水价格（只要董事会看来时“合理”的价格），向公司出售其手中持股，换取现金、短期优先票据或其他证券。2021/5/2841反收购：策略与运用反收购：策略与运用 二是可兑换毒债。即公司在发行债券或借贷时订立“毒药条款”，依据该条款，在公司遭到并购接收时，债权人有权要求提前赎回债券、清偿借贷或将债券转换成股票。这种毒药条款，往往会增加债券的吸引力，令债权人从接收性出价中获得好处。2021/5/2842反收购：策略与运用反收购：策略与运用三是人们熟悉的LCO。其基本做法是：目标公司

20、大量举债用于向外部股东派付一次性现金红利，同时向管理层及雇员股东派付股票红利。这样做的效果是：公司债重，财务风险增大，信用能力下降，挤压掉了财务杠杆空间，降低了对收购方的吸引力；增加内部股东的持股比例，是收购难度变大。2021/5/2843反收购：策略与运用反收购：策略与运用 毒丸术，无论各类权证、抑或毒药条款，在平常，皆不发生效力。一旦公司遭受并购接收，或某一方收集公司股票超过了预定比例（比如20%）。那么，该等权证及条款，即要生效。公司运用毒丸术，类同于埋地雷，无人来进犯，地雷自然安眠，一旦发生收购战事，袭击者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸显威。2021/5/2844反收购：策略与运用反收购：

21、策略与运用 在反并购中，毒丸术的威力，主要表现在以下二方面：一，权证持有人，以优惠条件，购买目标公司股票或合并后的新公司股票，以及债权人依毒药条款，将债券换成股票，从而稀释收购者的持股比例，加大收购资金量和收购成本。2021/5/2845反收购：策略与运用反收购：策略与运用 另一方面，权证持有人，以升水价格向公司售卖手中持股，换取现金，以及债权人依毒药条款，立即要求兑付债券，可耗竭公司现金，恶化公司财务结构，造成财务困难，令收购者，在接收后立即面临巨额现金支出，直至拖累收购者自身。2021/5/2846反收购：策略与运用反收购：策略与运用运用焦土术和毒丸术为反收购的策略，需要注意几点：1、售卖

22、冠珠和虚胖战术属资产重组的范畴。它令公司状况和前景，从好走向差。结果是：公司股价走低，股东意见大，指责公司状况的藉口亦会多起来，由此会酿成新的收购契机。2021/5/2847反收购：策略与运用反收购：策略与运用2、焦土术和毒丸术在不同的国家，运用有差异。“买珠”对策，在美国比在英国更为常用。3、“成事难、败事易”4、公司运用焦土术和毒丸术，虽然是为了抵御收购袭击，但也会伤害自身元气。2021/5/2848反收购：策略与运用反收购：策略与运用五、金降落伞、灰色降落伞和锡降落伞金降落伞是指：目标公司董事会通过决议，由公司董事会及高层管理者与目标公司签定合同规定：当目标公司被并购接管，其董事及高层管

23、理者被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（解职费），股票选择权收入和额外津贴。2021/5/2849反收购：策略与运用反收购：策略与运用 该项“金降”收益视获得者的地位、资历和以往业绩的差异而有高低。该等收益就象一把降落伞让高层管理者从高高的职位上安全下来，故名“降落伞”计划；又因其收益丰厚如金，故名“金降落伞”。2021/5/2850反收购：策略与运用反收购：策略与运用灰色降落伞主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证根据工龄长短领取数周至数 月的工资。锡降落伞是指目标公司的员工若在公司被收购后两年内被解雇的话，则可领取员工遣散费。2021/5/2851反收购：策略与运用反收购：策

24、略与运用 从反收购效果的角度来说，金降落伞、灰降落伞、锡降落伞策略，能够加大收购成本或增加目标公司现金支出从而阻碍购并。针对金、灰、锡降落伞策略，主要的反制方法是：通过目标公司股东会或请求法院否决或曰推翻董事会做出的金降、灰降或锡降决议。2021/5/2852反收购：策略与运用反收购：策略与运用六、帕克曼防御或称小精灵防御术帕克曼防御是指：公司在遭到收购袭击的时候，不是被动地防御而是以攻为守，以进为退，它或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公司，或者以出让本公司部分利益，包括出让部分股权为条件，策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份，以达围魏求赵的效果。2021/5/2853反收购：

25、策略与运用反收购：策略与运用帕克曼防御术的运用，一般需要具备一些条件：（1）袭击者本身应是一家公众公司（2）袭击者本身有懈可击，存在被收购的可能性（3）帕克曼防御者即反击方需要有较强的资金实力和外部融资能力（4）反击方在自己实力不足的时候，需要有实力较强的友邦公司2021/5/2854反收购：策略与运用反收购：策略与运用 从反收购效果来看，帕克曼防卫往往能使反收购方进退自如、可守可攻。进可收购袭击者，守可使袭击者迫于自卫放弃原先的袭击企图，退可因本公司拥有收购方的股权即便收购袭击成功同样可能分享收购成功所能带来的好处。2021/5/2855反收购：策略与运用反收购：策略与运用七、寻找“白马骑士

