杨琪S4ppt课件

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1、证券研究报告杨琪：杨琪：S0160511100004S01605111000042012.07.042012.07.042投资观点投资观点p各子行业均面临较大产业变革各子行业均面临较大产业变革n畜禽养殖业应用先进生产技术，提升生产规模，提高养殖效益成为发展趋势；饲料加工业适应下游生产规模集中的趋势，也在加速生产规模集中，此外调整产品结构，加大技术创新应用，成为推动行业发展的动力；海珍品消费品牌化成为趋势，但养殖工业化水平提升，加大了相关产品价格周期波动p大多数子行业进入下行周期，行业整体表现逊于大盘大多数子行业进入下行周期，行业整体表现逊于大盘n养殖业进入下行周期，各养殖板块都出现了较大幅度的

2、下跌，加上种业板块产能过剩，产品价格下跌，使得农业板块的整体表现逊于大盘p行业估值进入底部，短期上涨动力不足行业估值进入底部，短期上涨动力不足n行业市盈率水平处于近三年来最低点，农业板块的估值正在进入底部。考虑到养殖业产能缩减仍需时日，即使相关产品价格不再探底，预计短期内亦很难有上涨动力，相关上市公司业绩增长动力不足，股价预计仍将在底部徘徊3投资观点投资观点p兼顾周期与估值，寻找具备持久竞争优势，有望长期胜出的行业龙头兼顾周期与估值，寻找具备持久竞争优势，有望长期胜出的行业龙头n以技术创新为支撑，进行产业链延伸，能够建立基于全产业链的成本优势或者能够为全产业链创造独特价值的企业有望获得持久竞争

3、优势，我们建议投资那些在各子行业内，发展战略符合行业趋势，有望建立持久竞争优势，目前估值较为合理的行业龙头企业p全球主要农产品价格回归合理全球主要农产品价格回归合理n全球主要农产品进入增产周期，产量处于高位且增长前景明确，全球经济衰退使得需求略有减弱，预计将使得全球主要农产品供求关系和价格逐步回归合理4 4目录目录n 农业各主要子行业发展趋势分析农业各主要子行业发展趋势分析n 行业走势分析及投资策略行业走势分析及投资策略n 行业投资标的推荐行业投资标的推荐5农业各主要子行业发展趋势分析农业各主要子行业发展趋势分析p 生猪养殖及加工生猪养殖及加工p 肉鸡养殖及加工肉鸡养殖及加工p 水产养殖及加工

4、水产养殖及加工p 饲料生产及加工饲料生产及加工6生猪养殖及加工行业p 生产规模集中，生产效率提升，产业链延伸成为趋势生产规模集中，生产效率提升，产业链延伸成为趋势n行业发展趋势：1、行业现有生产效率较低，生产规模分散；2、应用先进技术提升生产效率的需求迫切；3、适应先进技术应用的需求提升养殖规模成为趋势；4、产业链延伸成为行业龙头扩张的重要途径图：我国生猪养殖效率远低于美国图：我国生猪散养规模持续下降数据来源：农业部 USDA数据来源：农业部7生猪养殖及加工行业图：我国生猪养殖业新技术应用不断图：我国大规模生猪养殖户不断增长数据来源：农业部数据来源：农业部种猪繁育生猪养殖屠宰加工肉食品销售图：

5、行业龙头企业的产业链延伸路径8生猪养殖及加工行业p 产能过剩，成本高企，行业利润率趋于下降产能过剩，成本高企，行业利润率趋于下降n行业供给能力：1、能繁母猪存栏量和生猪出栏价格互为反向指标，整个猪肉价格波动周期约为3年；2、4月底能繁母猪存栏量4954万头，接近09年4987万头的峰值，仍没有出现明显下降趋势n产品价格趋势：生猪出栏价格已经开始从去年8月的高峰回落，目前仍处于周期性回落的过程中，仍没有看到见底迹象，未来生猪和仔猪价格仍有下跌空间。n原材料价格高企：玉米和豆粕价格均处于高位，虽然进入下行周期，但是回调速度较慢9生猪养殖及加工行业图：能繁母猪存栏量及生猪价格走势图：国内豆粕和玉米期

