企业并购中的财务问题分析以联想公司为例会计学专业

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1、目 录1绪论21.1论文研究背景及意义21.2论文研究的主要内容和框架22相关的理论概述42.1企业并购动因42.1.1国外的主要并购动因42.1.2国内的主要并购动因52.2企业并购过程中的各种问题62.2.1目标企业价值评估问题62.2.2融资问题62.2.3支付方式问题62.2.4财务整合问题63联想集团并购中财务问题分析73.1并购背景73.2并购动因73.2.1规模经济，增加竞争力83.2.2优化产品，提升品牌价值83.2.3打开国际市场83.2.4政府支持83.3估值问题93.3.1联想面临的估值问题93.3.2估值问题的计算方法93.4融资问题113.4.1在并购过程遇到的融资问

2、题113.4.2融资问题的解决方法113.5支付问题133.5.1并购过程中联想遇到的支付问题133.5.2支付问题的解决措施133.6整合问题163.6.1财务战略目标整合163.6.2会计核算系统整合173.6.3运营整合173.6.4品牌整合183.7税收问题193.8案例小结194面对财务问题的一些解决措施204.1目标公司的估值问题204.2融资问题204.3支付问题204.4整合问题205总结21谢辞22参考文献23企业并购中的财务问题以联想公司为例摘要：2004 年 12 月 8 日， 联想宣布以 12.5 亿美元收购 IBM 的全球台式机业务和笔记本业务，打造全球第三大 PC

3、企业。 在当时的全球个人电脑厂商排行中联想仅仅排在第九位，对于世界来说只是一个不怎么有名的中国企业，而这个企业却想收购IT巨头IBM,这不是蛇吞象嘛。所以在当时业界普遍不看好这次并购，可事实是联想成功了，联想成功吞掉大象并消化吸收成为了新的大象了。现在全球经济形势变化多端，越来越多的企业希望通过并购来强大自身，使得自身的生存能力和竞争力能够被提升。本文将通过联想此次并购案例来分析其并购活动中的财务风险，希望能给其他想要并购的企业以建议。 关键字：企业并购；联想；IBM；财务问题Financial problems of M&AA Case Study of LenovoAbstacts：Dec

4、ember 8, 2004, Lenovo announced a $ 1.25 billion acquisition of IBMs global business desktop and notebook business. To create the worlds third-largest PC company. At that time in the global personal computer maker Lenovo ranked just behind in ninth. For the world, its just a very well-known Chinese

5、enterprises. However, this business but want to acquire IT industry giant IBM, this is not Tunxiang thing. So at that time the industry generally are not optimistic about this acquisition, the fact is that the success of Lenovo, Lenovo successfully swallow the “elephant” and the digestion and absorp

6、tion became the” new elephant”. Now the global economic situation is changing, more and more companies want to be strong through the acquisition of its own, so that their viability and competitiveness can be improved. This article through the Lenovo acquisition of IBMs case, to analyze the M & A act

7、ivity in the financial risks and other companies hope to give some advice.Key words: mergers and acquisitions; Lenovo; IBM; financial problem1绪论1.1论文研究背景及意义并购是指兼并和收购。兼并，指两家或者多家企业相互组合，形成一个优势明显的新企业，通常由实力强的公司收购实力较弱的小公司。收购， 指一家企业利用现金或者债券的方式购买其他企业的全部或者部分资产，将其转入自己名下。十九世纪后期，科学领域取得重大突破与创新，带动了社会经济的飞速发展，成为自并购

8、以来的第一次高峰。在这次并购风波中，实力强劲的大公司并购了多个领域的企业，市场占有率急剧上升，扩展范围也越来越大。到了二十世纪，经过一次并购，实力强劲的大公司又开始进行二次并购，进一步扩大垄断范围，增加市场份额，在并购的影响下，大多数以工业为主的国家，逐步形成了一家或几家大公司垄断主要经济支撑市场的局面。随着科学技术领域第三次高峰期的到来，许多新的科技成果被应用到生活的方方面面，社会经济快速增长。这一阶段，不同并购形式的共存是这次并购的主要特征，其规模空前扩大，发展迅猛。从1980年开始，许多企业开始通过融资的方式来实现对其他企业的并购，无论是规模还是数量，都是无可比拟的，企业通过融资，并购速

9、度不断加快，并购的风潮迅速向全球扩展；小企业通过不断融资积累，也可以并购实力强大的企业，金融界为并购提供了方便。进入九十年代，全球经济发展集中的趋势更加明显。在这样的大环境下，到别国创立公司作为一种投资方式，逐渐没落，并购成为跨国投资的主流。现在全球经济形势变化多端，企业为提升自身的生存能力和竞争力，越来越多的企业希望通过并购来强大自身。04年Lenovo 收购国际商业机器公司的部分业务，并发展至今。联想已成全球第一大个人电脑生产商了，而联想集团在世界500强中的排名节节高升，2015年排名为231名，超越许多国际品牌。联想的成功与它的并购活动不无关系，所以我希望可以通过对联想集团的跨国并购案

