德隆军团的分析报告

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1、德隆军团的分析目录一、慨叙3二、德隆系基本情况41、控股上市公司，并形成著名的德隆系股票42、涉足银行业53、参股或控股信托公司和券商5三、庞大的投资体系61、湘火炬72、合金投资83、新疆屯河84、德隆系组织架构9四、德隆的投资历程：13五、德隆的资金来源及运作模式141、资本市场14（1）模式一14（2）模式二15（3）模式三152、资金市场15（1）参股银行业15（2）参股券商、信托投资公司153、股权质押贷款15（1）存货以及固定资产、无形资产等的抵押贷款16（2）公司之间的互相担保贷款16（3）企业的内部往来184、其他变相融资手段185、德隆军团的资金链情况18（1）资金运用19（

2、2）资金来源、运用分析表20六、总结241、货币链条断列和裁员造成商业秘密泄露影响战略失败242、国家绝不允许“金融帝国”出现253、成也是钱，败也是钱26一、慨叙2003年11月19日深沪股市全面恢复上涨（深市2003年9月30日已率先启动），而踏入2004年新年的第一个交易日（1月2日），德隆军团“三驾马车”的两个主力军“湘火炬(000549SZ)”和“合金投资（000633SZ）”结束了德隆军团连续几年的漫漫“牛”途，拉开了整个军团跳水序幕，而后，德隆军团旗下的股票相继跳水，近期因其加速跳水，“三驾马车”更是连续跌停，受其拖累沪指下跌了近150点，深成指下跌了400多点，均下跌近10%。

3、除德隆系核心三股新疆屯河、合金投资和湘火炬连续七八个跌停之外，新牵手德隆的沱牌曲酒(600702SH)，以及新疆屯河(600737SH)控股的天山股份(000877SZ)连续跌幅也达到了24.64%和36%，甚至深发展也受到了牵连，连续跌去20%。据悉，截至今年一季度，德隆尚持有深发展2500万法人股，是深发展第七大股东。就连刚刚从德隆军团中获得自由的ST中燕（600763SH）也连续三个跌停。前期，德隆军团的“三驾马车”新疆屯河、湘火炬、合金投资在二级市场的漫漫牛途令投资者惊叹不已，也有各种猜疑和异议。早在2000年，郎咸平就曾说“著名的德隆系在最近几年里通过一些操作手段，所赚取的利润总额高

4、达50亿元。但大家最后会发现，投入德隆系的钱是拿不回来的。”两年多的大调整确实“消灭”了不少曾风光无限的机构和“牛股”，尽管在2001至2003年的漫漫熊市中，德隆军团依然独善起身，可“三驾马车”往日“无限风光在险峰”的“德隆独特的风景线”已不在。郎咸平的“德隆的资金链应该出现问题”的预言晚了近两年。大家不仅疑问，两年多的熊市都过去了，为什么德隆军团却在一片涨声中倒下去了呢？究其原因，问题就出在德隆军团的巨额负债上。据统计，截止到2003年底，德隆军团整体负债总额竟达70亿之多（根据公开数据所得，指长短期负债和应付票据），扣除其相关货币资产，仍有40多亿的缺口，德隆决策层为了弥补这40 多亿的

5、资金缺口，曾拟定了两大战略：第一战略是湘火炬A与合金投资的合并，两家公司合并以后可以空出一个课出来募集资金。以填补这个大窟窿。但该方案因未能得到证监会的同意而流产。于是，德隆就启动了第二战略。德隆的第二战略是想通过对现有的上市公司的增资扩股向广大的股民募集资金，因此，去年7月份湘火炬A就出台了一则每10股配售3股的“二次配股”的公告，但目前湘火炬这股票是死的，其流通筹码均大部分掌握在德隆自己人手中，配股也只能配自己的钱。盘活这些股票成了当务之急，要盘活这些股票，现在这么高的价位不可能有大量散户介入，股价必须进行战略性的回调，按照德隆的战略，利用这半年时间进行有计划的，在回调过程中将筹码分散给散

6、户。然而事与愿违，问题出在去年八月份德隆投行人员的大裁员上，2003年8月德隆引进了来自GE和德勤的副总裁，两位老总的第一把火就是裁掉了号称德隆军团智囊2/3的投行人员，尽管德隆军团就存在40亿的资金缺口，由“德隆军团”旗下众多公司尚能维持正常运行。原德隆大量投行人员的外流导致德隆整个战略计划的外泄，原来的庄家得知这商业秘密，就纷纷大量抛售湘火炬，因为股价的下跌会直接影响他们的已得的收益。就连以前坚决锁仓的长庄也跟着抛售。随着股价的下跌，原本私募委托理财资金购买的股票均到了其协议警戒位，斩仓抛盘，于是引出了股票的二次下跌！至此，本来的一次有计划的股价回归行情演绎出一幕券商争相杀跌的跳水行情，至

