重构证券经纪业务盈利模式(一)

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1、重构证券经纪业务盈利模式（一）摘要本文作者深入众多营业部进行了大量调研工作在此基础上对国内证券经纪业务经营模式进行了深入的剖析同时借鉴各成熟证券市场的经验结合我国证券市场发展的现状和趋势提出了经纪业务盈利模式重构的方案1.经纪业务在证券市场中的地位及作用在证券市场高速发展的13年间沪深两个证券交易所的交易量从1991年的80.9亿元到2002年的62285.4亿元增长了770倍平均年增长率达到172%.证券经纪业务由此实现突飞猛进的增长证券经纪业务在整个证券行业的地位和作用举足轻重截止到2002年10月25日我国证券公司总数已经达到124家其中由中国证监会正式批准的综合类证券公司18家其余的都

2、是以经营证券经纪业务为主营业务的经纪类（其中包括54家由经纪类向综合类券商过渡的证券公司）证券公司可以说证券经纪业务是证券公司乃至整个证券行业生存和发展的基础1.1经纪业务收入构成证券行业最重要和最稳定的收入来源从我国证券行业的收入构成来看经纪业务实现的收入远远超过其他各项业务实现的收入下表列出了19982001年证券业务收入的构成情况可见经纪业务收入占据了证券经营机构总收入的半壁江山构成证券行业最为重要的收入来源另外从各项业务收入的比例变化情况来看另外两项重要收入来源证券发行收入和自营证券差价收入受政策影响变动幅度较大而经纪业务作为证券行业的基础业务也是证券经营机构收入中最稳定的收入来源1.

3、2经纪业务实现的现金流入是国内证券公司开展正常经营活动的重要保证健康的现金流是证券经营机构正常运营的决定性因素而经纪业务为券商提供了巨大的现金流入我们以手续费收入较低的1999年部分券商的现金流数据为例加以说明上表数据显示与经纪业务相关的代理业务、手续费收入以及利息收入带来的现金流入占证券公司总现金流入量的35.6%同时这些业务支付的现金流出只占证券公司总的先进流出量的14.42%经纪业务的净现金流入占82家证券公司总的净现金流入的94.94%.对于证券公司而言经纪业务是维持其正常运转的重要保证1.3经纪业务为证券行业其他业务发展提供了巨大的支撑一直以来经纪业务对于证券行业的重要作用除了提供最

4、重要、最稳定的收入和现金来源以外它直接或间接地为承销、自营、投资咨询以及资产管理等各项提供了巨大的支持1.3.1证券经纪业务因其大量的网点设置、广泛的客户接触成为证券公司经营品牌形象创建无形资产的最直接、最重要的方式；1.3.2在经纪业务以证券营业部为最主要的经营主体的经营模式下证券营业部在为广大客户提供交易服务的同时也为证券公司各项业务构筑了营销平台；1.3.3在证券行业所有的业务中经纪业务拥有最广泛的客户基础在目前证券行业普遍强调集约经营、整合资源以客户为中心的形势下经纪业务拥有的客户群无疑是证券公司的巨大财富在客户资源共享的经营战略下经纪业务在为其他业务开发客户需求和为客户提供综合服务方

5、面将发挥更重要的作用1.4经纪业务在为证券行业创造经济效益的同时也实现了显著的社会效益证券经纪业务实现的社会效益体现增加税收和促进就业两个主要方面1.4.1税收证券业务涉及的主要税种包括证券交易印花税、营业税及附加、所得税、房产税等其中印花税是按照经纪业务实现的交易量的固定比例向投资者收取据测算截止到2002年底证券交易印花税总额约为1650亿元人民币营业税及附加是证券公司按照营业收入的固定比例上缴的税项由于经纪业务的收入远远高于其他业务的收入其所贡献的税收也是证券行业所有业务中最高的1.4.2就业证券经纪业务在促进就业方面的贡献表现在一方面在证券从业人员中绝大部分员工在从事经纪业务据统计综合

