《期权工具及其配置》PPT课件

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1、2021-5-26 1 期 权 工 具 及 其 配 置期 权 交 易 概 述期 权 定 价期 权 交 易 策 略几 种 典 型 的 期 权 2021-5-26 2 1、 期 权 交 易 概 述n 期 权 的 产 生 :据 记 载 早 在 17世 纪 初 的 荷 兰 、 18世 纪 后 期 的 美国 都 曾 有 过 期 权 交 易 。 它 是 由 期 货 交 易 演 化 而 来 。 1973年 4月 26日 芝 加 哥 期 权 交 易 所 （ CBOE） 成 立 并 推 出 了期 权 交 易 。n 期 权 的 定 义 和 特 点期 权 的 要 素 :头 寸 、 期 权 费 （ 价 格 ） 、 到

2、 期 日 、 标 的 资 产 。特 点 ： （ 1） 期 权 交 易 的 是 一 种 权 利 ； （ 2） 买 卖 双 方 享 受 的 权 利 和 义 务 不 对 称 ； （ 3） 保 证 金 制 度 对 双 方 的 要 求 不 同 ； （ 4） 零 和 博 博 弈 2021-5-26 3 n 期 权 的 分 类 (1)根 据 期 权 交 易 买 进 和 卖 出 性 质 分 : 看 涨 期 权 、 看 跌 期 权 （ 2） 按 履 约 时 间 规 定 分 ： 欧 式 期 权 、 美 式 期 权 （ 3） 根 据 交 易 场 所 分 ： 场 内 期 权 、 场 外 期 权 （ 4） 根 据 合

3、约 标 的 资 产 分 ： 商 品 期 权 、 股 票 期 权 、 外 汇 期 权 、 利 率 期 权 、 指 数 期 权 、期 货 期 权 2021-5-26 4 n 期 权 市 场 的 交 易 机 制 （ 1） 期 权 市 场 结 构 基 本 上 与 期 货 市 场 相 同 （ 2） 标 准 化 的 期 权 合 约 交 易 单 位 敲 定 价 格 通 常 规 定 “ 级 距 ” ， 如 股 票 期 权 ： S$25; $2.5; $25S$200 $5; S$200 $10 权 利 期 间 :期 权 合 约 生 效 至 合 约 到 期 的 一 段 时 间 周 期 I： 1月 /4月 /7月

4、 /10月 周 期 II： 2月 /5月 /8月 /11月 周 期 III： 3月 /6月 /9月 /12月 2021-5-26 5 （ 3） 保 证 金 制 度 ：（ 4） 期 权 的 交 易 过 程 ： 投 资 者 委 托 指 令 经 纪 商 委 托 指 令 交 易 所 内 交 易 对 手 场 内 经 纪 人 转 入 清 算 所 （ 5） 期 权 的 结 算（ 6） 期 权 的 对 冲 与 履 约对 冲 平 仓履 行 合 约 交 割 、 （ 股 指 ） 现 金 结 算 、 期 权 转 期 货 2021-5-26 6 2、 期 权 定 价n 期 权 价 格 的 构 成 ： n 期 权 价 格

5、 的 决 定 因 素 ：n 期 权 价 格 的 平 价 关 系n 期 权 定 价 公 式 Black-Scholes公 式n 期 权 定 价 的 二 项 模 型n 期 权 价 格 的 敏 感 性 ： 2021-5-26 7 A、 期 权 的 价 值看 涨 期 权 的 价 值 ：看 跌 期 权 的 价 值 ：内 在 价 值 (以 看 涨 为 例 ） 实 值 （ SX） in-the-money 虚 值 (SX) out-of-the- money 平 价 期 权 (S=X) at-the-money时 间 价 值 :期 权 在 到 期 之 前 ， 其 价 值 由 两 部 分 组 成 ： 内 在价

6、 值 （ 立 即 执 行 所 能 获 得 的 收 益 ） 和 时 间 价 值 （ 因 为 直到 到 期 为 止 ， 期 权 潜 在 的 可 能 获 得 的 价 值 ）,0max XST ,0max TSX 2021-5-26 8 1 c 期 权 价 值 时 间 价 值 内 在 价 值 0 2021-5-26 9 B、 期 权 价 格 的 决 定 因 素n 影 响 期 权 价 格 的 主 要 因 素 有 五 个 ：标 的 资 本 的 价 格 (S)、 协 定 价 格 （ X） 、 无 风 险 利 率 (r)、到 期 期 限 (T-t)、 标 的 资 本 的 波 动 率 ()n 期 权 价 格 的

