中国“私募基金”报告

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1、中国“私募基金”报告 2002-04-19一、什么是“私募基金”中文“私募基金”一词，在国外一些国家的法典和英文大词典中并没有相应的词。私募(Private Placement)是相对于公募(Public offering)而言，是就证券发行方法之差异，以是否向社会不特定公众发行或公开发行证券的区别，界定为公募和私募，或公募证券和私募证券。基金(Fund)，作为一种专家管理的集合投资制度，在国外，从不同视角分类，有几十种的基金称谓，如按组织形式划分，有契约型基金、公司型基金；按设立方式划分，有封闭型基金、开放型基金；按投资对象划分，有股票基金、货币市场基金、期权基金、房地产基金等等；另从其他角

2、度划分，有成长型基金、离岸基金、雨伞基金、基金的基金等等。但翻遍这些基金名称，把“私募”和“基金”合为一体的官方文件的“私募基金”(Privately Offered Fund )英文一词，却未发现。在我国近期，金融市场中常说的“私募基金”或“地下基金”，往往是指相对于受我国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言，是一种非公开宣传的，私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。其方式基本有两种，一是基于签订委托投资合同的契约型集合投资基金，二是基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金。二、中国“私募基金”现状除去前不久全国人大公布的信托法就有关信托关系的重

3、大原则事项予以法律明确外，我国现有的任何一部国家法律，均未对上述非公募集合资金进行证券投资的“私募基金”予以制度明确并加以监管。中国人民银行在今年5月前公布的信托投资公司管理办法，明确了信托投资公司可以进行资金信托，但由于信托公司的重新登记工作尚未开始，规范的操作实际上未进行，也没有完整的统计数据。尽管证券法未作出明确规定，一些证券公司在从事证券委托投资，中国证监会也尚未正式统计。因此，要了解中国目前“私募基金”的真实现状非常困难。本报告只能排除全国众多的可能实际上在进行“私募基金”业务活动的信托投资公司、证券公司、基金管理公司和其他有关组织，从经验出发，在国家工商部门注册的几十万、几百万个工

4、商企业中，从北京、上海和深圳三城市工商部门注册的企业中选择企业名称中含有“投资咨询”、“投资顾问”、“投资管理”、“财务管理”和“财务顾问”字样的五类企业为样本进行调查。调查时间分别截止2001年46月间。调查采用抽样、电话访谈和实地调查相结合的方法。调查后汇总资料表明：1上述“五类公司”总数。调查表明，上述五类公司，北京有3626家，上海有2687家(未含财务管理公司和财务顾问公司，见注)，深圳市有640家，三市共有6953家。以北京市上述五类公司的结构比例推算上海的情况，上海市若包括财务顾问公司和财务管理公司，共有2713家，则三城市五类公司共有6979家，近7000家。2公司注册资本情况

5、。进一步对北京市3626家公司进行调查，注册资本在100万元以下的公司(含100万元)占72，注册资本在100万1000万元(含1000万元)的公司占198，注册资本在1000万5000万元 (含5000万元)的公司占73，注册资本在5000万元以上的公司占0008。以相同的注册资本量划分标准分析，深圳市五类公司的比例分别为522、352、 92、34。京、深两市比较，深圳的公司数量远比北京少，但注册资本金大的公司比例远比北京多。其中，仅注册资本在1亿元以上的，深圳有10家，北京只有6家。3从事证券委托投资业务的公司数量。从北京市 3626家公司中随机抽样50家公司作进一步调查。尽管上述五类公

6、司在工商部门颁发的营业执照业务范围中都没有“代客理财”，“受托代理证券投资业务”等内容，但调查结果是，其中52的公司(26家)坦然承认在从事代客理财业务，38的公司(19家)未从事代客理财业务， 10的公司(5家)未找到被调查人。4公司代客理财的客户数。在从事代客理财，委托证券投资的公司中，50的公司选择“不愿具体说”， 155的公司称客户数为5家以下，192的公司称客户数为510家，38的公司称客户数为1020家，115的公司称客户数为2050家。进一步分析调查资料可发现，公司的客户数量与公司的注册资本近呈正相关关系，即注册资本大的公司，客户数量多，注册资本少的公司，客户数量少。5公司代客理

