通讯公司融资案例分析

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1、L o g o 中国联通简介 中 国 联 通 是 1994年 经 国 务 院 批 准 成 立 的 国 有大 型 综 合 电 信 运 营 企 业 。 其 成 立 的 目 的 是 打 破垄 断 。 联 通 经 过 14年 的 发 展 ， 迅 速 成 为 我 国 电信 市 场 的 竞 争 主 体 之 一 。 中 国 联 通 在 中 国 大 陆 31个 省 （ 自 治 区 、 直 辖市 ） 和 境 外 多 个 国 家 和 地 区 设 有 分 支 机 构 ， 控股 公 司 是 中 国 唯 一 一 家 在 香 港 、 纽 约 、 上 海 三地 上 市 的 电 信 运 营 企 业 。 中 国 联 通 简 介

2、 中 国 联 通 拥 有 覆 盖 全 国 、 通 达 世 界 的 现 代 通 信 网络 ， 主 要 经 营 ： 固 定 通 信 业 务 ， 移 动 通 信 业 务 ，国 内 、 国 际 通 信 设 施 服 务 业 务 ， 与 通 信 信 息 业 务相 关 的 系 统 集 成 业 务 等 。 2009年 1月 7日 ， 中 国 联 通 获 得 了 WCDMA制 式 的 3G牌 照 。 面 向 未 来 ， 中 国 联 通 将 坚 持 以 市 场 为 导 向 、 以 客户 为 中 心 ， 以 宽 带 移 动 互 联 网 业 务 为 重 点 ， 进 一步 加 大 发 展 力 度 、 拓 宽 发 展 领

3、 域 、 提 升 服 务 水 平 ，全 面 增 强 综 合 竞 争 力 和 可 持 续 发 展 能 力 ， 努 力 建设 成 为 国 际 领 先 的 宽 带 通 信 和 信 息 服 务 提 供 商 。 中 国 联 通 不 同 成 长 阶 段 的 融 资 策 略 初 创 期 （ 1994-1998） ： 艰 苦 创 业 阶 段 融 资 策 略 ： “ 中 中 外 ” 扩 张 期 （ 1999-2002） ： 跨 越 式 发 展 阶 段 融 资 策 略 ： 发 行 红 筹 股 、 ADR、 发 行 A股 稳 定 期 （ 2003至 今 ） ： 努 力 赶 超 阶 段 融 资 策 略 ： 资 产 证

4、 券 化 、 多 元 化 融 资 等 策略 初 创 期 的 “ 中 中 外 ” 融 资 方 式 融 资 背 景 ： 1995年 ， 为 了 筹 集 网 络 建 设 资 金 典 型 做 法 ： 由 中 国 联 通 的 股 份 单 位 作 为 中 方 ，与 境 外 公 司 设 立 中 外 合 作 单 位 ， 双 方 在 一 定区 域 内 联 合 投 资 通 信 网 络 ， 建 成 后 由 中 国 联通 经 营 ， 双 方 按 约 定 的 比 例 分 享 现 金 流 。 初 创 期 的 “ 中 中 外 ” 融 资 方 式 影 响 ：11个 国 家 和 地 区 的 32家 电 信 公 司 签 订 了

5、46个项 目 的 台 作 合 同 ， 总 投 资 规 模 618亿 元 人 民币违 反 了 国 家 禁 止 外 商 涉 足 中 国 基 本 电 信 业 务的 经 营 管 理 、 投 资 参 股 运 营 的 规 定 。 而 且 这种 融 资 模 式 使 得 项 目 产 权 模 糊 ， 管 理 分 散 ，十 分 不 利 于 联 通 的 健 康 发 展 。 扩 张 期 的 股 权 融 资 背 景 1998年 3月 底 ， 原 信 息 产 业 部 挂 牌 ， 电 信 业 实 现 政企 分 开 。 1999年 4月 ， 国 务 院 明 确 了 “ 联 通 公 司 是 中 国 第 二家 经 营 电 信 基

