第1章外汇与汇率cnpp

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1、国际金融国际金融主讲：济南大学经济学院 周阳主讲教师：周阳v主讲课程：国际金融、商业银行经营学、金融工程学、金融机构风险管理。v科研成果：（1）估计汇率形成机制的一种新方法：以人民币汇率为例，国际金融研究，2011年第11期。（2）事实汇率机制名义锚与汇率制度弹性检验基于人民币汇率数据的国际比较分析，经济学家，2012年第8期。有关课程的几点说明v课程难易程度v授课方式（课本+补充知识点）v成绩：期末考试70%平时30%（作业+到课）v答疑：课堂+课后参考教材参考教材v（1）国际金融，原雪梅主编，山东人民出版社，2010年版。v（2）国际金融，陈雨露主编，中国人民大学出版社，2011年版。v（

2、3）国际金融新编，姜波克编著，复旦大学出版社，2012年版。第第1 1章章外汇和汇率外汇和汇率Foreign Exchange&Exchange Rate教学目的教学目的 1.1.了解外汇的概念和分类；了解外汇的概念和分类；2.2.掌握汇率的概念和种类，以及汇率掌握汇率的概念和种类，以及汇率的几种标价方法；的几种标价方法；3.3.理解影响汇率变动的主要因素；理解影响汇率变动的主要因素；4.4.熟悉汇率变动的经济影响。熟悉汇率变动的经济影响。第一节第一节 外汇的概念与分类外汇的概念与分类一、外汇的概念一、外汇的概念外外汇汇（exchange exchange raterate）：那些承担着国国际

3、际结结算算职职能能的世世界界性性货货币币，如美元、欧元等。美元是国际外汇市场最主要的外汇：美元是国际外汇市场最主要的外汇：（1 1）各各国国中中央央银银行行的的外外汇汇储储备备包包括括黄黄金金与与各各种种货货币币，但其中但其中最主要的储备资产最主要的储备资产是是美元美元。（2 2）全球的全球的主要贸易品主要贸易品几乎都以几乎都以美元计价美元计价。（3 3）大多数的大多数的国际贸易国际贸易是以是以美元进行交易美元进行交易。（4 4）绝大多数的绝大多数的国际性债务工具国际性债务工具是以是以美元计价美元计价。外外 汇汇动态动态意义意义上的外汇上的外汇静态静态意义意义上的外汇上的外汇国际汇兑国际汇兑

4、广义广义 狭义狭义外币现钞外币现钞外币支付凭证外币支付凭证或支付工具或支付工具外币有价证券外币有价证券特别提款权特别提款权其他外汇资产其他外汇资产不包括广义外汇中不包括广义外汇中的外币有价证券的外币有价证券外币成为外汇的前提条件v（1）自由兑换性：即这种外币能自由地兑换成本币；v（2）普遍接受性：即这种外币在国际经济往来中被各国普遍接受和使用；v（3）可偿性：即这种外币是在国外能够得到补偿的债权，具有可靠的物质偿付保证可靠的物质偿付保证。主要货币符号国家/地区货币英文国际标准符号货币符号中国人民币元Renminbi YuanCNYRMB中国香港港币HongKong DollarsHKDHK$美

5、国美元U.S.DollarUSDU.S.$欧洲欧元EuroEUR日本日元Japanese YenJPY英国英镑PoundGBP二、外汇的种类二、外汇的种类根据兑换根据兑换限制程度限制程度根据来源根据来源和用途和用途 自由兑换的外汇：美元、欧元等自由兑换的外汇：美元、欧元等 有限自由兑换的外汇：人民币有限自由兑换的外汇：人民币记账外汇：原社会主义国家贸易记账外汇：原社会主义国家贸易贸易外汇：进出口贸易贸易外汇：进出口贸易非贸易外汇：劳务外汇、侨汇、捐汇非贸易外汇：劳务外汇、侨汇、捐汇金融外汇金融外汇：金融资产外汇金融资产外汇硬外汇（硬币）硬外汇（硬币）软外汇软外汇（软币）（软币）根据汇率根据汇率

6、走势走势 根据交割根据交割期限期限 即期外汇：即期外汇：2个营业日个营业日远期外汇远期外汇：未来时期未来时期一、汇率的概念（一、汇率的概念（exchange rate）一国货币折算成另一国货币的比率一国货币折算成另一国货币的比率，即两个国家的即两个国家的货币之间，用其中一国的货币表示的另一国货币的相货币之间，用其中一国的货币表示的另一国货币的相对价格。对价格。Paul Krugman:The Price of one currency in terms of another.二、汇率标价法二、汇率标价法 1.1.直接标价法直接标价法 （Direct Quotation）一单位外国货币一单位外国

7、货币=若干本国货币。若干本国货币。汇率的上涨或下跌体现在等式的汇率的上涨或下跌体现在等式的边边。使用：绝大多数国家，中国。使用：绝大多数国家，中国。第二节第二节 汇率汇率USD 100=CNY 628.21JPY 100000=CNY 7737.80右右右右市场信息解读（市场信息解读（1）v来自中国外汇交易中心的最新数据显示，来自中国外汇交易中心的最新数据显示，9月月5日人民币对美元汇率中间价报日人民币对美元汇率中间价报6.1696，较前，较前一交易日反弹一交易日反弹33个基点。前一交易日，人民个基点。前一交易日，人民币对美元汇率中间价报币对美元汇率中间价报6.1729。v问题：人民币是升值还

8、是贬值？问题：人民币是升值还是贬值？注：注：1个基点个基点=万分之一。万分之一。2 2、间接标价法（、间接标价法（Indirect QuotationIndirect Quotation）一单位本国货币一单位本国货币=若干外国货币。若干外国货币。v英国，美国，欧元区英国，美国，欧元区v直接和间接标价法呈直接和间接标价法呈倒数倒数换算关系换算关系3 3、美元标价法（、美元标价法（U.S.Dollar QuotationU.S.Dollar Quotation）一单位美元一单位美元=若干其它国货币。若干其它国货币。三、汇率的种类三、汇率的种类（一）被报价货币和报价货币v被报价货币：基准货币或单位货