10、例的分析，为之后企业并购尤其是跨国并购提供参考。1.2论文研究的主要内容和框架本文是通过阅读企业并购相关的报刊、期刊等文献资料。以lenovo集团并购国际商业机器公司的私人电脑业务的过程为例，希望通过定量和定性的分析方法来发现联想集团的并购的动因、并购方式、并购中面临的问题及其解决方法是否有效，关注企业并购过程可能发生的经济纠纷。根据案例分析的结果结合中国的市场现状来给出一些意见及建议。本文的具体框架结构如下：第一章绪论第一节论文研究背景及意义第二节论文研究的主要内容和框架第二章相关的理论概述第一节企业并购动因第二节企业并购过程中的各种问题第三章联想集团并购中财务问题分析第一节并购背景第二节购

11、动因第三节估值问题第四节融资问题第五节支付问题第六节整合问题第七节税收问题第八节案例小结第四章面对财务问题的一些解决措施第一节目标公司的估值问题第二节融资问题第三节支付问题第四节整合问题第五章总结本文将以联想集团对国际商业机器公司的部分业务收购为例，重点分析财务问题，总结企业并购中的风险和解决措施。我认为财务问题在并购过程中是最为重要的，大部分并购失败的企业基本都是由于没有很好的处理财务问题所导致的。为别的企业在实行企业并购活动时，尤其是在跨国并购的情况中，能有所参考、借鉴和帮助。2相关的理论概述自19世纪末出现了多次企业并购的高峰期后，企业并购方面的理论研究也在不断地补充和扩展。企业并购方面

12、的理论主要包括并购动机的来源和并购所带来的问题。2.1企业并购动因企业并购的动因，是指企业并购动机的来源，国内外已经开展了多项关于这方面的研究，并且不断完善，趋向于形成完整的理论。2.1.1国外的主要并购动因国外的学者认为企业并购的动因主要包括Synergy Effects，即两个切也或者公司通过相互联合，优势互补，最终实现共赢的方式；Neoclassical Synthesis 理论，Principal-Agent理论。2.1.1.1新古典综合派理论新古典综合派的理论最主要的出现在一本经济方面的著作中。其对于并购动因的看法主要从规模、市场和税收三个方面来阐述。2.1.1.2协同效应假说Syn

13、ergy Effects最开始是由一位德国的物理学家提出的，并且几年之后，他又发表了相关著作。协同动因则主要被分为了：经营协同效和财务协同效应。Synergy Effects在企业经营方面的表现主要是通过取长补短，收购企业与被收购企业之间通过兼并形成一个新的经营格局，这个格局比双方单独经营的效果要好很多。Synergy Effects在财务方面的表现主要是指同通过兼并，企业可以在税收方面获得政府的减免，或通过转移定价方法，把利润转移部分到其他公司， 从而也可以达到减少税收的目的。2.1.1.3委托-代理理论委托代理理论认为：随着经济活动的不断增多，企业资本积累加剧，从而使企业整个规模非常庞大，

14、如果完全由企业所有人管辖，精力有限，效率较低，因此，可以委托给精力多且专业知识丰富的其他机构代为管理所形成的一种制度。但由于委托代理并不可能是无偿的，并且公司管理层与股东的利益是不一致的，所以当股东认为代理成本过于高昂时，可能会利用并购来解决这一问题。2.1.2国内的主要并购动因我国的企业并购中特有的动因则主要有：借壳上市、政府推动、提升国际竞争力、享受优惠政策等。2.1.2.1借壳上市或买壳上市这主要归因于中国对上市这方面管理非常严格谨慎，获得上市资格可以给企业带来很多利益，并购的目的很多时候并不是将某个公司转入名下，其上市资格才是我们关注的重点，通过到国外买壳上市，企业可以在国外跨国经营。

15、2.1.2.2政府推动政府参与主要是为了解决我国的国有企业的资源利用效率低下，建设不断重复的问题，通过对其占有资源的调配，调整资源结构。政府期望企业通过并购，能够调配国有企业所拥有的资源，促进企业资产的合理运用，从而改善整个社会的经济环境。我国在并购的初步阶段，国有企业负债累累，破产在当时的背景下无法实现，政府部门为解决历史遗留问题，为了解决这一问题，通过政府职能强迫实力强大的企业将这些负债的企业兼并掉，从而使这些企业在不破产的前提下，给予它们新的生机。2.1.2.3享受优惠政策这项政策的目的是希望通过并购，可以获得贷款方面的优惠，税收方面的减免以及经济贴补等， 这种政策主要适用于民营公司对国

16、有公司的兼并。这也是特殊的时代背景下，所形成的一种特殊的并购方式。2.2企业并购过程中的各种问题企业并购过程是极为复杂和繁琐的，因此这过程中会产生许多问题，如财务问题、法律问题、人力资源问题、文化背景问题等，本文主要介绍一些财务问题。经济利益是企业之间能否顺利完成兼并的重点。2.2.1目标企业价值评估问题在并购活动中，首先要对计划并购的公司的资产进行评估，根据评估结果，并购的负责人需要做出对自身利益最大化的决定。因此企业的价值就不单单只是各个资产的公允价值了，企业的发展前景、获利能力、负债境况等都是需要被考虑的，因此，企业的估值是从总体上对企业资产的统计。目前，企业价值评估方法主要有：资产价值