6、性券商约80%的员工都是直接从事经纪业务还有大量人员为经纪业务进行支持和服务加上经纪类券商估计在证券行业中从事经纪业务的人员所占比例达到90%以上另一方面对我国证券投资者的构成分析可知有27%的个人投资者是下岗人员或离退休人员他们对证券市场的参与间接地缓解了社会的就业压力为社会稳定作出了贡献综上所述经纪业务对于券商乃至整个证券业是生存的生命线、发展的奠基石、更是创造社会和经济效益的源泉2.我国证券经纪业务盈利模式面临的挑战2.1现阶段我国证券经纪业务盈利模式剖析长期以来我国证券经纪业务在制度壁垒的层层保护下享受着垄断经营带来的超额利润经纪业务的盈利模式表现为以证券营业部为独立核算的经营管理单位

7、以向客户提供实现交易所需的交易通道和硬件设备为主要服务手段由此获得固定的交易手续费收入在这种盈利模式下证券经纪业务表现出收入来源单一、经营成本高企、管理效率低下的特征导致全行业的市场化程度低竞争能力弱当证券市场高速发展的态势趋缓时证券经纪业务首当其冲受到巨大的冲击整体陷入困境并面临盈利模式转型的巨大压力2.1.1经纪业务收入分析（1）经纪业务收入来源单一我们对2001年和2002年业内交易量居前的几家综合类证券公司的经纪业务收入的构成进行了调查分析（见表3）我国证券经纪业务收入主要来源于交易佣金收入和利差收入两大部分美国的经纪业务收入则包括佣金收入、交易收入（做市商）、基金销售收入、利息收入和

8、其他收入其他收入包括投资咨询和建议费、服务费、监督费、定期投资利息及杂项收入等（见表4）需要说明的是表4的交易收入指在美国证券市场的做市商制度下券商以增强市场的稳定性和流通性为目的进行买卖证券而赚取的交易差价属于经纪业务范畴与我国证券行业的自营业务不同以单纯获取差价为目的的证券自营业务在美国2001年证券行业总收入中所占比例仅仅0.26%.（2）经纪业务收入的结构缺陷导致高系统风险我们根据1998年至2002年我国证券经纪业务交易量采用当期最高的佣金费率模拟测算出各交易品种实现的佣金收入如下测算证明我国证券经纪业务收入存在着结构性缺陷在占经纪业务总收入85%的交易佣金收入中股票交易贡献的收入占

9、80%以上这种结构上的缺陷导致经纪业务收入对股票交易佣金的依赖程度很高表现为股票市场的波动成为影响经纪业务总收入的关键因素股票交易佣金收入主要取决于客户资产量、客户资产周转率和佣金费率三个变量当股票市场下滑时客户资产量和客户资产周转率必然降低加上浮动佣金制度实施后佣金的大幅下调整个经纪业务毫无避险手段系统风险凸现2.1.2经纪业务成本分析（1）以营业部为独立核算的经营管理中心使经纪业务经营成本居高不下在佣金费率固定对营业部的设立实施严格准入的政策环境下证券经纪业务的竞争集中于交易通道的供给表现在极力增加营业部网点并追求营业部的豪华硬件配置这种经营模式致使经纪业务的经营成本居高不下首先盲目追求营

10、业部网点数量和豪华的硬件配置使经纪业务固定资产投资过大1997年底全国共有证券营业部1129个到2002年底已经增至2895个而根据2000年5月份对1600多家证券营业部进行的一次问卷调查结果显示单个营业部的平均营业面积达2117.84平方米客户终端设备321.57台行情显示机103.03台电话中继线76.36对而在台湾一家营业部的面积通常只有400至500平方米其次以营业部作为独立核算的经营管理中心的模式使管理成本重复支出严重截至2002年底全国共124家证券公司2895个证券营业部计算平均每个证券公司拥有23家营业部每个营业部有独立的交易管理、财务核算、研究开发、市场营销和综合管理等各项

11、职能对于营业部数量众多、地域分布广的综合类证券公司还要设置区域管理中心加强营业部的经营管理和风险控制造成经纪业务经营中资源整合、信息传输、市场反应效率低下的同时管理成本侵蚀了大量的利润同时在这种经营管理模式所带来的风险控制问题成为证券公司尤其是大型综合类证券公司管理中的重点和难点最后在快速发展的市场环境下固定佣金制造就了证券公司高投入、高收入的盈利模式在粗放经营模式下证券公司对于费用控制的意识不强铺张浪费情况在业内非常普遍据统计2001年证券公司营业费用占营业收入比率约52%接近中国证监会规定的营业费用警戒线60%有48家证券公司的营业费用率超过60%.而根据对部分营业部实地考查2002年营业

