EVA基于价值的管理

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1、基于价值的管理经济增加值（EVA） 为什么我们要衡量价值股东作为企业的最终所有者，他们的利益才是企业最根本的利益股东的利益表现为企业带来的收益超过其投入的资本股东的利益和其他利益相关者的利益是一致的股东价值的增加与社会整体的福利改进是一致的上市公司的最终目标是实现股东投资价值最大化，这就要求衡量公司业绩的指标应该准确反映公司为股东创造的价值。公司每年为股东创造的价值等于收入减去全部成本和费用后的剩余。传统的业绩衡量指标如税后净利润、每股收益和净资产收益率等无法准确反映公司为股东创造的价值，主要是因为它们存在以下两个缺陷:（1）传统指标的计算没有扣除股本资本的成本，导致成本的计算不完全，因此无法

2、判公司为股东创造的价值的准确数量;（2）传统指标的计算以会计报表信息为基础，而会计报表信息对公司业绩的反映本身就存在部分失真。以税后净利润的计算为例，其中债务资本的成本在计算时已经利息的形式扣除，但股本资本的成本在计算中并没有体现。经济附加价值 （Economic Va!ue Added，简称EVA）则是一种新型的公司业绩衡量指标，它克服了传统指标的上述缺陷，比较准确地反映了公司在一定时期内为股东创造的价值，90年代中期以后逐渐在国外获得广泛应用，成为传统业绩衡量指标体系的重要补充。衡量公司成功最终财务目标是MVA记分板如果不能创造价值,股票价格下降，可能面临敌意收购资本将流向其他的地方，如其

3、他公司，国外、银行、消费如果一国的公司普遍不能创造价值，这个国家的竞争力也必将下降消费者、供应商、员工、债权人、政府等所有利益相关者的利益都将受损管理层会受到来自董事会和活跃股东的压力投资者和经理人员都在寻找最佳绩效评价指标与价值创造活动高度相关尽可能客现，不受会计操纵的影响能正确评价经理人员绩效兼顾长期和短期但MVA不适合作为内部绩效指标其它的指标行吗?会计指标存在的问题传统指标告诉了我们什么?那么，以现金流为指标如何呢?现全流固然与价值紧密相关，是评价整体项目或投资的良好指标，但不是一个用于日常管理的好的绩效指标因为：在投资初期，现全流往往是负的，无法以此判新经理人员的当期业绩出现好的投资

4、项目时，牺牲短期现金流，追求高投资回报有利于增如股东价值有较高的现金流并不一定代表良好的业绩，可能是缺乏良好的投资机会，或过于保守的投资政策最佳的绩效指标应该是这样的：与价值创造高度相关不受会计操纵的影响最能反映当期的经营业绩有利于促使经理人员追求股东价值简单、清晰，易于接受和沟通EVA是什么？EVA的基本理念是:资本获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险;也就是说，股东必须赚取至少等于资本市场上类似风险投资回报的收益率。实际上，EVA理念的始祖是剩余收入（Residual Income）或经济利润（Economic Profit），并不是新观念，作为企业业绩评估指标已有200余年历史。但EV

5、A给出了剩余收益可计算的模型方法。在EVA注册为商标后，为避免纠纷，分析人员一般只能使用经济利润这一说法，但其本质和EVA一致。EVA是一种基于会计系统的公司业绩评估体系。EVA产生背景EVA由JoelMStern等人创立。1964年，JoelMStern从Chicago商学院毕业后，进入Chase Manhattan银行，通过实际考察和不懈思考，深感当对流行的会计准则和会计收益，EPS等在衡量公司市场价值方面的严重缺陷，提出EVA方法。1982年，JoelMStern离开Chase Manhattan银行，与GBennett Stewart合伙成立Stern & Stewart Co.财务咨