17、评估法、现金流量贴现法、市场比较法和期权价值评估法等四种。2.2.2融资问题企业要想成功达成并购，充足的资金是必需的，这时就需要筹集资金做好准备，由于资本结构的变动，往往也会对企业的运作产生威胁。而且我国主要以小企业为主，经营状况一般，单靠自身的实力短期内很难将资金筹齐，这种情况一旦发生，就会影响企业的运行。2.2.3支付方式问题并购双方就并购达成一致后, 收购方向被收购方支付约定的资金就可以完成这一过程, 支付方式的选择也是尤为重要的。因此, 在并购时, 需要综合考虑各种支付方式的不足和长处, 以便顺利完成并购。我国企业并购主要通过现金、证券等方式来完成并购。2.2.4财务整合问题有学者对企

18、业并购后的经济问题进行了深入研究。一有些企业只顾通过并购来扩大自身的规模，对于如何将并购后的企业很好的与原企业结合，并没有给予很多关注财务问题更是漠不关心，导致许多企业出现并购后，所拥有的资产得不到有效利用，不管不顾，使企业并购后的价值逐渐降低。3联想集团并购中财务问题分析3.1并购背景从渠怀锋的基于联想并购案的企业并购财务风险问题研中我了解到联想集团和IBM的财务背景。联想集团，是中国著名的IT公司, 主要生产和销售电脑。联想集团目前年产量约五百万台，厦门地区是最大的手机制造基地，研发中心有三个，在中国销售市场非常广阔。拥有员工过万，94年上市，总市值为约两百亿港币。国际商业机器公司，是全球

19、规模最大的IT跨国公司，主要从事电脑及其相关产品的研发、生产和销售，有近万名员工。个人电脑事业部的销售额占总销售额的百分之十。IBM 以百分之五点二的市场占有率在全球同类市场中排名第3位。但是，其个人电脑事业部门营利连续呈负值，给公司的总利润产生很大的负面影响。因此，公司决定在世界范围内，寻找能解决这个问题的企业。就在这时，联想面临着同类市场多个品牌的激烈竞争，经营状况并不乐观，这个问题一直无法解决。出于联想自身经营状况、以及国际发展趋势等综合考虑，联想决定与IBM签署并购协议。04年， 联想收购 IBM在世界范围内的电脑业务，努力成为全球第3大Personal Computer 企业。 本文

20、以此分析了此次并购中可能出现的经济问题。 根据协议，联想以现金和股票组合的方式将收购金额付给IBM公司， 另外还需偿还 IBM部分债务。 联想并购后的销售量和利润急速增长。 这两家企业形成了非常特殊的营销方式，联想的电脑将通过 IBM 的各个分销点进行销售。 而 IBM 也将继续服务其一直以为的客户企业。根据收购协议,联想收购的资产包括所有与电脑相关业务,销售渠道和深圳公司，但是其生产线和研发中心则不在范围内。3.2并购动因3.2.1规模经济，增加竞争力联想集团虽然从20世纪90年代起就是中国个人电脑市场中的龙头老大，但自从中国加入WTO后，越来越多的外国品牌进入中国市场，如戴尔、惠普等国际品

21、牌，同时中国本土品牌如方正、同方等的逐渐壮大，使得中国的此类市场竞争日益加剧，联想在这方面的营业额也在逐渐递减。尤其,以直销模式成名并橫扫全球各地巿场的PC巨头戴尔,在1998年开始登陆中国市场,2001年左右即开始逐渐以低价直销,国际化的品牌和服务不断挑战联想长期主导的中国市场。据IDC数据显示,2001年戴尔在中国的市战率为3.7%, 2002年即上升到4.8%, 03年达到百分之六点四,而联想个人电脑在国内市场所占的份额却开始逐年下降,从30%跌落到28%,行业领跑者的地位开始动摇。这迫使联想集团必须想办法改变这种趋势。而此时同样作为国际品牌的IBM的PC业务由于业务成本高，正处于亏损状

22、态，市场份额不断被戴尔、惠普等企业侵占。而联想集团则由于在中国市场上，有政府支持，且占有较大市场份额能将各种运营成本降到10%。通过并购可以提高市场占有率，增加整体实力，因此，这才是联想集团并购的动因。3.2.2优化产品，提升品牌价值品牌效应。联想集团选择的并购目标企业是国际上耳熟能详的大型企业集团， IBM、Thinkpad都是享誉全球的品牌，可以扩大联想品牌的国际知名度，被国外消费者认可的可能性越来越大。同时联想的市场份额虽然很高，但是始终面临缺少资本和缺少核心技术的劣势。并购一家具有高新技术的国际企业有助于联想提高自己产品性能，增加品牌价值3.2.3打开国际市场对于联想而言，通过这次并购

23、打开了进入国际市场的大门。联想集团此次并购，成功的增加了其市场份额，一跃成为全球个人电脑的第3大制造商。收购以后，联想通过IBM的各个销售途径，成功打入国际市场。3.2.4政府支持从中国加入世界贸易组织后，中国就希望增强国内的制造业，实现经济方面的转变，政府倡导国内企业通过并购外资企业，打入国际市场。3.3估值问题3.3.1联想面临的估值问题联想并购IBM的部分业务花费了十几亿美元。 联想花费巨额买回了IBM的一个连年亏损的部门，这钱是否花得值得是我们大众常常讨论的问题。这其中涉及的财务问题就是估值问题。估值是并购活动的第一步，万事开头难，这一步是否正确对并购完成后的结果有重要影响。在联想并购

