中国金融体制改革专题讲座

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1、中国经济问题之中国经济问题之中国金融体制改革专题中国金融体制改革专题 主讲：徐宝林厦门大学经济学院金融系联系电话：13606922448电子邮箱：1主要阅读文献n李扬等（2009）：新中国金融60年，中国财政经济出版社n王广谦等（2008）：中国金融改革：历史经验与转型模式，中国金融出版社n李扬、王国刚等（2008）：中国金融改革开放30年研究，经济管理出版社n吴晓灵主编（2008）：中国金融体制改革30年回顾与展望，人民出版社n胡汝银主笔（2008）：中国资本市场的发展与变迁，格致出版社，上海人民出版社n北京奥尔多投资研究中心（2002）：金融系统演变考，中国财政经济出版社n徐洪才（2009

2、）：大国金融方略:中国金融强国的战略和方向，机械工业出版社n江曙霞等（2007）：中国金融制度供给，中国金融出版社n郑振龙、陈国进等（2009）：金融制度设计与经济增长，经济科学出版社2一、中国金融体制改革的起点3（一）历史上的中国金融发展n中国历史上以银钱业银钱业为代表的金融发展向现代金融（银行）业的转变比西方发达国家要晚很多，在转变之后也走了一条不同于西方的发展之路。n大约在4000年前，货币开始出现，并形成了灿烂的古代货币文化。n先秦时代就已经出现了信用和信用机构。n在13-18世纪欧洲资本主义从萌芽到发展的几百年间，中国的经济社会仍然在强大的封建政权控制之下。这一时期的中国金融业仍延续

3、此前几千年的惯性发展模式。4n货币制度方面：n从早期的贝币、布币、刀币、到秦代的半两钱，汉代的五铢钱，以及到明代中叶逐渐过渡到以银两、制钱为主。n此间也有多次的纸币发行，但总体上还处于币材、币种的变化时代，而且是多种货币并存，最后是以低值铸币为主要通货。n信用机构及业务：n以经营抵押放款的质库质库（当铺）为主，客户借用钱款主要是用于周转生活困难，与生产关联不大。n同时，钱庄钱庄（钱铺、银号、账局）和票号票号逐步发展起来，业务范围除钱币兑换外，还涉及保管现银、鉴定银两、存贷款n总体上看，在西方资本主义势力进入中国之前，中国当时的货币制度是银两、制钱并存，且二者比价经常变化。信用机构是以钱庄、票号

4、为主，没有近代意义上的银行。51、18401911年的中国金融n外国银行进入中国并逐渐控制中国金融n最先进入银行：1845年英国的丽如银行（Orientel Bank）在香港设立分行，在广州设立分理处，之后，其分支机构扩展到福州、厦门、天津、澳门等地，1892年倒闭清算n在汇丰银行（1864年成立于香港，1986.5上海分行）成立之前，丽如银行在远东的地位被形容为“几乎像英格兰银行在英国的地位”。n期间，外国在中国设立营业机构的银行约40多家，到清代结束时，继续营业的有11家：有利、麦加利、汇丰、德华、横滨正金、华俄道胜、东方汇理、花旗、华比、荷兰和台湾n中国传统的金融机构钱庄和银号也取得相对

5、快速发展6n中国近代银行产生n清政府设立n1897年中国第一家银行中国通商银行成立（光绪年间，盛宣怀），最先发行银行券的银行。n1905和1908年，又先后成立了户部银行（1908年更名为大清银行，辛亥革命后改为中国银行）和交通银行n官商合办的地方性银行：直隶省银行1902，浚川源银行1906，浙江银行1909，福建银行1911.n纯粹的私人银行：信诚银行1906，浙江兴业银行1907，四明商业银行1908等n从中国通商银行成立到1911年止，中国开办过的银行总计20家。这是中国近代银行兴办的第一次高潮。72、19121927年中国金融：动荡中的快速发展n从1894年中日甲午战争到辛亥革命之后

6、的最初几年间，外国银行组织了多次银团贷款，并以此支配了中国关税的存管权，外国银行从中获得了巨大利益n一战后，外国银行对中国金融的控制相对放松，一些外国银行撤出，但同时日本和美国乘机扩大了势力n1916-1917，日本的住友、三井、三菱等银行在上海设立分行，在东北地区设立更多的中小银行n1916年在中国的日本银行达27家（包括总、分行）1925年增加到55家n中国自身的银行，发展迅速n中国银行和交通银行的业务量快速增长 n民族资本商业银行出现第二次高潮n1912年新成立14家，1913年又成立11家，1919-1921年的7年间，全国新设银行达124家。8n还兴办了一些省银行、信托公司、储蓄会和

7、保险公司等金融机构，其中保险公司发展最快n中国人自办的保险公司始于1876年的保险招商局和1886年仁和与济和保险公司n到1917年，累计设立的保险公司已有27家。1917年后，又有中华保险、中央信托公司保险部、永宁、公安等13家保险公司成立。n证券交易所的创建和金融市场的开拓n中国近代史上最早出现的股票是外商股票，后来才有华商股票，债券也是一样n证券交易所也是先由外商建立，后由华商建立n1891年外商证券经纪人组建了“上海股份公所”，1904年改组为“上海众业公所”，在香港注册。n1918年3月，在华日商举办了“日商取引所”。n中国自己举办的“北京证券交易所”于1918年6月正式开业，192

8、0、1921年“上海证券物品交易所”和“上海华商证券交易所”成立。n证券交易所的建立改变了股票债券转让在茶会自发进行的局面，有力地推动了证券市场的发展93、19281948年的中国金融：快速发展中走向垄断n金融机构（四行二局一库）n1928年，南京国民政府成立了直接控制的中央银行，作为特权银行后，1935年又增资成为全国资本最大的银行n1935年，修改中国银行和交通银行章程完全控制这两大银行。n同年，又在豫卾皖赣四省农民银行的基础上组建政府控制的中国农民银行，成为垄断广大农村金融的大银行n同年，成立中央信托局，垄断了信托业务；成立邮政储金汇业局，把具有庞大分支机构业务广泛的邮政储蓄纳入垄断体系