6、询公司，专门从事EVA应用咨询，并将EVA注册为商标。1988年，JoelMStern创办Journal of Applied Corporate Finance季刊，介绍和推广EVA。Stern & Stewart Co.财务咨询公司每年计算全美1000家上市公司的EVA和市场增加值(MVA)，并在 财富杂志刊登。在EVA准则下，投资收益率高低并非企业经营状况好坏和价值创造能力的评估标准，关键在于是否超过资本成本。由于EVA结果与常规的销售收入、会计利润或股票市值等指标排序结果大相径庭，因而产生了较大的反响。例如，英特尔、可口可乐、微软等公司资本收益远远超过资本成本，EVA0,视为价值创造能

7、力强的公司;而通用汽车，AT&T、IBM等公司资本收益低于资本成本，EVA0，被认为股东价值受到破坏。EVA的计算 经济附加值的计算是应用经济附加值指标的第一步。公司每年创造的经济附加值等于税后净营业利润与全部资本成本之间的差额。其中资本成本既包括债务资本的成本，也包括股本资本的成本。在实务中经济附加值的计算要相对复杂一些，这主要是由两方面因素决定的:一是在计算税后净营业利润和投入资本总额时需要对某些会计报表科目的处理方法进行调整，以消除根据会计准则编制的财务报表对企业真实情况的扭曲;二是资本成本的确定需要参考资本市场的历史数据。由于各国的会计制度和资本市场现状存在差异，经济附加值指标的计算方

8、法也不尽相同。经济附加值的计算结果取决于三个基本变量：税后净营业利润，资本总额和加权平均资本成本。1.税后净营业利润税后净营业利润等于税后净利润加上利息支出部分（如果税后净利润的计算中已扣除少数股东损益，则应加回），亦即公司的销售收入减去除利息支出以外的全部经营成本和费用（包括所得税费用）后的净值。因此，它实际上是在不涉及资本结构的情况下公司经营所获得的税后利润，也即全部资本的税后投资收益，反映了公司资产的盈利能力。除此之外还需要对部分会计报表科目的处理方法进行调整，以纠正会计报表信息对真实业绩的扭曲。2、 资本总额资本总额是指所有投资者投入公司经营的全部资金的帐面价值，也括债务资本和股本资本

9、。其中债务资本是指债权人提供的短期和长期贷款，不包括应付帐款、应付单据，其他应付款等商业信用负债。股本资本不仅包括普通股，还也括少数股东权益。资本总额还可以理解为公司的全部资产减去商业信用债后的净值。计算资本总额时也需要对部分会计报表科目的处理方法进行调整，以纠正对公司真实投入资本的扭曲。在实务中既可以采用年初的资本总额，也可以采用年初与年末资本总额的平均值。3.加权平均资本成本加权平均资本成本是指债务资本的单位成本和股本资本的单位成本根据债务和股本在资本结构中各自所占的权重计算的平均单位成本。除经济附加值外，实践中经常使用的概念还有单位资本经济附加值和每股经济附加值，这3个指标组成了经济附加

10、值指标体系。单位资本经济附加值=经济附加值/资本总额=税后净营业利润/资本总额-加权平均资本成本税后净营业利润/资本总额称为投入资本收益率。每股经济附加值=经济附加值/普通股股数报表项目调整如前所述，由于根据会计准则编制的财务报表对公司真实情况的反映存在部分失真，在计算经济附加值时需要对其些会计报表科目的处理方法进行调整。实践中选择调整项目时遵循的原则是:重要性原则，即拟调整的项目涉及金额应该较大，如果不调整会严重扭曲公司的真实情况。可影响性原则，即经理层能够影响被调整项目。可获得性原则，即进行调整所需的有关数据可以获得。易理解性原则，即非财务人员能够理解。现金收支原则，即尽量反映公司现全收支

