第5章资本预算(下)项目的风险分析与实物期权

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1、7-0下：项目的风险分析下：项目的风险分析和实物期权和实物期权第第 5 章章 资本预算资本预算7-15.1 敏感分析、情景分析与盈亏平衡分析5.2 实物期权7-2NPV的估计取决于未来现金流量的估计 如果未来现金流量的估计错误，那么，NPV的估计就可能产生错误，我们称之为预测风险，或估计风险。这三种分析工具都能帮助我们细察NPV数字背后隐藏的东西，以判断我们在前面作出项目估值的稳定性如何。7-3斯图尔特药品公司正在考虑投资一种能治疗普通感冒的新药。由生产、营销和项目部代表所组成的企划小组建议，公司可投资进入研发与试制阶段。该阶段预计持续1年，耗资10亿美元。企划小组估计有60%的概率能试制成功

2、。如果初始试制成功，斯图尔特公司就可进行全面生产了。这一阶段又需要投资16亿美元，然后在未来4年中都可进行生产。7-4注意：这里所计算的NPV是在第1年年末的NPV，或者说，是在进行16亿美元投资那一天的NPV。在后面我们还会将这个值计算到第0年去。假定资本成本为10%。投资第1年第2-5年收入$7 000变动成本(3 000)固定成本(1 800)折旧(400)税前利润$1 800所得税(34%)(612)净利润$1 188现金流量-$1 600$1 58875.433,3$)10.1(588,1$600,1$1411NPVNPVtt7-5注意：这里所计算的NPV是在第1年年末的NPV，或者

3、说，是在进行16亿美元投资那一天的NPV。在后面我们还会将这个值计算到第0年去。假定资本成本为10%。投资第1年第25年收入$4 050变动成本(1 735)固定成本(1 800)折旧(400)税前利润$115所得税(34%)(39.10)净利润$75.90现金流量-$1 600$475.90461.91$)10.1(90.475$600,1$1411NPVNPVtt7-6现在让我们回到第一阶段，决策问题很清楚：应当投资吗？在时刻1时的估计所得为：的所得失败时失败概率预期可得成功时的概率成功预计可得 25.060,2$0$40.75.433,3$60.预计可得95.872$10.125.060

4、,2$000,1$NPV时刻0时的NPV为：因此，应当进行试制。7-7例如，以下三种情景可应用于斯图尔特制药公司案例：1.以后每年流感爆发，销售收入远超预期，但人工成本也大增。2.以后若干年都很正常，收入水平如何预期。3.以后每年流感程度比预期的轻微，销售收入不能达到预期水平。还有一些其他的情景可能涉及是否能得到药品监管局FDA的许可。对每一种情景，都需要计算出新的NPV。7-8 投资 第1年第2-5年基本情况第2-5年最差情况第2-5年最好情况收入$7 000变动成本(3 000)固定成本(1 800)折旧(400)税前利润$1 800所得税(34%)(612)净利润$1 188现金流量-$

5、1 600$1 5887-9可以发现，NPV对收入的变动非常敏感。在斯图尔特案例中，如果收入下降14%，NPV将下降 61%！%29.14000,7$000,7$000,6$Rev%93.6075.433,3$75.433,3$64.341,1$%NPV因此收入每下降 1%,可以预期到NPV会下降4.26%:%29.14%93.6026.47-10盈亏平衡分析是一种研究销售量与盈利水平之间关系的普遍工具。常见的盈亏平衡计量指标包括以下三种：会计盈亏平衡点：当净利润=0时的销售量水平 现金盈亏平衡点：当经营现金流量=0时的销售量水平 财务盈亏平衡点：当净现值=0时的销售量水平7-11符号说明：7

6、-12会计盈余平衡点7-13现金盈余平衡点7-14财务盈余平衡点7-15在斯图尔特制药公司的案例中，我们关注的可能有盈亏平衡时的销售收入、盈亏平衡时的销售量或盈亏平衡时的销售价格。我们以经营现金流量盈亏平衡分析为起点，计算上述变量。7-16项目需要的投资额为$1 600.为“覆盖”资本投资成本（以达到盈亏平衡），该项目在未来四年中每年必须创造出$504.75的现金流量。这就是该项目的盈亏平衡点经营现金流量，用 OCFBE表示。年金折现率未来值PV年数 504.751001 6004现值7-17根据OCFBE再来倒推盈亏平衡点的收入：销售收入$5 358.71 销售成本$3 000固定付现成本$

7、1 800折旧$400EBIT$158.71所得税(34%)$53.96净利润$104.75 OCF=$104.75+$400$504.75$104.75 0.66+D+FC+VC7-18分析出盈亏平衡点销售收入为$5 358.71 百万美元以后，我们再来计算盈亏平衡点的销售价格。初始计划是通过以$10的价格每年出售7亿剂流感药物以实现70亿美元的年销售收入。要实现盈亏平衡点销售收入，销售价格应满足：$5 358.71百万=700 百万 PBEPBE=$7.66/剂 700$5 358.717-19认为选择权是有价值的，是现在财务理论的基本观点之一。“我们已别无选择”这种说法显然是身陷麻烦的信