7、此，德隆以无力扭转乾坤，从而导致了这场德隆军团大溃败。前些天，德隆系掌门人唐万里在接受媒体采访时首次承认，德隆系资金链从今年月起已经完全断裂。二、德隆系基本情况新疆德隆集团作为民营企业，1986年创立于新疆乌鲁木齐，1986年唐家兄弟起家于新疆乌鲁木齐市，上个世纪90年代初在北京投资JJ迪斯科广场，这是他们真正意义上的第一桶金：年盈利3000万元。2000年初，德隆国际战略投资有限公司（以下简称“德隆”）在上海浦东新区注册，注册资本5亿元。德隆对外这样介绍自己：“德隆是一家致力于整合中国传统产业、立足资本市场与行业投资相结合的国际化战略投资公司。”的确，人们已经看到在证券市场之外，德隆的投资几

8、乎遍及各行各业：农牧业、饮料业、娱乐业、旅游业、机电业、汽配业，此外还有后来的信托、金融租赁、证券、保险，以及银行业。德隆正在以不可思议的速度成为一个越来越庞大和复杂的经济体。唐家兄弟以16亿元资产在2002年财富中国首富排行榜登上第27位。德隆集团通过控股上市公司、控股或参股银行、证券公司、信托公司，一时间由一家名不见传的民营企业演变成为中国证券市场叱咤风云的金融财团。1、控股上市公司，并形成著名的德隆系股票从1992年开始，德隆开始涉足中国股票市场，并从“神秘大户”逐渐发展成证券市场耳熟能详的“德隆系”。到目前为止，德隆正式控股的上市公司有五家：合金投资股份有限公司（合金投资）、新疆屯河投

9、资股份有限公司（新疆屯河）、湘火炬投资股份有限公司（湘火炬）、重庆国际实业投资股份有限公司（重庆实业），以及新疆天山水泥投资股份有限公司（天山股份）。其中最为著名的德隆系股票是“湘火炬、新疆屯河、合金股份”3只。 德隆系3股具以下特点：启动时间悠久。湘火炬、新疆屯河、合金股份3股启动时间分别在1996、1997、1998年，此后虽历经市场动荡、沧海桑田，但3股股价一直我行我素、屹立不倒，其股价持续上升时间长达6-7年，曾经是市场的旗帜，直至近期才开始跳水；持股高度集中。 2、涉足银行业 （1）德隆进入商业银行的努力起始于2001年，当时德隆从海通证券手中受让控股深圳发展银行2500万法人股，占

10、比1.28，成为该行第七大股东。这一排名后来未能继续靠前，在深发展，德隆事实上未能真正进入。 （2）2002年6月迂回渗透昆明市商业银行。早在2002年6月，德隆就已经间接成为昆明市商业银行（下称昆商行）总计持股近30的大股东 。 （3）2002年9月入股株州市商业银行。2002年11月，完成增资扩股后株商行资本金由7000万元升至1.7051亿元。 “德隆系”控制的上市公司湘火炬（000549）旗下的火炬汽配进出口有限公司（以下简称“火炬汽配”）出资2000万，占增扩后总股本的11.73。 （4）2003年3月公开参股南昌市商业银行。2003年3月，德隆藉南昌市商业银增资入股之时，出资400

11、0万元拿到该行12.12的股份，成为排名第三位的股东，距第一大股东南昌市财政局6000万占比18.18并不大。 3、参股或控股信托公司和券商 参股或控股信托公司和券商有：金信信托、伊斯兰信托；德恒证券、恒信证券、中富证券。2003年11月19日深沪股市全面恢复上涨（深市2003年9月30日已率先启动），而踏入2004年新年的第一个交易日（1月2日），德隆军团“三驾马车”的两个主力军“湘火炬”和“合金投资”结束了德隆军团连续几年的漫漫“牛”途，拉开了整个军团跳水序幕，而后，德隆军团旗下的股票相继跳水，近期因其加速跳水，“三驾马车”更是连续跌停，受其拖累沪指下跌了近150点，深成指下跌了400多点

12、，均下跌近10%。除德隆系核心三股新疆屯河、合金投资和湘火炬连续七八个跌停之外，新牵手德隆的沱牌曲酒(600702SH)，以及新疆屯河(600737SH)控股的天山股份(000877SZ)连续跌幅也达到了24.64%和36%，甚至深发展也受到了牵连，连续跌去20%。据悉，截至今年一季度，德隆尚持有深发展2500万法人股，是深发展第七大股东。就连刚刚从德隆军团中获得自由的ST中燕（600763SH）也连续三个跌停。前期，德隆军团的“三驾马车”新疆屯河、湘火炬、合金投资在二级市场的漫漫牛途令投资者惊叹不已，也有各种猜疑和异议。早在2000年，郎咸平就曾说“著名的德隆系在最近几年里通过一些操作手段，

13、所赚取的利润总额高达50亿元。但大家最后会发现，投入德隆系的钱是拿不回来的。”两年多的大调整确实“消灭”了不少曾风光无限的机构和“牛股”，尽管在2001至2003年的漫漫熊市中，德隆军团依然独善起身，可“三驾马车”往日“无限风光在险峰”的“德隆独特的风景线”已不在。郎咸平的“德隆的资金链应该出现问题”的预言晚了近两年。大家不仅疑问，两年多的熊市都过去了，为什么德隆军团却在一片涨声中倒下去了呢？原因可能出在拉的过长的战线和巨大德隆投资体系，这么庞大的体系需要多少滚动资金去垫底！也就是说德隆军团的问题最终仍然出在资金链上！德隆系掌门人唐万里在接受媒体采访时首次承认，德隆系资金链从今年月起已经完全断