11、的实际情况，避免管理人员通过会计方法的选取操纵利润。1、研究发展费用和市场开拓费用在股东和管理层看来，研究发展费用是公司的一项长期投资，有利于公司在未来提高劳动生产率和经营业绩，因此和其他有形资产投资一样应该列入公司的资产项目同样，市场开拓费用，如大型广告费用会对公司未来的市场份额产生深远影响，从 性质上讲也应该属于长期性资产。而长期性资产项目应该根据该核资产的受益年限分期摊销。但是，根据稳健性原则规定，公司必须在研究发展费用和市场开拓费用发生的当年列做期间费用一次性予以核销。这种处理方法实际上否认了两种费用对企业未来成长所起的关键作用，而把它与一般的期间费用等同起来。这种处理方法的一个重要缺

12、点就是可能会诱使管理层减少对这两项费用的投入，这在效益不好的年份和管理人员即将退休的前几年尤为明显。这是因为将研究发展费用和市场开拓费用一次性计入费用当年核销，会成少公司的短 期利润，减少这两项费用则会使短期盈利情况得到改观，从而使管理人员的业绩上升， 收入提高。 美国的有关研究表明，当管理人员临近退休之际，研究发展费用的增长幅度确实有所降低。计算经济附加值时所作的调整就是将研究发展费用和市场开拓费用资本化。即将当期发生的研究发展费用和市场开拓费用作为企业的一项长期投资加入到资产中，同时根据复式记帐法的原则，资本总额也增加相同数量。然后根据具体情况在几年之中进行摊销，摊销值列入当期费用抵减利润

13、。推销期一般在3、4年至7，8年之间，根据公司的性质和投入的预期效果而定。据统计，美国公司研究发展费用的平均有效时间为5年。经过调整，公司投入的研究发展费用和市场开拓费用不是在当期核销，而是分期摊销，从而不会对经理层的短期业绩产生负面影响，鼓励经理层进行研究发展和市场开拓，为企业长期发展增强后劲（我国上市公司没有义务在年报中披露研究发展费用的具体数额，而是作为管理费用的一部分。上市公司在使用经济附加值指标时可以根据内部数据自行调整）。2.商誉当公司收购另一表公司并采用购买法(Purchasing Method)进行会计核算时，购买价格超过被收购公司净资产总额的部分就形成商誉。 根据我国 企业会

14、计准则的规定，商誉作为无形资产的一种列示在资产负债表上，在一定的期间内摊销。这种处理方法的缺陷在于:其一，商誉之所以产生，主要是与被收购公司的产品品牌、声誉、市场地位等有关，这些都是近似永久性的无形资产，不宜分期摊销;其二，商誉摊销作为期间费用会抵减当期的利润，影响经营者的短期业绩，这种情况在收购高科技公司时尤为明显，因为这类公司的市场价值一般远高于净资产。但实际上经营者并没有出现经营失误，利润的降低只是由于会计处理的问题而造成的。其结果就会驱使管理者在评估购并项目时首先考虑购并后对会计净利润的影响，而不是首先考虑此购并行为是否会创造高于资本成本的收益，为股东创造价值。计算经济附加值时的调整方

15、法是不对商誉进行摊销。具体而言，由于财务报表中已经对商誉进行摊销，在调整时就将以往的累计摊销金额加入到资本总额中，同时把本期摊销额加回到税后净营业利润的计算中。这样利润就不受商誉摊销的影响，鼓励经理层进行有利于企业发展的兼并活动。3.递延税项当公司采用纳税影响会计法进行所得税会计处理时，由于税前会计利润和应纳税所得之间的时间性差额而影响的所得税金额要作为递延税项单独核算。递延税项的最大来源是折旧。如许多公司在计算会计利润时采用直线折旧时，而在计算应纳税所得时则采用加速折旧法，从而导致折旧费用的确认出现时间性差异。正常情况下，其结果是应纳税所得小于会计报表体现的所得，形成递延税项负债，公司的纳税