6、货价格数据来源：wind数据来源：wind10肉鸡养殖及加工行业p 龙头加速扩张，产业链延伸，集中程度更高龙头加速扩张，产业链延伸，集中程度更高n肉鸡养殖规模集中度较生猪更高，未来行业集中度有望进一步提升图：肉鸡规模化养殖程度最高图：肉鸡养殖规模化程度不断提升数据来源：农业部数据来源：农业部11肉鸡养殖及加工行业p 龙头加速扩张，产业链延伸，集中程度更高龙头加速扩张，产业链延伸，集中程度更高n肉鸡工业化养殖模式成熟，投资回报率高产能容易复制，行业龙头有望加速扩张图：肉鸡耗粮水平最低图：肉鸡消耗土地水平最低数据来源：农业部数据来源：农业部12肉鸡养殖及加工行业p 龙头加速扩张，产业链延伸，集中程

7、度更高龙头加速扩张，产业链延伸，集中程度更高n产业链延伸成为行业龙头扩张的重要途径父母代鸡养殖肉鸡养殖祖代鸡养殖屠宰加工肉食品销售图：行业龙头企业的产业链延伸路径13肉鸡养殖及加工行业p 产能可能过剩，成本仍然高企，行业利润率趋于下降产能可能过剩，成本仍然高企，行业利润率趋于下降n行业供给可能过剩：1、祖代鸡引种量连续三年增加，年复合增速12%，远超下游肉鸡需求增速；2、祖代鸡引种后约1年后增加商品鸡供给，行业产能未来可能过剩n产品价格趋势：白条鸡价格自从去年9月的高峰回落，目前仍处于下跌状态，行业利润率趋于下降。受白条鸡价格下降影响，肉鸡苗价格也进入下行趋势，父母代鸡苗由于下游扩张供不应求，

8、价格逆势上涨。考虑到下游进入过剩周期，预计父母代鸡苗未来价格将逐步回落。n原材料价格高企：玉米和豆粕价格均处于高位，虽然进入下行周期，但是回调速度较慢14肉鸡养殖及加工行业图：国内祖代鸡引种情况图：白条鸡大宗价格（元/公斤）数据来源：中国畜牧业协会数据来源：wind15水产养殖及加工行业p 发展差异化、高品质的消费品发展差异化、高品质的消费品海珍品养殖及加工海珍品养殖及加工n海珍品具备独特消费价值，有利于发展具备独特内涵的消费品n龙头企业加速抢占资源和开展品牌营销建设，消费品牌化趋势开始显现n海珍品需求增长较快，利润率水平较高，引发工业化养殖热潮，行业供求关系开始呈现周期性16水产养殖及加工行

9、业p 海参：消费快速增长，利润率诱人，引发工业化养殖热潮海参：消费快速增长，利润率诱人，引发工业化养殖热潮n行业需求增长：03年SARS之后需求爆发增长，目前仍处在较快增长阶段，预计未来仍将维持较快增长，消费品牌化成为长期趋势n行业供给能力：国内原有养殖产量在1012万吨左右，养殖水域有限，供应增长缓慢。近年来海参价格高企，利润率诱人引发各地工业化养殖热潮，近期供应快速增长使得海参价格下跌，未来行业供求关将呈现周期性。n产品价格趋势：工业化养殖的趋势不可阻挡，长期来看供应量将大幅度增长，海参价格长期走势不乐观17水产养殖及加工行业图：工业化养殖后预计海参产量持续快速增长图：供应快速增长导致海参

