第七章公司并购业务

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1、第七章公司并购业务第七章公司并购业务第一节公司兼并与收购的概念及其类型第一节公司兼并与收购的概念及其类型第二节企业并购的动因与效应第二节企业并购的动因与效应第三节公司并购的程序第三节公司并购的程序第四节投资银行在公司并购中的作用第四节投资银行在公司并购中的作用第五节收购与反收购策略第五节收购与反收购策略一、公司并购的特定涵义一、公司并购的特定涵义二、企业并购的分类二、企业并购的分类第一节公司兼并与收购的概念及其类型第一节公司兼并与收购的概念及其类型一、公司并购的特定涵义一、公司并购的特定涵义（一）兼并（一）兼并 指两家或更多独立的企业合并组成立一家企业，通常是一家优势公司吸指两家或更多独立的企

2、业合并组成立一家企业，通常是一家优势公司吸收一家中多家公司。收一家中多家公司。吸收合并。吸收合并。新设合并。诞生一家新企业时，所有原企业消亡新设合并。诞生一家新企业时，所有原企业消亡（二）收购（二）收购 指一家公司在证券市场上，用现金、债券或股票购买另一家公司的股票指一家公司在证券市场上，用现金、债券或股票购买另一家公司的股票或资产，以获得对该公司控制权的行为。或资产，以获得对该公司控制权的行为。（三）兼并与收购的区别（三）兼并与收购的区别 兼并获得全部业务与资产，产承担全部债务和责任兼并获得全部业务与资产，产承担全部债务和责任 兼并以现金购买和债务转移为主要交易条件，而收购则以占有股份为主兼

3、并以现金购买和债务转移为主要交易条件，而收购则以占有股份为主 要依据要依据 被收购企业一家是上市公司，兼并不限于此被收购企业一家是上市公司，兼并不限于此 兼并后资产一般需要重新组合、调整兼并后资产一般需要重新组合、调整二、企业并购的分类二、企业并购的分类（一）按照企业成长方式分（一）按照企业成长方式分（二）按照委托方式划分（二）按照委托方式划分（三）按照并购动机划分，善意并购与敌意并购（三）按照并购动机划分，善意并购与敌意并购（四）根据并购方式划分（四）根据并购方式划分（一）按照企业成长方式分（一）按照企业成长方式分 横向并购、纵向并购、混合并购横向并购、纵向并购、混合并购 横向并购：同行企业

4、之间的并购。扩大生产规模，或减少竞争对手，或横向并购：同行企业之间的并购。扩大生产规模，或减少竞争对手，或节约重复基础设施。节约重复基础设施。纵向并购：生产或经营上互为上下游关系的企业之间的并购。前向并纵向并购：生产或经营上互为上下游关系的企业之间的并购。前向并购：与最终用户的并购，如纺织公司与印染公司结合。后向并购：向供购：与最终用户的并购，如纺织公司与印染公司结合。后向并购：向供应商的并购，如钢铁公司与铁矿公司结盟。应商的并购，如钢铁公司与铁矿公司结盟。混合并购：产品扩张型、市场扩张型、纯混合型混合并购：产品扩张型、市场扩张型、纯混合型（二）按照委托方式划分（二）按照委托方式划分 直接并购

5、、间接并购直接并购、间接并购 直接并购：直接并购：收购方直接向目标公司提出所有权要求，分向前与向后两收购方直接向目标公司提出所有权要求，分向前与向后两种。向前直接并购指目标公司被买方并购后，目标公司消亡。向后直接种。向前直接并购指目标公司被买方并购后，目标公司消亡。向后直接并购则是买方消亡。并购则是买方消亡。间接并购：收购方设立一个控股公司或子公司，以其名义收购。分为间接并购：收购方设立一个控股公司或子公司，以其名义收购。分为三角并购或反三角并购。三角并购中的收购公司一般空壳的股份有限公三角并购或反三角并购。三角并购中的收购公司一般空壳的股份有限公司。通过董事会就可以决定子公司的收购事宜，避免