14、裂。三、庞大的投资体系德隆军团直接、间接参股的企业在媒体曝光的总计共达100多家（统计可能不全面），没有公布于世的、正在培育中的相信还有不少。德隆军团旗下的这些企业需要多少资金很难估算的出来，但据相关专业人士测算，光是维持上市公司股价需要资金就达50亿。德隆军团如此大资金缺口使他不得不千方百计的利用各种不同的融资手段去筹集资金。这也是德隆通过对银行、证券、保险、信托、租赁等金融机构的参股控股，利用不同融资工具的特点，为自身产业及金融体系不断输入资金血液，我们在下文会详细分析德隆军团的融资方式。在德隆军团的庞大运作体系中，也有亲疏远近的区分，“三驾马车”以其资金融通能力强、市场公众效应明显，理所

15、当然地构成德隆一级子系统“战略投资单位”。而近几年来，随着德隆扩张而产生的德隆农牧业(德农种业、凯泽番茄等绿色、红色产业)、明斯克航母、北京喜洋洋等公司共同组成德隆的二级子系统“非战略投资单位”。对深发展、青旅控股、飞彩股份、天山股份、国际实业、ST中燕（已套现淡出）等多家上市公司的参股投资以及与海通、德恒、恒信、湖南、北方、重庆证券的合作还有与金信信托、新疆伊斯兰信托、陕西国投、厦门信托、中西东方资产管理公司等的参股合作则构成了德隆体系庞大的外延，成为资金融通的体外保障，此为德隆的三级投资。还有一部分是试验型投资，目前看来仍处于培育期，如2001年以来被唐氏兄弟的“顾问团”所宣扬的“植根新疆

16、、造福一方”的德隆农、矿、建材、亚麻等产业德隆国际投资战略有限公司无疑站在德隆军团金字塔的塔尖，而其嫡系“三驾马车”及“三驾马车”直接投资的子公司也 “父贵子荣” 跟着成为德隆军团的第一、二级子系统。1、湘火炬序号关联公司名称关联关系本公司权益(%)注册资本 (万元)货币形式所在地主营业务1中国航天火炬汽车有限责任公司子公司50.0071,942.00人民币汽车、发动机、摩托车及零配件的研制、销售；汽车修理；汽车租赁等2牡丹江富通汽车空调有限公司子公司51.007,258.00人民币牡丹江汽车空调压缩机及其系统、其它汽车零部件的生产、制造、销售3株洲齿轮有限责任公司子公司51.006,131.

17、50人民币设计制造销售各类汽车工程机械摩托车机床传动系总成、齿轮及轴;汽车、摩托车销售等4东风越野车有限公司子公司60.006,000.00人民币越野车及越野车的底盘、改装车的生产、销售等5綦江齿轮锻造有限公司子公司24.482,100.00人民币生产、销售；机械产品制造所需要的锻件等6綦江齿轮传动有限公司子公司51.0015,000.00人民币制造销售汽车配件,出口自产汽车、摩托车等机械产品、传动系统等。7重庆卡福汽车制动转向系统有限公司子公司51.005,880.00人民币制造、销售汽车零部件及其相关技术咨询服务8重庆红岩汽车有限责任公司子公司51.0050,000.00人民币开发、制造、

18、销售汽车(小轿车除外)及零部件，汽车组装、改装等。9陕西汉德车轿有限公司子公司3.0618,000.00人民币汽车车轿及车轿零部件的科研、生产、制造、销售、服务行业10陕西重型汽车有限公司子公司51.0049,000.00人民币汽车(小轿车除外)、汽车零部件及发动机的销售、出口业务;汽车组装、改装,售后服务。11宝鸡法士特齿轮有限责任公司子公司2.553,000.00人民币汽车变速器，齿轮，锻件等汽车零部件的设计，开发，制造，销售服务及进出口业务12陕西法士特齿轮有限责任公司子公司51.0025,679.00人民币西安汽车变速器，齿轮，锻件等汽车零部件的设计，开发，制造，销售服务13株洲湘火炬

19、汽车电器有限责任公司子公司73.73970.00人民币株洲汽车电器及其它汽车、摩托车零部件等。14株洲湘火炬汽车灯具有限责任公司子公司97.801,200.00人民币株洲汽车、摩托车零部件、电器机械及器材、装饰灯、塑料产品生产、销售。15株洲湘火炬火花塞有限责任公司子公司97.508,000.00人民币株洲火花塞、汽车电器及其他汽车、摩托车零部件的生产、销售16株洲湘火炬环保科技有限责任公司子公司94.56900.00人民币株洲对环保，水处理技术等项目的投资，环保，自动控制，材料，臭氧应用技术等17北京汇科盈高新技术有限公司子公司80.005,000.00人民币北京市技术开发，技术转让，技术咨

