上市公司重大资产重组绩效评价

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1、上市公司重大资产重组绩效评价 关键词：上市公司；资产重组；重组绩效；绩效评价；财务指标法 摘要：随着我国资本市场的不断发展，上市公司资产重组比较频繁，国内学者也开始对重组绩效进行评价。选取20022005年进行重大资产重组的上市公司为样本，使用两配对样本Wilcoxon符号秩检验方法对公司绩效变化情况进行实证分析，结果表明：上市公司重组可以在短期内提升公司的绩效，但是从长期看影响不大。中图分类号：F271；F275文献标志码：A文章编号：10094474(2008)05001304近年来，为了改善经营、扭转亏损局面，很多上市公司往往进行资产重组，以期优化公司资本结构，提高资源的利用效率。但对这

2、些重组事件究竟有没有提高上市公司的业绩、促进资源的优化配置还存在争议，对此进行深入细致的研究是一个具有理论价值和现实价值的课题。一、文献综述上市公司资产重组绩效评价主要存在两种方法：事件研究法和财务指标法。在国外学术界，事件研究法是资产重组绩效研究的主流方法，该方法研究公司股票价格对重组事件的反映程度，通过计算重组消息宣布前后公司股票的累积超常收益，来评价资产重组的绩效。该方法基于两个假设：一是资本市场是有效的，公司的价值在股票价格变化中得到完全体现；二是在事件窗口中没有其他因素影响股票价格。由于我国的资本市场还很年轻，市场投机行为较强，股票价格不能很好地反映股票的内在价值，因此目前国内学者多

3、是采用财务指标法来研究资产重组绩效。袁茜以我国2002年发生资产重组的上市公司为样本，选取总资产周转率、资产净利率、每股收益和净资产收益率四个财务指标，采取主成分分析法对不同类型资产重组进行分析，结果表明除债务重组以外，其余类型在资产重组后的第一年业绩均有所下降。另外，兼并收购类、股权转让类和资产剥离类重组在重组后的第二年绩效均出现一定幅度的上升。周文泳等以20012003年进行资产重组的上市公司为样本，选择每股收益、净资产收益率、主营业务利润率、存货周转率、总资产周转率、流动比率和股东权益比率等7项财务指标，结合因子分析方法对上市公司每年的绩效进行综合打分，实证分析结果表明，资产重组活动没有

4、明显改善上市公司的经营状况。姚禄仕等以2003年完成资产重组的上市公司为研究对象，采用每股收益、主营业务利润率、净资产收益率、流动比率、速动比率、资产负债率、总资产周转率、存货周转率、总资产增长率和净利润增长率等10个财务指标，运用因子分析方法对资产重组公司绩效进行检验，结果表明资产重组当年绩效提升，重组后第一年绩效下降，重组后第二年又有所回升，但绩效低于重组前一年绩效。从上面的研究成果可以看出，我国学者对公司资产重组的绩效评价问题作了很有价值的探索。但是从实证方法上看，还存在一些不足，影响了实证结果的有效性，主要表现在两个方面：其一，利用因子分析方法得到的公司当年综合绩效得分，是公司在该年与

5、其他公司相比得到的一个相对值而非一个绝对值，用这样的值求每年所有公司整体的均值，再逐年比较，基本反映不了所有资产重组公司整体绩效变化的真实情况；其二，由于重组公司之间存在较大差异，容易出现由于个别公司的异常而以偏概全，造成整个指标均值的失真。二、实证分析本文拟采用财务指标法来衡量上市公司资产重组后的绩效。为了克服因子分析法的不足，在实证方法上选取两配对样本Wilcoxon符号秩检验对财务数据进行分析，将财务指标按重组前一年、重组当年、重组后一年、重组后两年和重组后三年分组，通过对比重组前后各年份财务指标的分布是否存在显著差异，进而判断上市公司资产重组是否有效，具体数据处理用SPSS软件进行。(

6、一)样本选择本文选取我国20022005年发生资产重组的17家上市公司作为样本，这些案例均属于105号文规定的重大资产重组。数据来源于中国证券报网站的数据中心，采用的软件是SPSS11.0。本文的研究数据主要是上市公司重大资产前一年、当年、后一年、后两年和后三年财务数据，有的直接来源于其年报，有的根据年报提供的数据计算得出，时间跨度为20012006年。由于一些公司在研究期内会发生好几次资产重组，所以本文只以属于重大资产重组的那一次为准，同时，本文也剔除了一些数据异常及数据不完整的公司。(二)指标选取上市公司存在不同资产重组的效应，但归根到底资产重组效应表现为企业的规模扩张、成本降低、市场占有

