重新审视金融债券的作用

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1、重新谛视金融债券的作用一、银行业的发展与金融债券 在中国，被称作“金融债”的金融产品有五种： 1.商业银行发行的债券。该债券发行起始于1982年，在92年以前每年发行肯定数量。发行主体为四大专业银行，发售对象为机构和一般居民，期限一般以三年为主。发债募集资金主要用于特定贷款项目，人民银行特地为发债主体核定新的贷款规模，该规模不列入每年的专业银行贷款规模安排。92年以后，为防止经济过热，国家不再在原定的贷款规模安排之外另开口子，为此停止了该类金融债券的发行。 2.政策性银行发行的债券。从94年起，每年发行。该债券的发行主体为92年成立的三大政策性银行，即国家开发银行、进出口银行和农业发展银行。发

2、售对象主要是商业性金融机构，如商业银行、保险公司、信用社等等。目前，其流通市场主要通过中国国债登记结算公司的网络进行交易。该债券由财政作担保，因此很难列入符合国际标准的公司债券范畴，而具有政府机构债券或政府担保债券的性质。 3.商业银行发售的大额可转让存单（CD）。由于该存单的可流通转让性质，也被某些学者视同于金融债券。从1988年起，商业银行起先发售此类存单，89年以后，每年基本上都在100亿元以上。事实上，虽然CD具有债券的一些基本要素，但作为一种短期资金融通方式，在银行的负债业务中更接近于存款，并非严格意义上的金融债券，将其列入从属于公司债的金融债范围，是不符合国际惯例的。 4.中心银行

3、发行的融资券，仅有少数年份发行，如1995年中心银行发行了期限为3个月，利率为1188年的200亿元的融资券，由14家商业银行认购。 5.特种金融债券。19961997年，为清理95年关闭的证券回购业务的债权债务，人民银行批准发行了特种金融债券。发行体主要是因不规范的证券回购业务导致巨额债务的金融机构，其中商业银行两家，证券公司三家，租赁公司两家，财务公司一家，信托投资公司八家。两年间共发行特种金融债券466亿元，期限均为3年，利率从12、11到10不等。该金融债的资金用途被严格限定用于清理证券回购所遗留的债权债务问题。该债券托管于中心国债登记公司，可通过其交易网络在银行间进行现券和正回购业务

4、。从某种意义上说，该特种金融债券是一次符合国际规模的金融性公司债券的发行尝试，虽然其产生于一个特定的经济环境，但却为我国金融债券的将来发展奠定了新的基石。 目前，中国银行业面临的主要问题是：资本足够率不足；呆坏帐在总资产中的比重过大；与国际银行业相比，我国银行的总体规模尚小，无法抵挡国际竞争。目前我国银行业改革的主要任务和措施是：政策性金融与商业性金融相分别，商业银行企业化经营；实行资产负债比例管理，限制呆坏帐比重的进一步上升；财政发行特种国债，补充国有商业银行资本金等。 发行金融债券可以有效地加强上述改革措施，有助于我国银行业彻底走出逆境。从商业银行所发金融债的类型看：（1）发行资本性金融债

5、，可以接着补充商业银行资本金，从而有效提高银行的资本足够率。（2）发行一般信用性金融债，扩大银行的主动性负债规模，可以帮助非国有商业银行的业务扩张，扩大其规模，加强银行业的竞争，为银行业的市场开放奠定基础。（3）发行资产证券化债券，将某些商业银行历年积累的浩大应收帐款以证券化的形式销售出去，可以削减银行的风险资产比重，提高资本足够率，可以扩大银行或其他金融机构进行住房或汽车抵押贷款的规模，加快我国信用消费的进程。 二、投资性金融机构的持续融资与金融债券 目前我国证券公司的资金来源只有客户保证金、短期拆借和资本金。目前券商资本金规模都比较小，有些资金还被大量沉淀在不良债权、法人股和实业投资上，真

6、正能够运用的资金很有限。短期拆借，只能满意日常清算的须要，时间只有数天左右，对业务的拓展和规模的扩张不能起到主动的作用。在此严峻的形势下，挪用客户保证金成了券商融资的必定途径，于是各种违规现象层出不穷，金融风险日益加重。 对证券公司发行金融债券，实行中长期负债经营，是解决券商持续融资的一种可行方法。从国外投资银行的实践来看，中长期债券已经与资本金大致相当甚至超过后者。因此，通过培育金融债券市场，以满意券商自主的持续融资要求，不失为一种最佳的选择。 三、合约性金融机构的发展与金融债券 目前我国的合约性金融机构只有保险公司（寿险和财险）及社会统筹基金（属于政府退休基金范畴）。对于上述机构的资金运用