7、 范 围 ： 、 欧 式 、 美 式 看 涨 期 权 价 格可 以 由 无 套 利 思 想 来 证 明 之 ：Portfolio: SCcXS ,0maxcC 2021-5-26 10 C、 期 权 的 平 价 关 系n 看 涨 、 跌 期 权 之 间 的 平 价 关 系 ：n 证 明 方 法 ： 无 套 利 定 价 portfolio A: 1 share call option-long cash amount -longPortfolio B: 1 share put option-long 1 share underlying assetSpXec tTr )( )( tTrXe 20

8、21-5-26 11 D、 期 权 定 价 公 式 Black-Scholes公式n 期 权 定 价 公 式 Black-Scholes公 式 :历 史 : Black and Scholes, The pricing of Option and Corporate liabilities JPE 1973 Merton, Theory of Rational Option Pricing Bell Journal of Economics and management Science Cox,Ross,Rubinstein (1979) Option pricing: A simplifie

9、d approach Journal of Financial Economics含 义 :以 不 支 付 红 利 的 股 票 为 标 的 资 产 的 欧 式 看 涨 期 权 的 定 价公 式 , 公 式 描 述 了 期 权 费 与 股 票 资 产 价 格 、 到 期 期 限 、 无 风险 利 率 、 股 票 的 波 动 率 、 协 定 价 格 之 间 的 等 量 关 系 。 2021-5-26 12 Black-Scholes公 式 :n 公 式 ：其 中 ： 即 期 价 格 无 风 险 利 率 协 定 价 格 波 动 率 到 期 期 限 )()( 2)(1 dNXedSNc tTr SX

10、rtT tTdtT tTrXSd 122 )(21()/ln( 2021-5-26 13 E、 期 权 定 价 的 二 项 模 型n 期 权 定 价 的 二 项 模 型 对 定 价 模 型 的 一 个 简 化 ：n 假 设 ： 标 的 资 本 为 股 票不 存 在 交 易 成 本不 存 在 套 利 机 会无 风 险 利 率 固 定 不 变股 票 每 期 只 有 两 中 可 能 ， 上 涨 和 下 跌 ， 而 且 幅 度 保 持 不 变 n 记 号 ： 、 ： 分 别 为 上 涨 、 下 跌 的 幅 度 对 冲 比 率u dh 2021-5-26 14 1、 单 期 模 型 假 定 期 初 到

11、期 末 只 有 两 种 结 果 ： 涨 or 跌 uS Cu S dS C Cd显 然 有 ： 1 share call option -short Portfolio: h share underlying asset-long huS-CuValue: hs-c hdS-Cd Hedge portfolio such that: huS-Cu=hdS-Cd ,0max,0max XdSCdXuSCu Sdu CdCuh )( 2021-5-26 15 n 无 套 利 条 件 下 ： 0 1 储 蓄 ： hS-c (1+r)(hS-c) 组 合 ： hS-c huS-Cu 无 套 利 条 件

12、 要 求 两 者 相 等 ， 即 ： CuhuSchSr )(1( r CuurhSc 1 )1( 2021-5-26 16 令 则 ：无 套 利 条 件 下 比 定 有 ： 从 而公 式 的 理 解 ： du drp 1 r CdppCuc 1 )1( urd 1 10 prCEc T 1 )( 2021-5-26 17 2、 两 期 模 型 假 定 期 初 到 期 末 经 过 两 次 上 述 变 化 Su S Sud Sd Cu c Cud Cd 2Cu 2Cd 2Su2Sd 2021-5-26 18 n 类 似 可 以 证 明 ： r CudppCuCu 1 )1(2 r CdppCud

13、Cd 1 )1( 2r CdppCuc 1 )1( 2 2222 )1( )1()1(2 r CdpCudppCupc 2021-5-26 19 3、 多 期 模 型 假 定 期 初 到 期 末 经 过 多 次 上 述 变 化 Su S Sud Sd 2Sdu2Sud2Su 2Sd 3Su3Sd nSu nSdrnrdSu 2021-5-26 20 n 多 期 公 式 ：理 解 ： ni knkknkknn ni knkknkn XSduppCr XSduppknk nrc 11 0,max)1()1( 1 0,max)1()!(! !)1( 1 nTrCEc )1( )( 2021-5-26