7、财的规模。回答从事委托投资业务的公司中近77的公司选择“不愿具体说”，其他近154的公司承认理财规模在1亿元至2亿元之间，近77的公司承认理财规模在2亿元以上。其中在被调查公司中注册资本占比第二的100500万元类公司中，80的公司理财规模在1亿元以上，20的公司选择“不愿具体说”。但不能排除上述选择“不愿具体说”的77的公司实际上在从事代客理财业务。以此典型调查情况推算，京、沪、深三市“五类公司”共有6979家，如按上述其中只有52的公司在从事代客理财业务的比例推算，则应有3629家公司；每家公司的代客理财规模按平均15亿元计，三市代客理财的规模则达54435亿元。另据证监会有关人士调查、推

8、测，南京证券公司一家的代客理财规模近达100亿元，估计全国几十家证券公司都在做此类业务，规模不少于2000亿元。在此，本报告保守计算证监会有关人士的估计数，打50折扣为1000亿元。再加上全国除京、沪、深三市外其他省市从事代客理财的公司，约有上万家的因素和全国信托公司中从事这项业务的因素，可以毫不夸张地估计，我国目前代客理财的规模约在7000亿元左右。6委托投资的方向。被调查公司中，除去231的公司称所募资金投资于国债二级市场外，其余均投资于股票市场，其中50多的公司投资于股票二级市场。其中，注册资本在5001000万元的公司，受托的资金均 100投资于股票二级市场。7给客户的平均收益率。被调

9、查公司中选“不愿说”的占50，选平均收益率在1015的占385，选平均收益率在1530的占7.7，选平均收益率在50以上的占38。8代客理财的利益分配方式。被调查公司称，保底分红的占154，固定比例的占115，收取佣金的占 38，上述三种方案均可的占115，选择“不愿说”的公司占58。其中，注册资本在5001000万元的公司中，50采取固定比例的利益分配方式。9代客理财的具体运作方式。被调查公司称，把委托资金打人受托方帐户的占462，委托方自行开户，受托方操作的占423，成立一家合资公司进行运作的占38，选择“不愿说”的占8。10对投资者最低委托投资金额的要求。被调查公司称，对企业投资者最低要

10、求为1000万元以上的公司占 231，500万元以上的公司占154，300万元以上的公司占269，100万元以上的公司占38，没有最低要求的公司占38。对自然人投资者，最低要求为100万元以上的公司占385，不接受自然人委托的公司占 115，没有最低要求的公司占231，其他情况的占 269。11客户群的情况。被调查公司称，投资客户以企业为主的公司占693，以个人为主的公司占38，企业和个人均有的公司占154，客户为其他情况的公司占 115。进一步分析调查数据，注册资本在3000万元以上的受托公司，其客户群均为企业。12委托方的风险控制。被调查公司称，采取保证金制度的占308，采取其它方式的占6

11、92。13受托方要求的最低投资期限。委托合同期限为六个月的公司占192，委托合同期限为一年的公司占 115，委托合同期限为一年以上的公司占577，委托合同期限具体商定的公司占116。14资金运作的信息披露。被调查公司称，做到定期披露的公司占385，运作到一定阶段才披露的公司占 269，不披露的公司占35。调查数据又表明，在注册资本在3000万元以上的受托公司中，857的公司是做到定期披露信息，143的公司是资金运作到一定阶段才披露信息。三、“私募基金”在海外(一)美国美国的投资基金基本上都是公司型、开放型、又称共同基金。但类似于我们所说的“私募基金”，在美国有关法律中没有直接、明确的定义，而是

12、在1940年投资公司法中，从是否需要注册登记的角度界定，即根据投资公司法3(c)(1)或3(c)(7)条款成立的可以豁免注册登记的基金。基于这两条款下成立的基金，可以不受投资公司法的约束，但仍然受1933年证券交易法中反欺诈等条款的约束。在这两个条款下成立的基金，主要有：风险投资基金、对冲基金、投资者俱乐部、私人股权投资及一些结构性投资工具。其中，最主要的形式是风险投资基金和对冲基金。在私募基金产生初期，这些基金以公司型为主，也有以一般合伙制的形态成立的。有限合伙制与一般合伙制的区别，前者有一个或多个没有经营权并承担有限责任的合伙人，并须有至少一个一般合伙人。有限责任合伙人与一般合伙人承担的法