24、的信息传出后，香港股市对此并不能理解。当时在连续几个交易日内，联想股价一路下跌，多家同行降低了联想的估值等级，他们认为联想对IBM的实际情况太过乐观，对IBM这块业务的估价太高，并不合算。然而联想的管理层则在主观上非常想促成并购。他们认为依靠联想现在自身的发展能力和积累,想要打造一个国际化的品牌所需要的投资额会比并购IBM的个人电脑事业部要高出许多倍并且时间成本非常高。这么看当时的香港市场的投资人与联想集团的观点存在极大分歧。3.3.2估值问题的计算方法估值问题是每个企业都要面对的，所以在估值方面的解决方法非常多，现在企业中大多流行相对估值法和绝对估值法。相对估值法，即可比公司法，是指在估值时

25、，选定一家公司作为标准，用这家公司的价值来评估目标公司的价值，因此，所选的参考标准应该是与目标公司类似的一些公司。我运用相对估值法计算IBM的个人电脑事业部的价值，所使用的计算模型是市盈率发，简称PE法。这个方法的计算公式是：目标企业每股价值=可比企业平均市盈率*目标企业的每股收益根据这条公式，我需要当时的行业平均市盈率和IBM的每股收益。市盈率的计算公式是：市盈率=普通股每股市价/普通股每股收益根据雅虎香港财经的数据，我得到下表：全球八大IT公司股价、每股收益表时间：2004年12月单位：美元公司股价股票数净收益每股收益戴尔42.142,230,000,0003,043,000,0001.3

26、6惠普34.04103,239,00079,975,0000.77思科19.326,040,000,0005,741,000,0000.95苹果64.4861,870,0001,335,000,0001.55微软279,790,000,00012,254,000,0001.25因特尔23.395,770,000,0007,516,000,0001.30甲骨文13.725,180,000,0002,886,000,0000.56科学游戏238491，610，00061，021，0000.67我根据市盈率的公式得到下列数据：全球八大IT公司时间：2004年12月公司戴尔惠普思科苹果微软因特尔甲骨文

27、科学游戏平均值市盈率30.9852944.2077920.3368441.5483921.617.9923124.535.5820929.59409而在Value Line网站上查得IBM每股收益为5.05美元所以根据公式可得：IBM的每股价值=29.59409*5.05=149.4501美元然后根据IBM的个人电脑事业部在其中所占的比例大约为11%左右，所以最终我计算得到的IBM的个人电脑事业部的估值为16.44美元。绝对估值，也叫贴现法，通过上市公司的销售业绩、市场份额和未来的发展趋势来评估价值的方法。贴现法主要用DCF模型来计算。模型的计算公式为：P=t=1CFt1+kt-DCFt第t期

28、的现金流K折现率D债务首先我查找了IBM的每股现金流得到下表：IBM 2005年至2015年每股现金流量表单位：美元年份20052006200720082009201020112012201320142015每股现金流8.7110.7511.0511.812.5913.4414.3515.2116.1217.0818.10而IBM当时的负债接近八百亿美元，所以最终计算得到IBM的价值约为三十三亿美元。综合计算所得的数据，联想集团的判断是正确的。并且IBM的先进生产和研发技术，对于联想的成长很有帮助，所以此次并购是非常有利的。3.4融资问题3.4.1在并购过程遇到的融资问题04年，联想集团宣布以

29、总价十几亿美元收购IBM的全球个人电脑业务，此外，联想还需承担IBM的五亿美元的债务。然而在当时只有4亿美金的现金的联想，需要“吃掉”总价17.5亿美元的“账单”。所以巨大的资金缺口使得融资问题对于联想而言是迫在眉睫的。3.4.2融资问题的解决方法联想采用了多种方式组合的资金筹集方法。包括了：股票融资、贷款融资、私募和内部融资。首先，联想先向其并购方IBM融资，联想转让了价值6亿美元的股票给IBM，虽然使IBM有了18.9%的控股比例，但成功减少了“账单”的34%的金额。接着，联想得到了五亿美元的过桥贷款。过桥贷款是一种短期贷款。这种贷款主要是通过把握时机来实现资本化的过程，其最大的优点是资金

30、到位快。过桥贷款的期限一般不超过一年，利息比较高，但是资金回收较快。其主要的作用一般是中介机构在帮企业申请中长期贷款前，为避免企业在这个阶段，因为资金问题导致运行不畅，为满足其正常营业的一种快速短期的贷款。正是因为高盛集团的过桥贷款及时到位，使联想并没有因为并购需支付巨额“账单”而出现资金问题，联想的生产运营的节奏并未被打乱。在这之后联高盛集团在2005年3月就帮助联想获得了，期限为5年，由工银亚洲等二十多家银行共同建立的六亿美元的长期贷款。随后，联想成功获得了私募机构提供的用于联想此次并购活动的资金投资。根据联想签订的协议，这其中的部分资金用于支付收购的费用，剩下的主要用于集团正常经营的运转

31、资金。 而联想则需要向投资的集团发行同等价值的可换优先股。这笔优先股将有固定累积优先现金，并且在交易完成的第七年，联想或优先股持有人可随时赎回。通过这种方式私募，联想虽进一步稀释了股权，但联想仍是最大的股东，拥有实际控制权。并且由于这三家私募集团获得联想的股权并不是为了控制联想，而只是单纯的投资行为。所以他们的入股并不会对联想的经营加以干涉，这对联想是非常积极的。在获得三家私募集团的投资后，联想立刻在2005年05月05日，宣布回购之前发行给IBM的价值约一点五亿美元的超额无投票权的股份，回购之后，IBM的持股量减少了6.5%，削弱了盈利均分的影响。当然联想还进行了成本最低、风险最低、控制性最