8、号。由于公司是在动态环境中进行决策的，因此在项目估价中，不应忽视它们所可能具有的选择权价值。7-20拓展期权 如果需求增长超过了预期，拓展期权将显现价值。放弃期权 如果未来需求低于预期，放弃期权将显现价值。择机期权 如果潜在的变量正在朝着向好的趋势发展，择机期权将显现价值。7-21某项目的市场价值（M）可用其不考虑期权选择时的NPV与该项目所隐含期权的价值（Opt）之和来表示：M=NPV+Opt例如，比较一种专用设备和一台多功能设备，假定它们的取得成本和可使用年限都相差不大，但多功能设备将由于具有多种选择权而更加具有价值。7-22假定我们正在挖掘一个油井，钻井设备每天的成本是$300，一年后，

9、钻探也可能成功，也可能失败。成败的概率是均等的，折现率为10%。如果成功了，则在时刻1的所得现值为$575。如果失败了，则在时刻1的所得现值为$0。7-23如果使用传统的NPV分析法，将提示拒绝这个项目。NPV=$38.641.10$287.50$300+所得的期望值=(0.50$575)+(0.50$0)=$287.50=所得的期望值成功的概率 成功时所得+失败的概率失败时所得7-24公司有两个决策需要考虑：挖还是不挖，放弃还是不管它不挖掘挖掘0$NPV500$失败成功:PV=$500如果出售挖掘设备，残值将=$250 如果什么都不做:PV=$0.可是，传统的NPV分析法忽视了放弃期权的价值

10、。7-25q如果将放弃期权的价值考虑近来，该挖掘项目就是应当进行的：NPV=$75.001.10$412.50$300+期望所得=(0.50$575)+(0.50$250)=$412.50=期望所得成功的概率 成功时所得+失败的概率失败时所得7-26回想我们在前面曾讲过：某项目的市场价值（M）可用其不考虑期权选择时的NPV与该项目所隐含期权的价值（Opt）之和来表示。M=NPV+Opt$75.00=$38.64 +Opt$75.00 +$38.64 =OptOpt=$113.647-27上表中的这个项目可在未来4年中的任何一年开始进行投资，折现率为10%。项目在开始进行时现值始终为$25 00

11、0,但由于投资成本是持续下降的，在不同时点进行投资的NPV于是就是上升的。最佳的投资时机应当是第2年按照现在的判断，在第2年进行投资的NPV是最大的。2)10.1(900,7$529,6$7-28 结束！7-299、静夜四无邻，荒居旧业贫。23.4.823.4.8Saturday,April 08,202310、雨中黄叶树，灯下白头人。23:44:1323:44:1323:444/8/2023 11:44:13 PM11、以我独沈久，愧君相见频。23.4.823:44:1323:44Apr-238-Apr-2312、故人江海别，几度隔山川。23:44:1323:44:1323:44Saturd

12、ay,April 08,202313、乍见翻疑梦，相悲各问年。23.4.823.4.823:44:1323:44:13April 8,202314、他乡生白发，旧国见青山。2023年4月8日星期六下午11时44分13秒23:44:1323.4.815、比不了得就不比，得不到的就不要。2023年4月下午11时44分23.4.823:44April 8,202316、行动出成果，工作出财富。2023年4月8日星期六23时44分13秒23:44:138 April 202317、做前，能够环视四周；做时，你只能或者最好沿着以脚为起点的射线向前。下午11时44分13秒下午11时44分23:44:132

13、3.4.89、没有失败，只有暂时停止成功！。23.4.823.4.8Saturday,April 08,202310、很多事情努力了未必有结果，但是不努力却什么改变也没有。23:44:1323:44:1323:444/8/2023 11:44:13 PM11、成功就是日复一日那一点点小小努力的积累。23.4.823:44:1323:44Apr-238-Apr-2312、世间成事，不求其绝对圆满，留一份不足，可得无限完美。23:44:1323:44:1323:44Saturday,April 08,202313、不知香积寺，数里入云峰。23.4.823.4.823:44:1323:44:13Ap

14、ril 8,202314、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。2023年4月8日星期六下午11时44分13秒23:44:1323.4.815、楚塞三湘接，荆门九派通。2023年4月下午11时44分23.4.823:44April 8,202316、少年十五二十时，步行夺得胡马骑。2023年4月8日星期六23时44分13秒23:44:138 April 202317、空山新雨后，天气晚来秋。下午11时44分13秒下午11时44分23:44:1323.4.89、杨柳散和风，青山澹吾虑。23.4.823.4.8Saturday,April 08,202310、阅读一切好书如同和过去最杰出

15、的人谈话。23:44:1323:44:1323:444/8/2023 11:44:13 PM11、越是没有本领的就越加自命不凡。23.4.823:44:1323:44Apr-238-Apr-2312、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。23:44:1323:44:1323:44Saturday,April 08,202313、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。23.4.823.4.823:44:1323:44:13April 8,202314、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。2023年4月8日星期六下午11时44分13秒23:44:1323.4.815、最具挑战性的挑战

16、莫过于提升自我。2023年4月下午11时44分23.4.823:44April 8,202316、业余生活要有意义，不要越轨。2023年4月8日星期六23时44分13秒23:44:138 April 202317、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。下午11时44分13秒下午11时44分23:44:1323.4.8MOMODA POWERPOINTLorem ipsum dolor sit,eleifend nulla ac,fringilla purus.Nulla iaculis tempor felis amet,consectetur adipiscing elit.Fusce id urna blanditut cursus.感 谢 您 的 下 载 观 看感 谢 您 的 下 载 观 看专家告诉