6、直接收购中的股东司。通过董事会就可以决定子公司的收购事宜，避免直接收购中的股东表决。表决。（三）按照并购动机划分（三）按照并购动机划分 善意并购与敌意并购善意并购与敌意并购 善意并购：收购者事先与目标公司经营者商议好，目标公司经营者主动善意并购：收购者事先与目标公司经营者商议好，目标公司经营者主动提供必要的资料，并劝股东接受公开收购要约，出售股票。提供必要的资料，并劝股东接受公开收购要约，出售股票。敌意并购：收购受到目标公司经营者的抵制，收购者强行收购，或者收敌意并购：收购受到目标公司经营者的抵制，收购者强行收购，或者收购者未与被收购者商议，突然公开出价收购。敌意收购价一般比市价高购者未与被收

7、购者商议，突然公开出价收购。敌意收购价一般比市价高出出20%-40%。收购公司要制定严格的收购实施计划，并严格保密。收购计划书说明收购公司要制定严格的收购实施计划，并严格保密。收购计划书说明如何进行改组，如何管理公司，职工如何安置，原经营者如何安排等，如何进行改组，如何管理公司，职工如何安置，原经营者如何安排等，收购成功的可能性会大增。收购成功的可能性会大增。敌意收购难以得到目标公司内部运营资料、财务善的资料，风险较大。敌意收购难以得到目标公司内部运营资料、财务善的资料，风险较大。经营业绩不佳的公司和资产价值超过账面价值的公司容易成为敌意收购经营业绩不佳的公司和资产价值超过账面价值的公司容易成

8、为敌意收购目标。目标。（四）根据并购方式划分（四）根据并购方式划分 协议收购和要约收购协议收购和要约收购 协议收购：收购人通过与目标公司的管理层或者目标公司的股东，达成书协议收购：收购人通过与目标公司的管理层或者目标公司的股东，达成书面转让股份的协议。面转让股份的协议。要约收购：收购方通过向收购公司的管理层和股东发出购买所持公司股要约收购：收购方通过向收购公司的管理层和股东发出购买所持公司股份的局面意思表示，并按照依法公告的收购条件、收购期限、收购价格份的局面意思表示，并按照依法公告的收购条件、收购期限、收购价格进行的收购。预先不需要征得目标公司管理层的同意。进行的收购。预先不需要征得目标公司

9、管理层的同意。一、企业并购的主体分析一、企业并购的主体分析（一）股东（一）股东追求收益最大化追求收益最大化（二）经理（二）经理谋求管理层利益最大化谋求管理层利益最大化（三）政府（三）政府在垄断与竞争中寻求平衡点在垄断与竞争中寻求平衡点二、并购二、并购企业成长的动因企业成长的动因（一）企业外部发展优势论（一）企业外部发展优势论（二）规模经济论（二）规模经济论（三）交易费用论（三）交易费用论（四）多样化经营（四）多样化经营三、并购的直接效应三、并购的直接效应（一）价值低估效应（一）价值低估效应（二）合理避税效应（二）合理避税效应（三）股价涨升效应（三）股价涨升效应（四）宣传广告效应（四）宣传广告效

10、应第二节企业兼并的动因与效应第二节企业兼并的动因与效应一、企业并购的主体分析一、企业并购的主体分析（一）股东（一）股东追求收益最大化追求收益最大化 股票价值是衡量公司业绩好坏的评价指数。资金流入股票价格较高企股票价值是衡量公司业绩好坏的评价指数。资金流入股票价格较高企业的倾向，有利于股东股本增值和经济资源的有效利用业的倾向，有利于股东股本增值和经济资源的有效利用（二）经理（二）经理谋求管理层利益最大化谋求管理层利益最大化 公司经理在很大程度上控制着公司的经营决策权，尤其在股份分散公司经理在很大程度上控制着公司的经营决策权，尤其在股份分散的大型上市公司中。经理的主要目标是获得公司的快速发展，而非