32、强的内部融资1.5亿美元。联想集团在短一年时间内成功融资17亿美元左右，使自己轻松付掉巨额“账单”，既保证了公司的正常运作，又完成收购。联想在融资方面的选择非常多样化，在一次并购中使用多种渠道融资，这样做可以加快融资的资金到位，减少融资风险。联想在之后的并购还曾运用了五年期的对赌协议来融资。这个融资方式性价比很高。对赌协议是指双方在准备并购时，对于未来可能发生的一些事情事先达成一致。而若这些情况出现时，收购方就可以发挥主动权；若没有出现，则对方占主导地位。所以，对赌也是期权的一种。对赌协议是在企业在未来的销售额、盈利额不能预知趋势下产生的。其目的是为了尽可减少并购的风险。2011年7月在联想与

33、日本NEC成立合营企业时，便采用了5年期对赌协议来融资。这份协议规定：联想集团先支付部分资金作为注资额，之后对该公司五年的销售额进行对赌。 如果NEC的经营业绩达到约定水平，并且在日本为联想开辟了良好的市场，那么联想将再支付1亿美元，但是如果业绩达不到约定值的话联想将不再会投资。这样的对赌协议既能在一定程度上减少联想集团的投资风险又对NEC的业绩有一定的激励作用，对双方都起到了积极的作用。联想也正是借助此次与 NEC 成立合资公司而成功进入日本市场，并且最终取得日本市场份额之首。我认为联想多样化的融资方式是它“蛇吞象”没有被“撑死”的一个重要因素。联想为了成功筹集资金，聘请知名的财务专家制定了

34、有效融资方案,虽然方案非常理想,但也花费了很多钱,因此联想应从这些融资策略中好好学习，化为己用为日后做基础。3.5支付问题3.5.1并购过程中联想遇到的支付问题联想集团最后是以接近二十亿美元的价格收购的，这对于当时可用资金只有几亿美元的联想集团来说，难度是可想而知的。因此联想面对的并购中的支付问题也是很严峻的，联想最主要就是现金不够。但联想最终并未被巨额的资金给压垮，不但是因为联想成功获得融资，也是因为联想的支付问题解决措施选的非常好。3.5.2支付问题的解决措施联想非常清楚自己当时的资金支付能力，没有想要一口吞掉IBM的头大象选择使用大量现金一次性支付。联想集团首先考虑了自己能够支出的最大资

35、金额度。联想并没有使用大量现金一次性支付。而是在IBM的个人电脑部的财务专家的帮助下，将股票与现金结合来支付。股票在那时的企业并购中并不多见。我国由于当时的证券市场发展的并不完善,国内的A股股票在国际上的交易支付是不被认可的，所以我国的企业很少会使用股票支付。但是联想仍然通过换股的方式来大大减少了为达成交易而支出现金，联想首先采取了双方都能接受的换股比例。保证自己对股权的绝对控制的情况下尽可能的减少资金流出，降低企业的运营压力，降低了不少企业的财务风险。在跨国并购中，如果企业双方通过交换股份的方式来实现并购，一般不需要马上去确认因股权交换所得到的收益，这样做的好处是不需要马上交税。同时，联想通

36、过贷款向IBM支付部分资金。但是这笔贷款是通过了银行贷款和私募得到的，而非向银行直接贷款,虽然这种方式获得的资金，并没有什么保障，但是,跟向银行直接贷款，所需要承担压力和风险就低不少。联想在在拿到私募资金后,便利用这笔钱中的一小部分从IBM重新购回部分股权，提高了联想集团的控股比重。股票的费用一般比较高,而贷款的经济风险则相对较大。所以两者的比例是很重要的，既不能过多运用股票支付以免因股权过分稀释，失去控股权，又不能贷款过多以致引起财务负债方面的风险。所以联想经过悉心考量，用股票和贷款相结合来实现并购目标。 通过发行债券也可以实现并购目标。这种方式的资本成本较为低廉，且发行债券的企业所需支付的

37、利息是在所得税前支付，这样对于企业的避税是有好处的，所以债券的税后成本是要低于股票的税后成本的。并且从发行的费用来看，债券普遍也是低于股票。最重要的是企业使用债券是不会稀释公司的每股收益和股权的。利用债券还可以获得财务杠杆作用，不论企业最终盈利多少，债券人都只能获得当初约定的回报，这对于每年盈利逐步增加的企业是非常有利的。所以要是当时联想能够利用发行债券来支付IBM的话，联想的财务资金压力会更小。由于当时的债券在中国市场非常不景气，并不能为联想解决资金支付遇到的困难。信号传递理论提出，企业所欠的债务往往会随着企业的价值的提高而不断增加，企业价值越高，负债的数值也就会越大。所以随着我国的经济发展