10、价格下跌数据来源：农业部数据来源：wind18水产养殖及加工行业p 鲍鱼：工业化养殖供应大增，行业利润率水平持续下降鲍鱼：工业化养殖供应大增，行业利润率水平持续下降n2000年左右开始北鲍南养，工业化养殖导致国内产量持续增长n供给增长过快导致国内鲍鱼价格10年基本没有变化，行业利润率水平实际持续下降图：工业化养殖后鲍鱼产量持续快速增长图：工业化养殖后鲍鱼产量福建大幅度超越山东数据来源：农业部数据来源：农业部19水产养殖及加工行业图：2010年福建鲍鱼产量占全国比例超过70%图：供给充足鲍鱼价格长期难以上涨数据来源：农业部数据来源：wind20水产养殖及加工行业p 虾夷扇贝：虾夷扇贝：n国内底播

11、虾夷扇贝供应基本来自大连，獐子岛占据其中80%左右份额n前期疫病频发导致浮筏养殖退出市场，供求关系改善使得底播产品具备溢价能力n未来如无大规模工业化养殖冲击，预计底播虾夷扇贝销量仍将稳定增长，利润率水平可维持21水产养殖及加工行业图：底播虾夷扇贝市场份额图：虾夷扇贝鲜销价格逐年上涨数据来源：公司公告数据来源：公司公告22饲料生产及加工行业p 畜禽饲料：产品结构调整、生产规模集中、产业链延伸畜禽饲料：产品结构调整、生产规模集中、产业链延伸n生猪养殖前期料（教槽料、乳猪料等）利润率较高，需求快速增长，成为行业新的利润增长点n下游养殖规模集中、行业竞争加剧、生产成本不断上升，推动行业生产规模不断集中

12、，利润率水平不断改善23饲料生产及加工行业图：我国饲料行业企业规模快速集中图：我国饲料行业利润率水平缓慢提升数据来源：饲料工业协会数据来源：wind24饲料生产及加工行业p 畜禽饲料：产品结构调整、生产规模集中、产业链延伸畜禽饲料：产品结构调整、生产规模集中、产业链延伸n产品薄利多销抢夺客户，产能密集建设压缩费用，技术创新支持养殖服务，成为生产规模集中背景下的企业主要竞争战略压缩采购成本压缩销售费用降低产品售价扩大生产规模密集建设产能加大研发投入提升养殖效率增强技术服务推动销量增长增强用户粘性提升养殖效益推动推动图：当前行业发展趋势下饲料企业主要竞争战略25饲料生产及加工行业p 畜禽饲料：产品

13、结构调整、生产规模集中、产业链延伸畜禽饲料：产品结构调整、生产规模集中、产业链延伸n以技术创新为支撑建立成本优势的企业开始向产业链上下游延伸，未来有望获取更丰厚和更稳定的利润原料采购饲料加工畜禽养殖屠宰加工图：饲料企业的产业链延伸路径食品销售26饲料生产及加工行业p 水产饲料：生产规模集中、技术服务增强、产业链延伸水产饲料：生产规模集中、技术服务增强、产业链延伸n提供基于养殖全过程的全套养殖解决方案和产品成为行业趋势n提供全套养殖解决方案和产品需要大规模的资本开支和研发投入，推动行业生产规模进一步集中n提供全套养殖解决方案和产品的企业开始具备掌控整个产业链的能力，其逐步进行产业链延伸进入育种和

14、养殖等环节成为必然的战略选择2727目录目录n 农业各主要子行业发展趋势分析农业各主要子行业发展趋势分析n 行业走势分析及投资策略行业走势分析及投资策略n 行业投资标的推荐行业投资标的推荐28行业走势分析及投资策略行业走势分析及投资策略p 行业走势分析行业走势分析p 行业投资策略行业投资策略29行业走势分析p 上半年行业整体跑输大盘，估值进入底部区域上半年行业整体跑输大盘，估值进入底部区域n处于产业链最前端的养殖环节进入下行周期，不仅生猪养殖、肉鸡养殖，甚至水产养殖板块都出现了较大幅度的下跌，加上种业板块由于产能过剩产品价格下跌，使得农业板块的整体表现逊于大盘n以上年报业绩计算的行业市盈率（整

