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1、证 券 投 资 学资本资产定价实际引言：投资组合实际的开展一 分散投资的理念早已存在，如我们平常所说的“不要把一切的鸡蛋放在同一个篮子里。虽然传统的投资管理管理的也是多种证券构成的组合，但其关注的是证券个体，是个体管理的简单集合。投资组合管理将组协作为一个整体，关注的是组合整体的收益与风险的权衡。Hicks1935,1939提出风险补偿的概念和资产选择问题。以为投资有风险，风险可以分散。Harry Markowiz1952：Portfolio Selection，标志着现代投资组合实际the modern portfolio theory，MPT的开端。投资组合实际的开展二 Harry Mar
2、kowiz1952：Portfolio Selection，标志着现代投资组合实际the modern portfolio theory，MPT的开端。William Sharpe1963提出了均值-方差模型的简化方法-单指数模型single-index model。William Sharpe1964、John Lintner及1965Jan Mossin1966提出了市场处于平衡形状条件下的定价模型CAPM。Fama1970提出了有效市场假说。Richard Roll1976对CAPM提出了批判，以为这一模型永远无法实证检验。Stephen Ross1976突破了CAPM，提出了套利定价模
3、型arbitrage pricing model,APT。投资组合实际的主要假设投资组合实际Markowitz主要有以下假设：一证券市场是有效的，每个投资者都掌握充分信息，了解 证券市场上证券收益与风险的变动及其缘由。二证券投资者以期望收益率来衡量未来收益的程度，以期 望收益率的方差规范差来衡量收益率的动摇情况即风 险，并以这两个目的作为选择投资方案的根据。三投资者都是风险躲避型的。假设要他们选择风险较高的 方案，他们都要求有额外的投资收益率作为补偿。追求在给定 风险上收益最大，或者在给定收益程度上风险最低。四投资者的投资为单一投资期，多期投资是单期投资的不断反复。投资的“可行集或“时机集 所
4、谓投资组合，是指由一系列资产所构成的集合。所谓投资组合，是指由一系列资产所构成的集合。一切可供选择的投资组合所构成的集合，称为投资的一切可供选择的投资组合所构成的集合，称为投资的“可行集可行集Feasible setFeasible set或或“时机集时机集Opportunity setOpportunity set。投资组合的两种表示：投资组合的两种表示：1 1不同资产的投资比重不同资产的投资比重 ；2 2 “期望收益率规范差图上的一个点。期望收益率规范差图上的一个点。以以2 2的表示方式，资产可构造出的一切组合的期望的表示方式，资产可构造出的一切组合的期望收益和方差，即证券组合收益风险能够
5、的构成点，组收益和方差，即证券组合收益风险能够的构成点，组成的区域即为可行域。成的区域即为可行域。n种风险资产组合可行集的二维表示在n种资产中，假设至少存在三项资产彼此不完全相关，那么可行集合将是一个二维的实体区域。可行区域是向左侧凸出的。风险资产组合的有效集 在可行集中，有一部分投资组合从风险程度和收益程度这两个角度来评价，会明显地优于另外一些投资组合，其特点是在同种风险程度的情况下，提供最大预期收益率；在同种收益程度的情况下，提供最小风险。我们把满足这两个条件的资产组合，称之为有效资产组合。由一切有效资产组合构成的集合，称之为有效集(Efficient set)或有效边境(Efficien
6、t frontier)。投资者的最优资产组合将从有效集中产生，对于不在有效集内的其它投资组合那么无须思索。整个可行集中，G点为最左边的点，具有最小规范差。从G点沿可行集右上方的边境直到整个可行集的最高点S 具有最大期望收益率，这一边境限GS即是有效集。回想：投资者对风险偏好程度的描画无差别曲线 同一条无差别曲线,给投资者所提供的成效即满足程度是无差别的，无差别曲线向右上方倾斜,高风险被其具有的高收益所弥补。对于每一个投资者,无差别曲线位置越高，该曲线上对应证券组合给投资者提供的称心程度越高。最优组合确实定 最优资产组合位于无差别曲线I2与有效集相切的切点处。前面，我们讨论了由风险资产构成的组合