9、币，是指数量固定不变，作为比较基础的货币。v报价货币：数量不断变化的货币。v公式：被报价货币（标准单位）=报价货币（多少？）例：GBP1=USD1.5970（二）买入汇率、卖出汇率与中间汇率美元与人民币兑换牌价美元与人民币兑换牌价币别币别Currency中间价中间价MiddleA买入价买入价BuyingB卖出价卖出价SellingC美元美元631.00630.50631.50说明：说明：A=(B+C)/2A=(B+C)/2公布汇率公布汇率银行买入银行买入客户卖出客户卖出银行卖出银行卖出客户买入客户买入v通常从银行的角度来看，其报出的汇率为：被报价货币（标准单位）=报价货币（银行买入价/银行卖出

10、价）例：USD1=CNY6.8320/6.8340；GBP1=USD1.5960/1.5980。（三）即期汇率与远期汇率v即期汇率即期汇率/现汇汇率：现汇汇率：Spot Exchange Rate Spot Exchange Rate -两个营业日内交割。两个营业日内交割。v远期汇率远期汇率/期汇汇率：期汇汇率：Forward Exchange Forward Exchange Rate Rate -1 -1个月个月11年交割年交割。1.1.直接报价法直接报价法例3：美元对人民币的即期和远期汇率：v即期汇率：6.8320/40;v1个月远期汇率：6.8300/30；v3个月远期汇率：6.828

11、0/320；v6个月远期汇率：6.8250/310。远期汇率报价方法远期汇率报价方法2.差价报价法（掉期率报价法）例4：美元对人民币的即期和远期汇率：v即期汇率：6.8320/40;v1个月掉期率：20/10；v3个月掉期率：40/20；v6个月掉期率：70/30。升水、贴水和平价升水、贴水和平价v升水升水(At Premium):(At Premium):货币远期升值；货币远期升值；v贴水贴水(At Discount):(At Discount):货币远期贬值；货币远期贬值；v平价平价(At Par):(At Par):币值不变。币值不变。v课堂练习：例3（4）中人民币远期汇率是升水？贴水？

12、平价？v公式总结直接标价法：远期汇率=即期汇率-升水点（+贴水点）间接标价法：远期汇率=即期汇率+升水点（-贴水点）（四）基本汇率与套算汇率v国际市场上，本国货币不能对所有货币都单独制定汇率，国际市场上，本国货币不能对所有货币都单独制定汇率，而只能选择某一货币为而只能选择某一货币为关键货币关键货币，并制定出本币对关键货，并制定出本币对关键货币的汇率，这一汇率称为币的汇率，这一汇率称为基本汇率基本汇率。v Eg.香港把美元作为香港把美元作为关键货币，关键货币，某时计算某时计算出基本汇率为出基本汇率为1美元美元=7.86港元，港元，v 若纽约市场上若纽约市场上1英镑英镑=1.63美元，则港币对美元

13、，则港币对英镑的汇率就可套算出来：英镑的汇率就可套算出来：v 1英镑英镑=7.861.63=12.81港元港元套算（套汇）汇率的计算方法套算（套汇）汇率的计算方法（1 1）交叉相除）交叉相除 适用：标价方法相同适用：标价方法相同（2 2）同边相乘（顺序相乘）同边相乘（顺序相乘）适用：标价方法不同适用：标价方法不同举例说明？举例说明？v固定汇率固定汇率 Fix Rate Fix Ratev浮动汇率浮动汇率 Floating Rate Floating Rate6.576.57+0.25=6.826.57-0.25=6.32干预干预固定汇率固定汇率Official vs Marketv官方汇率官方

14、汇率 Official Rate:Official Rate:规定法定价值：规定法定价值：贬值贬值Devaluation;Devaluation;升值升值Revaluation;Revaluation;v市场汇率市场汇率 Market Rate:Market Rate:由市场供求关系决定由市场供求关系决定波动：波动：下浮下浮 Depreciation;Depreciation;上浮上浮 AppreciationAppreciation 实际汇率实际汇率(RER)=(RER)=名义汇率名义汇率-通货膨胀率通货膨胀率扣除通货膨胀因素的实际汇率可以下式表示扣除通货膨胀因素的实际汇率可以下式表示:P

15、e=E P*其中，其中，e e：实际汇率；：实际汇率；E：名义汇率；：名义汇率；P*P*：外国的价格指数；：外国的价格指数；P P：本国的价格指数。：本国的价格指数。思考题 在进出口贸易过程中，如何合理选择硬币或软币作为作为贸易结算货币？第三节第三节 汇率的决定及变动汇率的决定及变动一一 汇率决定的基础汇率决定的基础（一）国际金本位制度下（一）国际金本位制度下-铸币平价铸币平价 各国规定每一金铸币单位包含的黄金重各国规定每一金铸币单位包含的黄金重量与成色，即量与成色，即含金量含金量含金量含金量（Gold ContentGold Content）。）。）。）。两国货币间的比价为其法定含金量之比即

16、两国货币间的比价为其法定含金量之比即铸币平价（铸币平价（Mint Parity）。）。v但但外汇市场买卖时的价格外汇市场买卖时的价格在在黄金输送点黄金输送点内波内波动。动。黄金输送点黄金输送点=铸币平价铸币平价运费运费$4.8665（铸币平价）铸币平价）+0.03-0.03$4.8$4.89 96565美国购买黄金运往英国（黄金输出点）美国购买黄金运往英国（黄金输出点）$4.8$4.83 36565用英镑购买黄金运回美国用英镑购买黄金运回美国（黄金输入点）（黄金输入点）汇率波汇率波动上限动上限汇率波汇率波动下限动下限 （二）（二）纸币流通制度下纸币流通制度下决定决定汇率的基础汇率的基础 购买力