6、 本 业 务 和 增 值 业 务 的 全 国 性 国 有 大 型企 业 ” 。 1999年 剥 离 寻 呼 公 司 ， 承 建 制 划 拨 给 中 国 联 通 ， 为处 于 资 金 困 境 的 中 国 联 通 带 来 了 稳 定 的 现 金 流 为 谋 求 上 市 ， 国 家 进 行 增 资 ， 并 允 许 发 行 企 业 债 券 ，批 准 中 国 联 通 在 国 内 A股 上 市 扩 张 期 的 股 权 融 资 方 式时间融资方式地点融资金额2000年6月发行红筹股ADR香港联交所纽约证券交易所56.6亿美元2002年10月发行A股上交所115亿元人民币 中 国 联 通 境 外 股 票 融

7、资 的 背 景 1998年底，联通只经营单一的GSM移动通信业务，实力较小，需要建设覆盖面广的通信网络 面临“中中外”融资项目的困扰 国家投资和联通集团15家股东投资有限，而且国内资本市场无法满足联通的资本需要。 中 国 联 通 境 外 融 资 过 程 中 亟 需 解 决 的 问 题引 进 香 港 和 记 黄 埔 作 为战 略 投 资 者 ， 建 立 规 范的 股 东 大 会 、 董 事 会 制度 ， 初 步 形 成 符 合 现 代企 业 制 度 要 求 的 公 司 治理 结 构 逐 步 清 理 中 中 外 合作 项 目 ， 使 公 司 产权 关 系 进 一 步 明 晰， 为 上 市 创 造

8、了 必要 条 件清理“中中外”，明细产权关系 建立激励约束机制，规范公司治理结构 选择优质资产，组建上市公司 资本结构重组，理顺管理体制 重 要 的 措 施 是 将净 资 产 69亿 元 的国 信 通 信 有 限 公司 承 建 制 划 转 中国 联 通 ， 使 其 总股 本 达 到 157亿 元 ，降 低 了 公 司 的 资本 负 债 率 ， 为 招股 融 资 奠 定 了 坚实 基 础 。中 国 联 通 “ 整 体 上 市 、 分 步 实 施 ” 的 总 体方 案 ， 将 沿 海 12省 市 的 移 动 电 话 业 务 资 产 、全 国 数 据 业 务 资 产 ， 全 国 长 途 电 话 业

9、务 资产 和 国 信 寻 呼 资 产 注 入 上 市 公 司 。 中 国 联 通 境 外 股 票 发 行 过 程路演推介预营销簿记定价和配售结合预营销过程中投资者的反馈和市场情况，中国联通确定首次发行的价格区间为11.5到14.5港元 中国联通进行了历时18天的上市路演，路演队伍先后在9个国家和29个城市进行巡回推荐 中国联通的本次股票发行由中国国际金融有限公司和摩根斯坦利共同担任账簿管理人在香港进行上市定价最终机构认证部分为15.58港元，香港公众认购部分为15.42港元 中 国 联 通 重 组 境 外 上 市 后 的 股 权 结 构上 市 后 ， 中 国 联 通 集 团 的 股 份 结 构

10、 为 ： 国 家 资 本 金 占 79.18%，其 他 15家 法 人 占 20.82%。 中 国 联 通 集 团 的 资 产 如 图 所 示 ： 中 国 联 通 境 外 股 票 融 资 的 启 示 321境外资本市场资金充裕，能够满足电信运营商 巨额的融资需求 准确把握上市时机，对融资是否成功非常重要 公司治理体制的改造是企业上市的根本保证中国联通境外股票融资的实践给中国电信运营商的启示是 中 国 联 通 境 内 股 票 融 资 策 略 融 资 方 案 设 计 与 选 择方 案 1： 在 境 内 新 设 一 个 股 份 公 司 发 行 A股并 上 市方 案 2： 中 国 联 通 集 团 发