15、体法，剔除负值）约为27倍，处于近三年来的最低点，农业板块的估值正在进入底部n上半年唯一的亮点是饲料行业，由于下游产能仍在扩张，中小企业加速退出市场，具备较大规模优势的行业上市公司的业绩都保持了较快增长（平均利润增速超过30%）。考虑到行业集中和产业链延伸的趋势，优秀饲料企业将获得巨大的发展空间，值得长期关注。30行业走势分析p 产品价格进入底部区域，预计下半年仍将底部徘徊产品价格进入底部区域，预计下半年仍将底部徘徊n虽然养殖行业的产品价格已经大幅度下跌，由于产能扩张仍未停止，下游需求疲软，我们认为相关行业产品价格仍然存在进一步探底的风险。n养殖行业的产能缩减仍需要较长时间，即使相关产品价格不

16、再探底，预计短期内亦很难有上涨动力，相关上市公司业绩增长动力不足，股价预计仍将在底部徘徊。31行业走势分析图：上半年农业板块涨幅靠后图：行业市盈率水平正处于三年来的底部数据来源：wind数据来源：wind32行业投资策略p 迎接农业现代化浪潮，兼顾周期与估值，寻找具备持久竞迎接农业现代化浪潮，兼顾周期与估值，寻找具备持久竞争优势，有望长期胜出的行业龙头争优势，有望长期胜出的行业龙头n长期来看，农业现代化的浪潮已经来临，应用先进技术、提升生产规模、提高生产效率成为行业发展趋势，有望催生一大批新兴的行业龙头企业n在此背景下，以技术创新为支撑，进行产业链延伸，能够建立基于全产业链的成本优势或者能够为

17、全产业链创造独特价值的企业有望获得持久竞争优势。n短期来看，行业进入下行周期，绝大多数子行业难有较好表现，我们建议投资者在行业周期性触底以前保持观望。n我们建议投资那些在各子行业内，发展战略符合行业趋势，有望建立持久竞争优势，目前估值较为合理的行业龙头企业。33行业投资标的推荐行业投资标的推荐p 水产养殖模式的产业变革者水产养殖模式的产业变革者海大集团海大集团p 资源优势明显的海珍品消费龙头资源优势明显的海珍品消费龙头獐子岛獐子岛p 一体化肉鸡养殖龙头一体化肉鸡养殖龙头圣农发展圣农发展p 生猪工业化养殖的助推者生猪工业化养殖的助推者金新农金新农3434目录目录n 农业各主要子行业发展趋势分析农

18、业各主要子行业发展趋势分析n 行业走势分析及投资策略行业走势分析及投资策略n 行业投资标的推荐行业投资标的推荐35海大集团（海大集团（002311.SZ）：水产养殖模式的变革者）：水产养殖模式的变革者p在饲料、苗种和制剂等产业链关键环节均掌握核心技术在饲料、苗种和制剂等产业链关键环节均掌握核心技术p聚焦养殖全过程、提供全系列产品和全过程服务聚焦养殖全过程、提供全系列产品和全过程服务p通过大幅度提升养殖户的养殖成功率和养殖效益，从而实现对全产业链的通过大幅度提升养殖户的养殖成功率和养殖效益，从而实现对全产业链的价值提升价值提升图：海大集团长期致力于提升全产业链价值图：海大集团长期致力于提升全产业