17、平价（长期）购买力平价（长期）纸币代表的价值量即购买力之比纸币代表的价值量即购买力之比（有争议有争议*）比如，以人民币和美元购买力来讲，比如，以人民币和美元购买力来讲，二者的比取决于买什么东西。买某种旅游鞋，约二者的比取决于买什么东西。买某种旅游鞋，约4：1，但是买汽车，可能，但是买汽车，可能15：1。观点：观点：正因为两种货币购买力之比是变化的，正因为两种货币购买力之比是变化的，它取决于买什么商品，这才有外贸。它取决于买什么商品，这才有外贸。*纸币流通条件下市场汇率由纸币流通条件下市场汇率由外汇供求外汇供求决定（短期）。决定（短期）。浮动汇率制度下，外汇供求直接决定市场汇率水平；浮动汇率制度

18、下，外汇供求直接决定市场汇率水平；固定汇率制度下，政府通过影响外汇供求将汇率维固定汇率制度下，政府通过影响外汇供求将汇率维持在某一水平上。持在某一水平上。外汇供求外汇供求汇率汇率FSFdE E0 二、影响汇率变动的因素国际收支与国际储备国际收支与国际储备相对通货膨胀率相对通货膨胀率相对经济增长率相对经济增长率宏观经济政策宏观经济政策其他其他影响汇率影响汇率变动因素变动因素长期因素长期因素短期因素短期因素相对利率水平相对利率水平心理预期心理预期政府干预行为政府干预行为*货币替代货币替代*资本外逃资本外逃（一）短期因素v（1）相对利率水平 一国的利率水平反映了市场的一国的利率水平反映了市场的供求状

19、况供求状况，利率高，则资，利率高，则资金紧张，供不应求。金紧张，供不应求。高利率会导致国外资金的涌入，造成对本国货币的需求高利率会导致国外资金的涌入，造成对本国货币的需求增加。增加。v（2）心理预期 预期升值，买入本币，本币升值。预期升值，买入本币，本币升值。v（3）政府的市场干预 货币替代货币替代(Currency substitution）是指在一是指在一国经济发展过程中，居民因对本币币值的稳定失去信心国经济发展过程中，居民因对本币币值的稳定失去信心或本国货币资产收益率相对较低时发生的大规模地用本或本国货币资产收益率相对较低时发生的大规模地用本币兑换外汇，从而使币兑换外汇，从而使外汇外汇在

20、价值贮藏、交易媒介、计价在价值贮藏、交易媒介、计价标准等货币职能上全面或部分地标准等货币职能上全面或部分地替代本币替代本币的一种现象。的一种现象。决定货币替代的因素主要有：决定货币替代的因素主要有：相对通货膨胀率；相对通货膨胀率；金融资产的相对名义收益率；金融资产的相对名义收益率；本国货币的汇率水平。本国货币的汇率水平。资本外逃资本外逃（Capital flight）是指为避免是指为避免经济、政治等方面原因造成的经济损失，资金大规经济、政治等方面原因造成的经济损失，资金大规模地从一国逃离。模地从一国逃离。一般而言，一般而言，货币替代和资本外逃货币替代和资本外逃只有在一只有在一国货币自由兑换的条

21、件下才会国货币自由兑换的条件下才会大规模大规模地发生。地发生。（二）长期因素v（1）国际收支 若一国的国际若一国的国际收入大于支出，顺差，外币增加，外币贬值，本币升值。反之，则反是。反之，则反是。v（2）相对通货膨胀率 出现出现通货膨胀意味着意味着该国货币购买力下降，本币贬值。v（3）相对经济增长率 经济增长率高，则，则本币购买力上升，本币升值。v三、汇率变动的经济影响三、汇率变动的经济影响 以本币升值、顺差国为例，本币贬值、逆差国同以本币升值、顺差国为例，本币贬值、逆差国同理反之理反之v1、对国际收支的影响、对国际收支的影响 一国一国货币升值货币升值，其出口商品在国际市，其出口商品在国际市场

22、上的价格提高，场上的价格提高，出口减少出口减少；以本币表示；以本币表示的进口商品价格下跌，的进口商品价格下跌，进口增加进口增加。v（2）汇率变动与宏观经济运行v（3）汇率变动与国际资本流动v（4）汇率变动与外汇储备v（5）汇率变动与国际经济关系思考题1.分析预测人民币对美元的汇率走势。分析预测人民币对美元的汇率走势。2.人民币升值对中国经济会产生哪些方面人民币升值对中国经济会产生哪些方面的影响？的影响？第五章汇率决定理论第五章汇率决定理论Foreign Exchange Determination*概述概述一一、研究对象研究对象 汇率决定汇率决定 汇率变动汇率变动 汇率制度与政策汇率制度与政策

23、二、理论发展二、理论发展 国际借贷说国际借贷说 购买力平价说购买力平价说 利率平价说利率平价说 汇兑心理说汇兑心理说 资产市场说资产市场说第一节传统汇率决定理论第一节传统汇率决定理论一、国际借贷说一、国际借贷说 （Theory of International Indebtness）（一）理论背景（一）理论背景金本位制下的汇率理论金本位制下的汇率理论由英国经济学家戈森(G.J.Goshen)于1861年提出。1 1、国际借贷关系的变化是汇率变动的原因国际借贷关系的变化是汇率变动的原因 汇率变动汇率变动-取决于外汇供求；取决于外汇供求；外汇供求外汇供求-源于国际借贷源于国际借贷 因此，因此，汇率