38、迅速，我国的债券市场也跟着发展起来，并且在2013年6月19日，国务院的常务会议明确了“推进债券发行进度，使债券市场流通效率提高”，调整发债企业的组成和结构，这将极大地提高中国企业的并购效率。所以在2014年10月联想并购美国Motorola移动业务时，终于发行债券15亿美元。为联想节省下可观的财务费用。联想为了减轻支付的资金压力，除了以上的利用外来资金的方式外，还想方设法最大程度依靠自有资金来完成支付。联想将所需支付的资金划分为多个等份，每隔一段时间就支付一部分，这样可以缓解资金压力。联想与IBM以分期付款的形式签订了协议，按照协议的规定，联想将需要支付给IBM的服务费用分成三次进行支付，从

39、2005年的第二季度开始支付，总共的付款金额是7.05亿美元，第一次是2.85亿美元，第二次是2.23亿美元，最后一次是1.97亿美元，这个价格联想自身是可以承担的。这种分期付款的方式，使得联想将付款时间拉长，能够有时间将资金先投入生产后获得盈利时再来付款。当然这种支付方式一定是会比一次性支付来的贵些，这需要联想对于自己的盈利能够有非常深刻的认识，不然可能使联想长时间处于资金困难的局面。事实证明联想集团并没有高估自身的盈利能力。并且这样的支付方式从效果上看是双赢的局面。IBM放宽联想的支付，给予联想充足的时间，使联想能够很充分的完成与IBM的个人电脑事业部的整合。结果是IBM最终可以得到现金和

40、股份，即超过6.5亿美元的现金以及联想集团的普通股份，股票价值至多为6亿美元。联想这种尽可能减少现金的支出的支付策略在我看来是非常成功。在国内是具有借鉴意义的。因为我国由于企业在并购的支付方式选择不当，致使企业非但没有达到并购目的，还花重金买了“包袱”的现象不在少数。例如TCL在近年的两次并购中采取的支付方式，一次是在2003年11月，另一次是在2004年4月。TCL集团在2003年11月宣布并购了法国的汤姆逊公司，紧接着在仅仅半年之后即2004年4月又宣布并购法国的阿尔法特公司。短时间内跨国并购两家企业，这过程中的资金支付压力可想而知是非常大的。TCL通过转移所有的电视业务和DVD资产的方式

41、来并购汤姆逊公司，并没有使用现金，而在并购阿尔卡特公司时，则是以支付5500万欧元的方式建立了T&A合资公司，TCL对于这种仅花费五千五百万欧元即在半年时间内并购两家企业的方式十分有信心。可是后来证明TCL集团是过分高估了自身消化现金支付造成的财务负担和整合运营所需的必要成本。使得TCL的现金流变得相当紧张和短期偿债能力快速下降。正是由于上述的经营困难，使得TCL与阿尔卡特公司的整合过慢，导致管理费用一直降不下来，使产品毛利率处于低水平和新产品上市速度低于其竞争对手，最终在市场竞争中处于不利地位。TCL这样失败的支付方式的选择最终导致TCL集团从2004年并购后直到2005年都有巨大亏损。可见

42、支付问题在并购活动中的重要程度。3.6整合问题3.6.1财务战略目标整合3.6.1.1财务战略目标的不统一企业的财务管理目标一般是根据企业所追求的利益所制定的，这是为了使得企业可以按计划有目标地进行日常经营，然而不同的企业所追求的财务战略目标不一定一致，在并购过程中很重要的一点是能够整合这一目标，如此之后并购后的企业方才能朝着一致的目标努力前进。联想集团在当时在中国市场中已经占据老大的地位了，而在国际市场仍默默无闻，所以它当时的战略目标就是要国际化，进入国际市场，成功将自己打造一个国际的品牌。而 IBM 在当时已经是一家国际化的成熟企业了，所以它的目标就要将利润最大化，可当时个人电脑事业部的利

43、润已经寥寥无几了。这也是集团出售的原因，所以当时的个人电脑事业部的财务战略目标应该是降低一切费用尽快摆脱亏损。我们可以看出联想与IBM的财务战略目标并不一致，因此这就需要联想将其很好的整合在一起了。3.6.1.2联想的财务目标的整合措施联想在完成并购后做的第一件事是将个人电脑事业部完整地保留下来，发展壮大个人电脑事业部，达成该部的财务战略目标，有效地帮助其将生产成本减少。接着将个人电脑事业部作为集团的核心发展部门，充分给予其集团内的资源，使其提升市场竞争力。由于联想集团完全接受个人电脑事业部的财务战略目标，并未对该部门的运营进行较大的改变，因此并未使得个人电脑事业部的业务被中断，而是使业务被进

44、一步开拓。这是因为个人电脑事业部在技术和品牌方面具有优势，而联想在生产上具有成本低的优势，双方通过结合得到了良好的互补。联想通过财务目标的成功整合获得了实现国际化发展目标的成功。3.6.2会计核算系统整合3.6.2.1会计核算的困难联想此次的并购行为，仅仅并购的是IBM的一个部门，并不是一家完整的公司，所以并购回来的部门的会计核算系统是不完整的，它没有税务、会计等一般企业都会具备的核算能力。并且这个部门原先是属于一家美国企业的，在会计制度上与联想集团并不一样。在企业并购后能够直接影响财务体系的是对会计核算系统的整合，这是为了以后可以保证会计信息得到准确高效地处理，会计指标能够实现统一和可比性，

