财务危机与财务风险管理

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1、 财务危机与财务风险管理 财务危机管理的基本内容 企业财务危机的原因分析 企业财务营运的基本要素 企业财务危机的表现形式 企业财务危机的处理办法 企业财务危机的战略预防 财务危机的基本原因 财务危机被定义为 企业因现金的短缺而明显无力按时偿还到期的 无争议的债务，从而导致的经营不能。 财务危机的具体危害： 企业与供应商 - 购货折扣的消失，债务纠纷 企业与银行 - 再融资的难度加大 企业与公众债券人 -财务声誉的损害 企业与客户 - 市场难于扩 企业与国家 - 税收 最后结果 倒闭 企业倒闭的原因 原因 占倒闭的企业 总数的 % 累计百分比 % 管理原因 50 50 管理无能 44 94 疏忽

2、 1 95 欺诈 4 99 其他 1 100 财务危机的原因 原因 占倒闭企业的 % 累积 % 经济因素 35 35 行业疲软 21 利润不足 11 销售额不足 2 无竞争力 1 财务原因 47 82 债务负担过重 4 营业成本过高 40 资本不足 3 经验原因 1 83 其他原因 17 100 发达国家的统计资料表明： 将近 4/5的倒闭企业是获利 企业，它们的倒闭并不是 由于亏损，而是由于缺乏 现金。 现金产生的基本渠道 生产经营活动的进行 -资金链的运动 企业盈利能力的持续保持 -固定资产的 更新改造 企业筹资行为的实施 -外部现金的引入 企业营运的要素 -资金链的运行 资金链运行形式

3、货币资金 应收帐款 存货 增值过程 : 转 赚 企业经营要素 -资产运行结构 固定资产 (机器 设备 销售场地 运输工具 ) 存货 : 购进商品 销售商品 货币资金 应收帐款 经营活动与资产负债表 资产方 (+) 负债权益方 (+) 流动资产 + 流动负债 (应付帐款等 ) 长期资产 (长期投资 固定 资产 无形资产 ) 长期负债 股东权益 + (实收资本 未 分配利润 ) 投资活动与资产负债表 资产方 (0) 负债权益方 (0) 流动资产 (-) -货币资金 -存货 应收帐 款 流动负债 长期资产 + (长期投资 固定 资产 无形资产 ) 长期负债 股东权益 (实收资本 未分 配利润 ) 筹

4、资活动与资产负债表 + 流动资产 (货币资金、应收 帐款、存货等） 流动负债 （短期借款、应付 帐款等） + 长期资产 (长期投资 固定资 产 无形资产 ) 长期负债 + 股东权益 + (实收资本 未分配利润 ) 资产方（ +） 负债方（ +） 企业财务危机原因分析 资金链的断裂 乐华电视机 爱多 VCD 资产结构的扭曲： 巨人集团 蓝田集团 企业财务危机的实质： 业务的增加伴随着现金的短缺！ 重要提示 企业发生财务危机的最大原因在于： 业务的过度增长！ 业务过度增长的三种罪 1、过度的业务增长造成管理资源的耗竭： 管理经验的欠缺 制度的适应 控制的范围 2、过度的业务增长造成财务资源的耗竭：

5、 销售上升引起营运资金的紧张 过度的资金需求造成灵活性的丧失 盲目的投资造成的结构的扭曲 3、过度的业务增长造成效益的下降： 造成产品销售利润的下降 不盈利的客户被引入 利润与现金流量的不平衡 案例，利润增长与现金增长 1、企业现金流量的基本分类 2、企业利润与现金流量之间的关系： NOCF=EBIT+折旧 -税金 -营运资本投入 NOCF-NET OPERATING CASH FLOW EBIT-EARNINGS BEFORE INTERST AND TAX 资产负债表 投入资本： 1996 1997 现金 100 60 营运资本需求 600 780 净固定资产 300 360 合计 100

6、0 1200 占用资本 短期负债 200 300 长期负债 300 300 所有者权益 500 600 合计 1000 1200 1996 1997 销售收入 2000 2200 减成本费用 （ 1780） （ 1920） 减折旧 （ 20） （ 50） 税息前收益 （ EBIT） 200 230 减利息费用 （ 50） （ 60） 减所得税 （ 60） （ 68） 税后利润 90 102 利润表 效益分析表 1996 1997 领先者 销售收入增长率 5% 10% 9% 收益增长率 5% 13.3% 10% 成本费用增长率 8% 7.9% 8.8% 投入资本增长率 8% 20% 10% 营运