13、律责任有差异。目前，美国的私募基金，不论是对冲基金，还是风险投资基金，都以有限合伙制(Limited Partnership)为主，且有限合伙制得到进一步的发展，产生了诸如有限责任企业 (Limited Liability Company)、业主有限合伙(Master Limited Partnership)等组织形态。根据1940年投资公司法以及美国其他相关法律，把握美国有关私募型基金的法律内容，主要有以下3点：1投资人数的限制。该法的3(c)(1)条款将投资者人数限制在100人以内，而3(c)(1)(A)条款进一步规定了“穿透条款 (Lookthrough Provision)”，明确了1

14、00人的含义，即拥有10以上3(c)(1)基金具有投票权证券(voting securities)的投资公司或其他私募型基金的股权(或受益凭证)持有人纳入100人的限制。对基金的管理人员或参与管理的雇员，其购买证券，不受100人的限制。同时， 100人限制只在投资者购买基金证券时才发挥作用。如果是由于“夫妻分离、死亡或其他非自愿事件”而使基金的人数发生变化等，从而使投资者人数超过100人，可不视为违法。但是，3(c)(7)条款对“有资格买家”进行了界定，但没有直接限制其投资人数，根据美国有关私募发行的法律，其实际上是把人数限制在500人以内。2投资者资格限制。1940年投资公司法2(a)(51

15、)(A)规定“有资格买家”为：(1)任何拥有不少于5百万美元投资的自然人；(2)任何拥有不少于5百万美元投资的家族企业；(3)某些信托机构；(4)其他(如机构投资者)拥有不少于2千5百万美元具有自由支配权投资的组织。(3)(c)(7)基金的投资者只限于以上几种，且需要在投资者每次购买3(c)(7)基金证券时判断其是否具有“有资格买家”资格。但如果属于分期付款形式，则只需在承诺时判别。还有一种根据3(c)(7)(B)的“祖父条款(Grandfather Provision)”成立的“祖父基金(Grand fathered Fund)”。该种基金由1996年9月1日前成立的3(c)(1)基金转变为

16、3(c)(7)基金而来。该种基金允许不超过100人的原非“有资格买家”继续存在或增加投资，但新增投资者只局限于“有资格买家”。3私募发行方法和广告的限制3(c)(7)条款规定必须私募发行，而3(c)(1)条款实际上也要求私募发行。1933年证券法)4(2)节规定“不涉及公开发行的发行人的交易”可免予登记。1982年的D条例506条规定，如果向“合格投资者”和35名以下非“合格投资者”发行证券就可以免予登记。D条例502条规定私募发行禁止以下且不限于以下形式的广告：(1)在任何报纸、杂志及类似媒体，和通过电视、广播、计算机的传播进行任何形式的一般性广告宣传；(2)通过一般性召集或广告而召开的研讨

17、会或其他会议。同时还规定，如果买方中有一个是非“合格投资者”，则证券发行人要向所有的买方公布某些信息，但如果所有的买方都是“合格的投资者”，则不要求向任何买方提供某些特定的信息。另外，美国私募基金的管理人可以以“投资顾问”身份进行注册登记，也可以根据1940年投资顾问法的203节 (b)(1)或203节(b)(3)的规定豁免登记。除此之外，那些从事商业期货交易并且数额巨大的私募型基金往往以商品综合商(Commodity Pool Opertaors)和商品交易顾问的身份向商品期货交易委员会(CFIE)进行登记注册。(二)英国英国的“私募基金”主要指“未受监管的集合投资计划 (Unregulat

18、ed Collective Investment Scheme)”。“未受监管的集合投资计划”是指不向英国普通公众发行的，除受监管的集合投资计划之外的其他所有集合投资计划，也指不受2000年金融服务和市场法238(1)条款约束的投资计划。根据2000年金融服务和市场法，英国形成了一个统一的金融服务系统。FSA接管原先由SROs(自律组织 Self-Regulatng Organisations)行使的权利。2000年金融服务和市场法将集合投资计划的发起人和管理人局限于“被授权人”和“经财政部豁免的人”两类，并在21条款和238条款中规定，除非特别规定(豁免)，否则，这些人不得邀请他人参与投资活

19、动或集合投资计划。英国对“私募基金”的监管原则主要也是体现在“有资格买家”和“传播、广告”方式上。在英国的2001年集合投资发起(豁免)条例中，从传播信息的角度，对“未受监管的集合投资计划”进行限制。首先将“传播 (Communication)”理解为“被授权人”在业务过程中邀请或请求加入某“不受监管计划”，并将“传播”划分为“对某人的传播(communication being made to another person)”和“指向某人的传播(communication being directed at persons)”;“实时传播(real time communication)”和

