净现值与其他投资规则

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1、McGraw-Hill/Irwin Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.净现值和其他投资决策规则 第七章 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 主要概念和方法o能够计算投资回收期和贴现的投资回收期并理解它们的缺点o理解会计报酬率和它们的缺点o能够计算内含收益率和获利指数,理解它们的优点和缺点o能够计算净现值并理解为什么净现值是最好的决策标准 Copyrig

2、ht 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 本章目录o 7.1 为什么使用净现值?o 7.2 投资回收期方法o 7.3 贴现的投资回收期方法o 7.4 平均会计报酬率方法o 7.5 内含收益率o 7.6 IRR方法的问题o 7.7 获利指数o 7.8 实践中的资本预算 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 7.1 为什么使用净现值?o接受净现

3、值为正的项目对股东的好处n净现值使用现金流n净现值使用项目的所有现金流n净现值使用适当的折现率对现金流进行贴现o再投资假定：净现值规则假定，所有的现金流能够以相同的贴现率进行再投资。 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 净现值（NPV）规则o净现值（NPV）=未来现金流的总现值-初始投资o估计净现值n估计未来现金流：多少？何时？n估计贴现率n估计初始成本o最小接受标准：如果NPV0，接受o排序标准：选择NPV最大的项目 Copyright 2007 by

4、The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 7.2 投资回收期方法o多长时间回收项目的初始投资？o投资回收期=收回项目初始投资的年数o最小接受标准：n管理者设定 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 回收期法o举例n教材P105例 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserv

5、ed.McGraw-Hill/Irwin 投资回收期方法o缺点n忽视货币的时间价值n忽视回收期后的现金流n排斥长期项目n接受标准武断n利用投资回收期接受的项目其净现值可能为负o优点n容易理解n偏好流动性 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 7.3 贴现的投资回收期方法o考虑货币的时间价值后，回收项目初始投资需要多长时间？o决策标准：接受那些投资回收期短于规定期限的项目o现在，我们知道如何对现金流进行贴现，我们就可以计算NPV Copyright 2007

6、by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 7.4 平均会计报酬率o另一种有吸引力但存在较大缺点的方法o最小接受标准由管理者设定投资平均账面价值平均净收益平均会计报酬率 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 平均会计收益率法:实例o教材P153例7-2o 某公司现在考虑是否要在一个新建的商业区内购买一个商店，购买价格为500000美元。该店的经营期限为五年，

7、期末必须完全拆除或是重建。预计每年的营业收入与费用如表7-2. Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 平均会计报酬率o缺点n忽视货币的时间价值n接受标准较为武断n利用账面价值，而不是现金流和市场价值o优点n会计信息容易获取n容易计算 Copyright 2007 by The McGr

8、aw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin o IRR：使得净现值等于0时的贴现率o考虑下面的项目：o该项目的IRR为19.44%0 1 2 3$50 $100 $150-$200 32 )1( 150$)1( 100$)1( 50$2000 IRRIRRIRRNPV 7.5 内含收益率（IRR） Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin NPV 图o如果将NPV和贴现率绘成坐标图，

9、IRR就是NPV曲线与X轴的交点IRR = 19.44% Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 内含收益率o最小接受标准n如果内部收益率大于贴现率，项目可以接受；如果内部收益率小于贴现率项目不能接受。o再投资假定n所有的现金流假定能够以IRR进行再投资 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 内含收益率法存在的问题o影响独立

10、项目和互斥项目的两个一般问题n问题1：投资还是融资n问题2：多重收益率o互斥项目的特有问题n规模问题n现金流量的时点问题 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 互斥项目和独立项目o互斥项目：数个潜在项目中只能选择一个项目n将所有项目排序，选择最好的一个项目o独立项目：接受或拒绝一个项目不会影响其他项目的选择 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw

11、-Hill/Irwin o实例：教材P157影响独立项目和互斥项目的两个一般问题 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 投资还是融资?o项目A第0期流出现金，以后期流入现金，称为投资型项目o项目B第0期流入现金，以后期流出现金，称为融资型项目 Copyright 2007 by The

12、 McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 投资还是融资?o对于投资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则是一致的n若IRR大于贴现率，则NPV为正，项目可以接受n若IRR小于贴现率，则NPV为负，项目不能接受o对于融资型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则则刚好相反n若IRR大于贴现率，则NPV为负，项目不能接受n若IRR小于贴现率，则NPV为正，项目可以接受 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.

13、McGraw-Hill/Irwin 多重收益率o对于混合型项目，内部收益率法与净现值法的判断法则可能不一致n会出现多重收益率的问题n此时应采用净现值法 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 多个IRRo该项目具有多个IRR，我们该选择哪个？0 1 2 3$200 $800-$200 - $800100% = IRR20% = IRR 1 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights

14、reserved.McGraw-Hill/Irwin 修正的IRRo修正内部收益率通过合并现金流，使现金流符号只改变一次，从而解决多重收益率问题。o如C项目，最后一笔现金流-132美元的贴现率为14%，将其贴现到第一期价值为-132/1.14=115.79美元。将其合并到第一期的现金流量中，即第一期末现金流量为230-115.79=115.21美元。o现在只有两个现金流（-100美元，114.21美元）o其内部收益率为14.21%。 o好处：唯一答案和唯一贴现率 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reser