20、询，技术服务；销售电子计算机软硬件等18上海和达汽车配件有限公司子公司75.00424.82美元上海市汽车的装饰条，玻璃槽，滑槽，门框及其配件19新疆机械设备进出口有限公司子公司95.002,000.00人民币自营和代理出口业务等20MIDWESTAIRTECHNOLOGIESINC子公司75.00人民币消费品进口销售21MATAUTOMOTIVEINC.子公司75.00人民币消费品,汽车零部件进口销售22昆山鸿源机械制造有限公司子公司75.0085.00人民币五金工具,轻工机械等23杭州鸿源机械制造有限公司子公司75.0050.00人民币杭州五金工具，机械设备等24莱州鲁源汽车配件有限公司子

21、公司75.003,793.00人民币汽车刹车盘及其它汽车配件等25天津鸿宁机械制造有限公司子公司75.001,200.00人民币天津市生产销售金属丝绳;金属栏杆,五金工具.26天津鸿本国际贸易有限公司子公司75.0020.00人民币国际贸易,简单加工27唐山鸿本机械制造有限公司子公司75.0010.00人民币铁制栏杆,五金工具28天津鸿本机械制造有限公司子公司75.00160.00人民币轻工机械,汽车零部件等29大连鸿源机械制造有限公司子公司75.00764.58人民币五金工具,汽车配件等30青岛鸿本机械有限公司子公司75.0010.00人民币五金工具,机械设备等31杭州鸿源体育用品有限公司子

22、公司75.0080.00人民币健身器材,五金工具等32火炬汽配进出口有限责任公司子公司98.3418,100.00人民币株洲机电产品进出口等33株洲火炬建筑工程有限责任公司子公司15.43700.00人民币工程建筑34株洲湘火炬机械制造有限责任公司子公司94.564,600.00人民币活塞销等35株洲火炬房地产开发有限责任公司子公司92.63950.00人民币株洲房地产开发等2、合金投资序号关联公司名称关联关系本公司权益(%)注册资本 (万元)货币形式所在地主营业务1苏州特浩动力机械有限公司子公司90.501,000.00人民币生产销售小型汽油、发电机、园林机械系列及配件2上海美锐机电有限公司

23、合营企业50.00500.00人民币上海市生产销售农业机械、电动工具、清洗机、汽油发动机及配件3苏州美瑞机械制造有限公司子公司75.00800.00美元苏州扫雪机、松土机等园艺工具4上海合金国际贸易有限公司子公司100.00500.00人民币进出口贸易5南京二机床有限责任公司子公司76.0011,200.00人民币金属切削机床的生产、销售6苏州太湖企业有限公司子公司92.559,400.00人民币苏州电动及手动工具、园林工具7上海星特浩企业有限公司子公司75.0014,013.33人民币上海市电动及手动工具、小家电等产品3、新疆屯河序号关联公司名称关联关系本司权益（%）注册资本（万元)货币形式

24、所在地主营业务1新疆金新信托投资股份有限公司联营企业24.9373,859.20人民币 信托存贷款及其他金融业务2新疆昌隆白水泥有限公司子公司70.00306.00人民币 昌吉生产销售白水泥及其系列3北京汇源饮料食品集团齐齐哈尔有限责任公司子公司51.006,932.10人民币 齐齐哈尔乳品生产销售4北京汇源饮料食品集团应县有限公司子公司55.002,445.00人民币 生产销售液体乳、果蔬汁饮料5汇源饮料公司子公司51.0083,336.00人民币 制造各种食品及饮料制品；销售食品、饮料制品；果蔬种植6巩义市汇源饮料食品有限公司子公司51.001,800.00人民币 生产销售果蔬汁饮料、茶饮

25、料、纯净水、果奶奶制品、水果浓缩汁及水果果酱等毓产品7新疆吉木萨尔县三台滑石粉厂联营60.0013.00人民币 滑石粉、叶腊石采选、加工、销售8新疆百富北庭食品有限公司联营企业10.005,000.00人民币 番茄制品、胡萝卜制品制造销售；其他农副产品加工、制造、销售；蔬菜、果树种植9新疆屯河水泥有限责任公司联营企业49.0035,000.00人民币 昌吉水泥及水泥制品生产销售；活性石灰生产销售；技术服务10新疆屯河金波水泥有限责任公司子公司60.00800.00人民币 米泉水泥及其制品的生产销售11汇源莫哈夫食品北京有限公司联营企业49.00990.00人民币 生产食品和饮料,销售自产产品（

26、法律法规规定需要专项审批的，取得审批前，不得开展经营活动）12新疆金融租赁有限责任公司联营企业3.1351,900.00人民币 融资租赁、经营性租赁13重庆三峡果业集团有限公司子公司81.0010,000.00人民币 果业开发、加工、销售；各类食品、饮品生产销售，存储、中转；房地产开发鼓舞14新疆屯河华新番茄制品有限公司子公司98.852,000.00人民币 番茄制品的生产、销售、番茄种植15北京汇源饮料食品九江有限责任公司子公司100.008,000.00人民币 工业品，副食品，机电产品果蔬汁及饮料、系列食品、奶制品、果浆生产、销售16北京汇源食品饮料有限公司子公司70.002,000.00