11、利的大型上市公司中。经理的主要目标是获得公司的快速发展，而非利益最大化。公司的发展可以使公司经理获得更高的工资和地位，更大益最大化。公司的发展可以使公司经理获得更高的工资和地位，更大的权力和职业保障。的权力和职业保障。（三）政府（三）政府在垄断与竞争中寻求平衡点在垄断与竞争中寻求平衡点 市场集中度指某一特定市场中，少数几个最大企业（前四或前八）市场集中度指某一特定市场中，少数几个最大企业（前四或前八）所占市场总销售额的比重。所占市场总销售额的比重。二、并购二、并购企业成长的动因企业成长的动因 企业成长靠内部积累不断扩展，或者外部扩张。企业成长靠内部积累不断扩展，或者外部扩张。（一）企业外部发展

12、优势论（一）企业外部发展优势论 兼并可以减少投资风险和成本，投资见效快；可以有效冲破壁垒进入兼并可以减少投资风险和成本，投资见效快；可以有效冲破壁垒进入新的企业，如小规模成本劣势、产品转换高成本、产能过剩风险等；新的企业，如小规模成本劣势、产品转换高成本、产能过剩风险等；被兼并企业的经验曲线效应，特别是混合兼并时。被兼并企业的经验曲线效应，特别是混合兼并时。（二）规模经济论（二）规模经济论 横向兼并时，横向兼并时，2+24,专业化生产。专业化生产。企业主要不是靠扩大工厂的规模，而是靠增加工厂的数量。企业主要不是靠扩大工厂的规模，而是靠增加工厂的数量。（三）交易费用论（三）交易费用论 交易费用是

13、运用市场价格机制的成本，包括搜寻信息的成本和讨价交易费用是运用市场价格机制的成本，包括搜寻信息的成本和讨价还价的成本，企业以较低的内部交易费用代替较高的外部市场交易费还价的成本，企业以较低的内部交易费用代替较高的外部市场交易费用用（四）多样化经营（四）多样化经营三、并购的直接效应三、并购的直接效应（一）价值低估效应（一）价值低估效应 估价率：股票市场价值与资产的账面价值之比。当经营管理未发挥应估价率：股票市场价值与资产的账面价值之比。当经营管理未发挥应有潜力，或者通货膨胀造成的资产的市场价值与重置成本的差异，或有潜力，或者通货膨胀造成的资产的市场价值与重置成本的差异，或者收购公司拥有市场所没有

14、的内部信息时，在收购公司眼里，该公司者收购公司拥有市场所没有的内部信息时，在收购公司眼里，该公司可能价值低估。可能价值低估。（二）合理避税效应（二）合理避税效应 股息收入、利息收入、营业收益和资本收益的计算方式不同。股息收入、利息收入、营业收益和资本收益的计算方式不同。（三）股价涨升效应（三）股价涨升效应 兼并有利可图。（兼并有利可图。（1）被兼并的企业股价会大幅上扬，假兼并可带来被兼并的企业股价会大幅上扬，假兼并可带来暴利。（暴利。（2）低价买进亏损企业，通过注资、整顿、改进、包装之后，低价买进亏损企业，通过注资、整顿、改进、包装之后，再高价卖出，或经过一番努力使其增值之后再上市获取暴利。再

15、高价卖出，或经过一番努力使其增值之后再上市获取暴利。（四）免费宣传广告效应（四）免费宣传广告效应一、收购方的自我评估一、收购方的自我评估二、聘请中介机构并保密协议二、聘请中介机构并保密协议三、选择目标上市公司三、选择目标上市公司四、收购意向书四、收购意向书五、谈判并签署收购协议五、谈判并签署收购协议六、公告并办理股权过户手续六、公告并办理股权过户手续七、重组目标公司七、重组目标公司第三节公司收购的程序第三节公司收购的程序一、收购方的自我评估一、收购方的自我评估 为什么要收购上市公司？为什么要收购上市公司？公司对外投资不得超过净资产的公司对外投资不得超过净资产的50%。收购方要具有：良好的经营业