14、 21 F、 期 权 价 格 的 敏 感 性n 主 要 考 虑 影 响 期 权 价 格 的 各 种 因 素 的 变 化 对 期 权 价 格 的 影响 。 Delta()值 ：Theta()值 ： Rho()值 ：Vega()： )( 1dNSc )()( 2)( dNetTXrc tTr )()( 2)( dNrXetTc tTr c 2021-5-26 22 Gamma()值 ： 22ScS 2021-5-26 23 3、 期 权 交 易 策 略基 本 的 期 权 交 易 ： 单 纯 的 买 卖 期 权 和 合 成 期 权 与 合 成 现 货对 敲 交 易 ： 同 价 对 敲 、 Strip

15、、 Strap、 异 价 对 敲价 差 交 易 ： 水 平 价 差 、 垂 直 价 差 、 蝶 形 价 差期 权 套 利 ： 转 换 套 利 2021-5-26 24 A、 基 本 的 期 权 交 易n 基 本 的 期 权 交 易 是 指 最 基 本 的 使 用 方 式 ： 直接 买 或 卖 一 份 期 权 ， 重 点 是 损 益 状 况 ：n 买 卖 期 权 策 略 ： Call Option Long Position option Put Option Short Position 2021-5-26 25 n 买 卖 看 涨 期 权 ：多 头 损 益 ： =图 形 分 析 ：损 益 损

16、 益 S c S 0 X X+c 0 X X+c -c 多 头 看 涨 空 头 看 涨cXST ,0max 2021-5-26 26 n 看 跌 期 权 的 买 卖 ：多 头 损 益 ： =图 形 分 析 ：损 益 损 益 p 0 X-p X S 0 X-p X S-p 多 头 看 跌 期 权 空 头 看 跌 期 权pSX T ,0max 2021-5-26 27 n 合 成 期 权 与 合 成 现 货 由 期 权 、 现 货 合 成其 它 的 期 权 或 现 货 ： 合 成 期 权 看 涨 、 看 跌 两 种 （ 现 货 +期 权 ） 合 成 现 货 多 头 、 空 头 两 种 （ 期 权

17、+期 权 ） 2021-5-26 28 n 合 成 期 权 ：策 略 ： 现 货 多 头 +看 跌 多 头 =看 涨 多 头 现 货 空 头 +看 涨 多 头 =看 跌 多 头 图 形 分 析 ：损 益 损 益0 X S 0 X S 合 成 看 涨 2021-5-26 29 合 成 看 跌： 2021-5-26 30 合 成 现 货n 策 略 ： 看 涨 多 头 +看 跌 空 头 =合 成 多 头 看 涨 空 头 +看 跌 多 头 =合 成 空 头损 益 损 益 p short put short call X S X S long call long put 2021-5-26 31 B、

18、对 敲 交 易n 策 略 ： 同 时 买 进 或 同 时 卖 出 看 涨 期 权 和 看 跌期 权 ， 其 具 体 的 分 类 为 ： 同 价 对 敲 ： 协 定 价 格 相 同 按 买 卖 的 价 格 分 异 价 对 敲 ： 协 定 价 格 不 同 一 般 对 敲 :买 卖 数 量 相 同 按 合 约 数 量 分 Strap:Call多 ,Put少 Strip:Put多 , Call少 2021-5-26 32 同 价 对 敲n 策 略 ； 买 入 或 卖 出 到 期 日 、 协 定 价 格 均 相 同 的 看 涨 、跌 期 权 。 分 为 多 头 和 空 头 。n 损 益 图 ： 多 头n

19、 X X-(c+p) X+(c+p)-c-p -(c+p) 2021-5-26 33 n 代 数 分 析 法 ：根 据 对 敲 策 略 的 含 义 ， 其 期 末 损 益 为 ：因 此 ， 它 是 一 个 分 段 函 数 ， 图 象 容 易 画 出 pSXcXSV TTT ,0max,0max XSpcXS XSpc XSpcSX TT TTT )( )( 2021-5-26 34 n 空 头 2c c o X-p X X+c 0 X-(c+p) X X+(c+p) 2021-5-26 35 Strap（ 看 涨 对 敲 ）n 策 略 ： 两 份 看 涨 、 一 份 看 跌n 损 益 图 ：损

20、 益 损 益 损 益 S S S-c -c-p -2c-p 2021-5-26 36 n 代 数 分 析 ：多 头 strap的 期 末 损 益 ：因 此 ， 它 是 一 个 分 段 函 数 ， 图 象 容 易 画 出 pSXcXSV TTT ,0max2,0max2 XSpcXS XSpc XSpcSX TT TTT )2(22 2 )2( 2021-5-26 37 Strip（ 看 跌 对 敲 ）n 策 略 ： 两 份 看 跌 、 一 份 看 涨n 损 益 图 ： 2021-5-26 38 n 代 数 分 析 ：多 头 strip的 期 末 损 益 ：因 此 ， 它 是 一 个 分 段 函