24、变动汇率变动源于源于国际借贷关系变化国际借贷关系变化 国际借贷的内容国际借贷的内容包括包括:国际间的商品劳务进出口、资国际间的商品劳务进出口、资本输出入以及其他形式的国际收支活动本输出入以及其他形式的国际收支活动。（二）基本思想（二）基本思想若一定时期内，一国国际收支中对外债权超过对外若一定时期内，一国国际收支中对外债权超过对外债务债务-外币供给相对增加外币供给相对增加-外币汇率下跌，本币外币汇率下跌，本币 ；反之，反之，外币汇率上涨，本币外币汇率上涨，本币 。2 2、流动借贷流动借贷是影响汇变动的主要因素是影响汇变动的主要因素据流动性大小，国际借贷可分为固定借贷和流动借据流动性大小，国际借贷

25、可分为固定借贷和流动借贷。贷。前者是指借贷关系已经形成，但未进入实际支付阶前者是指借贷关系已经形成，但未进入实际支付阶段的借贷；后者是指段的借贷；后者是指已进入实际支付阶段的借贷已进入实际支付阶段的借贷。影响汇率变动的主要是流动借贷。影响汇率变动的主要是流动借贷。流动债权流动债权(外汇收入外汇收入)流动债务流动债务-外汇汇率外汇汇率(？).).3 3、物价水平、黄金存量、利率水平和信用关系等、物价水平、黄金存量、利率水平和信用关系等是影响汇率的次要因素。是影响汇率的次要因素。（三）简要评价（三）简要评价 意义：意义：国际借贷说以金本位制为前提，国际借贷说以金本位制为前提，把把汇率变动汇率变动的

26、原因的原因归结为国际借贷关系中债权与债务变动导致的归结为国际借贷关系中债权与债务变动导致的外汇供求外汇供求变化变化，具有重要，具有重要的的理论和实践意义。理论和实践意义。主要局限性：主要局限性：戈森仅说明了国际借贷差额戈森仅说明了国际借贷差额不平衡不平衡时，外汇供求关时，外汇供求关系对汇率系对汇率变动变动的影响，而未说明国际借贷的影响，而未说明国际借贷平衡平衡时汇率的时汇率的决定决定以及是否会变动。以及是否会变动。（四）理论发展（四）理论发展国际收支说国际收支说 1981 1981年阿尔盖提出。年阿尔盖提出。汇率变动汇率变动-取决于外汇供求取决于外汇供求-源于国际收支源于国际收支状况状况 因此

27、，因此，汇率变动汇率变动源于源于国际收支变化国际收支变化 国际收支说：流量角度国际收支说：流量角度 国际借贷说：存量角度国际借贷说：存量角度 国际借贷说是国际收支说的早期形式。国际借贷说是国际收支说的早期形式。二、购买力平价说二、购买力平价说Theory of Purchasing Power Parity,PPP Theory of Purchasing Power Parity,PPP （一）理论背景（一）理论背景 一战后金本位制瓦解一战后金本位制瓦解 通货膨胀通货膨胀 汇率波动汇率波动问题：问题：v一美元在任何一个国家是否都应该买到一美元在任何一个国家是否都应该买到相同质量和数量的商品？

28、相同质量和数量的商品？v同质同量的商品在世界各地的价格通过同质同量的商品在世界各地的价格通过汇率换算为以同种货币表示时，是否应汇率换算为以同种货币表示时，是否应完全相等？完全相等？Pi=Pi*E PPP PPP理论的理论的基本假设基本假设认为，认为，在自由贸易的前提下，如果在自由贸易的前提下，如果不考虑交易成本等因素，同一货币衡量的不同国家的某种不考虑交易成本等因素，同一货币衡量的不同国家的某种同质的可贸易商品的价格应该是一致的，同质的可贸易商品的价格应该是一致的，这就是国际经济这就是国际经济学中著名的学中著名的“一价定律一价定律”。（二）理论假设（二）理论假设1、一价定律（Law of On

29、e Price）2.其他假设条件 v（1）市场完全竞争。）市场完全竞争。v（2）本国和外国的价格体系完全相同。）本国和外国的价格体系完全相同。v（3）不需考虑运输成本、保险及关税等）不需考虑运输成本、保险及关税等 交交易成本。易成本。v（4）贸易自由化。）贸易自由化。（三）主要内容（三）主要内容 瑞典经济学家瑞典经济学家卡塞尔卡塞尔 问题：问题：本国人为什么需要外国货币？本国人为什么需要外国货币？外国人外国人为什么为什么需要本国货币？需要本国货币？v货币的价格货币的价格取决于它对商品的购买力，两国取决于它对商品的购买力，两国货币的货币的兑换比率兑换比率就由就由两国货币购买力的比率两国货币购买力

30、的比率-购买力平价购买力平价决定。决定。v进一步说，物价变动进一步说，物价变动-购买力变动购买力变动-汇汇率变动，所以率变动，所以汇率的变动最终取决于两国物汇率的变动最终取决于两国物价水平比率的变动。价水平比率的变动。vOne of the oldest and most basic fundamental approaches to determining the“fair”exchange rate of one currency to another relies on the concept of Purchasing Power Parity.What is Purchasing P

31、ower Parity?vThis approach says that an identical product should cost the same from one country to another,with the only difference in the price tag accounted for by the exchange rate.For example,if a pencil costs 1 in Europe and$1.20 in the US,the“fair”EURUSD exchange rate should be 1.20.购买力平价说包括两种