16、收购方要具有：良好的经营业绩，净资产收益率较高；健全的经营机制和高素质的管理人员，以便入绩，净资产收益率较高；健全的经营机制和高素质的管理人员，以便入主上市公司董事会；足够大的净资产规模。主上市公司董事会；足够大的净资产规模。二、聘请中介机构并保密协议二、聘请中介机构并保密协议三、选择目标上市公司三、选择目标上市公司 获得优良资产、高素质人才和营销网络等。获得优良资产、高素质人才和营销网络等。壳壳四、收购意向书四、收购意向书五、谈判并签署收购协议五、谈判并签署收购协议 股权转让股权转让5%，也上公告。也上公告。5%-30%，可由交易所豁免。可由交易所豁免。30%以上，由监管机构决定是否豁免公告

17、义务。以上，由监管机构决定是否豁免公告义务。六、公告并办理股权过户手续六、公告并办理股权过户手续七、重组目标公司七、重组目标公司 增选董事，修改公司章程，修改公司名称，重新聘请高级管理人员增选董事，修改公司章程，修改公司名称，重新聘请高级管理人员 剥离不良资产，注入优质资产。剥离不良资产，注入优质资产。一、作为买方代理策划并购一、作为买方代理策划并购二、作为卖方代理实施反兼并措施二、作为卖方代理实施反兼并措施三、目标上市公司三、目标上市公司四、收购意向书四、收购意向书五、谈判并签署收购协议五、谈判并签署收购协议六、公告并办理股权过户手续六、公告并办理股权过户手续七、重组目标公司七、重组目标公司

18、第四节投资银行在公司收购中的作用第四节投资银行在公司收购中的作用一、作为买方代理策划并购一、作为买方代理策划并购 财务顾问的主要职责：财务顾问的主要职责：1、替并购方寻找合适的目标替并购方寻找合适的目标 2、提出具体的收购建议，包括收购策略、价格、非价格条件、收购提出具体的收购建议，包括收购策略、价格、非价格条件、收购时间、财务安排时间、财务安排 3、目标公司的董事或大股东接洽并商议收购条款目标公司的董事或大股东接洽并商议收购条款 4、编制并购公告，准备给目标公司股东的函件编制并购公告，准备给目标公司股东的函件 5、收购计划收购计划二、作为卖方代理实施反兼并措施二、作为卖方代理实施反兼并措施

19、1、寻求股东支持寻求股东支持 2、股份回购股份回购 3、诉诸法律诉诸法律 4、白衣骑士白衣骑士 5、毒药丸毒药丸 6、驱鲨剂驱鲨剂三、目标公司并购价格的确定三、目标公司并购价格的确定（一一）账面价值法账面价值法 要估算目标公司的真正价值，尚须对资产负债表的各个项目作出必要估算目标公司的真正价值，尚须对资产负债表的各个项目作出必要的调整。亏损企业采用此法，视同计算目标企业的清算价值。要的调整。亏损企业采用此法，视同计算目标企业的清算价值。（二）市场价值法（二）市场价值法 比照的价格：比照的价格：1、公开交易公司的股价，公开交易公司的股价，2、相似企业过去的收购价相似企业过去的收购价格，格，3、新

20、上市公司发行价新上市公司发行价 市盈率是重要方法。公司市场价值市盈率是重要方法。公司市场价值=市盈率市盈率净利润净利润（三）未来获利还原法（三）未来获利还原法 四、协助买方筹集必要的资金四、协助买方筹集必要的资金 杠杆收购：收购公司通过借债来获得目标公司的产权，又从后者所杠杆收购：收购公司通过借债来获得目标公司的产权，又从后者所产生的现金流中偿还负债的并购方式。产生的现金流中偿还负债的并购方式。所发行的债券利率高，风险也高，即垃圾债券。所发行的债券利率高，风险也高，即垃圾债券。杠杆收购中，投资银行收取费用杠杆收购中，投资银行收取费用：（：（1）提出收购意见与计划。提出收购意见与计划。（2）安排