15、ved.McGraw-Hill/Irwin 互斥项目的特有问题o规模问题o现金流发生的时点问题 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin o一位教授在课堂讨论时提出这样一个问题：现在有两个互相排斥的投资机会供大家选择n投资机会1：现在你给我1美元，下课时我还给你1.50美元n投资机会2：现在你给我10美元，下课时我还给你11美元n只能选择其中的一个投资机会，如何选择？互斥项目的特有问题:规模问题 Copyright 2007 by The McGraw-Hill

16、 Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 规模问题o投资机会1：NPV=0.5, IRR=50%o投资机会2：NPV=1, IRR=10%o净现值NPV与内部收益率法IRR的判断不一致 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 规模问题：例子o斯坦利杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉兰星（Sherry Lansing）刚购买了教学电影片公司理财的版权。他们不清楚制作这部影片应该用多大的预算

17、比较合适。o预计现金流量为： Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin o采用增量净现值法和增量内部收益率法(IRR)n计算增量现金流量n计算增量现金流量净现值oNPV=-15+25/1.25=5 0n计算增量内部收益率oIRR=25/15-1=66.67% 25%0期1期-25-(-10)=-15 65-40=25规模问题：例子 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reser

18、ved.McGraw-Hill/Irwin 规模问题o概括起来，遇到互斥项目，可以有三种决策方法：n比较净现值n计算增量净现值n比较增量内部收益率与贴现率o三种方法得出的结论都是一致的 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin o考弗尔德( Kaufold )公司有一个闲置的仓库，可以存放有毒废物容器（项目A），也可以存放电子设备（项目B）。现金流量如下：互斥项目的特有问题:时点问题 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Compa

19、nies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 时点问题0 1 2 3$10,000 $1,000 $1,000-$10,000项目 A 0 1 2 3$1,000 $1,000 $12,000-$10,000项目 B在本例中,优先选择的项目取决于折现率而不是内部报酬率. Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 时点问题10.55% = 交叉利率 e16.04% = IRR A12.94% = IRRB Cop

20、yright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 时点问题o当内部收益率法应用于互斥项目的决策受到时间序列问题的影响时，通常可以用三种方法来选择最优项目：n比较两个项目的净现值n对比增量内部收益率与贴现率n计算增量现金流量的净现值 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 7.7 获利指数（PI）o接受标准n如果PI1，接受初始投资未来现金流总

21、现值PI Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 获利指数赫尔姆芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下两个投资机会，贴现率设定为12，计算两个项目的盈利指数PI。 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin o我们分三种情况对盈利指数进行分析：o独立项目n如果两个都是独立项目，根据净现值法则，只要净现值为正就可以采纳。净

22、现值为正，也就是盈利指数(PI)大于1。因此，对于独立项目，PI的投资法则为：o若PI1，项目可以接受o若PI1，项目不可接受获利指数 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin o互斥项目n假若两个项目中只能选择一个，根据净现值法，应该选择净现值比较大的那个项目。但是根据获利指数判断，由于会受到规模问题的影响，则很可能对决策产生误导。此时应计算项目的增量盈利指数获利指数 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, I

23、nc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 获利指数o资本配置n以上两种情况实际上都假设公司有充足的资金用于投资n当资金不足以支付所有可盈利项目时的情况。在这种情况下就需要进行“资本配置”（capital rationing）o有限资金条件下的投资决策称为“资本配置”n对于独立项目，采用盈利指数法则可以很好解决资本配置问题 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 获利指数o缺点n互斥项目决策时存在问题o优点n当投资最近有

24、限时，PI更为有效n容易理解和沟通n当评价独立项目时能够做出正确决策 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 7.8 资本预算实践o行业间差异较大n有些公司使用投资回收期，有些使用会计报酬率o大公司最为常用的技术为IRR或NPV Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 投资决策规则实例o计算下面两项目IRR,NPV,PI,PP

25、。假定必要报酬率为10%。 年 项目 A 项目 B0 -$200 -$1501 $200 $502 $800 $1003 -$800 $150 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 投资决策规则实例o项目 A项目 BoCF0 -$200.00 -$150.00oPV0 of CF1-3 $241.92 $240.80oNPV = $41.92 $90.80oIRR = 0%, 100% 36.19%oPI = 1.2096 1.6053 Copyright

26、2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 投资决策规则实例oPPo项目 A项目Bo 时间 现金流 累计现金流 现金流 累计现金流o 0 -200 -200 -150 -150o 1 200 0 50 -100o 2 800 800 100 0o 3 -800 0 150 150o项目 B的PP = 2 years. o项目A的PP = 1 or 3 years? Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights

27、 reserved.McGraw-Hill/Irwin NPV和IRR的关系o 贴现率 项目A的NPV 项目B的NPVo -10% -87.52 234.77o 0% 0.00 150.00o 20% 59.26 47.92o 40% 59.48 -8.60o 60% 42.19 -43.07o 80% 20.85 -65.64o 100% 0.00 -81.25 o 120% -18.93 -92.52 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin NPV坐标图项

28、目 A项目B($200)($100)$0$100$200$300$400-15% 0% 15% 30% 45% 70% 100% 130% 160% 190%贴现率NPV IRR 1(A) IRR (B) IRR 2(A) 交点贴现率 Copyright 2007 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin 快速测试o思考下面一个投资项目，投资成本为$100,000，5年中每年的现金流入为$25,000。必要报酬率为9%，投资回收期标准为4年。n计算投资回收期？n计算贴现的投资回收期？n计算NPV?n计算IRR？n是否接受该项目？ o应该使用哪种方法？o什么情况下IRR规则不可靠？