7、，保险法规定，保险公司只能持有国债和金融债券。社会统筹基金的资金运用是全部持有财政为其发行的特种国债。 由于近年来，记帐式国债和可上市金融债的发行基本处于停滞状态，保险公司的资金运用范围日趋狭窄，大量资金被简洁地存入银行，对将来保险（主要是寿险）资金的支出留下了巨大隐患，尤其是连续降息以来形成的浩大保险收入将在将来某一时间时出现支付要求，这对我国保险事业的持续发展形成巨大压力。因此，尽快发行规范化的金融债券，培育二级市场，也将有利于保险公司进行科学化的资金运用，壮大保险公司的实力。 四、亚洲金融危机对我国境外融资的影响与国内金融债券融资 1997年以来的亚洲金融危机，对我国境外融资产生了巨大影

8、响，对于长期从国际市场融资的金融机构而言，将来的发展面临严峻挑战。例如中信公司始终以外债融资作为主要资金来源，今年亚洲金融风暴和国际外汇市场的激烈动荡，过去主要的资金来源渠道变得狭窄，即使尚能融资，其资金成本也快速上升。另外，从东亚经济发展的态势看，短期内我国传统的海外融资市场很难快速复原，很可能将持续相当长的一段时间。因此，对于像中信这样的长期以海外融资为主，而资产业务主要集中在国内，信誉度又较高的金融机构，激励其在国内发行金融债券融资，渐渐变更以外汇为主的负债结构，不仅有利于其长远发展，而且其成熟的国际债券融资阅历也有利于我国金融债券市场的培育。 五、重新启动金融债券的发行 1.可行性 目

9、前，我国重新启动金融债券发行的条件已经成熟：（1）从发行主体看，1992年以前的商业银行金融债券发行为商业银行积累了债券发行阅历，1996和1997年的特种金融债券，为包括证券公司在内的其他金融机构积累了发行阅历。（2）从金融债券的购买主体看，一方面，由于保险公司的资金运用只能以国债和金融债券为主，因此保险公司将成为新发行金融债券的主要机构投资者；另一方面，从今年以来的企业债券发行状况看，由于一系列降息措施，广阔居民和企事业单位对企业债券的购买相当踊跃，这将对金融债券的发售产生主动的影响。（3）从金融债券的承销状况看，以前虽未严格实行主承销商制度，但近年来由于企业债券发行规模的上升，各证券公司

10、已经起先建立各自的债券承销队伍，金融债券承销的条件已经具备。（4）从发行管理角度看，虽然目前尚无金融债券发行管理的详细方法，但针对96、97年特种金融债的发行，人民银行已经制定了一系列较为成熟的管理方法，将其适当修改即可适应新的金融债券的发行。 2.突破口 目前发行金融债券几个可行的突破口是：（1）商业银行发行无担保的信用性金融债。发行目的是加强基础设施投入，同时避开商业银行存贷比例出现恶化。假如能以相应的主动性中长期负债进行替代，则有助于解决扩大内需所形成的对银行信贷的压力和我国银行业金融风险的化解这一冲突。（2）证券公司发行的有资产抵押的金融债。发行目的是改善证券公司的负债结构，增加其长期

11、发债的比重，这将有利于扩大我国券商的业务规模，有利于削减因为发展资金不足而违规挪用客户保证金的可能性。（3）长期以海外融资为主的公司在国内发行信用性金融债券。一方面，可以克服因东南亚金融风暴而导致的传统融资渠道狭窄的困难；另一方面，可以改善其负债结构，避开因国际汇市动荡，而导致的负债成本上升。 3.关键性问题 金融债券发行的几个关键性问题是：（1）切忌将重新启动的金融债券仅仅当作一次新的资金缺口作短期处理。金融债券是我国整个资本市场的有机组成部分之一，重新启动金融债券应当站在培育资本市场和我国金融机构的持续发展这样一个战略高度进行考虑。因此将来几年的发行规模、监管体制、详细的管理方法、发行与上

12、市的连接等一系列问题都应当统筹规划。（2）金融债券的上市交易问题应当作为一个重点进行重新组织。目前，各种“金融债”的发行数量并不少，但始终未能形成热点的一个关键性障碍是，金融债的上市交易规模小、品种单一、市场被分割。一种金融产品假如只有发行市场而没有流通市场，或者流通市场形成虚设，那么该产品的初始购买者就被剥夺了“退出”的权利，必将导致发行市场的萎缩。而强行维持其发行的一个必定结果是，要么进行强制性摊派，用行政指令干脆干预金融市场；要么该种金融产品最终沦为一种变相储蓄，金融创新的功能彻底消逝。因此，建议对新发行的金融债券，丰富发行品种，扩大单一品种的发行规模，并争取在证券交易所上市，变更目前银行间交易系统中，金融债券有行无市的局面。（3）完善金融债券的评级。目前我国债券评级业务，产业性企业债券居多，行政级别的阴影深厚。金融债券的发行主体，其业务构成与产业性公司有着较大的区分，并且国内主要的金融机构的资产质量与其行政级别往往呈现出肯定程度的负相关性。因此，如何改进完善针对金融机构的信用评级，将是我国金融债券市场发展中的一个重要问题。（徐刚）