19、链价值数据来源：财通证券研究所整理数据来源：财通证券研究所整理36獐子岛（獐子岛（002269.SZ002269.SZ）：资源优势明显的海珍品养殖龙头）：资源优势明显的海珍品养殖龙头p中国海珍品需求和价格长期看好中国海珍品需求和价格长期看好p公司资源优势明显、行业地位显著公司资源优势明显、行业地位显著p公司进行多元化的产品布局，盈利能力更为稳定公司进行多元化的产品布局，盈利能力更为稳定p公司在产业链上下游进行一体化拓展有望大幅度提升盈利能力公司在产业链上下游进行一体化拓展有望大幅度提升盈利能力p自然灾害、养殖疫病、产品价格波动影响公司盈利水平（风险提示自然灾害、养殖疫病、产品价格波动影响公司盈

20、利水平（风险提示）图：公司确权海域面积图：公司确权海域面积图：公司主要产品价格图：公司主要产品价格数据来源：公司公告数据来源：公司公告数据来源：公司公告数据来源：公司公告37圣农发展（圣农发展（002299.SZ002299.SZ）：一体化肉鸡养殖加工龙头）：一体化肉鸡养殖加工龙头p公司所处产业成长空间巨大公司所处产业成长空间巨大p公司一体化的产业链经营模式具备综合竞争优势公司一体化的产业链经营模式具备综合竞争优势p公司拥有快餐领域的渠道优势，客户面临较高的转换成本公司拥有快餐领域的渠道优势，客户面临较高的转换成本p上市以后有望突破产能瓶颈，推动公司盈利快速增长上市以后有望突破产能瓶颈，推动公

21、司盈利快速增长图：我国人均鸡肉消费仍较低图：我国人均鸡肉消费仍较低图：圣农发展产能快速扩展图：圣农发展产能快速扩展数据来源：公司公告数据来源：公司公告数据来源：公司公告数据来源：公司公告38金新农（金新农（002548.SZ002548.SZ）：生猪工业化养殖的助推者）：生猪工业化养殖的助推者p生猪养殖工业化带来各类饲料需求大幅度增长，公司作为专业的猪饲生猪养殖工业化带来各类饲料需求大幅度增长，公司作为专业的猪饲料企业，有望从行业需求的快速增长中获益。料企业，有望从行业需求的快速增长中获益。p公司具备较强的研发、生产和营销能力，长期专注于服务国内的规模公司具备较强的研发、生产和营销能力，长期专

22、注于服务国内的规模养殖户，未来有望充分受益于行业集中度提升的发展趋势。养殖户，未来有望充分受益于行业集中度提升的发展趋势。p公司开始尝试产业链延伸，规划公司开始尝试产业链延伸，规划1010年内年出栏生猪年内年出栏生猪 300300万头（含种猪万头（含种猪），生产饲料），生产饲料600600万吨（含自用），未发展潜力巨大。万吨（含自用），未发展潜力巨大。图：我国教槽料市场规模预测图：公司产能未来将快速扩展（吨）重点公司业绩预测重点公司业绩预测39数据来源：财通证券研究所数据来源：财通证券研究所代码 公司 收盘价 总市值 总股本EPS PEPB 评级（12.6.28）（亿元）（亿股）12E 13E

23、 14E 12E 13E 14E 最新报告期 002311.SZ海大集团17.25 130.60 7.570.69 0.90 1.2225.00 19.17 14.14 5.20 买入002069.SZ獐子岛20.89 148.55 7.110.91 1.49 1.8520.66 14.05 10.99 5.30 买入002299.SZ圣农发展14.38 130.99 9.110.64 0.90 1.3022.47 15.98 11.98 3.85 买入002548.SZ金新农11.74 16.55 1.410.60 0.80 1.0519.57 14.68 11.18 2.09 买入40信息