32、形式购买力平价说包括两种形式:v绝对购买力平价（绝对购买力平价（Absolute PPPAbsolute PPP）v相对购买力平价（相对购买力平价（Relative PPPRelative PPP）1 1、绝对购买力平价、绝对购买力平价 是指在是指在某一时点上某一时点上，两国的，两国的一般物价水平之比一般物价水平之比决定两国决定两国货币的交换比率。货币的交换比率。货币的购买力可表示为货币的购买力可表示为 。其中其中E E为直接标价法的汇率，指为直接标价法的汇率，指1 1单位外国货币以本国货币单位外国货币以本国货币表示的价格，表示的价格，P P、,P P*分别为本国分别为本国 、外国的一般物价水

33、平。、外国的一般物价水平。2 2、相对购买力平价、相对购买力平价 是指在是指在一定时期内一定时期内，汇率的变化汇率的变化与该时期两国与该时期两国物价水物价水平的相对变化平的相对变化成比例。成比例。由相对购买力平价决定汇率的公式是：由相对购买力平价决定汇率的公式是：基期汇率基期汇率经过经过t t时间时间调整后的汇率调整后的汇率P P 和和P P分别代表本国基期物价分别代表本国基期物价指数和经指数和经t t时间变动后的物价指时间变动后的物价指数数P*P*,P*P*t t代表外国基期物价指数和经代表外国基期物价指数和经过过t t时间变动后的物价指数时间变动后的物价指数或者或者假设假设t t和和t t

34、*分别表示分别表示t t时刻国内和国外物价比基时刻国内和国外物价比基期物价水平上升的幅度期物价水平上升的幅度(即通货膨胀率即通货膨胀率)，则有：则有：若若t t*不高，那么，不高，那么，汇率的变化率汇率的变化率等等于同期本国与外国于同期本国与外国通货膨胀率之差通货膨胀率之差：CBA0购买力平价线购买力平价线D图图4-1 相对购买力平价相对购买力平价2-25 3-21 2 434t-t*（Et-E0）/E0S？R？国内国内消费消费国外国外消费消费T？（四）评价（四）评价 1 1、贡献、贡献 （1 1）该理论通过物价与货币购买力的关系去论证）该理论通过物价与货币购买力的关系去论证汇率的汇率的决定及

35、其基础决定及其基础，研究方向正确。，研究方向正确。（2 2）该理论对汇率）该理论对汇率中长期中长期变动原因的解释符合客观实际变动原因的解释符合客观实际.在通货膨胀日趋严重的情况下，有助于合理反映两国货在通货膨胀日趋严重的情况下，有助于合理反映两国货币的对外价值。币的对外价值。（3 3）购买力平价能够较准确地提供一个均衡汇率的基础）购买力平价能够较准确地提供一个均衡汇率的基础,为汇率政策制定提供了依据。为汇率政策制定提供了依据。-要想稳定汇率要想稳定汇率,先要治理通胀先要治理通胀.4.4.分析方法有借鉴意义。分析方法有借鉴意义。2 2、局限性、局限性 （1 1）现实中一价定律难以成立现实中一价定

36、律难以成立.原因原因:交易成本的影响。交易成本的影响。关税和其它贸易壁垒的影响。关税和其它贸易壁垒的影响。非贸易商品的影响非贸易商品的影响,等。等。（2 2）忽略了汇率变动对物价变动的影响（反作用）。忽略了汇率变动对物价变动的影响（反作用）。该理论该理论强调货币数量或货币购买力（价格）对汇率变动强调货币数量或货币购买力（价格）对汇率变动的影响，的影响，而而忽视了其他因素忽视了其他因素(如生产成本、投资储蓄、国如生产成本、投资储蓄、国民收入、资本流动、贸易条件以及政治形势等民收入、资本流动、贸易条件以及政治形势等)对汇率变对汇率变动的影响。动的影响。（3）不能解释短期不能解释短期实际汇率的变动趋

37、势。实际汇率的变动趋势。（4 4）技术性困难）技术性困难物价指数物价指数,基期选择等基期选择等“The Big Mac Index:Applications of Purchasing Power Parity”“The Big Mac Index:Applications of Purchasing Power Parity”认为大汉堡指数在跟踪汇率长期趋势方面有着惊人的准确性认为大汉堡指数在跟踪汇率长期趋势方面有着惊人的准确性 This book demonstrates the applications of Purchasing Power Parity(PPP)in exchange

38、 rate determination.It uses The Economists annual Big Mac Index in place of the traditional basket of services used in PPP research.The author demonstrates that this is a good solution to the index-number problem since it is readily available and more appealing as an international monetary standard.

39、The book also shows how The Big Mac Index could have been used to predict the Asian Currency Crisis and the Mexican Peso stand-off where more traditional economic measures failed.（5 5）忽略了不可贸易商品，以及可贸易商品的交易）忽略了不可贸易商品，以及可贸易商品的交易成本成本 、关税壁垒、关税壁垒 t 等等（六）扩展的购买力平价说（六）扩展的购买力平价说-考虑非贸易商品考虑非贸易商品 为可贸易商品权数（即可贸易商品

40、开支在总支出中的比重）为可贸易商品权数（即可贸易商品开支在总支出中的比重）PT为可贸易商品物价水平为可贸易商品物价水平PN为不可贸易商品物价水平为不可贸易商品物价水平v（七）人民币汇率的购买力平价实证研究（七）人民币汇率的购买力平价实证研究v 对相对购买力平价的实证研究对相对购买力平价的实证研究 人民币汇率人民币汇率19801998(年平均值年平均值)v 资料来源：资料来源：IFS yearbook 1999v 对相对购买力平价的实证研究对相对购买力平价的实证研究(续续)中美通胀率比较中美通胀率比较19801998(年平均值年平均值)v对相对购买力平价的实证研究对相对购买力平价的实证研究(续续