16、义务向后推延，这对公司是明显有利的。计算经济附加值时对递延税项的调整是将递延税项的贷方余额加入到资本总额中，如果是借方余额则从资本总额中扣除。同时，当期递延税项的变化加回到税后净营业利润中。也就是说，如果本年递延税项贷方余额增加，就将增加值加到本年的税后净营业利润中，反之则从税后净营业利润中减去。4.各种准备各种准备包括坏账准备，存款跌价准备奋，长、短期投资的跌价或减值准备等。根据我国企业会计制度的规定，公司要为将来可能发生的损失预先提取准备金，准备金余额抵减对应的资产项目，余额的变化计入当期费冲减利润。其目的也是出于稳健性原则，使公司的不良资产得以适时披露，以避免公众过高估计公司利润而进行不

17、当投资。作为对投资者披露的信息，这种处理方法是非常必要的。但对于公司的管理者而言，这些准备金并不是公司当期资产的实际减少，准备金余额的变化也不是当期费用的现金支出。提取准备金的做法一方面低估了公司实际投入经营的资本总额，另一方面低估了公司的现金利润，因此不利于反映公司的真实现金盈利能力;同时，公司管理人员还有可能利用这些准备金账户操纵账面利润。因此，计算经济附加值时应将准备金账户的余额加入资本总额之中，同时将准备金余额的当期变化加入税后净营业利润。加权平均成本资本成本1.单位债务资本成本单位债务资本成本指的是税后成本，计算公式如下:税后单位债务资本成本=税前单位债务资本成本 *（所得税税率）我

18、国上市公司的负债主要是银行贷款，这与国外上市公司大量发行短期票据和长期债券的做法不同，因此可以以银行资款利率作为单位债务资本成本。根据有关研究，我国上市公司的短期债务占总债务的90%以上，而且目前我国的银行贷款利率尚未放开，不同公司贷款利率基本相同。因此，可采用中国人民银行公布的一年期流动资金贷款利率作为税前单位债务资本成本，并根据央行每年调息情况加权平均。不同公司的贷款利率实际上存在一定差别，不同公司可根据自身情况进行调整。所得税率设定为15%。我国绝大多教上市公司的所得税率为15%。2.单位股本资本成本-单位股本资本成本是普通股和少教股东权益的机会成本。通常报据资本资产价模型（CAPM）确

19、定，计算公式如下:普通股单位资本成本=无风险收益+*市场组合的风险溢价其中无风险利率可采用5年期银行存款的内部收益率国外一般以国债收益作为无风险收益表，我国的流通国债市场规模较小，居民的无风险投资以银行存款为主，因此以5年期银行存款的内部收益率代替。随着国债市场发展，将来也可以国债收益率为基准。系数反映该公司股票相对于整个市场（一般用股票市场指数来代替） 的系统风险，系数越大，说明该公司股票相对于整个市而言风险越高，波动越大。值可通过公司股票收益率对同期股票市场指数（上证综指）的收益率回归计算得来。市场组合的风险溢价反映整个证券市场相对于无风险收益率的溢价，市场组合风险溢价暂考虑设定为4%。美

20、国股市的风险溢价均为6%，计算方法是将60年左右的时间段里标准普尔指数的年均收益率与长期国债的年均收益率相减。我国证券市场诞生只有不到10年的时间，各年的指数收益率相差较大，不宜采用这种方法计算风险溢价。Femald的研究表明，由于我国金融市场中可供选择的投资品种比较少，投资者对股票投资的风险溢价要求要比美国低，这从我国股票市盈率一直比较高即可略知。因此目前考虑将我国的市场风险溢价定为4%，低于美国水平。当然，这个教值也含有主观判断的成分。但不管选取什么数值，对研究，如经济附加值指标对股价变化的反 映能力，上市公司、行业之间的对比等均无影响。特别需要提及的是，利息支出是计算经济附加值时的一个重