9、n1946年，国民政府又成立了中央合作金库10n金融制度上n1933年“废两改元废两改元”，这是中国货币制度向近代化迈出的重要一步，为统一货币发行奠定了基础n1935年币制改革，成立法币集团币制改革，成立法币集团。法币政策的实施标志着中国货币制度的历史性进步n1938年开始对外汇实行统制，减少了外国银行的活动n1939年成立“四联总处”，加强对其控制的四大银行的业务协调n1940-1942年分布“非常时期银行管理暂行办法”和对钱庄的限制措施，进一步控制了非垄断金融机构的发展n外商银行的业务逐渐减少。除日本在东北占领区之外，新设银行已明显减少，调整、合并、撤出的银行较多。1941年，日本占领上海

10、“租界”后，美英荷比等国的银行被日本接管清理。二战后，这四国银行复业，战败的日、德银行退出中国n到1946年底，以“四行二局一库”为代表的官僚资本银行的存款达到54，881亿元，占比高达91.7%，贷款比重从1936年的51%，到1947年6月的93.3%，民族资本银行的存款比重降到8.3%，贷款比重更是降到6.7%11（二）新中国计划金融体制的建立与发展n1949-1978的中国经济是在计划经济轨道上运行的。n作为该经济体系的有机部分的中国金融业，其主要任务就是适应国民经济发展战略和计划配置机制的需要，为国民经济提供资金支持。121、新中国金融体系的初步形成（19491952）n国民经济整体

11、上处于恢复阶段。在金融方面的重要工作是，以中国人民银行为中心建立新中国的金融体系n1948.12.1，在解放区华北银行、北海银行和西北农民银行的基础上成立了中国人民银行，并于当日开始统一发行人民币。n“边接管，边建行”n通过逐步收兑各解放区货币，建立起了独立和统一的货币制度n同时成立中国人民保险公司、农业合作银行和信用合作组织13n改组接管的金融机构，n如中央银行、中国农民银行、中央信托局、邮政储金汇业局和中央合作金库以及国民政府的省市银行全部并入人行。n中国银行和交通银行的私股权益被保留，官股没收，分别成为人行领导下的专门经营外汇和工矿交通事业长期信用业务的专业银行n在华的外国银行继续营业须

12、服从政府（中国银行）管理n1952年后，多数外国银行退出中国，继续营业的只有汇丰和渣打（麦加利）两家英商银行n1952年，对私营金融业进行社会主义改造n成立了统一的公私合营银行，成为中国人民银行领导下的办理私营工商业存贷款业务的专业银行14n同时，又对新建立的金融体系进行了调整n中国银行从独立经营改变与人行的国外业务局合署办公n交通银行与中国人民保险公司改由财政部领导n撤消了农业合作银行，农村信用合作社由中华合作联合总社划归人行领导n1949-1950年，中国银行、交通银行两行总管理处均由上海迁入北京n集中管理外汇n建立外汇指定银行的管理制度n制定统一的人民币汇率n实行供汇和结汇制度n独立的人

13、民币制度、统一的金融机构体系和严格管理的外汇制度的建立，标志着中华人民共和国的金融体系的初步建立。152、“一五”时期高度集中（“大一统”）金融体制的形成与发展：1953-1957n第一个五年计划时期，是我国由新民主主义向社会主义过渡时期，也是高度集中的计划经济体制形成的时期n围绕过渡时期的总路线，服务于 一五 计划基本任务需要，金融业也建立了高度集中的金融组织体系和金融管理体制16n在金融机构方面，高度集中的银行体制开始建立n1954年10月，隶属于财政部的中国人民建设银行建立n人行设立农村金融管理局，管理全国农村金融业务n1955年成立的中国农业银行，1957年8月撤消，经办的农贷业务转交

14、人行统一负责办理n随着农业生产合作和供销合作的发展，到年全国有农村信用合作社.万个，全国.的乡建立了信用社，基本实现农村信用合作化n将公私合营银行纳入人行体系n另外，1954.6撤销大区一级行政机构，人行的区行也随之撤销，形成了人总行对全国金融活动的统一、垂直、集中管理和领导的体制n至此，中国“大一统”的金融体制已初步形成17n信贷资金管理体制的核心：“统存统贷”的指令性计划管理体制n“存款往上交，贷款看指标”n全国由上到下，所有的信贷资金不论是来源或用途，完全在中国人民银行的统存统贷下管理；n各级银行吸收的存款全部上缴总行统一使用。n银行的各种贷款则由总行按核定的计划指标逐级下达，各级银行在

15、其指标内发放贷款。n国家还建立了集中统一的利率管理体制（由人总行制定，报国务院审批后执行）和高度集中的外汇管理制度（统收统支，以收定支，不准买卖外汇）183、“大跃进”及其后期计划金融体制的强化（-）n这是中国国民经济发展的“大跃进”时期和三年调整时期，金融经历了曲折发展的过程n人总行在此期间下放了信贷管理权n实行“存贷下放，计划包干，差额管理，统一调度”的管理方法，削弱了人行的管控，致使出现了信用膨胀；n盲目变革金融规章制度，造成一些金融秩序的混乱n改国营企业定额流动资金为财政拨款，超定额流动资金由银行体制提供n停止办理国内保险业务n撤销中国人民建设银行，中国农业银行撤撤并并。19n在-年的

16、三年经济调整时期，国家对国民经济实行“调整、巩固、充实、提高”的方针，并且重新重视银行的作用n中共中央和国务院发布了关于改变信贷管理体制的通知等，对银行信贷管理作了若干具体的规定。金融管理体制又重新恢复到过去集中统一管理的模式。204、文革时期金融体制的混乱n.-.，中国发生了“文化大革命”，其对金融体制的冲击和破坏十分严重。n金融机构受到冲击，不少银行补合并，保险业也逐步消失，保险机构名存实亡n放松金融管理，银行贷款发放失去控制且挪用严重，货币发行过多，储蓄、国外保险业务和侨汇业务等金融业务都受到了沉重的打击n这一时期的金融体制处于无序的变革之中。n年国务院所属各部、委、行、局精简合并，人总

17、行并入财政部合署办公，直到年月。其分支机构也并入地方财政系统，使集中统一的金融体系解体。n年，中国人民建设银行并入人行，被第二次撤消。.该行又被第三次恢复成立，但仍旧隶属于财政部n财政部承担了大量本该由银行承担的信贷任务。n人总行的各职能司局被撤并，中保留政工和业务两个大组，银行指挥体制严重消弱。n其他一些金融机构与非金融机构撤撤并并，没有相对的稳定215、改革开放前金融体制的调整与整顿n年月，十年动乱结束。中国的经济及金融进入了全面调整、整顿时期。n尽管在此期间的调整、整顿，仍没有跳出传统体制的束缚，但是金融业在-年为期两年的整顿基本上理顺了运行秩序，并为从年开始的金融体制改革奠定了基础。n