41、)w中美两国通胀率的变化与汇率变化之间的关系显中美两国通胀率的变化与汇率变化之间的关系显然不符和购买力平价理论：然不符和购买力平价理论：w80808484，90909191年，美国通胀率高于中国，人民币汇率反年，美国通胀率高于中国，人民币汇率反而下降；而下降；w人民币升值年份，中美两国的通胀率差却为正。人民币升值年份，中美两国的通胀率差却为正。w w（1994-961994-96年我国通胀率年我国通胀率10-20%10-20%大大高于美国大大高于美国3%3%，但人民币汇率不降反升。），但人民币汇率不降反升。）w结论：购买力平价理论基本不能解释人民币汇率结论：购买力平价理论基本不能解释人民币汇率

42、的变动。如果将时滞考虑进去，结果也是一样的变动。如果将时滞考虑进去，结果也是一样 购买力平价对汇率解释能力差的原因：购买力平价对汇率解释能力差的原因：w汇率反映的是两国之间可贸易商品价格水平的比率，汇率反映的是两国之间可贸易商品价格水平的比率，而不是全部商品；而不是全部商品；w名义汇率变动不仅仅与价格水平的变动有关，还与货名义汇率变动不仅仅与价格水平的变动有关，还与货币政策、汇率政策以及资本流动等因素有关；币政策、汇率政策以及资本流动等因素有关；w转轨经济中，体制变化的影响大于经济变量的影响。转轨经济中，体制变化的影响大于经济变量的影响。v试以近十年的情况为例，检验购买力平试以近十年的情况为例

43、，检验购买力平价理论在中国是否成立，并解释其原因。价理论在中国是否成立，并解释其原因。研究型学习研究型学习Euro/US Dollar Valuation Forecast:Bearish The Euro remains significantly overvalued relative to the US Dollar,with the gap between spot and the PPP.（the Theory of Interest Rate Parity）与购买力平价说具有同等重要的地位。与购买力平价说具有同等重要的地位。*购买力平价说购买力平价说-商品商品商品商品市场套利市场套

44、利市场套利市场套利 *利率平价说利率平价说-金融金融金融金融市场套利市场套利市场套利市场套利 抛补的利率平价说抛补的利率平价说（Covered Interest Rate ParityCovered Interest Rate Parity）非抛补的利率平价说非抛补的利率平价说（Uncovered Interest Rate ParityUncovered Interest Rate Parity）。）。三、利率平价说三、利率平价说（一）（一）假定条件假定条件 1.1.本国和外国的金融本国和外国的金融资产资产可以根据到期的时间和风险可以根据到期的时间和风险完全替代完全替代；2.投资者拥有无限的

45、套利资本（投资者拥有无限的套利资本（套利资金供给弹性为套利资金供给弹性为无穷大）无穷大）；3.资本可以在国际间自由流动资本可以在国际间自由流动（完善的金融市场，可（完善的金融市场，可自由套利）自由套利）；4.存在存在信息有效流动信息有效流动的即期和远期外汇市场；的即期和远期外汇市场；5.套利的套利的交易成本交易成本和税收很低，可以忽略不计。和税收很低，可以忽略不计。两国间的利率差异会引起资金在两国间两国间的利率差异会引起资金在两国间的流动（套利），以获取利差收益。的流动（套利），以获取利差收益。利率差异利率差异-资金流动资金流动-不同货币不同货币供求关系变化供求关系变化-汇率变动汇率变动-抵消

46、利率抵消利率差异差异-金融市场处于平衡状态。金融市场处于平衡状态。（二）（二）基本思路基本思路式中：式中：i和和i*分别表示本国利率和外国利率。分别表示本国利率和外国利率。F 为远期汇率；为远期汇率；S为即期汇率为即期汇率(均为均为直接标价法直接标价法).以年率形式表示的两国货币汇率的以年率形式表示的两国货币汇率的远期升贴水率远期升贴水率近近似地等于似地等于两国利率之差两国利率之差。如果本国利率高于外国利率，则远期如果本国利率高于外国利率，则远期外汇外汇必将升水，即必将升水，即本币远期将贬值。反之同理。本币远期将贬值。反之同理。1.1.抛补的利率平价说抛补的利率平价说利率平价公式利率平价公式远

47、期远期升贴升贴水率水率两国两国利差利差抛补套利交易过程：抛补套利交易过程：即期即期:买买高高利率货币利率货币X X,卖卖低低利率货币利率货币Y-Y-Y-Y即即期汇率期汇率远期远期:卖高利率货币卖高利率货币X,X,买低利率货币买低利率货币Y-Y-Y Y远远期汇率期汇率结果：结果：X X即期汇率即期汇率 远期汇率远期汇率 假设：假设：A国（本国）一年期存款利率为国（本国）一年期存款利率为 i；B国（外国）一年期存款利率为国（外国）一年期存款利率为i*；即期汇率为即期汇率为 S(直接标价法直接标价法)；远期限汇率为远期限汇率为 F。那么：那么：存款存款1单位本币单位本币A，1年后可得年后可得（1+i

48、）的）的A国货币国货币 将将1单位单位本币换成外国货币本币换成外国货币B(1/S),存款存款1年后可得年后可得 (1+i*)/S的的 B 国货币国货币 远期交易交割得远期交易交割得(1+i*)/S F的的A国货币国货币。两国存款收益应该相同：两国存款收益应该相同：（1+i）=(1+i*)F/S，即：即：（1+i）/(1+i*)=F/S上式两边同减去上式两边同减去1 1得：得：（i-i*）/(1+i*)=(F S)/Si*非常小，非常小，1/i*更小更小,可略去不计，于是得：可略去不计，于是得：回顾：回顾：远期汇率的计算；远期汇率的计算；远期升贴水率远期升贴水率i-i*利利 率率 平平 价价 线