7、，但未讨论资产中参与无风险资产的情形。假设无风险资产具有正的期望收益，且其方差为0。将无风险资产参与曾经构成的风险资产组合中，构成了一个无风险资产+风险资产组合的新组合，那么可以证明：新组合的有效边境将是一条直线。无风险借贷条件下的有效边境THE EFFICIENT FRONTIER WITH RISKLESS LENDING AND BORROWING参与无风险资产后的最优资产组合风险风险收益收益无风险收无风险收益率益率rf原组合原组合有效边境有效边境MF 新组合的新组合的有效边境有效边境资本资产定价模型CAPMv资本资产定价模型Capital Asset Pricing Model，CAP
8、M是由美国Stanford大学教授夏普等人在马克维茨的证券投资组合实际根底上提出的一种证券投资实际。vCAPM处理了一切的人按照组合实际投资下，资产的收益与风险的问题。vCAPM 实际包括两个部分：资本市场线CML和证券市场线SML。CAPM的根本假设 1、一切投资者处于同一投资单期，即以为投资者行为短视，不思索、一切投资者处于同一投资单期，即以为投资者行为短视，不思索投资决策对该期之后的影响。投资决策对该期之后的影响。2、市场上存在一种收益大于、市场上存在一种收益大于0的无风险资产。的无风险资产。3、一切投资者均可以按照该无风险资产的收益率进展任何数量的资、一切投资者均可以按照该无风险资产的
9、收益率进展任何数量的资金借贷，从事证券买卖。金借贷，从事证券买卖。4、没有税负，没有买卖本钱。、没有税负，没有买卖本钱。5、每个资产都是无限可分的，投资者可以买卖单位资产或组合的恣、每个资产都是无限可分的，投资者可以买卖单位资产或组合的恣意部分。意部分。6、投资者运用预期收益率和规范差这两个目的来选择投资组合，即、投资者运用预期收益率和规范差这两个目的来选择投资组合，即遵照遵照Markowitz的组合实际。的组合实际。7、投资者永不满足，其他条件一样时，将选择预期收益率最高的组、投资者永不满足，其他条件一样时，将选择预期收益率最高的组合。合。8、投资者风险厌恶。、投资者风险厌恶。9、市场是完全
10、竞争的，存在大量的投资者，每个投资者都是价钱的、市场是完全竞争的，存在大量的投资者，每个投资者都是价钱的接受者并拥有一样的信息，信息充分免费且立刻可得。接受者并拥有一样的信息，信息充分免费且立刻可得。10、投资者以一样的方法对信息进展分析和处置，从而构成了对风、投资者以一样的方法对信息进展分析和处置，从而构成了对风险资产及其组合的预期收益率、规范差以及相互之间的协方差的一险资产及其组合的预期收益率、规范差以及相互之间的协方差的一致看法。致看法。市场组合 假设市场处在平衡形状，即供应需求，且每一位投假设市场处在平衡形状，即供应需求，且每一位投资者都购买一样的风险基金，那么该风险基金应该是何种资者
11、都购买一样的风险基金，那么该风险基金应该是何种基金呢？基金呢？风险基金市场组合风险基金市场组合Market portfolio：一切现存：一切现存证券按照市场价值加权计算所得到的组合证券按照市场价值加权计算所得到的组合market-value-weighted portfolio of all existing securities。对股票市场而言，就是构造一个包括一切上市公司股对股票市场而言，就是构造一个包括一切上市公司股票，且构造一样的基金如指数基金。票，且构造一样的基金如指数基金。在平衡形状下，资产组合在平衡形状下，资产组合FM直线上的点直线上的点是市场组合是市场组合M与无风险资产与无风
12、险资产F构成的组合，因构成的组合，因此，可以根据图形得到此，可以根据图形得到收益收益无风险收益率无风险收益率FM规范差规范差,fppmmrrr其中，为市场无风险收益率；为加入无风险资产后的组合的期望收益与风险；为市场组合的期望收益与风险。pmrfm资本市场资本市场线线CMLmrprmfpfpmrrrr截距：无风险利率时间报酬斜率：风险的价钱price of risk，即承当单位风险所要求的报答率对风险的补偿证券市场线SML CML将一项有效资产组合的期望收益率与其规范差联络起来，但它并未阐明一项单独资产的期望收益率是如何与其本身的风险相联络。CAPM模型的最终目的是要对证券进展定价，因此，就由CML推导出SML。假设市场投资组合是有效的，那么任一资产i的期望收益满足:2()()imifmffimfmrrrrrrr=u方程以 为截距，以 为斜率。由于斜率是正的，所以 i 越高的证券，其期望报答率也越高。u称证券市场线的斜率 为风险价钱，而称 i 为证券的风险。由i 的定义，我们可以看到，衡量证券风险的关键是该证券与市场组合的协方差而不是证券本身的方差。frmfrrmfrririmfr1mrMSML2imim
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