45、规范使用会计科目，清晰地核查计算会计账簿。3.6.2.2整合会计核算系统的方法联想付出了很多努力来成功整合会计核算系统。联想为了交割能够得到延续，通过和IBM签订一个过渡期协议来使对方提供过渡服务。以应收账款为例，IGF部门是IBM中负责应收账款的主要部门，联想为了顺利进行融资等相关工作，就与该部门以合作伙伴的形式签署了融资协议以得到协助。然后联想为了能够及时准确地将财务信息进行传递，使用了高效的会计核算体系。联想将SAP R3系统升级到My SAP ECC 6.0的系统。在国内使用美元作为集团货币的公司，联想尚属首例。最后联想还抽调大量财务人员调整完善系统，来解决一些系统对接问题，如：所有文

46、档的中文更新速度过慢等。最后联想对会计核算系统的整合得到圆满成功。联想对于会计核算系统的整合非常重视，因此愿意花许多精力和资金来努力完成整合，也正是由于这样的重视程度，联想并没有因为财务的会计核算不能很好统一问题，而带来一些损失。3.6.3运营整合3.6.3.1运营整合中会出现的问题在收购后，对于IBM的业务联想要全盘接受，联想一下吃下如此庞大的机构，其运营成本将是难以控制。一旦运营成本不能有效降低，联想就有可能被其拖累。联想对财务整合的困难之处在于对运营的整合。3.6.3.2如何解决运营整合中问题 联想为了实现对国际市场的开拓将IBM的个人电脑事业部收于囊中。所以联想在解决运营整合问题时，做

47、了非常大胆的决定：设立了两个运营中心，分别在北京和美国的北卡罗纳州，同时将总部建在了美国，将生产基地设在中国。接着联想整合了供应链, 因为供应链是最大的协同效应可以出来的地方, 它可以通过联合采购, 重新规划生产制造布局, 物流、生产计划等这样一些环节, 。IBM的原有采购网络是全球性的而联想的物流系统在国内非常发达。因此通过对供应链的整合能够降低许多成本。最后是市场的整合。联想将电脑采取双品牌的路线, 两大品牌的分工被分为IBM的个人电脑事业部将主攻高端市场, 联想则定位在中低端市场。通过IBM原始的服务和销售网络，把产品带上国际化道路。3.6.4品牌整合3.6.4.1品牌整合中的存在的问题

48、联想遇到的一个主要问题是怎么样使得品牌即使在并购后依然可以具有物尽其用。提高品牌的硬实力。3.6.4.1品牌整合的措施联想在与IBM签订协议后获得在并购后的五年内对IBM品牌的无偿使用权利，以期能够达到成功整合IBM品牌具有的无形价值的目标，而且联想可以使用“Think”商标和相关的技术。因此在获得商标的使用权后，联想对Think Pad 品牌和 Think Centre 桌面品牌进行了大力宣传，期望以此被大众熟知。当然联想并没有打算长期依靠IBM的原有影响力，而是将IBM的品牌影响力作为自身品牌Lenovo的一块跳板，希望能够最终打造出属于自己的品牌。联想在2003年将原先的标志Legend

49、改为了Lenovo，并以Lenovo为品牌在全球范围内大力推广。联想在2005年11月末就向公众宣布对IBM的品牌放弃使用权利。联想为了能够让全球都熟知Lenovo品牌，赞助投资了两届奥运会，分别是2006年的都灵冬奥会和2008年的北京夏季奥运会。逐步打开了联想的国际市场。联想将IBM的品牌作为其走上国际化道路的“敲门砖”，这种做法在本人看来是品牌整合的成功典范，这种对品牌整合的深刻理解，使得联想成功避免了IBM的品牌五年使用期到期后，联想为了保住IBM品牌所带来的销售量而不得不要支付品牌使用费给IBM的尴尬局面。所以我认为，联想的品牌整合是值得其他公司借鉴的，不能因为短期的利益而放弃并购最

50、初的目的。避免一开始想打造国际品牌，到最后，仅仅成为别的公司的代工厂。3.7税收问题在并购过程中，联想集团为了可以延迟交税采用了股票来支付。3.8案例小结综上所述，我认为联想并购IBM的个人电脑事业部的过程中，对于财务问题的解决方式，虽然还有所不足，但总体上是非常成功的。联想对于估值问题十分谨慎，不惜花重金聘请麦肯锡、普华永道、奥美、高盛等闻名国际的投行和咨询公司参与到调研、谈判工作中来，以期可以准确详尽地探求IBM为何要出售业务，以及收购成功后联想能够获得多少利益。最终根据结果显示，联想可以得到IBM的高新技术，降低研发和生产成本；得到IBM的全球销售渠道，减少开拓市场的成本和时间，收购成功

51、将为联想带来大量收益。联想正是更据这一结果而决定实行并购的。联想为了避免资金出现重大缺口，采取了多种融资方式来解决问题。当然，联想的融资方式还有受当时的资本市场的局限，比如它没有运用，我认为成本更为低廉的债券融资方式。在支付问题上，联想非常了解自身实力，并未采用与自身支付能力不相符的支付方式。虽然其中的股票支付和分期付款的方式都可能使联想最终为并购支付了更多资金，但是，这些方法都避免了联想大量流出现金，防止资金流出现短缺。在整合问题上，联想做的非常彻底，在整合过程中对当初的并购目标始终明确，该接受的接受，该让步的让步，对于不符合最终目标的果断放弃。其他公司应该借鉴这种选择最合适的，果断放弃不合