49、线（450）套利资本外流套利资本外流套利资本内流套利资本内流图图4-3 利率平价利率平价(F-S)/SBB CC AA v投资者通过对未来汇率的预测投资者通过对未来汇率的预测Se计算投资收益。计算投资收益。v假设预测一年后的汇率为假设预测一年后的汇率为Se，一年后其外币债券的投资，一年后其外币债券的投资本息之和兑换成本币可得：本息之和兑换成本币可得：Se/S（1+i*）v在本国金融市场进行投资得在本国金融市场进行投资得：（：（1+i）。）。vSe/S（1+i*）=1+i 市场达到平衡状态市场达到平衡状态v整理得：整理得：(Se-S)/S=i i*-非抛补的利率平价说的一般形非抛补的利率平价说的

50、一般形式式 v经济含义：预期的经济含义：预期的汇率汇率远期变动率远期变动率等于两国货币等于两国货币利率之差。利率之差。2.非抛补的利率平价说非抛补的利率平价说(三三)简要评价简要评价v贡献：把汇率决定的因素贡献：把汇率决定的因素从商品市场扩充到从商品市场扩充到资本市场资本市场，从资本流动的角度指出了汇率和，从资本流动的角度指出了汇率和利率之间的关系，对于正确认识现实外汇市利率之间的关系，对于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制，有特别的实践价值，场上汇率的形成机制，有特别的实践价值，主要被应用在主要被应用在短期汇率短期汇率的决定上。的决定上。不足：v没有考虑交易成本。没有考虑交易成本。v该学说

51、假定条件不现实。比如：该学说假定条件不现实。比如：资本可以无障碍地在国际间流动。资本可以无障碍地在国际间流动。套利资金规模是无限的。套利资金规模是无限的。v汇率的决定只取决于利差一个因素，而汇率的决定只取决于利差一个因素，而实际上预期通货膨胀率、购买力以及投实际上预期通货膨胀率、购买力以及投机者的参与等因素都会影响到汇率的变机者的参与等因素都会影响到汇率的变化。化。（四）引入交易成本的利率平价说（四）引入交易成本的利率平价说利率平价线利率平价线资本外流临界线资本外流临界线资本内流临界线资本内流临界线i-i*(F-S)/S套利资本外流套利资本外流套利资本内流套利资本内流图图4-4引入交易成本的利

52、率平价中性带引入交易成本的利率平价中性带四、汇兑心理说（四、汇兑心理说（Psychological Theory of Exchange）v法国学者阿夫达里昂（A.Aftalion）于1927 年提出 v外币价值的高低及汇率变化由人们的主观欲望来判断-使用外币的边际效用（Mariginal Utility）第二节 现代汇率决定理论资产市场说（资产市场说（Asset Market Approach）v货币分析法（货币分析法（Monetary ApproachMonetary Approach）资产组合平衡模型（资产组合平衡模型（Portfolio Balance Portfolio Balanc

53、e ModelModel）n一、货币分析法一、货币分析法(一一)弹性价格货币模型弹性价格货币模型(Flexible-price Monetary Model)由弗兰克尔（由弗兰克尔（1976）和比尔森（）和比尔森（1978）推导而成，是开放）推导而成，是开放经济条件下货币数量理论的扩展。经济条件下货币数量理论的扩展。基本思想基本思想v该模型建立在该模型建立在购买力平价说和货币供求理论购买力平价说和货币供求理论基础上，认为当货币市场出现失衡后，基础上，认为当货币市场出现失衡后，商品商品市场市场和和金融市场金融市场能够能够同样迅速同样迅速地做出调整地做出调整，从而使得货币市场通过价格和汇率的变动恢

54、从而使得货币市场通过价格和汇率的变动恢复均衡。复均衡。(二二)黏性价格货币模型黏性价格货币模型（Sticky Price Monetary Model）或汇率超调模型或汇率超调模型（Overshooting Model）美国麻省理工学院教授美国麻省理工学院教授鲁迪格鲁迪格多恩布什多恩布什(Rudiger Dornbusch)于于1976年提出年提出。1.理论假设理论假设v（1）短期短期内价格具有内价格具有黏性黏性，因此，因此短期内购买力平价短期内购买力平价说不成立说不成立，汇率可以偏离长期均衡值，但是，汇率可以偏离长期均衡值，但是长期内长期内购买力平价说成立购买力平价说成立。v（2）货币需求稳

55、定。）货币需求稳定。v（3）资本市场可以自由流动，资产可以完全替代，）资本市场可以自由流动，资产可以完全替代，非抛补利率平价连续存在。非抛补利率平价连续存在。2、主要内容、主要内容 仍承认汇率变动是由货币失衡引起的。仍承认汇率变动是由货币失衡引起的。短短期期：当当市市场场受受到到外外部部冲冲击击时时，货货币币市市场场和和商商品品市市场场的调整速度存在很大的差异：的调整速度存在很大的差异：商商品品市市场场价价格格的的调调整整缓缓慢慢，具具有有黏黏性性，不不会会对对货货币币市市场场失失衡衡做做出出迅迅速速调调整整，这这是是由由于于商商品品本本身身的的特特点点和和缺缺乏乏及及时时准准确的信息造成的。

56、确的信息造成的。而而证证券券市市场场反反映映灵灵敏敏，利利率率会会立立即即发发生生变变动动。在在短短期期内内利利率率调调整整的的幅幅度度会会超超出出货货币币市市场场失失衡衡的的变变动动幅幅度度，即即出出现现超超调调现现象象。在在资资本本可可以以自自由由流流动动的的假假设设下下，利利率率的的变变动动必必然然引引起起套套利利活活动动，使使汇汇率率做做出出过过头头反反应应而而偏偏离离长长期期均均衡衡值值，即即出出现现汇率超调汇率超调。长期：长期：v 外汇汇率并不会永久高居这一短期外汇汇率并不会永久高居这一短期均衡水平，价格开始缓慢调整，均衡水平，价格开始缓慢调整，汇率由汇率由商品市场和证券市场共同作

