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1、 经理股票期权机制本土化的经理股票期权机制本土化的优化设计优化设计实证检验实证检验4引言引言1文献综述及分析文献综述及分析2中国市场的优化方案中国市场的优化方案3结论与启示结论与启示5一、经理股票期权激励制度的本土化一、经理股票期权激励制度的本土化 经理股票期权（Executive Stock Option），20世纪80年代兴起于美国等西方国家，为解决长期以来困扰我国企业的薪酬与职位价值而非个人价值挂钩，经营者激励严重不足的难题，于二十世纪九十年代末被引入我国。ESO本身设计存在的问题和中国特殊的市场环境都给股票期权激励机制本土化带来了一定障碍。产生问题的原因产生问题的原因机制本身的缺陷亚太
2、经理人市场的 特殊性我国不成熟的 外部环境二、文献综述及分析二、文献综述及分析 综合前人研究来看，传统股票期权激励模式在机制设计上的不合理导致了以下几个问题：第一，激励不充分，约束力不足；第二，忽略了通胀和行业因素，收益仅与股票价格挂钩；第三，成为经营者造假动力，引发财务丑闻；第四，加剧了企业员工间收入差距，打击普通员工的工作积极性。另外，ESO在亚太经理人市场的应用引发了针对制度缺陷的投机行为，使得经理股票期权制在解决经理人“道德风险”的同时，也正在诱发新的道德风险。与此同时，我国外部环境的问题会造成股票价格失真，股票来源上遇到法律障碍，“内部人控制”严重，监督机制不健全，相关会计处理和信息
3、披露制度不成熟。三、中国市场的股权激励机制优化方案三、中国市场的股权激励机制优化方案（一）考虑经营绩效的动态行权价格 引入经济增加值（EVA）指标作为企业业绩评价的基础。调整固定行权价格：当期行权价增加的幅度为本期加权平均资本成本(WACC)与股息率(Divend Yield,简记为DY)之差。（二）剔除股价指数的影响（三）引入亚式期权 行权价格不随股市行情变动而变动的定值化在一定程度上会助长“搭便车”的现象。通过剔除股价指数影响可克服传统的股票期权激励模式只在牛市有效的缺陷。在到期日确定期权收益时，不是采用股票当时的市场价格，而是用期权合同期内某段时间股票价格的平均值。通过综合以上策略，将业
4、绩相对化和指数化以及亚式期权思想运用到ESO持有者收益的确定中，笔者通过一定的指标筛选和调整，设计了如下优化模型：1、行权条件：(1)净资产收益率高于行业平均一定比例；(2)EVA0。2、若持有者行权，每股股票期权收益为：011()(1),0TtttIYMAXSKWACCDYTI四、实证检验四、实证检验 （一）检验对象的选取图图 1 股票价格变化股票价格变化（二）伊利股份股权激励方案概述 发布时间：2006年11月27日 授权规模：5000万份，占总股本的9.681%行权价格：元 有效期：8年 授权日：2006年12月28日，自股票期权授权日一年后可以开始行权。激励对象：公司总裁、总裁助理和核
5、心业务骨干 股票来源：定向增发 行权条件：上一年度绩效考核成绩、扣除非经常性损益后的净利润增长率、主营业务收入的年增长率和相对与2005年的复合增长率等。（三）方案调整前后期权收益情况 1、公司业绩变化情况 笔者选取了伊利集团2007年到2010年的EVA的增长率作为反映公司业绩情况的指标。EVA的计算采取简化公式：(1)CEVAEBITTWACC总资本 其中，WACC=债权资本成本率（债权资本/资本总额）（1-所得税率）+股本资本成本率（股本资本/资本总额）运用CAPM模型估算：sfmfRRRR 图图 2 2007-2010年公司业绩增长情况年公司业绩增长情况 传统股票期权激励机制中，股票期
6、权收益为：调整后股票期权收益为：(),0tYMAXSK011()(1),0TtttIYMAXSKWACCDYTI2、方案调整前后期权收益情况图图 3 调整前期权收益调整前期权收益3、优化模型的优越性分析图图 4 调整后期权收益调整后期权收益 由此看来，调整后的方案能够不受牛、熊市的影响，在反映业绩上更具科学性和有效性。事实证明，优化模型在股权激励中确实优于传统机制。五、结论与启示五、结论与启示 尽管目前中国股票期权激励存在一些问题，但是股票期权激励制度在我国的发展前景是乐观的。以实践中产生的问题为鉴，运用相对化、指数化、路径化的思想，注重激励与约束相结合，对制度本身的优化设计进行不断探索，股票期权在中国终将发挥出其他制度所无法替代的有效激励作用。
经理股票期权机制本土化的优化设计