21、要参数，我国上市公司的利润表中仅披露财务费用的项目。根据我国的会计制度，财务费用中除利息费用外还包含利息收入、汇兑损益等项目，因此与利息支出完全不同，不能用作利息支出的近似。由于上市公司必须编制现金流量表，该表中包括利息支出一项，因此经济附加值计算中利息支出可引用现金流量表中的数据。EVA的计算步骤步骤1：计算资本总额起始:普通股权益加:少数股东权益递延税项贷方余额（借方余额则为负值）累计商誉摊销各种准备金（坏帐准备、存货跌价准备等）研究发展费用的资本化金额加：短期借款长期借款长期借款中短期内到期的部分等于:资本总额步骤2： 计算税后净营业利润起始:税后净利润加:利息费用少数股东损益加：本年商

22、誉摊销递延税项贷方余额的增加其他准备金余额的增加资本化研究发展费用减:资本化研究发展费用在本年的摊销等于:税后净营业利润步骤3:计算加权平均资本成本（1）单位股本资本成本（2）单位债务资本成本（3）加权平均资本成本步骤4 :计算经济附加值经济附加值=税后净营业利润-资本总额*加权平均资本成本EVA同时衡量了增长和盈利EVA与股价直接相关EVA比MVA更适合作绩效指标不仅上市公司可以用，非上市公司也可以用可以分解到各个部门或业务单元完全依赖于经营，不受股价波动的影响更客观地反映了经理人员的绩效EVA的广泛应用经济附加值指标首先在美国得到迅速推广。以可口可乐、 AT&T等公司为代表的一批美国公司从

23、80年代中期开始尝试将经济附加值作为衡量业绩的指标引入公司的内部管理之中，并将经济附加值指标最大化作为公司目标。以可口可乐公司为例，该公司从1987年开始正式引入经济附加值指标。实践中可口可乐公司通过两个渠道增加公司的经济附加值:一方面将公司的资本集中于盈利能力较高的软饮料部门，逐步摒弃诸如意大利面食、速饮茶、塑科餐具等回报低于资本成本的业务;另一方面通过适度增加负债规模以降低资本成本，成功地使平均资本成本由原来的16%下降列12%。结果，1987年开始可口可乐公司的经济附加值连续6年以平均每年27%的速度增长，该公司的股票价格也在同期上升了300%，远远高于同期标准普尔指教55%的涨幅。可口

24、可乐公司的总裁Coizueta将公司取得的巨大成就归功于经济附加值指标的引入。90年代中期以后，在上述公司成功经验的示范效应下，许多大公司也相继引入了经济附加值指标。应用状况EVA经过Stern Stewart &Co.财务顾问公司近20多年不遗余力的推广，已成为美国资本市场和企业富有竞争力的资本运作绩效评价指标。自1982年成立以来，有近300家大公司采用EVA体系作为下属业务单元业绩评估和经营者奖励依据。包括Coca-Cola、AT&T、Quaker Oats、Briggs &Stratton以及CSX等巨型跨国集团。许多公司声称采用EVA后价值迅速增长。麦肯锡、毕马威等管理、会计咨询公司

25、也提供EVA咨询服务。EVA还受到高盛、CS第一波士顿等投资银行的分析家和基金经理的欢迎，认为用未来预期EVA解释公司股票价格比每股收益或净资产收益率好，希望根据EVA投资来赚取超额收益。主要的应用激励制度：使经理人员象所有者一样思考建立在EVA基础上的激励制度使所有者和经营者的利益取向趋于一致。经营者的奖励是他为所有者创造的增量价值的一部分。以EVA为绩效指标，可以使经理人员象所有者一样思考和行为。可以在很大程度上缓解因委托一代理关系而产生的道德风险和逆向选择。最终降低全社会的管理成本。正确的激励制度的建立和实施是落实EVA的最关美键的制度保障。最终必将对组织行为产生积极影响EVA的优点节约