20、“非实时传播(non-real time communication)”；其中“实时传播”又分为“受请求的实时传播(solicited real time communication)”和“不受请求的实时传播(unsolicited real time communication)”。其次，根据传播的对象和传播的方式来对可以免于受 238(1)条款约束的不受监管计划进行了详细的规定。采取“非实时传播”或“受请求的实时传播”的，以下对象可以免于238(1)条款的约束：(1)海外人士；(2)以前的海外顾客 (邀请加入的必须是一个海外投资计划)；(3)曾经(12个月之内)加入不受监管计划的；(4)投

21、资专家；(5)不受监管计划的现有参与者；(6)富有个人；(7)拥有高额资产的公司，非法人公司组织；(8)熟练投资者；(9)富有投资者或熟练投资者的联合会；(10)信托的发起人，受托人或其他代表；(11)信托、遗嘱等的受益人；(12)其他由工作关系而能阅读此传播内容的人。在传播过程，一般要求提供(1)投资者的资格证明；(2)投资者本人的声明；(3)传播者在传播过程中发出警告及有必要的防止其他非目标人员参与的机制。对“实时传播”则仅限于(1)由海外人士向海外人土传播关于海外投资的计划；(2)投资专家；(3)拥有高额资产的公司，非法人公司组织；(4)熟练投资者；(5)信托的发起人、受托人、其他代表；

22、信托、遗嘱的受益人。(三)日本日本的基金除少数境外基金(Offshore Fund)和地域基金(Country Fund)外，6000多个基金都是契约型基金，其统一受证券投资信托法及由此产生的证券投资信托协会的监管。同时，在日本的证券投资信托法第三条明确规定：“除证券投资基金外。任何人均不能签订以将信托财产主要投资于有价证券运用为目的之信托契约，但是不以分割收益权，使不特定的多数人取得为目的之行为，不在此限”。由此可见，日本是明确禁止上述意义上的投资于证券的“私募基金”。但是对于不是主要投资于有价证券的集合投资基金，日本法律并未予以禁止，主要是一些风险投资基金。(四)香港香港在单位信托及互惠基

23、金守则中指出，“在香港刊登广告或邀请公众投资于未经认可的集合投资计划，可构成违反保障投资者条例第4条的规定的违法行为”。即香港只要是向社会公开招募或宣传的基金，都必须经证券监管机关认可。未认可基金一般是指以私募方式进行，集合投资人数不超过50人的互惠基金公司或单位信托公司。这种私下合作形成的投资基金尽管不得向社会招募或宣传，但仍是受其他法规约束。这类基金一般是封闭式的直接投资基金。(五)台湾在2000年前，台湾公募型基金是指证券投资信托基金，其通过缔结证券投资信托契约，公开发行受益凭证募集资金后集合投资于证券。等同于我们目前的博时、大成基金等。“私募基金”主要是“创业投资基金”，且该基金凭证不

24、能上市流通。去年7月，为发挥专业投资机构作用，引导散户投资者进行理性投资，台湾颁布实施了证券投资顾问事业证券投资信托事业经营全权委托投资业务管理办法。该办法规定，从事客户全权委托投资业务的证券投资顾问和证券投资信托公司须具备一定条件并经证监会核准(第2、3条)。委托方式为契约型，要与委托人签订委托投资契约并附委托投资说明书(第17条)。委托财产要与受托机构和保管机构财产独立(第9条)。委托资金要交由保管机构保管(第11条)。委托人的最低委托金额由证监会另行规定(第12条)。受托机构接受委托的资金不得超过其净值的一定倍数，具体倍数由证监会制定。但若实收资本达新台币3亿元以上者，不受此限(第13条

25、)。受托机构根据其实收资本额要提存相应的营业保证金(第10条)。受托人要每月定期向委托人送达资产交易记录及相关报告，并不得拒绝委托人查询有关业务资料 (第22、23条)。根据以上介绍，可见从2000年7月开始，台湾地区已允许契约型的“私募基金”存在。综上所述，尽管选择的国家和地区有限，但通过具有一般代表性的、有东西文化背景的情况介绍与分析，能给予我们的启示是：1可以看出，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的提升，“私募基金”是难以阻止的，是一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。2从保护投资者角度出发，不同国家和地区结合不同的情况；文化特征，要么是禁止私募型证券投资基金，