27、人民币 北京市生产果蔬汁饮料系列食品、纯净水、牛奶、果奶奶制品，销售自产产品17北京汇源饮料食品集团延边有限公司子公司60.005,000.00人民币 制造各种食品及饮料制品、销售食品、饮料制品、果蔬汁18北京汇源集团鲁中有限公司子公司95.008,000.00人民币 莱芜果蔬汁活动饮料制品、食品及包装物品19北京永新果业有限责任公司子公司75.002,980.00人民币 种植果树、蔬菜、花卉；收购果品、蔬菜；制造水果制品；加工蔬菜20上海汇源食品饮料有限公司子公司75.001,250.00人民币 上海市利用蔬菜水果的贮藏保鲜、加工新技术、生产蔬菜、水果果汁,销售自产产品制造、销售食品、饮料等

28、21北京汇源饮料食品集团宜昌有限责任公司子公司55.001,425.00人民币 软饮料毓产品制造、加工、销售22新疆凯泽番茄制品有限责任公司子公司98.687,603.00人民币 罐头食品加工、水产品加工、销售、种植业、脱水蔬菜，干鲜瓜子23汇源饮料食品集团右玉有限责任公司子公司55.001,613.00人民币 汇源牌沙棘饮料及汇源牌系列饮料生产与销售24新疆天山建材投资有限公司联营企业30.0036,336.46人民币 乌鲁木齐对建筑材料业的投资；水泥机械设备的制作、安装；水泥的生产和销售25新世纪金融租赁有限责任公司联营企业20.5050,000.00人民币 上海市各类金融租赁业务26北京

29、汇源饮料食品集团成都有限责任公司子公司95.0010,000.00人民币 成都企业自产产品及技术的出口业务经营本企业及成员企业生产所需的原辅材料仪器仪表机械设备等4、德隆系组织架构 三驾马车下有177家法人公司和很多参股（但不控股）公司，这儿就不一一罗列了。其他德隆体系还有庞大的外延，如海通证券、德恒证券、恒信证券、湖南证券、北方证券、重庆证券的合作；与金信信托、新疆伊斯兰信托、陕西国投、厦门信托、中西东方资产管理公司等的参股合作则构成了的隆军团庞大的外延。主要关联企业罗列如下：新疆德隆实业有限公司、新疆德隆房地产有限公司、德隆农牧、德隆集团、北京喜洋洋文化、北京国武体育交流公司、德隆农资超市

30、、新疆三维矿业、新疆伊犁天公司、新疆三维毛纺、大西部旅行社、城市大酒店、新疆屯河华美达大酒店、陕西重汽、吐鲁番葡萄沟旅行社、深圳明斯克母世界、布尔金容纳斯、北京吉吉迪斯科娱乐公司、新经纱驼股份、新疆金龙租赁公司、苏州黑猫、苏州太湖企业公司、陕西中浩园林机械厂、中国民族旅行社、上海美浩公司、新疆美克股份、新疆光明家俱、上海奥神、中极控股、中国民族旅行社。等共一百七十多家企业。近日，德隆系掌门人唐万里在接受媒体采访时首次承认，德隆系资金链从今年月起已经完全断裂。湖南省内某证券营业部负责人昨日向记者透露，中国证监会近日已经正式发文，要求各地派出机构对德隆及几家与之有关的银行、证券公司、上市公司和其他

31、企业采取严密监管措施，监管的重点则是与德隆有关的证券公司，尤其是这些证券公司与德隆系企业间的资金账务往来。德隆如此巨大的投资规模，这么好的胃口，他到底有多大的资金实力？我们先回顾一下德隆的发家史。四、德隆的投资历程：“德隆系”的神奇历早期的融资 由“新疆德隆”及其母公司“乌鲁木齐德隆房地产”提供担保，子公司“新疆金融租赁有限公司”发行1亿元“特种金融债券”资料显示，“新疆金融租赁公司”在“德隆系”的早期融资中扮演了非常重要的角色。这家公司是1996年2月由“新疆屯河”、“新疆德隆”等11家新疆公司和机构注册成立的。“新疆德隆”和“新疆屯河”各出资700万元，各占12.73%股权。1996年10

32、月，也即在“新疆屯河”上市仅4个月之后“新疆德隆”介入“新疆屯河”，成为第三大股东(持股10.185%)。介入“新疆屯河”半年之后，也就是在介入“合金股份”两个月前，1997年4月，“新疆金融租赁”发行了1亿元“特种金融债券”(期限为3年，年利率11%，在当时三年期11%的利率属于正常的)。为这笔“特种金融债券”提供担保的两家公司都是“德隆系”的公司。 一个是“新疆金融租赁”的母公司“新疆德隆”。其质押的，是其所持有的“新疆屯河”1410.18万股(持股比例8.19%)法人股及其质权登记日以后的分红派息。另一家担保公司则是”新疆德隆“的母公司-“乌鲁木齐德隆房地产开发公司”，抵押的则是其下属“

33、城市大酒店”的部分楼层。两家“德隆系”上市公司同时修改公司章程，各为“上海星特浩”提供2亿元贷款担保以后德隆以关联交易、频繁买进卖出(公司)为主要运作手段来使旗下公司业绩增长，以连锁担保与加速货币回笼的来迅速扩大产业规模。研究德隆的发展过程，我们不难看出它的运作模式。五、德隆的资金来源及运作模式1、资本市场（1）模式一投资于上市公司输出一个战略通过增资扩股融资收购整合传统产业的市场。“合金股份”就是很好的例子：1997年，“新疆德隆”进入“合金股份”后，即宣布了1997年配股方案。以10：3比例，总股本5168.5万股，共计配1550.55万股，价格5元/股，共募集资金7752万元。 配股说明