12、部营业费用占营业收入比率更高达67%.（2）经纪业务成本构成中固定成本的比例过高经纪业务经营成本刚性表现十分突出我们选取了部分营业部2002年成本支出情况为样本对营业支出的构成进行了分析营业支出中营业部的营业费用占总支出的比例约为82营业税金、手续费支出、代收代缴支出等其他支出占总支出的18%.营业费用的构成如下表在以上成本构成中营业部的固定成本占了总费用支出的50%至60%.在营业部目前的经营模式下营业部的人员结构和收入分配形式决定了占比约20%的人工费用呈现固定成本特征首先在营业部人员构成中管理人员多营销人员少据调查我国营业部管理人员与业务人员（从事客户开发、客户服务、信息咨询的人员）的比

13、例约为21而台湾的这一比例约为0.61.其次在大部分证券营业部的收入分配中平均主义仍处主导地位这两方面的原因使营业部人工费用受营业收入的变化影响不明显更倾向于固定成本的特征这样在经纪业务的营业费用中固定支出所占的比例接近80%当佣金下调市场交易清淡时就难以支撑了所以2002年经纪业务出现了全面亏损的局面从上表可以看到在2002年交易量和佣金费率同时下调的双重压力之下营业部的固定成本占营业部费用比例从54%上升到62.4%.可见当面临经营困境时证券公司大多通过压缩占比较小的人工费用和营销费用来压缩成本从总量上压缩这些成本对证券公司改善盈利状况的贡献有限同时过度压缩人工成本和营销成本可能造成人才和

14、客户的大量流失是以牺牲长期持续竞争能力为代价换取短期利益的做法只有通过营业部的经营模式全面改革才能从根本上改善经纪业务的成本结构2.1.3现有经纪业务服务模式分析（1）服务关系以证券公司和营业部的管理需求为导向忽视客户投资需求经纪业务客户的最终需求是追求资产的增殖而经纪业务的实质是创造客户价值的金融服务业但在我国证券市场处于高速成长的产业生命周期时经纪业务享有高额垄断利润整个业界表现出明显的卖方市场特征这时追求营业网点的扩张是获得利润最直接、最见效的方式因此经营机构集中于自身的规模扩张和网点的正常运作满足的是客户完成证券交易这一最基本的需求客户更深层次的实现资产增殖的需求被忽略或者是证券经营机

15、构没有足够的利润驱动去满足客户这方面的需求（2）服务方式以提供现场服务的“坐商”为主上门服务的“行商”观念尚未形成证券公司是从事高风险高收益的金融服务业这对管理水平提出很高的要求但事实上我国证券业多年来都是在粗放管理模式下运行这在经纪业务的经营中表现最为突出的是在现代企业管理中倍受关注的两大要素研究和营销在经纪业务经营中受到忽视营销方面证券公司还固守着等客上门的“坐商”形式而与此同时保险公司的行销模式已经发展成熟保险经纪人遍布全国各地深入到各个层次的客户中商业银行的客户经理也活跃在上门服务的行商模式中随着经纪业务走入市场的冬天难以为继证券经纪人走出营业部的日子也为期不远了（3）服务内容以交易通

16、道为核心的场地服务为主、以信息咨询为代表的综合服务为辅传统盈利模式下经纪业务在服务内容上重视通道服务轻视咨询服务从经纪业务的收入模式看我国实行的是佣金模式而非费用模式佣金的定价要素主要是客户资产量、交易量的规模信息咨询只是作为一种附加产品捆绑销售给客户并没有成为收入形成的要素从前面的经纪业务成本结构分析得出在资源分配上超过70%的成本和人员是集中在为客户提供以交易通道为核心的服务内容上包括交易席位、交易场所和相应的装修、设备、人员等在传统盈利模式下券商向客户提供的信息咨询服务的出发点是为了活跃客户交易增加手续费收入这使证券公司提供的咨询服务与客户之间存在利益矛盾很难得到客户的认同2.2推动我国

17、证券经纪业务盈利模式变革的因素分析在我国证券市场起步的前十年经纪业务得益于证券行业的高成长性、垄断性和封闭性一直保持着20%以上的净利润率随着我国证券市场的不断发展和逐步完善市场要素的变化使经纪业务的经营环境发生变化从2001年下半年开始市场持续低迷随着2002年5月1日佣金浮动制度的正式实施经纪业务面临前所未有的经营困境同时旧的盈利模式对经纪业务发展的种种制约因素也逐渐清晰制度经济学认为外部条件的变化会导致现行制度的不均衡而人们在追逐由于制度不均衡引发的潜在利润的行为便会推动制度变迁我们就从外部变化和内部驱动来研究经纪业务盈利模式变革的原因2.2.1传统经纪业务盈利模式的内生矛盾是推动变革的