7、资本增长率 8% 30% 25% NOCF96=200+20-60-600 8%=112（万元） NOCF97=230+50-68-（ 780-600） =32（万元） 企业现金短缺的其他原因分析 原始资本投入不足 不恰当地选择资产的获得方式 长期负债的提前偿还 现金流量过多用于非营业活动 不能完成预算利润 利润分发过多 企业现金短缺的缓解办法 增加资本 增加业务的盈利能力 减少固定资产投资 变现长期性资产 加强营运资本控制 降低业务经营规模和水平 制订合理的业务扩张速度 以现金流为中心的目标体系 股东财富最大化 股价的上升 盈利能力 股息的增加 现金流 规模与效率 利润管理 投资及融资管理

8、资产管理 营销决策 融资决策 投资决策 企业财务危机的管理： 企业的均衡增长速度的确定 企业业务增长的所需资源： 1、营运资本： 经营性现金，应收帐款，存货 应付帐款，其他经营性负债： 净营运资本 =经营性现金 +应收帐款 +存货 -应付帐款 -其他经营性负债 2、固定资产的投入 企业战略与财务战略的连接 战略目标 产品 -市场机会 产品 -市场战略 长期资源 的安排 财务策略 投资方案设计 增长的安排 企业增长的管理要素 资产负债表 支持销售 所需资金 支持销 售 所需负 债 支持销 售 所需利 润 资产 负债和所 有者权益 企业增长的模型 企业财务资源能够负担的销售增长率： =股东收益率

9、股利留存率 =销售利润率 资产周转率 财务杠杆 股利留存率 =股利留存率 财务杠杆 销售利润率 资产周转率 =财务政策系数 资产收益率 （ R） （ ROA） 财务政策 生产经营效绩 均衡速度的算例 例如：某企业销售利润率为 10%，资产 周转次数为 3次。负债比率为 50%，利润 分配率为 50%。 均衡增长率 =10% 3 2 （ 1-50%） =30% 因此，该企业能够承受 30%的销售增长 企业的增长行为及其后果 G=R ROA 销售增长率 资产收益率 现金逆差区 现金顺差区 预算案例 财务比率（1 0 0 % ） 1992 1993 1994 1995 预算数 利润率 2.6 6.7

10、 9.6 12.7 15 资产周转率 1 1 0.9 0.9 1.3 财务杠杆 1.59 1.81 1.89 1.92 1.5 留存收益率 100 100 100 100 50 均衡增长率 4.1 12.1 16.3 21.9 14.6 实际增长率 5.5 17.5 16.1 21.7 ？ 为销售收入的上升需追加的财务资源： 普通股预计现金股利 销售利润率 销售收入增长率 基期的销售收入 债增加单位销售收入带来的负 的资产投入单位销售额增加所需求 上式中 保留赢余的增加额负债的增加额资产增加额资金需求额 D M G S S L S A DSGMSG S L SG S A A F N 0 000

11、 : )1( 追加资金的核算 例：某公司是一家成长性的公司，去年 的销售额为 200万元，公司预计明年要增 长 25%，并预计能够筹集到资金 25万元。 经测算，该公司的资产增加的比例是销 售收入的 60%，短期经营性债务的增长 比例为销售收入的 10%，销售利润率为 8%，公司预计在下一年现金分配数为 5 万元则： 追加资金的核算 有： AFN=0.6 200 25%-0.1 200 25% -0.08 250-5 =30-5-15=10（万元） 即，需要增加 10万元，而由于企业可以 筹集到的资金有 25万元，因此，企业的 资金比较充裕。 均衡发展速度的计算 )1()/()/( )1 )1

12、( :, )/()/( :0: )1( ; 0 0 0 000 dMSLSA dM G GSMdD d MSLSAS DMS G AFN DSGMSG S L SG S A AFN （ 有： 则固定比率现金股利为利润的一个设 有令 由公式 均衡发展速度的计算 例： TC公司每年的销售收入为 1000万元， 公司每增加一单位的销售额所需的增量 资产为 0.75元，短期负债增量为 0.10元， 该公司的净销售利润率为 12%，股利支 付率为 1/3，则公司不筹集外部资金前提 下，可以支持的业务增长为： %04.14 )3/11(12.01.075.0 )3/11(12.0 G 持续增长速度的计算