26、属不禁止的，不管内容繁简，却通过一定的法规明确予以约束的内容。3鉴于“私募基金”投资具有的风险性，监管的重点，一是对于投资者本身要有一定资金实力的要求。二是对私募方式的信息传播要有一定的限制 (台湾的“私募基金”主要是契约型的，一对一契约，当面提出风险警示，因此在信息传播上未作限制)。四、中国“私募基金”的现实考虑鉴于以上对海外“私募基金”的简略考察，面对我国已经存在的约估7000亿元左右的“私募基金”，对我国“私募基金”是一律取缔，还是因势利导?这已是摆在决策者面前必须正视的问题，而且是一个严重的问题。若继续采取视而不见的态度，肯定是危险的。一是弄得不好，容易为非法集资者钻空子。有的投资咨询

27、公司工商执照业务范围中根本没有代人理财业务，却向自我保护能力较差、知识经验缺乏的中小投资者筹资，秘密运作并承诺固定利益回报，如果炒作失败，则纠纷难断；如果进一步为不法分子恶意利用，将委托资金携款潜逃，发生群体性事件，更是严重威胁社会的安定局面。此类事件已不是耸人听闻，在各地已有深刻的教训。二是助长证券市场事端不断，对证券市场的稳定发展造成严重冲击。不少“私募基金”公司身份不明，缺乏监督，也没有一定的内控机制，其操作手法往往以“做庄”为主，操纵股价，铤而走险，如果不予以正确引导，难免会接连出现“中科创业”第二、第三的事件。三是在不少“私募基金”炒作中，往往是“私募基金”与证券公司联手，以股票作抵

28、押，二倍或三倍于委托资金的方式从银行套取贷款炒股票。一遇股市下跌，银行措手不及，造成的严重损失不能低估。“吕梁”的苦果在全国银行体系中有多少，只是未有真实统计而已。但是面对现实，我们又不能不去体会“凡是存在的都是合理的”这一哲学命题。财产管理或者说代客理财已是我国近几年经济生活中不可忽视的重要经济现象。因为我国国民经济近二十年的持续快速发展，社会财富在急剧增长，表现为一方面个人资产在急剧增长，面对金融市场的深化和产品的丰富，特别是面临一千多种股票的选择，普通投资者缺乏理财知识、经验和精力，迫切需要专家理财。另一方面，随着社会保障制度改革的深入和社会经济运行结构逐趋市场化，各种各样的基金和具有闲

29、置资金的企业也迫切需要寻找增值的出路，迫切希望市场能够根据他们持有的资金状况，提供具有针对性的投资理财方案，已不满足银行低利的存款品种，也不满于现有的30只证券投资基金的运作方式，他们需要市场提供更多、更灵活的低成本、高回报的投资方式。从供给方分析，“私募基金”的存在也是我国趋于市场体制成熟过程中不可回避的现象。(1)培育大量的机构投资者，是我国证券市场向纵深发展的一项重要战略任务。与美国股市市值一半左右由几十万个专业投资者经营相反，目前我国股市16000亿元的流通市值，除去33家公募基金管理约800亿元外，剩下15000多亿元由在深、沪交易所所开户的996的散户投资者和隐蔽的“地下基金”及一

30、些证券公司以资产管理业务名义在经营。而证券法又并没有赋予证券公司以代客理财、委托投资业务。证券法第142条指出“证券公司办理经纪业务，不得接受客户的全权委托而决定证券买卖，选择证券种类，决定买卖数量或者买卖价格”。第194条指出“证券公司经办经纪业务，接受客户的全权委托买卖证券的，或者对客户买卖证券的收益或者赔偿证券买卖的损失作出承诺的，责令改正，处以五万元以上二十万元以下的罚款”。第199条指出“证券公司违反本法规定，超出业务许可范围经营证券业务的，责令改正，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款。情节严重的，责令关闭”。另外，目前我国公募基金的最大问题不仅是总体规模小，而且基金