26、”在敌意并购发生时，目标公司的友好人士或公司作为第三方出面来解救目标公司，驱逐敌意收购者。所谓寻找“白马骑士”，是指目标公司在遭到敌意收购袭击时，主动寻找第三方即所谓的“白马骑士”来与袭击者争购，造成第三方与袭击者竞价收购目标公司股份的局面。2021/5/2856反收购：策略与运用反收购：策略与运用为了吸引“白马骑士”，目标公司常常通过“锁定选择权”或曰“资产锁定”等方式给予一些优惠条件以便于充当白马骑士的公司购买目标公司的资产或股份。2021/5/2857反收购：策略与运用反收购：策略与运用“资产锁定”主要有二种类型：1、股份锁定，即同意白马骑士购买目标公司的库存股票或已经授权但尚未发行的股

27、份，或者给予上述购买的选择权。2021/5/2858反收购：策略与运用反收购：策略与运用2、财产锁定，即授予白马骑士购买目标公司重要资产的选择权，或签定一份当敌意收购发生时即由后者将重要资产售予白马骑士的合同。2021/5/2859反收购：策略与运用反收购：策略与运用作为一种反收购策略，寻找白马骑士的基本精神是“宁给友邦，不予外贼”。该种策略的运用需要考虑一些因素：1、袭击者初始出价的高低，如果袭击者的初始出价偏低，那么白马骑士在经济上合理的范畴内抬价竞买的空间就大。这意味着目标公司更容易找到白马骑士。2021/5/2860反收购：策略与运用反收购：策略与运用2、尽管由于锁定选择权的运用白马骑

28、士在竞买过程中有一定的优势，但竞买终归是实力的较量，所以充当白马骑士的公司必须具备相当的实力。2021/5/2861反收购：策略与运用反收购：策略与运用3、在美国，一旦出价，仅有20天的开放期，所以白马骑士往往需要闪电决策，这就增大了白马骑士自身的收购风险，往往导致白马骑士临战“怯场”。这在经济衰退年份尤其会表现明显。2021/5/2862反收购：策略与运用反收购：策略与运用白马骑士引发的各方竞买力量往往驱动市场对目标公司做出新的价格发现和定位。从这个意义上说，“白马骑士”策略的运用可在一定程度上促进市场的效率。2021/5/2863反收购：策略与运用反收购：策略与运用八、雇佣鲨鱼观察者九、防

29、御性合并十、刺激股价涨升刺激股价涨升的主要方法有 发布盈利预测，表明公司未来盈利好转 资产重新评估，体现评估增值2021/5/2864反收购：策略与运用反收购：策略与运用 增加股利分配 发表保密状态下的开发研究成果等对股价有利的消息 促成多家并购者竞价争购哄抬股价2021/5/2865反收购：策略与运用反收购：策略与运用十一、公关游说与论战，争取舆论支持 从反收购的角度上说，论战主要从二方面展开。一方面，通过比较分析的方法，另一方面，指责袭击者的收购动机。2021/5/2866反收购：策略与运用反收购：策略与运用十二、股份回购与死亡换股 股份回购是指目标公司或其董事、监事回购目标公司的股份。这

30、样做的反收购效果主要表现在二方面2021/5/2867反收购：策略与运用反收购：策略与运用一方面减少在外流通的股份，增加买家收购到足额股份的难度；另一方面则可提高股价，增大收购成本。回购股份也可增强目标公司或其董事、监事的说话权。2021/5/2868反收购：策略与运用反收购：策略与运用运用股份回购策略需要主要几点：1、对上市公司的股份回购2、股份回购与红利分发哪个更有利，主要取决于公司处于何种纳税地位。3、回购股份在实战中往往是作为辅助战术来实施的。2021/5/2869反收购：策略与运用反收购：策略与运用4、绿色勒索者或收购狙击手往往佯攻逼迫目标公司溢价回购自身股份，以此套取可观收益。基本

31、内容是：目标公司同意以高于市价或袭击者当初买入价的一定价格买回袭击者手持的目标公司股票，袭击者签署承诺，保证它或它的关联公司在一定期间内不再收购目标公司，即所谓的“停止协议”2021/5/2870反收购：策略与运用反收购：策略与运用 死亡换股即目标公司发行公司债，特别股或其组合以回收其股票。这样起到减少在外流通股份和提升股票价格的作用。2021/5/2871反收购：策略与运用反收购：策略与运用十三、管理层收购 其主要方式二种：一是管理层杠杆收购，即公司管理层以公司的资产或未来收益作担保向银行借贷从而融资买入自己所管理的公司，以此保持对公司的控制权。二是资本重组方式，即将公司的资本总额降低，相对

32、地提高管理层对公司的持股比例。2021/5/2872反收购：策略与运用反收购：策略与运用十四、控告与诉讼设法找出收购行动中的犯规违法行为并提出相应的指控，几乎是每一宗反收购案必然要采取的措施。这类指控主要有三种情况：1、指控收购行动可能导致违背反托拉斯法或曰反垄断法的结果。2021/5/2873反收购：策略与运用反收购：策略与运用2、指控收购行动违背有关收购程序和证券交易法。比如举牌公告程序、信息批露程序等。3、指控收购方目的不在取得目标公司的经营权，而在于绿色勒索或操纵市场、哄抬股价。2021/5/2874反收购：策略与运用反收购：策略与运用从反收购效果的角度上说，控告与诉讼手段可以：1、拖延收购时间，延缓收购进度，以便让其他买者能够从容介入叫价竞买，同时目标公司本身也可争取时间采取其他反收购措施。2021/5/2875反收购：策略与运用反收购：策略与运用2、买方为避免陷入法律麻烦或支付数额不菲的诉讼费，往往宁愿支付较高的收购价格。3、有时候控告与诉讼亦有可能直接令收购者鸣金收兵放弃收购。2021/5/28