13、持续增长速度是企业在保持固定的财务 杠杆的前提下的增长率 )/1)(1()/()/( )/1)(1 )1()1()/(: :,/, )1()1( ; 0 000 EBdMSLSA EBdM G dSGMEB EB dSGMSG S L SG S A A F N （ 有： 新增债务额为 则的固定比率增加的该企业的新增债务是以设 由公式 持续增长速度的计算 例如，上述 TC公司的负债权益比率为 50%，则有： %64.22 )5.01)(3/11(12.0)10.0()75.0( )5.01)(3/11(12.0 )/1)(1()/()/( )/1)(1 G G EBdMSLSA EBdM G （

14、 财务危机的早期监测 1、时刻注意资金链的接续 2、战略性资产结构的调整 3、数量的检测方法 资金链的接续 1、资金投入与销售增长的协调 2、利润与经营性现金净流量的协调 3、存货的监控 4、应收账款的监控 -信用政策的制订与 收账政策 因素：收入激励机制 公司营销策略的安排 公司的管理体制的变动 企业战略性资产的调整途径 1、出售多余的固定资产 2、达成售后回租的安排 3、以租代买 4、出售不盈利的部门 5、转包或分包 6、出售不包括在集团整体战略之中的产品 系列 7、管理层收购 8、折产为股 财务危机的数量监测方法 多因素判别分析法 营业利润率 (M) 流动比率 (C) K=a M+b C

15、 Z-分模型 Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4 +0.999X5 X1-净营运资本 /总资产 X2-保留盈余 /总资产 X3-EBIT/总资产 X4-权益市价 /债务账面净值 X5-销售额 /总资产 评分标准 Z2.99 公司一年内不会倒闭 1.81Z2.99 灰色区域 ,难以判断 Z1.81 公司会在一年内倒闭 财务风险管理 财务风险的意义 财务风险与财务危机 财务风险的描述 财务内部风险的控制政策 风险及其计量 一、风险的概念 : 风险是指不确定事件可能发生的各种后果及 其影响。 理解要点 : 风险是与不确定事件相连的 在经济分析中，风险往往与收益或损失相

16、连 风险的大小通常用概率来衡量 财务分析中，风险通常用收益的变动范围大 小来衡量 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 项目A 项目B 风险及其计量 二、风险的种类 （一）、市场风险（系统风险、不可分散风险） （二）、公司特有风险 1、经营风险 市场，生产成本，生产技术，其他 2、财务风险 公司举债经营导致的收益和偿还风险 3、两类风险的配合 风险的应对态度 报酬 风险 风险中立 风险回避 风险进取 风险与报酬的关系 期望投资报酬率 =无风险利率 +风险报酬率 风险报酬率 =风险报酬斜率 标准差系数 债务的性质 -收益放大器 例如：大鹏公司为了开发新产品，准备 筹集资金 100万

17、元，该新产品的投资报酬 率为 20%。下面表中显示，当采用不同 的筹资方案时，对股东投资收益的影响： 项 目 方案 1： 全部资金采 用股东投资 方案 2： 50%由债务资金 负担 ， 其它资金 由股东投资 ， 债 务资金利率为 10% 方案 3： 60%资金由债务 资金 ， 其余用股 东投资 ， 债务资 金利率仍为 10% 项目 利润 100 20% =20 50（ 20%-10%） + 5020%=15 60（ 20%-10%） + 4020%=14 股东 投资 100 50 40 股 东 收益率 20 100 =20% 1550=30% 1440=35% 财务杠杆作用的数学表达 ROE=

18、ROA+D/E （ ROA-I） ROE1=20%+0/100 （ 20%-10%） =20% ROE2=20%+50/50 （ 20%-10%） =30% ROE3=20%+60/40 （ 20%-10%） =35% 结论： 负债可以产生财务杠杆效应，财务杠杆 可以放大企业的收益，也可以放大企业 的损失。 财务风险的控制就在于资金结 构策略 就是说：企业的资金结构中，用多少债 务资金，多少资本金的问题。在债务资 金中，使用多少短期债务，多少长期债 务。匹配原则 企业调整财务杠杆的策略 以盈利作为企业发展的主要资金来源 将现金及其等价物作为应付企业临时周 转的调节器 在考虑了偿债的风险后，尽量