18、.，国务院发文关于整顿和加强银行工作的几项规定，重新明确人行是全国信贷、结算和现金活动中心n人行与财政部分设。人行工作，实行总行与省、自治区、直辖市革命委员会双重领导，以总行领导为主，做到统一政策、统一计划、统一制度、统一资金调度和统一货币发行22（三）高度集中统一的计划金融体制运行的特点及其改革的必然性n1、传统计划体制下金融体制的基本特征：集中的计划管理和行政约束n金融处于高度抑制状态（大财政、小银行）n计划决定一切，银行的作用受到限制n没有真正意义上的中央银行n形成一家银行，一种信用形式的金融体制n2、高度集中金融体制改革的必然性23二、中国金融体制改革30年的历史回顾24（一）中国金融

19、机构体系：从单一机构到多元化体系的建立n1、19781993：中国金融机构体系的改革探索与架构初建n在年底，党的十一届三中全会提出工作重心转移到经济建设上来并实行改革开放方针之后，一场轰轰烈烈的经济体制改革和金融体制改革便拉开了序幕。25n恢复或新建4家独立经营、企业化管理的专业银行和其他商业银行n1979.2中国农业银行恢复，3月中国银行从人行中分离出来，同时成立国家外汇管理总局（1982年改称国家外汇管理局并入人行，1990年又从人行分离出来）；n为适应投融资体制改革的需要，将绝大部分财政分配渠道的资金改变为由银行分配渠道进行再分配，中国人民建设银行也获得了独立（1985）n1984.1.

20、1中国工商银行正式成立，承办原由人行办理的工商信贷和储蓄业务。由此，中国人民银行也初步完成职能转变，专门行使中央银行职能n自1986年7月开始，国务院开放商业银行准入，恢复交通银行并确立其全国性综合银行后，一批股份制商业银行纷纷成立：中信实业银行、招商银行、深圳发展银行于1987年成立，广东发展银行、福建兴业银行1988年成立，华夏银行、中国光大银行1992年成立，上海浦东发展银行1993年26n非银行金融机构也从无到有、从小到大n证券公司：1987.9,改革开放后第一家证券公司深圳特区证券公司成立，主要业务：各种有价证券买卖和转让、投资咨询。1988年新成立的证券公司达33家。这一时期各地金

21、融机构均发起组建证券公司，业务以代理国债和企业债发行、兑付与买卖为主。1990年底，沪深两个证券交易所相继建立，证券业进入快速发展阶段。19901993年，证券公司数量激增n保险公司：1979年4月25日，人行决定恢复和加强中国人民保险公司机构，明确中国人民保险总公司是人总行领导下的企业单位。1983.9中国人民保险公司成为国务院直属局级经济实体。1986.7.15成立新疆生产建设兵团农牧业保险公司（1992年更名为新疆兵团保险公司），专门经营新疆生产建设兵团农场内部的种养业保险。n信托公司：1979.10经国务院批准，中国国际信托投资公司在北京成立。到1987年底，全国各大中城市都相继成立了

22、信托投资公司，主要办理委托、代理、租赁、咨询、见证、担保等业务。27n城市信用合作社：1983年开始在郑州、沈阳、长春、武汉、邯郸等城市在银行支持下试办的具有集体性质的城市信用合作组织。1986年7月，人行颁发城市信用合作社管理暂行规定，此后城信社迅速发展起来，到1989年城信社的分支机构达58，418个，仅次于国有专业银行的分支机构数。同年，人行对其进行了清理整顿。此后，人行对城信社的机构设置计划指标管理。n此外，一些沿海地区也出现了外资银行机构的身影n1979日本输出入银行获准在北京设立常驻代表机构。n1981.7我国开始批准外国金融机构在经济特区设立营业性分支机构。1982香港南洋商业银

23、行在深圳设立分行。n1990.8上海成为除特区外率先获准引进外资银行营业性机构的沿海开放城市n1991年，大连、天津、青岛、南京、宁波、福州和广州等7个城市对外资金融机构开放。截止1993年底外资银行营业性机构共有76家，资产总额89亿美元28n初步构建了一个以中国人民银行为领导、国家专业银行为主体，银行与证券公司、保险公司、信托投资公司等非银行金融机构并存的多元化金融机构体系。292、1994年至今：中国金融机构体系的改革深化与架构完善阶段n改革目标：以市场为基础的商业化30（1）金融监管机构体系改革与“分业监管”架构的形成n1993.12国务院颁布关于金融体制改革的决定强调将中国人民银行办

24、成真正的中央银行。自1994年开始，人行加快了改革步伐和职能转换n1995.3中国人民银行法颁布实施。不仅确立了人行的央行地位，而且确立了银行、证券、保险三大行业“分业经营、分业监管”的基本发展与监管思路。31n央行机构设置：1998年对人行分支机构设置作出重大调整.全国设9个一级分行和2个营业管理部。2005年增设上海总部。n央行职能调整：从1998年开始，金融监管职能逐步从人行分离出来。n1998年，国务院证券委员会撤销，其职能并入中国证监会。n同年11月，中国保监会成立n2003.4，成立中国银监会，负责对银行、金融资产管理公司、信托投资公司及其他存款类金融机构的监管。n2003.12.

