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1、偏股混合型基金的绩效评价与归因分析基于Fama-French五因子模型的研究 - 金融学 金融学论文基金绩效评价归因分析投资能力本文是一篇金融学论文，本文首先对基金的绩效进行了评价，比拟了各个基金的收益率和基于 SharpeRatio、Treynor Ratio 和 Jensen 三个指数的风险调整后的收益率。然后，本文的重点研究将放在基金的绩效归因分析上。本文采用了 TM 二次模型，HM 二项式模型，来评价基金的择时能力和选股能力；为了更好地反映 A 股市场特征，我们在 CAPM 模型之上，选择了 Fama-French 模型，对风险和投资格调做进一步的分拆。在 TM 二次模型、HM 二项式
2、模型的根底上，增加 Fama-French 模型的 SMB、HML、RMW、CMA 项，可以将基金的收益来源中来自于规模因子、账面市值比因子、盈利因子和投资因子的局部剔除掉，从而更好地评价基金经理的择时能力和选股能力。1 绪论1.1 研究背景随着中国经济高速增长，国民收入提高，人们对于扩大财产性收入的需求越来越强烈。大类资产配置中，证券类基金因其投资门槛较低、收益率较高、管理者较为专业、监管标准、投资渠道和收益回报信息都公开透明便捷，吸引了越来越多的投资者的青睐。经过二十多年的开展，公募基金已经成为最重要的资产管理方式之一。截止 2022年 6 月 30 日，我国一共有 135 家公募基金管理
3、人，管理的基金到达了 5547 只。仅从最近几年的数据来看，我国公募基金的份额和净值都实现了高速增长。最近几年，尤其是 2022 年下半年至 2022 年 1 月份，我国股票市场振幅巨大。2022年-2022 年上半年的横盘震荡行情、2022 年 7 月-2022 年 6 月的单边上涨的牛市行情，2022 年 6 月分至 7 月份的加速下跌和 2022 年 1 月份“熔断暴跌，以及暴跌后的修复行情，到 2022 年迟缓上涨，以及 2022 年单边下跌和 2022 年反弹后继续熊市，走出了一个完整的“震荡-牛市-泡沫破灭-反弹-熊市-震荡的股市周期。偏股混合型基金在这样的市场环境下，由于其投资人
4、员具有丰盛的投资经验和专业的理财能力，其优势就会更加的突出和明显。国内的投资者，尤其是众多的散户、中小投资者，在这样跌宕起伏的市场环境下，往往成为被猎杀的对象。相比之下，投资基金成为了一种更容易接受的理财方式。.1.2 研究办法本文的研究办法包括：文献研究法、实证分析法、数据分析法。本文以基金绩效评价和归因分析办法对我国主流的偏股型混合基金进行实证分析。首先应用外国经典的研究模型，对我国主流基金的实际数据进行计算和分析。数据分析的工具为 python，根据模型的需要，采用的是回归分析。本文数据来自公开市场的交易数据、公告信息。本文的资料中模型局部来源于已经公开发表的论文、成书，波及到的分析工具
5、和模型来自成熟的模型。通过研究绩效评价和绩效归因分析的指标模型体系，本文从“单一绩效评价指标、“择时能力和选股能力、“多因子模型三个角度出发，选择了 Jensen 指数、Treynor指数、Sharpe 指数、TM 二次模型、HM 二项式模型、Fama-French 五因子模型、TM-FF5模型、HM-FF5 模型，构建一套完整的模型体系，对 42 只基金的月度收益率进行计算和回归分析，实现对 A 股市场上规模较大的偏股混合型基金的绩效进行评价和归因，评判不同基金的格调和业绩，从而为投资人、基金公司和基金经理自身提供一系列有益的指导。.2 文献综述2.1 关于单一绩效评价指标的研究马科维茨19
6、52首次将取得的收益与承当的风险放到一起来评价资产组合，将现代的证券投资研究领入一个全新的领域，该理论以冀望收益即均值代表资产的收益，以方差或规范差代表资产的风险，从而研究资产如何进行资产组合和选择适宜风险偏好的资产16。威廉 夏普等人1964将该理论进一步深化，将规范差代表的全部风险细分为系统性风险用表示和非系统性风险，这就是资本资产定价模型Capital AssetPricing Model，CAPM 模型，提供了可操作的资本资产定价工具，在金融界广泛应用21。在 CAPM 的根底上，通过将公式变形，学者们相继提出了 Sharpe Ratio、TreynorRatio 和 Jenson 指
7、数这三个对风险进行调整后的单一绩效评价指标。Sharpe Ratio、Treynor Ratio 和 Jenson 指数这三大指数分别从不同方面来度量基金整体绩效。但是，CAPM 模型的若太过苛刻，其适用性遭到了很多学者的质疑，并提出一系列新的指标，以测量投资组合风险与收益,但是经典三大风险调整收益指数因其简洁性和全面性，依然在理论界和实务中被广泛应用。.2.2 关于基金的择时能力与选股能力的研究我们在分析 CAPM 时，甚至在对 CAPM 进行变形衍生出的 Jensen 指数、Treynor 指数和 Sharpe 指数，都是建立在一次线性模型的根底上的，而现实情况那么是：基金经理往往会根据市