57、用商品市场和证券市场共同作用，慢慢达，慢慢达到长期汇率均衡水平。到长期汇率均衡水平。v 例如，在时间例如，在时间t0本国名义货币供应本国名义货币供应量量M增加，货币市场出现失衡，部分宏观增加，货币市场出现失衡，部分宏观经济变量对这个外部冲击反应如下：经济变量对这个外部冲击反应如下：i图图4-5(a)Mt t0 0 t t t t0 0 t t 图图4-5(b)t t1 1 M M一次性增加一次性增加-稳定稳定i i快速下降（超调）快速下降（超调）-缓慢回升缓慢回升图图4-5 4-5 粘性价格货币模型中的价格黏性与汇率超调粘性价格货币模型中的价格黏性与汇率超调 E图图4-5(c)Pt t0 0

58、t t t t0 0 t t 图图4-5(d)t t1 1 t t1 1 商品市场价格黏性商品市场价格黏性-P-P缓慢上升（缓慢上升（i i下下降后总需求带动）降后总需求带动）利率超调利率超调-汇率超调，汇率超调，资金外流，外汇汇率过资金外流，外汇汇率过度上涨度上涨-（i ）回落回落3.简要评价简要评价 粘粘性性价价格格模模型型修修正正了了弹弹性性价价格格模模型型价价格格具具有有完完全全弹弹性性的的假假定定，是是货货币币分分析析法法的的动动态态模模式式。首首次次说说明明了了汇汇率率如如何何由由于于货货币币市市场场失失衡衡而而发发生生超超调调，又又如如何何从从短短期期均均衡衡水平达到长期均衡水平

59、。水平达到长期均衡水平。v（1）贡献）贡献-发展了汇率决定的货币分析法发展了汇率决定的货币分析法 v （2）局限性）局限性v 将汇率波动完全归因于货币市场的失衡，而否认了将汇率波动完全归因于货币市场的失衡，而否认了商品市场上的实际冲击对汇率的影响。商品市场上的实际冲击对汇率的影响。v 假定国内外资产具有完全的替代性以及货币需求稳假定国内外资产具有完全的替代性以及货币需求稳定等假设不现实定等假设不现实v 该模型较为复杂，很难进行计量验证，等。该模型较为复杂，很难进行计量验证，等。二、资产组合平衡模型二、资产组合平衡模型（一）（一）理论假设理论假设1、国内资产和国外、国内资产和国外资产是不完全替代

60、资产是不完全替代的，因此非抛的，因此非抛补利率平价理论不成立。投资者在进行国内、国外资补利率平价理论不成立。投资者在进行国内、国外资产投资时，会考虑到风险等因素对其收益的影响。产投资时，会考虑到风险等因素对其收益的影响。2、以、以小国为模型小国为模型，意思是外国居民不持有该小国的，意思是外国居民不持有该小国的资产，但是本国居民可以持有外国资产。资产，但是本国居民可以持有外国资产。3、本国居民可以持有、本国居民可以持有三种金融资产三种金融资产：本国货币、本：本国货币、本国有价证券和外国金融资产。投资者的国有价证券和外国金融资产。投资者的财富定义式财富定义式为：为：W=M+B+EF 其中，其中，W

61、为财富，为财富，M为本国货币，为本国货币，B为本国债券，为本国债券，F为外国债券等金融资产，为外国债券等金融资产，E为直接标价法表示的即期为直接标价法表示的即期汇率。汇率。4、财富短期内固定，长期内可以变化。、财富短期内固定，长期内可以变化。（二）基本思想（二）基本思想v假设财富一定假设财富一定-持有各种持有各种金融资产的比金融资产的比例例-金融资产金融资产相对收益率的大小和预期相对收益率的大小和预期汇率的变化。汇率的变化。v保持现有本外币资产构成不变保持现有本外币资产构成不变-均衡汇均衡汇率率。v汇率的变化汇率的变化-投资者投资者调整调整其其外币资产比外币资产比率率导致。导致。取决于取决于v

62、 （本国货币市场均衡）（本国货币市场均衡）v v （本国债券市场均衡）（本国债券市场均衡）v v （外国债券市场均衡）（外国债券市场均衡）v 为预期外汇汇率上升率，为预期外汇汇率上升率，为外国资产收为外国资产收益。益。当三个市场同时出清（当三个市场同时出清（Market Clear）达到均）达到均衡时，均衡汇率衡时，均衡汇率E0也就决定了。也就决定了。（三）简要评价（三）简要评价 贡献贡献1.引入资产的不完全替代性，且将经常账户这一流量因引入资产的不完全替代性，且将经常账户这一流量因素纳入存量分析中，对汇率的理解得到深化。素纳入存量分析中，对汇率的理解得到深化。2.更加符合现实，被广泛运用到货

63、币政策的分析中，具更加符合现实，被广泛运用到货币政策的分析中，具有更高的政策分析价值。有更高的政策分析价值。局限性局限性1.过多的假设前提和过于复杂的模型过多的假设前提和过于复杂的模型。2.虽然引入经常账户这一流量因素，但是没有对经常账虽然引入经常账户这一流量因素，但是没有对经常账户的影响因素进行分析，而只是简单的以经常账户长户的影响因素进行分析，而只是简单的以经常账户长期内必然平衡作为前提。期内必然平衡作为前提。3.实践性较差，因为有关各国居民持有的财富数量及构实践性较差，因为有关各国居民持有的财富数量及构 成的资料，是有限和不易取得的。成的资料，是有限和不易取得的。课后研讨作业v掌握经典汇率理论，并能用其分析目前掌握经典汇率理论，并能用其分析目前人民币或世界主要货币的合理水平和汇人民币或世界主要货币的合理水平和汇率变动等问题。率变动等问题。v谢谢谢谢谢谢