25、27中国人民银行法（修正案）通过，人行职责调整为制定和执行货币政策、维护金融稳定、提供金融服务。32（2）商业银行体系的改革与竞争格局重构n1995.5,商业银行法颁布实施，大量新的改革措施付诸实施：n完善统一法人制度n完善内控制度，建立资产负债比例管理制度和授权授信制度n完善内部治理结构，国有商业银行建立董事会和监事会n改革财务会计制度，统一会计核算准则n加大机构调整力度n充实资本金。1998.8,财政部发行2700亿元特别国债，充实国有银行资本金，使其资本充足率达到8%n政府主导下的不良资产剥离：1999年，对应于四家国有商业银行，分别成立了四家金融资产管理公司，收购和处理从国有商业银行剥

26、离出的一部分不良资产33n2003年开始，在前期资产负债表重组的基础上，中国政府尝试通过注资与引进战略投资者等途径把国有商业银行的产权改革以及股份化改制与上市作为机构改革的重点n2003.12.30,国家通过中央汇金投资有限公司向中国银行、中国建设银行注资450亿美元，国有独资商业银行股份制改革试点工作正式启动。2004年，中国银行、建设银行改制成功。n随后几年内，交行(2005.6/2007.5)、建行（2005.10/2007.9）、中行(2006.6/2007.4)、工行(2006.10,A+H)、和农行（2010.7,A+H）纷纷在香港和内地A股市场成功登陆,标志着这项改革已经取得成功

27、34n在国有商业银行积极推进股份制改革试点、引进战略投资者的过程中，中国境内其他十余家股份制商业银行也积极通过上市和引入境外战略投资者，进一步完善其资本结构和提升竞争力n此外，自1994年以来，随着中华人民共和国外资金融机构管理条例的颁布实施，中国内地的外资银行数量及其业务范围也得以不断拓展n1994.8,北京、沈阳、西安、成都、合肥、苏州、昆明、武汉等11个城市允许外资银行设立营业性分支机构n1996年底，人行审查批准了9家外资银行在上海、深圳开展人民币业务试点。1998年之后，试点地域进一步放宽到江苏、浙江、广东、广西和湖南。n2001.12.11中国正式加入世界贸易组织。2002年取消外

28、资银行办理外汇业务的客户限制，并允许在上海、深圳、天津、大连经营人民币业务n2003年，外资金融机构经营外汇业务已没有地域限制和客户限制，其经营人民币业务的地域也在迅速扩大n2006.12.11起向外资银行全面开放人民币零售业务，取消对外资银行经营人民币业务的地域和客户对象限制。n此后，中国银监会批准外资银行将其中国境内分行改制为外资法人银行。35（3）非银行金融机构体系的改革 n证券公司。从1996年4月开始，随着证券业经营环境的改善，证券公司业务经营增长迅速。n1999.7.1证券法正式实施，对证券公司实行分类管理：综合类证券公司和经纪类证券公司n自2003年8月起，我国开展了券商综合治理

29、2003年8月起，我国开展了券商综合治理。截至06年9月，有29家高风险和严重违规的券商等到稳妥处置n2004年1月，南方证券南方证券被接管；2004年9月，德恒证券被托管；同年10月，闽发证券被托管；2005年，大鹏证券也倒下n2004年以来，证券监管部分出台一系列政策，鼓励业务创新、经营方式创新和组织创新。截止2005.12.31,共有创新试点类证券公司和规范类证券公司各15家n2006年6月，证监会出台证券公司融资融券业务试点管理办法及相关实施细则。2008年4月，国务院颁布证券公司监管条例明确融资融券业务实行集中化模式，设立证券金融公司，作为转融通中介。2010年3月31日，沪深交易所

30、开始试点融资融券交易。36n保险公司。1995.6保险法的颁布为中国保险业的发展以及保险机构的改革确定了基本规则。n1996，中国人民保险公司改制为（集团）公司，下设中保财产保险有限责任公司、中国人寿保险有限责任公司和中保再保险有限责任公司。n中国太平洋保险、中国平安保险的产险、寿险业务实行了分别记帐、分别核算、分别管理。n1996年泰康人寿、新华人寿、华泰财产等3家全国性保险股份有限公司和华安财产（深圳）、永安财产（西安）两家区域性保险公司成立n2003年，中国人民保险公司、中国人寿保险公司和中国再保险公司三家国有保险公司重组改制工作基本完成37 n信托公司。1995年，信托投资公司开始同其

31、所属银行脱钩，坚决清理违规和越级批设的信托投资机构，严格市场准入。n1999年人行开始对信托投资公司进行全面清理整顿。n2000年全国信托投资公司的清产核资、资产评估的合规性检查工作完成，基本明确各省信托投资公司的分类处置方案，全国239家信托投资公司的撤、转、并、留方案基本确定n2001，信托法公布。2002，人行出台了多项信托公司业务制度和监管规章。04年，银监会颁布了有关信托业的监管政策38 n基金管理公司。1997.11证券投资基金管理暂行办法颁布实施。n1998.3，国泰基金管理公司和南方基金管理公司正式成立。此后，中国基金管理公司的数量平衡增长。n同时中国基金业对外开放的步伐也越来

32、越快，中外合资基金公司约占40%n随着2002年，合格的境外机构投资者（QFII）和2006年合格的境内机构投资者（QDII）制度的引入，中国目前的基金管理业正呈现多元化的发展态势39（二）金融市场：从融资补充到资金运行的大舞台n在传统体制下，金融市场几乎没有存在的空间n当时，金融市场的活动多处于萌芽的、自发的、朦胧的状态n1985.9，中共中央关于制定国民经济和社会发展第七个五年计划的建议提出了在人行的指导和管理下运用多种金融工具积极发展横向的资金融通，促进资金市场的逐步形成，就此拉开了金融市场发展的序幕。n1986年中国开始了建立金融市场的试点工作。401.金融改革中的货币市场n（1）同业

33、拆借市场：最早形成的有组织的货币市场n开始提上日程n1984.10.18，信贷资金管理试行办法颁布允许资金的相互融通;n同时法定存款准备金制度被引入，n试点n1986年国家体改委和人行作出开放和发展同业拆借试点的决定n最初在广州等5个城市试点，后在全国铺开n逐步规范n1990年人行制定了同业拆借管理试行办法，明确同业拆借的利率上限和期限限制。41 n新的发展阶段n原因：n当时拆借市场不仅数量众多、而且非常分散或独立性很强，违规现象严重n措施：n1996年1月的人行以原有的外汇交易系统为平台构建了全国统一同业拆借市场n对拆借市场进行大规模的整顿n进一步改革发展n参与主体的扩大：n1998.4,商

34、业银行分行、外资行;1999年基金管理公司、证券公司;2000年企业集团财务公司n2002.4.15开始，银行间市场成员的进入由审批制改为核准制n市场成员的增速更快了n拆借利率市场化n放开利率上限;n上海银行间同业拆放利率（SHIBOR，2007）出现nShibor自推出以来，已逐渐成为我国货币市场的基准利率。nShibor 还推动了中国利率衍生品市场的发展，远期利率协议、利率互换等均以shibor作为定价的基准42n2007.7 人行颁布同业拆借管理办法n主要内容：三放松、两加强、一促进。n放松准入管理、期限管理、限额管理n加强透明度管理、加强事后监督检查n促进同业拆借市场健康发展n2008