34、书中称，募集资金主要用于与“北京太空梭娱乐设备有限公司”合资组建“北京太合金动感电影成套设备开发有限公司”(下称“北京太合金”)，总投资4000万元，“合金股份”占80%股权。项目投资回收期1.87年，年投资利润率80%。按计划项目应在2000年初才开始回收投资。如果该上市公司通过运作（整合）以后不能具备在融资功能，短期也不具备巨大的资产增值能力，德隆就迅速套现出手，4月刚卖掉的ST 中燕就是很好的例子。（2）模式二投资于非上市公司利用自己资源进行产业整合IPO融资出台系列方案、措施增资扩股融资收购。这种模式的企业大多数正在孵化中，这也就是为何德隆军团旗下有企业达100多家原因。（3）模式三投

35、资于非上市公司利用自己资源进行产业整合无法IPO融资，置换进现有上市公司作为现有上市公司增资扩股融资的因素。这也就是“三驾马车”接连能够实现增资扩股的原因2、资金市场（1）参股银行业参股银行业以便得到快捷的短期资金来源。参股银行业的目的主要基于：1能够迅速提供德隆相关企业的融资，以便解决应急资金；2看中银行业相当低的资金成本；3商业银行在我国刚起步不久，以后还会陆续上市IPO，参（控）股银行企业确实也是看中非常高的资产增值能力。（2）参股券商、信托投资公司参股这类企业的目的有：1通过券商、信托投资公司募集资金募集资金的形式多种多样，有委托理财、三方监管、国债回购等。所筹集到的资金一般大部分都重

36、新投入二级市场，其回报率相当高一般在15%左右，最低也要12%，在资金紧缺的时候最高达到36%。2参股券商的目为了配合德隆军团的上市公司二级市场的运作，支撑股价，以配合整体战略的实施。另一个原因也同样是券商、信托投资公司跟银行一样，具有相当高的资产增值潜力。3、股权质押贷款公司第一大股东新疆德隆(集团)有限责任公司于2003年12月16日将其所持有的本公司法人股20520万股中的10020万股质押给招商银行上海分行，股份质押期限为2003年12月16日至2005年6月10日。（1）存货以及固定资产、无形资产等的抵押贷款湘火炬2003年年报显示在134,877.43万元存货中有64,361万元的

37、存货已抵押，同时2003年无形资产中已抵押的土地使用权为2,421万元，固定资产中已抵押的固定资产66,747万元。对于公司充分利用自身的资源融资无可厚非，但融资过多带来的副面影响相当大，一是需要大量的资金成本，二是无论哪个环节出了点问题，就会影响整个资金链，搞不好的话就可能殃及整个军团的资金运作。（2）公司之间的互相担保贷款2003年年报显示，截止至2003年年底，公司担保总额为183853万元，占公司净资产的比例为140.94%。违反了关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知要求的不得超过公司净资产50%的规定，这种明显的违规行为，如果不是因为资金链告急或谋求巨额利

38、润一般上市公司不会去做的。对控股子公司提供担保金额为140303万元。明细如下：担保对象担保金额（万元）担保类型火炬进出口有限责任公司17,310连带责任担保株洲齿轮有限责任公司9,600连带责任担保陕西重型汽车有限公司39,500连带责任担保新疆机械设备进出口有限公司18,200连带责任担保陕西法士特齿轮有限责任公司13,267连带责任担保綦江齿轮传动有限公司9,246连带责任担保重庆红岩汽车有限责任公司19,200连带责任担保广州广赢信实业发展有限公司11,350连带责任担保黑龙江华冠科技股份有限公司19,000连带责任担保对外担保总额为32150万元。为持股50%以下的参股公司提供的两笔

39、担保为人民币11400万元。合金投资截至到2003年末，合金投资担保额度累计为72,782万元，其中对外担保额度为17,524万元，对控股子公司担保额度为55,258万元。实际发生担保余额为56,995万元，其中对外担保余额为17,284万元，对控股子公司担保余额为39,711万元，无逾期担保事项。截至报告期末，公司担保余额占公司净资产的比例为108.36%，也违反了规定。新疆屯和截止2003年12月31日，本公司为新疆屯河水泥有限责任公司等公司提供了38172.21万元的连带责任担保。其他企业为其担保到2003年底，德隆国际战略投资有限公司及其他公司为湘火炬提供79000万元的信用担保和卖方

40、信贷担保。本公司第一大股东新疆德隆(集团)有限责任公司的第一大股东德隆国际战略投资有限公司为本公司向中国银行株洲分行申请流动资金贷款10000万元提供连带责任保证。德隆国际战略投资有限公司和新世纪金融租赁有限责任公司共同为本公司向中国光大银行长沙华顺支行申请最高综合授信额度人民币30000万元（期限为壹年）提供连带责任保证，截止2003年12月31日，本公司已向中国光大银行长沙华顺支行申请30000万元的流动资金贷款。德隆国际战略投资有限公司的控股子公司新疆屯河集团有限责任公司为本公司向中国进出口银行申请14000万元的出口卖方信贷借款提供连带责任保证；为本公司向中国民生银行股份有限公司广州分