19、将债务资 金作为企业外部筹资的主要来源 在不得以的情况下，将发行股份和放弃 增长作为企业应付资金不足的最后策略。 考虑的主要因素 FRICTO F-Flexibility 筹资的灵活性 R- Risk 负债导致的偿债风险 I-Income 股东收益的保障 C-Control 股东的控制权 O-Other 其他方面 企业筹资的基本原理 企业筹资的匹配原则 企业筹集的资金的选择必须要满足 匹配原则，既：企业所筹集的资金的偿 还期必须与其相应资产的变现期相适应 短期筹资的资金（如：短期借款， 各种商业票据及贴现等资金）只能用于 流动资产。 企业筹资的基本原理 而中期和长期的债务资金，（如银行基建借款

20、、 长期债券、融资组赁等）由于偿还期限较长， 可以用于长期投资或变现期较长的固定资产 （如：一般的机器、设备、大型的工具、器具 以及运输工具等）的购建。 而权益投资（如：实收资本，优先股等）则最 好用于变现期很长的大型固定资产（如：房屋、 建筑物，大型运输工具，大型生产线等）的投 资。 企业筹资的基本原理 企业之所以要遵循这个原则，是因为各 种资金的偿还要求是不同的，将所筹资 金的偿还期与资产的变现期相结合，可 以既利于各种不同的资金高效利用，又 能保证企业按期偿还资金，是企业的资 金流转能够正常进行。 资金使用的原则 长款长用，短款短用 长款可以短用 短款不能长用 公司市场风险管理的基本方法

21、 公司在市场的风险问题 公司管理风险的基本工具 公司风险管理的外部条件 公司市场风险的内容 初级商品市场 初级商品市场涵盖了产品价值链上的所有环节。 从原材料到最终产品的所有方面。 货币市场 各种短期融资工具 资本市场： 长期债券，长期贷款，股票市场 证券与资产的组合管理 市场的共有风险 价格风险： 市场波动而带来的损益风险 波动性风险： 是在特定时期价格波动幅度的变化 流动性风险： 投资和筹资工具的交易性风险 进行风险管理的基本目的是锁定未来的变化 市场风险管理的主要工具 期货 远期和约 掉期 期权 风险管理的基本做法 风险管理的基本思想是通过远期协议， 期货操作、期权等方法将市场的波动：

22、商品价格、利率、汇率等固定下来，使 企业的收益固定化。 利用期货进行风险的管理 交易的基本原理： 1、套期保值： 套期保值是为了减少或避免商品价格波 动或相关资产负债的市场波动，以期货 的方式预先设置相反头寸的买卖交易。 其基本的原理是在期货市场上建立与现 货市场相反的交易部位，利用两个市场 上价格的正相关性，用一个市场的收益 来弥补另一个市场的损失。 利用期货进行风险的管理 某公司拟筹集 10000USD的资金，公司预计未来 利率会上升，决定在 3月 1日利用套期保值，锁定 6月 1日的资金成本。 现货市场 期货市场 3月 1日 无交易 卖出 100000的期 货合约成本率 4.9% 6月

23、1日 3个月 100000 买入 100000的期货成 借款市场利率 本率 5.25% 5.25% 现货市场的资金成本 =5.25% 期货市场资金成本的节约 =5.25%-4.9%=0.35% 实际成本 =5.25%-0.35%=4.9% 期货的套期保值 某公司 3个月后将有一笔 300万美金的资 金回收，预计在此期间利率将下跌，而 市政公债的期货价格将提高，于是，该 公司以 92美元的价格购买了 3份市政公债 的期货合约（每份 100万美元）。 3个月 后，该公司收回资金 300万元存入银行， 同时卖出 3份市政公债合约，其交易情况 如下： 现货市场 期货市场 3月 1日 3个月银行存款利率

