噪声交易理论

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1、噪声交易理论噪声交易理论(Noise Deal)目录隐藏 1噪声交易理论概述 2噪声交易理论对有效市场假说的冲击 3噪声交易与市场流动性 4噪声交易与市场有效性 5对噪声交易的对策 6噪声交易理论的启示 7本条目相关条目20 世纪60 年代开始，有效市场假说成为金融市场主流理论的基础。所谓有 效市场是指“在一个市场当中，如果无法通过利用某一信息集合来形成买卖决策 以赚取超过正常水平的利润，那么该市场对这组特定的信息集合是有效的”。 即，信息完全反映在价格之中，证券的价格和其内在价值相一致。有效市场是一 种现实无法达到的理想状态。为了把理论研究和现实情况相联系，经济学家在此 基础上，根据信息披露

2、的程度，把有效市场分为强有效市场、半强有效市场和弱 有效市场三类，价格中包含的信息越多，市场就越有效。这样就弥补了完全有效 的市场过于理论化的弱点，增强了其现实解释能力。在有效市场假说中，证券价格与价值之间存在着一个偏差，这个偏差就是噪 声，由于证券市场中的交易者依靠信息对交易品种的价值作出判断，尽管价值是 先于价格的产生而客观存在的，但在实际交易过程中对价值的判断表现为一种 “共识”，“价值发现”就是对价值的“共识”达成一致的行为，共识的达成受 到众多的投资者行为的影响，所以这种一致的认识即价值判断的标准无法实现静 态的均衡，同时无法先验地判断哪些信息与价值有关，哪些信息与价值无关。于 是价

3、格与价值之间就会出现偏差，噪声由此产生。噪声交易在有效市场理论中是不存在的，噪声只是一个均值为零的随机扰动 项，随着时间的推移，价格会逐渐趋近内在价值，噪声会逐渐消失，那么非理性 易者会由于“市场选择”而消失，最终由理性易者主导市场。市场参与者的理性 和追求效用最大化的行为是有效市场假说的假设前提。噪声交易理论可以看作是正在兴起的行为金融学的重要组成部分，包括费希 尔、费希尔布莱克、萨默斯、斯蒂格利茨和曼昆都对金融噪声交易理论进行了 有益的探讨和支持。编辑噪声交易理论对有效市场假说的冲击20世纪80年代以来，随着信息经济学的广泛应用和行为金融学的兴起，噪 声交易开始得到广泛关注，经济学家开始分

4、析噪声的形成机理，由此分析噪声交 易对市场的影响、噪声交易者的行为以及对市场价格的影响。经济学家发现噪声 和噪声交易不仅大量存在，而且对市场作用和影响很大，由此对一直居于主流地 位的有效市场假说形成了巨大的冲击。其一，在噪声的形成机制上，有效市场假说认为，噪声是一个均值为零的随 机项，并会随着信息的传播很快消失。而噪声交易理论则认为由于信息不对称和 金融市场不确定性的长期存在，噪声会长期存在，使价格可能长期偏离基础价 值。噪声是众多因素共同作用的结果，其中最主要的因素是金融市场众多交易者 存在着严重的信息不对称以及交易者对风险偏妊不同。其二，在噪声交易能否存在方面，有效市场假说坚持噪声交易不会

5、存在于金 融市场中，即使存在必然会蒙受损失，这些损失将成为拥有内幕信息的理*易者 的收益。而对于噪声交易理论来说，噪声的存在使非理*易者能够在市场中生存， 噪声交易将大量存在于市场交易之中，并获得一定收益。其三，在噪声交易对金融市场的作用方面，有效市场假说认为噪声交易对证 券价格没有影响，其惟一作用就是为市场提供流动性；而噪声交易理论虽然也是 从噪声交易者为市场提供流动性入手，但是通过模型论述了噪声交易者对市场均 衡价格形成和证券收益的影响。编辑噪声交易与市场流动性流动性对一个市场的存在是至关重要的，Teweleshe和Bradly认为，判断 市场持续性的四个标准是：（1）市场交易频繁；（2）

6、买入卖出报价价差甚微； （3）执行委托迅速；（4）交易价格波动不大。市场流动性具有多重性，其定义取决于人们所强调的方面而发生改变，很难 做出一个准确的定义。Hicks对流动性定义为“立即执行一笔交易的可能性”。 Grossman和Miler认为可以通过“当前报价和时间下执行交易的能力”评价一 个市场的流动性。Massimb与Phelps把流动性概括为“为进人市场的订单提供 立即执行交易的一种 市场能力和执行小额市价订单时不会导致市场价格较大幅 度变化的能力”。因此，我们将市场流动性定义为：如果交易商在其需要的时候 能够以较低的交易成本很快地买或卖大量的股票，并对价格产生较小的影。向， 则称市场