31、的各个利益主体存在严重缺位问题，特别是对基金经理人的利益约束软化，激励机制欠缺，其投资行为与切身利益没有直接联系，所以出现了令投资者大失所望的“基金黑幕”。“私募基金”的最大特点就是投资者(委托人)与管理人(受托人)之间形成荣辱与共、休戚相关的利益关系。如果这样一支力量得到法律的认可，那么我国证券市场将形成一种有新的力量充实的庞大的机构投资者格局。此外，由于“私募基金”产权关系明晰，利益约束硬化，激励机制透明，可以有效解决投资者和经理人的利益机制问题，所以能为最优秀的人才创造发挥最大潜能的制度条件。目前，这支队伍中，确有些操作人员行为不规范，但不少人是有着良好的教育背景，有些还曾服务于证券交易

32、所、中外证券公司，其操作风格已与欧美、香港一些基金经理相似。只要法规制度清晰，监管有力，“私募基金”中是能够培育、锻炼出一批成熟的理性的基金经理队伍。(2)目前，“私募基金”由于缺乏法律上的明确界定和保障而隐蔽于地下，逃避监管者的监管，躲开市场的注视，成为证券市场潜伏的危机源和不稳定因素。反之，让这些群体公开化，“浮出水面”，对于他们的监管将变得容易和可以控制，对于市场的健康发展是有益的。并且，让暗处的“私募基金”浮出水面，成为市场中一个公开公平的竞争对手，对于市场上的其他投资力量，包括公募型的证券投资基金、中小投资者，都是非常有利的，有利形成证券市场有序竞争的环境。(3)应对入世要求，我国应

33、尽快做大私募型投资理财业务。中国人世后，外资参股成立合资基金管理公司的比例达33，三年后比例可达49。而现在我国基金管理公司的内资最大持股比例为30，如果外资的持股比例达到33或者更高，外资将会对国内基金管理公司中的中资股东提出挑战。届时国内机构如果没有过硬的实力和投资管理水平，将难以与外资抗衡。从目前美林证券、高盛证券的利润构成看，购并、证券融资以及基金管理已是境外券商的两大竞争强项，两项业务创造的利润占利润总额半数以上。而现在国内基金管理公司基本还处于政府发牌、垄断经营的局面，管理公司数量少，持股比例有限制，业内缺乏激烈竞争，管理人的竞争意识和市场压力不大，市场化步伐不快，管理水平的提升相

34、对比较慢。因此有必要在更大范围内发展市场化程度较高的“私募基金”。应该说，大力发展机构投资者不应仅仅局限在公募型证券投资基金上，“私募基金”的需求更为殷切。对此，我们不能忽视市场自身发展的力量。“十五计划”纲要已经明确提出“凡是对外资开放的领域，内资均可进入”。同样，在“私募基金”领域，在对外资不得不开放之前，应想方设法率先向国内开放。五、政策建议鉴于以上的考察和研究，有必要对我国的“私募基金”以及由“私募基金”引起的有关我国在基金立法方面的问题提出如下建议：1建议我国人大投资基金法起草小组在业已分送征求有关方面意见的投资基金法中，首先必须对“基金”是什么，给予严格的法律定义，避免因有关部门和

35、有关人士由于对“基金”理解上的歧义，产生对信托、证券投资基金、风险投资基金、产业投资基金有关法规制定与部门间业务管理上许许多多的意见冲突，给应该发展更快的中国基金业带来不应有的负面影响。目前的投资基金法(征求意见稿)第3条指出，基金“是指根据特定投资目的，以发售基金份额的方式向社会公众或者社会不特定对象募集资金并形成独立的基金财产、基金财产交由基金管理人按照资产组合方式管理、由基金托管人托管，基金份额持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集体投资活动的组织形式”。同时，第4条又指出，“基金的组织形式可以采用契约型、公司型或者法律、行政法规规定的其他形式”。上述两条所指出的“组织形式”，明显有不

36、易理解之处。在国务院已颁布的证券投资基金管理暂行办法第2条中又称“证券投资基金是指一种金融工具投资”。两个法规比较，更使人不易理解“基金”到底是什么?难怪乎一位多年从事基金业工作并对基金业著述颇丰的总经理遗憾地对拙者言：曾为一官司面对法院询问：基金不是法人，不是自然人，是什么?顿时哑口无言。2鉴于海外基金业主要基于公司型和契约型的实践，既然投资基金法(征求意见稿)已明确了投资基金可以有公司型和契约型两种基本形态，但基金本身是一种专家理财的集合投资制度或计划，它需要具有法律意义上的载体，因此同时应明确，从事公司型集合投资除应遵守投资基金法之外，还应遵守公司法的相应条款。从事契约型的集合投资除应遵