21、资金筹措。（安排资金筹措。（3）安排过渡性融资。（安排过渡性融资。（4）其它咨询费用。其它咨询费用。五、投资银行并购业务的收费五、投资银行并购业务的收费（一）按照报酬的形式划分（一）按照报酬的形式划分 1、前端手续费前端手续费 2、成功酬金成功酬金 3、合约执行费用合约执行费用（二）按照计费方式划分（二）按照计费方式划分 固定比例佣金固定比例佣金 累退比例佣金：第累退比例佣金：第1个个100万，万，5%；第第2个个100万，万，4%；第第3个个100万，万，3%；第第4个个100万，万，2%；超出超出400万的部分，万的部分，1%。累进比例佣金：如果实际发生金额低于估计额，则累进比例佣金作为累

22、进比例佣金：如果实际发生金额低于估计额，则累进比例佣金作为对投资银行的奖励。对投资银行的奖励。一、收购策略一、收购策略二、反收购策略二、反收购策略第五节收购与反收购策略第五节收购与反收购策略一、收购策略一、收购策略（一一）中心式多角化策略中心式多角化策略（二）复合式多角化策略（二）复合式多角化策略（三）垂直式整合策略（三）垂直式整合策略（四）水平式整合策略（四）水平式整合策略 二、反收购策略二、反收购策略（一）事先预防策略（一）事先预防策略（二）管理层防卫策略（二）管理层防卫策略（三）毒药丸（三）毒药丸（四）白衣骑士（四）白衣骑士（五）股票交易策略（五）股票交易策略一、收购策略一、收购策略（一

23、一）中心式多角化策略中心式多角化策略 兼并目标企业与本企业原经营的行业相关度较高，但不处在同一行兼并目标企业与本企业原经营的行业相关度较高，但不处在同一行业的企业的兼并策略。业的企业的兼并策略。（二）复合式多角化策略（二）复合式多角化策略 兼并完全无关行业企业的策略。兼并完全无关行业企业的策略。财务性的证券投资，财务分析和产业分析很重要，重点放在评估其财务性的证券投资，财务分析和产业分析很重要，重点放在评估其产业及谈判价格上。新介入的行业是增长快、有前途的行业；新行业产业及谈判价格上。新介入的行业是增长快、有前途的行业；新行业的财务控制及企业管理的方法最好与本企业类似；必须对税法、会计的财务控

24、制及企业管理的方法最好与本企业类似；必须对税法、会计原则透彻了解。原则透彻了解。（三）垂直式整合策略（三）垂直式整合策略 公司寻求垂直整合一般是为了获得稳定的零部件、原料、成品供应来公司寻求垂直整合一般是为了获得稳定的零部件、原料、成品供应来源，或产品销售市场。源，或产品销售市场。需要比较内部自行创设与收购的成本。需要比较内部自行创设与收购的成本。（四）水平式整合策略（四）水平式整合策略 得到目标公司现成的生产线、生产技术，产品品牌和销售网络。得到目标公司现成的生产线、生产技术，产品品牌和销售网络。将竞争对手予以收购，这是扩大市场占有率和降低竞争压力的最快将竞争对手予以收购，这是扩大市场占有率

25、和降低竞争压力的最快最有效的办法。最有效的办法。二、反收购策略二、反收购策略（一）事先预防策略（一）事先预防策略 通过加强和改善经营管理，提高本企业的经济效率和本企业的竞争力。通过加强和改善经营管理，提高本企业的经济效率和本企业的竞争力。（二）管理层防卫策略（二）管理层防卫策略 金降落伞策略。一旦企业被收购，且董事、高阶层管理者被解雇时，金降落伞策略。一旦企业被收购，且董事、高阶层管理者被解雇时，解职者可获得巨额退休金。全美解职者可获得巨额退休金。全美500家大公司有一半以上通过了这种家大公司有一半以上通过了这种决议。决议。银降落伞。公司有义务向被解雇的董事以下的几级管理人员支付保银降落伞。公