7、是流动的。根据这一定义，流动性集中体现在两个方面一一即时性和不 变价格。前者主要表现在交易的速度上，由交易的数量(包括交易人数和交易次 数)与交易机制决定；后者则体现了价格的稳定性。流动性的衡量指标主要是市场深度(dep th)、宽度(wid th)和弹性( elasticity )。(1) 深度是指在一个给定的买卖报价下可以交易的股票数量，在实际应用 中,市场深度由高于目前证券成交价格的订单和低于目前证券成交价格的订单数 量之和表示。这些订单数量越多，市场越有深度，流动性越强；反之，市场缺乏 深度，市场流动性较差。(2) 宽度是指对某一给定数量的股票的买卖价差，即它衡量流动性的每股 成本。买

8、卖价差越大，交易的成本越高，市场的流动性越差。(3) 弹性是指由交易引起的价格波动消失的速度，或委托单不平衡的调整 速度，具体而言，当临时性的订单不平衡导致价格发生变化后，新的订单立即大 量进入，并使价格很快调整到原先价格时，则称市场是具有弹性的；当订单流量 对价格变化的调整缓慢，则市场缺乏弹性。据此定义，市场弹性：交易前后价格 变化比率交易发生后价差恢复到交易前状态的时间。不管是有效市场假说还是噪声交易理论，噪声交易的基本作用被假设为活跃 市场，为市场提供流动性。由于噪声交易者通常都是一些非知情交易者，他们交 易的首要目的是通过迅速变现实现手持证券的流动性，而非收益或利润最大化， 在一定程度

9、上提高了市场交易的活跃程度。衡量噪声交易的一个指标就是换手率，换手率是指在一定时间内市场中股票 转手买卖的频率，指当天成交量与公司流通量的比率，其计算公式为：换手率二 (某一段时间内的成交量/流通股数)X100%。由于噪声交易对市场流动性有 直接的促进作用，换手率的高低又直接体现噪声交易的程度，人们常常把换手率 当作市场流动性的衡量指标。如前所述，市场流动性，作为反映市场有效性的指 标之一，有自身的衡量指标。不包含价格稳定性的换手率的高低在一定程度上反 映了市场的活跃程度，但不能完全反映出市场是否具有高流动性，所以，并不能 得出结论：换手率越高，噪声交易越频繁，市场的流动性就越高。总的来说，由

10、于噪声交易的基本目的是获得变现能力，对单只股票和单次交 易而言，是流动能力，但对于整个市场而言，是众多股票的交易，是众多知情、 非知情(噪声)交易者之间反复讨价还价的交易过程，其间价格的波动程度不是 单纯由噪声交易者完全左右的，因此，噪声交易对市场流动性的作用有限，换手 率对市场流动性的反映程度也有限。编辑噪声交易与市场有效性金融市场微观结构理论告诉我们，衡量一个市场是否有效的指标通常有：流 动性、风险（波动性）、交易成本和市场透明度。其中，流动性起了决定性和基 础性的作用。流动性对效率的影响是通过其影响市场价格的不确定性来传递的。 因为这种不确定性会使价格不能反映所获得的信息，或使市场价格暂

11、时偏离市场 的均衡价格，从而影响到市场效率。在证券市场上，在现金和证券两者之间进行 资产选择的投资者，总是会估价流动性的价值并且愿意为流动性付费。而流动性 的缺乏或丧失都将直接导致市场的动荡。一个有效、健康的金融市场必须建立在 流动性的基础上。从更广泛的意义上，市场流动性不仅保证了证券市场的正常运 转，而且促进了资源的有效配置和经济增长。噪声交易对市场流动性有一定的推动作用。但噪声交易对市场有效性的作用 也十分有限。噪声交易过多时，资产价格中的信息含量会减少，这样的噪声交易 又会使资产价格变得不太有效。过多的噪声交易，对市场有效性的负面影响更为 突出。Froot、Scharfstein和Ste

12、infq认为，在短期交易普遍存在的前提下，交 易者可能聚集在某些信息甚至是与基础价值毫不相关的信息或谣言上进行交 易。它会在一定程度上引起信息资源的不合理配置和价格与价值的明显偏离。当 大量的交易者聚集于某一信息并发生极端反应的时候，就会导致“羊群效应”。 这一效应可能使努力获取新信息的交易者无法得到相应的回报，因为他无法保证 其他投资者会相信并聚集在这一信息上，这就不利于提高交易者搜集信息的积极 性。如果大量的投机*易者在某一信息上聚集，而忽视了对其他相关的基础信息 的搜寻，甚至聚集于与基础价值毫无关系的噪声上，往往造成与资产基础价值有 关的信息不能完全从价格中反映出来，从而使资产价格的信息