41、行申请流动资金贷款5000万元提供连带责任保证。与黑龙江华冠科技股份有限公司签订相互担保协议，双方同意为对方提供累计担保最高金额不超过人民币两亿元整的流动资金贷款担保，新疆屯河集团有限责任公司为新疆屯河股份公司的105496.17万元银行借款提供了担保。互相担保的目的我们不难看出，德隆军团关联企业间以及跟其他公司互相担保，其最终目的依然是为维持岌岌可危的资金链，互相担保贷款，双方都能解决资金紧张的局面。当然，也有的是因为对方跟本公司间有业务往来关系，比如，应收账款一时没有付清提供银行担保，以此作为反担保资金。湘火炬为其控股子公司綦江齿轮传动有限公司为重庆金兑实业有限公司向招商银行重庆分行高新申

42、请总额为人民币700万元的授信额度提供连带责任担保，担保期限为2003年6月16日2006年6月15日同时该公司以对綦江齿轮传动有限公司的应收帐款1000万元限额内作为反担保资金。根据年报的贷款规模，德隆各下属企业互保总额度应在50亿元以上。（3）企业的内部往来德隆财团用于融资的手段相当多，对于一般企业来很平常的业务，在这儿都会被拿来作为融资对象。主要形式：通过应收账款、其他应收款、预收账款、应付账款、其他应付款、预收账款等往来形式将资金进行转移。帐龄分析（略）即便是非关联企业间，双方只要谈妥相关利益关系，也同样可以借用账户转移资金。当然，年度报告只反映一个时点情况，无法看到企业中间运作过程。

43、4、其他变相融资手段利用诸如应收票据这样的融资手段是德隆军团另一资金来源方式。对于信用等级较好的企业，应收票据的抵押率最低可以只要30%（只有第一次办理银行承兑汇票才需要100%的抵押率），应收票据只要到银行一贴现，立即就可以变现，跟银行贷款没有什么两样。更何况现行贴现率跟同期短期贷款利率非常接近。我们可以看一条湘火炬2003年年报附注报告期内，本公司（湘火炬）为控股子公司新疆机械设备进出口有限公司申请2.05亿元人民币贷款授信额度提供担保，授信期限为2003年1月1日至2003年12月31日；为新疆机械设备进出口有限公司在原授信额度2.05亿元人民币的基础上追加总额为人民币9000万元的综合

44、授信额度提供担保，授信期限为2003年4月12日至2003年12月31日；截止2003年12月31日，该公司由本公司担保的流动资金贷款为8000万元，由本公司担保的银行承兑汇票为10200万元。“三驾马车”的短期借款（含应付票据）总额达到：55亿元。由此可以看出，德隆的融资途径十分顺畅。德隆的资本运作归纳起来有以下两类：一类是资产抵押银行贷款投资再抵押再投资的循环融资模式；另一类是资产担保(子公司之间、母子公司之间和关联公司之间的担保)融资投资再担保再融资再投资的连环模式。其后期运作中基本都是采用体内循环、利用手中握有的股权层层置换或者非现金形式收购的方式。即使是当初投入的部分资金，也早已在多

45、年的资产抵担保转移中抵消怠尽了。5、德隆军团的资金链情况2003年财务报告显示，合并报表中长短期贷款以及应付票据共计241,720万元，应付账款、预收账款和其他应收款共计116,237万元。短期借款2003年高达299,958万元，比同期净增125,061万元，增幅72%；应付票据为54,885万元，比同期净增23,051万元，增幅72%；应付账款223,840万元，较期初增加148,385万元，增幅近200%！以上三项，较同期增加296,497万元。（1）资金运用货币资金111,287万元，短期投资及应收票据为76,652万元，应收账款、其他应收款、预付账款238,869万元，存货287,4

46、85万元，长期股权投资82,944万元，固定资产和在建工程（含工程物资）180,721万元，无形资产和其他资产34,840万元。企业有11亿多的货币资金，同时短期借款近30亿，按照常理推测，那就是该货币资金是临时回笼来的，至于是从销售商那儿还是从证券市场上，或者从旗下其他企业调度过来的我们就不得而知了。货币资金比同期增加占用24,022万元，另外银行存款其中：26万美元存款，折合人民币215.19万元，用于质押贷款；8,500万人民币存款，用于质押贷款，质押的银行存款在质押期间将会被冻结。短期投资主要用于购买国债净增10,020万元，基本上通过运作全部进入二级市场。而应收票据由于收入增加，增加

47、应收票据25,239万元；增加合并范围，增加了应收票据22,703万元，三项共增加57,962万元。应收账款期末数较期初增加91,017万元，应收账款中有9,374万元用于商业发票贴现业务质押融资；有4,087万美元折合人民币33,827万元用于抵押贷款（融资）；其他应收款期末数较期初增加7,087万元，增幅23%。两项共增加98,104万元。存货期末数较期初增加157,875万元长期股权投资增加额134,431万元，（详见控股子公司股权投资一览表）其中：对控股子公司投资为84,140万元（权益法），其他股权投资（即对未纳入合并报表的公司投资，权益法）16,254万元，股权投资差额（也即投资净