26、经营资产成本可以代表股东价值最大化使经营者与股东目标一致EVA的缺陷EVA仍然是会计估计值应用过程比较复杂公司的特珠性与EVA模板的僵硬性EVA的短视EVA偏袒规模大，低收益的公司调整的随意性EVA应用的局限性（1）适用范围的局限一般认为，EVA只能用于有限范围的企业，而不适用于金融机构，周期性企业、新成立公司等企业。金融机构：金融机构有着特珠法定资本金要求，不适用于EVA。而且，把贷款总额作为使用资产将高估资本成本，导玫结果扭曲。周期性企业：分析周期性企业时，由于利润波动太大，可能引起EVA数值扭曲。对于这类企业，通过与竞争对手比较来分析公司似乎更为恰当。新成立企业：新成立企业利润波动也很大

27、。但是，使用EVA的公司必须是一家持续经营企业。而新成立企业在创立初期还无法为市场带来新产品。资源公司：资源公司必须投大大量的资金去识别和取得资源库存。EVA将资本化所有勘探费用，无论发现矿藏与否。问题在于资本化费用并不必然与勘探价值相关。EVA将勘探费用和机械设备视为一样，进行资本化处理。事实上，对于能源公司来说，由于商品价格变化、工艺进步等原因，潜在储量价值将随时间上涨；而机械设备价值将随折旧逐渐降低。(2)通货膨胀影响EVA使用资产历史成本，没有考虑到通货膨胀的影响，如资产重置价值。这样，EVA无法反映资产真实收益水平。扭曲程度因公司资产结构和投资周期、折旧政策不同而有所差别。不同行业受

28、到影响的程度不一样。(3)折旧影响采用直线法折旧时，EVA抑制公司成长。在新资产使用初期，由于资本基础较大，资本成本较高，EVA偏低。随着折旧增加，资本基础逐渐变小，EVA成比例增长。这样，有着大量新投资的公司反而比旧资产较多的公司EVA低。这显然不能用来比较公司实际盈利能力。据Stern Stewart说，EVA不适用于新成立企业，风险投资公司。这类企业在初期还不能为市场带来新产品。此外，采取积极扩张战略的组织可能有着EVA为负，MVA却为正。也就是说，扩张型企业的经营活动可能利于股东利益最大化，但得不列EVA的配合，EVA仍表现为负，如果以EVA作为激励系统的基础，雇员无法得到红利补偿。-

29、解决办法是修改折旧计划，将过去强调使用初期或使用期间平均化的折旧方法改为强调使用期末，如采取年金折旧法，从而克服不平滑资本成本的影响，避免因资产处于不同使用阶段而影响EVA值。（4）资本成本波动公司可以通过改变资本结构，业务选择来改变资本成本。但是，这只能由高层管理者决定。但是在不同时期，资本成本常是EVA等式中最不稳定，易变的变量。例如，如果公司在现有资产中投资，预期会创造显著经济价值。可是，几个月内，市场收益率迫使资本成本上升，新投资变成损耗价值，而不是期望的创造价值。资本成本波动引起EVA波动。这样，EVA使那些操作层经理面临他们无法控制的风险。(5)EVA是历史性的而不是前瞻性的EVA无法衡量一家公司在行业创造财富中的相对地位。也就是说，它无法提供公司在行业新增财富中的份额。公司可能有着相对健康的EVA，但和竞争对手相比在丧失着财富份额。(6)EVA只是资本效率指标资本效率在财富驱动中重要性已不及二十年前。在信息时代中，EVA无法说明专利等无形资产的价值，但是这些资产在许多高科技企业如微软的财富创造过程中起了主要作用。EVA不是万灵药我们的愿望使为股东创造价值成为中国公司的最高信念使EVA成为资本市场判新公司优劣的最重要的指标之一使广大的中国公司成为VBM的信仰者和身体力行者清华大学，杜胜利，中华财会网() 2001-12-30