11、行 A股 并 上 市方 案 3： 联 通 红 筹 公 司 在 境 内 发 行 中 国 存 托凭 证 中 国 联 通 境 内 股 票 融 资 策 略 发 行 后 的 股 权 结 构 中 国 联 通 境 外 上 市 企 业 境 内 融 资 模 式 探 讨与境内公司比较 与境外公司比较 对于境外公司而言，其最终控股公司是在境外设立 的，缺乏成为境内控股公司的条件，所以无法与中国联通集团采用的以股权出资设立的中国联通A股公司的结构相比如果没有被国务院批准成立l类似中国联通集团一样的控股公司，将无法与中国联通集团采用的以股权出资设立的中国联通A股公司的结构相比与 一 般 股 权 融 资 相 比 ， 中

12、国 联 通 A股 公 司 具 有 以 下 特 点 和 创 新 资 产 证 券 化 定 义 ： 所 谓 证 券 化 ， 是 指 金 融 机 构 将 其 拥有 的 流 动 性 较 差 但 质 量 较 好 收 益 稳 定 的 资产 经 过 一 定 的 汇 集 组 合 配 以 适 当 的 信 用 增级 手 段 转 变 为 可 在 金 融 市 场 上 流 通 的 证 券的 过 程 。 中 国 电 信 运 营 商 融 资 问 题的 理 论 与 实 践 ， 韦 秀 长 资 产 证 券 化设立特设信托机构破产隔离真实出售 信用增级 资 产 证 券 化 融 资 方 案 背 景联通基本上没有享受到国家为扶持电信业

13、发展所给予的初装费等优惠政策清理“中中外”本金及补偿也全部由银行贷款组成，造成联通的负债率与资本成本 居高不下联通的CDMA全网建设投资达到千亿元的规模，而产出相对滞后，财务费用压力骤然上升 综上联通积极探寻新的融资品种，通过对CDMA网络容量租赁安排的特殊架构的专门研究形成了资产证券化融资的基本思路 稳 定 期 的 融 资 策 略4资产证券化123融资租赁多元化融资内源融资 资 产 证 券 化 基 本 做 法 基础资产的选择 CDMA网络租赁费证券化的结构设计 相关的保 障措施时机的把握 资 产 证 券 化 基 本 做 法 基 础 资 产 的 选 择 由 于 CDMA网 络 租 赁 费 的

14、计 算 方 法 和 支 付 安排 约 定 明 确 ， 现 金 流 来 源 确 定 ， 可 预 测 性强 ， 且 增 长 稳 定 等 特 点 符 合 典 型 的 资 产 证券 化 基 础 资 产 类 型 。 资 产 证 券 化 基 本 做 法 时 机 的 把 握 联 通 公 司 清 醒 的 认 识 到 实 施 资 产 证 券 化 依靠 的 是 现 金 流 ， 而 短 期 融 资 券 、 企 业 债 的其 他 融 资 工 具 依 靠 的 是 公 司 本 身 的 资 信 情况 。 在 联 通 新 时 空 公 司 的 资 产 负 债 率 水 平与 效 益 水 平 目 前 还 不 理 想 的 现 实 条

15、 件 下 ，资 产 支 持 信 用 明 显 大 于 企 业 支 持 信 用 资 产 证 券 化 基 本 做 法 相 关 保 障 措 施组 织 保 障 ： 联 通 调 集 相 关 专 业 人 员 组 成 项 目组 对 资 产 证 券 化 的 问 题 进 行 深 入 研 究 ； 聘 请中 金 公 司 做 为 财 务 顾 问 与 有 关 部 门 进 行 沟 通业 务 保 障 ： 联 通 深 化 营 销 模 式 转 型 ， 加 强 增值 业 务 的 开 发 ， 改 善 客 户 维 系 及 挽 留 资 产 证 券 化 基 本 做 法 CDMA网 络 租 赁 费 证 券 化 的 结 构 设 计 中 国 联