21、 数 ， 图 象 容 易 画 出 pSXcXSV TTT 2,0max2,0max XSpcXS XSpc XSpcSX TT T TT )2(2 )2(22 2021-5-26 39 异 价 对 敲 （ 多 头 ）n 策 略 ： 买 入 到 期 日 相 同 、 协 定 价 格 不 同 的 两 种 期 权n 损 益 图 ： X1 X2 X1 X2 2021-5-26 40 n 代 数 分 析 ：多 头 strangle的 期 末 损 益 ：因 此 ， 它 是 一 个 分 段 函 数 ， 图 象 容 易 画 出 pSXcXSV TTT ,0max,0max 12 22 21 11 )( )( X

22、SpcXS XSXpc XSpcSX TT TTT 2021-5-26 41 异 价 对 敲 （ 空 头 ）n 策 略 ： 卖 出 到 期 日 相 同 、 协 定 价 格 不 同 的 两 种 期 权n 损 益 图 ： 2021-5-26 42 C、 价 差n 策 略 买 入 一 种 期 权 的 同 时 卖 出 同 类 型 期 权 ， 但 期 权 的协 定 价 格 不 同 或 到 期 期 限 不 同 。 牛 式 价 差 垂 直 价 差 熊 式 价 差 水 平 价 差 除 到 期 时 间 不 同 外 ， 其 它 都 相 同 比 率 价 差 买 卖 数 量 不 同 ， 分 为 比 率 价 差 （ 卖

23、 多 买 少 ） 和 反比 率 价 差 （ 买 多 卖 少 ） 多 头 蝶 形 价 差 ： 买 入 高 低 ， 卖 出 两 份 中 间蝶 形 价 差 空 头 碟 形 价 差 ： 卖 出 高 低 ， 买 入 两 份 中 间 2021-5-26 43 垂 直 价 差n 传 统 的 行 情 表 中 ， 垂 直 方 向 列 出 的 是 不 同 协 定 价 格 的期 权 、 水 平 方 向 列 出 的 是 不 同 到 期 日 的 期 权 ， 因 此 垂直 价 差 意 味 着 买 卖 出 协 定 价 格 不 同 外 其 它 均 相 同 的 策略 。n 分 类 ： 看 涨 价 差 牛 式 看 涨 价 差 、

24、 熊 式 看 涨 价 差 垂 直 价 差 看 跌 价 差 牛 式 看 跌 价 差 、 熊 式 看 跌 价 差用 看 涨 期 权 构 造 的 价 差 看 涨 价 差用 看 跌 期 权 构 造 的 价 差 看 跌 价 差 2021-5-26 44 牛 式 看 涨 价 差损 益 损 益 损 益0 X 1 0 X2 0 X1 X2 2021-5-26 45 n 代 数 分 析 法 ：根 据 价 差 策 略 的 含 义 ， 其 期 末 损 益 为 ：因 此 ， 它 是 一 个 分 段 函 数 ， 图 象 容 易 画 出 2211 ,0max,0max cXScXSV TTT 212 21211 112

25、12 XSccXX XSXccXS XScc T TT T 2021-5-26 46 熊 式 看 涨 期 权 价 差n 策 略 ： 卖 低 协 议 价 的 期 权 、 买 高 协 议 价 的 期 权 2021-5-26 47 牛 式 、 熊 式 看 跌 期 权 价 差n 用 看 跌 期 权 构 造 2021-5-26 48 水 平 价 差n 买 卖 协 定 价 格 相 同 、 到 期 期 限 不 同 的 期 权 2021-5-26 49 碟 形 价 差n 策 略 ： 多 头 碟 形 价 差 买 进 协 定 价 格 低 的 和 高 的 期 权 各 一 份 ； 卖 出 两 份 中 间 协定 价 格

26、 的 期 权 。 2021-5-26 50 n 代 数 分 析 ：碟 形 价 差 的 期 末 损 益 ：因 此 ， 它 是 一 个 分 段 函 数 ， 图 象 容 易 画 出 332211 ,0max2,0max2,0max cXScXScXSV TTTT 3312312 3231212 213121 1312 22 22 22 XScccXXX XSXcccXXS XSXcccXS XSccc T TT TT T 2021-5-26 51 n 策 略 ： 空 头 碟 形 价 差 卖 出 协 定 价 格 低 的 和 高 的 期 权 各 一 份 ； 买 进 两 份 中间 协 定 价 格 的 期