26、司有义务向被解雇的董事以下的几级管理人员支付保证金。证金。锡降落伞。支付一般员工遣散费。锡降落伞。支付一般员工遣散费。（三）毒药丸（三）毒药丸 出售目标企业有盈利能力的资产。出售目标企业有盈利能力的资产。重拟债务偿还时间。重拟债务偿还时间。发行一种特殊权利的权证。发行一种特殊权利的权证。立即实施立即实施“金降落伞金降落伞”、“银降落伞银降落伞”计划。计划。员工优先低价认购新股。员工优先低价认购新股。（四）白衣骑士（四）白衣骑士 找一个具有良好合作关系的公司，提出比原收购方更高的价格。找一个具有良好合作关系的公司，提出比原收购方更高的价格。（五）股票交易策略（五）股票交易策略 股票回购。股票回购

27、。管理层收购。管理层收购。案例一：案例一：TCL并购汤姆逊彩电和阿尔卡特手机失败案例并购汤姆逊彩电和阿尔卡特手机失败案例TCL的两起重要国际并购成立的合资公司TTE(TCL与汤姆逊的合资企业)和T&A(TCL与阿尔卡特的合资企业)分别达到上亿的年度亏损。TCL在收购汤姆逊后就遇到了类似的情况，尽管汤姆逊旗下的RCA品牌还处于经营亏损的状态，但它依然拒绝接受TCL关于产品结构调整，引入中国设计以使成本更具竞争力的产品建议。TCL对阿尔卡特手机业务的并购，由于企业经营理念和文化上巨大的分歧，其合资公司成立以来无论在海外市场还是国内市场都仍旧延续原来阿尔卡特以及TCL移动公司两套人马、两套运行体系的

28、方式，在资源和业务整合上根本没有达到预期目标。案例二：吉利收购沃尔沃案例二：吉利收购沃尔沃沃尔沃汽车公司成立于1927年，总部设在瑞典的哥德堡。沃尔沃汽车公司的主要生产厂设在瑞典、比利时和中国，并在全世界超过100国家设立了销售和服务网络，有2400多家展厅。弗雷德里克埃普现任沃尔沃CEO。浙江吉利控股集团有限公司是国内汽车行业十强中唯一一家民营轿车生产经营企业，始建于1986年，经过二十年的建设与发展，在汽车、摩托车、汽车发动机等方面取得辉煌业绩。连续四年进入全国企业500强。北京时间2010年3月28日，中国浙江 吉利控股集团有限公司(简称：吉利集团)在瑞典哥德堡与福特汽车签署最终股权收购

29、协议，获得沃尔沃轿车公司(简称：沃尔沃轿车)100%的股权以及相关资产(包括知识产权)。本次收购涉及金额18亿美元融资来源：此次收购以及支持后续发展的资金共需27亿美元，国内和国外的融资比例约为1 1。在国内的资金中，50%以上是吉利的自有资金。这意味着，自有资金占吉利用于收购沃尔沃和后续发展所需27亿美元的25%以上。其余资金来自于中国主权银行的并购资金。而境外的资金则来自于美国、欧洲和中国香港。案例三：海尔案例三：海尔沃尔沃汽车公司成立于1927年，总部设在瑞典的哥德堡。沃尔沃汽车公司的主要生产厂设在瑞典、比利时和中国，并在全世界超过100国家设立了销售和服务网络，有2400多家展厅。弗雷德里克埃普现任沃尔沃CEO。浙江吉利控股集团有限公司是国内汽车行业十强中唯一一家民营轿车生产经营企业，始建于1986年，经过二十年的建设与发展，在汽车、摩托车、汽车发动机等方面取得辉煌业绩。连续四年进入全国企业500强。北京时间2010年3月28日，中国浙江 吉利控股集团有限公司(简称：吉利集团)在瑞典哥德堡与福特汽车签署最终股权收购协议，获得沃尔沃轿车公司(简称：沃尔沃轿车)100%的股权以及相关资产(包括知识产权)。本次收购涉及金额18亿美元演讲完毕，谢谢观看！