35、.10，中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心发布信息披露管理办法n就信息提交、信息披露和信息使用作了详细的规定n促进了信息的合理、合规披露，保障了信用各方的利益43（2）票据市场n1980年上海开始了专业银行办理承兑和贴现商业票据业务的试验n1986.4开办了人行对专业银行的票据再贴现业务n随着票据法（1995，1996）的颁布实施，中国票据市场进入一个新的发展阶段。n目前已形成以北京、上海、大连、武汉、南京、济南、广州等为中心的若干区域性票据市场。44（3）外汇市场n1979年8月以来，国家改革了外汇分配制度，实行外汇留成办法，同时实行人民币汇率双轨制n非贸易外汇使用官方汇率牌价（约1.

36、50：1）n贸易外汇按2.80：1的内部贸易结算价结算n1985年废除了内部结算汇率，重归贸易与非贸易结算汇率的统一之中，外汇牌价也统一调到2.80：1n1985.12,国家在深圳设立了第一个外汇调剂中心，正式开办外汇调剂业务45n1994.1.1，我国外汇管理体制进行重大改革n汇率形成机制：n实行汇率并轨，取消人民币官方汇率，实行以市场供求为基础、单一的、有管理的浮动汇率制n取消外汇留成和上缴，实行强制性银行结售汇制度n取消外汇调剂市场，建立银行间外汇交易市场n1994.4，中国外汇交易中心在上海成立，中国银行间外汇市场开始正式运行46n1994年以来，中国外汇市场在产品种类、交易制度等方面

37、进行创新与改革n产品种类n1994年只有美元和港元两个币种的交易n1995年增加日元兑人民币的交易n2002年增加欧元兑人民币的交易。n交易制度n2003年由原先的半天交易延长到全天交易，同时推出双向交易。n2002年在欧元和港元交易中进行做市商的试点47n2005年以来，我国汇率制度和外汇管理体制的进一步改革n汇率调控方式n2005 年7 月21 日始，终止人民币对美元事实上的钉住制度，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度n中间价的确定和日浮动区间n 在新的汇率形成机制下，人行于每个工作日收市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价，作为

38、下一个工作日该货币对人民币交易的中间价n现阶段，每日银行间外汇美元对人民币的交易价在该中间价的0.3%的幅度内浮动，非美元货币对人民币的交易价在人行公布的中间价3%的幅度内浮动48n外汇市场的配套建设n扩大银行间外汇市场交易主体n增加银行间外汇市场交易品种n2005年外币交易币种增加到8种，同时新增外币间买卖业务和远期外汇交易业务。n在银行间外汇市场推出询价交易方式n2005年推出远期询价交易n2006年即期交易引入询价交易方式。n引入做市商制度n2005.11本币对外币交易引入做市商制度n2006.1 银行间市场正式全面引入做市商交易。49n2006年12月，人行发布个人外汇管理办法n对个人

39、结汇和境内个人购汇实行年度总额管理n对个人贸易外汇收支给予充分便利n明确个人可进行的资本项目交易，规范相关外汇收支活动n不再区分现钞和现汇帐户，对个人非经营性外汇收付统一通过外汇储蓄帐户进行管理，对外币现钞存取和携带的管理进行规范n2008年，国家外汇管理局推出新外汇管理条例n简化经常项目外汇收支管理的内容和程序n实行“意愿结售汇”，n取消经常项目外汇收入强制结汇要求，经常项目外汇收入可规定保留或卖给金融机构等50（4）债券回购市场n中国国债回购交易始于1991年。1991.9.14，全国证券交易自动报价系统（STAQ）的2 家会员公司之间，完成了中国金融市场发展史上的第一笔回购交易。n199

40、2年，武汉证券交易中心也推出了国债回购业务。n此后，上海证券交易所、深圳证券交易所、天津证券交易中心等主要证券交易场所都先后开办国债回购业务。n1995.8，人行、财政部和证监会联合发文，严禁在证券回购中买空卖空，要求融资方必须有属于自己的100%的国库券或金融债券。n1997.6，为防止短期拆借资金注入资本市场，人行停止了商业银行在深、沪证券交易所的回购和现券交易，所有债券交易转到全国银行间拆借市场进行，不得在场外进行。自此，中国的国债回购市场分割为银行间市场和交易所市场两部分。51n1997.6，中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心推出了包括现券买卖和质押式回购交易等两部分构成的债券交

41、易业务，由此银行间回购市场正式形成。n用于回购的债券，当时包括国债和政策性金融债，现在则增加了央行票据n质押式回购的期限为1天到1年，共11个品种（1d/7d/14d/21天/1m/2m/3m/4m/6m/9m/1y）n2000年后，信托公司、财务公司、保险公司、证券公司、共同基金逐步加入银行间回购市场n2004.5.20起，全国同业拆借交易中心推出债券买断式回购业务 n截止2007年，政府债券和金融债券的回购交易占比约为1/3,新增加的央行票据回购交易占比1/3左右，余下的是企业债券、短期融资券、资产支持证券和外国债券等的回购交易。52n总体而言，经过30年的改革与发展，中国的货币拆借、回购

42、和现券交易量已相当庞大，货币市场具有相当规模，其交易量占GDP比重已从1997年11.6%上升到2005年116.9%，年均上升13.2%。532、金融改革中的资本市场n自20世纪80年代末上海和深圳两家证券交易所筹备成立起，新中国的资本市场经过20年的发展与改革，从无到有，从小到大，已经取得了巨大的进步。n据世界交易所联合会（WFE）的统计，2007年底上海证券交易所的本地上市公司股票市价总值、年度股票成交额、年度股票筹资额在全球交易所中分列第6、第7、第3位，而在亚太地区，上交所的年度筹资额位列首位，股票市价总值、年度股票成交额均列第二位，仅次于东京证券交易所。54nWFE的最新统计则表明