7、率提高、盈利能力增强和企业可持续发展的能力提高。所以，研究企业重组前后的主营业务收入变化、成本变化和盈利变化即可说明重组的实际效应。为遵循科学性、可操作性和可比性原则，本文选取6个财务指标作为解释变量：净资产收益率、总资产收益率、成本费用利润率、主利润占收入的比重、主营业务收入增长率、主营业务利润增长率。(三)实证结果及分析表1为17个重大资产重组上市公司在重组前后几年绩效的变化情况。从表1的统计结果看，各上市公司重组后比重组前业绩有较大提高，分别为：(1)成本费用利润率重组后比重组前有较大幅提高，并在重组后两年连续增加，企业盈利能力增强。(2)主利润占收入的比重在公司重组后连续稳定提高，反映

8、出企业销售的最终获利能力不断改善。(3)主营业务收入增长率和主营业务利润增长率在重组当年有大幅提高，使企业在重组后重现生机活力。(4)净资产收益率在企业重组后增加很快，体现了重组后股东投入公司的自有资本获得收益的状况得到很大改善。(5)总资产收益率在企业资产重组后明显提高，反映出这些公司在资产重组后资产运营的效益提升。当然从统计结果中也反映出一些问题，分别是：(1)从重组后第三年的指标来看，成本费用利润率、净资产收益率和总资产收益率出现下降的趋势。(2)主营业务收入增长率和主营业务利润增长率在重组后三年中连续下滑，企业发展能力逐步减弱。另外，从表1中可以看出，各统计数据的均值和标准差之间距离很

9、大，说明各重组公司之间存在巨大差异，可能有的公司大幅增长，而有的公司大幅下降，容易出现由于个别公司的异常变化而造成整个指标均值的失真，出现以偏概全，不能较客观地反映所有公司的整体变化情况。为了避免这种问题的发生，更真实有效地分析资产重组对企业绩效的影响，采用两配对样本的Wilcoxon符号秩检验进行分析。表2是该检验分析的结果。从表2的检验结果看，公司资产重组后的绩效比重组前有显著的提高，但是在重组完成后的年份中公司绩效提高不显著，很难判断重组效应的显著性，具体如下：(1)重组后年份的成本费用利润率都显著大于重组前，重组后一年和重组后两年的成本费用利润率也显著大于重组当年，其余年份之间的比较差

10、异不明显。(2)资产重组后各年份的主利润占收入的比重均明显大于重组当年，重组后两年也比重组后一年明显提高，其他年份之间的比较难以判断。(3)公司重组当年、重组后第一年和重组后第二年的主营业务收入增长率明显大于重组前，而重组后第二年和重组后第三年的主营业务收入增长率显著小于重组当年和重组后第一年，其他年份比较差异不显著。(4)主营业务利润增长率只有重组当年和重组第一年明显大于重组前，其他年份比较或是不显著或是后一年显著小于前一年。(5)重组后年份的净资产收益率和总资产收益率均显著大于重组前，同时重组后一年和重组后第二年的净资产收益率和总资产收益率均显著大于重组当年，其他年份比较差异不明显。三、结

11、语公司资产重组绩效一直是学术界关注的重点，本文从中长期的角度来检验公司资产重组是否提升了公司的经营管理绩效，使读者能从一个较大的时间跨度内观测上市公司资产重组活动的结果，也为管理当局制定政策提供一定的实证依据。从本文的实证结果可以看出，公司的重组活动并没有稳定而持久地提升公司绩效，资产重组只是使企业摆脱困境的手段之一，它可以使企业在重组当年或第二年业绩大幅提高，但是决不会是一种一劳永逸的方法，因为企业的重组不光是资产上的整合，还需要在人员、文化及信息上全面整合。在人员上要留住企业关键人员，并采取实质性的激励措施，激发人才的积极性和革新精神，以有效地开发目标企业的人力资源；在文化上应扬长避短，吸取并购双方企业中的先进文化，求大同，存小异，企业双方建立信任，实现企业文化的较好融合；在信息上让目标企业员工了解并购的最新进展，了解其在新公司的位置，以及新公司未来的发展设想，使员工对并购有一条顺畅的信息渠道。可以说企业资产重组只是企业资源整合万里长征的第一步，重组后各方面的整合才是真正决定重组成败的关键。(责任编辑：叶光雄)