27、权 。 2021-5-26 52 D、 套 利n 期 权 的 套 利 利 用 期 权 价 格 与 现 货 或 期 货 价 格 的 不合 理 来 套 利 。 买 看 涨 卖 看 跌 合 成 空 头转 换 套 利 ： 买 入 现 货 或 期 货逆 向 转 换 套 利 ：n 期 权 的 套 期 保 值 套 头 比 为 C/ S= 2021-5-26 53 E 、 案 例 分 析 巴 林 银 行 倒 闭 案n 日 本 经 济 与 金 融 市 场 ：日 本 经 济 自 1990年 泡 沫 经 济 以 来 一 直 处 于 萧 条 阶 段 。 1994年 年 中经 济 指 标 显 示 了 有 关 经 济 复

28、 苏 的 相 互 矛 盾 的 迹 象 1994年 8月 各 种 经 济 信 息 都 显 示 “ 经 济 完 全 恢 复 ” 的 迹 象 。 1994年 年 终 与 1995年 年 初 ， 绝 大 多 数 指 标 也 表 明 经 济 复 苏 即 将 开始 。日 本 股 市 处 于 低 潮 时 期地 产 下 降 、 银 行 业 的 坏 帐 对 目 前 的 经 济 复 苏 和 金 融 市 场 有 很 大 的 负面 作 用 日 元 的 价 值 在 过 去 两 年 里 升 到 历 史 最 高 点 2021-5-26 54 n 巴 林 银 行 :成 立 于 1762年 ,最 初 是 一 家 商 业 公 司

29、 .其业 务 结 构 分 为 三 个 部 分 : 1)巴 林 资 产 管 理 有 限 公 司 2)巴 林 兄 弟 公 司 3)巴 林 证 券 有 限 公 司1995年 3月 4日 ,新 加 坡 国 际 货 币 交 易 所 宣 告 巴 林 银 行已 清 偿 在 该 所 及 大 阪 交 易 所 的 交 易 保 证 金 13亿 新加 坡 元 ,所 有 交 易 头 寸 均 平 仓 ,开 始 拍 卖 .1995年 3月 5日 ,荷 兰 国 际 集 团 与 巴 林 银 行 达 成 收 购 协议 ,3月 9日 该 公 司 股 票 下 跌 1.6%。 2021-5-26 55 n 据 报 道 ， 巴 林 最

30、初 仅 采 用 同 价 对 敲 的 空 头 ， 采 用 这 种 策 略 ，只 要 日 经 225指 数 在 19000附 近 小 幅 波 动 就 可 以 赚 钱 。n 巴 林 银 行 曾 估 计 日 本 资 本 市 场 （ 股 市 ） 在 1995年 将 上 升15%20%。n 实 际 上 日 经 225指 数 在 94年 3月 24日 约 20000点 ； 6月 达 到最 高 点 ， 约 21600点 ； 95年 1月 17日 神 户 地 震 ， 当 日 指 数 略有 下 降 ， 接 下 来 的 那 个 星 期 一 ， 下 降 1055点 ， 随 后 不 断 下跌 。n 为 了 给 日 经

31、指 数 打 气 ， 利 森 开 始 大 批 买 进 日 经 指 数 作 赌 。 2021-5-26 56 n 利 森 的 交 易 ： 预 计 日 本 股 市 不 会 有 太 大 的 变 化 ,因 此 采用 空 头 对 敲 (short straddle)的 交 易 策 略 ,当 时 ,只 要 日 经225指 数 在 19000点 附 近 小 幅 波 动 即 可 赚 钱 .1月 17日 ,神户 大 地 震 .当 天 指 数 略 有 下 降 ,但 接 下 来 大 幅 下 跌 .为 了给 该 指 数 打 气 ,利 森 开 始 大 量 买 进 指 数 期 货 作 赌 ,同 时 卖空 日 本 10年 期 国 债 期 货n 2月 27日 ,日 经 指 数 下 降 到 了 17000点 以 下n 利 森 的 组 合 : 组 合 一 :期 权 空 头 ,约 35000份 组 合 二 :77亿 美 元 的 日 经 期 货 多 头 160亿 美 元 日 本 国 债 期 货 空 头 2021-5-26 57 n 利 森 购 买 的 3月 分 日 经 指 数 期 货 数 ：n 到 2月 24日 止 ， 共 拥 有 16937个 合 同 ， 含15928个 3月 分 合 同 及 1009个 6月 份 合 同1/6 1/13 1/20 1/27 2/174500 3024 7135 16852 20076