43、，2009年全年上海证券交易所的股票成交金额为50619.9亿美元，仅次于NASDQ和纽交所，在全球主要交易所中排名第三。n中国已经成为亚太地区最主要的资本市场和全球最大的新兴资本市场。n中国资本市场的发展和变迁划分为三个阶段。n（三阶段之间并不存在清晰的时点界限，而是存在着或长或短的过渡期与交叉期）。55n这是整个国家资本市场发展的“起步阶段”和大规模的资本市场改革探索与“试验”阶段n股份制改革和公司上市的“试验”主要限于一些规模、业绩、竞争实力与行业地位往往并不突出的“杂牌”企业n1984年，北京、广州、上海等进行股份制试点n1984.7，北京天桥百货股价有限公司成立；11月，上海第一家股

44、份制企业上海飞乐音响公司成立，并向社会公开发行了每股面值为50元的股票1万股；1985.1，上海延中实业有限公司发行了每股面值50元的股票10万股n1986.9，第一家代理和转让股票的证券公司中国工商银行上海信托投资公司静安证券业务部宣告成立，从此恢复了中国中断30多年的股票交易业务。56n至1990年，上海市场有延中实业、真空电子、飞乐音响、爱使电子、申华电工、飞乐股份、豫园商场、凤凰化工等老八股交易；深圳则有深发展、深万科、金田实业、安达运输、原野实业等等老五股交易。n出现了自发的非正式市场（黑市）和较为正式的柜台交易，出现了大量的具有证券交易所功能的地方证券交易中心，并且，市场首先成为流

45、动性提供者n1981.7，国务院决定恢复发行国债，财政部首次发行49亿元国库券。1982.7，首次向个人发行国库券。至1991年，全国约400个城市都可买卖国库券。国债成了中国证券市场诞生的第一批上市品种候选者，揭开了中国证券市场发展的序幕。n1990.11.26，上交所成立；同年12月1日，深交所试营业。57n1990.12.5，以国库券流通交易、机构交易商为主的全国证券交易自动报价系统（STAQ）正式使用。几乎同时成立的还有全国电子报价系统（NET）。n两者功能基本相同，1994年两者开始进行法人股流通试点，并都于1999年暂停交易。n2001.5.25,部分证券公司试点开展原STAQ和N

46、ET系统流通股转让业务，三板市场登上历史舞台。n在证交所成立前后的相当长时期内，民间的黑市交易是股票和债券二级市场重要的甚至是主要的组成部分。而柜台交易则是地方政府和中介机构参与的结果。此外，全国各地先后出现了70多家地方证券交易中心n最为著名四川成都的“红庙子市场”（1992-1993）58n在股市运作的初始阶段，地方政府全面主导和全面介入市场的建立和运作过程，包括地方的体制办负责审批公司改制，地方的中国人民银行负责证券交易所的筹集、股市的监管和证券公司的筹建。n资本市场改革全面试点条件下地方政府的最大化行为与市场自发行为的某种混合的结果是，行政分权格局下各地方性证券市场一哄而起。行政分权格

47、局下各地方性证券市场一哄而起。n沪深证券交易所恶性竞争n商业银行资金推波助澜n地方证券交易中心遍地开花n各地非正式市场与正式市场并存59n在这一阶段经历了沪深两地证券市场从抑制到正式启动，从地方市场发展为全国性市场，从“冷”到“热”，从另类活动待遇发展到全民“炒股”时代。n股市过热条件下人们对新股认购趋之若鹜。于是出现了中国特有的股票认购证和抽签制度等。其中包括凭居民身份证限额认购和开立股票与资金账户的做法，引发了“麻袋身份证”现象、机构以个人名义开户现象和后来的“拖拉机账户”、“分仓操纵股价”问题等n8.10事件（1992）：深沪交易所建立以来第一起集体违法犯罪事件n该事件导致更为规范的股票

48、发行制度开始建立起来n中国证监会的诞生。1992年10月12日，国务院证券委员会成立，其办事机构为证监会（CSRC）。1988年证券委和证监会合并，中国证券监督管理委员会成为中国证券市场统一的政府监管机构。60n导致本阶段终结的资本市场历史事件:n3.27国债期货事件（1995.2.23，万国证券与中经开）及其留下的烂摊子和巨大的坏账窟窿n沪深两市恶性竞争所引发的资本市场系统性风险和资本市场风险向商业银行溢出的令人担忧的前景等。61n这一阶段中国资本市场出现了从地方政府主导到中央政府主导的演变，并经历了快速的“先收”和渐进的“后放”过程。n即运用“快刀斩乱麻”式的中央政府全面行政控制n借助中央

49、行政强力建立统一的法治秩序和市场化建设的进程，逐步健全和完善法治机制与市场机制，相应地使政府的直接控制在不同的市场微观领域先后逐步淡出。62n在这一阶段的前期，资本市场成为一种以中央政府行政集中控制能力为基础、由中央政府和证券监管机构的官僚主导的市场。n控制市场无序的强力行政措施：n商业银行与银行资金、信托投资公司从交易所市场退出，实行金融分业经营n关闭各地证券交易中心（自1998年起）和STAQ、NET系统n禁止证券场外市场和金融衍生品市场的发展n中央政府对资本市场运作（证券发行、新产品开发、证券机构的审批等）完全实行集中控制n沪深交易所由中国证监会直接管辖，对分散的地方证券监管机构进行垂直

50、整合，纳入中国证监会的统一管理体系63n（1）证券市场垂直监管机构的单独设立，以及这一阶段问题导向的改革，推动中国资本市场制度不断健全和不断进步n证券发行制度改革：从初期审批制下的“额度制”（1993-1995）及其调整（从最初的总额控制到后来的“限报家数”（1996-2000），发展到核准制下的通道制（2001-2004），再到核准制的保荐人制度（2004-）n股票发行市场从非主流企业上市，到“支持国企改革”、“帮助国企脱困”、“捆绑上市”，再调整为严格控制股票发行人的质量，挑选最好的企业上市64n为了给资本市场运作提供更好的基础制度设施，中国证监会与证券交易所、立法机构和其他有关机构通力合

51、作，不断修订和完善公司法、证券法、刑法、公司治理机制、会计准则和信息披露准则等。n同时，在国务院的直接支持下，通过大力发展机构投资者，推进股权分置改革（2005.4开始，至2006年底两市共1301家上市公司已完成或进入股改程序，占应股改公司的98%，未进入股改程序的上市公司仅40余家，股改基本宣告完成），进行证券公司综合治理和上市公司大股东不合理占款的“清欠”，逐步弥补证券市场的结构性缺陷。65n2、中央政府的行政权力和管制法规迅速膨胀，市场运作倾向于行政化、政治化、官僚化n监管机构集审批者、产品创新者、监管者、证券业主管机构、市场稳定者、市场发展推进者等多种角色于一身n监管机构与证券业的“