52、适的对象的决心。4面对财务问题的一些解决措施通过对联想集团并购IBM案例的分析和总结，可以得到一些如何解决财务问题的答案。企业在解决财务问题时的首要前提和最终要的是要对企业自身的各方面的能力和优势需要非常清楚的知道。只有清楚的了解自身情况才能根据需求来使用正确的解决措施。4.1目标公司的估值问题企业在对目标公司进行并购前，应该对目标公司长期并深入地考察研究，考察时间越充分，越能够有效避免短期因素带来的不利影响。应该耦合多种估值模型，综合参考多种模型的结果，以避免只使用单一模型对具体估值带来的不全面影响。当企业自身的并购团队无法能够做出较为准确的评估时，应该聘请具有丰富估值经验的中介机构帮助其进

53、行估值，从而可以更准确地进行估值，减少不恰当估值带来的风险。4.2融资问题企业首先要根据自身资金状况，制定合理的融资方案。我认为融资方案应该是多样化的，单一的融资，可能使企业融资过少，并且会增加企业的资金风险。企业也应利用各种渠道，向资本市场展示企业自身的优势，增加企业对于投资者的吸引力。4.3支付问题通常在并购中最终会面临巨额的交易金额，所以在支付时，一般企业都会遇到一些问题。在企业的日常运转中现金发挥着十分重要的作用，因此企业对于用现金的支付方式应该十分谨慎，本人倾向于尽量使用不涉及现金的支付方式，比如使用股票和债券来进行支付，且被并购方一般都比较愿意接受。但是一定要注意这两种支付方式的比

54、例。股票支付过多，可能会使得企业丧失控制权，因此要合理分配比例。4.4整合问题这是在财务问题中最具有难度的。在并购完成后，企业第一步应该明白了解其与目标公司不一致的地方。接着，企业应重视这些分歧，研究调和的方法。对处理整合问题的一个不错的解决方式是把关键人才保留下来，因为关键人才对原企业的运作方式非常了解，留住这些人才，可以避免目标公司在并购后由于关键人才的流失而出现业务的中断。员工们对于薪资问题最为关注，为了能够保留关键人才，可以在这个问题上多做努力，就算不略微提高原有的薪资待遇，也可以至少做到不减少原来的标准。联想集团为了能够留住重要的人才在实现并购后采用了“一企两薪”的方式。5总结在现代

55、社会，企业为了能够扩张越来越多的采用了并购这一重要手段，在国内外的资本运营中这一方式都被广泛应用着，并且产生了重要影响。然而企业在并购过程中也应该十分警惕其中蕴含的严重的财务风险。本文深入研究了企业并购，并以联想集团并购IBM的案例为例，期望从这个成功的案例中发现值得作为我国企业进行并购借鉴的方面，重点剖析了对个人电脑事业部并购所造成的财务问题，深入发现了主要造成财务风险的影响因素。在并购过程中，因为要进行多项措施，从最初的调查到对企业的评估，再到接下来的融资、支付，还有整合等，这些对财务的决定都可能恶化企业的财务状况，对财务成果损失造成不确定性，并进一步使得预期与真正实现的价值严重不符，进而

56、使得企业陷入财务困境，面临财务危机。采取的对企业价值的评估体系，得到的评估信息，以及在并购过程中使用的中介服务机构都能够在价值评估中对目标企业产生财务风险。融资的结构和支付方式会对融资造成风险，而之后的支付风险也有多种影响因素，比如企业所具有的财务结构，企业现有的现金流有多高的水平，需要支付的金额有多少，融资是以什么样的方式，还有不确定的资本市场，以及如何安排税收等。在企业并购后最难的运营整合部分也会受并购企业的多种因素影响，比如其所具有的财务组织是怎样的机制，理财方面的风险，行为人对财务如何支配的影响等。参考文献1 张建辉，中西方企业并购动因比较，特区经济，2006；2 谢霄亭，中美企业并购

57、动因的比较分析，财贸经济，2004；3 潘雅瑾，我国企业并购动因的理论探讨，中国乡镇企业会计，20114 刘元添，企业并购中的财务问题思考，福建商业高等专科学校学报，20065 宋爱仙，企业并购财务问题研究J，财务金融，2010（1）:1286 陈莉，企业并购的财务问题及其对策探析，财会研究，20087 郜秀菊、杨立铭、白婧，企业并购的财务问题分析，河北科技师范学院学报(社会科学版)，20098 杨淑娥、孟轩、张伟亚，企业跨国并购中的财务整合及其风险问题研究，会计与经济研究，20129 张宏范，企业并购财务问题研究J，经济师，2009（5）：25110 黄凌灵，关于企业并购财务风险问题的探讨，

58、会计之友（中旬刊），201011 张晓红，浅析中国企业并购的财务问题及对策，经济研究导刊，200912 牛彩霞，企业并购的财务问题及对策，甘肃科技，201413 渠怀锋，基于联想并购案的企业并购财务风险问题研究，财经界(学术版)，201114 于殿华，企业兼并的若干财务问题分析.北方经济，2005（3）P70-7115 张权，企业并购融资方式分析.硕士论文.同济大学经济管理学院，200816 郭永清，企业兼并与收购财务实务.东北财经大学出版社，199818 Ms.Navya.V，Rationale for Mergers and AcquisitionsJ.Finance faulty,2008(4):151-152