13、质量降低。另外， 噪声交易者还通过积极反馈信息，对知情交易者的行为进行了掩盖。知情交易者 之所以能够获利，是因为其掌握的私人信息还未完全融人到价格之中。由于知情 交易者和噪声交易者同时进行交易，掩盖了知情交易者的行为，使价格反映信息 的速度放慢，知情交易者从而获得超前收益。噪声交易的这种“羊群效应”损害 了市场的有效性。编辑对噪声交易的对策噪声和噪声交易对市场流动性来说是非常重要的，它是提高市场流动性的必 要手段。但过度噪声的存在又阻碍了信息的披露，降低市场效率。因此，噪声交 易是一把双刃剑，需要谨慎的对待，发挥其积极作用，减少其不利影响。我国证 券市场存在知情交易者为数众多、噪声交易者过分盲

14、从等现象，因此我们建议可 以米取以下措施：（一）提高信息透明度。提高信息透明度，必须借鉴国际经验，走规范化道 路。信息披露规范化是规范上市公司行为、提高市场透明度、保护和吸引投资者 的重要手段，也是减少过度的噪声交易、提高市场有效性的首要工作。信息披露 的规范化需要法律法规的支持和明确规定。应借鉴国外成熟的证券市场信息披露 的内容与形式，加大信息披露的范围与频率，尽量减少内幕信息和内幕交易对中 小投资者的伤害。（二）培育理性的投资者。理性的投资者对于发现信息、减少噪声交易的消 极影响和提高市场的有效性均有正面作用。对于理性投资者的培育，一方面要通 过宣传和教育，增强投资者的风险意识；另一方面要

15、把注意力放在大力发展、规 范机构投资者上，这是关系到证券市场健康运行的重要举措。要用市场化的手段 培育理性、成熟的机构投资者，营造机构投资者成长的良好外部环境。主要是尽 快出台投资基金法等与之配套的相关法规，为改革投资者结构提供制度保障， 使机构投资者的功能得以充分发挥，使市场投资理念得到根本性转变。此外，还 要提高从业人员素质，加强对就业人员的培训，真正发挥机构投资者搜寻信息和 专家理财的优势。（三）强化监管，打击违规、违法、操纵市场的行为。严格监管是保护在资 金和信息上处于劣势的中小噪声投资者的必要手段，也是维护市场规范、有序和 有效发挥证券市场资源配置功能的基本前提。我国证券市场出现的问

16、题，如内幕 交易、造假、行政权力介入等，严重扰乱市场秩序，因此，必须强化监管，制订 严格的反操纵和欺诈措施，确保信息的准确、完整和及时发布，防止内幕交易， 保障市场交易的公开性、公平性和公正性，控制市场交易风险。只有形成严加监 管的氛围，才能使人人自警，对违规问题慎重对待，才能在正确发挥噪声交易有 利作用的基础上维护公平、公正的市场环境，保证市场健康、高效运行，实现市 场运行目标。编辑噪声交易理论的启示金融噪声交易理论比较好的解释了金融市场交易中的非理性行为。噪声交易 普遍存在所造成的市场价格的剧烈波动及其严重后果对金融市场监管当局维护 市场稳定的决心提出了挑战对普通投资者而言，制定投资策略时

17、需要把噪声交易 作为一个变量来考虑。金融市场噪声交易理论从市场监管和投资策略两方面具有 启示作用。1、噪声交易对金融市场监管的启示。既然信息的高成本与不对称是产生 噪声”的根源，监管的方向就是尽可能 的减少信息成本与信息的不对称性。鉴于我国的证券市场是典型的新兴市场，信 息披露不充分，会计标准不清晰，产生信息的不合理配置的可能更大也更严重。 因此，可以对信息披露制度进行完善，并制定措施保证其得到严格执行：对投资 大户.机构投资者以及接近内幕消息的人士获取内幕消息进行监管和惩罚，提高 其获得信息的成本和事后受惩罚的概率，从而降低人为因素造成的信息不对称程 度：加强对证券投资机构，市场评论者，市场

18、中介机构以及市场週查等机构对信 息加工处理与公布质量的要求及其责任的承担。2、金融噪声交易理论对投资者的启示。我国的证券市场正处于由散户博弈时代向机构博弈时代过渡。在这个过程没 有完成以前，市场上短期交易仍然十分普遍，投资者仍热衷于获得市场的各种小 道消息。这种环境下，噪声交易的大量存在是不可避免的，而且在持续时间，涉 及范围及价格波动幅度上都要比西方发达国家金融市场有过之而无不及。这可以 从我国A股市场上极高的换手率和狂炒ST. PT股票得到证明。持续的噪声交易 使金融资产价格不断偏离其基本价值.理性投资者不能通过其对基本价值的认识 利用这种偏离套利，因为价格的偏离可能在理性投资者买入或卖出后继续沿同一 个方向运动，而不是相反。噪声交易理论告诉每一个想在这样的市场环境下生存 的理性交易者，获利的最好办法是预期噪声交易者对噪声的反应程度，于噪声交 易开始不久后介入赚取价差。