24、 2.5% 买进市政公债， 收益率 8% 6月 1日 将 300万元存入银行利 率 2% 卖出市政公债 合约收益率 5.5% 结果 亏损： 300 （ 2.5%-2%） 3/12=3750 盈利： 25/0.01 （ 94.5-92） 3=18750 利用期货进行风险的管理 2、投机交易： 投机交易则是利用期货市场价格变化的差 异买入或卖出期货合约，从中赚取差价的 行为。 某基金在 6月份预测，在未来 3 个月内利率 将有大幅度上扬，于是做一个投机交易， 其交易的情况如下： 3月 1日卖出 100份欧洲美元合约，价格 91.71 6月 1日买入 100份欧洲美元合约，价格 91.05 收益：

25、25/0.01 （ 91.75-91.05） 100 =165000美元 利率调换 -掉期工具 把浮动利率调换为固定利率： 10% 11.5% A B LIBOR LIBOR+0.5% 参与调换的利率为 10.5% A公司 B公司 付给银行 10% 付给银行 LIBOR +0.5 付给 B公司 LIBOR 付给 A公司 10.5 得自 B公司 10.5% 得自 A公司 LIBOR 净利率： LIBOR-0.5% 净利率 11% 案例 -麦当劳的利率掉期 麦当劳公司在 3年前发行 10000万元的债券，利 率为 7.5%，债券尚有 7年才到期，假如采用一 个 7年的掉期（固定利率 -浮动利率），

26、每 6个 月麦当劳公司应该支付 7.5%的利息，通过掉期， 获得 8%的利率，并支付 6个月的 LIBOR利率 支付债券持有者 7.5% 从掉期的对方获得 8% 支付掉期的对方 LIBOR 净利息费用 LIBOR-0.5% 掉期市场的基本情况 掉期并不在交易所进行交易。在其发展 的早期，金融机构要找到希望进行掉期 的双方并安排掉期。而后期逐渐发展为 一种标准的金融产品，在比较优势原理 的作用下，商业银行成为掉期的主要金 融中介。 1993年十家最大的掉期交易商 排位 公司 名义本金（百万） 1、 JP摩根公司 453080 2、巴黎荷兰金融公司 431728 3、化学银行 411782 4、纽

27、约银行家信托公司 315879 5、美林公司 308000 6、里昂信贷银行 302885 7、花旗银行 254596 8、大通曼哈顿银行 237773 9、美洲银行 214817 10、东方汇理银行 184924 远期合约 远期合约（ Forward Contract)使其持有者 必须在未来某一特定时间，按合同指明 的价格购买合约规定数量的特定资产。 所有这些条件都在合约达成时已经确定， 特定的未来价格就是执行价格。 大部分远期合约是商品合约或外币合约。 案例 国民精练公司（ National Refining Corporation)购 买孤星燃油燃气公司的一份远期合约，约定在 90天后，

28、以每桶 $17的价格购买 10000桶原油。 购买时应支付 $170000。假设合同到期时原油价 格为 $20,则前者净赚 3 10000=$30000 远期合约的特征 一份远期合约有两方面的风险：供货方 可能不能按时交货，购货方可能无法支 付货款。 不存在中期的现金流量，只有在到期时， 才发生价值的转移。 大多数远期合同要求现金购买价与资产 进行实物交割，但也有一些可以用现金 结算的。 期权 期权是指做某事的权利，同时没有做该 事的义务。（如债券的赎回，可转换债 券） 期权分为买进期权和卖出期权，前者指 买进一项资产的权利，后者指卖出一项 资产的权利。 据以开出期权的资产称为基础资产 执行价

29、格是指在执行期权时，期权持有 人买进或买出基础资产的价格。 案例 某早餐麦片制造商特别易受小麦价格波动的影 响，小麦价格上升，则公司利润减少，反之， 公司为此获利。由于公司管理层和股东都希望 利润稳定。为此，公司根据市场的状况，按照 某一敲定的价格购买它所需小麦的看涨期权， 假定该公司以每月 $2.7/蒲式耳式的价格购买了 100份看涨期权，若任一月份的小麦价格若在 到期日后超过 $2.7,则该企业选择执行期权，否 则，放弃执行。 这样，使小麦的成本控制在一定的上限内 当然，公司为此必须支付期权费。 期权 期权交易的场所： 1、芝加哥期权交易所 2、美国股票交易所 3、费城股票交易所 4、纽约股票交易所 5、太平洋股票交易所 期权的形式 保险 不动产期权 可转换债券 认股权证 可转换债券 提前偿债条款