48、亏，权益法）18,759万元。无形资产中已抵押的土地使用权为2,421万元。固定资产期末数较期初增加87,755万元，增幅72%。固定资产中已抵押的固定资产66,747万元，在建工程期末数较期初增加8,882万元，增幅61%，两项共增加96637万元。无形资产期末数较期初增加13,807万元，增幅较大，AC公司的专有技术8,108万元值得质疑！以上各项总计增加资金运用582838万元。资金缺口 286342万元。（2）资金来源、运用分析表资产项目单位：万元20032002年末2001年末湘火炬（合并）余额占资产比例余额占资产比例余额占资产比例货币资金1112880.1096 872650.15

49、95 229170.1601 短期投资100200.0099 50.0000 0.0000 应收账款及票据2424060.2387 1050000.1919 322500.2253 预付账款265230.0261 218470.0399 50470.0353 其他应收款365730.0360 299240.0547 224930.1571 应收补贴款1750.0002 930.0002 61480.0429 存货2874850.2831 1316610.2406 234480.1638 长期投资829440.0817 558180.1020 54630.0382 固定资产1450530.142

50、8 811270.1483 208850.1459 无形资产246190.0242 108120.0198 41610.0291 资产总计9670861015668523552547110142812143170湘火炬单位：万元湘火炬（母公司）20032002年末2001年末余额占资产比例余额余额占资产比例余额货币资金31800.0092 18590.0080 76730.1359 其他应收款463370.1338 446880.1928 57120.1011 应收股利7120.0031 49220.0872 长期投资2885260.8329 1790090.7723 327360.5797

51、在建工程235200.0000 53160.0941 无形资产20630.0060 21450.0093 资产总计3424583463952284132317815635956473负债及权益单位：万元20032002年末2001年末湘火炬（合并）余额占资产%余额占资产%余额占资产%短期借款及应付票据3548450.3494 2067330.3779 1358320.4485 应付账款2238400.2204 754550.1379 237140.0783 预收账款189190.0186 124710.0228 46670.0154 其他应付款315520.0311 284510.0520 1

52、03010.0340 长期借款277440.0273 141540.0259 26580.0088 少数股东权益1830460.1802 692940.1267 23820.0079 股本及股本溢价1145150.1127 833050.1523 833050.2751 留存收益159310.0157 218310.0399 110010.0363 94306 负债及权益合计9703921015668511694547110273860302838湘火炬单位：万元湘火炬（母公司）20032002年末2001年末余额占资产%余额占资产%余额占资产%短期借款及应付票据1395700.4029 62

53、6500.2703 879730.4343 其他应付款712090.2056 465880.2010 7130.0035 预收账款0.0000 0.0000 5880.0029 股本及股本溢价1145150.3306 833050.3594 833050.4112 留存收益190990.0551 218770.0944 110520.0546 13361410518294357负债及权益合计344393346395 214420231781183631202572合金投资资产项目单位：万元合金投资（合并）20032002年末2001年末项目余额占资产%余额占资产%余额占资产%货币资金36203

54、0.1830 329170.1832 229170.1601 短期投资198540.1003 50480.0281 0.0000 应收账款及票据445480.2140 414900.2310 322500.2253 预付账款111400.0563 83570.0465 50470.0353 其他应收款146100.0738 146200.0814 224930.1571 应收补贴款84860.0429 83570.0465 61480.0429 存货239780.1212 305020.1698 234480.1638 长期投资83290.0421 69370.0386 54630.0382

55、固定资产264070.1335 256300.1427 208850.1459 无形资产38800.0196 40190.0224 41610.0291 合金投资单位：万元合金投资（母公司）20032002年末2001年末余额占资产%余额占资产%余额占资产%货币资金20250.0232 80310.1074 76730.1359 其他应收款108280.1238 118470.1585 57120.1011 应收股利22870.0306 49220.0872 长期投资680070.7777 470190.6290 327360.5797 在建工程51230.0586 54140.0724 53

56、160.0941 无形资产11780.0135 0.0000 资产总计871618744474598747505635956473分析结论：A、货币资金保持占借款余额30%强的余额显然是截止日临时调回的结果，可以推测平时有23亿元的资金在体外使用。B、2003年度短期投资的国债投资可能以债权回购方式流入股市。C、合并的其他应收款与母公司大致相当，显然母公司占用子公司的资金余额已抵消，母公司的资金又被他人占用至少1亿元。D、母公司本是一个投资公司，其资产的增长主要表现为长期投资的增长，从2001年末至2003年，长期投资增加3.5亿元,其增长的资金来源见负债及权益分析合金投资负债及权益单位：万元

57、20032002年末2001年末合金投资（合并）余额占资产%余额占资产%余额占资产%短期借款及应付票据943560.4769 870420.4845 625410.4368 应付账款265690.1343 275880.1536 163810.1144 预收账款21620.0109 21170.0118 52770.0369 其他应付款14030.0071 17590.0098 17230.0120 长期借款34000.0172 11800.0066 25000.0175 少数股东权益159100.0804 124630.0694 101580.0710 股本及股本溢价388160.1962 323970.1803 323970.2263 留存收益137830.0697 148140.082