18、内在动因（1）传统经纪业务盈利模式存在收入弹性与成本刚性的矛盾传统盈利模式下经纪业务收入来源、收入结构使经纪业务无法回避市场波动引发的系统性风险当收入下降时成本刚性特征使经纪业务无可避免地陷入经营困境2002年开始的由固定佣金制向浮动佣金制的转变导致经纪业务收入锐减使经纪业务收入弹性和成本刚性的矛盾凸现2002年5月实行浮动佣金以后营业部平均佣金率从4月份的3.40下降到8月的2.55下降幅度高达25而且这一趋势还在延续根据2002年部分证券公司年报中相关数据推算到2002年年底市场平均的净佣金率在2以内与佣金改革之前相比下降幅度高达40%左右而2002年沪深两市实现交易量62285.43亿元

19、与2001年相比增长了1.84%除去国债现券和回购股票、基金在2002年的交易量是29157.08亿元比2001年的交易量减少了28.6%.在佣金费率和交易量双双下降的压力下券商的经营成本压缩的空间却十分有限因此2002年我国证券市场经纪业务大面积亏损例如深圳地区证券营业部2002年的交易手续费较2001年下降了64%营业收入下降了59%为节约成本营业部营业面积下降13%员工人数下降16%全年营业支出下降38%全行业依然亏损2.91亿元全市四分之三营业部亏损仅53家营业部实现盈利从2001年开始我国证券市场由长达10年的高速成长期步入成熟期佣金制度的改革也宣告了经纪业务在传统盈利模式下享受超额

20、利润时代的结束彻底化解这种收入弹性和成本刚性之间的矛盾是经纪业务顺应市场变化、得以生存的必要条件（2）经纪业务提供的服务供给与市场需求之间存在矛盾经纪业务的客户需求分为两个层次第一个层次是基本的交易需求第二层次是对资产增值的需求在证券市场高速扩容的时期交易品种、交易通道都供不应求客户对于经纪业务的需求主要是完成交易的便利性、安全性和舒适性券商之间经纪业务的竞争也主要体现在为满足客户的基本交易需求这一层面上的竞争随着证券市场发展的逐渐成熟客户的构成在变化市场的投资理念在变化客户追求资产增值的需求就越来越强烈2000年以来管理层推出了一系列旨在超常规发展机构投资者的政策措施使中国证券市场的投资者结

21、构发生了重大变化机构投资者在整个交易中所占比例迅速提高加上退市制度引起的上市公司优胜劣汰机制两方面的因素共同推动着价值投资理念逐步成为市场的主流投资理念在价值投资理念的指引下一方面投资者的行为趋于理性这可以从近年来股票换手率逐年走低得到验证A股的换手率已从1997年的50%下降到2001年的20%左右换手率的降低将直接影响经纪业务收入；另一方面投资者对投资信息的全面性、准确性、及时性提出了越来越高的需求而对于营业场所面积、地点等硬件的需求相对在降低因此传统模式下依靠大规模的固定资本投入以规模取胜的竞争思路已经不再适应投资者的需求如何提高研究水平为客户提供高质量的、个性化的信息咨询服务成为新形势

22、下经纪业务经营中的重要内容（3）经纪业务经营机构的扩张冲动与整个行业的规模过剩存在矛盾由于经纪业务在行业成长期享有高额利润吸引了越来越多的经营机构进入经纪业务原有的经营机构则想方设法地扩张规模由此造成我国证券经纪业务经营机构的成长速度已远远超过了证券市场的发展速度加剧了行业内的竞争程度同时也造成了行业资源的严重浪费以下是我国近3年来营业部的数量和交易量的统计数据在证券经纪业务经营网点的扩张和市场调整的双重作用下单个营业部的盈利能力出现了明显的下降根据估计2002年单个营业部的交易量已经接近了行业平均的盈亏平衡点如果加上2001年以来迅速扩张的证券服务站和增长迅速的网上交易全行业的交易通道过剩已初现端倪12