52、一体化”，便利了监管者机会主义地自我赋权，利用审批权和自由处理权进行“设租”与“寻租”n市场上的一些基本的微观决策权被集中在政府机构手中，证券经营机构和证券交易所不能自主地进行金融创新和快速、有效地应对市场需求与国际竞争n对以前混乱无序的企业债券进行了整顿，实行中央集中计划、集中审批，上市的企业债券须有银行担保n在中央条条行政分割格局下出现了以批发业务为主的、高度封闭的银行间债券市场66n3、市场的成长倚重数量扩张和资金驱动，产品结构单一，衍生品市场发展受到禁止。政府对股票市场指数、入市资金和股票发行上市的规模与时机进行行政调控，产生“政策市”和出现“收放交替”的政策市周期，市场的系统性风险过

53、高。n罗林（2006）使用1997年至2004年中国股票市场数据进行分析，发现中国股票市场系统风险占总风险的比例超过50%，远远高于美国市场的25%。n张宗新、朱伟骅（2005）发现，中国股票市场系统性风险与市场指数存在负相关性，牛市期间系统性风险显著降低，熊市期间系统性风险持续走高，政策因子对中国股票市场系统性风险具有显著性影响，即股市在很大程度上是政策市。67n在这一阶段的前期，股市急涨慢跌，熊市或市场向下校正的时间被人为拉长，波幅加大，与实质经济周期脱节，逐步“边缘化”，失去了国民经济晴雨表的作用。n为了保持市场短期“稳定”，监管机构对市场操纵、内幕交易、证券公司挪用客户保证金等违规行为

54、有时或者“投鼠忌器”，或视而不见，在监管与执法方面“不敢作为”。n市场上内幕交易、市场操纵、虚假信息披露、内部人控制、掏空公司等不当行为大行其道，以至“无股不庄”。n2001.1.12吴敬链接受经济半小时采访提出“赌场论”n在供求严重失衡、公司控制权私人收益极高和股票发行行政障碍较高的情况下，外部股权融资被看作免费午餐，存在着强烈的上市融资冲动和上市融资“饥渴症”。股票发行人不是努力去满足投资者的偏好，而是千方百计甚至行贿去努力讨好“管制者”。68n这一阶段在资本市场上将全面实现法治化、市场化运作，并形成相应的整体制度环境、政策环境和能力结构，形成完整的市场产品链条和运作架构n由市场参与者在市

55、场运作过程中发挥主导作用n是现代市场经济和现代资本市场的基本规则n是中国资本市场在成长中走向成熟的必然结果n也是中国资本市场通过长期的能力建设和制度发展69n两大核心问题：无序（disorder）和政府过度控制n七种约束手段：n市场参与者的自我约束n基于市场参与者自由选择及其相互作用的市场竞争约束n为执业和竞争设定专业、道德、声誉与合规底线和旨在追求行业整体长远利益的行业自律或行业约束n通过法院、检察机构等执法机制形成的诉讼约束或司法约束n通过监管机构的规管、处罚和执法所产生的监管约束n通过政府机构对资本市场微观活动进行直接控制所产生的行政约束n通过有效地约束并清晰界定政府、监管机构、自律组织

56、与其他市场参与者的权力（权利）和角色定位所产生的国家治理约束70n七种约束方式及其实际效力的不同组合结构，意味着不同的社会权力配置和制度安排，意味着不同的资本市场发展水平和成熟程度，产生了不同的资本市场运作模式、运作绩效和不同的资本市场变迁与发展路径71n背景：速水佑次郞和弗农拉坦在1970s初开始提出一种新的农业发展理论即资源禀赋诱导的技术变迁理论。n一国资本市场的发展，受其社会组织的能力存量或制度资源条件（包括政治、法律、经济、文化等方面的实际制度结构和资本市场上的定价、投资、风险管理、中介服务、信息披露、公司治理、监管、执法等各种核心能力的存量）的制约，但这种制约可以通过能力扩展或能力建

57、设来突破。72n资本市场发展过程实质是一个能力建设过程，是与资本市场运作密切相关的各种核心能力的扩展、改善以及能力组合不断变动、调整、合理化的过程。n资本市场能力建设模式有两类n市场参与者主导的能力建设n政府主导的能力建设（地方政府主导的能力建设和中央政府主导的能力建设）73n一国资本市场特定阶段或特定领域的发展，选择何种能力建设道路，取决于这一阶段或这一领域该国的能力禀赋状况和已有的可获取的制度资源的约束，以及与之相联系的能力建设成本。n市场化的能力存量丰富而可获得的行政性能力资源稀缺的国家或特定领域，选择市场参与者主导的能力建设道路通常是最便捷的n如相反，则选择政府主导的能力建设道路更为便

58、捷。n资本市场的变迁，是在给定的能力禀赋和能力结构的条件下由相对能力建设成本的变化和能力需求的增长诱导的。74n中国资本市场社会约束机制的形成及其演进，完全是一个历史过程，是一个能力禀赋诱导的资本市场发展与制度变迁过程。n在这一历史过程的前期阶段，市场机制和法治规则等社会组织能力禀赋相对缺失和发育滞后，导致资本市场出现严重的无序，中央政府的行政控制作为伸手可及的能力禀赋遂便捷地成为一种替代和填补这些缺失的约束机制的重要战略选择n在这种替代过程中，政府机构与自律组织、市场参与者之间的互动，产生了相反的效应，即能力支持效应与发展限制效应。75n现阶段的中国资本市场在上述替代条件下主要依赖第六种约束

59、方式即政府的直接控制，而一个成熟的现代资本市场则高度依赖前五种约束方式和第七种约束方式，这也是中国资本市场制度发展和能力建设历史演进的基本取向。n这一演进过程，将是放松政府管制和市场化不断扩展的过程，是中国资本市场的信息披露秩序、公司治理秩序、市场交易秩序、证券发行秩序、司法与监管秩序等社会组织能力不断生成和扩展的过程。76n第一、与法律因素和立法、执法系统相比，政治和政府的行政控制是一种影响力更大的因素，它们对资本市场运行与发展的影响，远远超过其他因素。n中国资本市场始于一种政治决策和政治过程n缺乏资本市场的制度资源禀赋和社会组织能力禀赋n处于资本市场一线的政府部门和相关机构比立法机构拥有更