37、守投资基金法外，还应遵守信托法的相应条款。或者在投资基金法中对此不予明确，则应对什么是契约型基金、公司型基金予以明确法律含义。3如果从法律上明确了什么是契约型基金，则国务院在人大信托法颁布前颁布的证券投资基金管理条例主要规范的是契约型基金，契约型基金本质是基于信托关系而设立的一种集合投资制度。因此应对照信托法修订证券投资基金管理暂行办法。按照信托法规定的信托设立条件，进一步明确基金契约设立时书面文件应载明的事项。目前该办法的某些内容已经不起法律的推敲。4考虑到市场经济的发展和集合投资的复杂性，投资基金法的制定要有一定的前瞻性，应不是仅针对证券投资基金，还可以包括风险投资基金和产业投资基金的相应

38、内容。因为从基金的本质上说，不管是证券投资基金、风险投资基金还是产业投资基金都是集合投资制度，涉及的法律规范在许多方面大同小异，而且，随着市场经济活动的深入，作为集合投资行为，今后市场上会产生许多新的品种，比如集合投资于非证券，非风险投资，非产业投资的货币市场基金等也属情理之中。因此现在没有必要单就风险投资和产业投资起草法律和法规。如果国家需对风险投资给予税收优惠等扶植政策和对产业投资予以产业政策导向引导，完全可以根据投资基金法的一定授权，由相应的部门规章予以明确。法规众多复杂，执行上又政出多门，易出现不应有的弊端。在此方面，应参考海外有些国家和地区的经验。5为保护中小投资者的利益，考虑中国国

39、情和东方文化特征，建议在投资基金法中进一步明确，以公募形式从事证券投资基金活动的，必须采取契约型，以私募形式从事证券投资基金活动的，可以契约型，也可以公司型。风险投资基金投资具有高风险特征，采取私募公司型为宜。产业投资基金所募资金投资于什么?尚属业界讨论中的问题。以市场观点论，若拟投资于未上市企业股份为主(等同于可分割、量化的证券)，可从属于证券投资基金的考虑，采取公募或私募两种形式。具体的法律释义框架建议如下：6进一步建议，在投资基金法中对公募型基金的契约提出明确的法律要求。尽管目前证券投资基金管理暂行办法对公募型证券投资基金的基金契约内容和格式作出了一般性要求，但考虑到私募型投资基金将有很

40、大的发展空间，投资种类也将日益拓展，为保护投资者利益，维护金融市场的稳定发展，非常有必要根据信托法，对各种投资基金的信托契约作出统一的规范。这些重大法律原则，不宜由有关部门以部门规章形式出现。建议在投资基金法中明确，从事契约型的基金，信托契约除须符合信托法有关信托设立的有关条件外，应载明以下若干重大原则事项：(1)委托财产独立性原则，单独记帐，单独核算。当基金管理人和基金托管人因某种原因中止其职责时，委托财产不属于清算财产。(2)基金管理人与投资人签订委托投资契约时，应事先保证一定期间，供投资人充分审阅信托契约全部内容。而且基金管理人与投资人只能个别签订信托契约，不能共同签约。(3)投资人也应

41、与基金托管人个别签订信托契约，不能共同签约。(4)为控制风险，基金管理公司从事契约型基金投资，其受托投资金额不得超过该公司资本净值的一定倍数。(5)禁止信托契约中约定固定收益率。(6)对基金投资方向，信息披露方式和内容，诉讼事件处理以及投资风险警示等，都应在信托契约中揭示，等等。7目前的投资基金法(征求意见稿)中，对“私募基金”“特定基金”名下作了有关的法律规定，如投资人数的限制(50人以下)，最低出资额的限制(不得低于100万元)。一定的信息披露要求。参照海外有关法律要义和精神，建议在投资基金法中增加明确，(1)禁止通过报纸、杂志、电视、广播、互联网等媒体或开座谈会、研讨会向社会发布有关招募