8、场情况，选择不同的仓位和资产配置。这表现为：当市场行情好时，基金经理希望自己的收益率比市场行情差时高。基于此，我们通过对 CAPM 模型进行改造，以期更适应现实情况，也能够反映出基金经理是否具备较好的择时能力。在此根底上，学者开展出了 TM 二次模型和 HM 二项式模型。针对基金经理的择时能力和选股能力进行的研究主要有 Treynor, Mazuy1966提出的 TM 二次模型和在此之后 Henriksson,Merton1981提出的较为简便的 HM 二项式模型。23,12他们通过将模型中的值拆分，在不同市场环境下采用不同的系数来描述，以到达反映不同市场变化的目的。在 Treynor、Maz
9、uy 和 Henriksson、Merton 之后，大量学者采用类似的办法，在CAPM 模型的根底上，对基金经理的选股和择时能力进行了研究。国内外学者的研究方向概括如下：一是从 2000 年左右开始，一批学者将以 TM 二次模型和 HM 二项式模型为代表的模型在A股应用以研究投资于中国的基金的择时能力和选股能力。吴世农和李培标2022的研究发现，所选基金均不具备选股能力，但多数具有择时能力。而沈维涛和黄兴孪2022的数据显示，基金经理能够取得超越市场的投资业绩，且具有一定的选股能力。卢学法和严谷军2022的研究说明几种评价办法在结果上是一致的，但基金经理选股能力和择时能力都不明显。可以看出，不
10、同的研究选择不同的时间周期和基金组合，所反映的结论也是不同的。较为近期的时候，也有一批学者进行了这方面的研究。刘辉2022比拟了基金在2022 年中至 2022 年中的择时和选股指标，发现相比于股票基金，混合型基金因为可以进行大类资产配置，而股票基金仅能调整股票和板块，从而获得更高的投资收益。齐岳和孙信明2022发现，中国十大基金管理公司所发行的基金根本都未按其投资格调进行投资，绩效普遍不高。.3 基金绩效评价与归因分析的相关理论分析 . 133.1 资本资产定价模型.133.2 单因素指标评价办法.134 实证分析的样本选择和数据选取 . 184.1 研究时间区间选择.184.2 样本基金选
11、择.195 基金绩效评价与归因分析的实证研究 . 245.1 基金根本情况.245.2 基金绩效评价.275 基金绩效评价与归因分析的实证研究5.1 基金根本情况42 支基金的月度收益率情况统计结果如表 5-1。从基金收益率的整体波动性的角度来看，基准的月度收益率的规范差为 6.99%，下跌最多的一个月跌了 23.62%，情况最好的一个月上涨了 22.96%，波动性比拟大；所有基金中单月最大获得 29.50%的收益率，而跌幅那么较大，最大时下跌了 42.94%。可见偏股混合型基金的收益的波动还是比拟大的，投资偏股混合型基金的风险仍然存在，且不可无视。这其中，波动性最大的基金为“汇添富社会责任混
12、合，月度波动的规范差到达 10.96%；最平稳的基金为“景顺长城能源基建混合，规范差仅为 4.81%。.6 结论与展望6.1 结论随着中国经济高速增长，国民收入提高，人们对于扩大财产性收入的需求越来越强烈。大类资产配置中，证券类基金因其投资门槛较低、收益率较高、管理者较为专业、监管标准、投资渠道和收益回报信息都公开透明便捷，吸引了越来越多的投资者的青睐。经过二十多年的开展，公募基金已经成为最重要的资产管理方式之一。我国研究者在以 Fama-French 五因子模型为根底的绩效归因分析方面的研究还比拟少，因此本文选取国内具有代表性的 42 只偏股混合型公募基金，从一个长周期的视角出发，对 202
13、2 年 1 月至 2022 年 6 月的基金收益率进行绩效评价和归因分析，既打消了基金经理的“幸存者偏差12金融学论文基金绩效评价归因分析投资能力，又保证了这一期间 A 股市场政策的稳定性而打消了政策变革影响。本文首先对基金的绩效进行了评价，比拟了各个基金的收益率和基于 SharpeRatio、Treynor Ratio 和 Jensen 三个指数的风险调整后的收益率。然后，本文的重点研究将放在基金的绩效归因分析上。本文采用了 TM 二次模型，HM 二项式模型，来评价基金的择时能力和选股能力；为了更好地反映 A 股市场特征，我们在 CAPM 模型之上，选择了 Fama-French 模型，对风
14、险和投资格调做进一步的分拆。在 TM 二次模型、HM 二项式模型的根底上，增加 Fama-French 模型的 SMB、HML、RMW、CMA 项，可以将基金的收益来源中来自于规模因子、账面市值比因子、盈利因子和投资因子的局部剔除掉，从而更好地评价基金经理的择时能力和选股能力。研究说明，2022 年以来，虽然 A 股市场经历了大的波动，但总体还是回升的。有接近 80%的偏股混合型基金跑赢了基准，是值得投资的；经过风险调整后的数据也说明，大局部基金都有较好的超额收益。用 TM 二次模型和 HM 二项式模型探究业绩归因后发现，所有基金都难以脱离大盘走势的影响。大局部基金都表现地不足择时能力，具有选股能力。参考文献略12
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