60、多的相关信息、专业知识和实践经验，因而主导了立法过程，决定了法律的基本取向和演进轨迹n在资本市场初创阶段的行政分权格局下，地方政府处于主导地位，交易所、证券公司、商业银行、投资信托公司、上市公司等在一定程度上是听命于地方政府的行政附属物。n地方政府的强烈的经济扩张冲动，引发地方政府强烈的资本市场扩张冲动，并与市场参与者的逐利冲动或扩张冲动混合在一起，双重冲动进一步推动市场参与者的监管套利和地方政府面对这种监管套利而竞相放松监管和不惜破坏规矩去不断满足市场参与者监管套利需求的恶性竞争。77n这种乱象（特别是3.27国债期货事件和地方政府运用行政手段动员大量银行资金深度介入股票市场“炒作”）使得地

61、方政府的资本市场发展主导权失去了正当性，引发中央政府收权和实行强力行政控制，于是，资本市场以中央政府的行政规则和行政秩序为基础的运作机制和行政集中控制体制应运而生n中央行政秩序的核心制度要素涉及：n资本市场上所有的证券发行和新产品、新业务、新机构等审批权全部上收n证券交易所等机构的重要人事权上收，其高管须由证监会任命。后又对交易所的干部高配，即理事长为副部级。由此会员制和自律治理有名无实n在将中国证监会先后定为副部级和正部级的政府机构，而不是国际惯例中的专业化监管机构的同时，也给证券交易所、证券公司、基金管理公司等正式或非正式地规定行政级别n对金融业严格的分业经营：商业银行和信托投资公司不得从

62、事股票市场业务，商业银行贷款不得进入股票市场，商业银行不得进入交易所债券市场n关闭各地的证券交易中心，对所有的证券经营机构进行清理整顿78n中国资本市场变迁的政治性，直接表现为发展初期地方政府各自为政和强烈的扩张冲动条件下行政分权的失灵和具有中国特色的以计划经济历史遗产为基础的政治传统与能力禀赋，对中国资本市场的发展和资本市场制度的形成与变迁，产生了重要的影响n中央政府全面行政控制带来的双重效应n监管的规模经济、协同效应和全局观n激励扭曲、运行效率和市场化程度很低，产品创新能力、自律机制和市场机制发育和能力建设严重滞后79n中国资本市场的运作和发展机制的演进，不是单纯地取决于集中控制的中央政府

63、为一方和其他参与主体为另一方的双边互动过程，而是取决于政府系统内部（如中央政府与地方政府、监管机构与政府其他机构之间等）以及包括政府不同机构在内的所有行为主体之间的多边互动过程。n六股市场力量n中央政府n地方政府n国有企业n国有背景的中介机构与机构投资者n私人大户n中小投资者80n在这种多边互动过程中，在国家治理约束不到位、官商不分和延续计划经济体制中的权力配置与调整规则的制度环境中政府系统内部的互动，导致中央政府可以收放自如地自我赋权和政治型监管模式的出现，导致“强管制”和“弱监管”现象n此外，强管制和弱监管也源于国家治理约束的缺失和司法系统的资本市场执法能力薄弱，难以为监管提供必要的配套支

64、持81n第二，资本市场在本质上是脆弱的、不稳定的，经典的有效市场理论和金融资产与金融工具的各种定价模型，以及以它们为基础的“理性投资行为”只是一种理论抽象。它们只是影响资本市场价格运动的重要因素之一。n而其他如政府政策、短期市场供求关系、市场参与者的情绪、心态、理念、行为取向、心理预期、风险偏好，投机、博傻及各种交易活动往往是对股票市场定价影响力更大的因素n从而致使中国资本市场上始终流行着一种“炒作”之风，缺乏严谨态度和专业精神，缺乏投资风险意识，力图“一夜暴富”的投资文化。82n与这种炒作之风和投机博傻相伴随的有n市场交易的活跃程度在很大程度上表现为资金驱动，而不是价值驱动n不讲规矩，劣质文

65、化大行其道n政府对于金融衍生品缺乏信心n估值泡沫和市场的过度波动，导致对政府干预的严重依赖和“政策市”n证券市场的价格信号混乱，资本市场功能不能有效发挥n二级市场过高的估值导致市场无法出清83n三、特定的制度禀赋和能力基础，导致中国金融系统和资本市场呈现出一系列独有的特征和环境条件n就融资而言，股票市场通常并不重要；内源融资远比外源融资重要n政府成为最重要的投资主体，尤其是基础设施的投资n就公司治理和金融市场对上市公司管理层的约束而言：n大量的国有控股企业，公司控制权市场不活跃，恶意收购和敌意接管非常困难n商业银行不能交叉持有企业股份，也不能代理中小股东投票，不能在获得贷款的企业中获得控制权n

66、大量国有控股上市公司高管人事与分配制度尚未真正与市场接轨，经理人市场亦不能有效发挥约束管理者行为的作用。84n四、资本市场一旦适应社会的需求而建立起来之后，在应对市场中不断出现的问题、危机以及生存、成长与外部竞争的挑战的过程中，在各种积极因素的作用下，会逐步发展出一套自我学习、自我治疗、自我校正、自我适应、自我发展的机制来失去市场的能力建设，推动市场的不断进步，不断成熟。85n中国资本市场发展过程，是追求自身效用最大化的各种利益相关者之间一种复杂的社会互动过程所产生的结果n这种社会互动过程主要由三种性质的力量推动n即强有力的政府行政控制力量或政治力量n市场参与者浓烈的逐利与“炒作”投机力量n市场发展过程中生成、引发出来并不断累积性地整合和增长的积极的市场机制与支持性制度安排。n这三种特定的力量在证券市场牛熊交替的不同周期、市场周期的不同阶段以及证券市场发展的不同历史时期，显示出此消彼长等多种多样的动态组合。86n正是这三种力量的广泛影响，决定了中国资本市场“新兴加转轨”的性质和能力建设的基本路径；n同时，只有第三种力量不断壮大并最终占据支配地位，中国资本市场才能由“新兴加转轨”的市场转