24、披露信息披露分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围重点公司：海大集团、通威股份、金新农、大北农、新希望、唐人神、獐子岛重点公司：海大集团、通威股份、金新农、大北农、新希望、唐人神、獐子岛、好当家、圣农发展、益生股份、雏鹰农牧、正邦科技、安琪酵母、山下湖、好当家、圣农发展、益生股份、雏鹰农牧、正邦科技、安琪酵母、山下湖、兔宝宝兔宝宝41附注：全球主要农产品供求关系及价格走势分析附注：全球主要农产品供求关系及价格走势分析p 小麦小麦p 玉米玉米p 大豆大豆全球主要农产品供求形势及价格走势p小麦小麦n去年以来小麦价格持续下跌，导致供应乏力，预计2012年全球小麦产量有所下降，但整体供应水平

25、充足，国际小麦期货价格仍将低位震荡n我国小麦供应保持充足，国内小麦期货价格趋于稳定，预计未来格局仍将以震荡为主图：小麦现货价格图：小麦期货价格数据来源：BLOOMBERG数据来源：BLOOMBERG42主要农产品供求形势及价格走势p玉米玉米n由于前期玉米价格上涨，带动全球玉米进入增产周期，今年全球玉米供求关系预计为三年来最佳，预计国际玉米仍将维持低位震荡格局n全球玉米进入增产周期，使得我国玉米供应偏紧局面得到改善，预计未来国内玉米价格很可能震荡下行图：玉米现货价格图：玉米期货价格数据来源：BLOOMBERG数据来源：BLOOMBERG43主要农产品供求形势及价格走势p大豆大豆n今年全球大豆产量

26、有望大幅度提升，全球大豆供求关系趋于好转，经过前期价格大幅度上涨，预计国际大豆价格将逐步回落。n国内大豆价格经过前期上涨，目前已经处于高位。在全球大豆产量增长的背景下，我们预计国内大豆价格将回归合理区间。图：大豆现货价格图：大豆期货价格数据来源：BLOOMBERG数据来源：BLOOMBERG44主要农产品供求形势及价格走势p小结小结n经过2009-2011年的持续牛市，由于投资回报持续提升，全球主要农产品小麦、玉米和大豆的产量增长动力持续，目前无一例外的都进入了增产周期n全球经济衰退使得需求略有减弱，而全球主要农产品产量处于高位且增长前景明确，预计将使得全球主要农产品供求关系和价格逐步回归合理

27、4546信息披露信息披露分析师承诺分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见

28、或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明财通证券有限责任公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。财通证券有限责任公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级买入：我们预计未来买入：我们预计未来6 6个月内，个股相对大盘涨幅在个月内，个股相对大盘涨幅在15%15%以上；以上；增持：我们预计未来增持：我们预计未来6 6个月内，个股相对大盘涨幅介于个月内，个股相对大盘涨幅介于5%5%与与15%15%之间；之间；中性：我们预计未来中性：我们预计未来6 6个月内，个股相对大盘涨幅介于个月内，个股相对大盘涨幅介于-

29、5%-5%与与5%5%之间；之间；减持：我们预计未来减持：我们预计未来6 6个月内，个股相对大盘涨幅介于个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%-5%与与-15%-15%之间；之间；卖出：我们预计未来卖出：我们预计未来6 6个月内，个股相对大盘涨幅低于个月内，个股相对大盘涨幅低于-15%-15%。行业评级行业评级增持：我们预计未来增持：我们预计未来6 6个月内，行业整体回报高于市场整体水平个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%5%以上；以上；中性：我们预计未来中性：我们预计未来6 6个月内，行业整体回报介于市场整体水平个月内，行业整体回报介于市场整体水平5%5%与与5%5%之间；之间；减持：我们预

30、计未来减持：我们预计未来6 6个月内，行业整体回报低于市场整体水平个月内，行业整体回报低于市场整体水平-5%-5%以下。以下。47信息披露信息披露免责声明免责声明本报告仅供财通证券有限责任公司的内部客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅供财通证券有限责任公司的内部客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或

31、被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进

32、行控制。因此，客户应注意，本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。，本公司的员工可能担任本报

33、告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见。本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。48欢迎交流欢迎交流