16、 通 CDMA网 络 租 赁 费 收 益 计 划 作 为 一 种 专 项 资 产 管 理计 划 ， 募 集 资 金 所 投 资 的 基 础 资 产 是 特 定 季 节 的 CDMA网 络租 赁 费 中 不 超 过 基 础 资 产 预 期 收 益 金 额 的 相 应 收 益 权 联 通 新 时 空 所 获 得 的 资 金 将 用 于 支 付 CDMA网 络 建 设 的 设 备贷 款 和 偿 还 CDMA网 络 建 设 形 成 的 银 行 贷 款 。 该 收 益 权 所 产生 的 现 金 流 将 用 于 偿 还 CDMA网 络 租 赁 费 收 益 计 划 投 资 者 的本 金 和 利 息 。 中

17、国 联 通 公 司 全 面 考 虑 在 新 的 CDMA租 赁 协 议 框 架 下 租 赁 费所 能 带 来 的 2005至 2006年 的 现 金 流 ， 以 尽 最 大 可 能 确 保 租赁 费 收 入 能 够 偿 还 收 益 计 划 的 预 付 收 益 和 本 金 。 资 产 证 券 化 基 本 做 法 CDMA网 络 租 赁 费 证 券 化 的 结 构 设 计 中 国 联 通 还 先 后 利 用 对 联 通 新 时 空 业 务 比 较 了 解 并 是 主 要贷 款 合 作 伙 伴 的 中 国 银 行 、 中 国 工 商 银 行 提 供 连 带 责 任 保证 收 益 计 划 还 专 门

18、安 排 了 信 用 评 级 ， 中 诚 信 评 级 公 司 考 虑 到基 础 资 产 的 情 况 给 予 CDMA网 络 租 赁 收 益 计 划 AAA评 级 。 资 产 证 券 化 基 本 做 法 中 国 联 通 CDMA网 络 租 赁 费 证 券 化 项 目 的 实 施 也 存在 一 些 问 题 ， 例 如 ,尽 管 安 排 由 主 要 商 业 银 行 进 行信 用 担 保 ， 但 CDMA网 络 租 赁 费 收 益 计 划 的 基 础 资产 尚 未 能 做 到 完 全 的 风 险 隔 离 。 联 通 新 时 空 进 入破 产 程 序 或 者 在 电 信 行 业 重 组 中 成 为 被 兼

19、 并 方 或被 收 购 方 导 致 其 丧 失 独 立 的 法 律 实 体 地 位 时 ，CDMA网 络 租 赁 费 收 益 计 划 资 产 收 益 的 分 配 很 可 能会 收 到 影 响 。 中 国 资 产 证 劵 化 融 资 方 案 的 实 施 效 果 CDMA网络 租赁费资产证劵化分期产品明细表联通收益计划01期 联通收益计划02期 联通收益计划03期 联通收益计划04期 联通收益计划05期基础资产 CDMA网络租赁 CDMA网络租赁 CDMA网络租赁 CDMA网络租赁 CDMA网络租赁筹集规模（亿元） 16 16 16 16 16 年收益率（%） 2.55 2.80 2.55 3.0

20、0 3.10信用等级 AAA级 AAA级 AAA级 AAA级 AAA级 显示了联通的创新的魄力和对中国资本市场的判断力真正将GSN和GDMA两网运营转变为公司发展的积极因素强化了租赁费用的管理，理顺了内部操作流程，提升了财务管理效率为联通节省了财务费用对 联 通 的 现 实 意 义 项 目 本 身 的 借 鉴 意 义 联通CDMA网络租赁证劵化项目展示了全新的融资方式和理念，扩展了一条企业重要的直接融资方式目前已有中国网通，菀深高速，浦东城建等六家企业通过资产证劵化实现了低成本融资。 联通的企业资产证券化为国内资本市场增加了一个全新的金融品种，为投资者提供了一种信用良好的收益较高的信用产品 联通的资产证券化诸多交易安排已成为国内资产证券化市场的操作标准。 L o g o