42、广告；(2)若设立私募型、公司型的基金公司必须是独立法人，向工商局登记注册，单独建帐，这将有利于与发起人公司之间建立防火墙制度；(3)对于私募型、公司型基金发起人的公司，要有一定的资质和资本金要求(如500万元以上)；(4)发起人公司要有 (包括聘请)国家投资基金管理部门考核承认的一定数量的基金经理；(5)发起人公司投资设立公司型基金，必须有一定的发起人股份比例(3?)；(6)建立相应的信息披露制度，定期向投资者报告基金投资情况及基金公司资产状况(7)要求国家有关部门的监管指导，制定内部风险控制机制；(8)鉴于今后私募型基金公司数量较多，国务院有关监管部门的力量有限，投资基金法町以明确授予全国

43、基金业协会等自律组织以一定的权限，要求各私募型基金公司向基金业协会等自律组织登记备案，并定时报告有关基金运作财务资料，并接受其检查、监督；(9)以法律形式明确，非经有关部门登记注册、备案而从事的委托投资属于违法行为，不受法律保护，以教育中小投资者；(10)对于契约型“私募基金”按上述第6点有关契约内容予以规范。8各国对集合投资制度进行规范，一般出于以下三个理由：保护投资者(Protect Investors)；确保市场的完整性(to Ensure the integrity of the Markets)；提高市场的稳定性(to Promote stability)，特别是加强对“私募基金”的

44、监管原因在于“私募基金”可能对中小投资者造成损害，破坏市场的完整性，导致市场的不稳定。由于“私募基金”对市场的影响，主要是通过控制其资金规模和采用的杠杆手段，有些国外的对冲基金是以其高杠杆性著称，它们通过银行贷款、券商信用交易、衍生工具的使用取得杠杆。一旦经营失败，产生的扩散效应巨大。LTCM的失败就是一个突出的例子。所以政府在对其监管上，除以一定的法律、法规规范其自身经营行为外，同时加强对其交易对手的监管。参考此经验，我国政府有关部门在通过规范手段扶植“私募基金”浮出水面的同时，现阶段，可采取以下措施：(1)禁止私募型基金公司进入银行同业拆借市场；(2)禁止银行、证券公司等金融机构给其提供信

45、用支持；(3)建立私募型投资公司大额交易报告制度，向基金业协会等自律组织和国家投资基金管理部门报告。通过间接监管，在一定程度上减轻由于私募型投资基金经营的失败给整体经济和证券市场的稳定带来的冲击。附录投资公司代客理财情况调查表一地区：北京 单位：户 类别分层标准投资咨询公司投资管理公司投资顾问公司财务顾问公司财务管理公司合计100万(含)10216015402652616100500(含)15418168003405001000万(含)372201210037810003000万(含)171782220219类别分层标准投资咨询公司投资管理公司投资顾问公司财务顾问公司财务管理公司合计30005

46、000万(含)1385104550001亿(含)019300221亿2亿(含)0410052亿5亿(含)0000OO5亿以上01000l合计123053818242953626截止日期：2001年4月16日注：此表是选择北京市工商局注册的公司名称中含有“投资咨询”、“投资顾问”、“投资管理”、“财务顾问”、“财务管理”等字样的公司，并按不同注册资本金的公司进行分类统计。 投资公司代客理财情况调查表二标准分层企业名称中含有“投资咨询”“投资顾问”“投资管理”“财务顾问”“财务管理”等字样的企业数量100万(含)334100500万(含)1735001000万(含)5210003000万(含)45

47、30005000万(含）145000万1亿(含)121亿以上10合计640截止日期：2001年5月28日投资公司代客理财情况调查表三地区：上海 单位：户数据类别投资类公司户数投资咨询公司1142投资顾问公司1160投资管理公司385合计2687户均注册资本金632.3万元截止日期：2001年6月8日投资公司代客理财情况表四占比一、是否从事代客理财业务1是5202否3803找不到公司负责人100二、公司客户情况15家以下1552510家19231020家3842050家115550家以上06不愿具体说500三、公司代客理财的规模110亿以上25亿以上32亿以上7741亿以上15455000万以上6不愿具体说76.9四、代客理财的投资方向1二级市场的运作4232一级市场的申购1923国债投资2314.二市场和一纽市场相结合154五、给客户的平均收益率1.10以下2101538.5315307743050550以上386不愿具体说50六、对作为企业的最低金融要求11000万以上2312500万以上1543300万以上2694100万以上385没有308七、对个人投资者的最低要求1100万以上385250万以上3不对个人1154没有231作者：中国人民银行非银司 夏斌来源：金融与保险